事件描述2023全年：实现营收146.49亿元，同比增长29.53%；归母净利润10.02亿元，同比增长691.14%；扣非后归母净利润7.74亿元，同比扭亏。 分红数据：拟每10股派发红利5元（含税），合计分红约5.35亿元，分红比例53.41%。 开店及收入指引：2024年度计划新增开业酒店1200家，新增签约酒店2500家。2024年度预期实现营收154-160亿元，同比增长5%~9%，来自于中国大陆境内营收同比增长6%-10%，境外业务营收同比增长1%-5%。 事件评论需求修复带动境内酒店业务收入业绩高增，但境外酒店续亏；餐饮业务表现平稳。酒店业务，2023年，大陆境内有限服务酒店业务收入99.45亿，同比+33.68%；归母净利润11.65亿元；扣非后归母净利润10.77亿元，同比扭亏。境外有限服务业务实现收入5.66亿欧元，同比+14.86%，归母净利润-5,350万欧元，比上年同期增加亏损2,718万欧元。 食品及餐饮业务收入2.50亿元，同比+8.36%；归母净利润2.99亿元，同比-4.49%，主要是本期无锡、苏州与杭州肯德基期末公允价值变动损益比上年同期减少等所致。 经营数据方面，境内产品结构升级效应明显，境外中端酒店恢复领先。境内：2023年，中国境内经济/中端/整体有限服务型酒店的RevPAR恢复到2019年同期的94.87%/94.61%/106.28%。境外：2023年，中国境外经济/中端/整体有限服务型酒店RevPAR分别恢复到2019年同期的109.97%/119.17%/111.89%。 开店保持较快节奏，新增全服务型酒店管理板块，实现全品类覆盖。2023年度新增开业酒店1,407家，开业退出酒店518家，开业转筹建酒店1家，净增开业酒店888家（其中，有限服务直营净减少75家，加盟净增加903家，全服务型酒店新增60家）。2024年，公司计划新开门店1200家，新增签约2500家，整体保持较为平稳的开店节奏。 盈利能力方面，综合毛利率提振，管理费用率优化。2023年公司综合毛利率41.99%，同比+8.72个pct；销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.72/-2.78/+0.02/+0.64个pct，其中毛利率改善和管理费用率优化，均主要受益于收入增长带来的规模效应。 期待海外减亏，国内新一轮改革红利释放。看好公司继续推进中国区组织变革，完善品牌矩阵，优化发展战略，强化“三平台”（即：全球酒店互联网、全球采购、全球财务）协同建设，经营管理方面提质增效；海外业务，以务实风格实施业务整合，减少业绩压力。 预计2024-2026年公司归母净利润分别为16.98、18.25、19.52亿元，对应当前股价的PE分别为17、16、15X，维持“买入”评级。 风险提示1、宏观经济环境复杂，需求修复不及预期风险；2、供给侧新店开业增多，行业竞争加剧风险；3、海外通胀、治安环境复杂，海外业务盈利不及预期风险；4、内部改革推进节奏不及预期。

锦江酒店发布 2023 年年度报告。 1） 23 年实现营收 146.49 亿元，同比增长 29.53%；恢复至 2019 年的 97.0%；归母净利润 10.0 亿元/yoy+691.14%，恢复至 2019 年的 91.7%；实现扣非归母净利润 7.7 亿元，同比去年实现扭亏为盈，恢复至 2019 年的 86.8%。非经常性损益达 2.3 亿元/同比-28.3%。 2） 23Q4实现营收 36.87 亿元，同比增长 26.5%；恢复至 2019 年同期的 96.6%，归母净利润 0.3 亿元/yoy-62.7%；实现扣非归母净利润-0.3 亿元，同比去年减少亏损0.6 亿元。 3） 于 2023 年度，公司实现经营活动产生的现金流量净流入 51.62亿元，比上年同期增长 177.59%。 4） 分红派息：公司拟每 10 股派发 5 元（含税）现金红利，现金分红总额 5.35 亿元，分红率 53.41%，对应目前股息率 1.78%。 经营数据总体稳步修复： 2023Q4，中国境内经济/中端/整体酒店 RevPAR分别为 95.98/178.95/155.31 元/间，同比+54.98%/+45.77%/+51.07%，为2019 年同期 88.02%/ 90.5%/100.15%； 2023 年度中国境内经济/中端/整体RevPAR 分 别 为 109.02/191.77/167.13 元 / 间 ， 同 比+46.36%/+43.01%/+46.86%，为 2019 年同期 94.87%/94.61%/106.28%。境外： 2023Q4，境外经济/中端/整体 RevPAR 分别为 37.54/49.27/40.43 欧元/间，同比+2.15%/+2.69%/+2.41%，为 2019 年同期 108.36%/ 122.76%/111.58%； 2023 年度境外经济/中端/整体 RevPAR 分别为 39.75/47.05/41.53欧 元 / 间 ， 同 比 +10.91%/+16.66%/+12.36% ， 为 2019 年 同 期109.97%/119.17%/ 111.89%。 毛开店超年初计划， 24 年规划签约数提高。 2023 年度，新增开业/开业退出/开业转筹建酒店 1,407/518/1 家，净增开业酒店 888 家，新增开业门店超过年初计划的 1200 家。其中铂涛系旗下中端丽枫/喆啡/希岸/欢朋品牌分别净开161/58/91/68 家，共 378 家；维也纳系旗下国际/智好/维也纳酒店/3 好分别净开 99/19/121/37 家，共 276 家。 23 年总体以消化签约门店为主，截至 23Q4签约未开业门店数为 4093 家，同比下降 219 家。 2024 年度计划新增开业酒店1200 家，新增签约酒店 2500 家，签约目标进一步提高。 投资建议： 锦江酒店经营恢复表现良好，随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司 24/25/26 年归母净利润分别为 17/19/21 亿元，对应 PE 分别为 17/15/14x，维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期，管理费下降风险

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年公司实现营业收入 146.49亿元/同比+29.53%，实现归母净利润 10.02亿元/同比+691.14%，实现扣非归母净利润 7.74亿元（去年同期为-2.07亿元）；单四季度，公司实现营业收入 36.87亿元/同比+26.56%，实现归母净利润 0.27亿元/同比-62.66%，实现扣非归母净利润-0.28亿元（去年同期-0.85亿元）。其中，2023年，铂涛/维也纳分别贡献营业收入 38.11亿元/37.34亿元，分别贡献归母净利润 5.76/6.35亿元；卢浮贡献收入 5.66亿欧元，归母净利润-3468万欧元；上海齐程网络科技有限公司贡献营业收入 2.95亿元，归母净利润 0.93亿元。 酒店业务：全年展店目标达成，签约储备相对健康， Q4签约门店数环比提升、境外 Pipeline 有所提升。 1）报告期内，公司展店相对稳健，门店结构继续调整。 2023Q4公司新增酒店 509家（包括 60家全服务酒店纳入报表统计），关店 199家，净开 310； 2023年全年新增有限服务酒店1347家，关店 518家，开业转筹建酒店 1家，净开酒店 828家，完成年初开店预计。2）签约储备相对健康，Q4签约门店数环比增加、境外 Pipeline有所提升。至 2023年底，公司共签约 16655家，环比+371家； Pipeline4207家，其中境内/境外分别为 4093家/114家，储备店支撑长期门店扩张。 3）展店仍以中高端酒店为主。 2023Q4，经济型/中高端酒店分别净增加-9/259家：经济型酒店中， IU/白玉兰/派/七天/锦江之星 2023Q4分别净开店 26家/20家/-2家/+11家/-30家，全年净增 69家/57家/6家/-41家/-34家至 451家/337家/481家/1944家/932家；中高端酒店中，维也纳/希岸/丽枫/喆啡/欢朋/潮漫 2023Q4分别净开店 94/29/60/17/15/9家，全年净增 276家/91家/161家/58家/68/23家至 3201家/616家/1199家/526家/341家/161家。 4） 同时，报告期内，公司收购上海锦江资本有限公司（锦江资本）持有的锦江国际酒店管理有限公司 100%股权，至期末纳入全服务酒店 60家至报表（去年同期为 57家）；至 2023Q4季度末，公司中高端/经济型/全服务酒店客房占比分别为 66.0%/32.4%/1.6%（2019年同期数据为 50.2%/49.8%/0%） 。 全年境内外 RevPAR 整体呈恢复趋势， 或受季节及经营环境双重影响，Q4RevPAR 有所回落。 2023年全年，公司境内外 RevPAR 整体呈恢复趋势，境内酒店/境外酒店 Blended RevPAR 分别恢复至 2019年的106.28%/111.89%。 2023Q4，或受季节及经营环境双重影响， RevPAR恢复有所回落，其中境内酒店 Blended RevPAR 155.31元/同比+51.07%，恢复至 2019年的 100.2%，境外酒店 Blended RevPAR40.43欧元/同比+2.41%，恢复至 2019年的 111.6%。其中： 1）国内经济型酒店 Q4入住率 54.8%(同比 2019Q4-14.5pct）， ADR175.1元（同比 2019Q4+11.0%） ， RevPAR 96.0元（恢复至 2019Q488.0%） ； 中高端酒店 Q4入住率 66.7%（同比 2019Q4-10.8pct），ADR268.3元（同比 2019Q4+4.9%）， RevPAR 179.0元（恢复至2019Q490.4%）。 2）境外直营/加盟门店分别于 2023Q4实现 RevPAR41欧元/40欧元，同比 2019年恢复至 106.5%/116.1%。至 2023年底，境内外酒店入住率距 2019年仍有缺口（分别-10.1pct/-2.8pct，华住集团同期分别-1.7pct/-5.3pct） 。 业绩基本符合快报，上海齐程网络科技有限公司业绩超业绩承诺，2023H2酒店营运成本（会员投入）及销售费用有所增长。 1） 2023年，公司旗下有限服务型酒店实现营业收入 142.41亿元/同比+30.34%，其中境内/境外有限服务型酒店分别实现营收 99.46亿元/43.43亿元，分别同比+33.58%/23.94%；全服务酒店实现营业收入 1.61亿元，食品及餐饮业务实现营收 2.50亿元/同比+8.36%； 2）上海齐程网络科技有限公司2023年全年实现营业收入 2.95亿元，归母净利润 0.93亿元，业绩超业绩承诺，同时公司对应实现订房渠道收入 7.56亿元； 3）成本费用端基本维持稳定，会员投入及销售费用有所增长，叠加境外因素，酒店业务利润略低于年初预期。报告期内，由于海外利率及 Q4人员优化、整合影响，境外业务亏损 4.09亿元；境内下半年酒店营运成本（会员投入）、销售费用有所增加，并存在一次性费用确认，整体而言，公司成本费用端基本维持稳定，业绩基本符合快报。 2024年稳步发展，提质增效，并不断激活新引擎。 1）公司 2024年预计展店计划 1200家，新增签约 2500家，相比 2023年来看，目标基本稳健，预计 2024年营收 154-160亿元（同比+5-9%），其中境内/境外营收预计分别同比增长 6-10%/1-5%； 2）强化品牌矩阵夯实主力轨道品牌，推动品牌焕新，优化品牌矩阵，建立全球品牌管理体系，其中有限服务型酒店品牌优化物业组合、推进七天品牌转型、推进 LHG 与 RHG 协同提升，从营销推广、收益管控、团队建设等方面激励提升效益，全服务型酒店夯实整合发展能力； 3）推动数字化转型及高校管理工作，继续推进海外欧洲地区的业务整合，并围绕酒店主业持续推进“三平台”建设，积极融入集团产业链，进一步强化平台与各业务板块高效协同，（有限服务）完善业绩驱动的绩效激励体系。 4）建立全服务型酒店中国会员体系，加快推进中国区有限服务会员积分货币化，协同锦江大会员，提升酒店会员体系。 5）公司公告，拟以自有资金向海路投资追加增资 1亿欧元，共计增资 3亿欧元，力图优化海陆投资资本结构、降低资产负债率。 投资建议： 公司为酒店龙头公司，过去几年逆势扩张，业绩稳健增长； 2023年以来，国内外休闲游及商务差旅消费需求明显释放，公司境内外经营显著复苏。 2024年，公司稳步发展，提质增效，并不断激活新引擎；我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 155.8/165.1/175.1亿元，归母净利润 12.89/14.81/16.48亿元， EPS 分别为 1.20/1.38/1.54元/股，当前股价分别对应 PE 估值为 22.7X/19.7X/17.7X，维持“买入”评级。 风险提示： 1）消费需求及经营恢复严重不及预期； 2）市场竞争严重加剧； 3）公司扩张及提质增效不及预期。

2023 年业绩符合预期，海外运营及财务拖累业绩，后续资本结构优化、拓店品质提升以及效率持续优化将驱动业绩改善。 投资要点： 业绩符合预期。考虑旅游和商旅景气度，下调 2024/25 年 EPS 至1.36/1.59（-0.24/-0.09）元，新增 2026 年 EPS 为 1.90 元，公司规模行业领先，后续效率改善空间大，给予 24 年高于行业平均 27xPE，下调目标价至 36.45 元，增持。 业绩简述：2023 全年营收 146.49 亿元/+29.53%，归母净利 10.02 亿（19 年为 10.92 亿元），归母扣非净润 7.74 亿元（19 年为 8.92 亿）；23Q4 单季：营收 36.87 亿元/+20.91%，归母净利润 0.27 亿元。 数据和业绩稳步恢复，海外运营及资本结构亟待优化。①恢复度符合预期（RP 恢复至 19 年 106%，首旅 97.3%，华住 122%，亚朵 114%），与华住差距来自门店品质、运营能力。②分部净利润：中国全服务1,294 万，中国有限服务 11.64 亿元，海外亏损 5,350 万欧元（约 4.2亿人民币），餐饮利润 2.9 亿元；海外运营及财务费用拖累明显，后续优化运营和资本结构将稳步改善。 拓店品质将提升，效率仍有优化空间。①开业及签约低于华住（1,407VS 华住 1,645），但关店也较少（519VS 华住 796）。结合经营数据，锦江门店品质仍有待调整及升级；②营业利润率 13.27%（VS19年 12.21% ）效率有提升，但幅度有限。③人工成本（占收入26.73%VS19 年 23.61%）、管理费用（13.16%VS19 年 13.55%）改善有限，成本优化幅度距离此前公司自身和市场预期仍有较大空间。 风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。

事件：公司发布2023年业绩公告。2023年公司实现收入146.5亿元/同比+29.5%，归母净利润10.0亿元/同比+691.1%；扣非归母净利润7.7亿元/同比扭亏。23Q4公司实现收入36.9亿元/同比+20.9%，归母净利润为0.3亿元/同比-64.3%；扣非归母净利润为-0.3亿元/同比减亏。 境内利润超疫前，境外亏损拖累明显分业务看，2023年公司全服务酒店/有限服务酒店境内/有限服务酒店境外/食品及餐饮收入分别为1.6/99.5/42.9/2.5亿元，恢复至19年的-/92.5%/104.8%/98.8%。从单店视角看，2023年公司单店持续加盟收入恢复至19年135.6%，预计与CRS收费提升有关。分子公司，23年铂涛/维也纳/卢浮收入分别为38.1/37.3/42.9亿元，较19年分别-15.3%/+18.8%/+7.8%；对应归母净利润为5.8/6.4/-2.6亿元，归母净利率为15.1%/17.0%/-6.1%，较19年分别+4.2pct/+6.8pct/-12.0pct。 费用率仍有优化空间，净利率已接近疫情前伴随需求释放，公司毛利率上行，2023年公司毛利率为42.0%/同比+8.9pct。销售费用率为7.9%/疫后最高水平，同首旅、华住一样主要系客房预订服务费及广告费增长。23年管理费用率为18.7%/同比-2.6pct，横向对比首旅（11.2%）、华住（9.5%）等仍处于较高水平。受海外利率上行拖累，公司23年财务费用为6.9亿元，费用率为4.7%/同比+0.4pct。最终，公司归母净利率为6.8%，较2019年7.2%的水平存在0.4pct的缺口。 RevPAR符合预期，新开业略超年初指引境内有限服务型酒店全年RevPAR为2019年度的106.3%，主要由ADR上升带动。境外有限服务型酒店全年RevPAR为2019年度的111.9%，较2022年度增长12.4%。2023年度，公司新开酒店1407家/净增酒店888家。其中全服务型酒店新增60家，有限服务型酒店新开业1347家（略超年初1200家指引）/净增开业酒店828家。 盈利预测、估值与评级综合公司指引及行业消费趋势，我们预计公司2024-26年营收分别为157.4/167.2/177.3亿元，同比增速分别为7.5%/6.2%/6.1%，归母净利润分别为14.8/18.3/20.6亿元，同比增速分别为47.6%/23.8%/12.4%，EPS分别为1.4/1.7/1.9元/股。鉴于公司规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价34.55元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；拓店不及预期；改革效果低于预期。

事件描述公司发布2023年财务报告，期内实现营收146.49亿元/+29.53%，归母净利润10.02亿元/+691.14%，扣非归母净利润7.74亿元/同比扭亏为盈、增加9.78亿元，EPS0.94元，拟向全体股东每股派发现金红利0.5元（含税）。 2023Q4实现营收36.87亿元/+20.91%，归母净利润0.27亿元/-64.29%，扣非归母业绩亏损0.28亿元/亏损同比减少0.57亿元。年内整体营收、业绩较上年同期大幅回升主要系境内外酒店运营情况明显好转。 事件点评店年内新开店1407家，完成年初制定新开店1200。家目标。公司酒店业务营收144亿元/+29.97%，毛利率42.52%/+8.93pct，净利率5.34%/+7.04pct，有限服务型酒店业务营收142.4亿元/+30.4%。其中境内实现营收101.05亿元/+32.97%，占比70.17%，境外业务营收4.29亿元/+23.4%。年内新开酒店1407家，净增酒店888家，其中Q1/Q2/Q3/Q4分别净增111家/270家/197家/310家，全服务/有限服务分别净增60家/828家，有限服务型直营酒店减少75家/加盟酒店增加903家。 2023年境内有限服务型酒店Q1/Q2/Q3/Q4整体平均RevPAR较较2019为年同期分别为102.61%/109.3%/112.58%/100.15%，全年RevPAR为2019年同期106.28%。境内有限服务型酒店整体/中端/经济型酒店RevPAR分别为167.13元/191.77元/109.02元，同比分别+46.86%/+43.01%/+46.36%；ADR分别为251.86元/277.13元/182.74元，同比分别+15.4%/+12.81%/+16.28%；OCC分别为66.36%/69.2%/59.66%，同比分别+14.22pct/+14.61pct/+12.26pct。 年内境内中端酒店/经济型酒店RevPAR分别为2019年同期94.61%/94.87%。 2023Q4境内有限服务型酒店整体/中端/经济型酒店RevPAR分别为155.31元/178.95元/95.98元，同比分别+51.07%/+45.77%/+54.98%；ADR分别为245.32元/268.29元/175.14元，同比分别+10.83%/+8.23%/+13.57%；OCC分别为63.31%/66.7%/54.8%，同比分别+16.86pct/+17.18%/+14.64pct。2023Q4境内中端/经济型酒店RevPAR分别为2019年同期90.5%/88.02%。 收境外酒店业务实现营收5.66亿欧元/+14.86%，归母净亏损0.54亿欧元/加较上年同期亏损增加0.27。亿欧元。境外酒店Q1/Q2/Q3/Q4整体平均RevPAR分别为2019年同期109.63%/111.35%/114.46%/111.58%，全年RevPAR为2019年同期111.89%。 境外业务整体/中端/经济型酒店RevPAR分别为41.53欧元/47.05欧元/39.75欧元，同比分别+12.36%/+16.66%/+10.91%；ADR分别为66.3欧元/77.56欧元/62.82欧元，同比分别+6.88%/+4.4%/+7.55%；OCC分别为62.64%/60.66%/63.27%，同比分别+3.05pct/+6.37pct/+1.91pct。 公司期内毛利率41.99%/+8.72pct，净利率8.72%/+6.34pct。整体费用率31.53%/-1.4pct，其中销售费用率7.92%/+0.72pct系酒店经营业务复苏，客房预订服务费及广告费同比增长；管理费用率18.74%/-2.78pct；研发费用率0.17%/+0.02pct；财务费用率4.71%/+0.64pct系欧元银行同业拆放利率上涨，境外企业借款利息增加。经营活动现金流净额51.62亿元/+177.59%。 投资建议公司预计2024年营收154-160亿元，同比增长5%-9%，其中境内营收同比增长6%-10%，境外营收同比增长1%-5%。全年预计新开酒店1200家，新签约酒店2500家。年内商旅出行市场复苏带动酒店行业业绩持续修复，看好公司后续运营效率提升带动业绩增长。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.44\1.67\1.87元，对应公司4月3日收盘价27.3元，2024-2026年PE分别为19\16.4\14.6倍，维持“增持-A”评级。 风险提示公司经营成本上升风险；居民消费需求恢复不及预期风险；市场竞争加剧风险。

24年4月1日公司公告23年报，23年营收146.5亿元/+29.5%（增速按重述调整后口径，后同），归母净利10.0亿元/+691%，扣非归母净利7.7亿元/扭亏。单Q4营收36.9亿元/+20.9%，归母净利2673万元/-64.3%，扣非归母净利-2811万元、减亏5945万元。 点评QQ44出行淡季叠加欧元加息，业绩存一定压力。23年公司境内有限服务酒店RevPAR较19年同期恢复度106.3%，分季度看，Q1~4RevPAR分别恢复至19年同期的102.6%/109.3%/112.6%/100.2%，Q4环比Q3-12.4pct，主因Q4为出行淡季，中秋国庆节后尤其是休闲需求明显下降；境外RevPAR全年较19年同期恢复度111.9%，分季度看，Q1~4RevPAR分别恢复至19年同期的109.6%/111.4%/114.5%/111.6%。除淡季经营杠杆作用下业绩增速较收入增速受影响更大外，欧元加息导致公司以浮动汇率计的海外负债利息增加（23年9月欧元区基准利率上升25bp至4.50%，23年累计加息2%），境外酒店23年归母净利-5350万欧元、同比增亏2718万欧元。 增资海路投资有望优化境外业务资本结构、降低利息费用压力。 公司拟再向海路投资（公司境外投资平台，15年收购卢浮集团）增资1亿欧元，加上此前董事会已审议通过的2亿欧元，合计增资3亿欧元，主要目的为优化海路投资资本结构，预计落地后对帮助境外酒店业务降低负债率、节约财务费用有明显帮助。 计划424年收入增长5%--9%，新签约数较323年计划增长。根据公司公告指引，计划24年实现收入154-160亿元、同增5%-9%，收入指引略好于市场预期（截至2024/4/1,wind90天一致预期为154.5亿元），其中预计中国大陆境内、境外收入分别同增6%-10%、1%-5%。开店计划方面，计划24年新开店1200家、新签约2500家，新开数与23年规划持平，新签约数较23年规划增加500家。 盈利预测、估值与评级管理层履新，内部改革继续，增资海路投资落地后资本结构有望优化，暂不考虑时尚之旅转让后取得的投资收益情况下，预计24E~26E归母净利14.2/17.2/20.6亿元，对应PE为21/17/15X，维持“买入”评级。 风险提示境外利息费用上升，境内RevPAR短期压力加大，开店不及预期等。

2023年归母业绩处于业绩预告区间中值。2023年，公司实现收入146.49亿元/+29.53%；实现归母净利润/+691.14%，扣非净利润7.74亿元/同比扭亏;二者均处于业绩预告区间中值附近。与2019年相比，公司收入恢复97%，直营店净关店等因素影响；归母和扣非业绩各恢复92%/87%,海外拖累。2023年，公司拟每股派现0.5元，分红率53%。2023Q4，公司收入、归母业绩较19Q4各恢复97%/12%,扣非业绩亏损0.28亿元，主要系海外Q4亏损等所致。 32023年国内整体酒店RRevPAR恢复106%，Q4恢复有所放缓。2023Q4，国内中端/经济型整体RevPAR各恢复至2019Q4的91%/88%，整体RevPAR恢复100%，较前三季度有所放缓（Q1-Q3，其整体RevPAR各恢复103%/109%/113%）。 2023年，公司国内有限服务酒店RevPAR较2019年恢复106%，但中端和经济性酒店均恢复95%,尚未恢复到2019同期水平。2023年，公司新增开业酒店1407家（含全服务酒店并表新增60家），关店或转筹建酒店519家，净增开业酒店888家（直营-75/加盟+903家/全服务管理60家）。截至2023年12月底，已经开业的酒店12,448家/1,190,674间。 国内酒店归母业绩较20199年增长近44成，海外酒店亏损44亿++显著拖累。2023年，公司国内有限服务酒店分部收入99.45亿元，较2019年恢复93%；归母业绩11.64亿元，较2019年恢复139%；因收购锦江酒管新增全服务酒店收入/归母业绩1.59/0.13亿元，带来增量贡献。同时，海外酒店收入42.94亿元，较2019年恢复105%，但通胀下成本和利息费用大增，海外分部归母业绩由2019年盈利2.02亿元转为亏损4.09亿元，拖累显著（主要系税后财务费用增2亿+及经营成本费用等增5亿+等拖累）。2023年，餐饮收入2.50亿元，较2019年恢复97%；分部归母业绩2.99亿元，较2019年恢复134%，剔除KFC协议续签带来公允价值变动损益影响，较2019年下降30%+（苏锡杭KFC等成本法下收益递延1年确认等因素影响）。 公司预计2024年展店1200家，与2023年目标相当，预计全年收入+5-9%。 公司2024年计划新增开业酒店1200家，与2023年开店目标相当；新增签约酒店2500家，高于2023年目标（签约2000家）。公司预计2024年收入154-160亿元，同增5%-9%，其中国内酒店收入同增6%-10%（规模扩张与直营店优化调整综合影响），境外酒店收入预计增长1%-5%。公司系国内酒店客房规模第一，近几年公司国内酒店后台整合初显成效，前端会员流量变现和中台运营整合仍系渐进推进中，未来通过整合提效预计仍有良好收益提升空间。同时，围绕高质量发展，公司去年直营店部分改造升级，今年预计也将持续加速老旧店改造和品牌升级迭代，强化全球酒店架构整合，夯实成长。 风险提示：宏观系统性风险，国企改革及内部整合低于预期；品牌老化风险。 投资建议：下调2024-2025年EPS至1.55/1.63元（此前为1.58/1.69元），新增2026年EPS预测1.85元（2024-2026年假设海外业务逐步减亏，且2024年考虑时尚之旅拟出售带来的投资收益影响），对应PE估值18/17/15x。最新3月制造业PMI指数重返扩张区间，后续可密切跟踪经济周期和出行趋势尤其商旅出行变化。同时公司酒店规模占优，核心看国内外整合潜能与品牌迭代。在国资考核全面强化下，公司正进一步推进前中台整合提效与门店升级迭代优化，海外经营改善和国内前中台改革潜力仍值得期待，维持“买入”。

海外亏损压制利润释放， 2024改革起点后续成效可期锦江发布 2023年年报，公司 2023年实现收入 146.49亿元/yoy+29.53%，归母净利润 10.02亿元/yoy+691.14%，扣非归母净利润 7.74亿元，同比扭亏为盈。其中2023Q4实现收入 36.87亿元/yoy+20.91%，归母净利润 2673万元/-64.29%，扣非净利润-2811万元， 四季度国内商旅走弱，海外加息导致财务费用上升， 叠加管理层整合导致利润承压。考虑到国内商旅仍存在不确定性，海外调整亦需要过程，我们下调 2024-2025年盈利预测， 并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 14.46/16.93/20.18亿元（2024-2025年原预测为 18.65/21.04亿元），yoy+44.4%/+17.0%/+19.2%，对应 EPS 1.35/1.58/1.89元， 当前股价对应 PE 为20.5/17.5/14.7倍， 2024为锦江的改革起点，后续成效可期， 维持“增持”评级。 收入及签约指引乐观， 旅游市场强支撑，整体商旅有望企稳经营数据：2023年境内整体平均 RevPAR 为 2019年同期的 106.28%，其中 2023Q4为 2019年同期的 100.15%，四季度受商旅拖累环比走弱。 2023年境外酒店整体平均 RevPAR 为 2019年同期的 111.89%，其中 2023Q4为 2019年同期的 111.58%，海外经营数据稳定。 开业及签约情况： 2023年新开业有限服务型酒店 1347家，超出年初新开目标（1200）， 净增开业酒店 828家，其中直营酒店减少 75家，加盟酒店增加 903家。 公司预计于 2024年度实现营业收入 154-160亿元，同比增长 5%-9%，国内营收预计同比增长 6%-10%；全年计划新增开业酒店 1200家，新增签约酒店 2500家，超出 2023年 2000家的目标。 2024年 3月中国非制造业商务活动 PMI 为 53%，环比+1.6pct，后续商旅市场有望企稳回升。 加强国内及海外资本运作，降低费用、增厚利润国内： 深圳二部负责人（铂涛系）王伟上任 CEO，曾任希尔顿欢朋（中国）总裁， 有望协同团队加强精细化管理， 加速推进企业的市场化改革、目标任务落地。 2023年 10月锦江公告挂牌转让时尚之旅 100%股权，评估增值 7.27亿元，转让后有望增厚利润。 海外： 公司公告拟向海外卢浮集团再增资 1亿欧元，共计增资3亿欧元，财务费用有望得到缓解，同时人员调整费用对 2024年影响有限。 风险提示： 宏观经济波动风险；酒店开业不及预期；海外募资不及预期等。

事件：2024年4月1日，锦江酒店发布2023年度报告，2023年公司实现营收146.5亿元，同比+30%；归母净利润为10.0亿元，同比+691%；扣非归母净利润7.7亿元，去年同期亏损2.0亿元。归母净利润处在此前业绩预告区间中位。 海外财务费用拖累Q4业绩为，股息率为2%。单Q4实现营收36.9亿元，同比+27%，较2019Q4+3%；单Q4实现归母净利润0.3亿元，同比-63%，主要系财务费用较去年同期增3400万，同时投资净收益减少所致。2023全年拆分业务部门来看，全服务型酒店业务实现营收1.6亿元，同比+0%，实现归母净利润0.1亿元，同比扭亏；有限服务型酒店业务实现营收142.4亿元，同比+30%，归母净利润扭亏为7.6亿元，其中大陆境内贡献11.6亿元，境外贡献-4.0亿，主要受海外财务费用拖累。董事会决议年度利润分配方案为现金分红53%，股息率为2%。 大陆房量同增9%，结构升级驱动房价提升。大陆门店总数达到11258家，同比+9%，其中加盟门店占比96%。境外业务门店1190家，同比-3%。大陆门店房量达到109.4万间，同比+9%，其中加盟门店占比94%。 境外业务房量9.6万间，同比-2%。单Q4新开509家，关店312家，净开197家。全年新开1407家，关店632家，净开775家，除60家全服务并表外，实际净开715家。Q4有限服务酒店平均OCC为63.3%，为2019年同期的86%；平均ADR为245元，为2019年同期的116%；平均RevPar为155元，为2019年同期的100%。结构升级驱动房价提升趋势维持。 2024年预期开店1200家。公司预计2024年实现营业收入154-160亿元，同增5-9%，其中来自中国大陆境内营收预计同增6-10%，境外营收同增1-5%。全年计划新增开业酒店1200家，与2023年计划持平，新增签约酒店2500家。 盈利预测与投资评级：锦江酒店作为中国第一大酒店连锁集团，品牌、运营和管理持续赋能网络扩张。背靠锦江国际协同整合资源，在疫情期间作为龙头逆势扩张，市场格局显著向好，旅游市场复苏带动公司盈利能力快速恢复。给海外子公司增资后，财务费用拖累项将改善。基于境外业务拖累因素，下调锦江酒店2024/2025年及新增2026年盈利预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.4/18.5/20.4亿元（2024/2025年前值为16.3/21.0亿元），对应PE估值为19/16/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧，门店增长不及预期等。

公司概况：全国规模最大的酒店管理集团，涵盖从经济型至高端全产品线。①历史收入利润体量：2022年实现收入/归母净利润110.08亿元/1.13亿元；2019年（历史收入业绩最好年份）实现营业收入/归母净利润150.99亿元/10.92亿元。②主营业务拆分：2022年公司业务主要分为有限服务型酒店营运及管理业务和食品及餐饮业务两个板块，2022年在营业收入中占比各为97.91%/2.09%③区域收入拆分：2022年公司在中国大陆境内和境外分别实现总营收75.27亿元/34.80亿元，在总收入中分别占68.38%/31.62%。④门店结构拆分：截至2023年第三季度，公司共有开业酒店12138家，2017-2022年门店数CAGR为11.55%。其中直营/加盟分别为768家/11370家，占比分别为6.33%/93.67%；中端/经济型分别6984家/5154家，占比分别为57.54%/42.46%。 行业特点：酒店行业兼具周期与成长性，成长性主要来源于连锁化率提升与结构升级。①周期特点：酒店供给调整滞后，2023年新增酒店供给逐渐追平需求。 ②成长性来源：酒店行业连锁化率从2019年末的26%提升至2022年末的39%，中端及中高端酒店房间数占比预计从2017年的20%上升到2023年的27%。 竞争优势：背靠国资平台资金实力雄厚，品牌矩阵完整。锦江酒店从事全服务酒店及有限服务酒店的投资营运和管理，以及餐饮业的投资与经营。通过产业资本双轮驱动，积极推进酒店业的“全球布局，跨国经营”战略。①平台实力雄厚：锦江酒店背靠上海国资委。近年来，公司积极进行收并购，先后战略投资收购法国卢浮集团（2015年）、铂涛酒店集团（2016年）和维也纳酒店集团（2016年），酒店规模显著增长，国际化进程发展迅速。②规模领先、品牌矩阵完善：2023年，公司综合考虑品牌规模、品牌影响力、发展潜力和差异化竞争优势，明确了10个主力发展品牌，聚焦优势资源，将主力品牌培育大而强，打造能参与世界一流竞争的行业头部品牌。2023年11月29日公司发布公告，拟收购锦江国际酒管公司，J酒店、岩花园、锦江和昆仑等高端酒店资产注入。 重组后，公司涵盖经济型至全服务全品类酒店。 当前看点：治理改革助力后台提效，直销渠道推动利润增长。①2023年12月，王伟出任锦江酒店（中国区）CEO，提出加强数字化能力建设，打造高效、共赢的平台，成为品牌强、会员强、运营强的酒店的目标。②公司于2023年11月完成对锦江国际酒店管理有限公司的收购，产品管理体系进一步完善，预计后续改革将进一步升级。③2021年和2022年，CRS实现营业收入1.19亿/1.23亿，公司于2023年6月收购WeHotel90%股权，WeHotel在2023年前三季度贡献利润8000万，预计未来CRS收入将带来利润增厚。 盈利预测：预计2023-2025年收入143.21、149.81亿、155.82亿元，归母净利润10.04亿、18.27亿、20.74亿元，给予2024年20-25xPE，对应合理市值区间365.3-456.7亿元，合理价值区间34.14-42.68元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：竞争加剧，商旅需求恢复不及预期，改革进展和效果的不确定性，门店扩张与结构不及预期

公司发布 2023 年业绩预告，预计全年随商旅需求释放，业绩端实现同比高增，酒店经营指标 RevPAR 明显复苏。预计 23 年全年实现归母净利润9.50~10.50 亿元，较 22 年同期增加 8.37~9.37 亿元，或受四季度经营淡季及海外负债利息影响，全年盈利水平略低于预期，我们维持增持评级。 支撑评级的要点 全年业绩同比快速修复，四季度为经营淡季。 23 年全年公司预计实现归母净利润 9.50~10.50 亿元， 较 22 年同期增加 8.37~9.37 亿元；预计实现扣非归母净利润 7.40~8.40 亿元，较 22 同期增加 9.44~10.44 亿元。其中四季度预计实现归母净利润-0.25~0.75 亿元，预计同比增长-0.97~0.03 亿元；预计实现扣非归母净利润-0.62~0.38 亿元， 预计同比增长 0.23~1.23亿元。或受四季度商旅出行需求淡季、人事调整影响， 以及海外负债利息拖累， 23 全年利润表现略低于先前预期水平。 境内外酒店经营全年持续复苏。 据公司预告， 23 年境内酒店整体 RevPAR在差旅需求复苏的大背景下修复良好，低基数下实现同比增长 46.87%，等 同 于 19 年 106.28% 水 平 。 Q1-Q4 分 别 同 比 增 长41.31%/56.63%/40.02%/51.05%；分别为 19 年的 103%/109%/113%/100%水平。境外酒店 RevPAR 同比增长 11.8%，为 19 年同期的 111.4%。 Q1-Q4分 别 同 比 增 长 37.46%/13.91%/5.17%/0.82% ； 分 别 为 19 年 的110%/111%/114%/110%水平。境内外 RevPAR 在需求复苏叠加酒店改造后带来的单价提高共同作用下已略超过 19 年疫情前水平。 期待后续运营管理能力提升带动利润释放。 公司在 23 年四季度成立改革小组，并任命新 CEO，并于 24 年 1 月宣布新的组织架构，初步完成管理团队变革。此外，公司经营中一直坚持数字化转型、内部结构优化和酒店扩张与中高端升级，期待后续随运营能力提升带来更多利润释放空间。 估值 公司全年酒店经营情况随商旅出行需求复苏得到良好修复，境内外酒店RevPAR 均超过 19 年水平。后续期待公司运营能力持续提升进而带动利润增长。结合四季度出行淡季表现及公司业绩预告， 我们调整公司 23-25年 EPS 预测为 0.94/1.42/1.84 元，对应市盈率为 26.1/17.3/13.4 倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧风险、扩张受阻风险、汇率变动风险。

事件：公司发布业绩预告，2023年公司预计实现归母净利润9.5-10.5亿元，追溯调整后同比增长650%-729%，恢复至19年同期的87.0%-96.1%（原口径）；扣非归母净利润7.4-8.4亿元，同比扭亏，恢复至19年同期的82.9%-94.1%（原口径）。23Q4公司预计实现归母净利润为-0.25~0.75亿元，同比转亏/+4.7%，恢复至19Q4的-11.4%~34.2%；扣非归母净利润为-0.62~0.38亿元，同比减亏/扭亏，恢复至19Q4的-67.3%~40.6%。Q4境内RevPAR恢复度为100%，境外恢复至疫情前110%2023年公司境内酒店RevPAR恢复至2019年同期的106.3%（低于华住16.1pct/与首旅持平）。 23Q1/Q2/Q3/Q4公司境内酒店RevPAR分别恢复至19年同期103%/109%/113%/100%（分别低于华住15/12/16/20pct）。2023年公司境外酒店RevPAR恢复至2019年同期的111.4%。23Q1/Q2/Q3/Q4酒店RevPAR分别恢复至19年同期110%/111%/114%/110%。业绩预计受财务费用、人员优化等拖累，关注2024年改革兑现23Q4公司预计实现归母净利润-0.25~0.75亿元，中值约0.25亿元，仅恢复至2019Q4的11.4%，预计仍受到境外环境利率上行带来的财务费用压力拖累，预计与人员优化亦有关系。23年末公司境内资产整合落地、锦江中国区CEO选定；2024年公司有望在理顺组织架构、下放权力的基础上进一步激活人效、店效，提升竞争力。盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为149.0/172.8/185.9亿元(原值为149.0/182.0/196.4亿元)，同比增速分别为35.4%/15.9%/7.6%，归母净利润分别为10.0/16.2/18.7亿元（原值为13.1/17.6/22.9亿元），同比增速分别为785.0%/61.6%/15.3%，EPS分别为0.9/1.5/1.7元/股。鉴于公司规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价37.92元，维持“买入”评级。