事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收98.77亿元，同比增长0.1%，归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%，实现扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%。 风光装机稳步提升，发电量持续增长。2024Q1公司集团新增控股装机容量562.16兆瓦，其中新增投产风电26.25兆瓦、光伏57.51兆瓦，收购光伏项目容量478.40兆瓦；控股装机容量为36,155.83兆瓦，其中风电控股装机容量27,780.64兆瓦，火电控股装机容量1,875兆瓦，其他可再生能源控股装机容量6,500.19兆瓦，装机容量稳步提升。2024Q1公司集团风电平均利用小时数为640小时，比去年同期下降14小时，主要是因为风速同比下降；火电机组平均利用小时数为1,377小时，比去年同期上升140小时，主要是因为江苏地区用电需求增加，火电负荷上升。发电量方面，24Q1公司集团按合并报表口径累计完成发电量21,225,249兆瓦时，同比增长8.27%，其中，风电发电量17,030,932兆瓦时，同比增长1.37%；火电发电量2,581,257兆瓦时，同比增长11.30%；其他可再生能源发电量1,613,059兆瓦时，同比增长233.33%。 资源储备充足，支撑业绩稳步提升。根据4月18日公司投资者关系活动记录表，2023年公司新增签订开发协议54GW，均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。充足的资源储备将为公司持续发展提供有力支撑。2024年公司年计划新开工新能源项目1000万千瓦，力争投产750万千瓦。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.14亿元、90.06亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

全球清洁能源运营龙头，自 2015年来持续保持世界第一大风电运营商地位。 公司控股股东为国家能源投资集团，截至 23年年报，直接持股比例达 54.9%。 截至 23年末公司控股装机达 3559万千瓦，其中风电/火电/光伏等其他可再生能源分别达 2775/188/596万千瓦。 公司 23年全年完成发电量 762亿千瓦时，YOY+7.92%。公司 23年实现营收 376.4亿元， YOY-5.6%；归母净利润 62.5亿元， YOY+22.3%。公司 23年计提减值约 21亿元（22年计提 20亿元），其中包括 12亿元固定资产减值（8.6亿元为以大代小项目减值）、 6.4亿元无形资产减值（为以大代小特许经营权减值）、在建工程减值 2.5亿元。 项目储备丰富+补贴回款，自建装机有望提速。 国家能源集团“十四五”新能源新增装机目标 70-80GW，公司作为集团新能源主力平台，装机增量可期。 （1）公司 21-23年新获取可开发指标合计达 59.5GW，项目储备充足； （2）2023年公司国补回款 64.2亿元（22年收回 207.7亿元），随补贴回流公司新能源装机建设目标有望逐步兑现。 （3）公司提出 24年计划新开工新能源项目 10GW，力争投产 7.5GW（23年新增投产 4.5GW），新能源项目建设步伐加快。 业务整合推进，绿电龙头价值有望明确。 公司 2022年初回 A 上市时，承诺在三年内（22-24年）通过资产重组等形式，推进集团内存续风电资产注入与火电业务整合。 1、 根据重组交易报告书，截至 21H1集团待注入风电资产超过20GW，包括集团新能源公司风机约 11GW（原神华集团下属风电资产，神华集团 05年开始建设运营风光项目，主要分布于三北地区，项目禀赋优质）。 2、公司火电资产共 188万千瓦，测算 23年火电归母净利润约为 1.8亿元（21/22年分别为 1.3/1.2亿元），运营稳健且体量较小，后续整合推进对公司影响小。 我们认为，公司作为国家能源集团的新能源平台，随绿电等市场配套机制逐渐健全，公司绿色价值有望逐步凸显。 老旧机组改造推进，老项目收益率有望提升。 老旧机组改造一方面有望增加对存量项目优质风资源地利用，提升项目收益率水平，同时也有望通过“增容改造”扩大装机规模。公司 2010年及以前的存续机组容量达 656万千瓦， 假设按照 70%技改率、 2倍扩容测算，公司装机潜在增量超过 900万千瓦；政策顺利推进背景下，存量机组焕新，风电龙头有望步入长期良性循环发展通道。 盈利预测与估值。 我们预计公司 24-26年 EPS 为 0.90/1.03/1.19元。 可比公司 24年平均 PE 14倍，公司作为绿电龙头，同时存在资产注入预期，可以给予估值溢价，给予公司 24年 22-24倍 PE，对应合理价值区间 19.8-21.6元，首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示。 装机增速低于预期、资产注入推进慢、 因“以大代小”计提减值等

事件概述：4月25日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入98.77亿元，同比增长0.10%（经重述）；归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%（经重述）；扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%（经重述）。 风电营收下降，装机增长下成本扩张，短期业绩承压：截至1Q24末，公司风电装机2778.06万千瓦，同比增长6.1%，单季度新增2.63万千瓦；但因风速同比下降，Q1公司风电平均利用小时640小时，比上年同期减少14小时，降幅2.1%；单季度风电完成发电量170.31亿千瓦时，同比增长1.4%，电量增速低于装机增速4.7个百分点。料因市场化比例提高，公司风电综合电价或同比下降，Q1公司风电板块营收（不含特许权服务）同比下降4.7%至73.76亿元，同时考虑装机增长下的折旧增长，风电板块业绩短暂承压。 火电增收降本，业绩延续修复：江苏地区用电需求增加，火电负荷提高，Q1公司火电完成发电量达到25.81亿千瓦时，同比增长11.3%；火电板块实现营收19.76亿元，同比增长3.3%。成本端，2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%，港口电煤价格下降明显，公司火电业绩有望大幅修复。 光伏延续增势：截至1Q24末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到650.02万千瓦，同比增长113.8%，单季度新增53.59万千瓦；同期公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量16.13亿千瓦时，同比增长233.3%；单季度其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收5.24亿元，同比增长146.5%，光伏装机与营收延续增势。 投资建议：Q1公司风电短期压力抵消火电业绩修复，单季度投资收益同比增加1.38亿元进而增厚业绩，增减之间单季度业绩基本符合预期。维持对公司的盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为0.95/0.99/1.02元，对应4月25日收盘价PE分别为18.9/18.2/17.7倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价20.95元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

经营利润稳定，大额减值影响业绩。2023年公司实现营业收入376.42亿元（同比-5.6%），归母净利润62.49亿元（同比+22.3%）。煤炭销售业务量价下降导致火电分部收入同比-49.5%；风光装机扩张带动发电量增长，分部经营利润分别同比-5.3%/+326%，总经营利润基本稳定。 公司财务费用同比-4.0亿元，投资收益同比+4.9亿元，减值损失同比+1.5亿元，及少数股东损益同比降低4.9亿元，带动利润提升。2023年公司分红率提升至30%，对应H股股息率4.5%。 2023年新增风光装机4.5GW，风光电价均下降。2023年公司实现发电量762亿度（同比+7.9%），其中：风电发电量614亿度（同比+5.2%），主要系装机新增1.56GW（年末累计27.75GW），但上网电价同比-5.3%；其他可再生能源发电量45.5亿度（同比+160%），主要系新增光伏装机2.95GW（年末累计5.96GW），但光伏上网电价仅0.308元/度（同比-23.6%，不含税），风光电价下降主要因参与市场化交易、平价项目增多所致。22/23年公司度电利润分别为0.125/0.121元/度。 装机加速及考虑集团资产整合空间，公司成长空间广阔。2023年公司取得开发指标22.75GW，其中风电/光伏/抽水蓄能/储能分别5.07/14.77/2.38/0.53GW。风电以大代小可能带来短期资产减值，但老项目主要位于风资源充裕地区，风机替换后将带来装机和效率双重提升。 2024年公司规划开工新能源装机10GW，并网7.5GW。 盈利预测与投资建议。预计公司2024~2026年归母净利润分别为78.6/89.3/100.7亿元，按最新收盘价对应PE分别为19.8/17.4/15.5倍。风光装机加速，成长空间广阔。参考同业估值，给予公司2024年20倍PE估值，对应18.76元/股合理价值，给予H股8倍PE估值，对应H股8.27港币/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。系统调节费用增加；项目建设不及预期；弃风弃光增加。

营业收入有所下降，归母净利润实现增长，资产减值影响盈利增长。2023年，公司实现营收376.42亿元（-5.57%），归母净利润62.49亿元（+22.27%），扣非归母净利润62.43亿元（+8.68%）。公司营业收入同比下降的原因在于煤炭销售收入下降，2023年公司煤炭销售收入32.42亿元（-48.69%）；公司归母净利润同比增长的原因在于公司风光新能源装机规模提升使得发电量增加，电力业务收入增长，2023年公司电力业务收入327.33亿元（+2.69%）。2023年，公司资产减值损失20.86亿元，其中根据国家有关电场改造升级文件指导及公司对电厂“以大代小”改造升级计划计提的固定资产减值、无形资产减值8.59、6.39亿元，资产减值损失在一定程度上拖累了公司业绩增长。 发电量持续增长，上网电价有所下降。2023年，公司累计完成发电量762.26亿千瓦时（+7.92%），公司发电业务平均上网电价443元/MWh（不含增值税，下同），同比下降5.34%。风电平均上网电价457元/MWh，同比下降4.99%，主要是由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加以及结构性因素综合所致；光伏平均上网电价308元/MWh，同比下降23.57%，主要是由于新投产的光伏项目均为平价项目；火电平均上网电价417元/MWh，同比增加4.25%，主要是因为市场交易电价上升。 新能源项目资源储备较为充足，未来项目投运驱动公司业绩增长。公司持续拓展新能源项目资源，2023年公司新增资源储备54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW，均位于资源较好地区；2023年，公司取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW）,抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。公司新能源项目资源储备较为充足，未来储备的项目资源逐步投运将驱动公司业绩持续稳健增长。 2024年，公司新能源开发建设规模将大幅增加，2024年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期。 投资建议：由于电价下降，下调盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为85.1/95.5/106.1亿元（2024/2025年原预测值分别为90.0/103.0亿元），同比增长36.1%/12.3%/11.1%；EPS分别为1.01/1.09/1.22元，当前股价对应PE为18.9/17.1/15.4X。给予公司2024年19-20倍PE，对应公司合理市值为1616-1701亿元，对应19.28-20.29元/股合理价值，较目前股价有3%-8%的溢价空间，维持“增持”评级。

事件：公司发布2023年三季报，3Q23公司实现营收82.5亿元，同比-3.4%，归母净利润11.5亿元，同比+12.6%。1~3Q23，公司共实现营收281.0亿元，同比减少7.0%，归母净利润61.1亿元，同比增加14.1%。 风速影响风电出力，光伏发电量同比高增。发电量方面，3Q23公司发电量158亿千瓦时，同比+4.0%。其中，风电发电量115.7亿千瓦时，同比-2.5%，我们认为主要受风速下降影响；光伏及其他可再生能源发电量15.8亿千瓦时，同比+197.9%；火电发电量26.2亿千瓦时，同比下降5.0%。 近项目储备充足，装机规模同比增加近4GW。截至2023年9月底，公司总装机32.8GW，同比增加3.9GW，其中风电装机26.7GW，同比增加1.1GW，光伏装机4.2GW，同比增加2.9GW。2023H1，公司新签订开发协议29.34GW，同比增加77.94%，其中风电15.32GW、光伏14.02GW，且均位于资源较好地区；累计取得开发指标4.01GW，其中通过平竞价取得开发指标3.07GW（风电1.58GW、光伏1.49GW）。我们认为公司项目储备足，建设速度快，能够顺利完成“十四五”30GW新能源装机规划。 CCER正式重启，有望增厚环境收益。10月19日，生态环境部发布《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》，CCER时隔6年再次重启。10月24日-25日，生态环境部发布CCER四项方法学的通知，明确了造林碳汇、并网光热发电、并网海上风力发电、红树林营造为首批方法学。公司于2014年就备案全国首个CCER项目，在市场交易方面也是领全国之先；我们认为CCER重启有望为公司带来额外的环境收益。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为418.67亿元、458.87亿元、505.10亿元，增速分别为5.0%、9.6%、10.1%，归母净利润分别为73.95亿元、89.46亿元、106.99亿元，增速分别为44.7%、21.0%、19.6%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

事件概述： 10 月 26 日， 公司发布 2023 年三季度报告，前三季度实现营业收入 281.04 亿元，同比下降 7.0%（经重述）；归母净利润 61.08 亿元，同比增长 14.1%（经重述）；扣非归母净利润 60.72 亿元，同比增长 14.0%（经重述）。第三季度公司实现营业收入 82.53 亿元（经重述），同比下降 3.4%；归母净利润 11.50 亿元，同比增长 12.6%（经重述）；扣非归母净利润 11.76 亿元，同比增长 9.9%（经重述） 。 基数扰动， 风电表现优于全国平均： Q3 全国风电设备累计平均利用小时 428小时，比上年同期减少 34 小时，降幅 7.3%； 单季度公司风电完成发电量 115.65亿千瓦时，同比下降 2.5%， 以截至 9 月底 2677.17 万千瓦风电装机规模计算的平均利用小时为 432 小时，高出全国平均水平 4 小时。 考虑到上年 Q3 风电利用小时为历史同期最高，高基数下公司电量同比微降， 电量下滑公司风电板块营收（不含特许权服务）同比下降 3.6%至 56.43 亿元。 火电电量回落， 成本压力或缓解： Q3 公司火电完成发电量 26.18 亿千瓦时，同比下降 5.0%，火电电量回落叠加煤炭销量下降， Q3 公司火电板块实现营收21.11 亿元，同比下降 15.3%，但考虑到燃料成本亦随电量的回落而下降，公司火电板块压力有望缓解。 光伏业绩高歌猛进： 截至 3Q23 末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到 416.28 万千瓦，同比增长 226.3%， 其中单三季度新增 73.16 万千瓦； Q3 公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量 15.75 亿千瓦时，同比增长 197.9%；同期其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收 5.64 亿元，同比增长 90.7%， 光伏装机持续高歌猛进。 投资建议： 高基数下 Q3 风电电量、营收微降，但前三季度仍维持正增长；火电板块压力或因电量回落而缓解； 光伏 Q2、 Q3 持续高歌猛进，潜力逐渐兑现。 根据电量、电价变化，调整对公司的盈利预测，预计 23/24/25 年 EPS 分别为 0.96/1.08/1.11 元（前值 1.01/1.13/1.16 元） ， 对应 10 月 26 日收盘价 PE分别为 21.0/18.8/18.2 倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司 23 年 25.0倍 PE 估值，目标价 24.00 元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 1）自然条件变化； 2）电量消纳不足； 3）补贴发放延迟。

事件：公司发布 2023年半年报，2023H1公司实现营收 198.52亿元，同比减少8.4%，归母净利润 49.58亿元，同比增长 14.5%。其中 2023Q2，公司实现营收99.92亿元，同比减少 11.2%，归母净利润 26.24亿元，同比增加 26.2%。 营收下降主要系煤炭收入减少，发电量同比提升 9.5%。上半年公司营业收入较去年同期减少 18.21亿元，其中由于煤炭销量及平均采购价格下降导致煤炭销售收入减少 27.30亿元。2023H1，公司累计完成发电量 397.47亿千瓦时，同比增长 9.48%。其中，风电实现发电量 331.08亿千瓦时，同比增长 9.57%；火电发电量 50.28亿千瓦时，同比下降 4.61%；光伏等其他可再生能源发电量 16.10亿千瓦时，同比增长 96.75%。 风光平价项目增多，平价上网电价同比下降 4.4%。 2023年上半年，公司平均上网电价为 457元/MWh（不含增值税），同比减少 21元/MWh。其中，风电平均上网电价为 469元/MWh（不含增值税），同比下降 3.5%，主要由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加等所致；光伏平均上网电价 313元 MWh（不含增值税），同比下降 33.7%，主要由于新投产的光伏项目均为平价项目，拉低了光伏发电业务整体平均电价；火电平均上网电价人民币 415元/MWh（不含增值税），同比下降 3.9%，主要由于市场交易电价下降。 项目储备充足，装机增速有望加快。2023年上半年，公司新增装机容量515.41MW， 其 中 风 电 125.20MW、 光 伏 390.21MW； 新 签 订 开 发 协 议29.34GW，同比增加 77.94%，其中风电 15.32GW、光伏 14.02GW，均位于资源较好地区；累计取得开发指标 4.01GW，其中通过平竞价取得开发指标3.07GW（风电 1.58GW、光伏 1.49GW）。我们认为公司项目储备足，建设速度快，能够顺利完成“十四五”30GW 新能源装机规划。 盈利预测与投资建议：根据公司半年报，我们调整 23-25年盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为 430.80亿元、467.94亿元、512.12亿元，增速分别为 8.1%、8.6%、9.4%，归母净利润分别为 82.61亿元、95.95亿元、112.07亿元，增速分别为 61.6%、16.2%、16.8%，维持“买入”评级。 风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

事件概述：8月29日，公司发布2023年半年度报告，报告期内实现营业收入198.52亿元，同比下降8.40%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润49.58亿元，同比增长14.45%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润48.96亿元，同比增长14.83%（经重述）。 电价下行，成本扩张拖累风电业绩：1H23公司新增控股风电装机12.52万千瓦，完成风电发电量331.08亿千瓦时，同比增长9.6%，其中，Q2风电发电量163.08亿千瓦时，同比增长8.2%。因平价项目以及市场交易电量增加等因素影响，1H23风电平均上网电价同比下降1.7分/千瓦时至0.469元/千瓦时，降幅3.5%，电价下行导致公司风电板块实现营收（不含特许权服务收入）152.15亿元，同比增长6.4%，其中Q2风电营收74.74亿元，同比增长3.5%，均低于同期电量增速。装机增长成本扩张导致1H23公司风电板块实现经营利润83.37亿元，同比仅增长4.6%，经营利润率下降1.0个百分点至54.8%。 量价齐缩，火电业绩仍待改善：1H23公司火电完成发电量50.28亿千瓦时，同比下降4.6%，其中，Q2火电发电量27.09亿千瓦时，同比增长7.7%，而Q2江苏省内火电发电量同比增长13.8%。1H23火电平均上网电价同比下降0.8分/千瓦时至0.415元/千瓦时，降幅1.9%。量价齐缩叠加煤炭销量下降，1H23公司火电板块实现营收41.03亿元，同比下降40.9%，或因电煤采购结构与结算周期滞后，公司度电燃料成本为0.343元/千瓦时，较上年同期基本持平，火电板块经营利润2.08亿元，同比下降32.2%，经营利润率提升0.7个百分点至5.1%。 光伏业绩渐释，储备项目丰富：1H23公司新增控股光伏装机39.02万千瓦，完成光伏发电量16.10亿千瓦时，同比增长96.7%，其中，Q2光伏发电量11.27亿千瓦时，同比增长125.9%。因平价项目增加，1H23光伏平均上网电价同比下降0.159元/千瓦时至0.313元/千瓦时，降幅33.7%，1H23光伏板块实现营收4.61亿元，同比增长47.5%；实现经营利润2.31亿元，同比增长64.4%。 1H23公司累计取得开发指标4.01GW，其中通过平价取得开发指标3.07GW（风电1.58GW、光伏1.49GW），充沛储备项目资源支持公司完成“十四五”装机规划。 投资建议：电价下行，成本扩张短期拖累风电板块业绩；火电板块量价齐缩燃料成本压力仍在，火电业绩仍待改善；光伏潜力逐渐释放，长期来看公司作为行业内龙头企业，项目资源储备丰富，足够支撑公司高速成长。考虑电量、电价情况，调整对公司的盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为1.01/1.13/1.16元（前值1.12/1.17/1.20元），对应8月29日收盘价PE分别为19.3/17.2/16.7倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司23年22倍PE估值，目标价22.22元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

事件：公司发布2023 年一季报，2023Q1 公司实现营业收入98.6 亿元，调整后同比减少5.4%；实现归母净利润23.35 亿元，调整后同比增长3.59%；实现扣非归母净利润22.94 亿元，调整后同比增长1.97%。 新能源装机持续增加，带动发电量稳步增长。截至2023 年3 月31 日，公司控股装机容量中，风电装机26.19GW，其他可再生能源装机3.04GW，比上年同期分别增长2.07%、161.34%；公司控股发电量中，风电发电量16,800,217 兆瓦时，火电发电量2,319,180 兆瓦时，其他可再生能源业务483,916 兆瓦时，比上年同期分别增长10.95%、-15.81%、51.3%。 在手储备资源充足，全国多点布局。2022 年公司新增资源储备 62 GW（风电25.63 GW、光伏 36.37 GW），较21 年同期 56.46 GW 增长 9.8%，均位于资源较好地区，安徽、云南、内蒙古、山东、湖南等十九个省份新增协议容量均超百万千瓦。截至2023 年3 月31 日，公司控股风电装机容量中，内蒙为3.03GW，山东0.65GW，广西0.93GW，河南0.22GW，比上年同期分别增长7.06%、13.41%、23.94%、28.79%。此外，公司持续推进资源获取，优化新能源开发布局，不断推进大基地项目。我们认为随着硅料和组件价格回落，公司光伏建设有望提速。 海上风电加速布局，拟携手福建国电、万华化学设立合营企业。2023 年4 月25日，公司全资子公司福建龙源与福建国电、万华化学签订投资协议。其中，福建龙源将以现金对合营企业出资约人民币2.99 亿元，占合营企业注册资本总额的45%。成立合营企业能够充分利用和调动福建国电和万华化学在当地的资源优势，有利于公司获取更多的海上风电资源，从而进一步发挥公司在海上风电领域的专业特长和技术优势，实现强强联合，共同开发、建设和运营海上风电项目。 投资建议与估值：公司大力拓展风电、光伏等新能源建设运营，在手新能源资源储备充足，未来成长性高。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为428.17亿元、465.13 亿元、512.12 亿元，增速分别为7.4%、 8.6%、10.1%，归母净利润分别为80.73 亿元、93.99 亿元、112.1 亿元，增速分别为57.9% 、16.4% 、19.3%，维持“增持”评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；政策推进不及预期。

事件概述：4月 25日，公司发布 2023年一季报，报告期内实现营业收入98.60亿元，同比下降 5.40%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润 23.35亿元，同比增长 3.59%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润 22.94亿元，同比增长 1.97%（经重述）。 来风改善，风电电量上行：1Q23公司风电完成发电量 168.00亿千瓦时，同比增长 11.0%。考虑到公司风电装机仅同比增长 2.1%，电量提升应主要得益于风况资源改善，Q1全国风电设备累计平均利用小时 615小时，比上年同期增加 61小时，增幅 10.9%。电量上行助力公司风电板块营收（不含特许权服务）同比增长 9.5%至 77.40亿元。 火电电量回落，火电压力缓解：Q1公司火电完成发电量达到 23.19亿千瓦时，同比下降 15.8%，火电电量回落叠加煤炭销量下降，Q1公司火电板块实现营收 19.14亿元，同比下降 39.4%，但考虑到燃料成本亦随电量的回落而下降，公司火电板块压力有望缓解。 光伏业绩仍待释放：截至 1Q23末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到 304.1万千瓦，同比增长 161.3%，而同期公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量 4.84亿千瓦时，同比增长 51.3%。Q1全国光伏设备累计平均利用小时 303小时，比上年同期增加 3小时，增幅 1.1% ，公司电量增速不及装机增速或因机组投产节奏原因。Q1其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收 2.06亿元，同比增长 14.4%，板块业绩仍待释放。 投资建议：来风改善，公司风电板块业绩向好；火电板块压力或因电量回落而缓解；光伏潜力仍待释放。长期来看公司作为行业内龙头企业，项目资源储备丰富，足够支撑公司高速成长。考虑电量、电价情况，维持对公司的盈利预测，预计 23/24/25年 EPS 分别为 1.12/1.17/1.20元，对应 4月 25日收盘价 PE 分别为 15.4/14.8/14.4倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司 23年 18倍 PE估值，目标价 20.16元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

事件： 公司发布 2022年年报，全年实现营业收入 398.63亿元，同比下降 0.07%；实现归母净利润 51.12亿元（扣非 57.45亿元），同比下降 31.14%（扣非下降 19.54%）。其中，2022年第四季度实现归母净利润-2.41亿元（同比减少 17.31亿元）。利润分配方案为每 10股派发现金红利 1.171元（含税）。 风资源偏弱及计提减值影响盈利水平，2023年来风已大幅好转装机方面，2022年末公司累计控股装机 31.11GW（同比+4.41GW），其中风电 26.19GW、火电 1.88GW、其他可再生能源（光伏为主）3.04GW。 2022年自建新增风电、光伏分别为 0.53GW、1.88GW，并购新增风电、光伏分别为 1.90GW、0.01GW。发电量方面，2022年累计完成发电量706.33亿千瓦时（同比+11.6%），其中风电发电量 583.08亿千瓦时（同比+13.7%）。受平均风速下降影响，公司所属风电场 2022年利用小时数 2296小时（同比-70小时）。2023年 1-2月公司风电发电量109.69亿千瓦时（同比+20.0%），1-2月全国风电平均利用小时数 401小时（同比+78小时），年初来风已大幅好转。电价方面，2022年公司所有电源平均上网电价 468元/MWh（不含增值税，同比-1.5%），其中风电上网电价 481元/MWh（同比-2.6%），火电上网电价 400元/MWh（同比+13.6%），火电电价上涨主要是受益于市场化交易电价上升。 公司 2022年计提资产减值准备共计 20.40亿元，预计减少归母净利润 19.41亿元。减值主要原因包括“上大压小”报废老旧机组、部分下属公司长期经营亏损、乌克兰项目地区冲突影响等。 成本控制能力良好，全年补贴款已加速回收2022年公司毛利率 34.43%（同比-0.44pct）,净利率 15.29%（同比-4.23pct）,ROE（摊薄）8.10%（同比-2.68pct），其中净利率与 ROE下降主要是由于资产减值所致；整体期间费用率 10.55%（同比-0.70pct），其中管理费用率、研发费用率、财务费用率分别下降0.31pct、0.24pct、0.15pct，成本控制能力良好。经营性现金流量净额 296.06亿元（同比+76.7%），预计与补贴加速回收有关，其中前三季度公司已收回补贴 130.19亿元。 新能源项目储备充足，新增光伏装机有望提速2022年新增资源储备 62GW（风电 25.63GW、光伏 36.37GW），同比增长 9.8%，且新增资源储备位于资源较好地区。2022年全年取得开发指标 18.37GW（风电 4.67GW，集中式光伏 8.47GW，分布式光伏5.23GW）。充足的项目储备为公司发展提供广阔空间。2023年以来光伏产业链成本已明显下降，我们预计新增光伏装机有望提速。 集团风电业务整合平台， 】 后续资产注入有望加速公司是国家能源集团风电业务整合平台，集团已承诺未来三年内逐步将存续风力发电业务资产注入公司。截至 2021年底，国家能源集团体内龙源电力外的控股风电装机超过 20GW，接近公司现有风电装机 26.19GW。2022年集团已注入 1.90GW，为完成承诺后续注入进度有望加速。 估值分析与评级说明预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 85.81亿元、95.18亿元、121.64亿元，对应 PE 分别为 16.9倍、15.3倍、12.0倍。公司背靠国家能源集团，在项目储备、运营管理、资金成本等方面优势明显，装机增长的确定性强，维持“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。

事件概述：1月 31日，公司公布 2022年业绩预告，2022年度实现归属于上市公司股东的净利润 44.54亿元到 51.97亿元，同比下降 30%至 40%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润 51.90亿元到 58.39亿元，同比下降10%至 20%（经重述）。 电量向好，装机加速致成本扩张：2022年，公司完成发电量 706.33亿千瓦时，同比增长 11.6%，风电完成发电量 583.08亿千瓦时，同比增长 13.7%。Q4公司风电发电量 162.30亿千瓦时，同比增长 13.7%，增速较全年增速持平，或受上年同期风电利用小时高基数影响，4Q21全国风电利用小时数为 592小时为同期较高值。但风电电量增速低于装机规模及成本增幅，导致公司风电板块盈利水平较去年同期下降，影响业绩表现。 火电电量基本持平，光伏或将提速：Q4火电完成发电量 25.45亿千瓦时，同比增长 1.0%；全年火电电量同比下降 1.9%。光伏装机规模增长推动发电量高增，Q4其他可再生能源（基本为光伏）完成发电量 4.05亿千瓦时，全年完成发电量 17.52亿千瓦时，同比增长 44.9%，2023年年初以来，光伏产业链成本下降明显，公司光伏开发有望进一步提速。 计提减值，业绩短期承压：公司积极推进宁夏贺兰山“以大代小”项目，计划新建 16台 5兆瓦机组代替原有 80台老旧小风电机组，公司对拆除老机组计提减值准备。同时受局部地缘政治影响，公司对在乌克兰风电资产计提减值，本次计提减值或是公司业绩短期承压的主因。 投资建议：Q4公司来风改善，但装机的扩致使风电电量增速低于成本增幅，风电板块盈利下滑；出于审慎性原则对于技改项目与海外资产的减值准备或是公司业绩短期承压的主因。根据公司电量、电价变化调整对公司的盈利预测，预计22/23/24年 EPS 分别为 0.59/1.13/1.16元（原值为 0.91/1.13/1.16元），对应 1月 31日收盘价 PE 分别 32.0/16.8/16.4倍，参考可比公司估值水平以及当前的动态估值水平，给予公司 23年 18.0倍 PE，对应目标价 20.34元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟；4）设备价格上涨。

事件：公司发布 2022年第三季度报告，2022Q3实现营业收入 85.43亿元，同比增长 5.15%（经重述），实现归母净利润 10.20亿元，同比增长 93.06%（经重述），实现归属上市公司扣非净利润 10.70亿元，同比增长 134.03%（经重述）。 2022年前三季度实现营业收入 302.16亿元，同比增长 9.76%（经重述），实现归母净利润 53.53亿元，同比增长-7.25%（经重述），实现归属上市公司扣非净利润 53.24亿元，同比增长-5.63%（经重述）。 风资源显著改善，业绩加速修复。2022Q3公司实现营业收入 85.43亿元，同比增长 5.15%，实现归母净利润 10.20亿元，同比增长 93.06%，归母净利润实现快速增长主要得益于三季度来风量持续改善。根据国家能源局数据，2022年三季度，全国风电利用小时数 462小时，同比增长 34小时，三季度全国风资源显著改善。从公司风力发电量增速来看，2022年 9月同比增速为 32%，2022Q3同比增速为 23%，前三季度同比增速为 14%，三季度风资源好转带动公司业绩实现加速修复。 光伏发电保持高速增长，火电略有下滑。2022年前三季度公司发电量为 514.53亿千瓦时，同比增长 11.84%，其中风电/其他可再生能源（光伏为主）/火电的发电量分别为 420.78/13.47/80.28亿千瓦时，同比增速分别为 13.63%/87.16%/-2.78%。光伏发电量保持高速增长，主要系公司光伏装机规模快速提升所致。从储备项目来看，2022年上半年，公司通过竞配及其他方式，争取开发指标容量3976.5兆瓦（其中风电/光伏分别为 2646.5/1330.0兆瓦），分布式光伏备案1730.0兆瓦，累计取得开发指标 5706.5兆瓦（其中光伏为 3060.0兆瓦），风光项目储备充足。 应收新能源补贴回收有望加速，公司现金流逐步改善。2022年 10月 28日，信用中国网站发布《关于公示第一批可再生能源发电补贴核查确认的合规项目清单的公告》，经可再生能源发电企业自查、中央企业总部审核、地方政府主管部门审查、省级核查工作组现场核查，对项目合规性、规模、电量、电价、补贴资金和环保等六个方面确认的合规项目，将分批予以公示，第一批经核查确认的合规项目共计 7344个。截至 2021年底，公司账面可再生能源电价补贴应收余额为250.82亿元，2022年上半年，公司收到可再生能源补贴回款 114.39亿元。预计随着可再生能源补贴政策的逐步规范，补贴发放将有望实现加速，将能显著改善公司现金流状况。 投资建议与估值。在国家大力发展新能的背景下，龙源电力大力拓展风电、光伏等新能源建设运营，未来成长性高。我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为395.17亿元、444.45亿元、498.42亿元，增速分别为 6.2%、12.5%、12.1%，归母净利润分别为 69.29亿元、93.18亿元、116.32亿元，增速分别为 8.2%、34.5%、24.8%，维持“增持”评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；政策推进不及预期。

事件概述：10月27日，公司公布2022年第三季度报告，第三季度实现营业收入85.43亿元，同比增长5.15%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润10.20亿元，同比增长93.06%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润10.70亿元，同比增长134.03%（经重述）。前三季度实现营业收入302.16亿元，同比增长9.76%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润53.53亿元，同比下降7.25%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润53.24亿元，同比下降5.63%（经重述）。 来风持续改善，单季营收增长：3Q22公司完成发电量151.48亿千瓦时，同比增长17.4%，其中风电完成发电量118.63亿千瓦时，同比增长23.3%，来风持续向好，Q3风电同比增速较Q2提升7.4pct。单季度风电板块（不含特许权服务收入）营收同比增长24.5%至58.68亿元，增幅11.54亿元，带动前三季度业绩下滑收窄，全年业绩修复可期。 火电下滑，光伏高增：Q3火电完成发电量27.57亿千瓦时，同比下降8.1%；前三季度火电电量同比下降2.8%。光伏装机规模增长推动发电量高增，其他可再生能源（基本为光伏）完成发电量5.29亿千瓦时，同比增长88.9%，前三季度完成发电量13.47亿千瓦时，同比增长87.2%。 投资建议：Q3来风改善，公司风电电量得以修复；光伏装机规模增长推动电量高增；新能源补贴加速落地，现金流改善。根据公司电量、电价变化调整对公司的盈利预测，预计22/23/24年EPS分别为0.91/1.13/1.16元（原值为1.03/1.14/1.18元），对应10月27日收盘价PE分别20.5/16.6/16.2倍，参考行业均值以及当前的动态估值水平，给予公司22年25.0倍PE，对应目标价22.75元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟；4）设备价格上涨。