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张云逸

华泰证券

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华润三九 医药生物 2021-03-24 24.83 27.74 8.15% 24.77 -0.24%
26.78 7.85%
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2020年扣非净利润同比增长11% 公司公告2020年业绩,实现收入136.4亿元(-7% yoy),归母净利润16.0亿元(-24% yoy),扣非净利润13.3亿元(+11% yoy),归母利润下滑主因2019年出售医院资产、剔除该因素净利润同比增长约12%。考虑到商誉减值与处方药压力,我们预计2021-23年归母利润18.5/20.0/21.9亿元,EPS1.89/2.04/2.23元(2021-22年前值2.41/2.60元),同比增长16%/8%/10%,给予2021年PE估值15x(Wind一致预期可比公司2021年PE估值均值15x),目标价28.29元(前值33.74元),维持“增持”评级。 自我诊疗保持良好态势 自我诊疗2020年收入同比基本持平:1)感冒用药一季度因季节性影响及居家防护需求较快增长,二三季度受疫情期间发病率下降及药店终端感冒类产品下架政策影响销量有所下降,四季度感冒发病率有所上升叠加渠道补库存影响销售有所回升;2)儿科品类受影响比较大,销量同比下滑;3)其他业务相对稳定,皮肤用药、消化系统用药同比小幅增长。考虑到2020年基数较低,我们预计2021年收入有望双位数增长,OTC长期成长动力在于:1)温和价格提升;2)渗透率提升,受益于消费者忠诚度提升与生产监管加强,市场份额向品牌集中;3)药店行业规范发展利于品牌药企推广。 处方药:抗感染与专科处方药受损,配方颗粒延续增势 受疫情与集采影响,处方药2020年收入同比下滑超20%,鉴于新冠疫情与集采利空释放,我们预计2021年收入有望止跌:1)专科处方药收入2020年有所下滑,2021年收入有望温和恢复;2)抗感染业务2020年收入同比显著下滑,受疫情、限抗、集采政策等影响,公司积极开展一致性评价(阿奇霉素、铝碳酸镁中标第二批国家集采)并引入新产品(五代头孢比罗酯钠11M20获批),2021年收入有望停止下滑;3)得益于替代饮片与持续入院,我们预计配方颗粒2020年收入同比快速增长、2021年收入有望延续增势。 关注外部资源,深化战略合作 依据《投资者关系活动记录表(2021-002)》,公司高度关注优质资源的整合机会,重点围绕公司战略,在自我诊疗领域探索国内外优质品牌的引进,处方药业务重点关注有高临床价值的产品。通过并购、合资、代理、业务合作等形式开展合作,推动公司的转型升级。2020年公司收购澳诺制药100%股权,丰富儿童健康领域的产品布局,并于2020年12月收购深圳华润堂100%股权,打造国药业务平台。同时,公司积极推进与日本OTC企业的合作,结合各方产品技术和市场方面的优势来共同发展。 风险提示:疫情反复影响药店客流,配方颗粒竞争超预期。
华润三九 医药生物 2021-01-25 26.04 33.09 29.01% 27.38 5.15%
27.38 5.15%
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现代中药龙头,维持“增持”评级 华润三九是华润医药(3320HK)的核心子公司,公司产品覆盖领域广、产品线丰富,自我诊疗业务覆盖了感冒、皮肤、胃肠、止咳、骨科、儿科等近10个品类,处方药业务品种覆盖了肿瘤、心脑血管、消化系统、骨科、儿科等治疗领域。考虑到新冠疫情影响收入但降低费用,我们预计2020-22年归母利润21.6/23.6/25.5亿元,EPS2.21/2.41/2.60元(前值1.54/1.63/1.75元),同比增长2.4%、9.1%、8.0%,给予2021年PE估值14x(Wind一致预期可比公司2021年PE估值均值14x),目标价33.74元(前值27.74-33.91元),维持“增持”评级。 自我诊疗保持良好态势 我们预计自我诊疗业务2020年表现平稳:1)感冒用药一季度因季节性影响及居家防护需求,实现了较快增长,但二三季度受疫情期间发病率下降及药店终端感冒类产品阶段性下架政策影响,销量同比有所下降,四季度由于季节性因素以及渠道补库存等影响有所回暖;2)儿科品类受影响比较大,销量同比有所下滑;3)其他业务相对稳定,皮肤用药、消化系统用药同比小幅增长。OTC产品长期成长动力在于:1)价格提升;2)渗透率提升,受益于消费者忠诚度提升与生产监管加强,市场份额向品牌集中;3)药店行业现阶段的规范发展利于品牌药企推广。 处方药:抗感染受损,配方颗粒延续增势 我们预计处方药业务2020年表现平稳:1)中药处方药表现平稳;2)抗感染业务2020年收入同比显著下滑,受疫情、限抗、集采政策等影响,公司积极开展一致性评价(阿奇霉素片、铝碳酸镁咀嚼片中标第二批国家集采)并引入新产品(五代头孢比罗酯钠2020年11月获批);3)配方颗粒第一批国家标准已征求意见,公司作为全国性的六家企业之一,得益于对饮片的替代与持续的入院,我们预计收入端同比维持快速增长。 关注外部资源,深化战略合作 依据《投资者关系活动记录表(2021-002)》,公司高度关注优质资源的整合机会,重点围绕公司战略,在自我诊疗(CHC)领域探索国内外优质品牌的引进,处方药业务重点关注有高临床价值的产品。通过并购、合资、代理、业务合作等形式开展合作,推动公司的转型升级。2020年公司完成了收购澳诺制药100%股权,丰富了儿童健康领域的产品的布局,并于2020年12月收购华润堂(深圳)医药连锁有限公司100%股权,打造国药业务平台。同时,公司积极推进与日本OTC企业的合作,结合各方产品技术和市场方面的优势来共同发展。 风险提示:疫情反复影响药店客流,配方颗粒竞争超预期。
天士力 医药生物 2021-01-25 14.22 15.43 13.37% 14.63 2.88%
14.63 2.88%
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聚焦心脑、 消化、 肿瘤三大主线的大型药企 天士力是一家现代中药、生物药、化学药协同发展的中国企业, 聚焦心脑 血管、消化代谢、抗肿瘤三大治疗领域。 考虑到出售商业资产,我们下调 2020-22年收入,并相应下调销售/管理/财务费用,小幅上调利润。 我们预 计 2020-22年净利润 10.9/12.0/13.1亿元(前值 10.0/10.9/11.9亿元), 同 比增长 9%/10%/10%, EPS 为 0.72/0.79/0.87元。 考虑到公司主业为中成 药(1-3Q20中成药占医药工业收入 68%、利润占比预计更高), 参考可比 公司估值(中药/化药 2021年 PE 均值 17x/33x), 给予 2021年 PE 估值 20倍,目标价 15.81元(前值 15.13~16.45元),维持“增持”评级。 医药工业稳步前进, 期待普佑克新适应症 我们预计中药板块与化学制剂 2020年收入端表现平稳, 生物药(基本为 普佑克) 2020年收入略有下滑(主因库存清理与降价结算),普佑克已完 成急性脑梗 III 期与急性肺梗 II 期的病例出组,我们预计 2021年新适应症 报产有望大幅提升市场空间。 医药商业完全剥离, 财务状况好转 公司公告(临 2020-081号) 天士营销 100%股权已过户至重庆医药, 公司 通过出售天士营销: 1)应收账款下降: 2019年公司应收账款 84.3亿,出 售医药商业后的 2019年备考应收账款将下降至 29.5亿元; 2)资产负债 率下降:公司 2019年资产负债率 50.6%,商业剥离后的备考资产负债率 下降至 30.93%; 3)经营性现金流改善: 2019经营性现金流为 16.8亿, 其中医药商业经营活动现金流-7.24亿, 出售后公司经营性现金流将改善。 构筑创新生物医药研发集群 公司梯队化分布的生物药在研产品组合稳步推进: 1)治疗直肠癌 1类新药 安美木单抗已进入 IIa 期临床试验阶段, 6月完成首例受试者入组给药; 2) 治疗用乙型肝炎腺病毒注射液 T101快速推进 II 期临床试验,正加速完成 全部受试者入组工作; 3)重组溶瘤痘苗病毒注射液 T601处于 I/IIa 期临床 阶段,目前进展的单药剂量爬坡试验进展顺利; 4)治疗高胆固醇血症产品 重组全人源抗 PCSK9单克隆抗体注射液于 2020年 5月获得 IND; 5)公 司引进台湾圆祥国际领先的 PD-L1/OX-40双抗、 PD-L1/VEGF 双抗和 CD137单抗,目前技术转移和临床前研究进展顺利。 风险提示: 中成药销售低于预期,研发不达预期。
康泰生物 医药生物 2020-12-30 178.78 226.48 108.35% 182.29 1.96%
206.87 15.71%
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中国疫苗国产化浪潮的受益者 我们认为中国疫苗产业的核心矛盾在于供给侧而非需求侧,中国拥有全球 第二多的新生儿人群与庞大的中产阶级人群, 足以支撑疫苗的广阔需求, 但优质疫苗供给仍不充分,未来数年市场驱动力来自于全球重磅疫苗的国 产化。康泰生物是中国最大的疫苗制造商之一,在全球前十大疫苗上广泛 布局,有望成为全球重磅疫苗国产化浪潮中的主要受益者。我们预计归母 净利润 2020-22年 7.1/12.1/20.5亿元(暂不考虑新冠疫苗),目标市值 1551亿元,目标价 227.10元,首次覆盖给予“买入”评级。 PCV13:世纪重磅疫苗的国产化进程 公司 PCV13已报产,我们预计 2021年获批并产生销售收入, 2021-22年 收入为 5/21亿元,峰值超 60亿元: 1)肺炎链球菌是肺炎的主要诱因之一, 新生儿与老年人负担较重,且在新冠疫情期间出现大量合并感染; 2)接种 肺炎链球菌多糖结合疫苗是有效的预防方式,沛儿 13在 2019年全球销售 额约 60亿美金,中国 PCV 需求广阔; 3)随着新生儿接种与 1~5岁儿童 补种,我们预计中国 PCV13销量将从 2020年的 800万支攀升至 2024年 的 3000万支,鉴于竞争格局相对温和, 公司长期市占率有望在 25%。 DTP 联苗:短期看提价,中期看渗透,长期看五联苗 我们预计 DTaP-Hib 2020-22年收入 14/19/22亿元, DTaP-IPV-Hib 上市后 有望接棒增长: 1) DTaP-Hib 已升级规格,我们预计 2020-21年均价逐步 提升,带动短期增长; 2) DTP 联苗在中国的现实意义在于以更少的针次 为更多 PCV/RV 疫苗结余接种窗口,我们估算 2019年 Hib 接种率约 38%、 DTP 联苗约占其中 70%,中期渗透率均有增长空间; 3)我们预计 DTaP-Hib 独家状态可能在 2025年被打破,但公司 DTaP-IPV-Hib(已批准临床)有 望在 2025年左右上市,成为长期增长单元。 新冠疫苗:三线共进,曙光渐近 公司在新冠疫苗研发上布局三条路径,分别为 ChAdOx1载体(海外三期 中期结果已经出炉、中国尚未开展桥接试验,我们预计 2~3Q21上市, 2021年产能 2亿剂)、灭活(正在进行一期、二期临床,我们预计 2~3Q21上市, 扩建后产能 2~3亿剂)、 VSV 载体,我们预计 2021年产能在 4~5亿剂, 假设单剂利润 10元、满产满销则贡献 40~50亿元利润。 首次覆盖给予“买入”评级 暂不考虑新冠疫苗, 受益于 PCV13上市、 HepB 复产、 DTP 四联苗提价放 量, 我们预计公司营业收入 2020-22年 25.0/39.6/62.6亿元,归母净利润 2020-22年 7.1/12.1/20.5亿元(+24%/69%/70%yoy), EPS 1.05/1.77/3.01元。基于 SOTP, 我们给予主业市值 1151亿元(2021年 12.1亿元利润, PEG 1.8x, PE 95x)、新冠疫苗 400亿元(2021年 40亿元利润, PE 10x), 目标市值 1551亿元,目标价 227.10元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 商业化不达预期,研发不达预期,新冠疫苗价格不达预期。
智飞生物 医药生物 2020-12-25 155.85 202.56 68.39% 157.98 1.37%
215.88 38.52%
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续约代理协议,奠定增长基调 公司公告与Merck(MRKUS)续约代理协议,其中HPV采购额2021年增长24~45%、2022年增长12~13%。我们暂不调整盈利预测,预计2020-22年归母净利33.3/84.7/96.4亿元,同比增长41%/154%/14%,维持目标价203.13元,维持“买入”评级。 Merck:再约三年,增势延续 公司已与Merck保持近十年的独家合作关系,从PPSV23/HepA到RV5再到HPV4/9,公司强大的销售网络与HPV的临床价值促使Merck成为中国疫苗市场最大的生产企业。本次续约HPV采购额2021年增长24~45%、2022年增长12~13%,考虑到采购大概率向高价HPV9倾斜,我们预计毛利润增幅略低于采购额增幅,HPV毛利润2021年增长20~30%、2022年增长10%,对公司利润构成正面影响。 新冠疫苗:启动海外三期,预计2Q21上市 公司与中科院研发的重组新型冠状病毒疫苗已启动海外三期临床,计划招募29000人,将于乌兹别克斯坦、印度尼西亚、巴基斯坦、厄瓜多尔等国开展。我们预计2Q21获批上市,预计2021-22年利润贡献有望达40亿元(4亿剂×单剂10元利润),给予PE估值30x(2021年主营疫苗可比公司PE估值均值60x,考虑研发不确定性给予一定折价),预计市值贡献1200亿元。 研发深厚,布局创新 1)EC已上市并多省中标,母牛分枝杆菌疫苗处于上市申请的最终阶段、我们预计1Q21获批;2)人二倍体狂苗、四价流感裂解苗预计2021年初报产;3)15价肺炎结合苗、四价流脑结合苗有望启动3期;4)四价诺如重组苗、痢疾双价结合苗、重组结核疫苗等重磅推入临床一到二期;5)临床前覆盖B群流脑苗、带状疱疹重组苗、双价轮状重组苗、双价手足口病疫苗、双价轮状重组苗等潜在重磅。 维持“买入”评级 我们暂不调整盈利预测,预计2020-22年归母净利33.3/84.7/96.4亿元(新冠疫苗2021-22年利润约40亿元),同比增长41%/154%/14%。应用SOTP,给予代理产品21年PE估值30x(19年自主业务疲软PE年均30x)、自研产品(剔除新冠疫苗)21年PEG 1.7(20-22E CAGR 56%,涉足疫苗可比公司PEG均值1.6,考虑研发较好给予一定溢价)、新冠疫苗估值1200亿元,维持目标价203.13元,维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫苗研发失败风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧。
三生国健 2020-12-15 25.88 32.50 81.16% 26.33 1.74%
26.33 1.74%
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生物药龙头再起航三生国健是国内抗体药物龙头之一,其重磅产品益赛普是国内最早获批的生物类似药。经历18年发展,公司2020年6月上市另一标杆式重磅单抗赛普汀,同时在肿瘤、自身免疫及眼科领域不断完善布局。公司拥有强大的销售团队,保障新产品上市后的销售增长。我们认为2021年有望成为三生国健新纪元的开端,在益赛普调价与赛普汀销售下步入增长轨道。我们预计2020-22年EPS-0.06/0.65/0.93元,给予公司2021年PE估值50x,目标价32.50元,首次覆盖给予“增持”评级。 赛普汀上市有望注入增长动力沙利文数据显示罗氏重磅赫赛汀2019年中国市场销售超60亿元,进入国家谈判后,其乳腺癌与胃癌适应症均快速增长。公司2020年上市的赛普汀(首个国产HER2单抗)有望在今年进入医保,我们预计21-22年通过抢占原研市场份额实现收入3.3亿元、6.5亿元,未来凭借充足稳定的产能获取较大市场份额(15%~20%),2026年销售峰值有望超过15亿元。 降价应对竞争、预充针获批在即,益赛普重回增长益赛普是国内最早上市的TNF-α抑制剂,应用于类风湿关节炎、强直性脊柱炎与银屑病,2018年合计患者超过1600万人。相比欧美生物制剂的高渗透率(20~30%,2016),国内渗透率仅1~2%(2018)。公司调整销售策略:1)降价阻击竞品,积极以量换价;2)持续深耕市场,加速拓展新患;3)拓展皮肤科等新适应症;4)在研预充针剂型拓展门诊报销患者。 我们预计益赛普2020年受疫情、竞品降价等影响收入下滑至7~8亿元,2021年收入恢复至11亿元并进入新一轮增长,考虑广阔市场空间与产品领导地位,我们预计2030年有望达34亿元销售峰值。 全球视角的研发平台,经验丰富的销售团队公司2017年聘任朱祯平博士为研发总监,梳理研发方向,集中于“未满足医疗需求”与“突破性创新”。2020年是公司成长新阶段转折点,随着赛普汀获批、15个在研新药推进、双抗2021年有望申报IND,公司有望成长为品种齐全、实力雄厚的生物制药大平台。公司亦是学术推广的领军企业,为国内风湿免疫科学术营销先锋,2016~19年覆盖终端超5500家,同时具备丰富政府事务沟通经验,为产品注册与医保准入打下坚实基础。 首次覆盖给予“增持”评级我们预计公司2020-22年实现营业收入8.7/14.7/22.9亿元,2020-22年实现归母净利-0.35/4.00/5.74亿元、对应EPS-0.06/0.65/0.93元。考虑到成熟药企2021年PE估值50x、Biotech可比公司市值均值184亿元,我们给予公司2021年PE估值50x,目标价32.50元、目标市值200亿元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:益赛普降价风险,在研产品失败风险,商业化风险,核心技术人员流失风险,医疗政策变动的风险,药品价格政策调整风险。
智飞生物 医药生物 2020-12-09 142.00 202.56 68.39% 160.87 13.29%
215.88 52.03%
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入股深圳深信,布局mRNA技术 公司公告拟以自有资金3500万元认购深信生物(未上市)10.189%股权,成为其第三大股东,代表公司布局mRNA技术。本次投资对利润影响有限,我们暂不调整盈利预测,预计2020-22年归母净利33.3/84.7/96.4亿元(新冠疫苗2021-22年利润约40亿元),同比增长41%/154%/14%。应用SOTP,给予代理产品21年PE估值30x(19年自主业务疲软PE年均30x)、自研产品(剔除新冠疫苗)21年PEG1.7(20-22ECAGR56%,涉足疫苗可比公司PEG均值1.5,考虑研发较好给予一定溢价)、新冠疫苗估值1200亿元,目标价203.13元(前值210.72元),维持“买入”评级。 深信生物:mRNA技术的中国力量 深信生物成立于2019年11月,为李林鲜博士创建的mRNA生物技术公司,李林鲜博士为瑞典Karolinska医学院助理教授,曾入选《麻省理工科技评论》2017年度科技创新35人。公司的研发布局包括传染病疫苗(核心布局)、肿瘤治疗性疫苗与罕见病基因治疗领域。公司曾入选《麻省理工科技评论》2020年度TR50,上榜理由为“公司与国际mRNA药物研发三巨头在研发方法、递送路径等方面保持同步,独有知识产权的新一代脂质纳米粒(LNP)递送技术处于国际领先水平”,上榜关键词“4663个”系指公司拥有4663个样本的LNP化学结构库、能够制备万级别的LNP。 mRNA技术前途光明:未满足需求的传染病,个性化肿瘤治疗 mRNA技术在新冠疫苗研发中因其速度、效果引人注目,我们看好:1)未满足需求的传染病:因病原体特点、技术制约等,部分传染病仍无法制成最优疫苗,mRNA在未满足防控需求的传染病中具有研发空间,如Moderna(MRNAUS)在研疫苗涉及CMV、寨卡病毒、RSV、副流感病毒等;2)个性化肿瘤治疗:肿瘤疫苗是指采用肿瘤抗原激活免疫系统对抗肿瘤的治疗方法,Moderna一款肿瘤疫苗一期临床结果显示在头颈癌/结直肠癌患者联合K药相对于单药ORR从14.6%提至50%、mPFS从2.0个月提至9.8个月、结果优异,全球mRNA巨头在黑色素瘤、前列腺癌等癌种上积极布局。 研发深厚,布局创新 1)公司与中科院研发的重组新型冠状病毒疫苗已启动海外三期,我们预计2Q21获批上市,预计2021-22年利润贡献有望达40亿元(4亿剂×单剂10元利润),给予PE估值30x(2021年主营疫苗可比公司PE估值均值60x,考虑研发不确定性给予一定折价),预计市值贡献1200亿元;2)人二倍体狂苗、四价流感裂解苗预计2021年初报产;3)15价肺炎结合苗、四价流脑结合苗有望启动3期;4)四价诺如重组苗、痢疾双价结合苗、重组结核疫苗等重磅推入临床一到二期;5)临床前覆盖B群流脑苗、带状疱疹重组苗、双价轮状重组苗、双价手足口病疫苗、双价轮状重组苗等潜在重磅。 风险提示:新冠疫苗研发失败风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧。
片仔癀 医药生物 2020-10-26 241.30 243.10 -- 237.22 -1.69%
318.83 32.13%
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3Q20归母净利增长近30%。 公司公告1-3Q20实现收入50.7亿元(+17%yoy),归母净利13.3亿元(+20%yoy),扣非净利13.2亿元(+20%yoy),3Q20收入、归母净利、扣非净利分别同比增长26%、28%、29%。考虑到四季度净利润贡献较小,我们略微调整盈利预测,预计2020-22年归母净利16.4/20.4/25.3亿元(前值17.4/21.2/25.7亿元),同比增长20%/24%/24%,公司近五年PE估值均值48x,考虑到提价后业绩提速,给予2021年PE估值72倍,目标价243.61元(前值211.21元),维持“买入”评级。 3Q20片仔癀锭剂收入维持快速增长。 肝病用药(主要为片仔癀锭剂)3Q20实现收入8.9亿元(+49%yoy),毛利率为80%(同比下降1.8pct,环比下降1.7pct),我们测算3Q20内销销量同比增长46%、外销销量同比下滑约40%。展望全年,得益于体验馆开店、高强度营销、学术赋能,消费群体有望继续拓宽,我们预计片仔癀锭剂2020年收入端增速在26%。 日用与化妆品收入维持快速增长,商业表现平稳。 1)日用与化妆品1-3Q20实现收入6.5亿元,同比增长约44%,我们预计受益于双11、四季度大概率提速、全年收入增速超40%;2)医药商业1-3Q20实现收入20.9亿元、同比持平,毛利率同比下降0.2pct至约8.4%,我们预计全年收入增速约10~15%。 化妆品公司筹划分拆科创板上市。 公司公告(2020-046)筹划化妆品公司分拆上市,上市公司持有化妆品公司90.19%股份、其余为漳州国资持有。化妆品公司2019年营业收入4.3亿元、净利率18.8%,1H20营业收入3.3亿元、净利率22.5%,1H20收入贡献10%、净利润贡献8%。我们认为分拆上市双方获益,化妆品公司经营可更加独立,上市公司的费用在化妆品公司独立融资后可能降低。 财务指标稳健。 1)销售费用1-3Q20同比增加约1.6亿元至5.2亿元;2)其他应付款3Q20相较于2019年底增长约3.1亿元至5.5亿元,主要为预提市场推广费用;3)母公司存货1-3Q20同比增长14%至15亿元,预计储备贵细药材。 风险提示:产品供应投放低于预期,终端动销低于预期。
山东药玻 非金属类建材业 2020-10-22 49.18 52.30 22.37% 51.78 5.29%
53.14 8.05%
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Q3经营延续改善,看好中长期盈利提升公司发布2020年三季报,20年前三季度实现收入23亿元,同比+7.2%,实现归母净利4.1亿元,同比+21.5%;实现扣非归母净利4.0亿元,同比+20.9%,前三季度累计增速较20H1均有所提升,系20Q3受益于主业向好,经营延续改善。公司前三季度经营活动现金净流入2.9亿元,同比下降25.8%,系收现比有所减少而付现比上升。我们认为一致性评价和今年的疫情将推动药包材行业继续放量,公司高端品占比提升有望提升综合盈利能力,维持公司20-22年EPS预测0.96/1.18/1.42元,维持“增持”评级。 Q3净利润环比增长20%,毛利率环比小幅提升公司20年Q3实现收入7.8亿元,同比+7.6%,环比略增0.1%,实现归母净利1.5亿元,同比+23.2%,环比增长19.8%,Q3净利润环比增长明显,系收入增长后毛利率提升、销售和管理费用率下降。公司Q3综合毛利率39.8%,环比进一步提升0.5pct,同比高3.7pct,主要系公司持续推进产品结构升级,毛利率较高的一类模制瓶产品占比提升。目前公司中硼硅模制瓶扩产项目正在积极建设、中硼硅玻璃管研发处于量产推进过程中,我们预计两个项目陆续落地后,将带动公司规模和盈利能力进一步提升。 内部挖潜驱动销售管理费用率下降,备货增加经营性现金流出公司20年前三季度期间费用率15.9%,同比下降1.4pct,其中销售/管理/研发费用率同比分别下降1.0/0.4/0.5pct,6S精益生产管理持续推进落地,驱动公司管理效益提升;而财务费用率同比上升0.5pct,系人民币升值导致汇兑收益减少,但前三季度财务费用率为-0.3%,显示公司维系良好的财务管理实力。公司Q3单季度经营性现金净流入0.9亿元,同比减少1.0亿元,环比Q2减少0.6亿元,系公司预付进口玻璃管等原材物料较多。 公司三季末存货余额9.1亿元,较年初增长34%,库存商品导致资产减值损失1377万元,去年同期计提减值496万元。 国内药用玻璃龙头地位稳固,维持“增持”评级公司作为国内药用玻璃行业的龙头企业,在模制瓶领域占据绝对龙头地位,规模效应和成本优势显著。注射剂一致性评价推进有望推动一类瓶渗透率快速提升,公司在建一类模瓶项目和一类玻璃管项目有望扩大产能规模,实现综合盈利能力提升。其中一类模瓶扩产项目今年上半年已完成项目车间主体建设,公司预计年底完工并投入运行。我们维持公司20-22EPS为0.96/1.18/1.42元预测,参考可比公司20年平均53xPE,考虑公司在药用玻璃领域的龙头地位和潜在高增长,认可给予公司20年55倍合理PE,目标价52.8元(前值:40.32-42.24元),维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格超预期上涨,中硼硅瓶推广慢于预期。
智飞生物 医药生物 2020-10-19 156.51 210.13 74.69% 169.44 8.26%
169.44 8.26%
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1-3Q20归母净利增长超40%公司公告1-3Q20实现营收、归母净利、扣非净利110.5、24.8、24.8亿元,同比增长44%、41%、38%。我们预计新冠疫苗2021-22年利润约40亿元,预计2020-22年归母净利33.3/84.7/96.4亿元,同比增长41%/154%/14%。应用SOTP,给予代理产品2021年PE估值30x(19年自主业务疲软PE年均值30x)、自研产品(剔除新冠疫苗)2021年PEG1.9(20-22ECAGR56%,可比公司均值1.9x)、新冠疫苗估值1200亿元,总市值3372亿元、目标价210.72元(前值235.72元),维持“买入”评级。 新冠疫苗:重组亚单位技术全球进度领先公司与中科院合作研发的重组新型冠状病毒疫苗7月12日启动临床二期,抗原设计为RBD-sc-二聚体,优势包括可诱导细胞免疫、提高中和抗体滴度(提升10~100倍)、高产量生产(g/L水平)等。新冠疫苗已结束二期接种,我们预计二期结果有望在10月出炉并在3Q20启动海外三期临床,1Q21获批上市。我们预计2021-22年利润贡献有望达40亿元(4亿剂×单剂10元利润),给予PE估值30x(2021年可比公司PE估值均值73x,考虑研发不确定性给予一定折价),预计市值贡献1200亿元。 代理产品:HPV供需紧张,存量消化超五年我们预计代理产品1-3Q20收入同比增长超50%,全年收入端增长超50%:1)HPV疫苗供应稳定,1-3Q20合计批签发量约895万支(同比增长53%),我们预计2020年收入增速约50%;2)1-3Q20RV5批签发量约300万支,我们预计2020年收入增速约60%。 动自主产品:结核产品将推动2021年收入端跃升我们预计自主产品1-3Q20收入基本持平,全年收入端小幅增长:1)AC-Hib三联苗水针剂型已停产,我们预计年内销售存货(货值约3亿元),无佐剂冻干剂型有望2022年上市销售;2)2020年规格升级的MCV2、Hib、MPSV4有望实现10~11亿元收入;3)EC诊断试剂已多地中标,我们预计应用于新生入学、新兵入伍、职工体检等场景,全面替代PPD,年内有望实现200~300万人份、收入冲刺1~2亿元;4)母牛分枝杆菌疫苗已完成技术审评,我们预计4Q20正式获批,年内主攻市场准入。 研发深厚,布局创新公司1-3Q20研发费用增长超100%至2.2亿元:1)人二倍体狂苗、四价流感裂解苗预计2021年初报产;2)15价肺炎结合苗、四价流脑结合苗有望启动3期;3)四价诺如重组苗、痢疾双价结合苗、重组结核疫苗等重磅品种推入临床一到二期;4)临床前覆盖B群流脑苗、带状疱疹重组苗、双价轮状重组苗、双价手足口病疫苗、双价轮状重组苗等潜在重磅。 风险提示:新冠疫苗研发失败风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧
片仔癀 医药生物 2020-08-25 207.98 210.77 -- 293.98 41.35%
293.98 41.35%
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2Q20扣非净利增长16%公司公告1H20年实现收入32.4亿元(+12%yoy),归母净利8.6亿元(+16%yoy),扣非净利8.6亿元(+15%yoy),2Q20收入、归母净利、扣非净利分别同比增长9%、16%、16%,业绩符合业绩快报预期。我们维持盈利预测,预计2020-22年归母净利17.4/21.2/25.7亿元,同比增长26%/22%/21%,公司近五年PE估值均值47x,考虑到1Q20提价后提振20-21年业绩,给予2021年PE估值60倍,目标价211.21元(前值144.67-159.14元),维持“买入”评级。1H20片仔癀锭剂维持快速增长,下半年有望进一步提速肝病用药(主要为片仔癀锭剂)2Q20实现收入5.9亿元(+13%yoy),毛利率为81%(同比提升0.4pct,环比提升3.1pct),我们测算2Q20内销销量同比增长4%、外销销量同比下滑约20%,我们预计毛利率提升与1Q20提价相关。展望全年,得益于体验馆开店、高强度营销、学术赋能,消费群体有望继续拓宽,我们预计片仔癀锭剂2020年收入端同比增速在26%。牙膏平稳增长,化妆品高速增长,商业表现平稳1)家化公司(主营牙膏)1H20实现收入0.8亿元,同比基本持平,净利率同比提升8pct至11%,我们预计2020年收入端同比增速有望超50%且盈利趋势有望强化;2)化妆品公司1H20实现收入3.3亿元,同比增长近40%,净利率同比基本持平、约22%,得益于品牌背书与国货浪潮,公司线上线下全力推广并开设化妆品体验馆,我们预计2020年收入端同比增速有望超50%;3)医药商业1H20实现收入13.8亿元,同比基本持平,毛利率同比持平、约8.5%,我们预计2020年收入同比增速在10~15%。财务指标稳健1)1H20销售费用同比增加~8000万元至3.3亿元;2)1H20其他应付款相较于2019年底增长约1.4亿元至3.8亿元,增量约为1H20归母净利的16%,基本均为预提市场推广费用;3)1H20母公司存货同比增长35%至16亿元,我们预计与贵细药材储备相关。风险提示:产品供应投放低于预期、终端动销低于预期。
智飞生物 医药生物 2020-08-06 164.43 234.31 94.79% 178.31 8.44%
178.31 8.44%
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1H20归母净利增长超30%,新冠疫苗预期增强,上调目标价至235.72元 公司公告1H20实现营收、归母净利、扣非净利69.9、15.0、15.1亿元,同比增长38.0%、31.2%、28.6%。我们预计新冠疫苗2021-22年利润约40亿元,上调2020-22年归母净利至33.3/84.7/96.4亿元(前值33.3/45.3/59.2亿元),同比增长41%/154%/14%。应用SOTP,给予代理产品2021年PE估值30x(2019年自主业务疲软PE年均值30x)、自研产品(剔除新冠疫苗)2021年PEG1.9(20-22ECAGR56%,可比公司均值2.5已隐含新冠预期故给予一定折价)、新冠疫苗估值1600亿元,总市值3772亿元、目标价235.72元(前值86.55~93.57元),维持“买入”评级。新冠疫苗:重组亚单位技术全球进度第一,市值贡献1600亿元公司与中科院合作研发的重组新型冠状病毒疫苗7月12日启动临床二期,抗原设计为RBD-sc-二聚体,优势包括可诱导细胞免疫、提高中和抗体滴度(提升10~100倍)、高产量生产(g/L水平)等。鉴于二期采用两针法(D0/28)与三针法(D0/28/56),我们预计新冠疫苗有望于9月启动海外三期临床,1Q21获批上市。我们预计2021-22年利润贡献有望达40亿元(4亿剂×单剂10元利润),给予PE估值40x(2021年可比公司PE估值均值81x,考虑研发不确定性给予一定折价),预计市值贡献1600亿元。 代理产品:HPV供需紧张,存量消化超五年我们预计代理产品1H20收入同比增长约40%,全年收入端增长45~50%:1)HPV疫苗供应稳定,1H20合计批签发量约582万支(同比增长46%),我们预计2020年收入增速约50%;2)1H20RV5批签发量约217万支(同比增长25%),我们预计2020年收入增速约60%。 自主产品:结核产品上市将推动2020年收入端跃升我们预计自主产品1H20收入同比下滑30~40%,全年收入端增长40%:1)AC-Hib三联苗水针剂型已停产,我们预计2020年销售存货(货值约3亿元),无佐剂冻干剂型有望2022年上市销售;2)2020年规格升级的MCV2、Hib、MPSV4有望实现12~13亿元收入;3)EC诊断试剂已获批生产,我们预计将应用于新生入学、新兵入伍、职工体检等场景,全面替代PPD,年内有望实现500万人份、收入冲刺1~2亿元;4)母牛分枝杆菌疫苗已完成技术审评,我们预计8~9月正式获批,年内主攻市场准入。研发深厚,布局创新公司1H20研发投入增长37%至1.4亿元:1)人二倍体狂苗、四价流感裂解苗预计2021年初报产;2)15价肺炎结合苗已启动3期,四价流脑结合苗年内启动3期;3)四价诺如重组苗、痢疾双价结合苗、重组结核疫苗等重磅品种推入临床一到二期;4)临床前覆盖B群流脑苗、带状疱疹重组苗、双价轮状重组苗、双价手足口病疫苗、双价轮状重组苗等潜在重磅。 风险提示:新冠疫苗研发失败风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧。
智飞生物 医药生物 2020-04-30 84.28 -- -- 86.68 2.85%
169.60 101.23%
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1Q20扣非净利润下滑1.5%4月28日公司公告一季报,1Q20实现营收26.3亿元(+14.9%yoy),归母净利5.2亿元(+2.9%yoy),扣非净利5.2亿元(-1.5%yoy),业绩符合此前预告。我们看好新冠疫情后非免疫规划疫苗接种率提升、结核产品上市后公司自主收入大幅跃升,我们维持盈利预测,预计2020-22年归母净利33.3/45.3/59.2亿元,同比增长41%/36%/31%,给予代理产品2020年PE估值30x、自研产品2020年PE估值88x~105x(基于PEG=1.6~1.9,可比公司1.0~1.9),对应市值1385~1497亿元,对应股价86.55~93.57元,维持“买入”评级。 一季度平稳度过疫情,全年接种率有望逐季提升得益于强大的销售能力与终端覆盖,公司一季度平稳过渡:1)往年公司均会在春节前加大销售,平滑假日影响;2)今年2月疫情影响显著,公司加强线上推广;3)今年3月发货恢复至70-80%,4月发货基本完全恢复;4)公司发货以终端使用为主,一般终端库存约1个月;5)疫情期间自上而下重视疫苗研发,公众预防意识不断强化,全年二类苗接种率有望大幅提升。 代理产品:HPV供需紧张,存量消化超五年我们预计代理产品1Q20收入同比增长在20~30%,我们预计2020年收入同比增长45~50%:1)HPV疫苗生产于美国/爱尔兰、分装于荷兰、目前供应稳定,1Q20合计批签发量约154万支(同比增长23%),我们预计2020年收入增速约50%;2)1Q20RV5批签发量约117万支(同比增长超3倍),我们预计2020年收入增速约60%。 自主产品:结核产品上市将推动2020年收入端跃升我们预计自主产品1Q20收入同比下滑超50%,疫情后婴儿补种推动2020年收入同比增长40%:1)AC-Hib三联苗水针剂型已停产,我们预计2020年销售存货(货值约3亿元),无佐剂冻干剂型有望2022年上市销售;2)2020年规格升级的MCV2、Hib、MPSV4有望实现12~13亿元收入;3)EC诊断试剂即将获得生产批件,我们预计将应用于新生入学、新兵入伍、职工体检等场景,全面替代PPD,首个销售季度有望实现500万人份、收入冲刺1~2亿元;4)母牛分枝杆菌疫苗我们预计4~5月获批,将承接潜伏性结核感染者,首个销售季度有望实现20万人份、收入冲刺4亿元。 研发布局:三年看本土仿制,五年看全球仿制,十年看全球创新公司研发布局丰富,我们预计:1)HDCRV(人二倍体狂苗)、IIV4(四价流感裂解苗)2021年初报产;2)PCV15(15价肺炎结合苗)已启动3期,MenACYW(四价流脑结合苗)年内启动3期;3)临床早期品种如SCV2(痢疾双价结合苗)、重组结核疫苗等推进临床;4)Pre-IND及临床初批重磅如4vNV(四价诺如重组苗)、双价手足口病疫苗、rRV2(双价轮状重组苗)、RZV(带状疱疹重组苗)、MenB(B群流脑苗)等推入临床。 风险提示:政策风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧,研发不达预期。
片仔癀 医药生物 2020-04-28 137.03 143.66 -- 152.00 10.38%
208.00 51.79%
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1Q19扣非业绩增速15% 公司公告2019年实现收入57.2亿元(+20%yoy),归母净利13.7亿元(+20%yoy),扣非净利13.5亿元(+21%yoy),业绩符合预期。1Q20收入、归母净利、扣非净利分别同比增长16%、16%、15%,疫情期间表现靓丽、增速显著高于同业。考虑到1M20提价,我们预计2020-22年归母净利17.5/21.3/25.8亿元(20-21年前值16.9/20.3亿元),同比增长27%/22%/21%,公司近五年PE估值均值46x,考虑20年业绩提速、给予20年PE估值50-55倍,目标价144.67-159.14元,维持“买入”评级。 2019:业绩稳健,原料储备充裕 肝病用药(主要为片仔癀锭剂)2019年实现收入21.8亿元(+21%yoy,其中4Q19+13%yoy),毛利率同比下滑1.0pct至82%,我们测算2019年内销销量同比增长约20%(2019年OTC占比约47~48%、体验馆占比约45%)、外销销量同比小幅增长。我们预计2019年公司麝香、牛黄的账面价值分别为7.0亿元(+7%yoy)、5.2亿元(+45%yoy),考虑到2019年末原材料账面价值约为肝病用药原材料成本的3.7倍,提示贵细药材储备充分、仅静态库存可支撑三年以上的平稳销量。 2020:开门亮眼,有望逐季提速 肝病用药(主要为片仔癀锭剂)1Q20实现收入7.6亿元(+20%yoy),毛利率为82%(同比下滑2.3pct,环比下滑6.9pct),我们测算1Q19内销销量同比增长6%(我们估算1Q19超50%内销销量产生于提价前)、外销销量同比增长超40%,我们预计毛利率下行与2H19购入贵细原材料相关(存货结转采用加权平均+永续盘存)。展望全年,得益于体验馆开店、高强度营销、学术赋能,消费群体有望继续拓宽,考虑到小幅提价我们预计片仔癀锭剂2020年收入端增速在26%。 牙膏扭亏为盈,化妆品高速增长,商业快速增长 1)家化公司(主营牙膏)2019年实现收入1.8亿元,同比增长近50%,净利润扭亏为盈、净利率为1%,我们预计2020年收入端增速有望超50%且盈利趋势将进一步强化;2)化妆品公司2019年实现收入4.3亿元,同比增长近60%,净利率同比提升3pct至19%,得益于品牌背书与国货浪潮,公司线上线下全力推广并开设化妆品体验馆,我们预计2020年收入端增速有望超50%;3)医药商业2019年实现收入27.8亿元,同比增长18%,毛利率同比持平、约9.4%,我们预计2020年收入增速在10~15%。 1Q20预提营销费用 1)销售费用1Q20同比增加~5000万元至3.3亿元;2)其他应付款1Q20环比增加~8700万元至3.3亿元,环比增量约为1Q19归母净利的22%,主要为预提市场推广费用;3)存货2019年增长26%至21亿元,其中超70%增量由原材料贡献,预计与贵细药材储备相关。 风险提示:产品供应投放低于预期、终端动销低于预期。
康缘药业 医药生物 2020-04-14 13.93 16.27 61.57% 16.68 19.74%
16.69 19.81%
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2019年扣非业绩增速23% 4月9日公司公告年报,2019年实现营收45.6亿元(+19%yoy),归母净利5.1亿元(+22%yoy),扣非净利4.9亿元(+23%yoy),业绩符合预期。考虑到银杏二萜续约降价与一季度疫情影响,我们下调盈利预测,预计2020-22年EPS0.96/1.11/1.28元(前值2020-21年1.08/1.31元),同比增长13%/16%/15%。参考可比公司估值(2020年PE估值均值17x),给予2020年PE估值17-20倍,目标价16.36-19.25元(前值17.87-19.65元),维持“买入”评级。 银杏二萜以价换量,金振维持高速增长 我们预计银杏二萜2019年收入约9亿元,我们预计2020年收入同比持平:1)尽管2019年医保续约降价约70%,公司有望2020年突破医院采购的单价限制、总额限制,扩大覆盖面、深入县级医院;2)神内竞品如依达拉奉、小牛血清等2020年退出各地医保,腾挪卒中用药市场空间;3)脑梗急性期试验结果有望年内公布,后续有望进入脑梗死指南,坚实学术证据。我们预计金振2019年收入5~6亿元,看好2020年收入增速超40%,基于:1)独家、基药、医保品种赋能学术推广;2)注射口服完全分线,激活销售活力;3)各省招标入院,乘基层市场东风,加速全国性入院。 热毒宁收入贡献降低,胶囊剂恢复式增长,杏贝止咳维持高速增长 我们预计热毒宁2019年收入13~14亿元,同比下降约10%,我们预计2020年收入端平稳,公司近期成立儿科省公司与成人省公司,强推成人与急诊科室,同时成立综合事业部,对不饱和区域加强覆盖力度。胶囊剂2019年实现收入10.0亿元(+23%yoy),我们预计桂枝茯苓、腰痹通等均实现25~30%的增长,主因2018年库存清理、基数较低,长期看增速将恢复至10-15%的水平。颗粒剂2019年实现收入1.1亿元(+130%yoy),主因杏贝止咳高速放量(增长来自于新进医保基药与推进各地招标)。 经营指标亮眼:毛利率提升,现金流优异 1)2019年公司毛利率同比提升1.8pct至78.1%,主因银杏二萜、金振等高毛利品种收入贡献提升及规模效应;2)2019年公司销售费率同比提升0.4pct至49.8%,表现平稳;3)2019年公司研发费用增长超50%至4.4亿元,研发费率约10%,研发强度持续提高;4)2019年公司现金流同比增长近40%至9.3亿元,主因回款顺畅、应收减少。 重申增长动力:营销改革理顺利益,赋能产品高速放量 公司2017年起引入股权激励、优化KPI、修订销售政策,严格考核执行,并据此更换高层与十余名大区经理。执行层面上,公司成立招商部寻求代理并首试银杏二萜、口服全面分线考核、抓住基药机遇大幅扩容基层销售队伍,于此带动银杏二萜的省外高速增长、小品种的全面放量、金振的全国入院提速,业绩全面迎来拐点。 风险提示:热毒宁下滑超出预期,银杏二萜低于预期,金振推广不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名