6月 11日，公司公众号发布《1519+∞，奋斗的动力！下一个十年，美亚医疗和您一起澎湃！》的推文，在十周年感恩嘉年华暨大型团购节中公司 CBCT 团购总数达 1519台； CBCT 销售增长良好，口扫新品亮相进一步丰富产品矩阵。受到疫情影响和团购策略的调整，22年上半年公司仅开展一次团购活动，1519台的订单量和去年上半年华南+北京两次口腔展团购的订单量相比增长 4.3%，加上 22Q1的其它订单，预计公司上半年 CBCT 业务有望维持快速增长。22Q2上海、郑州、长春等地疫情反复，对于口腔诊所扩张有不利影响，而从 21H1疫情修复后公司团购订单的亮眼表现来看，疫情只会使设备需求延后而不会消灭需求。我们测算 22年国内 CBCT的渗透率在 32%左右，未来仍有进一步的提升空间。本次团购中除 CBCT 外公司还发布了具备“数据融合”独特优势的全新口内扫描仪，能够有效还原更多临床信息，提供“一站式医患沟通解决方案”； 海运紧张有所缓和，预计年内色选机出口业务将有所修复。21年公司海外销售毛利率由 58.03%下降到 53.24%，是整体毛利率略有下滑的主要原因，主要系疫情下公司改变销售策略以及海运成本提升的影响。22年以来国际海运紧张情况有所修复，东南亚集装箱运价指数由去年末的 8000点下降到 5300点，回落约 30%。 随着东南亚地区疫情管控趋于常态化，封国封城情况有所减少，我们预计公司色选机出口业务有望迎来边际改善； 投资建议。维持此前盈利预测，预计 2022~2024年公司归母净利润分别为 6.4、7.7和 9.0亿，对应当前股价下的 PE 分别为 29、24和 20倍，22年的估值水平位于近 10年较低区间。谨慎原则下盈利预测中暂不考虑公司新业务增量，但远期公司移动 CT、手术导航等新品拓展值得期待，维持“增持”评级； 风险提示： 1、齿科行业政策监管趋严；2、全球疫情反复；3、行业竞争格局超预期恶化。

国内头部数控刀具制造商，近5年利润复合增速近50%。2010年前公司专注于硬质合金锯齿刀片的研发生产，为国内第一大锯齿刀片生产商，2011年起持续向硬质合金数控刀具领域进军，2021年数控刀片产量超8000万片，是国内硬质合金数控刀具民营龙头企业。2017-2021年公司营收与归母净利润复合增长率分别达23%、49%，其中数控刀具贡献了公司当前60%以上的毛利，规模效应带来公司近年来毛利率和净利率的持续提升； 硬质合金数控刀具是顺周期耗材，国产替代空间大。机床刀具是400亿市场规模的工业消费品，市场规模与制造业景气度正相关，其中硬质合金是刀具的主要材料，约占到全部刀具的60%。国内机床刀具市场中硬质合金可转位刀具市场约在100亿规模，国产化率约30%，国产替代空间大。刀具市场细分品类众多，存在一定的定制化需求，产品性能取决于基材、涂层和精密成型技术的综合效果，技术转换相对较少。在部分品类上国产品牌已具备高性价比，国产替代日韩的趋势已开始出现，随着未来产品一致性和稳定性的提升以及产品品类的扩充，国产替代进程有望加速。同时远期潜在的海外出口市场是国内的5倍，具备较大发展潜力； 快速扩产执行力强，四大优势助力快速成长。1）技术方面：硬质合金锯齿刀片与数控刀具在基体材料底层技术方面存在共通性，公司近年来持续加大研发力度，通过产学研紧密合作增强技术实力；2）产能方面：品类扩充的同时向高端化迈进，2021年公司新增数控刀片产品近2000种，同时加大了高端产品研发储备，新产品品种中价格大于10元的占比40%以上，3月定向增发募投的产业园项目已经开工建设，进一步扩充产品品类；3）成本方面：数控刀片生产规模效应强，公司通过自动化率提升和工艺改进持续降成本，近5年单片成本节省27%，其中单片制造费用和直接人工各下降38%；4）渠道方面：公司针对国内市场加强全国布局，举办各类展会增强品牌知名度，同时持续扩大海外市场开拓力度，21年海外收入占比提升到9%的水平，未来存在较大发展空间。 投资建议。看好未来3年数控刀具国产替代的持续推进，预计公司2022~2024年归母净利润2.9、3.7和4.5亿，同比增速29%、29%和22%，对应当前57亿市值下的PE 分别为20、15和13倍，公司22年市盈率略低于行业23倍的平均水平，处于历史底部区间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1、行业竞争格局超预期恶化；2、产能建设进度不及预期；3、疫情致下游需求不及预期。

公司盘后发布21年年报，全年实现收入67.8亿元，同比+101%，归母净利润5.3亿元，同比+136%，符合此前业绩快报的预期；稀土回用产能快速扩张，受益扩产和稀土涨价。公司稀土回收业务实现收入32.5亿元，同比增长206%，实现稀土氧化物销量4928吨，同比+71%。子公司鑫泰科技和江西万弘分别实现净利润3.21和0.32亿元，测算单吨盈利达7.2万元，为历史最好水平，主要系21年稀土价格持续上涨，氧化镨钕/氧化镝/氧化铽年度均价分别同比+89%/+46%/+88%。22年情况来看，4月氧化镨钕价格虽冲高回落，但仍位于80万元/t的高位，22Q1均价环比21Q4增长近30%。4月初公司发布22Q1业绩快报，预计实现盈利2.3~2.7亿元，同比+70~100%；废钢设备龙头地位稳固，汽车拆解有序推进。公司再生资源设备及废钢及报废汽车拆解运营各实现收入14.8和11.0亿元，同比+59%和77%。废钢设备板块景气度高企，双碳政策背景下，国内钢铁工业大力推动废钢循环使用以减少对于铁矿石依赖。废钢运营及汽车拆解方面，公司东海、迁安和北京三大基地建设持续推进。年内相关政策红利持续，工信部等四部门于2021年6月印发《汽车产品生产者责任延伸试点实施方案》，提出到2023年形成一批可复制、可推广的汽车生产企业为责任主体的报废汽车回收利用模式，资源综合利用率达到75%；投资建议。随着江西万弘技改和产能的扩张，公司稀土回用板块业绩有望持续增长，考虑到稀土价格最近的持续上涨，略微上调公司盈利预测，预计公司2022~2024年归母净利润分别为7.2、8.7和9.8亿元，对应当前市值15\13\11x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格持续下跌；2、项目投运不及预期；3、稀土回用行业竞争格局超预期恶化。

3月30日，公司发布2021年年度报告，全年实现收入18.13亿元，同比+21%，实现归母净利润5.11亿元，同比+17%，现金分红5.4亿元； CBCT 销售快速增长，收入增长符合预期。21年公司收入快速增长，符合我们此前报告的预期。分业务来看，公司色选机/医疗设备CBCT/X光工业检测设备分别实现收入10.56/6.57/0.76亿元，分别同比+10%/45%/14%。CBCT 销售快速增长受益疫情修复，公司年内开展3次大型线上团购活动，累计实现2177台CBCT销售，历年累计销量突破1万台，公立医院市场拓展取得积极进展，进入解放军南部战区总院、西安交大口腔医院等众多公立医院供应链，我们测算国内CBCT渗透率不足30%，未来仍有较大的提升空间。21年公司产品首次出口澳洲、非洲，并获得日本市场准入许可，全球份额亦有较大提升潜力； 疫情、海运等不利因素致色选机毛利率有所下滑，盈利情况略低于预期。21年公司实现整体毛利率51.15%，净利率28.18%，同比-0.66和-1.10pct。分业务来看，色选机业务毛利率同比-2.75pct 至45.95%是整体毛利率略有下滑的主要原因，我们分析可能系疫情下公司改变销售策略以及海运成本提升的影响，公司海外销售毛利率由58.03%下降到53.24%。CBCT 维持59%的高毛利，同比略增0.79pct，收入占比由去年的30%提升到36%。费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.18、+0.29和-0.93pct，三费基本保持平稳，研发费用同比+18%，维持较高水平，投资收益有所下降，主要系银行理财收益减少； 投资建议。我们测算国内CBCT 渗透率不足30%，未来仍有较大的提升空间。基于公司当前盈利能力情况，略微下调公司22~23年盈利预测并新增24年盈利预测，预计2022~2024年公司归母净利润分别为6.4、7.7和9.0亿，对应当前股价下的PE 分别为29、24和20倍，22年的估值水平位于近10年较低区间。谨慎原则下盈利预测中暂不考虑公司新业务增量，但远期公司移动CT、手术导航等新品拓展值得期待，维持“增持”评级； 风险提示： 1、齿科行业政策监管趋严；2、全球疫情反复；3、行业竞争格局超预期恶化。

股权激励对象人数增加，累进制利润考核保障经营活力。1月20日，公司发布2022年股票期权与限制性股票激励计划（草案），拟授予219名激励对象950万份股票期权，占公司总股本的2%，与2018、2020年12、11人的激励对象相比，本次激励将销售及核心技术人员囊括在内，覆盖范围明显提升。本次激励业绩考核要求包括AB两个档位，B 档位考核解除比例为60%，考核目标A 对应2022~2024年净利润目标8.5、11.5、15.5亿元，考核目标B 对应2022~2024年净利润6.9、7.9和9.1亿元。 值得注意的是本次激励采取累进制的考核目标，一方面避免管理层因为行业周期而进行业绩调节，另一方面促使考核期每年业绩尽可能地释放。 11月缝纫机出口创新高，看好疫情修复后的海外需求。1月中旬缝制机械协会发布2021年11月缝制机械简报，虽然三季度以来行业规上企业工业增加值增速有所下滑，但缝纫机械出口仍维持较快增长。11月单月缝制机械出口金额3.2亿美元，创19年以来新高，其中工缝出口金额同比+44%。2021年全球服装消费已恢复到正常水平，国内服装出口快速增长，但服装制造固定资产投资不振，而海外疫情的反复制约了越南、孟加拉等国制衣业的投入，随着全球疫情的逐步平息，我们判断海外缝纫机需求有望持续修复，未来两年行业需求无需过分悲观。 定价策略有所转变，净利率有望持续修复。本次股权激励AB 目标净利率都在10%左右的水平，高于2021年前三季度7.45%的水平，我们认为公司21年净利率下滑的重要原因在于2021年生铁、塑料等原材料以及海运费超预期上涨的同时，公司采取了在行业需求上行期压价挤压其他厂商扩产和生存空间的定价策略，导致收入增长和精益生产的规模效应无法体现，毛利率不升反降。据公司公众号，2021年12月1日起公司对主要产品价格进行上调，幅度在100~200元不等，按出厂均价估算涨幅大致在5%左右，这是公司在21年5月行业集体上调销售价格之后进行的独立调价，而在经历了20年的快速发展之后杰克缝纫机无论从零部件品质还是核心性能方面已不输重机的高端品牌，随着产品的不断升级迭代未来公司净利率仍有提升空间。 投资建议。考虑到需求端11月以来海外工缝需求的持续修复以及国内服装制造业升级转型的迫切需求，同时公司定价策略出现转变，略微上调公司未来两年的盈利预测，预计2021~2023年分别实现归母净利润4.6、7.2和9.5亿，对应当前119亿市值下的PE 分别为26\16\13x，维持“买入”评级。 风险提示：1、疫情反复致海外需求修复不及预期；2、智能成套设备销售不及预期； 3、原材料价格持续高企。

1月18日，公司发布业绩预告，预计2021年实现收入11~12亿元，同比+40~53%，归母净利润4.5~5亿元，同比+102~125%，其中扣非净利润3.2~3.6亿元，同比+61~81%。 传统静态、锂电、齿科产品表现均较为亮眼，深挖精益生产带动净利率提升。2021年公司继续积极开拓全球市场，成功实现多个战略大客户的导入和量产，同时医疗、工业新产品销售保持快速增长，动态产品销售占比进一步提升，此外公司继续专注于精益生产和管理，毛利率和净利率保持在较高水准，导致2021年净利润较上年有大幅增长；Q4单季度扣非净利率或有所下滑，我们推测可能系研发费用提升导致，无需过分担忧。按照预告的中位数测算，公司Q4单季度或实现收入3.3亿元，归母净利润1.5亿元，其中非经常损益约7800万元（推测系政府补贴及账上现金带来的投资收益），扣非净利润约7100万元，即便考虑1400万元的股权激励费用在四季度的集中确认，依此测算的公司Q4扣非净利率也由前三季度的32.6%下降到24.8%的水平。我们推测其中可能的原因在于费用率的变化，包括公司前瞻性布局CMOS、线阵等新产品带来的研发投入加大，以及为吸引、留住人才带来的员工薪酬的提升，而从上下游的定价机制来看，Q4毛利率发生较大改变的可能性不大；投资建议。根据公司业绩预告，略微上调2021~2023年归母净利润4.7、6.2和7.7亿元的业绩判断，对应当前303亿市值下的PE 约64\49\39x，我们看好公司未来在工业、医疗探测器领域的持续拓展，维持“增持”评级。 风险提示：1、相关技术产业化进度不及预期；2、转债发行进度不及预期；3、相关市场需求释放不及预期。

1月14日，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案的公告，拟募集资金不超过14.35亿元用于新型探测器及闪烁体材料产业化项目以及数字化X 线探测器关键技术研发和综合创新基地建设项目； 可转债发行后公司在CMOS 及高端医疗动态领域的拓展有望加速。公司掌握非晶硅、IGZO、CMOS 和柔性基板四大核心探测器技术，但2020年静态DR 用平板探测器仍然占据全部收入的70%以上，而静态产品主要使用的是工艺成熟、成本低廉的非晶硅技术。在C 型臂等高端医疗动态领域，CMOS 凭借其较高的电子迁移率能够实现更高帧率和更低图像噪声，应用更为广泛。在CMOS 领域公司虽然已掌握大尺寸的拼接技术并且使用单片CMOS 的口内探测器产品已形成一定的销售，但CMOS 平板产品的销售比例仍然较低。据器械汇公众号，在2021年11月底举行的RSNA 上（全球放射学领域最大、级别最高的学术盛会之一），奕瑞科技发布了四款CMOS 平板探测器产品，主要应用于C 型臂和乳腺系统。我们认为如果后续可转债顺利发行，公司在CMOS 及其所在的高端医疗动态领域的产业化进度有望加速； 工业及CT 领域线阵探测器同样具备较大市场空间。线阵探测器在工业安检以及CT 领域应用广泛，其结构与公司的平板产品有所区别。业内滨松、佳能、DT 等厂商在相关领域布局较为领先。据DT 2020年年报，其工业（主要是安检）和医疗（主要是CT）收入分别达到3.0和2.8亿元。据医招采数据，我国2021年CT 公开招标采购数量总计3677台/套，按照20万/台的价格估算，仅国内CT 探测器市场达7亿元。据招股说明书，奕瑞已经在医用CT 的陶瓷闪烁体和安检设备中的各种新型闪烁材料上积极布局，我们认为未来转债的发行有望加速公司在相关领域的拓展，有望继齿科和锂电检测之后继续打造新的业务增长点； 投资建议。谨慎原则下维持对公司2021~2023年归母净利润4.3、5.4和6.9亿元的判断，对应当前315亿市值下的PE 约73\58\46x，我们看好公司未来在工业、医疗探测器领域的持续拓展，维持“增持”评级。 风险提示：1、相关技术产业化进度不及预期；2、转债发行进度不及预期；3、相关市场需求释放不及预期。

1月11日，公司发布《关于全资子公司与美国苹果公司授权采购商赣州科力稀土新材料有限公司签署长期供货协议的公告》，吉安鑫泰科技自2019年10月开始，与美国苹果公司进行前期合作沟通，先后通过美国苹果公司产品性能、环保、安全、社会责任等验证、审核和评价，取得供应商资格。近日，鑫泰科技作为美国苹果公司合格供应商，与美国苹果公司授权采购商赣州科力签订了长期供货协议。 进入苹果产业链彰显行业领军地位，绿色环保要求下稀土回用行业迎来快速发展。消费电子是钕铁硼磁材的下游应用领域之一，对于稀土氧化物有较为可观的需求。通过原矿萃取的模式生产稀土氧化物会产生含氟废水、硫氧废气和氨氮等污染物，而稀土回用过程直接从磁材废料中分离萃取、污染较小，符合当前大型企业对于绿色供应链的要求，也是《稀土管理条例》鼓励支持的方向。本次长协协议期自2022年1月起至2022年12月止，月度订货量为50t/月，年化600t，占到我们此前深度报告中预测公司2022年出货量额约10%，一定程度上保障公司的产品消纳，更是公司产品力和行业领军地位的一次集中体现。 稀土价格持续上涨，稀土回用业务有望维持高景气度。本长协主要是锁定鑫泰科技未来稀土氧化物产品供应的数量和质量，具体交易价格仍为未来现货交易时的价格，这种定价方式也是当前行业中普遍使用的方式。据生意社数据，10月中旬以来稀土氧化物价格快速攀升，1月12日镨钕氧化物价格已经升至90万元/吨，较9月底60万元/吨左右的价格提升50%。新能源汽车、工业机器人等持续拉动磁材需求，据统计局数据，11月新能源汽车产量49.2万辆，继续创历史新高，1~11月新能源汽车累计产量达319.3万辆，同比+155%；1~11月工业机器人产量累计33万台，同比+49%(较19年同期+98%)。稀土价格维持高位，导致年内稀土回收利用行业盈利情况较去年发生较大转变，上半年鑫泰科技实现净利润1.73亿元，按照2000吨的产量估算单吨盈利约8.7万元，较2020年3万多的水平大幅提升。 投资建议。此前江西放开产能审批，公司扩张有望加速，同时近期稀土氧化物的涨幅超我们之前报告的预期，审慎原则下暂时维持对公司2021~2023年归母净利润5.3、7.1和8.1亿元的判断，对应当前市值28\21\18x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格下跌；2、项目投运不及预期；3、行业竞争格局持续恶化。

11月15日，江西省人民政府办公厅秘书处印发《江西省人民政府办公厅关于废止赣府厅字〔2017〕112号文件的通知》，指出为配合省政府《关于促进稀土产业高质量发展的实施意见》，决定于通知印发之日起废止《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》；《通知》废止意味着新项目审批的重启，公司稀土回用产能有望快速扩张。决定废止的《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》于2017年10月出台，在当时稀土冶炼分离产能过剩、价格连年低位的背景下对于资源回收利用项目的管理较为严格，要求1）停止项目立项，包括异地搬迁项目，2）压减企业数量，通过兼并重组、减量置换、转产等方式答复减少资源回收利用企业数量，提高行业集中度。《通知》的废止意味着公司能够重新开始提交新产能的项目申请；近期稀土价格持续上涨，稀土回用有望维持高景气度。据生意社数据，10月中旬以来稀土氧化物价格快速攀升，11月16日镨钕氧化物价格达78.5万元/吨，较9月底60万元/吨左右的价格提升31%。新能源汽车、工业机器人等持续拉动磁材需求，据统计局数据，10月新能源汽车产量40.8万辆，继续创历史新高，1~10月新能源汽车累计产量达270万辆，同比+164%；1~10月工业机器人产量累计30万台，同比+52%(较19年同期+97%)。稀土价格维持高位，导致年内稀土回收利用行业盈利情况较去年发生较大转变，上半年鑫泰科技实现净利润1.73亿元，按照2000吨的产量估算单吨盈利约8.7万元，较2020年3万多的水平大幅提升。 投资建议。新政出台后公司产能扩张有望加速，同时近期稀土氧化物的涨幅超我们之前报告的预期，审慎原则下暂时维持对公司2021~2023年归母净利润5.3、7.1和8.1亿元的判断，对应当前市值23\17\15x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格持续下跌；2、项目投运不及预期；3、行业竞争格局快速恶化。

11月5日，公司官方公众号发布名为“10000+721=爱！”的推送，表示公司CBCT上海DTC 口腔展团购节订单总数最终定格在721台，标志着美亚CBCT 继累计销量突破10000+后，迈入了新的发展征程；疫情影响下半年口腔展会举行，美亚CBCT 团购销售仍具韧性。受疫情影响，原定于9月10日举行的上海CDS 口腔展延期至10月19日举行，由于CDS 规模相对较小、同时其和上海DTC 口腔展11月3日的举行时间较为接近，公司在今年下半年仅举行了一次CBCT 团购活动。加上上半年举行的华南和北京口腔展团购，公司今年3次团购累计实现销售2177台，同比2020年1625台的水平增长34%（较2019年增长24%），增速和上半年的情况（较19年增长51%）相比有所下滑，我们认为主要系疫情和种植集采政策影响了行业短期采购需求；Q3业绩稳健增长，股权激励展现长期增长信心。10月27日公司发布三季报，其中单三季度实现收入5.5亿，同比+4%，增速相较Q231%的增长水平有所放缓，主要系去年Q3起疫情修复、收入基数较高，21Q3单季度收入、归母净利润环比Q2分别增长17%和27%。10月31日公司发布限制性股票激励计划（草案），拟授予董事、高管及核心技术骨干合计248人合计290万股限制性股票，授予价格20.38元/股，收入考核目标对应2021~2023年收入增速分别为20%、17%和14%；远期移动CT 等新品开拓值得期待。据公开投资者关系纪要，公司正积极布局如移动CT、手术导航等预研方向，但能否完成产品注册目前仍存在较大不确定性。移动CT 是近年来刚刚兴起的一类专科CT，主要应用场景是ICU 和术中检查，能够降低病人转运造成的有害事件发生概率，目前西门子已发布相关产品。据我们此前的深度报告分析，当前价格下如果未来移动CT 在我国三级和二级公立医院中的渗透率能达到50%，则其潜在市场规模或不小于CBCT；投资建议。考虑到疫情带来的负面影响，略微下调公司2021~2023年盈利预测至5.8、7.2和8.6亿元，对应当前市值下的PE 约48、38和32x，维持“增持”评级。 风险提示：1、CBCT 渗透率提升速度不及预期；2、公司市占率提升不及预期；3、口腔医疗机构增速不及预期；4、产品竞争格局超预期恶化

9月23日，公司发布《2021年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予不超过210名公司高管及员工55万股限制性股票，占公司股本总额的0.76%，授予价格为每股180.91元； 股权激励方案邦定近四成员工利益，高考核目标彰显增长信心。本次激励计划授予部分考核年度为2021~2023年三个会计年度，业绩考核目标不低于3.9、5.0、6.4亿元，扣除预计激励成本，则对应业绩约为3.8、4.5、6.2亿元，同比增速分别为69%、20%、37%，其中2021年考核目标高于我们此前的盈利预测。本次草案涉及的210名公司高管及员工数量占到公司中报630名员工总数的33%，覆盖面较广； Q3为传统业绩淡季，不应给予短期业绩过高增长预期。2019Q3和2020Q3公司分别实现归母净利润889万和4620万元，仅占到当年全部利润的9%和21%，主要系下游医院整机招投标大多在Q2和Q4两个季度开展，齿科业务方面疫情的反复也使得本应在9月举行的上海口腔展会推迟至Q4，短期对于公司的业绩增长不应报以过高预期。但3年维度来看，公司齿科业务仍处于快速发展期，工业业务受益锂电扩产以及下游对于产品品质要求的提升，业绩增长值得期待； 投资建议。谨慎原则下，暂不调整对于公司2021~2023年归母净利润3.5、4.8和6.3亿元的判断，对应当前305亿市值下的PE 约86\63\48x。公司2021年预测PE高于我们此前深度报告中所选医疗影像设备标的57x的一致预测PE，但与整机销售企业相比，核心零部件龙头全球市占率提升的逻辑更为通顺，对此应给予一定估值溢价，维持“增持”评级。 风险提示：1、齿科设备行业景气度不及预期；2、工业市场开拓进展不及预期；3、静态产品市占率提升速度不及预期。

9月23日，公司发布《2021年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予不超过210名公司高管及员工55万股限制性股票，占公司股本总额的0.76%，授予价格为每股180.91元；股权激励方案邦定近四成员工利益，高考核目标彰显增长信心。本次激励计划授予部分考核年度为2021~2023年三个会计年度，业绩考核目标不低于3.9、5.0、6.4亿元，扣除预计激励成本，则对应业绩约为3.8、4.5、6.2亿元，同比增速分别为69%、20%、37%，其中2021年考核目标高于我们此前的盈利预测。本次草案涉及的210名公司高管及员工数量占到公司中报630名员工总数的33%，覆盖面较广；Q3为传统业绩淡季，不应给予短期业绩过高增长预期。2019Q3和2020Q3公司分别实现归母净利润889万和4620万元，仅占到当年全部利润的9%和21%，主要系下游医院整机招投标大多在Q2和Q4两个季度开展，齿科业务方面疫情的反复也使得本应在9月举行的上海口腔展会推迟至Q4，短期对于公司的业绩增长不应报以过高预期。但3年维度来看，公司齿科业务仍处于快速发展期，工业业务受益锂电扩产以及下游对于产品品质要求的提升，业绩增长值得期待；投资建议。谨慎原则下，暂不调整对于公司2021~2023年归母净利润3.5、4.8和6.3亿元的判断，对应当前305亿市值下的PE 约86\63\48x。公司2021年预测PE 高于我们此前深度报告中所选医疗影像设备标的57x 的一致预测PE，但与整机销售企业相比，核心零部件龙头全球市占率提升的逻辑更为通顺，对此应给予一定估值溢价，维持“增持”评级。 风险提示：1、齿科设备行业景气度不及预期；2、工业市场开拓进展不及预期；3、静态产品市占率提升速度不及预期。

X 线探测器国产替代开创者，业绩快速增长。公司掌握非晶硅、氧化物、CMOS、柔性基底四大探测器核心技术，产品已广泛应用于医疗和工业领域，近3年收入和归母净利润复合增速分别达30%和近60%。公司由四位创始人联合控股，管理层均为行业技术专家，其中公司董事长兼总经理顾铁曾参与美国第一条2代TFTLCD生产线的组建，以及世界第一台胸腔数字X光机的研发与制造。公司近期发布2021年中报，21H1总收入在20H1移动DR 高基数下仍维持44%的增长，叠加规模效应带来的净利率提升，上半年归母净利润同比+92%，超此前市场预期； 140亿全球探测器市场稳步增长，市占率提升是公司主要成长逻辑。探测器是X光影像设备的核心零部件之一，价值量大约占到整机成本的35~45%，全球医用X光探测器市场规模在20亿美元左右，其中静态产品约12亿美元。1）医疗静态：占公司2020年收入的77%，主要用于普放固定式和移动DR。静态产品在最小像素尺寸、图像质量等方面的需求已接近瓶颈，全球市场增长平稳。公司产品已进入国内外知名整机厂如西门子、飞利浦、柯美、万东、联影的供应链，高性价比优势下市占率有望持续提升。2）医疗动态：国内口腔医疗需求正处于黄金增长期，CBCT和口内成像产品销量持续提升，奕瑞已掌握相关探测器所需的IGZO 和CMOS 技术，下游客户开拓进展顺利，未来3年快速增长确定性较强。除齿科外DSA、CT等医疗动态领域技术难度较高，公司积极布局CT 探测器所用稀土陶瓷晶体闪烁体，未来进一步延展值得期待；3）工业：全球工业X光探测器市场规模约2亿美元，主要用于安防和无损检测，锂电池和半导体检测将成为未来重要的增长点。锂电正处于扩产周期，我们测算相关X光检测设备整机市场年化空间12亿左右； 公司先发优势明显，掌握技术、客户和成本三大核心竞争力。平板探测器由闪烁体、TFT 传感器、芯片等组件构成，TFT 模组成本占比最高，达总成本的约50%。 虽然TFT 阵列需通过LCD 面板厂商产线生产，但平板探测器的TFT 阵列较LCD中的TFT 结构更为复杂、设计和生产难度更高。公司是少数突破TFT 传感器设计门槛的企业，在TFT 设计以及闪烁体蒸镀等环节掌握大量核心knowhow。公司实现了对于IGZO、CMOS 和柔性基板技术的突破，从而能率先进入技术壁垒较高的医疗动态和工业探测器市场。产品力方面，公司在诸多细分领域的产品性能上已不输甚至领先海外竞争对手，而自主设计、本地化供应链以及高垂直一体化生产水平在保证产品品质的同时也带来了较强的成本优势。X 光影像设备在国内属于二类或三类医疗器械，注册周期长达1-3年，工业产品注册周期虽短但导入周期较长，公司在客户上的积累优势明显，近年来业绩增速远超国内外可比公司。 定位X 光影像设备核心零部件供应商，未来产品横向拓展和外延增长值得期待。 公司技术积累较为深厚，除传感器设计和制程技术、闪烁材料及封装工艺技术外，作为一种特殊IC 的Design House，公司还具备读出芯片的设计能力，如未来芯片自制率提升则成本有望进一步下降。公司自主研发的X 光智能探测及获取技术能够有效降低拍摄剂量，同时助力其进入老旧X 光设备升级改造市场。除探测器外X 光影像设备零部件还包括球管、高压发生器、射线源等，从国际探测器行业龙头万睿视及Trixell 的发展来看，通过并购的手段获取新技术并进行产品的横向延展是其壮大的常规手段，未来公司通过内生外延的方式在诸如高压发生器、射线源等领域的横向拓展值得期待。 投资建议。谨慎原则下不考虑产品横向延伸和潜在外延的增量，预计公司2021~2023年归母净利润分别为3.5、4.8和6.3亿，当前272亿市值下对应PE77、57和43x。公司当前估值水平高于探测器行业可比公司以及国内医疗影像设备整机厂商，但公司未来增长空间较大，且和整机相比上游零部件全球市占率提升逻辑更为顺畅。从所选可比机械核心零部件上市公司的角度来看公司今年77x的估值略低于行业83x 的平均水平，未来仍有进一步提升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1、齿科设备行业景气度不及预期；2、工业市场开拓进展不及预期；3、静态产品市占率提升速度不及预期。

光电检测设备行业龙头，盈利能力强且稳定。公司深耕光电识别技术领域二十余年，是色选机国产替代的先驱。公司成立以来产品领域不断拓宽，并于2012年进入口腔CBCT 领域，目前聚焦色选机、高端医疗影像和工业检测三大业务板块，收入占比分别为64%、30%和6%，疫情以前3年利润复合增速20%。2020年口腔医疗行业受疫情影响较大，公司盈利有所下滑，疫情影响消退后公司恢复快速增长，21H1归母净利润预计同比+47%~91%； 口腔医疗影像设备：CBCT 国产龙头优势地位稳固，口扫进一步打开市场空间。1）口腔医疗市场是近5年复合增速15%的2000亿大蓝海，种植和正畸具备消费和医美属性。在口腔领域，CBCT 的成像质量优于CT 和普放，已广泛应用于各牙科科室，当前国内市场约在20亿规模，未来渗透率提升将受益民营口腔连锁的崛起、上限高于海外。2）目前CBCT 已完成初步国产替代，竞争格局稳定，潜在新进入者没有太大空间。公司具备先发优势，盈利能力行业领先，未来通过高频的专家培训会和快速响应服务持续增强对于牙医群体的影响力，市占率有望持续提升。21H1公司CBCT 团购销量较19年增长50%，全年快速增长可期。3）口腔数字化诊疗能够提升口腔医疗的服务质量，是行业发展的大势所向，而口扫是口腔数字化的数据采集端口，潜在市场空间有望达到CBCT 的40%。公司已于2020年完成口扫相关产品认证，未来口腔医疗行业对服务质量要求提升后产品有望快速放量; 色选机：盈利能力领先行业，市占率有望持续提升。作为公司的起家业务，过去10年色选机国产替代进程已基本完成，目前国内粮食茶叶色选机市场在78亿规模，更新需求为主、较为稳定。公司在制造和管理方面优势显著，核心零部件自制率、生产自动化水平以及人均产值、利润显著领先行业，现已建立较强品牌优势，而公司色选机国内市占率不到10%，海外则是低于5%，未来市占率有提升空间，加上大米加工数字化平台产品的推出以及坚果炒货、肉类色选新品渗透率的提升，未来色选机业务有望实现高质量发展； 技术延伸：移动CT 市场潜力不小于CBCT，但公司仍需进一步改进算法并在小型化和扫描架的精准运动控制等问题上实现突破。2012年公司突破了算法门槛从而将产品线从X 光检测设备拓展到CBCT，而CBCT 是一种专科CT，国内CT 的年化市场是当前CBCT 的9倍。CT 产品已发展到第六代螺旋CT 技术，门槛主要在硬件和软件两方面，硬件方面探测器、滑环等核心零部件目前尚无法国产化，软件方面CBCT 和常规CT 成像算法存在近似之处，但想延伸到螺旋CT 仍需进一步优化算法。 CT 市场竞争格局较为稳定，GPS 三巨头具备统治力。对于美亚这样的民企而言，如想进一步开拓CT 市场，很难像联影那样大资金投入基础研发以寻求高层螺旋CT和核心零部件的国产化，集中力量在新品类上发力是更好的选择。据公开投资者关系纪要，公司正积极布局如移动CT、手术导航等预研方向，但能否完成产品注册目前仍存在较大不确定性。移动CT 是近年来刚刚兴起的一类专科CT，主要应用场景是ICU 和术中检查，能够降低病人转运造成的有害事件发生概率，目前西门子已发布相关产品。当前价格下如果未来移动CT 在我国三级和二级公立医院中的渗透率能达到50%，则其潜在市场规模或不小于CBCT； 投资建议。我们认为未来3年仍是CBCT 业务的快速发展期，暂不考虑新品的盈利增量，预计公司2021~2023年归母净利润分别为6.1、7.4和8.9亿，当前347亿市值下对应PE 约56、46和38x，整体估值在口腔医疗和医疗影像设备行业中均处于较低水平，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 1、CBCT 渗透率提升速度不及预期；2、公司市占率提升不及预期；3、口腔医疗机构增速不及预期；4、产品竞争格局超预期恶化

稀土供需转向偏紧，未来价格不悲观。稀土价格本轮已震荡上涨1年有余，此次涨价有别于2017和2019年的短期炒作，涨幅更大、时间更长，驱动力在于供给出清后下游磁材需求的高速增长。需求来看，钕铁硼磁材需求的本质是日益增长的节能减排需求，未来3年新能源汽车、工业机器人、变频空调等有望带来钕铁硼磁材10%的复合增速。供给端来看，进口矿山产能基本饱和且存在扰动因素，国内稀土配额大增验证供需偏紧、未来或主要起调节作用。本轮重稀土涨幅>轻稀土>磁材的情况说明过去多年的稀土打黑已初现成效，未来供需或维持紧平衡； 稀土回用：受益稀土涨价，但更重要的是成长逻辑。2020年公司通过收购细分龙头鑫泰科技进入稀土回用行业，稀土回用环保效益显著，是政策支持的方向。磁材废料的产生与磁材需求量高度相关，随着价格的提升，废料供给仍有提升空间。而稀土回用产能受到政府管制，2014年以来无新进入者。稀土回用业务的利润本质是固定加工费和具备价格弹性的不计价元素，受益涨价的同时也受益稀土供需偏紧的转变，而非涨价带来的短期库存收益，即便未来稀土跌价，净利率受到的影响也相对有限。鑫泰科技的核心壁垒在于原料管理和生产工艺的knowhow，盈利能力远超行业平均水平，具备内生外延扩产的能力。公司在2017年已有成功整合吉水金诚的先例，近期收购的江西万弘已完成并表，未来提效值得期待； 公司成长性存在预期差，看好未来估值修复。公司业务复合性强，2021年起稀土回收利用以及汽车拆解及废钢运营利润将占到公司利润的70%，由过去单纯的周期设备制造商转向资源回用运营商。今年16x 的预测PE 远低于稀土行业35x 的一致预期，同时我们对于公司今年的盈利判断包含了未来稀土跌价的一定预期，较为谨慎。现阶段下游磁材行业估值普遍高于上游矿企，溢价可能在于磁材市场竞争更好，存在产生龙头企业的可能。而稀土回用作为资源回用的细分行业，准入受限、技术和管理门槛更高，业务运行市场化、不依赖补贴，具备成长性和龙头企业诞生的可能。 投资建议。通过调研和跟踪研究我们调整了公司稀土业务的盈利模型，上调公司2021~2023年盈利预测至5.3、7.1和8.1亿元，对应当前83亿市值下的PE 分别为16、12和10x，整体估值位于历史20%分位数以下，处于历史较低水平，和固废行业头部企业相当但成长性更强，看好未来业绩表现，上调至“买入”评级； 风险提示：1、钕铁硼磁材需求不及预期；2、稀土价格大幅回调；3、公司产能投运不及预期。