事件概述：4月26日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入749.57亿元，同比增长5.15%（经重述）；归母净利润106.24亿元，同比增长17.91%（经重述）；扣非归母净利润103.96亿元，同比增长15.06%（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.195元，合计派发现金红利36.82亿元，现金分红比例约35.20%。公司发布2024年一季报，报告期内实现营业收入179.88亿元，同比增长0.53%（经重述）；归母净利润30.59亿元，同比增长1.18%（经重述）；扣非归母净利润30.44亿元，同比增长0.85%（经重述）。 季度检修电量波动，全年预期无忧：2023年公司核电计划发电量1835亿千瓦时，实际完成发电量1864.77亿千瓦时，同比增长0.67%，发电量较年度计划值高出1.6%；2024年公司核电计划发电量1851亿千瓦时，若按照23年实际-计划偏差值测算，则24年公司核电发电量有望达1881亿千瓦时，同比增长0.87%。因机组大修同比增加（秦山、福清核电单季度发电量同比分别下降6.3%、10.8%），1Q24公司核电完成电量436.74亿千瓦时，同比下降3.1%，但从过往经验来看，机组检修仅短期扰动电量叠加漳州1号预计下半年投产，无需担忧全年电量计划兑现。 财务费用延续降势，管理费用与其他收益波动：2023年公司通过低利率资金提前置换存量债务等方式持续优化债务融资结构，1Q24财务费用同比减少1.89亿；同时因研发进度变动，单季度研发费用同比减少1.75亿元，但因项目开工等因素，同期管理费用同比增加1.16亿元。Q1公司期间费用同比减少2.65亿元，但同期其他收益同比减少1.37亿元亿元，费用、收益增减之间，公司营业利润率提升0.5个百分点至37.6%，整体保持稳定。 汇能已然“举重若轻”，REITs方案盘活存量资产：2023年新能源运营平台中核汇能实现营收99.35亿元，同比增长51.6%，占公司总营收的比例同比提升4.1pct至13.3%；实现净利润29.41亿元，同比增长51.6%，占公司净利润的比例同比提升4.3pct至15.2%。截至1Q24末，公司风电、光伏装机分别为733.26、1400.80万千瓦，同比分别增长72.3%、59.1%；其中，Q1单季度分别完成新增装机138.11、144.36万千瓦。在装机规模快速扩张的拉动下，Q1公司风电、光伏分别完成发电量37.14、37.02亿千瓦时，同比分别增长63.3%、58.1%。4月26日，公司公告拟以1.12GW新能源作为底层资产发行并表类REITs，募集不超过75亿元开发资金。募集资金拟用于偿还底层资产的外部负债、并购其他新能源项目，将有效降低公司的资产负债率，盘活存量资产，增强资产流动性。 投资建议：季度核电电量波动不影响全年电量计划，同时通过新增机组与降费提效，核电业绩稳步增长；充足在建工程以及REITs方案募资，风光投产节奏有望加快。根据电量、电价以及成本结构变化调整对公司盈利预测，预计24/25年EPS分别为0.59/0.64元（前值0.57/0.61元），新增26年EPS为0.70元。 对应4月26日收盘价PE分别为15.8/14.6/13.3倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年18.0倍PE，目标价10.62元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）核安全事故；2）政策变化；3）电价调整；4）汇兑损失。

事件：公司发布2023年年报及24年一季报，2023年公司实现营业收入749.57亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加5.15%，实现归母净利润106.24亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加17.91%；扣非归母净利润103.96亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加15.06%。2024年一季度公司实现营业收入179.88亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加0.53%，实现归母净利润30.59亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加1.18%，业绩稳步增长，符合预期。 核电、新能源稳定发电，新能源发电量占比已超10%。根据公司公告，23年公司发电量2098.58亿千瓦时，比去年同期增长5.3%；其中，公司核电机组发电量为1864.77亿千瓦时，比去年同期增长0.67%，上网电量累计为1744.58亿千瓦时，同比增长0.72%；新能源发电量233.82亿千瓦时，同比增长66.44%，其中：光伏发电量124.78亿千瓦时，同比增长66.14%，风力发电量109.03亿千瓦时，同比增长66.78%，主要系新能源装机较上年同期增加，导致发电量有所增加。公司2023年年度在运装机增长近600万千瓦，发电量占比已超10%；公司新能源装机容量和上网电量同比增加支撑公司营业收入及业绩稳步增长。 核电及新能源在建项目充足，26、27年核电项目进入投产高峰期。根据公司公告，截至20234年3月31日，公司核电控股在运机组共25台，装机容量2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组15台，装机容量1756.5万千瓦，核电装机容量合计4131.5万千瓦；新能源控股在运装机容量2134.06万千瓦（其中风电733.26万千瓦、光伏1400.8万千瓦），控股在建装机容量1426.26万千瓦（其中风电333.98万千瓦，光伏1092.28万千瓦），另控股独立储能电站67.9万千瓦。公司核电及新能源在建及核准项目充足，24、25年漳州1号、2号机组将计划分别投入商运，26、27年分别计划有2台、5台机组投入商运。我们认为随着在建项目及核准项目不断投产，公司发电量将持续提升，为公司业绩增长提供充足动力。 盘活新能源产业存量资产，解决中新能源发展资金需求。4月26日公司发布关于控股子公司中核汇能有限公司权益型并表类REITs发行方案的公告，发行规模不超过人民币75亿元，中核汇能及关联方合计认购15%-20%的有限合伙份额实现并表管理，并担任后续项目运营保障机构，其中底层资产为中核汇能自持或下属子公司持有的光伏、风电新能源项目，初步确定为24家项目公司持有的风电，光伏资产。我们认为该举措有望盘活公司新能源产业存量资产及降低公司资产负债率。 投资建议与估值：公司大力发展核能、非核清洁能源，业绩稳步增长，26、27年逐步进入核电项目投产高峰期。我们预计公司2024年-2026年收入分别为798.59亿元、891.84亿元、964.54亿元，增速分别为6.5%、11.7%、8.2%，净利润分别为110.18亿元、127.93亿元、132.82亿元，增速分别为3.7%、16.1%、3.8%，维持“买入”投资评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期。

营收稳步增长，23 年业绩表现亮眼。中国核电发布 2023 年年报及 2024 年一季报，2023 年实现营业收入 749.57 亿元，同比+5.15%；归母净利润 106.24亿元，同比+17.91%；1Q24 实现营业收入 179.88 亿元，同比+0.53%；归母净利润 30.59 亿元，同比+1.18%。2023 年公司拟每 10 股派发现金红利 1.95元，分红比例 35.2%。 电量提升带动 2023 年营收增长，盈利能力进一步提升。2023 年公司发电量2098.58 亿千瓦时，同比+5.30%；其中，核电发电量 1864.77 亿千瓦时，同比+0.67%；新能源发电量 233.82 亿千瓦时，同比+66.44%，营收增长主要由发电量增加驱动。公司全年综合电价同比下降 0.78%至 0.4193 元/千瓦时，分地区来看，浙江/江苏/福建/海南核电上网电价分别同比-0.002、-0.009、+0.002、+0.004 元/千瓦时。公司积极开展高息债务置换等精益管理，利息费用同比减少，叠加汇率波动导致汇兑损失减少，财务费率同比-1.68pct。同时，由于计入管理费用的前期开发费用同比减少，公司管理费率同比-1.37pct。受益于良好的费用控制，公司 2023 年净利率同比+3.00pct 至 25.9%。 新能源电量保持高增，在建及核准机组有序推进。1Q24 公司发电量 510.90亿千瓦时，同比+2.8%；其中，核电发电量 436.74 亿千瓦时，同比-3.13%，主要系秦山核电大修多于去年同期，导致发电量减少；新能源发电量 74.16亿千瓦时，同比+60.66%。截至 2024 年 3 月底，公司在运新能源装机量2134.06 万千瓦，其中风电 733.26 万千瓦，光伏 1400.80 万千瓦。1Q24 公司新增新能源装机 282.47 万千瓦，同比+433.1%，预计在风机和组件成本下行的背景下，公司全年新能源装机将保持高增速。 盈利预测与估值。当前公司在建及核准待建核电机组 15 台，装机容量 1756.5万千瓦，其中漳州 1 号机组预计于 2024 年投产，将成为公司今年业绩的主要增量；在建新能源装机容量 1426.26 万千瓦，随着机组陆续投产，业绩有望持续释放。预计公司 2024-2026 年归母净利润为 116.45、125.23、134.97亿元，同比增长 9.6%、7.5%、7.8%；当前股价对应 PE 分别为 15.0x、14.0x、13.0x，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：核电机组安全稳定运行风险、项目建设不及预期及电价下行风险

事件描述公司发布 2024年一季度发电量完成情况公告：截至 2024年 3月 31日，公司累计商运发电量510.90亿千瓦时，同比增长 2.80%，上网电量累计为 481.77亿千瓦时，同比增长 3.02%。 事件评论 核电小修扰动电量表现， 短期表现不改全年预期。 2024年一季度公司核电机组发电量436.74亿千瓦时，同比下降 3.13%；上网电量累计为 408.88亿千瓦时，同比下降 3.17%，虽然电量有所回落，但发电经营符合年度生产计划安排。具体而言，公司核电发电量同比降低主要是秦山核电及福清核电电量回落影响，其中公司秦山核电发电量同比下降6.25%，主因为：机组大修多于去年同期，发电量较同期有所减少；福清核电发电量同比下降 10.78%，主因系福清 4号机组开展小修，机组停运导致发电量同比有所下降。福清核电 4号机组已于近期完成小修，重新并网。除两省核电以外，公司其他省份核电电量均维持稳定增长，其中江苏核电发电量同比增长 3.90%，主因系日常调峰需求较去年同期减少，发电量有所增加；三门核电发电量同比增长 1.66%，主要原因为：去年同期开展一次小修，今年无小修影响发电量同比有所增长；海南核电发电量同比增长 5.34%，主因系机组大修少于去年同期，发电量同比有所增长。 整体来看， 受机组检修影响， 公司一季度核电发电量同比有所下降，我们继续强调，机组检修是全年正常经营安排，检修导致的基数问题会导致短期业绩扰动， 但检修已经完全纳入全年经营规划。 新能源增长继续高歌猛进， 或缓解核电电量压力。 截至 2024年一季度末，公司新能源控股在运装机容量 2134.06万千瓦，其中风电 733.26万千瓦、光伏 1400.80万千瓦，另控股独立储能电站 67.9万千瓦。新能源较 2023年年底新增装机 282.47万千瓦，仅一季度新增装机达 2023年全年新增装机的 47%，新能源装机加速扩张。得益于此，公司一季度新能源发电量为 74.16亿千瓦时，较去年同期增长 60.66%；上网电量 72.89亿千瓦时，较去年同期增长 60.68%。其中：光伏发电量 37.02亿千瓦时，较去年同期增长 58.10%，风力发电量 37.14亿千瓦时，较去年同期增长 63.30%。 公司新能源电量的高速增长缓解了核电因检修影响的电量下滑压力， 公司发电量同比增长 2.80%。 在新能源优异表现的拉动下， 公司一季度业绩预计仍将实现稳健表现。 绿核项目储备雄厚， 保障远期增长空间。 截至 2024年 3月 31日，公司控股在建及核准待建核电机组 15台，装机容量 1756.5万千瓦；即使一季度已有大量新能源机组投产，公司新能源控股在建项目仍有 1426.26万千瓦，雄厚资源储备保障远期增长空间。 考虑到 2024年漳州核电有望建成投产， 以及公司新能源业务的高速扩张，预计公司景气度仍将持续向上。 投资建议： 根据最新经营数据，我们预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 0.55元、 0.60元和 0.67元，对应 PE 分别为 17.46倍、 15.82倍和 14.35倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、新建项目投产进度与效益不及预期风险； 2、风况、日照资源不及预期风险。

核电新机组再添两台，新能源电量高增速增长金七门核电项目 1、2号机组获得核准，核电积极有序发展基调不变。2023年核电发电量同比+0.7%，新能源发电量同比+66.4%。根据最新装机进展，我们将公司 23-25年归母净利小幅调整至 103/114/133亿元（前值104/112/127亿元），同比+15%/+11%/+16%，对应 EPS 0.55/0.61/0.70元。 公司当前股价对应 23-25年 PE 为 15/13/11x，PB 为 1.6/1.5/1.3x。我们认为公司价值仍被低估：1）核电是近零碳的基荷电源，双碳目标下远期空间广阔，且稳定期“现金牛”属性显著；2）新能源业绩贡献可观，“十四五”有望成为第二增长极。24年可比 PE 均值 14x（Wind 一致预期），给予公司24年 14xPE，目标价 8.54元（前值 8.80元基于 16x 23E PE），维持买入。 核电新机组获得核准，积极有序发展基调不变2023年 12月 29日国务院常务会议核准 4台核电机组，其中浙江金七门核电项目 1、2号机组归属于中国核电。两台机组均采用“华龙一号”核电技术，装机容量均为 1.215GW。因此目前公司控股在建及核准待开工机组上升至 15台，装机容量增加至 17.565GW。根据公司在建核电进展测算，2024-25年有望各投产 1台核电机组（漳州能源 1号、2号机组），26-27年有望各投产 3台机组。我们认为核电积极有序发展的基调不变，新机组审批有望进入常态化阶段，公司核电装机规模有望进入稳步上升期。 核电发电量稳健增长，新能源发电高速增长公司 2023年整体发电量同比+5.3%，其中核电+0.7%、新能源+66.4%。核电作为公司的基石业务，保持稳健运转，其中秦山/三门核电发电量同比+3.8%/5.9%、江苏核电发电量同比-4.3%，差异主要是机组大修安排和工期所致。参考公司核电机组投产进度，我们预计 2024-25年核电发电量同比+1%/+6%。新能源是公司发电量增长的主要来源之一，得益于装机容量的快速增长，我们预计 24-25年新能源发电量同比+44%/+29%，净利润贡献有望持续提升。 管理和财务费用同比下降，集约化运营成果显现公司 3Q23期间费用率仅为 14.9%，同比-5.7pct、环比-1.5pct。其中管理费用率同比-2.7pct，管理费用同比-32%（2Q -40%），得益于综合运维公司成立，公司的集约化改革初见成效；财务费用率同比-3.8pct，财务费用同比-27%（2Q -5%），体现出公司在融资成本管控方面的积极成果。4Q 通常是公司期间费用计提的高峰期，我们预计期间费用绝对值环比或有增加，但费用率或仍有同比下降空间。 风险提示：项目投产不及预期；电价下行风险。

中国核电开拓者。中国核工业集团旗下唯一核电运营平台，核电双寡头之一，积极布局新能源，打造世界一流清洁能源服务商。核心资产稳定运营，收入利润稳增，现金流良好分红率35%以上，股息率2.3%（TTM）。 新型电力系统的基荷电源，行业景气拐点。16-18年三年核电零核准后，19年重启核准。21年政府工作报告转为”“积极”。中国核能行业协会预计“十四五”中国将保持每年6-8台核电机组核准节奏，22-25年核电装机规模达8.0%显著加速。新型电力系统转型下，核电为基荷电源的最佳选择，核电新技术应用安全性经济性提升，推动装机节奏加快。 量变为基：投产加速+保障消纳+成本稳定，彰显稳定成长。1）电量：项目充沛成长确定，2024年投产加速。公司18-22年核电收入/上网电量CAGR分别为12.8%/12.0%，增长主要由电量驱动。待投运规模贡献64%确定性增长，常态化核准长期成长空间打开，2024年起投产加速。 2）电价：消纳优先保障，参与市场化优势突出。核电优先上网，公司项目位于电力需求大省，消纳有保障，公司机组电价核准电价与市场化电价并行，2022年市场化比例达43%持续上升。电力市场化让电价回归商品属性存在波动，核电低发电成本优势凸显。3）成本：结构稳定，燃料成本可控。2022年公司成本中折旧/燃料/电厂运维/人员/其他占比分别为38%/22%/13%/14%/13%，较为稳定。依托中核集团长协锁定燃料成本，折旧期满盈利进一步释放。 质变为核：长期视角下核电资产迎质变。1）运营三阶段，还本付息+折折旧期满利润释放明显。二代/三代核电设计寿命40/60年，贷款期限通常15年，公司折旧保守，二代/三代综合折旧年限约25/35年。在还本付息+折旧期/折旧期/利润释放期，二代机组平均毛利分别为0.15/0.14/0.21元元/KWh，三代机组平均毛利分别为0.16/0.15/0.21元/KWh。长期运营单位毛利约40%提升空间。2）二代延寿+三代造价下降，投资效率提升。 二代机组运营30年可通过改造实现延寿至50年，根据单项目模型，二代机组单GW内在价值约147亿元，延寿拉长运营期内在价值增加22亿元，资产价值增厚15%。公司三代首台首堆单GW投资约160亿元，相较于二代投资提升45%，随批量化建设三代机组造价下降，投资回报率持续提升。3）资本开支下降+项目稳定运营，ROE有望翻倍提升。 上市公司ROE稳定10%左右，稳定运营子公司ROE稳定20%。随在建项目投运资本开支下降&在运项目爬坡，公司ROE空间翻倍。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润为104.3/114.2/125.3亿元，同比+16%/+10%/+10%，对应当前PE13.3/12.2/11.1x（估值日期：2023/11/03），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险

投资要点：中国核电 10 月 27 日发布 2023 年三季报，前三季度实现营业收入560.89 亿元，同比增长 6.43%；归母净利润 93.27 亿元，同比增长16.10%。其中第三季度实现营业收入 197.91 亿元，同比增长 9.16%；归母净利润 32.85 亿元，同比增长 26.62%。 2023 年以来受益于发电量的增长，公司单季度业绩增速持续上升公司 2023 年以来业绩稳步上升，Q1-Q3 单季度的营业收入同比增速分别为 4.64%、5.33%、9.16%；归母净利润增速分别为 4.79%、18.20%、26.62%，增速均呈现上升趋势，其中归母净利润的增速要高于营业收入。单季度业绩的累计增长，也使得公司 2023 年前三季度整体实现了16.10%的归母净利润增长率。这得益于公司核电+新能源发电的双擎增长模式。截止 2023 年三季度末，公司总体上网电量 1468.40 亿千瓦时，同比增长 7.24%。分类别看，核电上网电量累计为 1304.19 亿千瓦时，同比增长 2.68%，符合年度计划安排；新能源上网电量 164.21 亿千瓦时，同比增长 65.67%，其中光伏发电量 90.88 亿千瓦时，同比增长59.39%，风力发电量 76.13 亿千瓦时，同比增长 71.80%。 核电进入常态化核准阶段，新能源发电加速成长自 2019 年以来，我国核电机组的审核进入了常态化阶段， 2019-2023年国常会分别核准 4/4/5/10/6 台核电机组。截至 2023 年 9 月末，公司核电控股在运机组 25 台，装机容量 2375 万千瓦，包含秦山一核 252.8万千瓦、秦山二核 268 万千瓦、秦山三核 145.6 万千瓦、三门核电 250万千瓦、江苏核电 660.8 万千瓦、海南核电 130 万千瓦、福清核电 667.8万千瓦；控股在建及核准待建机组 13 台，装机容量 1513.5 万千瓦。在“双碳”背景下，我国新能源装机规模实现高速增长。根据国家能源局数据，2023 年前三季度，我国太阳能发电及风电新增装机容量增速分别达 145%和 74%。截至 2023 年 9 月底，公司新能源控股在运装机容量 1,556.28 万千瓦，包含风电 512.19 万千瓦、光伏 1044.09 万千瓦，另控股独立储能电站 45.10 万千瓦；控股在建装机容量 955.08 万千瓦，包含风电 157.50 万千瓦，光伏 797.58 万千瓦。 公司盈利能力强，业绩的稳步增长也得益于加强成本管控2022 年、2023 年前三季度公司毛利率分别为 45.63%、48.23%，净利率分别为 22.90%、29.86%，均处于较好水平。2023 年第三季度，公司期间费用率为 15.58%，同比下降 17.68%。其中财务费用率 9.63%， 同比下降 14.73%；管理费用率 5.83%，同比下降 22.58%；销售费用率 0.12%，同比上升 16.49%。公司在收入端盈利能力逐步增强，在成本端加强费用管控，两个因素形成合力使得公司取得稳步增长的业绩。 控股股东增持股份彰显对公司未来发展的信心根据公司公告，基于对公司未来发展的信心，公司控股股东中核集团及其一致行动人计划自 2023 年 10 月 20 日起至未来 12 个月内，通过集中竞价交易、大宗交易等方式增持公司股份，增持金额不超过人民币 5亿元。2023 年 10 月 30 日，中核集团已采用集中竞价方式完成首次增持共计 187.82 万股，占公司已发行总股份数的 0.0099%，增持金额为1382.19 万元；本次增持后中核集团及一致行动人共持股比例达到59.68%。 盈利预测和估值作为核电行业上市公司的双寡头之一，公司核电业务维持稳健增长，秦山核电 30 万千瓦核电机组更是我国第一座依靠自己力量研究、设计、建造和管理的核电站。同时新能源发电业务具备较高成长空间，公司规划十四五末新能源的投运装机达到 3000 万千瓦，较目前装机水平有93%的增长空间。因此，核电业务是公司业绩增长的基本盘，新能源发电业务是公司 2023-2025 年业绩增速的“第二曲线”。预计公司 2023、2024 年、2025 年归属于上市公司股东的净利润分别为 101.55 亿元、113.07 亿元和 124.48 亿元，对应每股收益为 0.54、0.60 和 0.66 元/股，按照 11 月 1 日 7.47 元/股收盘价计算，对应 PE分别为 13.89X、12.47X 和 11.33X，维持公司“增持”投资评级。风险提示：电价下滑风险；下游需求不及预期；项目进展不及预期；政策推进不及预期；成本管控不及预期；安全生产风险；系统风险。

事件： 公司发布三季报，①2023Q1-3营业收入 560.89亿元，调整后同比+6.43%；归母净利润 93.27亿元，调整后同比+16.10%；②2023Q3营业收入 197.91亿元，调整后同比+9.16%；归母净利润 32.85亿元，调整后同比+26.62%。 点评： 核/风/光业务稳定运行，现金流充裕2023Q1-3公司完成商运发电量 1561.64亿千瓦时，同比+6.88%，其中：①核电完成商运发电量 1394.63亿千瓦时，同比+2.57%；②新能源（风+光）完成商运发电量 167.01亿千瓦时，同比+64.80%。伴随发电量增长，2023Q1-3公司实现收入 560.89亿元，调整后同比+6.43%。同时，公司现金流充裕， 23Q1-3公司经营性活动现金流净额为 343.41亿元，达到同期归母净利润的 3.68倍。 管理/财务费用率显著下降，推动公司净利率提升2023Q3单季度公司毛利率、归母净利率为 47.66%、16.60%，分别同比-1.41、+2.29pct；同期期间费用率为 14.91%，同比-5.75pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.00、 -2.69、 +0.79、 -3.84pct。管理费用率显著降低，主要系新厂址的项目前期开发费用增加致使上年同期高基数；财务费用率显著降低，延续 Q2下降趋势，或与汇兑损益增加、加强资金精益管理相关。 核电+新能源双轮驱动，推动公司装机持续增长公司大力拓展核电、新能源市场： ①核电方面， 2023Q3末公司控股在运核电机组共 25台，装机容量 2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组 13台，装机容量 1513.50万千瓦，同时 2023H1公司正在开展前期准备工作的核电机组超过 10台。 ②新能源方面， 2023Q3末公司新能源在运装机容量1556.28万千瓦（风电 512.19万千瓦+光伏 1044.9万千瓦）， 控股在建装机容量 955.08万千瓦，合计 2511.36万千瓦，而且 2023H1公司新能源新增装机及指标获取均创历史新高。 盈利预测与投资评级核电+新能源双轮驱动， 公司具备稳定运营性和持续成长性。 我们预计公司2023-2025年归母净利润为 104、 1 13、 124亿元，同比+15%、 +9%、 +9%，对应 PE 分别为 14、 12、 11倍，维持“买入”投资评级。 风险提示： 核安全事故风险；在建核电机组进度不及预期风险；新能源业务发展不及预期风险；社会用电需求疲软风险。

事件概述： 10 月 26 日， 公司发布 2023 年三季度报告，前三季度实现营业收入 560.89 亿元，同比增长 6.4%（经重述）；归母净利润 93.27 亿元，同比增长 16.1%（经重述）；扣非归母净利润 91.42 亿元，同比增长 13.9%（经重述）。第三季度公司实现营业收入 197.91 亿元（经重述），同比增长 9.2%； 归母净利润 32.85 亿元，同比增长 26.6%（经重述）；扣非归母净利润 32.54 亿元，同比增长 25.0%（经重述） 。 核电电量稳步提升，全年发电计划已完成 3/4： 2023 前三季度公司核电完成发电量、上网电量 1394.63、 1304.19 亿千瓦时，同比分别增长 2.6%、 2.7%；大修优化， Q3 单季度完成发电量、上网电量 491.95、 459.40 亿千瓦时，同比分别增长 2.2%、 4.5%，环比分别增长 8.9%、 8.7%，前三季度公司已经完成年度核电发电计划的 76.0%，全年电量无忧。 降费增厚业绩： Q3 公司管理费用同比减少 4.15 亿元，此外， 同期财务费用同比减少 5.70 亿元， 其中， 利息费用同比减少 2.27 亿。 降费推动公司 Q3 营业利润同比增加 12.82 亿元，增速达到 22.8%，超过营业收入增速 13.7 个百分点，营业利润率提升 3.9 个百分点至 34.9%。 “弹药”充足， 汇能开启“买买买“： 2023 前三季度公司风电、光伏分别新增装机 91.45、 211.76 万千瓦，其中， Q3 单季度分别完成新增装机 8、 103万千瓦。 在装机规模快速扩张的拉动下， 2023 前三季度公司风电、光伏分别完成发电量 76.13、 90.88 亿千瓦时，同比分别增长 71.8%、 59.4%； Q3 单季度分别完成发电量 25.44、 35.98 亿千瓦时，同比分别增长 66.3%、 72.5%。 截至 2023年 9 月底，公司控股在建风光项目 955.08 万千瓦（风电 157.50 万千瓦，光伏797.58 万千瓦）； 9 月 27 日、 10 月 10 日，公司连续公告子公司汇能分别以5.51 亿元、 779 万元收购 10 万千瓦、 3 万千瓦光伏资产，自建+收购模式推动公司新能源开发高歌猛进。 投资建议： 核电电量稳步提升，全年发电计划已完成 3/4，全年电量无忧；虽无增量机组，但通过降费， 公司业绩仍稳步增长； 充足资本金下， 自建+收购模式催化下， 风光投产节奏有望加快。 根据成本结构变化调整对公司盈利预测，预计 23/24/25 年 EPS 分别为 0.55/0.57/0.61 元（前值 0.57/0.59/0.61 元） ，对应 10 月 26 日收盘价 PE 分别为 13.2/12.8/12.0 倍。参考公司历史估值水平，给予公司 2023 年 15.0 倍 PE，目标价 8.25 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）核安全事故； 2）政策变化； 3） 电价调整； 4）汇兑损失

事件：公司公布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营业总收入362.98 亿元，同比增长 4.99%；实现归母净利润 60.42 亿元，同比增长 11.09%；扣非后的归母净利润 58.88 亿元，同比增长 8.62%；经营活动产生的现金流量净额 219.44 亿元，同比增长 1.25%；基本每股收益 0.314 元，同比增长 8.65%。 投资要点： 中核集团旗下“核电+新能源发电”双擎电力运营平台，上半年取得较好业绩得益于新能源发电量的增加。截至 2023 年上半年末，公司控股股东为中核集团，中核集团持股 59.27%；公司控股在运核电机组 25 台，装机容量 2375 万千瓦；公司核电机组累计发电量902.68 亿千瓦时，同比增长 2.77%，占全国运行核电机组发电量的42.60%；新能源在运装机容量 1445.21 万千瓦，在建装机容量796.61 万千瓦，合计 2241.82 万千瓦（其中风电 651.89 万千瓦，光伏 1589.93 万千瓦）。2023 年上半年，公司新能源发电量 105.59亿千瓦时，同比增长 62.01%，上网电量 103.81 亿千瓦时，同比增长 61.92%。公司新能源发电量实现较大幅度增长，使得公司发电量同比增长 6.86%，带动公司业绩增长。 我国核电机组核准提速。2011 年福岛核事故发生后，我国核电审批放缓。自 2019 年以来，每年核准数量呈上升趋势，2022 年核准10 台机组。2023 年 7 月 31 日国常会审核通过 6 家机组，其中包含公司的辽宁核电徐大堡 1 号、2 号机组。截至 2023 年上半年末，我国核电装机容量 5676 万千瓦，同比增长 2.2%。2023 年上半年，核电发电量 2119 亿千瓦时，同比增长 6.5%；核电设备平均利用小时为 3770 小时，比 2022 年同期增加 97 小时。中国核能行业协会预计 2030 年前，我国在运核电装机规模有望成为世界第一。作为零碳排放的能源供给形式，除了电力供应，核能可以在清洁供暖、工业供汽、海水淡化、制氢、核动力船舶、同位素生产等方面发挥重要作用。 公司是以核电为主的清洁能源供应商，积极探索新业务增长点。公司在运及在建电源项目均为核电、风电、光伏等清洁低碳能源。截至 2023 年上半年末，公司控股在建及核准核电机组 13 台，装机容量 1,513.50 万千瓦；在建新能源发电装机容量 796.61 万千瓦，到2025 年末新能源装机有望达到 3000 万千瓦，较目前装机规模有107.6%的增长空间。2023 年上半年，公司累计发电量 1008.27 亿千瓦时，与燃煤发电相比，相当于减少燃烧标准煤 3037.49 万吨， 减少排放二氧化碳 7958.23 万吨，减少排放二氧化硫 25.82 万吨，减少排放氮氧化物 22.48 万吨。公司拥有国内最丰富的核电在建和运行机型与堆型，其中压水堆包括 CP300、CP600、CP1000、VVER-1000、VVER-1200、AP1000、CAP1000、华龙一号等，重水堆包括 CANDU-6 等。公司在开拓风电、光伏、地热等新能源市场的同时，积极发展核能供热、供汽等核能多用途利用以及钙钛矿等敏捷清洁技术产业。 公司盈利能力和成本管控能力持续提升。2023 年上半年，公司毛利率、净利率分别为 48.54%、29.84%，其中净利率同比增长4.89%；期间费用率为 15.95%，同比下降 11.54%。销售费用率为0.11%，同比上升 22.22%，主要是电厂两个细则考核费用增加；财务费用率为 10.71%，同比下降 4.29%，主要系公司加强资金管理，利息财务费用同比减少，且利息收入同比增加；管理费用率为5.13%，同比下降 24%，主要系计入管理费用的前期开发费用同比减少。 投资建议：预计公司 2023、2024 年、2025 年归属于上市公司股东的净利润分别为 101.55 亿元、113.07 亿元和 124.48 亿元，对应每股收益为 0.54、0.60 和 0.66 元/股，按照 9 月 5 日 7.28 元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 13.54、12.16 和 11.04 倍，公司目前估值水平处于合理区间。公司核电业务稳健增长，新能源发电装机规模具备较高成长空间，考虑到公司核电运营商的龙头地位及新能源发电业务的增长潜力，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：电价下滑风险；下游需求不及预期；项目进展不及预期；政策推进不及预期；成本管控不及预期；安全生产风险；系统风险。

事件：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入362.98亿元，同比增加4.99%，实现归母净利润60.42亿元，同比增加11.09%；扣非归母净利润58.88亿元，同比增加8.62%。2023Q2公司实现营业收入184.04亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加5.33%，实现归母净利润30.19亿元，与上年同期（调整后）相比，同比增加18.2%，业绩稳步增长，符合预期。 业绩稳步增长，新能源发电量大幅提升。根据公司公告，23H1公司累计发电量1008.27亿千瓦时，比去年同期增长6.86%；其中，公司核电机组发电量为902.68亿千瓦时，比去年同期增长2.77%，约占全国运行核电机组发电量的42.60%，核电设备利用小时数为3801小时；公司新能源发电量105.59亿千瓦时，同比增长62.01%，上网电量103.81亿千瓦时，同比增长61.92%，风电利用小时数为1005.05小时，光伏利用小时数为583.50小时。 核电核准明显加速，新能源项目储备充足提供发展动能。根据公司公告，2023H1公司控股在运核电机组共25台，装机容量2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组13台，装机容量1513.5万千瓦；新能源在运装机容量1445.21万千瓦，在建装机容量796.61万千瓦，合计2241.82万千瓦（其中风电651.89万千瓦，光伏1589.93万千瓦）。2023年7月31日，经国务院常务会议审议，决定对辽宁徐大堡核电项目1号、2号机组予以核准。公司控股的中核辽宁核电有限公司为核准项目的业主单位，负责项目投资、建设及运营管理，单台机组额定电功率为1291MW。我们认为随着在建项目及核准项目不断投产，公司发电量将持续增加，为公司业绩增长提供充足动力。 投资建议与估值：公司核电+风光双核发展，业绩稳步增长，我们预计公司2023年-2025年的收入分别为784.12亿元、854.13亿元、931.15亿元，增速分别为10%、8.9%、9.0%，净利润分别为100.45亿元、116.05亿元、127.48亿元，增速分别为11.5%、15.5%、9.9%，维持“买入”投资评级。 风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期。

事件：公司发布 2023 半年报，报告期内公司实现营业总收入 362.98 亿元，同比增长4.99%，归母净利润 60.42 亿元，同比增长 11.09%，其中 Q2 实现营业收入 184.04亿元，同比增长 5.33%，环比增长 2.85%，归母净利润 30.19 亿元，同比增长18.20%，环比减少 0.13%，公司业绩整体维持平稳增长。 核电业务稳定增长，维持高水平运营质量2023H1 公司实现累计发电量 1008.27 亿 kWh，其中核电发电量 902.68 亿 kWh，同比增长 2.77%，同期我国大陆 55 台运行核电机组总发电量 2118.84 亿 kWh，公司占比 42.6%。截至报告期末，公司控股在运机组 25 台，在建及核准待开工机组 13 台，装机容量分别达到 23.75GW/15.14GW，预计在建项目将于 2027 年前有序投运。2023 年 7 月 31 日，经国务院常务会议审议决定对 6 台机组予以核准，其中徐大堡核电厂 1、2 号机组运营方为中国核电，采用 CAP1000 核电技术，单台机组容量为 1291MW。报告期内，公司控股 25 台运行核电机组 WANO综合指数平均值 97.87 分，其中 19 台满分 100 分，在同行业领域处于领先地位；完成大修 11 次，其中 10 次常规大修平均工期 24.04 天，较去年同期缩短3.35 天，实现历史最优。 新能源运营规模快速增长，贡献利润新增长点2021 年公司收购中核汇能，完善新能源发电业务布局，2023H1 公司新能源机组实现发电量 105.59 亿 kWh，同比增长 62.01%，占公司发电量结构比例 10.5%，同比提升 3.6pct，实现上网电量 103.81 亿 kWh，同比增长 61.92%。截至报告期末，公司控股新能源装机容量 14.45GW，相对 2022 年底新增 1.92GW，在建项目 7.97GW，合计 22.42GW，其中风电 6.52GW、光伏 15.90GW。公司规划新 2023年内新建新能源项目 6GW，到“十四五”末总运行规模达到 33GW，据此我们计算，2023-25 年公司新能源年均新增装机需达到约 6.8GW，三年 CAGR 为 38%。 盈利预测、估值与评级公司作为国内核电龙头，在运机组现金流稳健支撑新能源项目持续开发，不断注入增长性。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 816.3/887.2/981.3亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为 14.5%/8.7%/10.6% ， 归 母 净 利 润 分 别 为101.9/113.8/127.6 亿元，对应增速分别为 13.1%/11.6%/12.2%，EPS 分别为0.54/0.60/0.68 元/股，PE 分别为 13/12/10 倍，鉴于公司业绩增长确定性较强，新能源装机增长迅速，并参照可比公司估值，我们给予公司 24 年 16 倍PE，目标价 9.64 元，维持“买入”评级。 风险提示：在建项目进度低于预期、新能源项目市场开拓低于预期、新投运机组大修停运时长超预期影响发电量

事件： 公司发布 2023年半年报，上半年实现营收 362.98亿元，同比增长 4.99%；实现归母净利润 60.42亿元（扣非 58.88亿元），同比增长 11.09%（扣非增长 8.62%）；其中第二季度实现归母净利润 30.19亿元（同比增长 18.2%）。 盈利能力基本稳定，期间费用率下降明显上半年公司毛利率 48.54%（同比-2.07pct），净利率 29.84%（同比+1.39pct），ROE（摊薄）7.00%（同比-0.21pct）；期间费用率 15.95%（同比-2.08pct），其中管理费用率 3.76%（同比-1.24pct），主要由于期计入管理费用的前期开发费用同比减少，财务费用率 10.71%（同比-0.48pct），主要由于汇兑损失同比增加以及利息支出同比减少的共同影响；经营性净现金流 219.44亿元（同比+1.25%）；截至上半年末，公司资产负债率 69.69%（同比+2.66pct）。 下半年电量增长有望加速，在建+核准核电超过 1500万千瓦上半年公司核电发电量 902.68亿千瓦时（同比+2.77%）；上半年已完成机组大修 11次（同比+3次），下半年计划安排大修 8次（同比-2次），预计下半年发电量增速加快；上半年核电收入 311.85亿元，度电收入 0.345元（同比-0.008元），主要由于市场电占比扩大影响。根据投资者调研纪要，2022年公司的市场电比例 44%左右，今年预计在 45%-50%。截至上半年末公司控股在运核电机组 25台，装机 2375万千瓦，控股在建及核准待开工机组 13台，装机 1513.50万千瓦，全部投产后装机将增长 63.7%；其中今年新增核准 2台，分别为辽宁徐大堡核电项目 1号、2号机组，2台总装机 258万千瓦。 上半年公司光伏发电量 54.90亿千瓦时（同比+51.83%），风电发电量 50.69亿千瓦时（同比+74.69%），装机增加以及风光资源较好推动新能源电量高增长；上半年末在运 1445.21万千瓦（风电 504.39万千瓦，光伏 940.82万千瓦），其中上半年新增 192.14万千瓦（风电 83.65万千瓦，光伏 108.49万千瓦）；在建 796.61万千瓦（风电147.5万千瓦，光伏 649.11万千瓦）。公司计划 2023年新增新能源600万千瓦，预计下半年新增 400万千瓦，建设速度有望加快。 核电进入积极有序发展新阶段，看好中长期成长空间2021年 3月的《政府工作报告》中提出“在确保安全的前提下积极有序发展核电”，这是近 10年来首次使用“积极”来对核电进行政策表述。“双碳”大背景下，我国提出 2030年非化石能源消费占比达到 25%的承诺，核电有望迎来新一轮发展的政策机遇期。《“十四五”现代能源体系规划》提出 2025年核电在运装机达到 7000万千瓦，预计核电建设有望按照每年 6至 8台机组稳步推进。公司掌握的具备核准条件厂址常年维持在 8-10台，且根据国家核准情况滚动更新，满足国家核电发展规划需求。 十四五新能源目标 】 3000万千瓦，23-25年复合增速 34%公司十四五末新能源装机目标 3000万千瓦，预计 2023-2025年年均新增 600万千瓦左右，2023-2025年装机复合增速 34%左右。截至 2023年上半年，公司在运及在建新能源装机已达到 2241.82万千瓦，考虑到公司在获取厂址以及融资等方面的优势，十四五新能源目标有望超额完成。 估值分析与评级说明预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 103.69亿元、112.47亿元、120.20亿元，对应 PE 分别为 13.1倍、12.1倍、11.3倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 核电机组稳定运行风险；核电行业政策风险；上网电价下调。

8 月 30 日晚间公司披露 23 年中报，1H23 实现营收 362.97 亿元，同比+4.99%；实 现归母 净利 润 60.42 亿 元，同比+11.09%。其中，2Q23 实现营收 184.04 亿元，同比+5.33%；实现归母净利润 30.19 亿元，同比+18.25%。 经营分析核电运营稳健，电价体现韧性。1H23 公司总发电量 1008 亿千瓦时，同比+5.8%。其中核电电量 902 亿千瓦时，同比+2.8%。23 年为装机空窗期，公司通过优化换料大修工期（目前达历史最优），提升运营效率。从披露的核电子公司上半年营收 313.98 亿元推算，1H23 核电平均上网电价约为0.42 元/KWh，与 22 年基本持平，价格稳定。 新能源贡献业绩增量，在建风/光近 8GW。1H23 新能源发电106 亿 千 瓦 时 ， 同 比 +62% （ 光 伏 / 风 电 分 别 同 比+51.8%/+74.7%），主因 1H23 风/光资源改善，且 22 年底投运项目陆续通过调试生产、进入正式运营。当前风/光合计装机 14.5GW（其中 1H23 新投运 1.9GW），在建 7.96GW（1H22 为2.6GW）。作为大型电力央企中少有的，依托单一平台——中核汇能发展新能源，预计有望充分发挥资金、土地等集团资源优势，看好绿电装机维持高增。 长期来看，核电资产特性与水电资产类似，都具有高业绩稳定性与稳定的 ROE，因此有望看齐水电予以估值提升空间（公司 22 年派现 32.1 亿元，对应 22 年末股价的股息率为2.9%）。此外，8M23 公司徐大堡 1 号、2 号机组获批，体现核电业务亦具备一定的成长性。 盈利预测、估值与评级预 计 公 司 2023~2025 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润106.2/113.8/128.8 亿元，EPS 分别为 0.56/0.60/0.68 元，对应 PE 分别为 13 倍、12 倍和 10 倍，维持“买入”评级。 风险提示绿电装机及电量不及规划预期、核电建设进度不及预期、电价不及预期风险等

事件：公司发布] 2023年半年报，实现营收 362.98亿元，同比增长 4.99%；实现归母净利润 60.42亿元，同比增长 11.09%。 业绩平稳运行，新能源业务贡献业绩新增量。Q1/Q2公司分别实现收入 179/184亿元，同比分别增长 4.6%/5.3%；实现归母净利润 30/30亿元，同比分别增长5%/18%。报告期内收入增加主要系新能源装机规模同比增加带来发电量增加。 核电贡献稳定收入，积极开拓核电项目。报告期内公司完成核电发电量 903亿千瓦时，同比增长 2.8%，占全国核电机组发电量 43%，核电设备利用小时数3801小时，平均机组能力因子为 93.1%，上半年已完成机组大修 11次（全年计划 17次）。截至 23H1公司在运/在建/核准待建核电机组分别为 25/9/2台，装机容量分别达 24/10/2.4GW，公司积极开拓核电项目，辽宁核电徐大堡 1、2号机组于 7月 31日被核准，报告期内多个在建核电项目顺利通过项目竣工验收。 报告期内风/光资源较好，新能源投产规模增加。报告期内公司新能源发电量/上网电量分别为 105.6/103.8亿千瓦时，同比分别增长 62.0%/61.9%，主要系风光资源较同期转好；截至 23H1公司在运新能源装机容量为 14.5GW（风/光/储能装机量分别为 5.0/9.4/0.3GW），在建新能源装机容量达 8.0GW（风/光分别为 1.5/6.5GW），装机规模持续提升。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 0.54元、0.60元、0.65元，对应 2023-2025年归母净利润分别为 101/113/123亿元。考虑到公司核电业务稳步增长，新能源业务发展迅速，公司未来业绩稳中向好，维持“买入”评级。 风险提示：核电机组运行风险，新能源项目投产不及预期风险等。