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中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-29 4.21 -- -- 4.36 0.69%
4.55 8.08%
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事件。中国核电公告《2019年年度报告》及《2019年第一季度报告》:1)2019年实现营收460.67亿元(同比+17.20%),实现归母净利润46.13亿元(同比-2.62%);2)2020年Q1实现营收106.26亿元(同比-1.05%),实现归母净利润10.36亿元(同比-25.32%)。 2019年部分机组全年出力发电,但三门2号机组检修影响业绩。2019年实现营收460.67亿元(同比+17.20%),实现归母净利润46.13亿元(同比-2.62%),加权ROE为9.55%(同比-1.02pct),业绩增长主要系发电量增加所致。2019年公司21台核电机组发电量为1362.14亿千瓦时(同比+15.64%),上网电量为1270.26亿千瓦时(同比+15.57%)。 具体而言:1)三门核电1、2号机组分别于2018年9月和11月投产,2019年总发电量增加。但三门2号机组因设备缺陷自2019年初停机检修至11月30日恢复满功率运行,发电情况不及年初预期;2)江苏核电3、4号机组分别于2018年2月和12月投产,2019年全年出力;3)因海南联网二回工程投运,海南核电1、2号机组的运行功率由550MWe提升至650MWe满功率运行,2019年总发电量增加;4)福清核电因本年度大修安排、降负荷情况同比有所变化,2019年总发电量略有增加。2020年,公司全年发电量目标为1500亿千瓦时。 重新调整折旧政策,增厚公司账面利润。中国核电对各下属单位不同机组类型、不同类别固定资产的折旧年限等会计估计进行优化变更,根据折旧政策调增公司2019年1-9月净利润3.6亿元。根据此前中国核电在上证e互动上回复,调整之前,二代核电机组的综合折旧率为4.4%,平均折旧年限为22.73年。本次公司调整折旧方法后,预计二代核电机组的综合折旧率降低至4%左右,将增厚公司账面利润。 投资建议。预计2020-2022年分别实现净利润46.36/53.82/60.13亿元,EPS分别为0.30/0.35/0.39元,PE分别为14.6/12.6/11.2X。核电重启落地后,核电将进入大规模建设期,保障公司未来业绩,给予16-18X估值,2020年股价合理区间在4.80元-5.40元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示。新冠疫情失控;核电建设缓慢;核电电价下调;安全风险。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-27 4.28 -- -- 4.36 -0.91%
4.55 6.31%
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事项: 公司发布2019年年度报告,实现营业收入460.67亿元,同比增长17.2%;归属于上市公司股东的净利润46.13亿元,同比下降2.6%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.122元,分红率41.2%,股息率2.8%。公司发布2020年第一季度报告,实现营业收入106.26亿元,同比下降1.1%;归属于上市公司股东的净利润10.36亿元,同比下降25.3%。 平安观点 : 92019年受 三门 门 2号故障 拖累 :如我们之前在《调整折旧对冲三门故障,漳州项目拔得“华龙”头筹》中所分析的,三门 2号机组因设备故障停堆检修是公司 2019利润未能如期增长的主要原因。但 2019年 11月底三门2号已经重新投运,并衔接上 1号机组自 12月初开始首次大修产生的空缺。此外,公司通过调整折旧政策进行对冲,2H19增加净利润 6.67亿元。 1Q20电量、营收、毛利持平,汇兑损益造成净利下滑 :公司 Q1合并报表净利润同比减少 6.72亿元,降幅 25.8%,低于预期。但这主要是因汇率波动导致公司所持外币债务当期产生汇兑损失 1.15亿,而上年同期汇兑收益 4.84亿元,同比减少了 5.99亿元。在一季度受疫情及暖冬影响导致火电、水电发电量下降近 10%的情况下,核电发电量仍维持正增长殊为不易;公司核电机组的发电量与上年同期基本持平、总发电量增长 1.1%; Q1营收微降 1.1%,毛利增长 5.4%,主业经营稳中向好。 在建、储备项目充足, 未来 可期 :公司目前在建机组 5台,预计 2020年内福清 5号、田湾 5号可实现商运,2021年福清 6号、田湾 6号投产; 2019年FCD的漳州1号预计2024年投产,漳州 2号计划年内FCD、2025年投产;昌江二期 3、4号机组以及示范小堆目前已经开始环评审批,年内有望获得核准;田湾四期 7、8号和徐大堡二期 3、4号共 4台 VVER1200型机组计划在 2021-2022年获得核准后开工。这 13台机组合计装机容量1421万千瓦,建成后公司装机规模将增长近四分之三。投资建议:公司 2019年业绩表现受三门 2号拖累,2020年第一季度因汇兑损益利润进一步下滑,可谓不尽人意。但观察 Q1的主业经营情况,可以发现公司并未像多数同行一样受到疫情和暖冬因素的显著影响,表现较为稳健。考虑到外部环境的变化可能对公司的电量和电价带来一定压力,我们调整对公司的盈利预测,预计 20/21年 EPS 分别为 0.34/0.36元(前值 0.39/0.43元),新增 22年 EPS 预测值 0.44元,20/21/22年 PE 对应 4月 23日收盘价分别为 12.9/12.4/10.1倍。公司在建、储备项目充裕,成长空间大、确定性高,维持“推荐”评级。 风险提示:1、核安全事故:因为核安全的高度敏感性,任何一起核事故均可能导致全球范围的停运、缓建;2、政策推进不及预期:部分地区的目前仍处于电力供大于求的状态,可能影响存量机组的消纳、以及新机组的建设;3、新技术推进遇阻:国内新建机组均采用三代技术,如果 AP1000、“华龙一号”出现问题,将影响后续机组的批复和建设;4、电价调整:部分已投产机组可能追溯上网电价调整产生的收入差额,电力市场的发展可能导致市场交易电量价差进一步扩大,拉低平均上网电价。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-12-02 4.84 -- -- 5.19 7.23%
5.19 7.23%
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三门 2号深陷故障泥潭,拖累公司业绩: 三门 2号机组因设备故障停堆检修对公司业绩表现的拖累超过预期。公司第三季度实现营业收入 118.98亿元,同比增长 16.31%;归属于上市公司股东的净利润 10.86亿元,同比下降 11.05%。 3Q19与 2Q19相比,营业成本增加了 6.28亿元、管理费用增加了 4.04亿元, 部分即是三门 2号机组检修的影响。 调整折旧政策释放利润,对冲业绩压力: 公司决定自 2019年 7月 1日起,对固定资产的折旧年限等会计估计进行变更, 此举增加 Q3净利润 3.6亿元。公司 2018年折旧率约 4.4%,大幅高于中广核电力 3.3%的年折旧率; 近 5年平均折旧率 5.1%也显著高于广核的 4.0%。在三门 2号机组拖累全年业绩的情况下,公司通过降低折旧率增加净利润以进行对冲。考虑到会计政策的变更起始时间,预计后期每个季度均有望释放相同规模的利润。 电价预期维稳,电量仍有提升空间:《关于深化燃煤发电上网电价形成机制改革的指导意见》决定自 2020年 1月 1日起,执行 “基准+浮动”电价机制。电价新政明确核电价格形成机制参考煤电标杆上网电价的改为参考基准价,实现了核电标杆电价体系的平稳过渡。随着中美贸易争端的缓和,东南沿海省份的生产用电需求逐步回归正常水平,公司在当地机组的利用小时有望同步回升。 漳州核电拔得头筹,“华龙一号”助推成长: 2020年核电行业主要看点之一即是“华龙一号”首堆——福清 5号的投产商运,新机组审批提速。 10月 16日,公司控股的漳州核电 1号机组率先实现 FCD。此外,同样采用“华龙一号”技术的海南昌江核电二期工程目前已经开始前期施工,有望在 2020年内获批开建。 投资建议: 三门 2号机组停堆检修对业绩的拖累超过预期,但公司通过调整折旧政策释放利润进行对冲。电价新政明确了核电上网电价体系的平稳过渡,稳定了市场预期。公司机组所在地区用电需求开始回暖,利用小时
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-20 4.75 5.45 25.87% 5.12 7.79%
5.19 9.26%
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事件: 根据公告, 三门 2号机组已进入恢复启动运行阶段, 机组装料已完成,后续将按照监管要求和程序开展反应堆临界等准备工作,戴反应堆临界批准后,机组有望在年内恢复运行发电。 三门 2号恢复运行在即,会计折旧政策调整,业绩高增可期: 根据公告, 年初至今,三门 2号( 125万千瓦)一直处于小修状态。 据估计, 2019年前三季度, 三门 2号机组共损失发电量 79.2亿千瓦时。 与2号机组相关的费用计入当期损益, 直接导致公司前三季度归母净利润下降 3.1%。 若机组在年底顺利恢复运行, 按年运行 7500小时,上网电价 0.42元来估计, 2020年三门 2号有望贡献售电收入近 40亿元,收入弹性约 8-9%。 同时, 经对不同类型核电固定资产实际使用情况的评估,公司对不同机组类型、不同类别固定资产的折旧年限等会计估计进行优化变更, 二代和三代核电机组的寿命分别延长至 25年和 35年,平均折旧寿命 27年,较之前的平均折旧寿命( 23年)增加 4年。 本次折旧政策调整后,直接降低折旧费用,显著改善经营业绩。 在建项目稳步推进,明后年迎来密集投产期: 截至目前,公司投入商运的核电机组共 21台,控股装机 1909万千瓦。 公司 4台在建核电项目有序推进, 福清 5、 6号和田湾 5、 6号机组预计在 2020-2021年陆续商运。 4台机组合计装机 455.8万千瓦,占公司已投运装机的23.9%。同时,公司核能合作开发取得新突破,漳州 1、 2号机组获国家核准, 其中漳州 1号机组于 2019年 10月 16日 FCD,机组正式开始建设; 田湾 7、 8号总承包合同正式签署,徐大堡 3、 4号技术设计合同正式签署。核电稳定运行时间长,三代核电机组直接按照 60年寿命设计,二代机组也可以争取延寿至 60年。核电机组利用效率高,年均运行小时数一般在 7200小时以上。随着上述项目逐步建成投产,公司发电量将持续增加,业绩增长可期。 可转债成功发行, 高分红值得期待: 公司可转债于 2019年 4月完成发行并于 2019年 5月上市交易,募集资金 78.0亿元。 募集资金主要用于田湾 5、 6号和福清 5、 6号机组项目。 随着可转债成功发行上市,项目建设进度有望加快。 2019年 10月 21日,核能转债正式进入转股期,转股价格为 6.2元,目前正股价格为 4.73元。 同时, 公司经营现金流增长明显。2019年前三季度,公司经营活动现金流 231.4亿元,同比增长 25.0%。2016至 2018年,公司股利支付率保持在 38%以上。 根据国家核电发展规划,未来几年将是核电开工建设的高峰期。待项目密集投产期结束后, 公司资本开支不高, 现金流良好,分红和股息率值得期待 投资建议: 增持-A 投资评级, 6个月目标价 5.6元。 预计公司2019-2021年的收入增速分别为 15%、 13%、 10%,净利润为 47.6亿元、 56.8亿元、 64.0亿元,对应市盈率为 15.5x、 13.0x 和 11.5x。 风险提示:项目推进进度不及预期,利用小时数偏低,上网电价下调。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-18 4.80 5.97 37.88% 4.98 3.75%
5.19 8.13%
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核电行业领军者, 首次覆盖给予“买入”评级 公司核电装机容量占国内核电的半壁江山,截止 2019年 6月底,公司共有 21台机组投入商运,控股总装机容量达 1909万千瓦,随着福清核电 5/6号、田湾核电 5/6号等相继投运,经营性现金流将逐步得到大幅改善。我们预计公司 2019~21年有望实现归母净利润 49.0/52.9/57.5亿元。 结合DCF 估值方法与 PE 估值方法综合测算结果,给予公司目标价为 6.14-7.08元/股,“买入”评级。 装机容量占国内半壁江山,股权激励彰显信心 截至 2019年中, 公司共 21台机组投入商运,控股总装机容量 1909万千瓦,全国占比 42%。目前在建核电机组预计于 2020-24年相继投运,将新增装机 639万千瓦。公司近三年 ROE 稳定在 10%以上,分红比例在37%-40%之间,并于 2018年 12月推出股权激励草案, 2021-23年分 3批匀速生效,生效的前一财年 ROE 分别不低于 9.5%/9.8%/10.4%, 同时营收三年复合增长率不低于 13%,行权价 5.21元/股。 1H19经营性现金净流入 146亿元(同比+36%),随着项目陆续投产, 我们认为经营性现金流将逐步得到大幅改善,若分红比例提升,投资价值将相当可观。 折旧政策谨慎,潜在盈利空间可观 目前二/三代核电站设计寿命为 40/60年,公司平均折旧年限 24.4年(我们基于 18年综合折旧率测算), 若假设公司综合折旧率与中广核一致, 则公司 16-18年营业成本将下行 16.2/13.4/25.5亿元,驱动 16-18年净利润增长 14.2/11.4/21.8亿元, 分别增厚 18%/14%/25%。 此外, 核电运营中后期,固定资产折旧完毕,营业成本显著缩小,核电盈利能力将更为突出。 核电综合优势突出,伴随三代核电重启,行业迎来快速发展期 核电优势突出: 1)自主:我国核电体系完善,技术自主可控; 2)经济: 根据大唐集团科学技术研究院测算, 18年核电平准化度电成本 0.33元/度,仅高于水电; 3)环保: SO2等污染物零排放; 4)稳定:主要为基荷运行,18年利用小时达 7184。我国核电利用水平低于世界均值,根据 Wind 数据,2018年全球核电装机/总装机、核电发电量/总发电量分别为 7%/10%,我国仅为 2%/4%。目前我国三代核电成型,考虑到相关审批曾一度停滞,在能源安全+能源结构转型双约束之下,未来核电推进力度有望加码。 公司估值: 每股目标价 6.14-7.08元 基于对中国核电经营数据及财务数据的拆分,预计公司 2019~21年有望实现归母净利润 49.0/52.9/57.5亿元,分别同比增长 3.4%/7.9%/8.8%, 对应EPS 为 0.31/0.34/0.37元。结合 DCF 估值方法与 PE 估值方法综合测算结果,我们给予公司目标价为 6.14-7.08元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:项目投产不及预期,电价下行&补贴下滑风险,贸易摩擦风险。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-07 5.08 -- -- 5.11 0.59%
5.19 2.17%
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在建核电装机在2020年-2021年进入密集投产期:截至2019年Q3底,公司投入商运的核电机组共21台,控股总装机容量达到1909.2万千瓦,权益在役核电装机容量达到1018.96万千瓦。在建核电装机方面,福清核电三期5号、6号机组及江苏核电扩建项目5号、6号机组预计分别将于2020年、2021年投入商业运营。这四台机组投运后,控股核电装机容量将达2362.8万千瓦(增长23.76%),权益核电装机容量将达1248.05万千瓦(增长22.48%)。另外,2019年10月,国家核安全局为中国核电旗下福建漳州核电厂1、2号机组颁发了建造许可证,预计漳州核电1/2号机组投产时间为2024年-2025年。 三门2号机组完成新设备回转,后续复运可期:三门核电2号机组在2018年11月5日投入商运,由于三门核电2号机组因设备缺陷停机检修,2019年H1三门核电净利润为-4.68亿元。2019年前三季度,三门核电2号机组一直处于小修状态,损失发电量约79.21亿千瓦时。 目前,公司已按照既定程序开展新设备回装工作,并严格按照国家监管安全要求开展后续复运工作。随着三门核电2号机组重新发电,预计将推动2020年业绩回暖。 重新调整折旧政策,增厚公司账面利润:鉴于公司三代核电(设计寿期60年)开始投入商运以及二代核电(设计寿期40年)已经过较长时间运行,经对不同机组类型核电固定资产实际使用情况的评估,,中国核电对各下属单位不同机组类型、不同类别固定资产的折旧年限等会计估计进行优化变更,根据折旧政策调增公司2019年1-9月净利润3.6亿元。根据此前中国核电在上证e互动上回复,调整之前,二代核电机组的综合折旧率为4.4%,平均折旧年限为22.73年。本次公司调整折旧方法后,预计二代核电机组的综合折旧率降低至4%左右。 投资建议:预计2019-2021年分别实现净利润45.8/57.8/66.4亿元,EPS分别为0.29/0.37/0.43元,PE分别为20.0/15.8/13.8X。核电重启落地后,核电将进入大规模建设期,保障公司未来业绩,给予16-18X估值,2020年股价合理区间在5.92元-6.66元,维持【谨慎推荐】评级。 风险提示:在建工程进度及三门2号复运不及预期;核电安全性风险。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 5.07 5.43 25.40% 5.11 0.79%
5.19 2.37%
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事件: 中国核电发布 2019年三季报。 2019年前三季度,公司营业收入339亿元,同比增长 20.4%;归母净利润 36.8亿元,同比下滑 3.1%。 Q3发电量增速可观: 2019年前三季度,公司累计商运发电量 1012亿千瓦时,同比增长 19.1%。 2019Q3公司发电量 360亿千瓦时,同比增长17.0%, 增速较 2019Q2小幅提升 0.7个百分点。 我们认为公司 2019Q3发电量增速同比提升主要受部分新机组投产翘尾效应、检修等因素影响。 受益于发电量增长,公司 2019Q3营业收入 119亿元,同比增长 16.3%,环比增长 5.8%。 三门 2号机组检修拖累利润: 2019Q3公司营业成本及管理费用、财务费用同比均大幅增长。 我们认为公司上述成本及费用的增长主要与三门核电 2号机组有关。 三门核电 2号机组于 2018年 11月投入商运; 但 2019年前三季度, 因设备缺陷, 三门核电 2号机组一直处于停机检修状态,2019Q3未贡献发电收入,但成本及费用仍持续计提。 尽管 2019Q3起公司施行调整优化后的折旧政策,但上述影响下公司 2019Q3归母净利润10.9亿元,同比下滑 11.1%, 同比降幅与 2019Q2持平。 漳州核电开工,未来成长可见: 2019年 10月 9日,公司旗下福建漳州核电 1、 2号机组取得建造许可证; 2019年 10月 16日, 漳州核电 1号机组浇筑核岛第一罐混凝土( FCD),机组正式开工。 漳州核电 1、 2号机组堆型采用自主化三代百万千瓦级压水堆核电机组( “ 华龙一号”),此外“华龙一号”示范工程——福清核电 5、 6号机组已分别于 2015年 5月 7日、 2015年 12月 22日开工,目前工程建设进展顺利。 随着核电项目重启,公司远期成长空间可见。 盈利预测与投资评级: 预计公司 2019-2021年的归母净利润分别为47.5、 52.5、 57.4亿元, EPS 分别为 0.31、 0.34、 0.37元,当前股价对应 PE 分别为 17、 15、 14倍。 给予公司 2019年 18倍 PE,对应目标价5.58元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: 上网电价超预期下行,利用小时数低于预期, 检修机组复产滞后的风险, 在建核电机组投产进度慢于预期, 综合融资成本超预期上行等。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-11-04 5.05 -- -- 5.11 1.19%
5.19 2.77%
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事件: 公司发布2019年三季报。前三季度实现营业收入338.9亿元,同比增长20.4%;实现归母净利润36.8亿元,同比下降3.1%,略低于申万宏源预期(38.8亿元)。 投资要点: 装机增长驱动收入增加,三门2号机组小修拖累业绩表现。截至2019年三季度末,公司前三季度累计实现发电量1012.06亿kwh,同比增长19.14%。公司不同区域机组利用小时涨跌互现,总体平稳。发电量增加主要受益于装机投产,目前公司累计投产21台核电机组,总装机1909.2万kw,比上年同期提升14.24%。公司前三季度毛利率、净利润率、ROE较上年同期均有所下降,主要原因是被三门核电2号机组小修工程拖累。根据公司披露,2019年前三季度按1号机组同比计算2号机组小修共损失发电量约79.21亿千瓦时。此次小修是在发现设备缺陷后,公司秉承核电行业“保守决策”的原则而采取的安全合理的停机检修工作。目前已按照既定程序开展新设备回装工作,并严格按照国家监管安全要求开展后续复运工作。前三季度2号机组停机小修,损失发电收入的同时其余折旧成本等正常计提,对公司是整体盈利造成了较为严重的拖累。我们预计2号机组有望年内恢复运行,预计将推动公司盈利能力大幅改善。 调整会计政策估计,更真实反映三代核电经营情况。公司公告称,自2019年7月1日开始对下属不同类型的核电机组折旧年限等会计估计进行优化变更,以使会计估计能更好的反映三代核电的实际运营情况。根据公司披露,公司目前在运的二代核电机组设计使用寿命为40年,而三代核电机组设计使用寿命为60年,我们认为对三代核电机组采取更长的折旧年限可以更加真实的反映三代核电机组的运营情况。公司披露上述会计政策变更给公司前三季度净利润带来3.6亿元增量。由于上述会计估计变更发生在7月1日,且会计估计变更不采取追溯调整,我们预期上述会计估计变更将会推动公司下半年以及明年盈利能力提升。 核电重启逐步兑现,公司未来有望持续保持装机增长。截至目前,全国已经新增核准6台核电机组。其中公司旗下漳州1、2号机组属于被核准之列。当前公司漳州1号机组已开工,田湾7、8号机组总承包合同已经签署,徐大堡3、4号机组设计合同正式签署。在建的福清5、6号以及田湾5、6号机组进展均好于原计划进度节点。我们认为随着核电重启逐步兑现,公司有望开启新一轮装机增长。后续三代核电项目工程造价有望被控制在合理水平之类,给公司提供较好的业绩回报。 盈利预测与估值:主要是考虑到本次会计估计变更,我们上调公司2019-2021年归母净利润预测,预计2019-2021年公司归母净利润分别为49.9、61.3和67.7亿元(上调前分别为49.7、57.8、64.7亿元),对应PE分别为16、13和12倍。公司作为核电运营龙头,后续盈利能力有望修复,核电重启打开装机成长性,维持“买入”评级。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-14 5.37 -- -- 5.42 0.93%
5.42 0.93%
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一、事件概述 公司发布《关于漳州核电1,2号机组取得建造许可证的公告》,并披露2019年前三季度发电量情况。 二、分析与判断 漳州机组正式获批,未来将充分受益核电重启 公司公告国家核安全局于10月9日为公司旗下福建漳州核电厂1、2号机组颁发了建造许可证,标志着两台机组具备了正式建造的条件。公司后续将根据现场工程进度按计划有序开展两台机组核岛的第一罐混凝土浇筑(FCD)工作,预计FCD到并网周期大约在5年左右,远期有望带动公司营收持续增长。业内翘首以盼的华龙一号机组的正式核准文件出炉,也意味着国内核电的正式重启。基荷电源、能源安全和投资需求三重驱动下,我们预计未来国内每年可能核准6~8台核电机组。作为国内唯三具备民用核设施运行牌照的领军企业,公司有望充分受益。 在建4台机组有望于2021年逐步投产,拟建项目有望加速 短期看公司仍有福清与田湾4台合计容量4.56GW的机组在建,占公司目前控股总装机的24%,有望于2021年前后逐步投运。漳州机组建造许可下发后,已签约的田湾7、8号机组和徐大堡3、4号机组相关工作的推进有望加速,我们预计6台机组有望于未来两年陆续开工,推动公司业绩持续增长。 前三季度发电量增长近20%,海南核电利用小时显著提升 公司同期公告前三季度发电量情况,截止9月30日累计商运发电量1012.06亿千瓦时,同比增长19.14%。其中三门核电同比+2699%至79亿千瓦时,江苏核电同比+48%至253亿千瓦时,主要系2018年三门1、2号机组以及田湾3、4号机组陆续投产的翘尾影响。此外海南电网第二回联网工程的投运保障了海南核电满负荷发电,海南核电发电量提升21%至70亿千瓦时。 三、投资建议 预计公司2019~2021年EPS为0.32/0.37/0.41,对应当前股价PE 17/15/13x,低于行业2019年22x的平均预测PE,看好核电重启背景下公司的长远发展,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 1、核电建设不及预期;2、上网电价低于预期。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-29 5.53 7.94 83.37% 5.55 0.36%
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本报告导读: 受三门 2号检修影响,上半年业绩略低于预期;在建、储备项目均推进顺利,公司装机容量有望进一步提升。 投资要点: 投资建议:受三门 2号检修影响,上半年业绩略低于预期。维持2019-2021年 EPS 预测为 0.35、0.41、0.47元,考虑到公司是国内三大核电运营商之一,同时装机容量有望增长,给予公司 2019年略高于行业平均的 23倍 PE,维持目标价 8.16元,维持增持。 事件:2019H1营收 219.0亿元,同比增长 22.7%,归母净利 26.0亿元,同比增长 0.7%;2018Q2营收 112.5亿元,同比增长 16.3%,归母净利 12.1亿元,同比减少-11.0%。业绩略低于预期。 三门 2号机组停机检修拖累盈利。2019H1营收同比增长 22.7%,主要受益于上网电量同比增长 20.0%:2019H1装机同比增加 362.6万千瓦(同比+23.4%),其中三门 1/2号分别于 2018年 9月和 11月投运,田湾 3/4号分别于 2018年 2月和 11月投运。但 2019H1归母净利小幅增长(同比+0.7%),增幅远低于营收增幅主要由于:1)2019年上半年三门 2号机组因设备缺陷进行小修,未有发电收入,但与2号机组相关的折旧、管理费用、财务费用等仍计入当期损益;2)市场化电量增加以及福建地区电网调峰致部分机组降功率较多;3)部分机组增值税返还降档。 在建/储备项目进展顺利,装机增长可期。公司现有 4台在建核电,其中福清 5、6号有望于 2020年商运,田湾 5、6号机组有望于 2021年商运。今年上半年核电审批重启,公司的漳州项目获国家核准,此外田湾 7、8号总承包合同正式签署,徐大堡 3、4号技术设计合同正式签署。随着在建及储备项目投产,公司装机容量有望进一步提升。 风险因素:用电需求不达预期、项目推进不及预期
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1.事件 公司发布2019年半年报,公司实现营收219.88亿元,同比增长22.66%;归母净利润25.98亿元,同比增长0.74%;扣非净利润26.08亿元,同比增长1.34%。 2.我们的分析与判断 机组密集投产,发电量增速显著。目前,公司投入商业运行的核电机组共21台,控股总装机容量达到1909.2万千瓦,占全国的40.64%,龙头地位显著。2019H1,公司核电累计发电650.09亿千瓦时,同比增加20.06%,主要原因是公司2018年三门1号、田湾3、4号等机组陆续投产,对收入端形成有力支撑。 三门2号检修等因素扰动,利润端增速低于收入端。2019H1,公司归母净利润涨幅不及营收涨幅,主要原因有:(1)三门2号机组于2018年11月投入商运,但2019年上半年三门2号机组因设备缺陷进行小修,未有发电收入,而与2号机组相关的折旧、管理费用、财务费用等仍需计入当期损益。关于三门2号机组小修,是公司在发现设备故障后,秉承“保守决策”的原则而采取的安全合理的停机检修工作,故障设备已拆卸完成;(2)2019H1公司完成市场化电力销售210.70亿千瓦时,约占公司核电总上网电量的34.78%,较2018全年提高了7.72pct;(3)2019H1因福建地区电网调峰,公司福清核电站4台机组平均设备利用率为73.91%,同比下降10.84pct;(4)2019H1公司部分机组增值税返还降档,增值税返还同比减少7319.23万元。 核电重启,新项目持续突破,可转债助力项目加速推进。2019H1公司漳州1、2号机组获得核准,田湾7、8号机组总承包合同正式签署,徐大堡3、4号机组技术设计合同正式签署,且福清5、6号机组及田湾5、6号机组的工程进度较预期均提前。同时,2019年公司成功发行可转债,融资规模达78亿,主要用于田湾核电5、6号机组及福清核电5、6号机组项目,保障项目顺利落地。目前,公司在建机组4台,在建/商运的比例达23.9%,预计在2020-2021年内陆续投产,保障业绩增长持续性。 3.投资建议 我们认为,核电重启提振行业景气度,公司凭借装机增长以及逆周期防御属性,具备中长期配置价值。我们预计公司2019-2021年EPS为0.31元、0.34元、0.42元,对应当前股价PE为18.0倍、16.0倍、13.1倍,维持公司“推荐”评级。 4.风险提示 1)需求端超预期下滑的风险;2)核电重启进程不及预期的风险;3)项目推进不及预期的风险;4)上网电价超预期下滑的风险。
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事件: 公司发布2019年中报,2019年上半年实现营业收入219.88亿元,同比增长22.66%;实现归母净利润25.98亿元,同比增长0.74%,低于申万宏源预期的26.55亿元。 投资要点: 装机增长驱动收入增加,高额折旧及利用小时下滑拖累公司利润增长。截至目前,公司累计投产21台核电机组,总装机1909.2万kw,比上年同期提升23.1%。公司2019H1实现发电量650.09亿千瓦时,同期增加20.06%。发电量增长主要由装机增长驱动,但是公司机组利用小时有所下滑。一方面,福建等区域水电出力大幅增长影响核电出力;另外一方面三门核电2号机组因设备故障进行小修,导致该部分机组利用小时下降较大。公司收入增幅基本与电量增幅一致,而利润增幅则大幅低于收入增速,毛利率、净利润率、ROE水平均有不同程度下滑,除存量机组面临部分压力、市场化交易比例扩大之外,主要是受到高造价的三门核电机组拖累,后续三门2号恢复运行预计将提升公司盈利水平。 公司现金流状况逐步改善,未来或存在提升分红比例的空间。尽管三门项目盈利受高额折旧拖累,但是实际投运后对于公司现金流改善有较为显著作用。2019H1公司实现EBITDA150亿元,同比增加23.87%;获得经营现金流146亿元,同比增加36.25%。公司上市以来保持稳健的分红政策,分红比例一直维持在37-40%之间。过去10年是公司大幅提升装机规模,进行大额资本支出的高峰期;当前随着在建项目陆续投产,经营现金流大幅改善,在建项目新增的资本支出压力相对较小,公司后续存在进一步提升分红比例的空间。 核电重启逐步兑现,公司未来有望持续保持装机增长。截至6月底,全国已经新增核准6台核电机组。其中公司旗下漳州1、2号机组属于被核准之列。当前公司漳州1、2号机组已核准待开工,田湾7、8号机组总承包合同已经签署,徐大堡3、4号机组设计合同正式签署。在建的福清5、6号以及田湾5、6号机组进展均好于原计划进度节点。我们认为随着核电重启逐步兑现,公司有望开启新一轮装机增长。后续三代核电项目工程造价有望被控制在合理水平之类,给公司提供较好的业绩回报。 盈利预测与估值:考虑到上半年公司利用小时表现低于预期,我们下调公司盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为49.7、57.8、64.7亿元(下调前分别为53.45、63.68及77.14亿),对应PE分别为17、15和13倍。公司作为核电运营龙头,后续盈利能力有望修复,核电重启打开装机成长性,维持“买入”评级。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 5.41 6.03 39.26% 5.56 2.77%
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事件:根据半年报,2019年上半年,公司实现营业收入219.9亿元,同比增长22.7%;归母净利润26.0亿元,同比增长0.74%;扣非归母净利润26.1亿元,同比增长1.34%。业绩符合预期。 机组投产促营收大增,机组检修及电力市场化等因素致盈利承压:根据半年报,2019年上半年,公司核电累计发电650.1亿千瓦时,同比增加20.1%,发电量增加主要是由于三门机组与江苏3、4号机组陆续商运。2019年上半年,公司营收同比增22.7%,但归母净利润仅增0.74%,主要原因在于:一方面,三门2号机组因设备缺陷进行小修,发电受到影响,但与机组相关的费用仍计入当期损益;另一方面,公司市场化电量增加,上半年市场化交易电量210.7亿千瓦时,市场化占比从去年的27%增至35%左右;此外,福建地区电网调峰,部分核电机组降负荷运行,影响利用小时数;部分机组增值税返还降档,上半年退税补贴为6.67亿元,较去年同期减少0.73亿元。 在建项目持续推进叠加核能合作开发取得突破,业绩提升可期:公司4台在建核电项目有序推进。福清5、6号预计在2020年商运,田湾5、6号机组有望在2021年商运。4台机组合计装机455.8万千瓦,占公司已投运装机的23.9%。同时,公司核能合作开发取得新突破,漳州1、2号机组获国家核准,田湾7、8号总承包合同正式签署,徐大堡3、4号技术设计合同正式签署。核电稳定运行时间长,三代核电机组直接按照60年寿命设计,二代机组也可以争取延寿至60年。 核电机组利用效率高,年均运行小时数一般在7000小时以上。随着上述项目逐步建成投产,公司发电量将持续增加,业绩增长可期。 可转债成功发行,高分红值得期待。公司可转债于2019年4月完成发行并于2019年5月上市交易,募集资金78.0亿元。募集资金主要用于田湾5、6号和福清5、6号机组项目。随着可转债成功发行上市,项目建设进度有望加快。同时,公司经营现金流增长明显。2019年上半年,公司经营活动现金流145.6亿元,同比增长36.3%。2016至2018年,公司股利支付率保持在38%以上。根据国家核电发展规划,未来几年将是核电开工建设的高峰期。待项目密集投产期结束后,公司资本开支开支不高,现金流良好,分红和股息率值得期待。 投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价6.2元。预计公司2019-2021年的收入增速分别为15%、13%、9.5%,净利润为52.1亿元、59.8亿元、66.4亿元,对应市盈率为16.4x、14.3x和12.9x。 风险提示:项目推进进度不及预期,利用小时数偏低,上网电价下调。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 5.41 -- -- 5.56 2.77%
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公司发布2019年半年度报告, 报告期内实现营业收入219.88亿元, 同比增长22.66%; 归属于上市公司股东的净利润25.98亿元, 同比增长0.74%。 平安观点: 三门核电命途多舛, 2号机回归后仍将贡献丰厚收益:1H19营收、利润的增速均不及预期,主要原因是上半年三门 2号机组因设备缺陷进行小修没有发电,但相关的折旧、管理费用、财务费用等仍需计入当期损益。 根据估算、并对比采用同类机组的山东海阳核电,待 2号机完成修复重新投运后, 三门核电的净利润率仍有望达到 20%以上,高于预期值。 田湾机组利用率提升,昌江成功扭亏: 上半年福清 4台机组受当地用电需求不振、水电出力提升、跨省外送线路检修等因素的影响,发电量同比减少 12.8%。但田湾 4台机组发电量同比提升了 61.7%,机组平均负荷因子回升至 85.6%。而昌江 2台机组的发电量同比增长 26.1%,成功扭亏为盈; 5月底联网二回工程建成投产, 有利于进一步提高机组利用率。 在建、规划项目稳步推进: 在建项目中,福清 5、 6号机组进展顺利, 5号机已通过冷试; 田湾 5、 6号机组建设工作稳步推进。规划项目中,漳州一期 1、 2号机组已获得核准; 田湾四期 7、 8号机组以及徐大堡二期 3、4号机组, 已完成总合同签署。 投资建议: 三门 2号机因设备问题停堆检修等因素导致公司上半年营收、利润增长均不及预期,待完成修复重新投产后三门核电的盈利能力仍有望达到正常水平。虽然福建 4台机组表现不佳,但江苏 4台机组利用率同比回升,且海南昌江核电成功扭亏为盈。在建项目进展顺利,规划的漳州一期获得核准、田湾四期和徐大堡二期完成合同签署, 未来将推动公司装机规模持续提升。 我们根据机组运行及上网电价变化情况, 小幅调整对公司的盈利预测,预计 19/20/21年 EPS 分别为 0.39/0.48/0.53元(前值0.44/0.48/0.53元),对应 8月 23日收盘价 PE 分别为 13.9/11.4/10.5倍。 风险提示: 1、核安全事故:因为核安全的高度敏感性,任何一起核事故均可能导致全球范围的停运、缓建; 2、政策推进不及预期:部分地区目前仍处于电力供大于求的状态,可能影响存量机组的消纳、以及新机组的建设; 3、新技术推进遇阻:国内新建机组均采用三代技术,如果 AP1000、“华龙一号”出现问题,将影响后续机组的批复和建设; 4、电价调整:部分已投产机组可能追溯上网电价调整产生的收入差额,电力市场的发展可能导致市场交易电量价差进一步扩大,拉低平均上网电价。
中国核电 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-01 5.61 6.62 52.89% 5.65 0.71%
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公司系 A 股核电龙头,近年业绩稳步提升 中国核电是中国核工业集团的核电运营平台,目前公司投入商业运行的核电机组共 21台,总控股装机容量达 1909.2万千瓦,约占全国核电总装机容量的 42.75%,系世界第四大核电公司。2018年受公司装机容量大幅增加影响,公司总发电量和上网电量均明显增长。2018年由于新建核电机组投入商运,公司各项费用支出有所增加。受此影响,叠加增值税返还金额有所下滑,公司业绩增速低于毛利润增速。公司在核电运营领域深耕多年,运行和在建机组堆型丰富,具有优良的核电运营能力和工程建设管理能力。 三代核电项目陆续商运,核电重启前途不可限量 2018年三门核电 1、2号机组、田湾核电 3、4号机组陆续投运,实现机组投产“四连发”,带动公司发电量及营收明显提升。公司目前在建 4台核电机组,有望于 2020年投产。之前受限于我国用电需求增长放缓叠加三代核电进展不及预期, 2016年至 2018年我国核电产业陷入三年零核准的窘境。随着 2018年三门、台山、海阳等三代核电机组顺利投产且运营情况良好,三代核电技术的安全性和可靠性已得到有效验证。考虑到后续火电新建节奏明显放缓,在我国用电需求稳定增长的大背景下核电作为基荷能源的地位势必更加突出。根据公司 7月 26日发布的公告,漳州核电项目已获得国家能源局核准。未来核电重启后,公司将迎来装机进一步增长的发展机遇。 公司与中广核毛利率的偏差源于折旧政策 从中国核电和中广核电力的数据对比来看,整体上中广核电力度电毛利润略优于中国核电, 2018年得益于用电需求高增长及新增机组投产,两公司度电成本均有小幅下降,推动度电毛利企稳回升。从成本侧分析,中国核电度电折旧成本比中广核电力要高 3分钱左右,这也是两公司度电毛利最主要的差距所在。以 2018年数据为例,中广核电力的综合折旧率(折旧金额/固定资产平均原值)为 3.01%,中国核电的综合折旧率则高达 4.11%,折旧政策的不同导致两公司度电成本及度电毛利有一定差异。 考虑公司在建工程稳健推进,未来核电重启有望拓展公司装机增长空间,我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 56.81亿元、64.09亿元、69.67亿元,分别对应 EPS 为 0.36元、0.41元、0.45元,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名