事件: 4月29日,锦江股份发布2019年一季报,Q1公司实现营业收入33.4亿元/增长2.66%;归属净利润2.95亿元/增长28.18%,扣非后7084万元/增长2.45%;基本每股收益0.31元/增长28.18%。 评论: 1、酒店板块表现稳健,公允价值变动收益增厚业绩。Q1公司收入增长2.66%,主要是铂涛和维也纳收入同比增长;归属净利润增长28.18%,其中铂涛所持艺龙股份港股上市后大涨,取得大量公允价值变动收益,扣非后归属净利润增长2.45%,主要是公司取得的杭州肯德基、苏州肯德基和无锡肯德基投资收益,酒店部分持平或微降。 2、入住率大幅下滑,平均房价上涨,同店RevPAR下跌。Q1锦江国内开业满18个月的成熟酒店同店入住率/平均房价/RevPAR同比增长-4.8pct/2.3%/-4.2%,明显弱于Q4(-2.6pct/5.6%/2.2%),受Q1淡季需求波动,经济尚未回暖与同期3月基数较高影响,锦江入住率大幅下滑,平均房价小幅上涨,RevPAR同比下降。分档次看,经济型Q1同店RevPAR下降6.9%,主要受入住率下滑影响;中高端同店RevPAR下降1.2%,较2018Q4(+0.8%)增速下滑。 3、Q4锦江原业务亏损,维也纳微降,铂涛受益非经营损益。2019Q1公司酒店业务实现收入32.8亿元/增长2.7%,其中大陆境内酒店实现收入24.0亿元/增长4.7%,大陆境外实现收入8.8亿元/下降2.6%。Q1公司新开业酒店313家,退出酒店125家,净开业188家,其中直营酒店减少9家,加盟酒店增加197家。截止3月底,锦江国内签约和待开业酒店3536家,其中中档酒店待开业2617家,占比74%。 1)锦江系:Q1锦江原有业务实现收入6.4亿元/下降1.9%,归母净利润约1260万元/下降74.2%,一方面,2018Q1锦江之星因子公司动迁取得补偿收益7761万元,基数较高;另一方面,Q1锦江之星RevPAR同比下滑6.94%,淡季经营数据较弱。 2)铂涛系:Q1铂涛集团实现营收9.8亿元/增长1.7%,归母净利润2.4亿元/增长703%,主要是所持艺龙股份带来的公允价值变动收益。Q1铂涛经济型酒店七天/IU/派的RevPAR同比增长-6.34%/-6.32%/-4.14%,中档酒店麗枫/喆啡/希岸RevPAR同比增长-2.4%/-4.3%/-3.8%,经济型和中档双双下滑。 3)维也纳:Q1维也纳酒店实现营收7.8亿元/增长15.5%,归母净利润4388万元/下降8.3%。Q1维也纳国际/维也纳智好/维也纳酒店/维也纳3好的RevPAR分别增长-24.74%/-5.37%/-2.62%/-1.37%,各品牌RevPAR下滑,主要是新开店较多所致。 4)卢浮系:Q1国外卢浮实现营收8.8亿元/下降2.55%,实现净利润约-5093万元/下降47.6%,主要是上年同期所得税费率调整带来一次性收益5776万。Q1卢浮酒店入住率为58.9%/下降0.47pct,平均房价55.3欧元/增长1.86%,RevPAR为32.1欧元/增长1.06%,受益中档酒店提升。 4、毛利率小幅下滑,期间费用同比下降。Q1公司毛利率88.3%/下降1.3pct,销售费用率55.9%/下降2.1pct,管理费用率28.7%/上涨0.9pct,财务费用率2.9%/下降0.5pct,此外公司所得税同比大幅增长,主要是卢浮所得税率下调对所得税费用的影响比上年同期减少,以及非经常损益带来的所得税影响。此外,公司预计2018Q2酒店业务收入35.9-39.7亿元,同比增长-2.7%至7.6%。 5、投资建议:Q1锦江酒店板块RevPAR负增长,利润同比下滑,非经常损益与餐饮板块增厚业绩。Q1为酒店经营淡季,住宿需求波动较大,叠加经济尚未回暖,国内各大酒店集团RevPAR均出现负增长,预计Q2仍将承压,我们认为行业基本面的真正改善要到下半年,锦江规模优势和在中档市场的龙头地位不断加强,开店速度远超同行,未来业绩潜力有待释放。我们预计2019-2021年归母净利润11.9/10.7/12.2亿元,同比增长10%/-10%/14%(按一季度假设非经常损益,扣非后增长21%/11%/15%),对应PE估值20x/22x/20x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 6、风险因素:宏观经济风险;汇率波动;并购整合不达预期。