省属国企， 煤电化一体区域龙头。 公司是甘肃省国资系统唯一煤炭上市平台。 2022年原靖远煤电通过增发方式收购窑煤集团 100%股权， 实现优质资产注入，截至 2023年底拥有 1624万吨核定产能及 690万吨在建产能。 煤炭销售结构方面， 根据 2023年 9月 25日公司在互动平台披露， 约 40%为长协煤， 40%为配焦煤， 20%为市场煤，“现货+长协”“焦煤+动力煤” 模式下弹性和稳定性兼具。 2024年一季度， 公司实现营收 28.22亿元，同比下降 10.6%； 归母净利润 5.36亿 元 ， 同 比 下 降 44.01%， 较 2023年 2/3/4季 度 归 母 净 利 润 分 别 增 长66%/91%/201%。 短期经营改善，基本面向上拐点确立。 1） 在建项目投产在即： 煤炭方面， 2024年白岩子&红沙梁露天矿进入联合试运转，在建红沙梁井工矿预计 25年进入试运转，正式投产后可提供 654万吨权益产能增量。 电力方面， 在建兰州新区火电机组 700MW 预计于 2025年 10月投产， 可增加机组容量约 86.5%， 火电机组陆续落地，煤电结构有望深化。 化工方面， 刘化化工一期项目 2023年进入单机试车阶段， 预计 2024年 6月产品产出， 根据公司公告， 测算一期项目净利为 4.1亿元，投产后将增厚公司业绩。 2） 负面影响改善： 2023年红沙梁露天矿处于浅层剥采和试运转阶段，煤炭热值较低， 2024年煤质改善提振煤价，由此带动2024Q1利润相较此前三个季度明显恢复；热电方面，受益于电改及容量电价制度，公司电价有望上涨，目前正积极和政府协商申请上调供热价格。 高质量发展凸显长期价值。 1） 发展规划指明成长方向： 公司规划 2025年末将实现煤炭产能 2314万吨、 电力装机 300万千瓦、 化工产能 140万吨；集团层面规划“十四五”末煤炭、电力、化工产能分别 3000万吨、 300万千瓦、 300万吨，“十五五”末煤炭产能 5000万吨。 根据公告披露，如集团或其控制的其他企业获得的商业机会与现甘肃能化及其子公司业务发生同业竞争的，集团将促成将该商业机会让予甘肃能化及其子公司，避免与甘肃能化及其子公司形成同业竞争或潜在同业竞争。 2） 多业务增量，盈利稳定性提升。 煤炭方面， 当前集团九龙川煤矿（800万吨/年） 已开工建设， 青阳煤矿正积极推进。 电力方面， 公司 4月发布公告，拟出资新设子公司筹建 2X660MW 庆阳电厂， 当前运行及在/待建火电合计 2820MW。 化工方面， 公司拟投建刘化化工集团二期项目， 对应尿素产能49.85万吨；集团金昌化工 2024年底计划形成合成氨 30万吨、尿素 30万吨、尿基复合肥 50万吨生产能力。 若后续电力化工项目顺利投产，可覆盖约当前煤炭销售量的 58%。 3） 现金流充沛， 资产结构优异。 公司 2024年一季度末负债率仅45%； 货币资金 81.23亿元，同比+14.2%，净现金 19.9亿元，现金流充沛。 投资建议：首次覆盖， 给予“买入” 评级。 公司立足煤炭主业， 延伸化工下游，在建项目陆续落地，盈利弹性逐步释放。 暂不考虑未来集团项目注入情况下， 我们预计公司 2024-2025年归母净利润为 22/26亿元，按照 6月 24日收盘时市值计算，对应 PE 为 7.65/6.59倍。参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 1）煤炭价格超预期下行； 2）全球油价下跌拖累化工品价格； 3）新项目投产进度不及预期。

甘肃龙头煤企，打造“煤电联营、煤化联产” 一体化战略布局。 靖远煤业有限责任公司成立于 2001年 7月 27日，前身为靖远矿务局， 2005年靖远煤业收购*ST 长风 47.11%的股份，实现借壳上市。截至 2024年 6月，公司大股东为甘肃能源化工投资集团（持股比例 50.2%），甘肃省国资委完全控股甘肃能源化工投资集团，财政部通过直接或间接控股实际控制中国信达资产管理股份。公司下属子公司业务分别为原窑街煤电集团业务和原靖远煤业集团业务， 2022年资产重组后形成甘肃能化股份有限公司。 煤炭和发电业务为公司主要业绩来源。 2017-2023年，公司煤炭业务占总营收的比例维持在 70%-85%，占公司毛利比例维持在 85%以上，是公司业绩最主要的贡献来源； 2017-2022年发电业务营收由 6.8亿元增长至 14.8亿元， CAGR 高达 11.8%，尽管 2021-2022发电业务出现亏损，但公司一体化成本优势凸显，控费能力突出，在 2023年成功实现扭亏为盈。 煤炭：提质增效，内生、外延皆有期待。 2023年公司原煤产量 1967.68万吨，占 2023年甘肃省原煤产量 32.9%，是甘肃省煤炭供应和能源保障体系中重要的组成部分。公司煤种齐全，富有焦煤、动力煤多元煤种。截至 2023年末，公司拥有各类矿井 11座，合计产能 2314万吨，计煤炭保有储量 122213万吨，可采储量 76238万吨，其中：在产矿井 8座，合计产能 1624万吨，涉及地质储量 80508万吨、可采储量 49136万吨； 在建矿井 3座，合计产能 690万吨，涉及地质储量 41705万吨、可采储量 27102万吨。 公司生产矿井，部分仍存在产能爬坡的空间， 2023年受冲击地压及资源赋存条件变化的影响，王家山煤矿和红会一矿产能利用率水平相对较低（分别为 63.6%、 71.9%）， 2023年公司启动王家山煤矿技术改造工作，同时罗川煤矿、红沙岗煤矿、东水泉煤矿等矿井也布局改扩建工程，生产矿井技改工作陆续兑现或有望推进矿井产能进一步增长。公司中长期布局煤炭产能注入、收购战略，计划 2025年公司煤炭总产能将达到 2900万吨。 2022年 8月， 控股股东甘肃能源集团全资子公司甘肃能源庆阳煤电成功竞得九龙川煤矿采矿权，资源量 14.9亿吨，可采储量 3.9亿吨，设计生产能力为 800万吨/年，随着项目建设持续进并投产，有望在符合相关条件下避免同业竞争，控股股东将产能注入上市公司，甘肃能化实现产能进一步增长。 电力：扩张步伐提速，煤电联营促共赢。 公司电力板块主要由子公司白银热电负责运营，白银热电成立于 2012年 5月，主营电力和热力生产业务。 存量装机， 一期已建成投运 2台 350MW 机组，集发电、供热、工业供汽为一体热电联产项目； 在建装机及规划， 白银热电新区 2×350MW 热电联产项目已进入全 面建设阶段；2024年5月31日，公式董事会通过议案，为了加快推进庆阳煤电一体化开发，做强做优 煤电主业，公司下属全资子公司靖煤公司拟出资新设全资子公司，投资建设甘肃能化庆阳 2x660MW 煤电项目， 该项目规划新建 2台 660MW 超超临界空冷燃煤发电机组，设计年发电量 70亿度。新能源电力业务远期布局明显。除煤电装机外，拥有固废物热电装机容量 4×25MW，洁能热电瓦斯发电装机容量9MW，共计电力装机容量 809MW。公司力争“十四五”新能源电力装机容量 100万千瓦，远期达到 500万千瓦以上。 化工：煤化联产，成长可期。 公司化工业务由刘化化工（托管刘化集团 100%股权）负责， 2020年公司发行可转债 28亿元布局“清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目一期”， 总投资 54.2亿元，目前一期工程已进入单机试车阶段，有望逐渐贡献产量。 2023年 4月公司启动气化气项目二，二期工程总投资 20.5亿元。气化气项目一期主要产品包括合成氨 30万吨/年、甲醇 4万吨/年、尿素 35万吨/年；气化气项目二期主要产品包括尿素 35万吨/年，合成氨 30万吨/年。根据公司 2023年公告相关《可行性分析报告》测算数据，气化气项目一、二期年均利润预计为 8.6亿元，年均税后利润预计为 7.3亿元。此外， 2024年 3月以来尿素市场价来持续反弹至 2350-2400元/吨，价格弹性凸显，同时项目投产后，公司也有望通过原料路线转型改造，大幅降低产品生产成本，进一步提升产品市场竞争力，充分利用现有的市场销售网络和品牌优势，实现较好的收益。 投资建议。 公司作为甘肃省煤炭龙头，以煤炭资源为基发展电力行业，同时多元布局其他行业。未来在新矿井投产，新建煤电装机投产及其他行业多元盈利的加持下，公司盈利确定性将不断加强，收入稳定增长。我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润分别为 23.1亿元、 26.4亿元、 29.7亿元，对应 PE 为7.4， 6.5， 5.8。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 煤价大幅下跌。在建矿井投产进度不及预期。预测假设产生的不确定性风险。

煤电化成长凸显，业绩收获期已至。维持“买入”评级考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，我们维持公司盈利预测不变，预计 2024-2026 年归 母 净 利 润 23.6/28.0/31.4 亿 元 ， 同 比 +35.5%/+18.9%/+12.3% ； EPS 为0.44/0.52/0.59 元，对应当前股价 PE 为 8.2/6.9/6.2 倍。 维持“买入”评级。 煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价公司拥有 8 对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能 1624 万吨。在建产能 690 万吨，其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计 2024 年上半年试运转，红沙梁井工矿预计 2024 年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿产能核增及开工率提升（330 万吨产能核增至 390 万吨）、 海石湾煤矿技改且产能核增（180 万吨产能核增至 300 万吨），两矿也将贡献增量。甘肃省煤炭供给有望继续释放且陇东资源丰富，集团在陇东庆阳市拥有九龙川煤矿 800 万吨采矿权以及两个 600 万吨探矿权，集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面， 2023 年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿 2023 年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤 400K/300K 热值，对应吨煤售价提升约 40-50 元/吨。 发电及煤化工业务： 火电仍在大力布局， ，煤化工两期将陆续投产即将投产电力： 兰州新区 2× 35 万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计 2025 年 10月投产，届时公司电力装机容量将大增 87%，从 80.9 万千瓦至 150.9 万千瓦。同时公司公告在庆阳地区建设 2× 66 万千瓦机组，预计 2027 年投产，届时或将贡献年化 70 亿度电。此外 2024 年起甘肃省执行容量电价制度，其中 2024-2025 年容量电价标准为 100 元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽,我们预计可申报最大出力在 500-600MW 之间，对应可获得 5000-6000 万元，增厚公司利润。 煤化工： 公司煤化工项目（可转债募投项目） “气化气项目一期”正在建设，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2024 年 6 月可有产品产出。 2023 年 4 月公司公告启动气化气项目二期，预计投资 19.0 亿元，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2025 年四季度投产。公司 2023 年可研显示，以最近三年（2020-2023 年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润4.1亿元和3.2亿元。此外由公司托管的金昌化工 50 万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。 风险提示： 煤价超预期下跌， 电价超预期下调， 煤化工产品价格超预期下跌，火电厂建设进度不及预期，宏观经济复苏不及预期。

煤炭化工电力成长凸显，业绩反转节点或至，维持“买入”评级根据化化网煤化工，甘肃能化托管的金昌能源化工开发有限公司低阶煤高效利用制氢及 50 万吨/年高浓度尿基复合肥项目装置氨合成塔吊装就位。考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，叠加市场煤价二季度以来有所反弹，我们上调公司盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润 23.6/28.0/31.4（前值为 21.4/23.8/27.8）亿元，同比+35.5%/+18.9%/+12.3%； EPS 为 0.44/0.52/0.59 元，对应当前股价 PE 为 8.6/7.2/6.4倍。维持“买入”评级。 煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价公司拥有 8 对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能 1624 万吨。在建产能 690 万吨（红沙梁露天及井工矿各 300 万吨及白岩子矿 90 万吨），其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计 2024 年上半年试运转，红沙梁井工矿预计 2024 年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿（330 万吨产能， 2023 年产量 210 万吨）产量恢复以及海石湾系统提升技改（产能从 180 万吨提升至 300 万吨）逐步落地或也将贡献增量，公司一季度实现煤炭产量 526 万吨，同比+6.5%。 此外集团拥有九龙川煤矿 800 万吨/年采矿权以及两个 600 万吨探矿权， 集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面， 2023 年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿 2023 年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤 400K/300K 热值，对应吨煤售价提升约 40-50 元/吨。 煤化工及发电业务：容量电价改善盈利，煤化工一期即将投产煤化工： 公司煤化工项目（可转债募投项目） “气化气项目一期”正在建设，产能为尿素 35 万吨/年；一期总投资 35.4 亿元，截至 2023 年底已进入单机试车阶段，预计 2024 年 6 月可有产品产出。 2023 年 4 月公司公告启动气化气项目二期，预计投资 19.0 亿元，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2025 年四季度投产。公司 2023 年可研显示，以最近三年（2020-2023 年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润 4.1 亿元和 3.2 亿元。 此外由公司托管的金昌化工 50 万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。 电力： 兰州新区 2× 35 万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计 2025 年 10 月投产，届时公司电力装机容量将大增 87%，从 80.9 万千瓦至 150.9 万千瓦。此外 2024 年起甘肃省执行容量电价制度，其中 2024-2025 年容量电价标准为 100 元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽,我们预计可申报最大出力在 500-600MW 之间，对应可获得 5000-6000万元，增厚公司利润。 风险提示： 煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期

公司发布2023年年度报告及2024年一季报：2023年公司实现营业总收入112.59亿元，同比-8.17%；归母净利润17.38亿元，同比-45.16%；扣非归母净利润17.12亿元，同比+152.74%。2024年一季度，公司实现营业收入28.22亿元，同比-10.59%；归母净利润5.36亿元，同比-44.01%；扣非归母净利润5.29亿元，同比-44.06%。 产销量同比高增，煤价承压影响毛利表现。2023年公司核心业务仍为煤炭开采和销售，其贡献收入占总营收的76.75%。据公司公告，1）产销量方面：2023年，由于公司部分矿井产量增加（大水头矿、魏家地矿等），天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，公司实现煤炭产量1968万吨，同比+31.7%；销量1927万吨，同比+36.1%。2）价格/成本/毛利方面：公司吨煤价格为448.52元/吨，吨煤成本为257.18元/吨，吨煤毛利191.33元/吨，分别同比减少33.93%、14.66%、49.31%。 电力业务改善。公司具备电力装机容量809MW，其中，白银热电拥有2×350MW超临界燃煤空冷热电联产机组；固废物热电公司装机容量4×25MW，洁能热电瓦斯发电装机容量9MW，合计贡献电力板块收入占总营收的13.12%%。2023年，公司完成售电量37.79亿度，同比-10.02%，实现毛利2.59亿元，毛利率为17.51%，相比去年同期14.30%实现继续改善。 分红比例30.79%，测算股息率约2.90%。据公司公告，公司2023年年度利润分配方案拟为：向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），合计派发现金红利5.35亿元（含税），分红比率30.79%（2022年为20.37%）。截至2024年4月30日收盘，对应股息率为2.90%。 发挥煤电化综合优势，加快在建项目进度。1）煤炭：截至年报期末，公司拥有3个在建矿，在建年产能690万吨。其中景泰煤业白岩子矿井及选煤厂项目运输系统和设备已联合试运转，酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至300万吨/年，选煤厂和井巷工程按计划推进；2）煤电：兰州新区2×350MW热电项目已开工建设，预计2025年10月建成，投产后有利于优化公司煤电产业布局，促进公司煤炭资源的转化消纳；3）煤化工：报告期内，刘化化工清洁高效气化气综合利用一期项目完成单机试运行，预计2024年上半年投入运行，一、二期共用工程与一期同步建设，二期工程正在建设中。该项目原料可选范围大，优先使用靖煤王家山矿精洗煤，一并解决该矿低热值煤销售不畅、库存高的问题，王家山洗煤厂正在实施改造提升洗选能力。展望后续发展，公司通过煤化工、火电等项目的建设，有望加快产品结构调整和产业转型发展，构建起“煤炭、发电、化工、基建、新能源”一体化的发展格局，并力争“十四五”末实现煤炭产能2314万吨、化工产品产能140万吨、火电及新能源装机容量300万千瓦。 投资建议：公司后续在建煤矿投产贡献产能增量，同时煤、电、化、建、新能源一体多元发展，成长可期。预计公司2024-2026年的收入分别为117.97亿元、132.89亿元、149.18亿元，增速分别为4.8%、12.7%、12.3%；净利润分别为19.13亿元、21.76亿元、24.03亿元，增速分别为10.1%、13.7%、10.5%。维持“增持-A”投资评级，给予2024年10.5xPE，对应6个月目标价为3.78元。 风险提示：政策推进不及预期；项目建设不及预期；煤炭价格波动；生产安全风险。

事件： 2024年 4月 29日，公司发布 2024年一季报。 2024年一季度，公司实现营业收入 28.22亿元，同比下降 10.59%；归母净利润 5.36亿元，同比减少 44.01%；扣非归母净利润 5.29亿元，同比下降 44.06%。 2024年煤炭、电力业务体量或将提升。 2024年一季度， 公司煤炭产品产量526.27万吨、销量 416.73万吨；售电量 10.32亿度，供热量 488.39万吉焦，供汽量 39.66万吉焦；复合肥产量 4.03万吨，销量 3.25万吨；浓硝酸产量 1.15万吨，销量 0.99万吨；页岩油产量 0.62万吨。 公司以 24Q1简单年化的煤炭产量和售电量分别达到 2105.08万吨和 41.28亿度，同比 2023年实际完成量增长6.98%和 9.24%，公司 2024年煤炭电力业务体量或将继续提升。 煤炭产量增量可期。 公司 90万吨/年景泰煤业白岩子矿已进入联合试运转，24年将贡献产量增量； 酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至 300万吨/年并按计划推进建设。 此外，公司王家山矿、红会一矿尚未满产，未来仍有提产空间，公司煤炭产量增量可期。 兰州新区热电项目建设稳步推进。 公司兰州新区热电联产项目位于兰州新区高家庄，占地面积为 57.66hm，项目新建 2×350MW 超临界空冷燃煤发电供热机组， 设计年发电量 33.02亿度，供热量 1362.41万吉焦， 目前项目正在建设中，预计 2025年 10月建成。 项目有助于公司夯实煤电主业，促进煤炭资源转化消纳和保价增值。 煤化工项目投运可期， 有望贡献业绩增量。 公司 2020年发行可转债投资建设的清洁高效气化气综合利用项目， 目前一期工程顺利进入单机试车调试阶段，24H1有望投入运行，全年有望贡献业绩增量。 公司现有 25万吨复合肥产能，受原料供应量不足、原料运输成本高等影响，产能利用率低，气化气项目建成后，原料将得到充分保障，采购成本下降，复合肥产量和利润预计将有效提升。 气化气项目有助于公司完善下游产业链，据此前公告气化气二期项目建设也已启动，公司布局煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。 投资建议： 我们预计 2024-2026年公司归母净利润为 19.51/21.52/23.72亿元，对应 EPS 分别为 0.36/0.40/0.44元/股，对应 2024年 4月 29日收盘价的 PE 分别均为 9/9/8倍。 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

事件： 2024 年 4 月 15 日，公司发布 2023 年年报。 2023 年，公司实现营业收入 112.59 亿元，同比下降 8.17%；归母净利润 17.38 亿元，同比减少45.16%。 23Q4 盈利同环比均降。 23Q4，公司实现营业收入 26.53 亿元，同比下降6.09%，环比下降 6.94%；归母净利润 1.78 亿元，同比减少 59.55%，环比下降36.22%。 23Q4 公司资产减值损失 1.70 亿元，对业绩形成拖累。 现金股利支付率 30.79%，股息率 2.87%。 公司拟每股派发现金红利 0.10元（含税），共计派发现金股利 5.35 亿元，占当年合并报表实现的归母净利润的 30.79%，以 2024 年 4 月 16 日收盘价 3.48 元计算，股息率为 2.87%。 煤炭产销大幅增长， 成本降幅不及售价， 毛利率同比下滑。 2023 年，公司所属煤炭业务实现煤炭产量 1967.68 万吨，同比增长 31.70%；煤炭销量 1926.73万吨，同比增长 36.13%；煤炭产品吨煤收入 448.52 元/吨，同比下降 33.93%；原煤单位制造成本 335.46 元/吨，同比大幅下降 16.25%；吨煤毛利为 191.33元/吨，同比下降 49.31%。煤炭业务毛利率同比下滑 12.94pct 至 42.66%。 公司景泰煤业白岩子矿已进入联合试运转，酒泉肃北红沙梁露天矿和井工矿各产能核增至 300 万吨/年并按计划推进建设。 此外，公司王家山矿、红会一矿尚未满产，未来仍有提产空间，公司煤炭产量增量可期。 电力业务盈利改善， 兰州新区热电项目开工建设。 2023 年，公司完成火力发电量 37.79 亿度 ，同比减少 10.02%； 度电收入 0.3908 元/度，同比增长10.46%；度电成本 0.3223 元/度，同比增长 6.32%；度电毛利 0.0684 元/度，同比增长 35.29%。电力业务毛利率同比抬升 3.21pct 至 17.51%。 公司兰州新区热电联产项目设计年发电量 33.02 亿度，供热量 1362.41 万吉焦，现已正式开工建设，项目有助于公司夯实煤电主业，促进煤炭资源转化消纳和保价增值。 煤化工项目投运可期， 有望贡献业绩增量。 公司 2020 年发行可转债投资建设的清洁高效气化气综合利用项目， 目前一期工程顺利进入单机试车调试阶段，2024 年有望进入试运转贡献业绩增量。气化气项目有助于公司完善下游产业链，据此前公告气化气二期项目建设也已启动，公司布局煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。 投资建议： 我们预计 2024-2026 年公司归母净利为 19.54/21.57/23.78 亿元，对应 EPS 分别为 0.37/0.40/0.44 元/股，对应 2024 年 4 月 16 日收盘价的PE 分别均为 10/9/8 倍。 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期

煤价回落致业绩下行， 煤化电成长可期， 维持“买入”评级公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 112.6 亿元，同比-8.2%； 实现归母净利润 17.4 亿元，同比-45.2%。 单 Q4 来看，公司实现营业收入 26.5 亿元， 环比-7.0%；实现归母净利润 1.8 亿元，环比-36.2%。 考虑到 2024 年至今煤价回调较多， 我们下调公司 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润 21.4/23.8/27.8 亿元（2024-2025 年前值为 24.0/26.6亿元），同比+23.4%/+11.0%/+16.9%； EPS 为 0.40/0.44/0.52 元，对应当前股价 PE为 8.4/7.6/6.5 倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将贡献业绩，发电业务成长性显著，公司未来成长可期。 维持“买入”评级。 煤价下行拖累业绩表现，电力业务盈利改善煤炭业务： 公司拥有 8 对矿井， 煤炭产品包括动力煤及焦煤， 核定产能 1624 万吨。 2023 年公司煤炭产量 1968 万吨，同比+31.7%；煤炭销量 1927 万吨，同比+36.1%；产销量大幅提升主要得益于天宝煤业红沙梁露天矿进入试运行阶段，同时公司部分矿井产量增加。 2023 年国内煤价整体呈现下行趋势，公司 2023 年吨煤售价为 449 元/吨，同比-37.6%，吨煤成本 257 元/吨，同比-9.0%；吨煤毛利191 元/吨，同比-56.2%。 非煤业务： 公司全资子公司白银热电拥有 2× 350MW超临界燃煤空冷热联产机组， 2023 年售电量 37.8 亿度， 供热 509 万吉焦，供汽量 138.70 万吉焦。电力业务实现营业收入 14.8 亿元，同比-0.6%， 但盈利能力出现改善，毛利率为 17.5%（2022 年同期为-12.2%）。 此外公司实现复合肥产销量11.4/11.4 万吨，浓硝酸产销量 4.9/5.1 万吨。 煤-化-电均有增量，公司成长性可期煤炭业务： 公司目前在建矿有三个，在建年产能 690 万吨， 全资子公司景泰煤业在建的白岩子矿项目是甘肃省迄今为止发现的最大的焦煤资源项目，该项目2019 年 12 月取得采矿证，核定产能 90 万吨/年，煤种为气煤和 1/3 焦煤，目前该项目及选煤厂建设项目运输系统和设备已联合试运转。海石湾煤矿地面瓦斯抽采完成煤层气脱碳试验和瓦斯发电工程，三矿“三下”急倾斜煤层膏体充填工作面顺利实现充填开采。 煤化工业务： 刘化化工清洁高效气化气综合利用一期工程顺利进入单机试车调试阶段。 发电业务： 甘肃能化兰州新区 2× 350MW 热电项目正式开工建设。 公司 2024 年 3 月发布《甘肃能化股份有限公司“十四五”中后期发展规划纲要》指出， 力争“十四五”末实现煤炭产能 2314 万吨、化工产品产能 140 万吨、火电及新能源装机容量 300 万千瓦。 风险提示： 煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期。

事件： 2023年 10月 24日，公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度，公司实现营业收入 86.06亿元，调整后（下同）同比下降 8.80%；归母净利润15.60亿元，同比下降 42.83%。 2023年三季度，公司实现营业收入 28.51亿元，同比下降 12.27%，环比增长 9.75%；归母净利润 2.80亿元，同比下降57.96%，环比下降 13.25%。 红沙梁露天矿和井工矿建设规模均调增至 300万吨/年，热电联产项目获批。 据公司公告， 公司天宝煤业所属红沙梁露天矿和井工矿已取得相关部门调整建设规模的复函，两个矿井建设规模均调整至 300万吨/年，公司产能规模进一步扩大至 2314万吨/年（含在建） 。 此外，公司于 2023年 8月 23日公告拟出资建设兰州新区热电联产项目， 设计年发电量 33.02亿度，供热量 1362.41万吉焦，投产后年耗煤量 205.51万吨，截止 23Q3末项目已取得兰州新区经济发展局关于项目核准的批复文件，该项目有助于公司夯实煤电主业，促进煤炭资源转化消纳和保价增值。 投资建设海石湾煤矿深部扩大区煤层气开采利用项目及煤层气氦气分离中试项目。 据公司 2023年 9月 11日公告， 按照海石湾煤矿生产接续需要和煤层气抽采长远规划，公司拟投资 5.19亿元由全资子公司窑煤公司对海石湾煤矿深部扩大区煤层气进行预抽采，项目稳产期内煤层气处理厂每年可生产 1.21万吨液化天然气，财务内部收益率为 9.45%。 此外，公司拟对窑煤公司全资子公司科贝德增资 1730万元用于建设窑煤公司海石湾煤矿地面抽采煤层气氦气分离中试项目，该项目以海石湾煤矿地面抽采氦气浓度为 0.3%的煤层气为原料制备高纯氦产品，项目全部投资内部收益率为 29.45%，盈利能力较好，建设完成后将成为国内首套煤层气分离制备氦气的中试工程。 煤化工、光伏多点布局，成长空间广阔。 公司 2020年发行可转债投资建设清洁高效气化气综合利用项目， 预计 2023年投产，助力完善公司煤化工下游产业链， 据公司公告气化气项目二期建设也已启动， 公司布局煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。 公司 28MW光伏自发自用工程项目， 已完成平川区发改局备案，取得拟选场址涉河道、河流情况的复函、纳入平川区国土空间规划、完成项目建设环境影响登记备案，完成EPC 总承包招标，目前正在建设中。 靖远矿区 1GW 农光互补智慧能源工程项目目前已上报国家发改委，等待批复。公司煤电化协同发展，未来成长可期。 投资建议： 考虑到公司前三季度业绩实现受煤价下滑拖累较大， 我们预计2023-2025年公司归母净利为 22.09/27.04/32.95亿元，对应 EPS 分别为0.48/0.59/0.71元/股，对应 2023年 10月 24日收盘价的 PE 分别均为 7/6/5倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

事件：2023年 8月 16日，公司发布 2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业收入 57.55亿元，调整后（下同）同比下降 6.97%；归母净利润 12.80亿元，同比下降 37.96%。据公告测算，2023年二季度，公司实现营业收入 25.98亿元，同比下降 12.15%，环比下降 17.71%；归母净利润 3.22亿元，同比下降58.11%，环比下降 66.37%。 煤炭产销向好，煤价下滑拖累盈利。2023年上半年，公司实现煤炭产品产量 958.50万吨、销量 806.41万吨，简单年化产销量 1917.00/1612.82万吨同比 2022年的 1494.02/1415.41万吨分别增长 28.31%和 13.95%；实现火力发电量 20.22亿度，供热 364.88万吉焦，供汽量 53.30万吉焦，页岩油产量 1.14万吨、销量 0.87万吨。报告期内，受市场供求关系变动影响，公司煤炭板块销售均价同比下降，影响公司净利润下降。 煤炭产能增量可观，有望助力业绩释放。公司本部王家山矿和红会一矿主要系受冲击地压及资源赋存条件变化影响，此前产能利用率水平相对较低，未来有望提升；90万吨/年景泰煤业白岩子煤矿处于建设期，采矿许可证已经办理，预计 2023下半年建成投产。2022年，公司成功收购窑煤集团 100%股权，新增金河煤矿、三矿、海石湾煤矿和天祝煤业四处在产产能，截至 2022年末，公司煤炭总产能为 1624万吨/年，同比增长 54.08%。窑煤集团在建 200万吨/年红沙梁露天矿已完成露天矿首采区采剥、运输、道路、排土等工程，于 2022年 7月进入联合试运转阶段，2023年将贡献可观增量。 煤化工、光伏多点布局，成长空间广阔。公司 2020年发行可转债投资建设清洁高效气化气综合利用项目，预计 2023年投产，助力完善公司煤化工下游产业链，据公司公告气化气项目二期建设也已启动，公司布局煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。公司 28MW光伏自发自用工程项目，已完成平川区发改局备案，取得拟选场址涉河道、河流情况的复函、纳入平川区国土空间规划、完成项目建设环境影响登记备案，完成EPC 总承包招标，目前正在建设中。靖远矿区 1GW 农光互补智慧能源工程项目目前已上报国家发改委，等待批复。公司煤电化协同发展，未来成长可期。 投资建议：我们预计 2023-2025年公司归母净利为 31.60/36.09/38.96亿元，对应 EPS 分别为 0.69/0.78/0.84元/股，对应 2023年 8月 16日收盘价的PE 分别均为 5/4/4倍，行业中估值较低，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

事件描述 公司发布 2023年半年度报告：2023年 1-6月，公司实现营业总收入 57.55亿元， 同比-6.97%； 实现归母净利润 12.80亿元， 同比变化-37.96%； 基本每股收益 0.2776元/股， 同比-37.97%。 加权平均资产收益率为 9.38%， 同比增加 6.39个百分点。 事件点评 煤炭仍是影响业绩主要因素。 公司 2022年煤炭板块营收占比 83%， 毛利占比 107.31%； 2023H1煤炭板块营收占比 77%， 毛利占比仍高达 97%，即煤炭板块是影响公司业绩主要因素。 另外， 电力板块随着动力煤原料成本下滑实现扭亏为盈， 2023H1电力板块营收占比 13.19%， 毛利占比 0.52%。 公司业绩整体符合预期， 销售、 管理及研发费用分别增长 7.62%， 3.61%和7.91%， 与行业整体表现相符。 资产负债率 48.39%， 比 2022年底降低 2.59个百分点， 利息费用 1.35亿元， 同比-17.17%， 财务负担进一步减轻。 煤炭板块量增价减， 吨煤毛利减少。 2023年尤其 Q2以来动力煤及配焦煤价格持续回调， 2023Q2秦皇岛港动力煤长协均价 717元/吨， 同比-0.32%； 武威 1/3焦煤均价 1608元/吨， 同比-38.79%。 公司动力煤与配焦煤销售占比各 40%左右， 煤价下跌影响盈利表现。 但随着公司对窑煤集团收购完成， 公司煤炭产能增加， 目前公司生产矿井 9座， 核定产能合计 1624万吨， 在建产能合计 690万吨（红沙梁露天+井工 600万吨， 白岩子煤矿 90万吨）。 2023年 H1实现煤炭产量产量 958.50万吨， 同比+119.69%； 销量 806.41万吨， 同比+126.76%； 折吨煤售价 550.59元/吨， 同比+14.17%， 主要是因为收购了窑街煤电后增加 1/3焦煤销售， 拉高了整体均价， 但吨煤毛利 278.76元/吨， 受煤价下跌影响， 同比-0.23%， 煤炭板块毛利率 50.63%， 同比下跌 10.05pct。 非煤炭板块盈利有所恢复。 2023H1公司实现火力发电量 20.22亿度， 同比+14.69%； 供热 364.88万吉焦， 同比+10.49%； 供汽量 53.30万吉焦， 同比-28.69%； 页岩油实现产量 1.14万吨， 销量 0.87万吨。 其中火电收益煤炭原料成本下降，度电成本 0.369元/千瓦时，同比-7.11%，电力板块毛利率 1.60%，同比扭亏为盈， 增长 4.68个百分点。 公司未来看点主要在煤矿投产和刘化化工投产。 1） 窑街煤电基建矿区600万吨/年产能（红沙梁露天+井工各 300万吨） 建设稳步推进， 其中露天煤矿已进入联合试运转， 后期产能或继续释放； 井工矿也于 2022年底开工建设； 另外， 公司在建矿井还有白岩子煤矿， 产能 90万吨/年， 主要煤种为 气煤和 1/3焦煤，吨煤毛利较高，预计于 2024年投产后为公司利润贡献增量。 2） 公司煤化工项目即将投产。 全资子公司刘化化工在建的靖远煤电清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目设计生产规模为年产 2×30万吨合成氨、2×35万吨尿素、 10万吨甲醇、 2.16亿 m3（H2+CO） 、 6万吨三聚氰胺、 5万吨尿素硝铵溶液、 5万吨液体 CO2、 2500吨催化剂。 项目分两期实施， 4 月14日董事会议案公告二期工程拟启动。根据可研报告，项目建成后预计 可实现销售收入 32亿元， 利润 8.5亿元。 该项目是甘肃省内少有的综合类煤化工项目， 具有一定的后发优势。 背靠甘肃能化集团， 具备多元化发展潜力。 公司大股东甘肃能化集团是甘肃省省属大型综合能源集团， 也是相关类资产的整合平台。 集团致力于加快推动产业重组优化， 构建“煤电、 化工、 投融资、 勘察设计、 非煤矿业”五大产业板块。 背靠大股东， 公司未来多元化发展或将取得突破， 2022年底公司开工建设 28MW 光伏自发自用工程项目， 中报公告 1GW 农光互补智慧能源工程项目已上报国家发改委， 等待批复。 公司未来逐步向煤、 电、 化、建、 新能源一体化新型能源企业迈进。 投资建议 预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 0.53\0.54\0.57元， 对应公司 8月 16日收盘价 3.28元/股， 2023-2025年 PE 分别为 6.2\6.1\5.7倍， 首次覆盖， 给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1） 宏观经济增速不及预期风险； 煤炭行业与宏观经济发展密切相关，目前国际环境复杂严峻， 国内经济修复面临挑战； 2023年 GDP 不变价累计同比 5.5%， 仍低于疫情前水平。 国内固定资产投资累计增速 3.8%， 其中房地产开发投资累计增速-7.9%， 对煤炭需求有所压制； 2） 煤炭价格超预期下行风险； 二季度以后国内煤炭均价继续下行， 截止 8月 16日， 甘肃靖远电煤车板价 Q3均价 710元/吨， 同比-15.2%， 环比-13.7%； 动力煤长协 Q3均价 702.5元/吨， 同比-2.3%， 环比-2.0%， 若后期需求不及预期， 则煤价有进一步下行风险； 3） 安全生产风险； 煤炭行业为高危行业， 甘肃地区地质条件相对较差、 煤矿生产系统复杂、 各类自然灾害加剧、 安全生产基础薄弱，未来或面临一定安全生产风险。 同时， 电力、 化工、 基建等产业点多线长面广， 安全、 环保工作任务也较重。 4） 电力价格风险； 公司 2023H1电力度电均价 0.375元/千瓦时， 同比-13%， 随着市场电价改革推荐你， 若后期经济需求不及预期， 电力售价仍有下行风险。

优质资产“窑街煤电”成功注入，煤电“量价齐升”助推业绩增长。2023 年1 月31 日，公司发布业绩预告，预计2022 年度实现归属于母公司所有者的净利润为31.4 亿元，与上年同期相比，将增加约11.11 亿元，同比增加54.78%。 归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为30.7 亿元，与上年同期相比，将增加约10.93 亿元，同比增加55.26%。据公告，公司业绩预增的主要原因系：成功收购”窑煤集团“并将其纳入公司合并报表范围；公司煤炭板块销售均价同比上涨；电力板块平均销售电价上浮。 优质资产注入，煤炭产能翻倍、弹性增强。公司煤炭产能将迎来“内生+外延”增长：1）内生增长：公司现有煤炭核定产能1054 万吨/年，在建90 万吨/年景泰煤业白岩子煤矿预计2023 下半年建成投产，将为公司贡献焦煤增量，投产后公司将实现核定产能1144 万吨/年；2）外延增长：公司成功收购窑煤集团100%股权，增加1010 万吨/年核定产能，其中在建200 万吨/年红沙梁露天矿核增产能至300 万吨/年正在审批，目前已进入联合试运转，年内将贡献可观增量。此外，收购窑煤集团为公司注入焦煤资源，考虑到焦煤定价更加市场化，并即将迎来传统需求旺季，公司业绩弹性将进一步增强。 煤炭综合售价有望提升，吨煤成本稳中略有上升。煤炭供给增长陷入瓶颈叠加“疫情放开”背景下需求开启常态化复苏，供需错配下公司煤炭综合售价有望提升，同时公司动力煤和焦煤产品均不受外省调入煤影响，将进一步增厚公司利润。公司原煤单位制造成本2021 年增幅较大，综合新建及收购矿井开采条件，公司2023 年煤炭营业成本或将稳中略有上升。 电、化、光多渠道布局，成长空间广阔。1）传统火电：公司拥有2×350MW超临界燃煤空冷热电联产机组，主要承担白银市银东工业园的主要能源供应和电力输出以及白银市城区供热，公司发电业务有望受益于甘肃省电价上浮实现扭亏。2）煤化工：公司2020 年发行可转债投资建设的清洁高效气化气综合利用项目预计2023 年投产，助力完善公司煤化工下游产业链，同时煤化工业务将消纳部分长协动力煤，所生产的高附加值化工品有助于保障公司未来盈利。3）光伏：公司28MW 光伏自发自用工程项目预计于2023 上半年建成投产，靖远矿区1GW 农光互补智慧能源工程项目目前已上报国家发改委，等待批复。公司绿电、火电联营，未来成长可期。 投资建议：公司为甘肃省动力煤龙头企业，煤炭资源储量丰富，资源禀赋优异。我们预计2022-2024 年公司归母净利润为31.4/32.4/34.7 亿元，对应EPS分别为0.68/0.70/0.75 元/股，对应2023 年3 月20 日收盘价的PE 分别为5/5/4倍。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。

H1业绩同比大增，资产注入&煤化工&绿电多亮点。维持“买入”评级公司发布中报，2022年年H1实现归母润净利润6.46亿元，同比+122.75%；扣非后润归母净利润6.20亿元，同比+118.29%。上半年煤价高位运行，公司以价补量催化业绩高增。结合中报，我们下调盈利预测，不考虑资产注入，预计2022-2024年归母净利润15.2/21.6/23.6（前值18.1/22.7/25.8）亿元，同比+110.4%/41.9%/9.4%；EPS为0.61/0.86/0.94元，对应当前股价PE为6.4/4.5/4.1倍。窑街煤电注入进展顺利，产能扩增稳步推进，公司未来成长动力十足。维持“买入”评级。 煤炭业务：以价补量，催化业绩实现高增：产销量：2022年H1公司实现煤炭产品产/销量436.3/355.6万吨，同比+1.25%/-26.5%；Q2实现产/销量216.6/169.2万吨，同比+5.44%/-26.38%，环比-1.39%/-9.29%。二季度产量下滑主要是因为煤矿开采遇到矸石层，销量下滑主要系部分煤炭被运至仓库保存，报告期内公司存货占总资产比例为2.84%，相较于2021年末增加1.68pct。售价及成本：：H1煤炭综合售价482.3元/吨，同比+42.8%；综合成本为202.9元/吨，同比-6.3%。毛利及毛利率：本报告期内，公司吨煤毛利279.4元，同比+130.63%；煤炭业务实现毛利9.9亿元，同比+69.51%；毛利率为57.94%，同比+22.06pct。 电力业务：成本段承压导致火电微亏，绿电转型开辟新的增长曲线火电：2022年H1公司实现火力发电17.63亿度，同比-11.18%；电力业务实现营业收入6.8亿元，同比+10.52%；营业成本7.0亿元，同比+29.52%；毛利为-0.2亿元，同比由正转负。绿电：公司拟转型绿电运营，规划建设农光互补智慧能源工程项目，未来光伏装机量有望达1028MW。 窑街煤电注入或将大幅提升公司盈利，未来成长看点十足窑街煤电：根据8月22日资产重组草案，公司拟以3.58元/股的价格发行21亿股购买窑街煤电100%股权。本次交易对价75.29亿元，按照2022年3月31日的资产评估值，对应1倍PB估值，收购价格合理。窑街煤电拥有570万吨在产炼焦煤产能，2022Q1实现归母净利润8.6亿元。我们测算原煤业务净利润为7.9亿元，Q1原煤销量为196.3万吨，对应单吨净利402.4元。截至2022年8月19日，窑街煤电拥有440万吨/年在建及拟建的煤炭产能，其中在建的红沙梁露天矿项目将于2023年底建成投产，届时有望贡献可观业绩。景泰白岩子煤矿：主要生产焦煤，核定产能90万吨/年，权益占比60%，预计2023年内建成投产。 煤化工业务：公司计划投建煤化工项目，一期项目预计在2023上半年建成，其中包括合成氨（30万吨/年）、尿素（35万吨/年）、甲醇（4万吨/年）等。 风险提示：经济恢复不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期

营业收入、归母净利润同比大增，创上市以来新高。公司发布2021年年度业绩报告，2021年全年实现营业收入48.41亿元，同比增长31.30%，归属上市公司股东净利润为7.24亿元，同比增速62.66%，归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为7.05亿元，同比增速62.02%，创上市以来新高，实现基本每股收益为0.32元，经营性净现金流为23.92亿元，同比增长274.51%，去年煤炭价格整体大幅上涨，公司业绩符合预期。 甘肃省属国有动力煤龙头企业，技改以及资产注入产量有望增长。靖远煤电为甘肃省第二大煤炭生产企业，是西北地区首家上市煤炭企业，煤炭总核定产能达到1054万吨/年，2021年煤炭产销量达到878/942万吨，公司主要客户为省内电力、化工、冶金、建材等相关行业公司，占比超过84%，区位优势明显。长协煤炭数量比例达到60%，利于公司经营稳定，王家山煤矿、魏家地煤矿持续推进技改，产量后期有望逐步增加至核定产能水平，控股子公司景泰煤业目前有在建焦煤矿井核定产能90万吨/年，权益占比达到60%，预计今年建成投产。此外公司第二大股东甘肃省煤炭资源开发有限公司预计未来2-3年内有望注入540万吨优质煤炭产能，将进一步增强公司产能规模，增厚公司利润水平。 煤电一体化助力经营稳定，新能源成为未来业务亮点。子公司白银热电拥有2×350MW 超临界燃煤空冷热电联产机组，2021年发电总量达到35.73亿度，同比增长9.40%，煤电一体化经营有效增加公司经营稳定性。2021年11月，公司发布公告组建合资公司晶虹新能源（公司持股60%）并投资建设靖远煤电28MW 光伏自发自用工程项目，该项目将有利于公司降低电力成本，提升经营效益，探索新能源发展。未来公司计划在靖远矿区开发农光互补清洁能源项目，目前规划总装机规模达到1GW，有望成为公司未来业绩增长亮点。 盈利预测以及投资评级：预计公司2022年-2024年归母净利润分别为8.2/10.4/10.3亿元，当前股价对应PE 为11.3/9.0/9.0倍。首次覆盖给予公司增持评级。 风险提示：宏观经济增长不及预期；煤价大幅下降；在建项目进展缓慢以及资产注入不及预期。

甘肃国有龙头煤企，多渠道布局增量打开成长空间靖远煤电是甘肃省属国有煤企背景上市公司，煤电一体化经营。煤炭主业在高比例长协加持下业绩稳健，在建的白岩子矿及集团旗下窑街煤电资产注入有望在未来贡献产能增量；同时布局以尿素为主的煤化工项目，延长煤炭产业链，打开多元化经营格局。我们预计2021-2023年归母净利润6.88/7.55/13.33亿元，同比增长54.7%/9.6%/76.6%；EPS分别为0.29/0.32/0.57元，对应当前股价，PE分别为12.6/11.5/6.5倍。考虑到在建矿井、资产注入、煤化工项目将贡献未来业绩增量，布局新能源项目具备远期转型潜力，理应获得估值溢价，我们看好公司未来业绩增长前景。首次覆盖，给予“买入”评级。 煤炭业务：高比例长协稳价，白岩子焦煤矿贡献增量公司在产煤矿核定产能共计1054万吨，煤炭资源丰富，系甘肃省第二大煤企。 煤炭产品主要为动力煤，公司生产的“晶虹煤”是甘肃省著名的煤炭品牌，在省内享有较好声誉。公司煤炭长协比例约64%，定价机制为“基准价+浮动价”，煤价保持稳定，利好业绩平稳释放。公司在建矿井白岩子矿主产炼焦煤品种，产能90万吨，预计2022年内可建成投产，有望拓宽公司煤炭产品品类，提高盈利水平；存量产能方面，王家山煤矿产能利用率较低，有望通过技改升级提升产量。 多渠道布局增量，未来成长看点十足煤化工项目：公司于2020年发行可转债募集资金投建煤化工项目，一期项目规划产能包括合成氨30万吨、尿素35万吨、甲醇4万吨以及其他副产品。该项目承接集团旗下尿素项目，可充分利用现有的市场销售网络和品牌优势；原料煤采用自产煤，具备煤化一体的协同效应。甘肃省尿素供给因天然气限制供应常年存在缺口，公司采用煤头路线，可保障尿素稳定供应弥补省内尿素缺口，同时在成本及价格方面均有较高市场竞争力。预计项目投产后可贡献年化业绩3.9亿元。 集团资产注入：公司二级大股东能化集团或将于2023年前将旗下窑街煤电资产注入上市公司。窑街煤电系甘肃省第三大煤企，产能规模570万吨，煤质优于公司所产煤炭，盈利性较好，未来若完成资产注入将为公司贡献54%产能增量。 新能源项目：公司组建合资公司晶虹新能源并投资建设靖远煤电28MW光伏自发自用工程项目，选址位于公司矿区，有助于节能降本，提升公司资源综合利用。 另外，公司远期规划靖远矿区1GW农光互补智慧能源工程项目。项目当前仍处于前期规划阶段，或在远期为公司提供新能源转型增长潜力。 风险提示：经济增长放缓；煤价下跌超预期；在建项目及资产注入不及预期