事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1公司实现营业收入 136.8亿元，同比-1.6%；归母净利润 21.9亿元，同比+18.7%。其中 24Q2， 公司实现营业收入 56.1亿元，同比-15.3%；归母净利润 10.3亿元，同比-7.3%。 火电：发电量保持稳定， 成本下降明显。 得益于上海市内用电增长， 2024年上半年公司控股发电企业完成发电量 264.09亿千瓦时，同比+2.1%。其中，煤电发电量 191.8亿千瓦时，同比+0.4%，气电发电量 30.3亿千瓦时，同比+7.3%。成本方面， 24H1公司控股电厂平均供电煤耗 281.34克/千瓦时，同比下降 1.6克/千瓦时；平均耗用标煤价 984元/吨，同比下降 163元/吨。 电价方面，我们测算 24H1公司煤电、气电不含税上网电价分别为 0.341元/kwh 和 0.806元/kwh，分别同比+0.002元/kwh、 -0.116元/kwh。 新能源： 风况不佳风电出力略有下降，装机规模持续提升。 2024上半年公司风力发电量 27.53亿千瓦时，同比减少 2.6%，主要由于风资源条件较差所致；光伏及分布式发电完成 14.54亿千瓦时，同比增加 29.7%，主要由于装机规模同比增长。 24Q2岢岚京润 12万光伏项目及 10个分布式项目投产，公司当季新增控股装机容量 15.67万千瓦， 截至 2024年 6月底，公司新能源控股装机容量约 528万千瓦，约占公司控股装机容量的 31%。 积极发挥资本平台作用， 投资收益稳步增长。 公司上半年共筹措资金 34.5亿元，年化节约财务费用约 1900万元，同时公司充分发挥资本平台作用，成功发行首单10亿元永续债，探索推进 REITS 各项准备工作。投资收益方面， 2024H1公司实现投资收益 9.23亿元，同比+5.7%。 投资建议与估值： 公司作为上海电力龙头，盈利能力稳定，股息率高，同时积极布局新能源，长期发展值得期待。我们预计公司 2024年-2026年的收入分别为 291.8亿元、 296.4亿元、 301.98亿元，营收增速分别达到 0.1%、 1.6%、 1.9%；归母净利润分别为 40.25亿元、 43.52亿元、 45.73亿元，增速分别为 16.4%、 8.1%、5.1%，维持“买入”投资评级。 风险提示： 煤炭价格波动风险；电价大幅下调风险；风电、光伏新增装机不及预期等

2024年上半年，公司实现营业收入 136.80亿元，同比减少 1.6%，主要系煤价下跌后煤炭销售业务收入减少；归母净利润 21.9亿元，同比增长 18.66%，主要系煤价同比下跌后公司煤电业务盈利能力改善所致。公司煤电、气电、风电、光伏、油气管输和煤炭销售业务营业收入分别同比变化+0.95% 、 -6.05% 、 -3.26%、+20.73%、 +38.36%和-22.95%；毛利率分别变化+8.62、 +0.83、-2.56、 -12.05、 +0.09和+1.13个百分点。 长三角地区电力消费需求旺盛，电力供需整体偏紧，公司利用小时数及上网电价有望维持较好水平。公司资产多元化布局经营韧性突出，叠加公司重视股东回报，每年坚持现金分红，高股息价值具备吸引力。我们预期公司 2024年至 2026年归母净利润分别为 41.85亿元、 44.78亿元、 46.70亿元，维持“买入”评级。 事件公司发布 2024年半年报报告2024年上半年， 公司实现营业收入 136.80亿元，同比减少 1.6%； 归母净利润 21.9亿元，同比增长 18.66%；扣非归母净利润 18.44亿元，同比增长 10.71%；实现加权净资产收益率 6.3%，同比增加 0.47个百分点；实现基本每股收益 0.447元/股，同比增长17.94%。 单 2024Q2来看，公司实现营收 56.09亿元，同比减少15.31%；实现归母净利润 10.32亿元，同比减少 7.28%。 简评上半年营收小幅下滑， 归母净利稳健增长2024年上半年， 公司实现营业收入 136.80亿元，同比减少 1.6%，主要系煤价下跌后煤炭销售业务收入减少；归母净利润 21.9亿元，同比增长 18.66%，主要系煤价同比下跌后公司煤电业务盈利能力改善所致。 分业务来看， 公司煤电、气电、风电、光伏、油气管输和煤炭销售业务分别实现营业收入 62.3亿元、 23.9亿元、14.2亿元、 5.33亿元、 17.48亿元和 13.35亿元，同比变化+0.95%、-6.05%、 -3.26%、 +20.73%、 +38.36%和-22.95%； 分别实现毛利率 14.52%、 14.75%、 54.24%、 40.69%、 21.38%和 3%，同比变化+8.62、 +0.83、 -2.56、 -12.05、 +0.09和+1.13个百分点。 上半年公司控股电厂平均供电煤耗 281.34克/千瓦时，同比下降 1.6克/千瓦时；平均耗用标煤价 984元/吨，同比下降 163元/吨。 新能源装机规模持续提升，发电规模小幅提升上半年，公司新增控股新能源装机 15.69万千瓦，公司控股总装机达 1710.4万千瓦，其中新能源控股装机527.84万千瓦，占总装机比重的 30.86%。 发电量方面， 2024年上半年公司控股发电企业完成发电量 264.09亿千瓦时，同比增加 2.1%。具体来看，煤电完成 191.75亿千瓦时，同比增加 0.4%，主要是市内用电量增长； 天然气发电完成 30.27亿千瓦时，同比增加 7.3%，主要是市内用电量增长及发电用天然气安排影响； 风力发电完成 27.53亿千瓦时，同比减少 2.6%，光伏及分布式发电完成 14.54亿千瓦时，同比增加 29.7%，主要是风资源变动因素及新能源项目装机规模同比增长。上半年，公司上网电价均价 0.511元/千瓦时（含税）， 同比下滑 0.016元/千瓦时， 参与市场交易电量为 200.54亿千瓦时高股息价值具备吸引力，维持“买入”评级长三角地区电力消费需求旺盛，电力供需整体偏紧， 公司利用小时数及上网电价有望维持较好水平。 公司资产多元化布局经营韧性突出，叠加公司重视股东回报，每年坚持现金分红， 高股息价值具备吸引力。我们预期公司 2024年至 2026年归母净利润分别为 41.85亿元、 44.78亿元、 46.70亿元，对应 EPS 为 0.86元/股、 0.91元/股、 0.95元/股，维持“买入”评级。

申能旗下综合能源企业，上海地区电力龙头。 公司是申能集团旗下综合能源平台，系全国电力能源行业第一家上市公司。截至 2023年末，公司控股装机容量达1694.71万千瓦，同比+5.17%；其中煤电 8.4GW，占比 49.57%，气电 3.4GW，占比 20.21%，风电 2.4GW，光伏 2.1GW，新能源装机占比 30.22%。 2023年公司盈利明显修复，实现营业收入 291.42亿元，同比+3.36%，归母净利润为 34.59亿元，同比+219.52%， 现金分红达 19.58亿元，股息率高达 6.2%。 2024Q1公司延续增长态势，营收和归母净利润分别达 80.71和 11.59亿元， 分别同比增长10.87%和 57.96%。 煤价电价整体趋稳，火电盈利稳定性提升。 成本端， 随着煤炭供应改善，现货煤价下降明显，长协煤采购占比提高有望减少公司煤炭采购成本。在收入端， 受益电力市场化改革+上海电力供应偏紧，公司上网电价有望保持高位， 2023年公司上网电价达 0.52元/千瓦时， 同比增长 2.35%，随着 2024年煤电容量电价机制正式实施，预估 24-25年公司单年获得容量补偿收入 8.4亿元，煤电盈利稳定性有望提升。 从装机结构来看， 公司 60万千瓦以上控股煤电机组占比超八成， 2023年供电煤耗达 284.4克/千瓦时，显著优于同行业水平。 积极投建风光，加速新能源转型。 2023年公司新能源装机容量达 512.16万千瓦，同比增长 19.43%，占总装机规模的 30%， 新能源发电量 77.34亿千瓦时，同比增长 6.43%。公司新能源装机集中分布在风光资源优势区和用电高负荷区，风光消纳率较高，盈利水平稳定，长期发展动力足。 投资建议与估值： 公司作为上海电力龙头，盈利能力稳定，股息率高，同时积极布局新能源，长期发展值得期待。我们预计公司 2024年-2026年的收入分别为 291.8亿元、 296.4亿元、 301.98亿元，营收增速分别达到 0.1%、 1.6%、 1.9%；归母净利润分别为 40.25亿元、 43.53亿元、 45.73亿元， 增速分别为 16.4%、 8.1%、5.1%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示： 煤炭价格波动风险； 电价大幅下调风险； 风电、光伏新增装机不及预期等。

稳定高分红能源公司，看好息差法估值体系下公司估值提升申能股份是国内首家电力能源上市企业，实控人为上海市国资委。公司电力业务立足于上海，截至2023年底控股火电装机容量上海市占率31.7%，并运营上海天然气管网。通过控、参股多样化布局能源行业提升了公司盈利稳定性，自1993年上市以来连续31年派发现金红利，平均分红比例高达51%。 我们测算在息差估值法下，参考2018-2023年公司股息率较十年期国债收益率息差115bp，2024E分红比例55%-60%，3.33%预期股息率下对应估值提升空间60%-74%。我们预计2024-2026年公司归母净利37.7/38.5/40.4亿元，对应EPS0.77/0.79/0.83元，参考可比公司2024EPE的Wind一致预期10x，考虑公司分红稳定性及分红比例高于可比公司，给予公司13x2024EPE，目标价10.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 控/参股多元化能源资产布局，盈利抵抗周期波动能力强2023年公司非煤能源业务贡献归母净利润的82%。截至2023年底，公司控股火电/风电/光伏装机容量1182.6（权益火电1083.6万千瓦）/238.7/213.1万千瓦。公司火电与长三角地区其他火电项目对比ROE/净利润率/度电净利润水平位于前列，我们测算2023年公司并表煤电度电净利1.3分，2024年有望提升至2.7分。公司新能源盈利能力较优，2023年30.2%的装机占比贡献了毛利的38%。2019-2023年，公司投资收益平均贡献归母净利润的54.4%，分板块看，气电、水电（抽蓄）、核电稳定贡献约1.8/1.3/3.3亿元/年；参股新能源2022-2023年贡献约2亿元/年。 上市以来平均分红比例51%，红利投资主题下估值大有提升空间公司1993年上市至今连续31年派发现金红利，虽然根据业绩波动DPS有所变化，但平均分红比例高达51%，已充分彰显公司充裕现金流资产的分红能力和回报股东决心。2016-2022年公司股息率较为稳定，2023年至今公司股息率显著高于历史均值，与十年期国债收益率息差大幅扩张，我们认为主要是市场对公司分红能力的定价不够充分。红利投资情绪下，参考公司2018-2023年平均息差115bp，2024/8/8十年期国债收益率2.1810%，对应公司股息率预期3.33%，假设2024年分红比例55%-60%，2024EDPS为0.42-0.46元，则公司估值较8/8收盘还有60%-74%提升空间。 风险提示：煤价高于预期、上网电价不及预期、利用小时数不及预期、测算与实际值存在误差风险、分红比例低于预期。

维持“增持”评级：维持2024~2026年EPS0.72/0.78/0.79元，维持目标价9.63元，维持“增持”评级。 事件：公司公告1H24控股发电企业上网电量254亿千瓦时，同比+2.2%；同期含税上网电价均价0.511元/千瓦时，同比-3.0%。我们测算公司2Q24控股发电企业上网电量104亿千瓦时，同比-12.8%；同期含税上网电价均价0.505元/千瓦时，同比-4.9%。 气电电量季度波动较大，煤电电量同比小幅下滑。公司2Q24气电上网电量8.9亿千瓦时，同比-42.6%，环比-57.3%。公司参控股气电资产均位于上海地区，季度电量波动幅度较大，我们推测2Q24气电电量大幅下滑主要受上海地区同期调峰需求有所减弱影响。上海地区气电执行两部制电价（容量电价+电量电价）政策，气电资产历史年度盈利保持相对稳定，我们认为季度电量波动对全年盈利扰动较低。公司2Q24并表煤电（剔除外高桥第二发电）上网电量58.7亿千瓦时，同比-6.3%，环比-28.5%（1Q24并表煤电上网电量82.2亿千瓦时，电量基数较高）。我们认为2Q24公司煤电电量同比仅小幅下滑，受益于市场煤价格下行（2024年3~5月山西产Q5500秦皇岛港动力末煤平仓价851元/吨，同比-17.9%），预计公司2Q24E煤电盈利仍有望同比持续修复。我们认为受益于公司多元化“稳定收益”资产组合布局，短期季度电量扰动对公司全年业绩扰动有限。 持续分红注重股东回报，长期股息价值凸显。公司存量“稳定收益”护盾型资产组合回报率确定、经营风险低：1）公司通过参控股方式布局具有较强抵御经济周期波动的行业，其燃气发电、燃气管输、抽水蓄能、核能发电等多领域业务具备周期免疫属性；2）公司自1993年上市以来各年度均实现盈利，在火电行业难能可贵，ROE稳定性显著强于同业（详见我们2022年6月发布的深度报告《多元扩张为表，确定回报为里》）。公司重视股东回报，自1993年上市以来连续31年现金分红，累计分红金额225亿元。我们认为公司护盾型资产回报率确定性较高，叠加煤电业务盈利稳定性在容量电价政策落地后有望提升，充裕现金流支撑下长期股息价值凸显。 风险提示：来水不及预期、电价低于预期、投资收益低于预期等。

投资要点事件：申能股份发布2023年报及2024一季报，2023年公司合计实现营业收入291.42亿元，同比+3.36%，归母净利润34.59亿元，同比+219.52%，扣非后归母净利30.84亿元，同比+271.42%，2024Q1公司延续利润改善势头，当期公司实现营业收入80.71亿元，同比+10.87%，归母净利11.59亿元，同比+57.96%，扣非后归母净利8.91亿元，同比+86.63%。结合公司经营数据，我们点评如下：火电：负荷稳定保证业绩基本盘，煤价大降带动火电度电燃料成本同比-7.4%。2023全年公司合计完成火电上网电量367.09亿度，同比+3.44%，公司火电装机分别包含8.40GW煤电装机与3.426GW气电装机，火电机组主体均为于华东地区负荷侧，因此整体保持较高利用小时，其中2023年煤电利用小时数4803h，同比-84h，核心原因在于2023年夏季华东电力供应紧张形势相较于2022年同期有所缓解。煤电燃料成本端压力的缓解为公司业绩大幅改善的主要原因，其中2023年公司煤电燃煤成本合计92.23亿元，同比-17.52%，而火电整体燃料成本为136.21亿元，对应火电度电燃料成本0.3710元/度，同比-7.4%。火电全年综合度电收入0.4968元/度，同比提高0.0163元/度。 绿电：绿电毛利率下滑，尚处资本开支高峰期。公司仍处于绿电建设高峰期，全年合计新增绿电装机容量83.33万千瓦，截至2023年底公司绿电累计并网装机容量为5.12GW，新投产机组利润水平影响业务整体毛利率，其中2023年风电、光伏业务毛利率分别为51.86%、47.91%，分别同比-4.86pct、-5.32pct，同时全年完成资本开支39.13亿元，预计十四五时期这一节奏仍将维持。 投资建议：维持“增持”评级。公司兑现高分红预期，对应2023年预计完成分红19.58亿元，对应5月16日收盘价股息率约为4.66%，彰显高分红属性。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为42.45、47.29、51.98亿元，分别同比+22.7%、+11.4%、+9.9%，对应5月16日公司收盘价的PE估值分别为9.9、8.9x、8.1x。 风险提示：动力煤价格大幅上行、原材料价格上行增加风机与光伏组件成本、市场化交易导致电价波动风险、宏观经济风险

事件： 公司公布 2023年报和 2024年一季报， 2023年、 2024Q1分别实现营业收入 291.42、 80.71亿元，同比分别增长 3.36%、 10.87%；分别实现归母净利润 34.59、 11.59亿元，同比分别增长 219.52%、 57.96%。 煤电经营有所改善，煤价下跌促进业绩显著修复从成本端来看，在市场煤价整体下跌的背景下，公司燃料成本压力有所缓解， 2023年公司燃煤成本为 92.23亿元，同比下降 17.52%，煤电业务毛利率为 10.68%，同比提高 10.64pct， 2024Q1煤价保持同比下滑趋势，我们判断煤电板块业绩仍有明显改善；从收入端来看，公司 2023年完成煤电发电量 402.01亿千瓦时，同比减少 1.7%，但 2024Q1受益于市内用电量增长，公司发电量水平显著提高，完成煤电发电量 113.16亿千瓦时，同比提高10.0%。在量价双重作用下，公司煤电板块盈利有望持续修复。 新能源发电业务规模持续扩张，贡献成长新动能截至 2024Q1，公司新能源控股装机规模达到 512.2万千瓦（含分布式项目），同比增长 19.4%，占比达到 30.22%，其中风电装机规模为 238.7万千瓦，同比增长 3.4%，光伏发电装机（含分布式）规模为 273.5万千瓦，同比增长 38.0%。装机规模扩张带动其发电量显著提高， 2024Q1公司完成风电发电量 15.15亿千瓦时，同比增长 8.2%，光伏（含分布式）发电量 5.90亿千瓦时，同比增长 21.9%。公司计划至“十四五”末，总控股装机容量达到 2200万至 2600万千瓦，其中非水可再生能源装机新增 800至 1000万千瓦，占比达到 50%，高装机目标下新能源业务有望继续保持快速增长。 气电、油气管输及参股投资等多业务板块筑底，稳定性与成长性并存气电方面， 2023年公司气电业务营收同比增长 31.74%，盈利能力表现相对平稳， 2024Q1气电业务维持高增长，一季度完成发电量 21.21亿千瓦时，同比增长 71.2%。油气管输方面， 2023年公司该业务板块整体业绩体量相对平稳，全年实现毛利润 7.80亿元，同比增长 4.06%。另外，公司参股投资包括火电、新能源、核电、水电等多类型企业，其收益弹性与稳定性并存，业绩贡献规模可观， 2023年、 2024Q1分别实现投资收益 15.67、 3.45亿元，同比分别增长 476.16%、 113.95%。 盈利预测与估值： 考虑公司煤电板块盈利快速修复，我们上调盈利预期，预计公司 2024-2026年归母净利润为 43. 10、 46.35、 51.21亿元（原预测为 24-25年 38.85、 42.80亿元），同比增加 24.61%、 7.53%、 10.49%，对应PE 为 9.62、 8.94、 8.10倍。 公司 2023年 23年拟每股派发现金红利 0.40元（含税），合计共派发现金红利 19.58亿元（含税），分红比率 56.60%。 考虑公司高业绩、高分红态势，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，新项目建设进度不及预期风险，投资业务盈利不及预期风险等

公司 1Q24 参控股业务齐发力拉动业绩增长，长期持续分红注重股东回报，充裕现金流支撑下长期股息价值凸显。 投资要点：维持“增持”评级：我们认为公司煤电业务有望持续修复，维持2024~2025 年 EPS 0.72/0.78 元，给予 2026 年 EPS 0.79 元。参考火电行业可比公司，并综合考虑公司“稳定收益”类资产经营风险较低，给予 2024 年 14 倍 PE，上调目标价至 10.08 元，维持“增持”评级。 1Q24 业绩超预期。公司 2023 年营收 291 亿元，同比+3.4%；同期归母净利润 34.6 亿元，同比+220%。公司 1Q24 营收 80.7 亿元，同比+10.9%；同期归母净利润 11.6 亿元，同比+58.0%，超出我们此前预期。公司 2023 年拟每股派息 0.40 元，分红比例 56.6%，截至 2024 年4 月 30 日股价对应静态股息率为 4.7%。 发电量维持增长，参控股业务齐发力。公司 1Q24 业绩增长主要受益于参控股业务同步发力：1）我们测算 1Q24 并表主业营业利润（营业利润-投资净收益-资产处置收益）12.3 亿元，同比 74.8%；2）公司1Q24 投资净收益 3.5 亿元，同比+114%。1Q24 公司上网电量 149 亿千瓦时，同比+16.0%；同期平均上网电价 0.515 元/千瓦时，同比-1.5%。 持续分红注重股东回报，长期股息价值凸显。公司重视股东回报，自1993 年上市以来连续 31 年现金分红，累计分红金额 225 亿元。我们认为公司护盾型资产（包括燃气发电、燃气管输、抽水蓄能、核能发电等，具有较强抵御经济周期波动的能力）回报率确定性较高，叠加煤电业务经营好转，充裕现金流支撑下长期股息价值凸显。 风险提示：煤价超预期、电价低于预期等。

业绩持续兑现，加权 ROE 已超 10%。 公司发布 2023年报，全年实现营收 291亿元（同比+3.4%），归母净利润 34.59亿元（同比+219.5%），Q1-4分别为 7.34、 11. 13、 6.57、 9.55亿元。 业绩大幅改善主要为： （1） 煤价下行煤电毛利率提升 10.6pct 至 10.7%； （2）投资收益贡献15.67亿元（同比增加 12.95亿元）。 2023年经营现金流达 73.45亿元（同比+53.3%），加权 ROE 超 10%，归母净资产较 2022年末+8.7%。 2024Q1实现营收 81亿元（同比+10.9%），归母净利润 11.6亿元（同比+58.0%），高增长为主业盈利改善及股票公允价值变动超预期影响。 全年新增绿电 0.83GW， 新能源装机占比超 30%。 2023年末控股装机达 16.95GW，新能源为 5.12GW；全年完成上网电量 529亿千瓦时（同比+2.6%，含外二），其中煤电、气电、风电、光伏及分布式分别为 402、72、 53、 25亿千瓦时； 2024Q1为 149亿千瓦时（同比+16.1%）。 公司绿电稳步开发中， 海南 1.2GW 海风项目已于 24年 1月开工。 存量业务盈利稳定，高分红公用事业化加速。 公司参股企业众多， 2023年统计火电部分投资收益同比增长 7.87亿元，气电、 抽蓄等相对稳定。 历年自身现金流充沛， 24Q1资产负债率已降至 54%； 伴随煤电容量电价落地， 公司整体盈利稳定性在持续提升，且持续保持高分红， 2023年分红比例达 56.6%，股息率达 6.2%（年末收盘价），股息价值突出。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024~2026年归母净利润分别为39.80、 44.50、 51.14亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 10.47、 9.36、8.15倍。公司盈利逐步稳定，股权激励激发潜能，高分红股息价值凸显，清洁能源转型稳步推进。参考同业估值水平，考虑公司盈利稳定性及分红持续性均位于同业前列，给予公司 2024年 12倍 PE 估值，对应 9.76元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。 煤价持续上行； 新能源项目建设、 利用小时不及预期等。

事件概述：4月29日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入291.42亿元，同比增长3.36%；归母净利润34.59亿元，同比增长219.52%；扣非归母净利润30.84亿元，同比增长271.42；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.40元，合计派发现金红利19.58亿元，现金分红比例约56.34%。公司发布2024年一季报，报告期内实现营业收入80.71亿元，同比增长10.87%；归母净利润11.59亿元，同比增长57.96%；扣非归母净利润8.91亿元，同比增长86.63%。 2023年火电持续修复，1Q24“火力全开”：2023年公司控股煤电机组发电量为310.70亿千瓦时，同比下降1.5%；但受益于煤价中枢下移，全年煤电板块实现毛利13.98亿元，同比增加13.92亿元；气电机组发电量为71.80亿千瓦时，同比增长28.9%；气电板块实现毛利7.59亿元，增加1.45亿元；火电板块毛利合计21.57亿元，同比增加15.38亿元，火电毛利率同比提高7.85pct至11.35%。1Q24公司在上海本地的控股煤电机组（不含外二，下同）发电量为44.06亿千瓦时，同比增长10.1%；在沪气电机组发电量为21.21亿千瓦时，同比增长71.1%；单季度公司火电合计发电量为107.22亿千瓦时，同比增发16.9亿千瓦时，增幅18.4%。Q1公司平均上网电价为0.515元/千瓦时，同比下降0.8分/千瓦时，降幅1.5%，高增电量弥补电价微降，单季度营收实现高增。 投资收益助力业绩表现：2023年公司实现投资净收益15.67亿元，同比增长12.95亿元。一方面，2023公司参股的上电漕泾、上电外高桥、外高桥第二、华能石洞口、漕泾热电、华能燃机六个电厂确认投资收益1.38亿元，而上年同期确认投资损失6.49亿元，公司对联营/合营企业投资收益同比增长7.71亿元。 另一方面是因为2023年其他非流动金融资产（主要为参股核电与中天合创）确认投资收益9.15亿元，同比增长5.25亿元。1Q24或因参股火电业绩持续上修，公司单季度实现投资收益3.45亿元，同比增加1.84亿元，增幅113.9%；同时Q1公司持有金融资产的公允价值同比增长0.41亿元，确认公允价值变动损益3.19亿元。 风光稳步推进：2023年风电、光伏合计实现营收36.39亿元，同比增长5.9%；实现毛利18.50亿元，同比下降3.7%，但三家新能源子公司净利润合计12.19亿元，同比增长6.5%。1Q24公司风电、光伏分别完成发电量15.15、5.90亿千瓦时，同比分别增长8.2%、21.9%，风光新能源业绩有望稳步增长。 投资建议：煤价仍处于下行通道，控、参煤电业绩有望持续改善。根据电量、电价以及燃料成本变化，调整对公司盈利预测，预计24/25年EPS分别为0.79/0.89元（前值为0.78/0.88元），新增26年EPS为0.95元，对应4月30日收盘价PE分别为10.7/9.5/9.0倍。参考省级火电企业估值水平，给予公司2024年12.0倍PE，目标价9.48元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

2023年，公司实现营业收入291.42亿元，同比增长3.36%；归母净利润34.59亿元，同比增长219.52%。公司2023年经营业绩同比增长主要系燃煤价格下降、发电量增长以及新能源机组装机容量增加的影响。2024Q1公司实现营业收入80.71亿元，同比增长10.87%，归母净利润11.59亿元，同比增长57.96%，主要系燃煤成本持续改善叠加发电量同比增长。公司2024Q1完成发电量155.42亿千瓦时，同比增加15.9%，上网电价均价0.515元/千瓦时（含税）。其中，煤电、气电、风电和光伏（含分布式）分别为113.16、21.21、15.15和5.90亿千瓦时。公司新能源发电业务持续增长，火电盈利持续回升，叠加公司多元化资产布局带来的业绩韧性，未来经营业绩有望平稳增长。公司历史分红水平较高，随着经营业绩的稳健提升，高股息低估值属性愈发凸显。 事件公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告2023公司实现营业收入291.42亿元，同比增长3.36%；归母净利润34.59亿元，同比增长219.52%；扣非归母净利润30.84亿元，同比增长271.42%；实现加权净资产收益率10.75%，同比增加7.22个百分点；实现基本每股收益0.71元/股，同比增长221.27%。 2024Q1公司实现营业收入80.71亿元，同比增长10.87%；归母净利润11.59亿元，同比增长57.96%。 简评燃煤成本持续改善，24Q1归母净利高增2023年，公司实现营业收入291.42亿元，同比增长3.36%；归母净利润34.59亿元，同比增长219.52%。公司2023年经营业绩同比增长主要系燃煤价格下降、发电量增长以及新能源机组装机容量增加的影响。分业务来看，公司煤电、气电、风电、光伏、油气管输和煤炭销售业务分别实现营业收入130.91、59.18、27.02、9.37、28.20和30.13亿元，同比变化-0.93%、+31.74%、+2.67%、+16.24%、+23.56%和-35.2%；实现毛利率10.68%、12.83%、51.86%、47.91%、27.65%和2.4%，同比变化+10.64、-0.83、-4.86、-5.32、-5.18和+1.18百分点。2024Q1公司实现营业收入80.71亿元，同比增长10.87%，归母净利润11.59亿元，同比增长57.96%，主要系燃煤成本持续改善叠加发电量同比增长。2024Q1，公司完成发电量155.42亿千瓦时，同比增加15.9%。期间费用率方面，2023公司管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为3.25%、0.06%和4.06%，同比变化-0.51、-0.01和-0.39个百分点；2024Q1公司管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为2.24%、0.01%和3.82%，同比变化+0.17、-0.03和-0.17个百分点。 2023年，公司实现投资收益15.67亿元，同比增长476.16%；公司每股拟派发现金红利0.40元（含税），现金分红比例为56.60%。 新能源装机持续增长，上网电价维持高位截至2024年3月31日，公司控股装机容量为1694.71万千瓦，同比增加5.16%。其中：煤电840万千瓦，占49.57%；气电342.56万千瓦，占20.21%；风电238.66万千瓦，占14.08%；光伏发电213.06万千瓦，占12.57%；分布式供电60.44万千瓦，占3.57%。2023年公司实现发电量551.11亿千瓦时，同比增加2.6%，上网电价均价0.523元/千瓦时（含税），参与市场交易电量411.55亿千瓦时；其中，煤电、气电、风电和光伏（含分布式）发电量分别为402.01、71.76、52.57和24.77亿千瓦时，同比变化-1.7%、+28.8%、+1.88%和+17.56%。公司2024Q1完成发电量155.42亿千瓦时，同比增长15.9%，上网电价均价0.515元/千瓦时（含税），参与市场交易电量115.73亿千瓦时。其中，煤电、气电、风电和光伏（含分布式）分别为113.16、21.21、15.15和5.90亿千瓦时，同比增长10.0%、71.2%、8.2%和21.9%。受益于江浙沪地区电力供需偏紧，公司2024Q1上网电价仍维持高位。 上网电价有望维持高位，高股息低估值属性凸显，维持“买入”评级上网电价方面，考虑到长三角地区电力消费需求旺盛，电力供需整体偏紧，上海电价含容量电价后有望保持稳定，公司2024年上网电价有望维持较高水平，叠加燃煤成本的持续改善，火电盈利能力有望继续回升。公司新能源发电业务持续增长，火电盈利持续回升，叠加公司多元化资产布局带来的业绩韧性，未来经营业绩有望平稳增长。公司历史分红水平较高，随着经营业绩的稳健提升，高股息低估值属性愈发凸显。我们预期公司2024年至2026年归母净利润分别为41.85亿元、44.78亿元、46.70亿元，对应EPS为0.86元/股、0.91元/股、0.95元/股，维持“买入”评级。风险分析燃煤成本风险：如果国内燃煤市场价格大幅反弹至高位，导致公司燃煤价格超过火电盈亏平衡线，则公司未来火电业务仍有持续亏损的可能。 电价政策风险：公司处于电力行业，上网电价的变化受政策调整的影响。如果电价政策或电力市场交易机制发生重大改变，公司平均上网电价下降，公司业绩会有所下降。 新能源装机不及预期的风险：公司新能源装机进度受到项目储备数量、政策环境、原料价格等因素的影响，如果公司项目储备不足或装机环境发生变化，则存在装机进度不及预期的风险。

事件： 公司发布 2023年年报和 2024年一季报， 2023年公司实现营收 291亿元，同比增加 3.4%；实现归母净利润 34.6亿元，同比增加 220%； 2024Q1公司实现营收 80.7亿元，同比增长 10.9%，实现归母净利润 11.6亿元，同比增长58.0%。 2023年公司拟每 10股派发现金红利 4元，分红比例达 56.6%，股息率达 4.7%（按 4月 30日股价计算）。 燃料成本下行，火电业绩修复显著。 2023年公司煤电业务实现收入 131亿元，同比下滑 0.93%，煤电完成发电量 402亿千瓦时，同比下滑 1.7%，主要系市内发电结构影响。 公司作为沿海火电公司，受益于煤价下行， 燃煤成本同比下滑17.5%，煤电业务毛利率 10.68%，同比上升 10.61pp，盈利能力大幅提升。 投资收益方面， 2023年公司实现投资净收益 15.7亿元，同比增长 476%，其中对联营/合营企业的投资收益达 6.5亿元。 风光稳步增长。 2023年公司风电/光伏业务分别实现营收 27/9.4亿元，同比分别增长 2.7%/16.2%，发电量同比分别增长 1.9%/17.6%。截至 24Q1公司控股风电/光伏装机 2.4GW/2.1GW，合计占比达 26.7%。随着新能源装机逐渐投产，新能源有望贡献稳定业绩增量。 24Q1市内电力需求高增。 24Q1公司完成发电量 155亿千瓦时， 同比增长15.9%，主要系市内用电量增长， 煤电/气电分别完成发电量 113/21亿千瓦时，同比分别增长 10.0%/71.2%。公司上网电价均价 0.515元/千瓦时（含税）， 同比下滑 0.008元/千瓦时，降幅 1.6%。 考虑到今年煤价供需结构宽松， 沿海用电需求高增有望持续提升公司火电盈利。 盈利预测与投资建议。 预计公司 24-26年归母净利润分别为 39.0/43.2/46.6亿元，对应 EPS 分别为 0.80/0.88/0.95元， 维持“买入”评级。 风险提示： 用电量不及预期风险、 煤价上涨风险、新能源投产不及预期风险。

申能股份发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现归母净利润34.59亿元，同比+219.52%；1Q24实现归母净利润11.59亿元，同比+57.96%。 营收稳步增长，业绩如期修复。申能股份发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入291.42亿元，同比+3.36%；归母净利润34.59亿元，同比+219.52%。1Q24实现营业收入80.71亿元，同比+10.87%；归母净利润11.59亿元，同比+57.96%。2023年公司拟每10股派发现金红利4元，分红比例56.60%，现金分红金额19.58亿元。 燃煤成本下行，火电利润增长显著。2023年，公司完成发电量551.11亿千瓦时，同比+2.6%；上网电价0.523元/千瓦时，同比+0.012元/千瓦时。受市内发电结构影响，2023年公司煤电发电量402.01亿千瓦时，同比-1.7%。公司火电厂主要分布于沿海地区，随着煤价下行，燃煤成本同比-17.52%，带动煤电业务毛利率同比+10.64pct至10.68%。1Q24上海市用电需求旺盛，用电量增长9.21%，公司完成发电量155.42亿千瓦时，同比+15.9%；上网电价0.515元/千瓦时，同比-0.008元/千瓦时。其中，煤电发电量113.16亿千瓦时，同比+10.0%。 自建+外购并举，新能源转型加速。2023年公司风电/光伏（含分布式发电）发电量分别为52.57/24.77亿千瓦时，同比增长1.88%/17.56%。2023年12月，公司受让山西京能64%股权，涉及岢岚县100MW林光互补项目；2024年1月，公司受让宣城永耀100%股权，涉及洪林二期60MW光伏发电项目。 截至2023年末，公司风电装机238.66万千瓦，光伏装机213.06万千瓦，分布式供电装机60.44万千瓦。公司“十四五”期间规划新增非水可再生能源装机8-10GW，有望通过自建和外购并举的战略，不断加大新能源项目开发力度。 盈利水平提升，投资收益支撑业绩。2023年，公司毛利率为18.46%，同比+6.5pct；净利率为14.31%，同比+10.58pct，盈利能力显著提升。公司实现投资收益15.67亿元，同比+476.2%，其中对联合营企业投资收益6.53亿元，为业绩增长提供有力支撑。 盈利预测与估值。公司为上海电力龙头，有望受益当地用电需求高增；煤电机组技术先进，供电煤耗低于行业平均，随着煤价下行盈利能力充分修复；自建外购并举，新能源业务提供持续增长动能；投资盈利能力稳定，提供业绩支撑。预计公司2024-2026年归母净利润为39.38、43.22、47.75亿元，同比增长13.9%、9.7%、10%；当前股价对应PE分别为10.1x、9.2x、8.4x，维持“增持”评级。 风险提示：煤炭成本高于预期、上网电价波动、新能源项目进度滞后等。

事件概述：1月12日，公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润33-35亿元，同比增加22-24亿元，增幅200%-230%；扣非归母净利润32-34.5亿元，同比增加24-26亿元，增幅290%-320%。 Q4非经常性损益大幅减少：根据业绩预告数据我们测算，Q4公司实现归母净利润7.97-9.97亿元，同比增加8.61-10.61亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润7.23-9.73亿元，同比增加10.22-12.72亿元，同比扭亏为盈；相较上年同期，非经常性损益大幅减少，归母与扣非归母业绩基本持平。 燃料成本持续改善：成本端，我们测算3Q23/4Q23秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值为866/958元/吨，同比下降31.5%/33.0%；进一步考虑结算口径煤炭价格一般前置1-2个月，煤电板块燃料成本压力进一步缓解。 内建外购，风光稳步推进：2023年12月19日，公司公告申能新能源收购山西京能持有的岢岚京能64%股权，标的公司拥有岢岚县京能100MW林光互补项目（2023年10月全容量并网）；2024年1月12日，公司公告申能新能源收购安徽林洋持有的宣城永耀100%股权，标的公司拥有朱桥60MW光伏发电项目（2023年11月全容量并网）。公司现有股权激励计划提出年度新增新能源装机不低于80万千瓦，内建外购模式有望加快公司装机规划目标实现。 投资建议：公司业绩符合预期，燃料成本仍具备下行空间，煤电板块业绩有望持续改善。维持对公司盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.69/0.78/0.88元，对应1月12日收盘价PE分别为9.9/8.7/7.7倍。参考省级火电企业估值水平，给予公司2024年11.0倍PE，目标价8.58元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

创业：三十载火电风云。 公司应运而生于上世纪八、九十年代上海地区电力开发和能源建设投资的大环境下，成立之后先后控股、参股建设了石洞口、外高桥等多个本地火电项目。截至 2022年底，公司控股火电装机 1183万千瓦，其中，煤电 840万千瓦（含外二）、气电 343万千瓦；在沪控股火电装机 846万千瓦，占比 33.4%；在沪火电发电量 308亿千瓦时，占比 35.1%。 转型： 资深新能源“玩家”。 公司是全国最早一批进入风电和光伏项目开发的发电企业之一，恰逢上海世博会契机，投资建设了当时我国乃至亚洲最大的光伏建筑一体化发电项目——世博中国馆和主题馆项目。经过十几年的发展，截至2022年底，公司控股风电、光伏装机容量分别达到 230.8、 187.10万千瓦，在省级发电上市公司中排名第五；风、光在全部控股装机容量（不含外二电厂）中的占比达到了 38.8%、在总发电量（不含外二电厂）中的占比达到 16.3%。海南儋州 120万千瓦海风、上海 35万千瓦海风相继核准，将推动公司新能源发展再上新台阶。 新征程：提前布局，低碳未来。 与“十一五”末启动光伏、风电项目的试点开发类似，“十三五”末为应对新能源大规模并网对电力系统安全稳定性带来的挑战，公司前瞻性布局分布式供电、新型储能等业务，青浦微电网与储能项目、外三电厂的火储联合运行项目已分别于 2018、 2020年成功投运。截至 2022年底，公司分布式供电项目累计投产 10.98万千瓦；根据规划，到 2025年公司电化学储能新增装机将达到 200万千瓦时（2GWh）。此外，控股股东申能集团旗下的申能能创通过“三纵三横”氢能规划，已经打造出颇具特色的氢能全产业链。 投资建议： 三十余载发展，公司承担起上海地方发展电力的需求；借助上海世博会的契机开启新能源试点开发，“十四五”规划宏图已展开，转型进程持续推进；前瞻性布局分布式发电、新型储能等业务未来以来。 维持对公司盈利预测，考虑公司股本回购变动， 预计 23/24/25年 EPS 分别为 0.69/0.78/0.88元（前值 0.68/0.78/0.87元）， 对应 12月 08日收盘价 PE 分别为 8.8/7.7/6.9倍。参考公司历史估值水平，给予公司 2024年 10.0倍 PE，目标价 7.80元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 1） 用电需求随宏观环境波动； 2）燃料价格上涨提高运营成本； 3）电力市场竞争降低上网电价； 4）供应结构调整压制机组出力。