维持“增持”评级。 根据公司 2024H1经营情况， 我们下调公司 2024-2025年、新增 2026年归母净利润预测分别为 1.84（原 3.78） /2.66（原 4.12） /3.68亿元，对应 EPS 分别为 0.32/0.46/0.63元。 根据可比稀土以及磁材公司 2025年 PE 均值 16倍，给予公司 2025年 16倍 PE，下调目标价至 7.53元（原 13.35元），维持“增持”评级。 稀土价格止跌企稳， 24H1实现扭亏，业绩基本符合预期。 1）2024H1，公司实现营业收入 26.96亿元，同比下降 24%；归母净利润实现盈利 222.40万元，扭亏为盈；扣非归母净利润亏损 8,394万元，亏损同比收窄 64%。 2）实现扭亏为盈的原因为， 稀土产品市场价格止跌企稳， 公司稀土资源综合利用业务经营发展稳定。 再生稀土以及磁材业务平台子公司鑫泰科技、浙江中杭、赣州华卓均较 2023年同期实现扭亏为盈， 2024H1分别盈利 421万元、 556万元、 1,378万元。 2024H1公司稀土资源综合利用、磁性材料销售毛利率分别同比增加3.82%、 5.54%。 磁材业务新设包头项目， 再生稀土业务向上游废旧电动车电机及新能源电机回收拆解布局。 1）磁材业务方面， 公司拟以控股子公司包头华宏为投资主体，在内蒙古包头市稀土高新区，投资兴建“一期年产 1万吨高性能稀土永磁材料项目”，项目预计投资总额为 4亿元。 项目一次性建成满足年产 2万吨高性能稀土永磁材料产能的基建工程和公辅设施，及满足年产 1万吨的生产设备， 预计 2025年底前建成投产。 2）稀土业务方面， 公司通过再生稀土业务平台鑫泰科技与鑫恒汇投资设立控股子公司， 主要对废旧电动自行车、废旧电动汽车电机及废旧工业永磁电机中的钕铁硼永磁材料进行梯次利用，从而拓展原料来源，稳定原料采购价格。 电梯零部件板块设立意大利子公司，海外业务营收同比增长 3%。 公司电梯零部件子公司威尔曼出资设立境外威尔曼意大利有限公司， 注册资本 200万欧元，威尔曼持股比例 100%。 2024H1公司国外销售实现营业收入 1.22亿元，同比增长 3%。 风险提示： 原材料价格大幅波动、 行业政策变化。

2023Q3利润扭亏为盈，同比改善明显。 公司 2023前三季度实现收入53.7亿元（yoy-18.0%），归母净利润-1.5亿元（yoy-138.1%），营收下降主要系稀土产品市场价格较去年同期下降所致；净利润下降主要系受稀土价格下行影响，稀土资源综合利用业务主要产品毛利率下滑明显，及公司对稀土存货计提存货跌价准备所致。 2023Q3单季度实现营收 18.4亿元（yoy-2.7%），归母净利润 0.3亿元（yoy+127.0%），利润扭亏为盈，同比明显改善，或受益于三季度稀土价格企稳影响。 公司盈利能力短期受稀土价格下降拖累，现金流大幅提升。 2023年前三季度，公司实现毛利率 2.8%（yoy-8.6pct）、归母净利率-2.9%（yoy-9.0pct），受到稀土价格下行拖累较明显。销售费用率实现 0.7%（yoy+0.3pct），管理费用率 2.5%（yoy+0.5pct），财务费用率 0.9%（yoy+0.6pct），三费合计比率 4.1%（yoy+1.4pct）。公司 2023年前三季度实现经营现金净流量 4.7亿元（去年同期-0.7亿元），主要系受稀土产品市场价格同比下降影响，采购原材料支付的现金的减少所致。 稀土回收利用前景广阔，期待稀土价格企稳及后续产能释放。 稀土永磁行业下游广泛应用于新能源汽车、节能家电、风力发电、工业自动化（伺服电机）等领域，市场需求旺盛。于此同时，随着全球对环保和可持续发展的关注度不断提高，相对于原矿开采，稀土回收行业将受到越来越多的重视和支持。 2023年上半年，宁波中杭实业“年产 4000吨高性能磁性材料项目”等扩能项目陆续完成投资、建设并投入运营，相关业务目前尚处于产能爬坡阶段，期待后续稀土价格企稳后扩能项目的业绩释放。 废钢及报废汽车运营景气度向上，可与稀土回收形成业务协同。 政策放开“五大总成”再制造权限，激发报废汽车拆解需求。报废汽车拆解后的电机材料可作为稀土回收废料来源，形成业务协同。 2023年上半年，北京华宏报废机动车拆解扩能项目完成投资、建设并投入运营，有望进一步提升公司业绩。 投资建议： 维持“买入”评级。公司是再生资源领域龙头企业，具备较强的技术与业务一体化优势，稀土回收与报废汽车运营市场空间广阔。由于2023年上半年稀土价格下行幅度较大拖累公司利润率， 预计利润率回升需要一定时间， 我们适当调减公司的利润预测， 随着稀土价格企稳及后续产能落地，预计公司业绩有望持续向好。我们预计 2023/2024/2025年公司实现归母净利润 0.7/4.1/5.6亿元，对应 PE 73.1/12.9/9.4x。 风险提示： 宏观经济波动、稀土价格波动、项目投产不及预期等。

稀土产业供需缺口长期存在，供需错配下价值有望重估。我国稀土供给严格控制总量，轻稀土指标维持 20%+增速，而需求受新能源汽车、风电机等景气度拉动，镨、钕需求上行，我们认为未来钕铁硼磁材拉动下的镨、钕供需缺口将长期存在且呈扩大态势。根据阿拉弗拉资源公司报告，为支撑全球“碳中和”等低碳转型目标，全球稀土镨、钕元素的需求将由 2020年 5万吨左右增长到 2030年 10万吨左右，2030年供需缺口高达 4.7万吨。供需错配下，稀土价值有望重估。 公司在稀土回用板块达到全产业链覆盖。从废料处理延伸至钕铁硼磁材制造。子公司华卓再生主营钕铁硼废料回收利用，2022年 4月进入试生产，6.8万吨废料处理产能释放指日可待。万弘高新、鑫泰科技将稀土回收废料再提炼变成稀土氧化物，其中，万弘高新通过综合回收利用废旧磁性材料以分离稀土产品、集采购、生产与销售于一体，年综合回收利用 6000吨废旧磁材，可生产稀土氧化物 1048吨/年，且仍有 6000吨废料处理产能待释放；鑫泰科技主营稀土氧化物，年产氧化物约 4000吨。中杭新材将镨钕金属进一步加工为钕铁硼磁材，目前年产能 2000吨，4000吨高性能磁性材料项目落地后，磁材产能预计提升至 6000吨。公司在稀土来源，磁材销路方面进行多方合作，产销路畅通，在价值链上的地位可期。 多业务细分龙头，看好估值修复。公司估值远低于稀土行业可比公司平均水平和固废头部企业。公司为稀土回收、汽车零部件、废钢加工设备等多业务细分龙头，业务复合性极强。2021年公司稀土回收板块收入已占到公司营业收入的 48%，毛利占比已过半，达到 53%。稀土回收板块，我们以稀土开采冶炼环节龙头盛和资源、北方稀土、磁材制造龙头金力永磁、中科三环为可比公司。其 2022-2024年的一致预测 PE 平均值为 18.3x/14.7x/11.7x ，公司 PE 显著低于可比公司。我们认为公司的管理技术和先发优势是稀土回收板块壁垒，未来新增产能落地有望吸纳磁材企业扩张带来的增量废料；与南方稀土等达成的战略合作有望加深公司在产业链中的地位，增强公司在稀土废料来源的议价能力。 投资建议。我们重点关注公司稀土业务的盈利模型，通过跟踪研究，我们预计公司 2022-2024年营收分别为 82、121和 174亿元，预计利润为 5.7、8.3和 11.2亿元，同比增速 7%、45%和 35%，对应 2023年 3月 16日 89亿市值下的 PE 分别为 15.6x、10.7x 和 8.0x，维持“买入”评级。 风险提示： 稀土价格大幅回落；钕铁硼磁材需求不及预期；公司产能落地速度不及预期。

事件：公司发布 2022 年三季报，公司Q3 单季度营收18.87 亿元，同 比+8.25%；净利1416 万元，同比-89.43%。扣非亏损2600 万元。前三季度营收65.46 亿元，同比+33.58%，净利4 亿元，同比+2.89%。 稀土价格大幅下跌拖累业绩。 三季度镨钕氧化物价格从超过96 万元/吨下降到低点的58 万元/吨， 降幅40%，库存跌价损失是公司业绩大幅下滑主因。报告期，公司ROE(加权)10.90%、毛利率11.44%、净利率6.07%，均有小幅度的下滑；资产负债率随着资本开支加大小幅走高至32.16%，维持在相对较低水平；收现比97.97%，维持在相对合理水平，但经现净额出现了2020 年中报以来的首次转负，四季度应加强回款力度。 持续加码磁材业务打造新的业绩增长极，有助于降低周期属性。 公司近期公告，拟投资2.5 亿在宁波建设4000 吨高性能磁材项目， 预计建设周期6 个月，达产后公司磁材总产能将达到6000 吨/年，也将实现从中低端向高端应用领域的产能升级。我们判断公司未来仍将强化在磁材领域布局，在打造新的业绩增长极的同时，也将有助于降低稀土价格波动对业绩的影响。 价格反弹业绩筑底，寡头垄断+一体化布局提升整体竞争力。 随着需求旺季到来，镨钕氧化物价格9 月份以来持续反弹，公司库存影响也在Q3 出清，完成业绩筑底；新能源车、智能机器人等领域高性能永磁材料需求旺盛，稀土供需长期向好的格局未发生变化。公司稀土回收产能今明两年将从4000 吨/年提升到1 万吨/年以上，市占率在25%以上，形成寡头垄断。回收-再生-磁材的一体化布局在ESG 评价体系下也将提升综合竞争优势。 电炉炼钢减碳显著高增长确定，废钢产业链有望持续高景气 钢铁行业碳排放量占全国的15%，是占比最大的制造业。长流程工艺吨钢碳排放强度约1.46 吨CO2/吨钢，而短流程电炉吨为0.08，减碳效应显著。因此发展电炉钢是促进行业碳减排的有效手段。《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》等多项政策鼓励发展短流程炼钢。废钢是短流程电炉炼钢的主要碳素原料，将显著受益电炉钢产能的增长。2021 年我国炼钢用废钢约为2.33 亿吨，占粗钢产量为22.56%。这一水平与国际平均水平36%相比有较大提升空间；同时我国进入汽车报废高增长周期，也将成为废钢产业重要的增长点之一。 估值分析与评级说明 我们下调盈利预测，预计公司2022 年至2024 年归母净利分别为6.98 亿、9.96 亿和12.83 亿，对应PE 为18x、12x 和9.7x。公司稀土回收、高性能磁材有望持续放量，维持“推荐”评级。 风险提示：稀土价格超预期波动，废钢、电梯毛利率控制不力的风险。

事件：公司发布公告，拟投资 2.5亿在浙江省宁波市慈溪市沪甬合作示范园二期建设年产 4000吨高性能磁性材料项目。 坚定产业链延伸、实现产能升级；打造高性能磁材业绩增长极公司拟投资 2.5亿在宁波建设 4000吨高性能磁材项目，预计建设周期 6个月，公司将通过新建产线，在扩大产能的同时，积极拓展产品在新能源、3C 消费类电子等高端领域的应用。该项目一方面是公司业务从稀土回收向下游高端磁材延伸的重要标志，打开新的成长空间；同时也是现有磁材业务从中低端向高端应用领域的产能升级，磁材业务盈利能力有望进一步提升。 公司现有磁材产能 2000吨，随着该项目投产，公司总产能将达到 6000吨，在稀土-磁材产业链的话语权将显著增强。我们判断公司未来有望继续通过新建、并购等方式加大在高性能磁场领域的布局，打造新的业绩增长极。且随着公司高性能磁材产能的逐步放量，公司产品销售有望从周期性较强的稀土氧化物转向偏消费、成长的低碳新材料，将有利于公司业绩稳定性的提升；进而提升公司整体竞争力。 稀土回收产能持续增长，确立寡头垄断地位。 公司和南方稀土合资成立的赣州华卓项目稀土废料处理能力 6万吨/年，对应镨钕氧化物产能 1.2万吨以上。公司目前核准产能 4000吨/年，未来计划扩产至 1万吨以上。我们测算，2021年公司稀土回收市占率超过 20%，如 1万吨产能完全释放，公司在稀土回收领域市占率有望超过 30%，形成一家独大的格局；在整个稀土氧化物市场，也将成为仅次于北方稀土和中国稀土的第三大稀土氧化物供应商。 全产业链布局日趋完善，ESG 评价体系下公司竞争力显著提升赣州华卓的投产将有力保障公司稀土废料原料供给。本次高性能磁材项目的落地是公司向下游延伸的战略布局。同时，作为拆解装备龙头企业，公司有潜力往新能源汽车拆解、电机拆解等上游领域延伸，一体化的产业链布局有助于降低业绩波动，高性能磁性材料的下游主要为智能机器人、节能电机、新能源汽车等新兴成长领域，公司成长属性显著增强。 高性能磁材等稀土材料广泛应用于节能环保低碳领域，在 ESG 评价日趋重要背景下，稀土再生料将具有将具有广阔的市场需求。公司作为在该领域具有垄断地位的龙头企业，稀土回收+高性能磁材的整体布局具备将显著提升公司整体市场竞争力。 估值分析与评级说明我们小幅上调公司明后年业绩，预计 2022~2024年净利分别为 6.98亿、10.63亿和 14.00亿，对应 PE 为 15x、9.8x 和 7.4x。看好高性能磁材成为新的业绩增长极，维持“推荐”评级。 风险提示：稀土价格超预期波动，各业务成本控制不力的风险。

事件： 公司发布 2022年半年度业绩预告，预计上半年实现净利润 3.6亿~4.0亿元，同比增长 40.26%~55.85%；实现扣非净利 3.3~3.7亿元，同比增长 37.48%~54.15%。 疫情对 Q2业绩影响较大， 稀土回收产销增长长期向好趋势不变。 公司装备、废钢加工、电梯零部件等业务二季度均受到疫情影响；稀土回收业务虽然地处江西，但供应链亦受到长三角疫情影响，或对原料采购成本带来不利影响。上述因素共同作用下，公司 Q2业绩环比出现了一定程度的下滑。 废钢需求持续旺盛，我们判断疫情缓解后公司装备业务有望延续高景气趋势；稀土回收受益于新能源车、节能电机等下游需求的快速增长，也将呈持续向好态势。 公司稀土回收产销量有望持续稳定增长。 双碳背景下稀土需求向好，新能源车、工业电机等需求大幅增长我国稀土开采、冶炼产能占据全球主导地位，全球范围内短期供给增量主要来自国内总量控制指标的增长。 2022年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 100800吨，同比增长 20%。需求端，碳中和背景下稀土材料前景向好，高性能稀土永磁材料是新能源、节能环保等领域核心材料：我们测算新能源汽车是稀土永磁材料需求增量最大的下游， 2025年镨钕需求有望达 2.46~4.10万吨；稀土永磁工业电机对应 2025年镨钕需求有望达 1.5万吨；风电永磁电机 2025年镨钕需求有望倍增至 1.2万吨左右。 电炉炼钢减碳显著高增长确定，废钢产业链有望持续高景气钢铁行业碳排放量占全国的 15%，是占比最大的制造业。 长流程工艺吨钢碳排放强度约 1.46吨 CO2/吨钢，而短流程电炉吨为 0.08，减碳效应显著。因此发展电炉钢是促进行业碳减排的有效手段。《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》等多项政策鼓励发展短流程炼钢。废钢是短流程电炉炼钢的主要碳素原料，将显著受益电炉钢产能的增长。 2021年我国炼钢用废钢约为 2.33亿吨，占粗钢产量为22.56%。这一水平与国际平均水平 36%相比有较大提升空间；同时我国进入汽车报废高增长周期，也将成为废钢产业重要的增长点之一。 估值分析与评级说明鉴于公司 Q2业绩受到疫情影响，我们下调盈利预测， 预计公司2022年至 2024年归母净利分别为 6.98亿、 9.96亿和 12.83亿，对应 PE 为 18x、 12x 和 9.7x。公司稀土回收产能的持续释放有望推动业绩持续高增长，维持“推荐”评级。 风险提示： 稀土价格超预期波动，废钢、电梯毛利率控制不力的风险。

公司盘后发布21年年报，全年实现收入67.8亿元，同比+101%，归母净利润5.3亿元，同比+136%，符合此前业绩快报的预期；稀土回用产能快速扩张，受益扩产和稀土涨价。公司稀土回收业务实现收入32.5亿元，同比增长206%，实现稀土氧化物销量4928吨，同比+71%。子公司鑫泰科技和江西万弘分别实现净利润3.21和0.32亿元，测算单吨盈利达7.2万元，为历史最好水平，主要系21年稀土价格持续上涨，氧化镨钕/氧化镝/氧化铽年度均价分别同比+89%/+46%/+88%。22年情况来看，4月氧化镨钕价格虽冲高回落，但仍位于80万元/t的高位，22Q1均价环比21Q4增长近30%。4月初公司发布22Q1业绩快报，预计实现盈利2.3~2.7亿元，同比+70~100%；废钢设备龙头地位稳固，汽车拆解有序推进。公司再生资源设备及废钢及报废汽车拆解运营各实现收入14.8和11.0亿元，同比+59%和77%。废钢设备板块景气度高企，双碳政策背景下，国内钢铁工业大力推动废钢循环使用以减少对于铁矿石依赖。废钢运营及汽车拆解方面，公司东海、迁安和北京三大基地建设持续推进。年内相关政策红利持续，工信部等四部门于2021年6月印发《汽车产品生产者责任延伸试点实施方案》，提出到2023年形成一批可复制、可推广的汽车生产企业为责任主体的报废汽车回收利用模式，资源综合利用率达到75%；投资建议。随着江西万弘技改和产能的扩张，公司稀土回用板块业绩有望持续增长，考虑到稀土价格最近的持续上涨，略微上调公司盈利预测，预计公司2022~2024年归母净利润分别为7.2、8.7和9.8亿元，对应当前市值15\13\11x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格持续下跌；2、项目投运不及预期；3、稀土回用行业竞争格局超预期恶化。

事件：公司发布2021年报，全年实现营收67.75亿元，同比增长100.75%；实现归属于股东的净利润5.32亿元（扣非4.98亿元），同比增长136.20%（扣非168.26%）。ROE（加权）16.18%，大幅提升7.64个百分点。经现净额1.95亿元，同比减少19.72%。2021年度分红预案为：每10股派发现金红利1元（含税）。 稀土回收引领、各板块齐发力，公司经营持续向好。 报告期公司销售毛利率、净利率分别为15.71%、7.99%，同比提升1.48、1.21个百分点，期间费用率0.65个百分点至7.70%，盈利能力整体小幅提升；资产负债率30.27%，同比增加6.63个百分点，仍处于相对较低水平；流动比率、速动比率分别为1.96、0.67，债务风险整体较低。收现比109.85%，维持在较好水平。 报告期公司各业务板块在稀土回收业务引领下，均实现较大幅度增长：稀土回收实现营收32.52亿元，同比增长206.15%；再生资源加工设备实现营收14.76亿元，同比增长58.94%;废钢及报废汽车运营实现营收11.04亿，同比增长76.96%；电梯零部件实现营收8.99亿，同比增长24.12%。 双碳背景下稀土需求向好，新能源车、工业电机等需求大幅增长我国稀土开采、冶炼产能占据全球主导地位，全球范围内短期供给增量主要来自国内总量控制指标的增长。2022年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为100800吨，同比增长20%。需求端，碳中和背景下稀土材料前景向好，高性能稀土永磁材料是新能源、节能环保等领域核心材料：我们测算新能源汽车是稀土永磁材料需求增量最大的下游，2025年镨钕需求有望达2.46~4.10万吨；稀土永磁工业电机对应2025年镨钕需求有望达1.5万吨；风电永磁电机2025年镨钕需求有望倍增至1.2万吨左右。 电炉炼钢减碳显著高增长确定，废钢产业链有望持续高景气钢铁行业碳排放量占全国的15%，是占比最大的制造业。长流程工艺吨钢碳排放强度约为1.46吨CO2/吨钢，而短流程电炉吨这一数值为0.08，减碳效应显著。因此发展电炉钢是促进行业碳减排的有效手段。《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》等多项政策鼓励发展短流程炼钢。废钢是短流程电炉炼钢的主要碳素原料，将显著受益电炉钢产能的增长。2021年我国炼钢用废钢约为2.33亿吨，占粗钢产量为22.56%。这一水平与国际平均水平36%相比有较大提升空间；同时我国进入汽车报废高增长周期，也将成为废钢产业链重要的增长点之一。估值分析与评级说明预计公司2022年至2024年归母净利分别为7.77亿、10.44亿和13.44亿，对应PE为14x、10x和8x。公司稀土回收产能的持续释放有望推动业绩持续高增长，维持“推荐”评级。 风险提示：稀土价格超预期波动，废钢、电梯毛利率控制不力的风险。

事件： 公司发布 2021年业绩快报，全年实现营业收入 67.75亿元，同比增长 100.71%；实现归属于股东的净利润 5.32亿元（扣非 4.98亿元），同比增长 130.00%（扣非 136.4%）。 ROE（加权） 16.52%，大幅提升 7.98个百分点。公司同时发布 2022Q1业绩预告，预计净利2.3~2.7亿元，同比增长 70.68%~100.36%；扣非净利 2.2~2.6亿元，同比增长 76.48%~108.57%。 量价齐升是业绩延续高增主因，产能持续放量确定性高公司 2022Q1业绩环比 2021Q4环比大幅增加 1亿元左右，产品量价齐升是主要原因： 新能源车、风电、节能电机等低碳领域对稀土永磁材料的需求持续增加，稀土行业景气度高，镨钕氧化物价格呈持续上涨态势， 在 2022Q1价格高达 110.5万元/吨；公司于 2021年中期并购的江西万弘稀土回收产能也逐步放量，推动公司稀土回收业务实现大幅增长。同时，公司废钢加工板块各业务单元受益于钢铁行业碳减排等因素，规模及盈利水平也持续提升。 在全球减碳背景下，再生资源回收利用已成为新兴战略产业，公司作为废钢和稀土两个再生资源领域的细分龙头，业务持续扩张潜力大。 在稀土回收领域，公司和南方稀土合作的 6万吨废料回收项目投产在即，将有力保障公司稀土资源综合利用业务产能的持续扩张。 双碳背景下稀土需求向好，新能源车、工业电机等需求大幅增长我国稀土开采、冶炼产能占据全球主导地位，全球范围内短期供给增量主要来自国内总量控制指标的增长。 2022年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为 100800吨，同比增长 20%。需求端，碳中和背景下稀土材料前景向好，高性能稀土永磁材料是新能源、节能环保等领域核心材料：我们测算新能源汽车是稀土永磁材料需求增量最大的下游， 2025年镨钕需求有望达 2.46~4.10万吨；稀土永磁工业电机对应 2025年镨钕需求有望达 1.5万吨；风电永磁电机 2025年镨钕需求有望倍增至 1.2万吨左右。 电炉炼钢减碳显著高增长确定，废钢产业链有望持续高景气钢铁行业碳排放量占全国的 15%，是占比最大的制造业。长流程工艺吨钢碳排放强度约为 1.46吨 CO2/吨钢，而短流程电炉吨这一数值为 0.08，减碳效应显著。因此发展电炉钢是促进行业碳减排的有效手段。《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》等多项政策鼓励发展短流程炼钢。废钢是短流程电炉炼钢的主要碳素原料，将显著受益电炉钢产能的增长。 2021年我国炼钢用废钢约为 2.33亿吨，占粗钢产量为 22.56%。这一水平与国际平均水平 36%相比有较大提升空间；同时我国进入汽车报废高增长周期，也将成为废钢产业链重要的增长点之一。 估值分析与评级说明鉴于公司公司 2022Q1业绩的强劲增长及稀土价格的高位运行，我们上调公司 2022、 2023年盈利预测， 预计公司 2021年至 2023年归母净利分别为 5.32亿、 7.75亿和 10.24亿，对应 PE 为 20x、 14x 和10x。公司稀土回收产能的持续释放有望推动业绩持续高增长， 维持“推荐”评级。 风险提示： 稀土价格超预期波动，废钢、电梯毛利率控制不力的风险。

公司是稀土回收 、废钢加工两大再生资源细分领域龙头企业公司形成了稀土回收及废钢回收两大再生资源业务及电梯零部件业务。公司废钢加工设备市占率约在 30%左右，是该领域龙头，同时完成了汽车拆解、废钢加工运营的全产业链布局。稀土回收领域，公司废料处理能力超过2 万吨，具备5500 吨镨钕氧化物产能，市占率超过25%，是行业绝对龙头，打通了废料收集-稀土回收-磁材加工的稀土回收产业链。同时，公司子公司威尔曼是电梯零部件领域细分龙头。 双碳背景下稀土需求向好，新能源车、工业电机等需求大幅增长我国稀土开采、冶炼产能占据全球主导地位，全球范围内短期供给增量主要来自国内总量控制指标的增长。2022 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为100800 吨，同比增长20%。需求端，碳中和背景下稀土材料前景向好，高性能稀土永磁材料是新能源、节能环保等领域核心材料：我们测算新能源汽车是稀土永磁材料需求增量最大的下游，2025 年镨钕需求有望达2.46~4.10 万吨；稀土永磁工业电机对应2025 年镨钕需求有望达1.5 万吨；风电永磁电机2025 年镨钕需求有望倍增至1.2 万吨左右。 电炉炼钢减碳显著高增长确定，废钢产业链有望持续高景气钢铁行业碳排放量占全国的15%，是占比最大的制造业。长流程工艺吨钢碳排放强度约为1.46 吨CO2/吨钢，而短流程电炉吨这一数值为0.08，减碳效应显著。因此发展电炉钢是促进行业碳减排的有效手段。 《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》等多项政策鼓励发展短流程炼钢。废钢是短流程电炉炼钢的主要碳素原料，将显著受益电炉钢产能的增长。2021 年我国炼钢用废钢约为2.33 亿吨，占粗钢产量为22.56%。这一水平与国际平均水平36%相比有较大提升空间；同时我国进入汽车报废高增长周期，也将成为废钢产业链重要的增长点之一。 行业估值的判断与评级说明预计公司2021 年至2023 年归母净利分别为5.32 亿、7.11 亿和9.28亿，对应PE 为19x、14x 和11x。参照可比公司，公司有一定估值优势，且稀土回收、废钢业务高增长确定，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：稀土价格超预期波动，废钢、电梯毛利率控制不力的风险。

1月11日，公司发布《关于全资子公司与美国苹果公司授权采购商赣州科力稀土新材料有限公司签署长期供货协议的公告》，吉安鑫泰科技自2019年10月开始，与美国苹果公司进行前期合作沟通，先后通过美国苹果公司产品性能、环保、安全、社会责任等验证、审核和评价，取得供应商资格。近日，鑫泰科技作为美国苹果公司合格供应商，与美国苹果公司授权采购商赣州科力签订了长期供货协议。 进入苹果产业链彰显行业领军地位，绿色环保要求下稀土回用行业迎来快速发展。消费电子是钕铁硼磁材的下游应用领域之一，对于稀土氧化物有较为可观的需求。通过原矿萃取的模式生产稀土氧化物会产生含氟废水、硫氧废气和氨氮等污染物，而稀土回用过程直接从磁材废料中分离萃取、污染较小，符合当前大型企业对于绿色供应链的要求，也是《稀土管理条例》鼓励支持的方向。本次长协协议期自2022年1月起至2022年12月止，月度订货量为50t/月，年化600t，占到我们此前深度报告中预测公司2022年出货量额约10%，一定程度上保障公司的产品消纳，更是公司产品力和行业领军地位的一次集中体现。 稀土价格持续上涨，稀土回用业务有望维持高景气度。本长协主要是锁定鑫泰科技未来稀土氧化物产品供应的数量和质量，具体交易价格仍为未来现货交易时的价格，这种定价方式也是当前行业中普遍使用的方式。据生意社数据，10月中旬以来稀土氧化物价格快速攀升，1月12日镨钕氧化物价格已经升至90万元/吨，较9月底60万元/吨左右的价格提升50%。新能源汽车、工业机器人等持续拉动磁材需求，据统计局数据，11月新能源汽车产量49.2万辆，继续创历史新高，1~11月新能源汽车累计产量达319.3万辆，同比+155%；1~11月工业机器人产量累计33万台，同比+49%(较19年同期+98%)。稀土价格维持高位，导致年内稀土回收利用行业盈利情况较去年发生较大转变，上半年鑫泰科技实现净利润1.73亿元，按照2000吨的产量估算单吨盈利约8.7万元，较2020年3万多的水平大幅提升。 投资建议。此前江西放开产能审批，公司扩张有望加速，同时近期稀土氧化物的涨幅超我们之前报告的预期，审慎原则下暂时维持对公司2021~2023年归母净利润5.3、7.1和8.1亿元的判断，对应当前市值28\21\18x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格下跌；2、项目投运不及预期；3、行业竞争格局持续恶化。

与南方稀土共设子公司获环评批复，维持“买入”评级公司与南方稀土等共同投资设立控股子公司赣州华卓获得环评批复，该批复同意计划建设年处理6万吨钕铁硼回收料项目。废钢设备与稀土回收业务迎来行业利好，子公司获得环评批复，我们维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.47/6.90/8.74亿元，2021-2023年EPS分别为0.94/1.18/1.50元，当前股价对应市盈率28.7/22.8/18.0倍，维持“买入”评级。 欧盟禁止废钢出口，国内废钢产业脱碳地位凸显根据再生资源信息网，2021年11月欧盟委员会全面禁止欧盟黑色金属和有色金属出口。“2021中国钢铁原材料市场高端论坛”上冶金工业规划研究院党委书记表示，2021年1-9月中国废钢总消耗量约2亿吨，同比增长31%，其中1-9月累计进口废钢仅48.99万吨，大部分来自自产。预计2025年中国废钢资源产生量将达到3.4亿吨以上，其中电炉钢产量占粗钢总产量比例将升至15%-20%，废钢比将达到30%。每用1吨废钢，也可节约0.4吨焦炭或1吨左右的原煤，比用铁水节能60%，节水40%。公司废钢加工设备业务2021H1实现营业收入6.8亿元，同比+94%；废钢及报废汽车业务营业收入7.48亿元，同比+334%。“碳中和”背景下，国内钢铁工业加速转型升级，废钢加工设备和回收业务有望实现较快增长。 江西省加强稀土行业管理，优化产业发展环境2021年11月江西省人民政府办公厅发布通知，2020年省政府办公厅印发了《关于促进稀土产业高质量发展的实施意见》。为做好工作衔接，省政府决定废止《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》。公司2021H1稀土回收业务实现营业收入13.3亿元，同比增长309%，毛利率为22.1%，同比+8.6pct。公司2021H1完成对江西万弘收购，稀土回收能力进一步提升。受益于新能源汽车、风电等需求旺盛，2021H1稀土氧化物价格较2020年有所上涨，未来公司稀土回收业务大有可为。2021年11月，两部门发文加大高效节能电机应用力度，公司稀土回收业务主要产品氧化谱钕是永磁电机核心材料。 风险提示：市场竞争加剧，原材料价格上涨，并购整合效益低于预期。

废钢设备与稀土回收业务迎来行业利好，维持“买入”评级废钢设备与稀土回收业务迎来行业利好，我们维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.47/6.90/8.74亿元，2021-2023年EPS分别为0.94/1.18/1.50元，当前股价对应市盈率22.6/17.9/14.2倍，维持“买入”评级。 欧盟禁止废钢出口，国内废钢产业脱碳地位凸显根据再生资源信息网，欧盟委员会（EC）于2021年11月17日全面禁止欧盟黑色金属和有色金属出口。欧盟限制废料出口的目的，是为了确保本土钢铁行业脱碳过程，建立循环经济。2021年11月“2021（第十届）中国钢铁原材料市场高端论坛”上冶金工业规划研究院党委书记李新创表示，2021年1-9月中国废钢总消耗量约2亿吨，同比增长31.2%，其中1-9月累计进口废钢仅48.99万吨，大部分来自自产。预计2025年中国废钢资源产生量将达到3.4亿吨以上，其中电炉钢产量占粗钢总产量比例将升至15%-20%，废钢比将达到30%。每用1吨废钢，也可节约0.4吨焦炭或1吨左右的原煤，比用铁水节能60%，节水40%。公司废钢加工设备业务2021H1实现营业收入6.8亿元，同比增长93.88%；废钢及报废汽车业务实现营业收入7.48亿元，同比增长334.19%。“碳中和”背景下，国内钢铁工业加速转型升级，废钢加工设备和回收业务有望实现较快增长。 江西省加强稀土行业管理，优化产业发展环境2021年11月12日江西省人民政府办公厅发布关于废止赣府厅字〔2017〕112号文件的通知。通知指出，2020年1月14日，省政府办公厅印发了《关于促进稀土产业高质量发展的实施意见》。为做好工作衔接，省政府决定于本通知印发之日起废止《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》。 公司2021H1稀土回收业务实现营业收入13.28亿元，同比增长308.62%，毛利率为22.07%，较2020H1增长8.57pct。公司2021H1完成对江西万弘收购，稀土回收能力进一步提升。受益于新能源汽车、风电等需求旺盛，2021H1稀土氧化物价格较2020年有所上涨，未来公司稀土回收业务大有可为。 风险提示：市场竞争加剧，原材料价格上涨，并购整合效益低于预期。

11月15日，江西省人民政府办公厅秘书处印发《江西省人民政府办公厅关于废止赣府厅字〔2017〕112号文件的通知》，指出为配合省政府《关于促进稀土产业高质量发展的实施意见》，决定于通知印发之日起废止《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》；《通知》废止意味着新项目审批的重启，公司稀土回用产能有望快速扩张。决定废止的《江西省人民政府办公厅关于进一步加强稀土生产经营管理的通知》于2017年10月出台，在当时稀土冶炼分离产能过剩、价格连年低位的背景下对于资源回收利用项目的管理较为严格，要求1）停止项目立项，包括异地搬迁项目，2）压减企业数量，通过兼并重组、减量置换、转产等方式答复减少资源回收利用企业数量，提高行业集中度。《通知》的废止意味着公司能够重新开始提交新产能的项目申请；近期稀土价格持续上涨，稀土回用有望维持高景气度。据生意社数据，10月中旬以来稀土氧化物价格快速攀升，11月16日镨钕氧化物价格达78.5万元/吨，较9月底60万元/吨左右的价格提升31%。新能源汽车、工业机器人等持续拉动磁材需求，据统计局数据，10月新能源汽车产量40.8万辆，继续创历史新高，1~10月新能源汽车累计产量达270万辆，同比+164%；1~10月工业机器人产量累计30万台，同比+52%(较19年同期+97%)。稀土价格维持高位，导致年内稀土回收利用行业盈利情况较去年发生较大转变，上半年鑫泰科技实现净利润1.73亿元，按照2000吨的产量估算单吨盈利约8.7万元，较2020年3万多的水平大幅提升。 投资建议。新政出台后公司产能扩张有望加速，同时近期稀土氧化物的涨幅超我们之前报告的预期，审慎原则下暂时维持对公司2021~2023年归母净利润5.3、7.1和8.1亿元的判断，对应当前市值23\17\15x，维持“买入”评级。 风险提示：1、稀土价格持续下跌；2、项目投运不及预期；3、行业竞争格局快速恶化。

事件： 公司发布2021年三季报：公司2021年三季度实现归母净利润1.34亿元，同比增长47%；前三季度累计实现归母净利润为3.9亿元，同比增长135%。 点评： 并表江西万宏，业绩增长略超预期：公司于2021年5月收购江西万弘100%股权，并于三季度并表；公司三季度实现归母净利润为1.34亿元，位于此前发布的业绩预告中游水平。 稀土：库存低位，供需良好，涨价再次启动。进入四季度以来，稀土下游生产进入季节性旺季，而稀土库存仍长期维持在3000吨左右水平，稀土分离企业亦受到不同程度限电影响；库存低位与供需良好共振，稀土涨价再次启动。2021年10月28日，氧化镨钕出厂价格高达73.3万元/吨，国庆节后（2021.10.7）至今涨幅已超22%。中长期来看下游需求特别是新能源车、变频空调等持续高景气，产销两旺；稀土供给实行配额制，增幅有限，特别是相对于高速增长的需求而言，供需缺口短期难以缓解，稀土价格有望长期维持高位。 稀土业务：稀土再生资源龙头，充分享受量、价双重弹性。公司2020年收购鑫泰科技100%股权，年产超3000吨稀土氧化物。2021年收购江西万弘，可处理氧化物产能1000吨。2020年9月公司与中国南方稀土集团签署合作年处理6万吨磁材废料综合利用项目，对应1.8万吨稀土氧化物，是当之无愧的稀土资源龙头。公司Q2、Q3归母净利润分别为1.2、1.3亿元，环比增长近10%，与稀土涨价高度相关；随着公司产能逐步放量，有望释放更大弹性。 传统业务（废钢处理设备+汽车拆解+电梯）：稳健增长。废钢作为节能载能的绿色资源，其战略意义和经济价值日益凸显。2021年三季度，公司废钢加工设备订单量实现较快增长，废钢加工及贸易业务也实现新突破。此外，公司汽车拆解业务有望受益汽车拆解回收市场开放后的景气高增；电梯零部件业务在房地产、轨道交通、旧房改造等多重因素的推动下有望实现稳步增长。 业绩略超预期，继续推荐！我们预计2021/2022/2023年公司收入分别为50.3/55.3/58.1亿元，增速分别为49%/10%/5%；我们维持归母净利分别为5.5/6.8/8.0亿元，对应增速分别为144%/23%/18%；对应PE分别为21x/17x/14x。考虑稀土涨价启动且有望长期维持高位，公司稀土业务弹性较大，且废钢设备等传统业务稳中有升，维持公司“买入”评级。 风险提示：废钢价格波动超预期；稀土回收业务进展不及预期。