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瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-31 26.50 25.83 -- 27.37 3.28% -- 27.37 3.28% -- 详细
具备成为综合环境服务巨头潜质 公司管理机制变革落地,能效提升积极效应有望显现。“大固废”打通全产业链,立足垃圾焚烧布局危废/环卫/餐厨处理等。在手产能加速释放,进入快速发展期。燃气水务共发展,贡献稳定收入/利润/现金流(每年40/5.4/9.3亿元)。预计20-22年净利润10.2/12.5/14.2亿元,EPS1.33/1.63/1.85元,给予公司20年22-24xP/E,上调目标价至29.29~31.96元/股。维持“买入”评级。 管理机制变革落地,效能提升渐行渐近 20年5月公司开始全面实行职业经理人模式,打破传统体制约束,虚拟股权形成利益相一致的长效机制,有望强化公司人才与企业文化优势。管理层积极性充分调动,我们预计公司在固废市场拓展和在手项目(垃圾焚烧3.32吨/日,餐厨2,570吨/日,危废19.7万吨/年)投运等方面有望提速,带动固废运营业务的持续增长。从中长期来看,我们认为公司管理体制改革、项目经验积累和人才储备增厚,有望带动固废运营项目盈利能力改善。 “大固废”打通全产业链,进入快速发展期 发改委21-30年规划垃圾焚烧新增规模下降,按19年末行业整体在手产能测算,我们预计20年工程收入见顶,21年运营收入增速见顶,并购整合成为行业主旋律。行业CR10稳定在60%,国有企业拿单能力强且持续提升。公司垃圾焚烧产能加速释放,截至20年3月公司垃圾焚烧投运产能1.53万吨/日,平均IRR8%以上,预计每年贡献利润2.8亿元/现金流6.8亿元;在/筹建垃圾焚烧产能达1.79万吨/日,投产后预计每年贡献利润3.2亿元。危废+餐厨+其他垃圾处理预计每年贡献利润2.0亿元。按在手产能测算,CAPEX顶点将过,现金流逐步改善。 燃气水务共发展,贡献稳定收入与利润 1)燃气:收入稳步提升,受益于在地企业供应数增长;公司是佛山南海区唯一管道燃气供应商,积极培育江西樟树燃气市场。2)供水:覆盖全佛山市南海区,19年市占率93%;水损控制能力持续提升,20年9月新增供水能力25万吨/日。3)污水处理:公司披露20年3月末投运项目27个,产能66.8万立方米/日,在建产能7万吨/日。我们预计上述三大板块稳定期贡献净利润5.4亿元/现金流9.3亿元。 维持“买入”评级,上调目标价至29.29~31.96元/股 公司经营稳健,管理机制改善。考虑到疫情影响,小幅下调公司20年归母净利预测至10.2亿元(原值11.0亿元),上调21-22年归母净利润预测至12.5/14.2亿元(原值12.4/13.0亿元),对应20-22年EPS为1.33/1.63/1.85元,PE为20/16/14x。参考可比公司20年平均P/E19x,给予公司20年22-24xP/E,上调目标价至29.29~31.96元/股(前值22.96~25.83元/股),维持“买入”评级。 风险提示:垃圾焚烧项目投产进度低于预期;垃圾焚烧补贴电价政策调整风险;公司层面战略变化;融资趋势发生大幅度逆转。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-22 26.55 30.58 13.89% 27.90 5.08% -- 27.90 5.08% -- 详细
瀚蓝环境:从南海走向全国,十年百城开启新征程瀚蓝环境的前身为南海发展股份有限公司,2000年登录上交所主板。目前已形成固废业务为尖刀、能源水务共发展的业务布局。公司对致力成为“领先的生态环境服务商”的企业愿景进行升级,提出“十年百城”的愿景目标,力争到2030年为100座城市的可持续发展提供优质环境服务。 公司近年来营收和净利润保持稳健增长,当前资产负债率处于历史较高水平,现金流充沛且稳定,经营性现金流连续五年均保持在10亿元以上,毛利率近年来维持在30%左右、净利率维持在15%左右,ROE不断提高。 以垃圾焚烧业务为核心,横向纵向布局大固废2006年瀚蓝环境通过收购南海环保电厂,切入固废领域。2014年通过收购创冠中国100%股权,实现区域突破,将固废处理业务拓展至全国。截至2020年2月,公司固废业务目前已覆盖广东、福建、湖北、河北、辽宁、贵州、江西、黑龙江、山东、安徽、内蒙古、浙江和江苏13个省(自治区)31座城市。截至2019年,公司垃圾焚烧投运规模为15700吨/日,在建/筹建规模为16800吨/日。2020年是公司固废项目的投产大年,预计垃圾焚烧项目将投产11550吨/日,垃圾处理能力将翻倍。 2019年9月,瀚蓝环境收购国源环境,公司固废业务进一步向产业链上游延伸,进军环卫领域。在生活垃圾焚烧的基础上,公司固废业务进行横向拓展,还布局了餐厨、工业危废和农林垃圾等其他固废的终端处置设施。 管理层激励落地,有效增加成长动能2020年5月公司正式完成“高级管理人员转聘职业经理人合同签署仪式”,公司的高管人员将脱离体制内身份,与公司重新签订市场化的劳动合同,高管的薪酬激励将由短期激励及长期激励构成,其中短期激励包括基础年薪和绩效年薪,长期激励采取虚拟股权单位形式。管理层激励有利于调动高管的积极性、主动性和创造性,有效增加公司成长动能。 盈利预测与投资建议瀚蓝环境以固废业务为尖刀,以本部燃气水务业务为基础,兼具公用事业和成长属性,管理层激励制度实施,有效增加成长动能,长期“十年百城”战略值得期待。我们预计可实现净利润10.62亿、13.68亿、15.73亿,对应当前估值18倍、14倍、12倍。对比同行业估值,我们认为公司2020年合理估值水平为22倍,目标价30.58元/股,较当前股价有20%空间,给予“买入”评级。 风险提示:项目进度低于预期风险、复产复工低于预期风险、项目拓展不及预期风险、天然气对下游让利、国补下发慢于预期风险
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瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-07 23.18 -- -- 27.90 20.36%
27.90 20.36% -- 详细
高管激励终落地,凝聚发展共识 日前公司选举第十届董事会成员,并任命了高管层。此前公司已落地了高管在体制内 部转聘为职业经理人的激励方案,提出了与公司业绩和绩效考核相挂钩的绩效年薪和 虚拟股权单位。 激励的实施将凝聚核心管理层的发展共识,带领公司持续增长。 大固废一揽子解决方案提供商,突显全产业链优势 公司专注于大固废产业,通过连续精品收购、深度融合、消化吸收,逐步完善了市政 垃圾焚烧、环卫服务、餐厨垃圾处理、危废处置等固废业务版图。是国内为数不多成 功运营大固废产业园的一揽子方案提供商。 随着垃圾分类推进,未来一体化处理转运 干湿垃圾的固废运营商将具有更大的竞争优势, 看好固废产业园模式在全国范围复制。 未来两年进入项目密集投产期,业绩释放潜力大 1Q2020 公司在手垃圾焚烧产能 3.3 万吨/日,其中在运 1.6 万吨/日,计划将有 1.15 万吨/日产能在今年建成,明年仍将有 0.51 万吨/日的建设量。 随着近两年产能密集投 放,公司建设和运营都将持续释放业绩。 投资建议: 我们公司预测 2020 年至 2022 年每股收益分别为 1.34、 1.72 和 2.09 元。净资产收益率分别为 12.8%、 14.3% 和 15.1%,给予增持-A 建议。 风险提示: 上半年南海区受疫情影响复工较晚,常住人口产生污水、垃圾减少,工 业企业耗气量减少,或将影响公司总部水务、固废、燃气设施的开工负荷率及利润 水平,对全年业绩有所拖累。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-29 20.21 -- -- 22.53 10.39%
26.98 33.50%
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投资建议:维持“审慎增持”评级。短期来看,PE估值处于低分位,固废产能释放带来业绩确定性增长,虚拟股权激励计划激发新活力;长期来看,南海产业园树立“瀚蓝模式”标杆,看好产业链拓展带来新的增长极。我们预计公司2020-2022年归母净利润为10.94/12.68/14.25亿,增速19.9%/15.9%/12.4%,对应4月27日PE估值14.4、12.4、11.1倍。维持“审慎增持”评级。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-29 20.21 -- -- 22.53 10.39%
26.98 33.50%
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事件:公司发布一季报,2020年Q1实现收入14.11亿元,同比增长12.54%;实现归母净利润1.36亿元,同比下降28.73%。 点评:疫情影响产能利用率,一季度业绩有所下降2020年一季度公司实现收入14.11亿元,同比增长12.54%;实现归母净利润1.36亿元,同比下降28.73%。2020Q1毛利率25.14%,同比下降2.21pct;2020Q1净利率9.22%,同比下降5.39pct;期间费用率14.43%,同比提升2.72pct,主要是新增国源并表、新项目投产及瀚蓝广场转固计提折旧、研发投入增加等因素影响。 收入增长主要是报告期内新增深圳国源并表、新项目投产、工程规模同比扩大、污水处理提标改造后单价提升(2020Q1污水处理均价同比提升47.22%)等原因;归母净利润同比下降,主要是受新冠疫情影响,固废板块的餐厨垃圾处理、工业危废处理、部分生活垃圾焚烧发电项目产能利用率不足,燃气和供水板块工业用户用气用水量下降,但折旧摊销及固定运营开支相对稳定,项目盈利性有所下降。 复工复产效果已显现,二季度业绩加快修复公司对当前复工复产情况也做出说明,随着疫情控股效果良好,固废处理项目产能利用率明显回升,南海区工业用户用水用气量基本恢复正常,公司在建项目已经全部复工,二季度公司将继续通过提升运营效率、加快工程建设等方式,促进公司业绩恢复正常并有所增长。 完成9.9亿可转债发行,加快项目建设2020年4月,公司成功发行9.9亿可转债,实际募集资金9.8亿,将用于公司在手垃圾焚烧项目建设。公司目前在手垃圾焚烧项目3.2万吨/日,截止到2019年底已投运项目约1.6万吨/日,其余项目将集中在2020-2021年投产,公司在建项目及业务发展对资金需求较大,预计2020年资本开支约44亿,资金充足将有利于公司项目建设进度加快。 盈利预测与投资评级我们看好公司“十年百城”战略,将本部固废综合解决方案复制到全国。 综合考虑公司在手固废项目的投产计划进度和2020年一季度疫情的影响,我们预计2020-2021年将实现净利润10.34亿元、12.82亿元,对应当前股价PE分别为15倍、12倍,维持“买入”评级。 风险提示:项目进度低于预期、融资成本高于预期、疫情对运营项目影响大于预期
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-22 20.45 -- -- 22.53 9.10%
26.71 30.61%
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事件: 公司公布19年年报:营业总收入61.60亿元,同比增长27.04%;归属于上市公司股东的净利润9.13亿元,同比增长4.49%;扣非后归属于上市公司股东的净利润8.68亿元,同比增长20.49%;扣非后加权平均净资产收益率13.96%,同比提升0.81个百分点。 点评: 全年业绩增长基本符合预期,固废处理板块发力明显。受益于新项目投运固废处理量的增加和污水处理提标改造提价影响,19年公司收入出现显著增长。但公司净利润仅实现个位数增长,主要原因为非经常性损益的影响(18年确认转让官窑市场公司100%股权收益)。剔除非经常性损益后,归母净利润同比增长20.49%,基本符合预期。展望2020年,公司大固废产业链打通,在建固废处理项目进入密集投产期,叠加可转债发行成功资金落实,市场融资成本降低,业绩持续增长可期。 打造“大固废”产业链,预计2020年固废板块仍将处于高增阶段。19年公司固废处理业务实现业务收入26.50亿元,同比增长50.14%。从经营数据来看,垃圾焚烧量492.21万吨,同比增长12.65%;垃圾转运量198.68万吨,同比增长26.60%;污泥处理量13.83万吨,同比增长24.37%;厨余垃圾处理量25.29万吨,同比增长178.86%;垃圾填埋量33.87万吨,同比增长37.74%;工业危废处理量3.92万吨,同比增长2660.85%。单吨生活垃圾焚烧发电量360.45千瓦时,同比下滑2.06%。公司固废处理业务看点有三:其一,公司推动固废处理业务纵向一体化发展,逐步涵盖前端的收运、中端收转运、末端处理的一体化环节,同时建成市政垃圾、工业垃圾、危险废物和农业垃圾协同处理设施,有望发挥协同效应;其二,公司通过收购和招投标方式实现固废业务扩张,公司收购盛运环保旗下的济宁、宣称、乌兰察布等生活垃圾焚烧发电在建工程,收购深圳国源进军环卫市场,收购嘉兴危废拓展工业危废处理以及中标餐厨垃圾和生活垃圾转运项目;其三,公司固废处理项目将在2020-2021年集中投产,在建生活垃圾焚烧发电项目预计20、21年分别投运1.155万吨/日、2100吨/日,生活垃圾转运能力预计20年新增1650吨/天。值得一提的是,市场之前担忧的生活垃圾焚烧发电补贴是否取消问题于4月落地。发改委发布的《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知(征求意见稿)》指出,生活垃圾焚烧发电项目采取新老划断、以收定支、区域统筹、滚动开发的原则,避免无序开发。上述政策有利于稳定焚烧发电开发商预期,促进行业长期健康发展。 供排水、燃气业务发展平稳,现金牛特征明显。19年公司供水营收9.31亿元,同比增长3.27%;排水业务营收3.59亿元,同比增长56.29%;公司自来水销量增长是供水业务营收增长的主要原因,同时,产销差率小幅降低,降低运营成本。公司自来水在建产能25万立方米/天,预计2020年9月投产,构成未来规模扩张的主要动力。公司污水处理业务增长较快,受污水处理项目投产和提标改造提价影响。预计供排水业务在2020年增速平缓,为公司积极贡献现金流量。19年公司燃气及新能源业务营收19.40亿元,同比增长14.06%,天然气销量5.73亿立方米,同比增长16.20%。燃气购销价差缩减带来毛利率降低,但下半年有所改善。随着煤改气、集中供暖等政策的实行,预计中期燃气需求持续增加。 2020年市场融资成本持续降低,重资产投资型业务迎来加杠杆时机。公司的生活垃圾焚烧发电项目、污水处理项目均需要大量的资金投入。17-19年公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为10.31亿元、19亿元、36.55亿元,与之对应的有息债务增量分别为3.43亿元、11.66亿元、20.35亿元,呈现逐年增长趋势。随着在建项目的大量投入,公司预计2020年重大资本开支44亿元。目前,国内的货币政策在保持稳健的基础上,强调逆周期调节,降低实体经济融资成本政策持续推进。公司2020年4月完成9.92亿元可转换公司债券融资,后续通过并购贷款、项目贷款以及利用资本平台直接融资方式进行融资。公司具备良好的回款能力和偿债能力,主体信用等级为AA+,预计将通过较低成本项目融资加速项目落地。 维持公司“增持”投资评级。预计公司20、21年全面摊薄EPS分别为1.37元、1.73元,按照4月17日19.87元/股收盘价计算,对应PE分别为14.5和11.5倍。考虑公司经营稳健,现金流充裕且未来两年迎来在建项目投产高峰期,预计具备稳健的成长特性。目前公司估值水平偏低,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:生活垃圾焚烧发电项目建设进度不及预期;资本开支较大,财务压力增加。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-21 19.79 -- -- 22.53 12.76%
26.71 34.97%
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大固废佼佼者持续高增长,2020迎来投产大年。公司为全国领先的综合环境服务商,19年实现营收61.60亿元,同比增长27.04%,归母净利润9.13亿元,同比增长4.49%,扣非业绩8.68亿元,同比增长20.49%,10-19年扣非业绩复合增速高达24.71%,经营业绩持续高增长。目前公司垃圾焚烧在建项目规模11150吨/日,占已投运规模的62.29%,其中2020年为投产大年,预计将有9050吨/日新增项目投产。 垃圾焚烧市场空间翻番,优秀整合能力助力份额扩张。我们预计到2025年,随着城镇化率及人均垃圾量的提升,我国生活垃圾处理量可达3.06亿吨。此外,考虑到垃圾焚烧处理工艺的经济性优势、焚烧占比提升的政策驱动以及成熟市场焚烧占比为78.5%的海外对标,预计我国生活垃圾焚烧处理占比可提升至70%。两者结合预计到2025年,生活垃圾焚烧处理量将增至2.14亿吨,是2017年的2.5倍。公司方面,瀚蓝通过产业链扩张,从原先只经营佛山市南海区单一供水业务的企业,发展成涵盖大固废治理、燃气、供水、污水治理4大板块协同发展的全国领先的综合环境服务商,通过并购创冠中国使经营区域拓展到全国,实现业务版图与经营区域的双扩张,优秀整合能力得到验证,有利于加速公司在具有良好现金流模式的大固废领域实现份额扩张。公司ROE水平从2015年收购创冠中国时的9.81%稳步提升至2019年的14.61%,盈利能力提升明显。另外,焚烧发电效率加速提升,公司单吨上网电量从2015年的265.9kWh提升至2019年的340.6kWh,提高了28.12%。创冠中国2019年实现营收7.94亿元/净利润1.6亿元,分别较并购前的13年提升了1.3倍/4.6倍,净利率也较13年提升了11.87pct至20.12%。 固废产业园具备先发优势对标“无废城市”建设,降本增效实现异地复制。宏观政策积极鼓励固废综合环保产业园模式,并在项目规划、选址、邻避等方面出台相关支持政策。公司已形成纵横一体化的大固废全产业链布局,并打造了国内首个固废全产业链综合园区--南海固废处理环保产业园,具备社会综合成本最小化的优势,契合“无废城市”发展理念,具有先发优势。综合产业园可通过能源协同、环保设施协同、处理处置协同三大优势,实现降本增效,现已在顺德、开平等多省市成功移植推广,积累了成功经验,未来复制推广可期。 燃气污水供水协同发展,为公司未来拓展提供稳定现金流。19年公司燃气/供水/污水业务分别实现营收19.40/9.31/3.59亿元,同比增长14.06%/3.27%/56.29%,这三大业务为公用事业属性,现金流回款良好,提供稳定资金来源。2010-19年经营活动现金净流入占投资活动现金净流出的平均比例接近70%。公司的经营活动现金流能够较大程度覆盖投资活动现金支出,为资本开支提供了稳定的资金来源。 盈利预测与投资评级:我们预计公司20-22年EPS分别为1.34/1.68/2.00元,对应PE为15/12/10倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:项目进展不及预期、政策风险、财务风险、行业竞争加剧。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-21 19.79 -- -- 22.53 12.76%
26.71 34.97%
详细
2019年扣非归母净利同比增速低于收入增速主要受到低毛利的设备收入增加较多的影响。2019年收入同比增27.0%,与设备放量、焚烧运营稳定增长(2019年发电量同比增10.3%,上网电量同比增10.2%)、危废稳步增长(危废处理量3.9万吨)及污水提价有关(南海污水结算均价提升0.97元/m3至1.5元/m3)。2019年毛利率同比下滑1.9pct至28.0%,其中2019Q4毛利率同比增6.8pct至24.7%,主要受到2018Q4大修支出费用化较多(公司出于会计处理谨慎性原则)及环保支出增加有关,2019Q4大修支出相对较少,公司低毛利率的设备销售业务收入因在建工程规模大幅增长而增加较快,对公司整体毛利率形成影响。 剔除一次性补贴后,公司2019年经营现金流净额增10.9%。2019年经营现金流净额13.2亿,同比少约3.3亿,主要因为:1)公司2018年的经营现金流净额16.5亿中有一次性政府补助4.6亿,剔除后为11.9亿,即剔除后2019年经营现金流净额同比增10.9%;2)公司设备业务放量导致存货、预付增加较快;3)公司应收账款余额增至9.1亿,因近些年新增投运项目较多导致未纳入国补导致应收账款累计增加较多,国家针对该情况已经开始进行“第八批”国补项目申请,预计未来国补应收账款将有所缓解;应收款中部分为并购国源带来的并表影响。 2020-2021年是产能集中释放的2年,收入利润增速拐点将至。2019年11月-2020年底公司新增商运垃圾焚烧产能1,2150t/d,相比于2019年的1,1800t/d(剔除2019年11月试运营的开平一期项目和参股的顺德项目),产能实现翻倍增长,为2020-2021年的利润高增提供支持。 基于公司目前在手订单,预计公司2020-2022年归母净利润分别为10.4亿、13.8亿、14.4亿,对应的PE分别为14.4x、11.6x、11.0x,维持“买入”评级。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-21 19.79 -- -- 22.53 12.76%
26.71 34.97%
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业绩总结:2019年公司实现营业收入61.6亿元,同比增长27%,归母净利润9.1亿元,同比增长4.5%,扣非后净利润8.7亿元,同比增长20.5%,每股收益1.19元。 固废业务增长显著,多点开花业务增长良好。公司以固废处理、燃气、供排水为主营业务,固废业务目前为公司主要驱动引擎,2019年公司收入增长良好,考虑2018年处理官窑市场获投资收益1.4亿元,扣非后实现超过20%利润增长,业绩增长良好。分项看,2019年公司固废业务实现收入26.50亿元(+50.1%),垃圾焚烧量492.21万吨(+12.7%),发电量17.7亿度(+10.3%),垃圾转运量198.7万吨(+26.6%),污泥处理量13.8万吨(+24.4%),餐厨垃圾处理量25.3万吨(+178.9%)均良性增长,拉动固废业务快速增长。天然气销量实现双位数增长,同比增长16.6%,实现燃气及新能源业务收入19.4亿元(+14.1%)。供水实现收入9.3亿元(+3.3%);排水业务由于量价齐升,实现收入3.6亿元(+56.3%),多点开花业绩各方面业务增长良好。 盈利水平维持较高水平,费用率波动低。2019年公司综合毛利率为28%(-1.9pp),维持在较高水平。其中固废处理,燃气及新能源,供水业务和排水业务毛利率分别为31.5%(-3.7pp)、19.5%(-1pp)、27.7%(-3.3pp)和44.2%(+3.8pp)。固废业务由于新项目投产、新增并表范围以及固废工程结算增加,毛利率同比减少,总体盈利保持较高水平。2019年期间费用率12%(-0.6pp),管理费用率7.2%,财务费用率3.6%,销售费用率1.2%,费用管控良好。 垃圾焚烧为矛,固废扩张可期。公司规划2020年投运1.15万吨/日的垃圾焚烧项目,目前在手产能约3.3万吨/日,按项目进度20-21年将为投产大年,拉动垃圾焚烧项目较19年规模翻倍,如顺利投产将有效增厚业绩。中长期看,公司以十年百城为战略目标,力争到2030年为100座城市提供优质环境服务,未来固废业务扩张目标空间大,长期增长可期。 盈利预测与投资建议。考虑疫情影响部分项目,略下调公司盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为1.38元、1.67元、1.95元,对应PE为14x、12x及10x,维持“买入”评级。 风险提示:项目建设推进低于预期风险,政策变动风险等。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-17 19.67 -- -- 22.25 12.03%
26.19 33.15%
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2019年公司扣非业绩同比增长20.49%,延续复合20%成长趋势。2019年公司实现营收61.6亿元(同比+27.04%),扣非归母净利润8.68亿元(+20.49%,2018年同期公司非经常主要系处置官窑收益)。报告期业绩增长主要系新增固废项目投产(2018年以来新增投产大连、廊坊、顺德等项目)、存量在运项目焚烧量、餐厨垃圾处理量等持续攀升,江西赣州危废项目于本年度投入运营以及供水业务售水量增加等因素所致。公司2019年毛利率和净利率略有下降,分别为28.0%和14.6%。 固废板块增速依旧亮眼,2019全年营收同比增长50.14%。分业务看,固废业务2019实现营收26.5亿元(+50.14%)表现亮眼,主要系处理量增长、新增产能投产等所致;燃气业务受益新用户开拓营收同比增长14.06%;排水业务受益污水提标改造提价及新项目投产,营收同比增长56.29%。公司垃圾焚烧在运产能达1.49万吨/日(漳州南部项目及南海三期已于2020年1月投产),在建及筹备达1.46万吨/日(已完成盛运环保项目收购)。此外,危废方面江西嘉兴项目已并表,赣州危废项目全年运营,佛山(南海)危废预计2020年6月建成。 固废板块处于高速发展期,2019年以来投资及筹资加速。2019年公司用于项目投资现金流出已达36.5亿元(去年同期为20.51亿元),长期借款较年初增长近10亿元,筹资现金流净额达23.93亿元(去年同期为3.26亿元),在建工程已达42.4亿元。预期随着在建工程不断转化为运营资产,叠加9.9亿可转债现已发行、5.5亿中票审核通过,公司固废板块成长动力持续增强。 布局固废产业全链条,可转债已落地,维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为1.37、1.63和1.92元/股,按最新收盘价对应PE分别为14.4、12.2、10.3倍。公司处于产能集中建设投产期,预期扣非业绩维持18%左右成长,我们给予2020年18倍PE估值,对应24.71元/股合理价值,维持“买入”评级。 风险提示。固废项目建设进度不达预期;新建项目资产回报率下滑;燃气下游需求不达预期;燃气采购价格大幅上涨。
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2019年年度报告:业绩符合预期 2019年公司实现营收61.60亿元(同比+27.04%),归母净利润9.13亿元(同比+4.49%),归母扣非净利润8.68亿元(同比+20.49%)。公司业绩符合预期,其中固废板块在2019年项目陆续投产情况下增速较快,2020年固废项目有望密集投产,污水板块由于提标改造的原因营收增速亮眼,其他业务保持稳定。我们认为公司的水务及燃气业务将提供持续稳定现金流,公司提出“十年百城”的愿景,大固废战略持续推进,业绩确定性较强。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.34、1.58和1.78元,当前股价对应PE分别为14.7、12.5和11.1倍,维持“推荐”评级 2020年公司在建产能将密集投产,有望持续推动公司业绩增长 公司聚焦“大固废”战略,已经形成固废全产业链布局,2019年固废业务主营业务收入26.50亿元(同比+50.14%),固废板块毛利占比达48.4%,已经成为公司业绩的最大驱动引擎。并且在2020年公司在建产能将密集投产,公司目前有23个项目在建,预计有18个将在2020年投产,其中生活垃圾焚烧发电规模达到11550吨/日,危废9.3万吨/年,餐厨处理250吨/天,农业垃圾处理125吨/天。2019年公司并购深圳国源,新增环卫业务,形成包括前端环卫、中端收转运、末端处理的源头到终端一体化的全产业链。未来公司的“瀚蓝模式”有望持续升级,拥有建设无废城市的能力。 其他业务良性发展,污水提标改造效益显现,供水保持稳定,燃气稳定增长 公司的其他业务保持良性发展:污水处理在存量项目进行提标改造的情况下,2019年污水处理平均价格上涨到1.50元/吨(同比+54.64%),毛利率也上涨了3.38个百分点,预计2020年还有6万立方米/日的污水处理产能投产(同比+8.98%)。自来水供应业务相对稳定,2019年营收9.31亿元(同比+3.27%),目前在建25万立方米/日的产能预计将在2020年9月投产。2019年燃气及新能源业务营收19.40亿元(同比+14.06),天然气销售在南海区占有相对优势地位,2019年销气量5.73亿方(同比+16.20%),未来有望持续增长。公司其他三大块业务板块持续发展,优质的运营资产能够持续给公司提供稳定的现金流支持。 风险提示:项目推进不及预期,燃气大幅涨价,经济大幅下行。
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事件:瀚蓝环境公布《2019年年度报告》,2019年实现营收61.60亿元(同比+27.04%),实现归母净利润9.13亿元(同比+4.49%)。 扣非归母净利润同比增长20.49%,盈利能力较强:瀚蓝环境2019年实现营收61.60亿元(同比+27.04%),实现归母净利润9.13亿元(同比+4.49%),主要系:“加快推进工程建设、新项目陆续投产”所致。2019年扣非后归母净利润8.68亿元(同比+20.49%),主要系2018年处理官窑市场收益约1.4亿元(税后),2018年非经常性收益较高。2019年扣非加权ROE为13.96%(同比+0.81pct),盈利能力有所提升。 固废板块及水务板块贡献业绩增量:2019年分业务而言,1)固废业务营收26.50亿元(同比+50.14%),毛利率31.51%(同比-3.7pct),其中垃圾焚烧量同比+12.65%,发电量同比+10.33%,工业危废处理量3.92万吨(同比增长26.6倍,主要系赣州危废项目投产);2)燃气及新能源业务营收19.40亿元(同比+14.06%),毛利率19.53%(同比-0.96pct),天然气销售量同比+16.2%;3)供水业务营收9.31亿元(同比+3.27%),毛利率27.74%(同比-3.34%),供水量同比+1.17%;4)排水业务营收3.59亿元(同比+56.29%),污水处理量同比+4.45%,毛利率44.21%(同比+3.81pct),主要系污水提标改造提价所致。 2020年固废项目密集投产,较大程度提振公司业绩:以年运营330天测算,2019年瀚蓝环境垃圾焚烧量503.19万吨对应的日均处置产能为1.52万吨/日。2020年公司计划投产12个垃圾焚烧发电项目,合计垃圾焚烧处置规模为11550吨/日(以1.52万吨/日为基准,初步测算项目增量接近76%)。同时9.3万吨/年的南海危废项目计划在2020年6月投产。2020年为公司固废项目密集投产期,较大程度提振公司业绩。 投资建议:预计2020-2022年分别实现净利润10.04亿元、11.95亿元、13.95亿元,EPS分别为1.31元、1.56元、1.82元,对应PE分别为14.90X、12.52X、10.73X。公司业绩增速较快,给予15-17X市盈率估值,2020年底股价合理区间在19.7元-22.3元,维持“推荐”评级。 风险提示:固废项目投产不及预期风险;海内外新冠疫情失控风险。
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投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 风险提示:事件:2020年 4月 14日,公司公告 2019年报。报告期实现营业收入 61.60亿元,同比+27.04%;归母净利润 9.13亿元,同比+4.49%;扣非归母净利润 8.68亿元,同比+20.49%(均为重述后)。对此,我们点评如下: 固废板块收入 同比+50%, ,滑 毛利率同比下滑 3.70pct 。分业务来看,2019年公司固废处理业务板块收入 26.50亿元,同比+50.14%,主要是新项目投产等驱动;固废处理业务毛利率 31.51%,同比下滑 3.70pct,主要是新增并表项目毛利率低于固废平均毛利率等原因导致。燃气业务收入19.40亿元,同比+14.06%,毛利率 19.53%,同比小幅下滑 0.96pct;供水业务收入 9.31亿元,同比+3.27%,毛利率 27.74%,同比下滑 3.34pct,主要原因是外购水源及管网维修费等成本增加;污水业务收入 3.59亿元,同比+56.29%,毛利率 44.21%,同比+3.38pct,主要原因是新项目投产及提标改造提价影响。 在建工程同比+59% ,项目陆续投产将带来业绩确定性增长。2019年底公司在建工程合计 42.39亿元,同比+59%,在建工程中,固废项目账面余额 38.67亿元,占比 91%。截至 2019年底,公司共 20个在建固废项目,预计 2021年 6月前投产:1)垃圾焚烧,共 15个项目,产能合计 1.43万吨/日(开平项目 2019年 11月试运营);2)工业危废处理,南海危废项目产能 9.3万吨/年,预计 2020年 6月投产;3)其他固废项目:生活垃圾转运项目 1个,产能 1650吨/日; 餐厨垃圾处理项目 2个,产能合计 250吨/日;农业垃圾处理项目 4个,产能合计 125吨/日(乐昌项目 2019年 12月试运营)。 投资建议:维持“ 审慎增持” 评级。短期来看,PE 估值处于 25%低分位,固废产能释放带来业绩确定性增长,虚拟股权激励计划激发新活力;长期来看,南海产业园树立“瀚蓝模式”标杆,看好产业链拓展带来新的增长极。我们预计公司 2020-2022年归母净利润为 10.94/12.68/14.25亿,增速 19.9%/15.9%/12.4%,对应 4月 14日 PE 估值 13.7、11.8、10.5倍。维持“审慎增持”评级。 风险提示:固废项目进度风险,垃圾补贴电价退坡风险,燃气购销差价波动风险,政策风险。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-17 19.67 -- -- 22.25 12.03%
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盈利水平稳中有升,费用率持续降低,现金流情况良好 公司的经营状态稳健,业绩持续向好,盈利能力显著攀升。公司2019年实现营收61.60亿元,同比增加27.04%;归母净利润9.13亿元,同比增加4.49%;扣非净利润8.68亿元,同比增加20.49%。公司费用率持续降低。销售费用率降低0.22pct到1.21%;财务费用率降低0.77pct到3.64%;由于并表公司数量增加、公司管理范围拓宽,公司的管理费用率略有增加,上升0.37pct到7.16%。公司现金流情况良好。经营性现金流净额13.24亿元,同比降低19.82%;投资性现金流净额-39.55亿元,同比增加92.79%,这主要是由于股权收购款支付与在建工程投入增加导致;筹资性现金流净额增长633.60%到23.93亿元,这是融资规模增加,新增银行贷款和超短融所致。 业绩稳健,固废全产业链运营,供水+燃气发挥组合优势 2019年公司整体毛利率28.01%,同比+11.51pct。分板块来看,公司加快拓展固废细分产业布局,推动业务一体化全产业链运营,核心固废业务实现营收26.50亿元,同比+50.14%,由于新增项目并表导致毛利率同比降低3.70pct至31.51%。燃气业务实现营收19.40亿元,同比+14.06%,供水业务实现营收9.31亿元,同比增加3.27%。伴随着供水+燃气业务通办服务进一步的推广和深化,这两个业务板块成长可期。污水业务营收同比增加56.29%,毛利率为44.21%,公司着力推进智慧管理平台建设,污水项目提标改造进程持续推进,新项目投产带动业绩显著提升。 盈利预测与投资评级 公司聚焦“大固废”发展思路,燃气、供水和污水业务稳健,运营资产优质,现金流良好。公司积极加快复工进程以缓解疫情对生产和需求产生的不利影响。今年是十三五收官年份,政策催化固废、污水处理行业业绩释放,预计未来公司业绩有望持续保持高增长状态。我们维持公司20-22年利润预测分别为11.2/13.5/17.0亿,对应估值为14/11/9X,维持“买入”评级。 风险提示:项目进度或不及预期,投资加大导致资金紧张,政策风险。
瀚蓝环境 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-16 19.41 24.46 -- 22.17 13.11%
25.34 30.55%
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事件:公司发布2019年年度报告,2019年实现营业收入61.60亿元,同比增长27.04%;实现归母净利润9.13亿元,同比增长4.49%;扣非后归母净利润8.68亿,同比增长20.49%。业绩符合预期,实现良性增长。 业绩符合预期,项目投运稳健进行。公司扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率13.96%,同比增加0.81个百分点,处于行业较好水平。三费方面,2019年公司计划三项费用7.89亿元,实际三项费用6.72亿元,费用控制较为得当,其中管理费用增加34.97%,主要是因为并表公司数量增加、公司管理范围和幅度增加。公司全年业绩实现良性增长,主要得益于固废板块项目的陆续投产贡献盈利,包括宣城二期项目(1000吨/日)、济宁项目(800吨/日)、乌兰察项目(800吨/日)、淮安二期项目(800吨/日)、海阳项目(500吨/日)、嘉兴危废项目(3.1万吨/年)、廊坊项目(520吨/日)等。目前公司在手固废项目充足,报告期内超过20个固废处理项目在建,2020年预计新增生活垃圾焚烧发电产能可达1.425万吨/日,工业危废处理产能9.3万吨/年,生活垃圾转运产能0.165万吨/日,餐厨垃圾处理产能0.035万吨/日,未来有望实现产能快速扩张。 精细化运营,打造固废产业龙头。公司于1992年成立,通过并购扩张,逐步覆盖水务、燃气、固废处理业务,发展成为公用事业头部企业。运营管理方面,公司严抓生产运营,从而实现以智慧化、精细化管理带动服务质量和效率升,如:协同阿里云开发垃圾焚烧工艺优化算法,优化垃圾焚烧、排放的稳定性;采用污水处理管网智慧管理平台,提升升运营效率。公司凭借“瀚蓝模式”,成功实现固废处理从源头到终端的无缝链接和管控,在“无废城市”试点建设中起到关键的示范作用。目前国家补贴退坡大趋势下,头部效应凸显,公司有望凭借多在手项目、高运营能力受益。此外,目前公司管理层稳定,虚拟股权计划的引入进一步绑定管理层与股东利益,保证长期战略的制定与实施。 燃气水务稳增长,固废业务纵横拓展。2019年公司较好地发挥了“固废为主力,能源水务共发展”的优势。燃气及新能源业务实现主营业务收入19.40亿元,同比增长14.06%;供水业务实现主营业务收入9.31亿元,同比增长3.27%;排水业务实现主营业务收入3.59亿元,同比增长56.29%。公司供水业务业绩增长稳定,污水业务覆盖全产业链,目前新增产能投放在即,叠加技术研发推动成本降低,未来业绩有望持续稳增长。燃气业务受益于工业煤改气持续推进,叠加氢能源补贴力度加大,氢站建设版图有望扩大。固废业务方面,2019年公司固废业务实现主营业务收入26.50亿元,同比增长50.14%。公司实施“纵横结合”的发展模式,纵向延伸业务领域至包括前端环卫、中端垃圾转运、后端垃圾处理在内的固废处理全产业链,横向拓展业务板块至13个省份,实施“十年百城”计划。 疫情对公司运营有阶段性影响。目前阶段,公司固废业务一定程度受到疫情影响,居民生活垃圾中餐厨垃圾占比增多及垃圾产生量的减少或将导致垃圾焚烧业务吨上网电量降低。此外各地项目公司复工不同程度受阻,也将在目前阶段内对项目管理、推进造成一定影响。但长期来看,疫情过后导致固废处理需求反弹,公司业务有望因此获得更大程度政策重视,长期向好逻辑不改。 投资建议:我们预计公司2020年-2022年的EPS分别为1.40、1.74、2.09元/股,对应PE分别为13.9x、11.2x、9.3x,维持“买入-A”评级,6个月目标价为24.7元。 风险提示:项目推进不及预期,政策变化不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名