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王冯

华金证券

研究方向: 纺织服装行业

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工作经历: 分析师SAC执业编号:S0910516120001,曾就职于国金证...>>

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南极电商 社会服务业(旅游...) 2019-08-23 10.45 -- -- 10.32 -1.24% -- 10.32 -1.24% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收16.34亿元,同比增长32.44%,实现归母净利3.86亿元,同比增长32.37%。 投资要点 公司本部净利润增长40%,核心品类市占率提升夯实规模壁垒:整体来看,我们认为:(1)上半年公司本部净利润+40%,约占公司上半年净利润的85%,本部业务稳步向好;(2)时间互联归母净利+2.2%,完成年度承诺业绩的43%,时间互联调整部分现金流占用较高的业务,上半年经营活动现金流同比转正;(2)南极人核心品类内衣家居服于阿里平台实现GMV增长56%,床品品类于阿里平台GMV增长52%,市占率上行夯实规模壁垒;(3)品类扩张使货币化率同比下降,上半年品牌综合服务费占GMV约为3.2%,预计下半年成熟品类使货币化率环比回升;(4)低线城市电商渗透率较高线城市仍有差距,有望继续贡献用户增量,推动定位高性价比的南极电商快速发展。 利润主要源于现代服务业,GMV快速增长推动业绩增长:公司本部实现净利润3.28亿元,同比增长40%,约占公司上半年净利润的85%。公司本部维持高速增长,主要源于品牌授权业务整体收入与GMV成正相关关系,公司上半年全平台GMV达109.8亿元,同比增长62%。2017年11月并表的时间互联实现营收12.10亿元,同比增长33.7%,实现归母净利5739万元,同比增长2.2%,完成年度承诺业绩的43%。增速放缓主要源于公司更加注重时间互联现金流,调整了部分现金流占用较高的业务,上半年时间互联实现经营性现金流2607万元,同比转正。 各品牌各平台GMV快速增长,核心品类市占率同比提升:分品牌看,南极人仍然占据最主要地位,维持超60%的GMV增长,另有卡帝乐品牌增长37%,精典泰迪品牌增长52%。分平台看,阿里平台占公司GMV比例约67%,上半年唯品会、拼多多平台GMV快速增长。分品类看,阿里平台南极人核心品类内衣、床品GMV分别增长56%、52%,市占率进一步提升。主力品牌南极人在核心品类持续保持内生外延齐增长,夯实公司规模壁垒,贡献公司业绩增速。 品类扩张使货币化率下行,预计下半年货币化率环比回升:多品类、多品类快速扩张中,培育及扶持供应商致品牌综合服务费货币化率有所下行。2019年上半年品牌综合服务费占GMV约为3.2%。南极人品牌起始于保暖内衣品类,在该成熟品类中具有较高影响力,货币化率较高。预计公司延续下半年货币化率较上半年更高的趋势。 并表使利润率费用率均降低:盈利能力方面,由于低毛利率的时间互联营收占比提升,公司2019年上半年毛利率较去年同期下降1.78pct至29.74%,另外由于贡献大部分利润的现代服务业稳步增长,公司净利率较去年同期基本持平。应收账款方面,2019年上半年,公司应收账款同比下降9%至9.33亿元,占营收比例由去年同期的83%大幅下降至57%,一是源于公司保理业务规模同比下降15%,二是源于公司时间互联业务调整,减少资金占用。现金流方面,上半年公司主业较快增长,使经营活动现金流入增长29%至17.2亿元,最终经营活动现金流净额同比增长43%至1.5亿元。 投资建议:南极电商依托电商渠道,建立高性价比商业模式,并凭借积累的用户基数,构筑核心竞争力。目前电商渠道继续下沉,用户基数及高性价比有望推动公司业绩持续增长。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.50、0.64和0.82元。净资产收益率分别为17.3%、18.2%和18.8%。目前PE(2019E)约为21倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:激烈的市场竞争或使货币化率及毛利率下降;品类及品牌拓张存在不确定性;平台化运营质量管控能力受挑战;若时间互联未能完成承诺业绩或将引发商誉减值。
红旗连锁 批发和零售贸易 2019-08-20 6.59 -- -- 6.95 5.46% -- 6.95 5.46% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收38.29亿元/+5.89%,实现归母净利2.37亿元/+52.93%。 投资要点 渠道外延推动营收增长,投资收益贡献利润增长:上半年,红旗连锁营收增长6%,主要源于公司渠道外延,门店数量同比增加7%。上半年公司实现归母净利增长53%,符合公司预期的45%~55%。公司归母净利大幅提升,主要源于对新网银行的长期股权投资收益,上半年新网银行贡献投资收益7003万元,较去年同期增长逾3倍。若剔除此项投资收益,上半年公司实现归母净利增长25%,源于直采比例提升、进口商品占比提升,推动公司毛利率净利率提升。 公司净利率大幅提升,存货周转基本稳定:盈利能力方面,公司直采比例提升以及进口商品占比提升推动毛利率上行,上半年毛利率同比提升1.70pct至30.22%,延续公司毛利率持续提升趋势。公司期间费用保持基本稳定,职工薪酬增长9%使销售费用率略有提升。新网银行投资收益贡献利润,最终公司净利率同比提升1.91pct至6.18%,带动公司净利润大幅上行。若剔除新网银行投资收益,公司净利率同比提升0.67pct至4.35%,推动剔除投资收益后的利润较快提升。 存货方面,公司上半年存货增长4%至10.32亿元,占营收比例较去年同期略有降低。不过,由于公司采用便利超市密铺的模式,门店密集且坪效较同行略低,因此公司存货周转率持续低于可比公司。 增值服务有效引流,销售额占比近五成:红旗连锁门店密铺模式保证了与居民的有效接触,通过话费充值、代缴水电费、电视费用、代售汽车火车飞机票,以及公交卡充值等方式进行有效引流。据中国连锁经营协会,2018年红旗连锁销售额约130.5亿元,其中增值业务销售收入62.8亿元,增值服务占比近50%,为其他品类商品进行有效引流。 区域高市占率构筑定价权,维持公司高毛利率:由于密铺模式,红旗连锁已占据成都超市市场较高的市场份额,若以成都市区及郊县分区口径估计,且假设营收占比与销售占比相同,我们估计2017年公司在成都地区的超市市占率约为50%。市场龙头地位使得红旗连锁具备区域市场定价权,维持红旗连锁高于同行的毛利率水平。 投资建议:红旗连锁是立足成都的便利超市,增值服务有效引流,区域高市占率构筑定价权。近年来公司渠道扩张推动规模增长,直采比例提升带动超市净利率较快上升。我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.31、0.36和0.41元。净资产收益率分别为14.2%、14.6%和14.7%。目前公司PE(2019E)约为21倍,首次覆盖,给予“买入-B”建议。 风险提示:直采比例提升毛利率空间存在不确定性;门店在成都以外的外延存在不确定性;电商及地铁发展或对增值业务有所冲击。
航民股份 纺织和服饰行业 2019-08-20 6.12 -- -- 6.43 5.07% -- 6.43 5.07% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收34.64亿元/-11.75%,实现归母净利3.23亿元/+7.32%,实现扣非归母净利3.39亿元/+22.49%。 投资要点 黄金业务结构变化影响营收,扣非后归母净利增速良好:Q1、Q2公司分别实现营收增长-6%、-17%,主要源于公司黄金业务结构发生变化,黄金加工量降低及批发业务占比降低影响营收。Q1、Q2分别实现归母净利增长10.2%、5.6%,二季度纺织制造景气度下行及原材料价格提升影响净利润。另有黄金价格提升使黄金租赁负债增加1.02亿元,使交易性金融负债亏损6253万元,带动非经常损益亏损1542万元。上半年公司实现扣非后归母净利增长22%。 印染业务,上半年公司印染业务实现收入15.9亿元/-3.4%。营收略有下滑,一是国内纺织制造市场景气度下行,中美贸易关系影响长订单,下游需求欠佳;二是3月化工厂爆炸使分散染料原材料产能受限,推动印染原材料分散染料提价;三是绍兴滨海聚集区印染迁建完毕,产能释放加剧区域市场竞争。上半年印染业务实现利润总额3.1亿元/-1.6%, 热电业务,受益于煤炭价格稳定,公司增加发电量,稳定供热量,电力蒸汽业务实现营收3.4亿元/+1.7%,实现利润总额7526万元/+13%。 黄金业务,上半年黄金业务实现销售收入14.8亿元/-24%。一是源于黄金消费向低克重、轻量化方向发展,黄金需求量降低,上半年公司黄金销量达32.8吨/-16%;二是源于公司批发业务占比下降,公司加工业务营收口径为加工费,批发业务营收口径为金价+加工费,批发业务占比降低影响营收,但不影响利润。上半年航民百泰黄金业务实现净利润4470万元/+6.8%,完成全年承诺业绩的53%。 黄金业务结构变化影响利润率费用率,费用控制良好推升扣非后净利率:盈利能力方面,毛利率同比增长4.5pct至20.5%,主要源于黄金业务结构变化,毛利率达60%的加工业务占比提升。业务结构变化使销售费用率、管理费用率、研发费用率均同比提升,合计期间费用率提升1.5pct至6.4%。另有非经常损益1542万元影响净利润。参考备考合并财务报表,最终公司净利率同比增长1.6pct至9.3%,费用控制良好推动公司净利率提升,实现扣非后归母净利增长22%。 投资建议:航民股份印染+黄金双主业发展,核心利润源于印染业务。上半年纺织业景气度下行影响印染业务,黄金业务净利润平稳增长,费用控制见效,最终公司扣非后归母净利增长良好。我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.68、0.74和0.81元。净资产收益率分别为14.3%、14.1%和13.8%,维持“买入-A”建议。 风险提示:纺织制造行业景气度下行;原材料价格波动风险;黄金首饰加工业务产能释放或不达预期;纺织服装产能持续向东南亚转移。
上海家化 基础化工业 2019-08-20 33.44 -- -- 35.67 6.67% -- 35.67 6.67% -- 详细
收入、净利润增速季度环比回升:分季度看,2019年上半年公司Q1、Q2收入分别同比增长5.03%、9.08%,归母净利分别同比增长54.84%、26.77%;扣非后归母净利润同比增长分别为6.69%、14.39%;公司收入、净利润季度环比均出现明显的回升,公司上半年收入、净利润基本符合预期,我们预计随着品牌营销的进一步深入、品牌影响力提升,下半年太极精华的明星产品打造,以及冻干面膜的进一步上量,下半年营收增速有望继续回升。 分品类看,上半年个人护理实现收入28.27亿元,在汤美星、启初等品牌的带动下,保持10.89%的稳健增长,占营收比例为72%;美容护理类实现营收9.25亿元,占主营业务收入比例24%,上半年同比下降7.81%,预计与佰草集仍然处线上线下渠道库存清理过程中有关,随着渠道库存进一步下降,收入有望回升;家居护理业务上半年保持较快增长,同比增57%至1.66亿元,占到主营收入4.2%。 线上渠道来看,公司电商全网GMV销售同比增长31%。618电商大节期间,旗舰店GMV同比增长24%,天猫旗舰店、京东、天猫超市、唯品会平台合计GMV同比增长超30%。特殊渠道在上半年保持良好增长态势,预计全年占比将较2018年有所提升。 毛利率略有降低,费用管控推动利润提升:盈利能力方面,上半年毛利率为61.94%,同比略有下降,主要是由于新工厂运营、销售结构变化所致;费用管控良好,销售费用同比增长6.16%,基本与营收增长同步,销售费用率微降0.36pct至43.50%,管理费用同比下降1.31%,整体期间费用率下降1.57pct至56.75%,覆盖了毛利率降低的影响,并推动利润增速提升。 年末存货较Q1末有所提升,存货规模可控:存货方面,2019年H1,公司存货余额9.73亿元,较Q1末增长6%,相对于去年同期略有下降,存货规模较为可控。 六神、启初市占率进一步提升:2019年H1,六神在花露水品类中持续占据76.2%市场份额,市占率排名第1;高夫品牌男性面霜市占率第4,市占率6.8%;启初品牌于婴儿面霜、婴儿沐浴露品类中均排名市场第2,市占率分别为14.7%和7.8%。公司日化品牌持续在对应品类中取得较高市占率与领先的市场地位。Eromonitor预计2018年至2022年,美妆个护行业市场年复合增速约为8.2%。公司典型日化品牌有望凭借领先的市场地位,在市场规模扩张带动下实现稳步增长。 美容护肤类,2019年H1,佰草集在线下百货渠道中市场份额略有下降,为2.0%,排名第16位;美加净品牌在大众手霜品类中实现12.3%的市场份额,市占率排名第1。我国化妆品市场份额较为分散,公司佰草集、高夫仍有较大发展空间。 国内化妆品品牌竞争力不断增强,发展空间大:Eromonitor数据显示,我国化妆品市场CR4由2011年39.4%降低至2016年35.3%。消费者对品牌的粘性不强,愿意尝试新的品牌,为其他小品牌提供快速成长、弯道超车的机会。目前国产品牌开始入围国内化妆品市场前十,2017年国内化妆品市场规模TOP10中,有三个国产品牌入围,上海上美、百雀羚和伽蓝集团。国产三大品牌市占率合计7.1%,与第一名宝洁10.1%的份额仍有较大差距。但从2008年、2012年、2017年这三年市场份额TOP10品牌变迁看,国产品牌已经取得较大进步。 投资建议:上海家化是我国知名日化企业之一,公司上半年营业收入保持稳健增长,费用控制推动净利润提升。公司日化品类有望凭借细分市场领先地位取得稳健增长,美妆品类有望迎来国产化妆品品牌发展机遇。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.96、1.20和1.45元。净资产收益率分别为10.4%、11.9%和12.9%,目前公司PE(2019E)约为36倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:1.社会消费品零售增速放缓;2.佰草集等美妆品牌渠道改善仍存不确定性;3.海外品牌对高端化妆品市场影响较大;4.公司未来广告营销或推升费用率。
海天味业 食品饮料行业 2019-08-16 98.00 -- -- 109.39 11.62% -- 109.39 11.62% -- 详细
事件:公司发布2019年半年报,2019H1公司实现营收101.60亿元,同+16.51%;实现归母净利27.50亿元,同+22.34%;实现扣非归母净利26.00亿元,同+20.89%。其中2019Q2实现营收46.70亿元,同+16.00%;实现归母净利润12.73亿元,同比+21.82% 投资要点 中报业绩符合预期,收入稳健增长。 2019H1公司实现营业收入101.60亿元,同+16.51%,实现归母净利润27.50亿元,同+22.34%;公司对2019年全年的目标是实现营业总收入197.6亿元,利润目标52.38亿元,上半年完成全年目标的51.42%。单二季度,公司营收46.70亿元,同+16.00%;归母净利12.73亿元,同+21.82%。分产品来看,酱油收入增长 13.61%,蚝油增长 21.13%,酱增长 7.48%;酱油和蚝油继续保持高速增长,酱料经营稳中继续向好。相对考虑Q1受益于春节,Q2的增长数据能够进一步验证动销良好的趋势。而且公司H1预收账款为12.79亿元,相比年初下降60.47%,主要系春节经销商提前备货打款增加,同比去年增长41.12%,体现了公司的较强话语权。整体上半年发货节奏稳健,渠道库存保持良性。 净利率持续提升,盈利能力凸显。 报告期内实现毛利率44.86%,同比下降了2.25pct,主要系19年有产能技改和部分原材料价格上涨增加了成本。但实现净利率27.08%,同比增加了1.29pct,主要体现在公司的费用率下降。报告期间销售费用率为9.78%,同比减少4.1pct,系部分经销商实现货物自提,减少了相关运费;虽因为管理人员人数和薪资水平有所增长,管理费用同比增长了5.34%,但受益于销量的稳健增长,管理费用率同比下降了0.13pct。 优质龙头继续领跑,公司长逻辑确定。今年整体提价的可能性较小,公司的主要业绩增长依靠产品结构的提升和规模化效应。公司高中低端的产品线齐全,有5个10亿级别的大单品,多个亿级的单品,酱油/蚝油/调味酱贡献了公司约90%的增长,调味酱经过去年的渠道整理,今年也回归高个位数的增长。虽社会需求未加速增长,但受益于公司继续加大渠道的下沉+现有大单品的产品升级+增大研发投入开拓新品类的长逻辑,稳健增长的确定性高,业绩空间将被不断打开。 投资建议:调味品行业是高盈利能力且兼具防御性的行业,公司是调味品中的龙头企业,2019年是公司“三五”规划开局之年,在企业管理、销售渠道、产品技术、品牌影响力四大方面竞争优势持续增强;随着行业集中,公司将继续领跑!我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.95/2.32/2.79元,净资产收益率为33.1%/34.2%/35.7%,给予增持-A评级。 风险提示:调味品业务不达预期风险,渠道扩展不及预期,原材料价格波动风险,食品安全问题。
爱婴室 批发和零售贸易 2019-08-15 37.20 -- -- 38.85 4.44% -- 38.85 4.44% -- 详细
渠道推动营收稳步增长,利润受益奶粉高端化:营收端,公司营收稳步增长,主要源于渠道持续稳步扩张,2019上半年公司合计门店数量达251家,较去年同期增长24%。利润端,公司净利润持续较快增长,一是营收规模稳步增长,二是主力品类奶粉持续高端化,推动利润率上行。 渠道数量稳步增长,跨区域布局启动:截止2019年上半年,公司渠道数量达251家。其中江浙沪区域净增加门店10家;福建区域门店保持稳定;上半年完成重庆泰诚51.7%股权的并表,新增门店18家。按照公司渠道扩张计划,2019年全年计划新开直营门店50至60家。以2018年公司门店数量223家计,2019年公司直营门店数量有望增加约25%,为未来规模增长夯实基础。 奶粉类为公司收入支柱,高端化推动毛利率提升:分品类看,2019年上半年公司主要收入来源奶粉类、用品类、棉纺类、食品类、玩具类商品占营收分别约46%、25%、10%、7%、5%,奶粉类为公司收入支柱。上半年除占比较小的车床类、婴儿抚触服务外,其他业务均实现营收增长。其中主要的奶粉类、用品类、棉纺类、食品类、玩具类营收分别增长18%、9%、27%、19%、27%,除用品类外均保持较快增长。 另外公司奶粉类持续高端化,毛利率由2017年的19%提升至2019年上半年的近22%,主力品类毛利率持续提升有望带动利润率稳步上行。 投资建议:爱婴室是立足江浙沪的专业母婴零售商,公司渠道扩张推动营收稳步增长,奶粉类毛利率提升加速利润增长。2019年公司渠道数量有望增长约25%,推动未来营收增长;奶粉高端化趋势有望延续,公司毛利率提升趋势或将持续。我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为1.45、1.75和2.05元。净资产收益率分别为14.8%、16.0%和16.5%。目前公司PE(2019E)约为26倍,首次覆盖,给予“增持-A”建议。 风险提示:母婴消费线上化或影响线下门店客流;渠道扩张及培育或不及预期;母婴产品高端化存在不确定性。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-08-14 1016.16 -- -- 1133.56 11.55% -- 1133.56 11.55% -- 详细
事件:公司发布《关于上海证券交易所监管工作函的回复公告》和《关于子公司向关联方销售产品的公告》,2019年遵循不超过2018年末净资产的5%(56亿元),继续向茅台集团销售茅台酒及系列。 投资要点 控股股东并不全盘直销茅台酒的配额计划,交易金额不超过2018年末净资产的5%(即56亿元),销售价格与其他非关联经销商的购货价格相同或定价原则相同。第一,交易金额不超过净资产的5%,无需股东大会审议通过,只需要通过董事会决议;第二,按照去年的吨价约202万元/吨计算,对应茅台酒是2776吨;第三,除去往年与电商公司及集团其他公司的关联交易(2018年接近25亿元),增加了30亿左右的关联交易,对集团的增量影响有限,但是公司通过直销加强对市场价格的管控,更能实现健康可持续的发展;第四,公司和集团的结算定价方式与经销商969的打款价相同,这是符合市场预期,打消了市场关于公司与集团利益输送的疑虑。 直销板块再落一子,放量规划明确。去年收回的不合格经销商份额中,有2700多吨的关联交易,剩下的一半将投入直营渠道,其中600吨商超招商已经于上个月公式完毕。当前,中标商超最近开始销售,而且电商招标已经启动,后期将继续加快放量。整体直营渠道的放量将推动茅台酒的吨价提升。 双节前增加投放,加强价格的管控。茅台此前宣布双节之前增加7400吨的市场投放,满足旺季消费需求;茅台目前终端价格超过2700-2800元,这样的放量有助于批价和终端价格的小幅回落,但全年还处于紧平衡状态,预计茅台的批价将保持坚挺。同时,我们预计三季度的放量中直营占比提高,有助于收入增速的提升。 投资建议:第二届董事会第五次会议决议以7:0通过关联交易的议案,获得董事会批准后,意味着成立三个月的茅台集团营销公司将正式加入茅台的营销板块,助力全年的增长目标完成。我们上调公司2019年至2021年每股收益至33.51,40.38和45.44元/股。净资产收益率分别为31.8%、32.4%和31.2%,维持买入-A建议。 风险提示:终端消费疲软、提价不及预期、相关税收政策。
百润股份 食品饮料行业 2019-08-09 19.42 -- -- 21.34 9.89% -- 21.34 9.89% -- 详细
微醺系列放量,营收利润双增:公司19H1实现营业收入6.36亿元,同比+14.39%,Q2单季度实现营收3.52亿元,同比+14.21%;实现归母净利润1.37亿元,同比+73.72%,Q2单季度实现归母净利润0.94亿元,同比+77.62%,超过公司公告的前三季度50-70%的利润增长指引。营收增长主要系高毛利的鸡尾酒业务贡献,微醺产品的放量推动鸡尾酒19H1实现收入5.49亿元,同比增长22.26%,占营收的86.47%比重。香精业务19H1实现营收0.84亿元,未来公司将继续推行大客户的战略,针对下游多元化的需求提供多样化产品,预计该项业务能维持较为稳定的营收。 控费增利,盈利能力大幅回升:19H1公司毛利率达到68.90%,同比提升0.61pct;分业务看,香精和预调鸡尾酒的毛利率分别提升0.42/0.29pct,达到64.78%/69.50%;预调鸡尾酒的毛利提升主要缘于高毛利新微醺产品的放量,以及原材料价格有所回落。公司19H1净利率21.51%,同比+7.35pct,主要系期间费用率的下降,销售费用率/管理费用率分别为29.37%/6.36%,同比下降9.50pct/7.83pct。销售费用中,主要系广告费用总金额同比减少约3700万元,我们预计这系费用的记账时间不同;管理费用的下降主要系去年同期确认了0.14亿元股份支付费用的影响。放眼全年来看,全年的费用率相对去两年保持稳定,毛利率在原材料价格下降和鸡尾酒产品结构调整后还有上涨空间,考虑去年利润基数较低,今年公司利润将呈现大幅增长场景设定培育消费者习惯,预调酒的市场空间很大:鸡尾酒产品不止针对女性,年轻男性的购买人数在增多,像微醺罐装产品主打家庭日常饮用场景,价格是瓶装产品的一半,更加凸显性价比,实现了较快增长和较高复购率,叠加公司的综艺和电视剧的营销策略,逐渐培育起消费者的日常饮用习惯。未来随着场景的拓展,能够契合更多的消费者人群,将有助于销量的快速增长。 投资建议:受益于锐澳鸡尾酒产品结构优化,新产品的终端覆盖率提升,将推动鸡尾酒板块的营收持续较快的增长。建议积极关注微醺产品的放量和新产品的推广。 我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.49、0.62和0.76元。净资产收益率分别为12.4%、14.6%和16.3%,给予增持-A建议。 风险提示:新品推广不及预期、需求疲软、市场拓展不及预期。
健盛集团 纺织和服饰行业 2019-08-01 8.49 -- -- 8.48 -0.12% -- 8.48 -0.12% -- 详细
事件 公司披露半年报,上半年实现营收 8.27亿元,同比增长 9.31%,实现归母净利1.44亿元,同比增长 30.12%。 投资要点 二季度增速有所放缓,源于中美贸易的不确定性: 分季度看,公司 Q1、 Q2分别实现营收增长 18.0%、 2.2%, 分别实现归母净利增长 57.2%、 12.3%。公司 85%左右营收源于出口, Q2增速放缓,主要源于中美贸易关系的不确定性。 5月中旬起美国贸易办公室披露第 4个拟对中国加征 25%关税的关税清单,涉及对美出口较大的服装和家用纺织品,影响纺服出口订单, Q2我国纺织服装出口同比下降 2.8%, 降幅较Q1进一步扩大。 内需增速放缓,外需欠佳,行业景气度下行, 市场竞争更为激烈,共同导致公司 Q2增速放缓。 分品类看, 上半年公司棉袜、无缝内衣收入占比分别约 64%、 36%。其中棉袜营收同比增长 0.8%,保持平稳增长,无缝内衣营收增长 25%,客户订单增长稳健。上半年生产无缝内衣的俏尔婷婷实现扣非后净利润 6034万元,已实现 2019年承诺业绩的63.5%。 分区域看, 上半年公司出口销售占比约为 86%,出口增速保持 11.2%的增长,主要客户合作粘性有所提升。上半年公司境内销售同比基本持平,国内服装制造市场竞争受行业景气度下行影响。 盈利能力方面, 上半年公司毛利率同比增加 1.31pct 至 28.72%,一是源于无缝内衣毛利率由 31%提升至 35%,二是源于毛利率更高的无缝内衣收入占比提升。期间费用率方面,公司规模效应显现,费用控制良好,整体期间费用率同比下降 0.67pct至 12.80%。 另有其他收益略增,信用减值损失为负,所得税率略减, 最终公司净利率同比增加 2.73pct 至 17.35%,推动公司净利润较快增长。 未来看点,越南高利润率产能持续释放: 上半年,子公司越南健盛实现净利润 4636万元, ROA 约为 8.2%,国内棉袜生产公司合计净利润约为 3786万元,合计 ROA 约为 2.1%,越南产能实现更高利润率。 2019年公司越南基地持续扩大产能,全年力争完成 1.5亿双棉袜的产量目标。另有清化 9000万双棉袜及兴安 1800万件无缝内衣项目计划 19年底投产。越南高利润率产能持续释放,有望推动公司业绩较快增长。 投资建议: 我们公司预测 2019年 2021年每股收益分别为 0.62、 0.74和 0.86元。 净资产收益率分别为 8.2%、 9.3%和 10.0%, 目前公司 PE( 2019E)约为 14倍,维持“买入-A” 建议。 风险提示: 中美贸易关系不确定性影响行业景气度;公司产能释放或不达预期;汇
燕塘乳业 食品饮料行业 2019-08-01 21.09 -- -- 23.62 12.00% -- 23.62 12.00% -- 详细
事件:公司发布半年报,报告期间实现营业收入6.99亿元,同比+13.85%;实现归母净利润0.67亿元,同比+57.06%;实现基本每股收益0.42元。同时,公司预计1-9月实现归母净利润收益在0.94-1.23亿元之间,同比增长区间为45%-90%。 投资要点 新工厂生产经营理顺,业绩大幅增长。今年上半年和前三季度,公司的利润都同比大幅高于去年同期,主要系旧工厂生产功能整体搬迁结束,新工厂的生产及管理各链条经过磨合已逐渐理顺,达到产能的平稳释放,提高经营效率。分品类看,液体乳/花式奶/乳酸菌饮料/冰淇淋雪糕分别实现收入2.26/2.05/2.47/0.11亿元,同比增长23.12%/2.27%/13.75%/50.22%,普通白奶系列保持稳定增长,乳酸菌饮料继续是公司营收占比最大的系列。 二季度控费增效,带动盈利能力回升。上半年销售费用1.25亿元,销售费用率17.85%,同比下降0.62个pct,低于近三年同期的中期销售费用率;管理费用率5.12%,所得税率大幅下降至9.71%,主要系报告期内进项税额增加至应交增值税减少,减少了税金及附加。整体推动净利润率提升至9.85%,同比+2.60pct;其中二季度净利率为13.58%,环比增加了9个pct,盈利能力回升;此外,二季度毛销差20.61%,环比提升8pct,表明公司环比减弱买赠促销推广力度,实现收入较有质量的增加。 “精耕”与“横拓”并重,省外开拓初见成效。省内实现营业收入6.85亿元,同比13.02%,主要的收入来自于珠三角地区,通过经销商、专营店、商超、送奶站、机团五个渠道构建起立体化的营销,渠道深耕带来珠三角地区报告期内14.85%的增长和35.42%的产品毛利率。同时从2015年开始开拓线上的电商平台,近几年电商自运营渠道实现的营收显著提升。在省外市场开拓方面进展明显,报告期内省外市场实现收入1389.8万元,同比+78.42%,其中在海南市场实现了同比接近50%的销售增幅。 投资建议:公司一直坚持“精耕广东、放眼华南、迈向全国”的发展战略,打通了上游牧场-中游奶源生产-下游营销网络构建的产业链条模式,在产能的平稳释放下,逐步提高经营效率,规模有望逐步扩大。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.81、1.01和1.27元。净资产收益率分别为13.3%、15.3%和17.4%,给予增持-A建议。 风险提示:产品质量问题、新工厂产能释放不达预期、市场需求疲软、省外扩张不大预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-07-19 961.50 -- -- 1051.90 9.40%
1133.56 17.89% -- 详细
经营稳步向前,现金流充沛。2019H1实现营业收入394.88亿元,同比+18.24%;实现归属于上市公司股东的净利润199.51亿元,同比+26.56%,净利润增速高于营收,从一个侧面也表明公司在产品结构提升和渠道改革整治上取得实效。受益于公司营收增加以及经销商打款计划的完成,单二季度,公司实现营业收入178.43亿元,同比+12.01%,实现净利润92.81亿元,同比+19.12%,还原收入189.06亿元,同比+50.16%,其中应收票据从一季度的5.63亿增加到7.10亿,环比+36.53%;季度预收账款存量结束自2017Q3以来的同比负增长,2019Q2预收账款122.57亿元,同比+23.30%,环比+7.62%;经营性净现金流228.97亿元,同比+78.89%,现金充沛。 产品结构向上,吨价继续上行。报告期内茅台酒实现销售收入347.95亿元,Q2实现152.97亿元,同比+12.32%,主要系(1)按照今年上半年茅台1.4万吨的真实发货量,量较上年实现了大个位数增长,贡献了超过五成的增量;(2)Q2非标有所放量,也推动Q2茅台的吨价上行至235万元/吨,环比+3%;收入增长实现量价齐升。此外,系列酒上半年实现46.5亿元,同比+16.57%,在产品结构的继续升级下,系列酒吨酒价格约29万元/吨,相对2018年上涨了7.24%。 质量和渠道两手把控,下半年业绩确定性更强。公司报告期内完成基酒产量4.53万吨,其中茅台酒基酒产量3.44万吨、系列酒基酒产量1.09万吨,在保证质量下茅台酒产量在稳步增加。19H1的直销收入为16.02亿元,仅占收入比重的4%;报告期末茅台共有国内经销商总数2415家,上半年公司继续对部分酱香系列酒经销商进行了清理和淘汰,增加了21家酱香系列酒的经销商,减少了494家。根据酒业家网站此前报道,在茅台酒全国经销商联谊会会长座谈会上,李保芳董事长表示下半年茅台酒计划放量1.8万吨,目前主要是增加直营店以及商超的量,随着后续直营渠道的逐步放量,下半年业绩确定性更强。 投资建议:公司表示今年下半年将继续“做精主业,做强实业”,6月已完成了经销商的全年打款,提前锁定了全年业绩,静待后续直销渠道的扩宽。我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为33.29、38.95和43.07元,对应当前PE26X/22X/20X,给予买入-A建议。 风险提示:终端消费疲软、提价不及预期、相关税收政策。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-07-16 14.43 -- -- 14.55 0.83%
14.64 1.46% -- 详细
定位中高端女装,构筑品牌矩阵:歌力思品牌于1996年由实控人之一夏国新创立,公司2015年上市。目前公司旗下拥有主品牌ELLASSAY、轻奢女装品牌LAUREL、潮牌EdHardy、法式街头风格品牌IRO,以及设计师品牌VIVIENNETAM、JeanPaulKnott。2018年公司主品牌位居国内高端女装综合市占率第一名。 多品牌成为高端女装发展方向:已私有化的宝国国际,零售营收在2012年左右达到近20亿元,市场风格转变等因素使14、15年收入下滑,2017年回升至20亿元。国内典型中高端女装公司中,主品牌玖姿、朗姿、DAZZLE等品牌等增速均有所放缓。单一品牌发展存在瓶颈,多品牌战略成为高端女装公司的发展方向。 各品牌均在相关领域内具有一定知名度:主品牌ELLASSAY荣获2018年国内高端女装综合市占率第一名。LAUREL原为德国奢侈品牌ESCADA旗下副牌。EdHardy受到年轻群体和明星的欢迎,特别是好莱坞明星。法国设计师品牌IRO在美国、德国、英国、西班牙、丹麦、韩国等多个国家和地区均取得良好的发展。VIVIENNETAM部分作品被纽约大都会艺术博物馆、伦敦维多利亚和阿尔伯特博物馆等组织收藏。 多品牌贡献公司业绩增长:2019Q1公司ELLASSAY品牌营收占比下降至41%,另有IRO占营收26%,EdHardy占营收20%。2018年,ELLASSAY、LAUREL、EdHardy营收分别增长4%、14%、14%,另有全年并表推动IRO营收增长44%。多品牌贡献增速,推动歌力思营收规模持续增长。 并购百秋贡献业绩增长:2015年至2018年,百秋网络营收年复合增速约69%,净利润年复合增速约41%。2018年百秋网络收入、利润分别约为公司营收、净利润的9%、14%。2018年,公司制定全球服务战略,2018年双11,东南亚分公司奠定东南亚代运营龙头地位。国内及海外电商代运营市场持续扩张,百秋凭借现有品牌合作优势,有望取得快于公司服装业务的增长。 投资建议:2018年歌力思主品牌综合市占率第一,多品牌差异化定位,共同推动业绩增长。2019Q1主品牌增速环比回升。短期看,瑞表或预示高端消费有所回暖,公司有望实现业绩增速回升。长期看,公司各服装品牌具有明确定位、战略及较好知名度,百秋稳步推进东南亚及全球扩张战略,良好经营管理或将推动公司业绩稳健增长。 我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为1.31、1.58和1.85元。净资产收益率分别为16.0%、17.0%和17.5%。目前歌力思估值处于历史低位及可比公司低位,估值或存提升空间,维持“买入-A”评级。 风险提示:1.宏观经济存在不确定性,或带动消费增速放缓;2.行业销售增速放缓或致同店增长下滑;3.公司各品牌门店外延或不及预期;4.市场竞争及定价策略或使毛利率下滑;5.收购品牌整合或不及预期;6.收购形成商誉存在减值可能性。
苏宁易购 批发和零售贸易 2019-06-26 11.62 -- -- 11.77 1.29%
11.77 1.29% -- 详细
事件 苏宁易购全资子公司出资约 48亿元,收购家乐福中国 80%股份。 投资要点 线上渠道冲击线下超市,家乐福市占率降低: 苏宁全资子公司苏宁国际与家乐福集团签署股份购买协议, 拟出资 48亿元收购家乐福中国 80%股份。 截止 Q1,家乐福中国开设 210家大型综合超市, 24家便利店,店铺面积超 400万平方米。近年来,线上渠道对线下超市形成冲击,家乐福中国市占率下行,据凯度,家乐福中国市占率已由 2017年的 3.3%降至 2.9%,导致 2018年家乐福中国营收同比下滑 7.7%至 300亿元,净亏损 5.8亿元。本次收购 PS 约为 0.2倍,估值略低于人人乐的 0.29倍、中百集团 0.32倍,较为合理。 收购家乐福,推动苏宁快销品类布局: 2018年,苏宁易购主力品类为电子设备,家电 3C 品类合计占据营收约 95%的份额。 2019年以来,苏宁易购收购万达百货开拓快销供应链,线上流量向百货品类倾斜。据亿邦动力网, 618期间,苏宁大快消订单量同比增长 245%, 推动全渠道订单量增长 133%。 对于苏宁易购,本次收购家乐福中国 80%股权,( 1)能够在万达百货之外,为苏宁贡献快销品类供应链资源,推动苏宁易购消费品类从家电 3C 向复购率更高的日用快消品扩张,有望强化消费者购物粘性;( 2)家乐福中国目前拥有约 3000万会员,约为苏宁易购 4.22亿会员的 7%,门店布局 51个大中型城市,有望增加苏宁易购平台触点,增加会员数量; ( 3)家乐福中国 2018年实现营收近 300亿元,约为苏宁易购应收的 12%,并表将推升苏宁营收增速。 对于家乐福中国,收购后有望嫁接苏宁线上渠道, 布局全渠道销售, 或将逐步提升家乐福坪效,推动利润回暖。 投资建议: 苏宁易购坚持线上线下融合发展。 19年预计线上较快增长及家乐福并表推升营收增速, 小店、金服计划出表,全年扣非净利润回暖或可期待。 我们预测公司 2018年至 2020年每股收益分别 1.79、 0.38和 0.58元。净资产收益率分别为17.4%、 3.6%和 5.2%, 目前公司 PS( TTM) 约为 0.41倍,低于京东的 0.59倍, 略低于唯品会的 0.42倍, 建议关注公司转型期业绩表现。维持“买入-B” 建议。 风险提示: 收购尚需市场监管部门反垄断审查;家乐福中国整合或不及预期;多品类扩张存在不确定性,战略转型效果或不及预期。
安科生物 医药生物 2019-06-17 16.60 -- -- 16.83 1.39%
16.83 1.39% -- 详细
事件:6月13日,公司收到国家药品监督管理局颁发的“重组人生长激素注射液”药品生产注册批件,表明公司生长激素水针已完成上市前研发注册的各环节工作,即将进入投产上市阶段。 水针获批,生长激素布局进一步完善:生长激素附带消费属性,随着医生和家长接受程度的提高以及居民可支配收入水平的上升,近两年市场规模快速增长,增速达到30%以上。以每年1700万新生儿、10%渗透率、人均治疗费用2.4万元/年计算,国内生长激素的销售峰值约为400亿元/年。根据长春高新生长激素销售额及其在样本医院的市场份额测算,2018年国内生长激素销售额约65亿元,仅为销售峰值的16.25%,仍存在极大的上升空间。国内生长激素市场目前由长春高新、安科生物和联合赛尔3家公司主导,合计市场份额达到95%以上,市场集中度高,竞争格局良好。从产品类型来看,目前长春高新的产品种类最丰富,全面覆盖了粉针、水针和长效生长激素;联合赛尔已上市粉针剂型,水针处于上市申报阶段;安科生物此前已上市的剂型也只有粉针,本次水针的获批补上了一块短板,使公司在短效生长激素领域具备了与长春高新全面抗衡的能力。此外,公司的长效生长激素也已处于III期临床阶段,有望于2021年获批,上市以后将进一步增强公司在该领域的市场竞争力。 GMP再认证的短期影响已消除,业绩增长重回高速道:2018年四季度,GMP再认证影响了公司产品的供应,导致2018年和2019Q1扣非净利润增速远低于以往年份。GMP再认证工作已于今年一季度完成,短期的负面影响基本结束,公司于二季度开始恢复生产,业绩将回归正常的增长水平。再结合生长激素水针上市销售的刺激,我们预计未来几年公司业绩仍有望保持较高的增长水平。 法医检测成长空间大,精准医疗助力长期发展:法医检测能显著提升破案效率,近年来得到公安机关的广泛认可,在司法体系中迅速推广。公司的法医检测业务主要由子公司中德美联负责,其产品协助公安机关破获了多起陈年大案,品牌知名度迅速提升,行业领先。此外,公司全面布局精准医疗,涉及细胞治疗、单抗药物、溶瘤病毒、液体活检等行业前沿领域。公司的HER2单抗生物类似药已经处于III期临床阶段,有望于2020年获批上市;子公司博生吉安科用于血液肿瘤治疗的CD19-CAR-T的临床试验申请处于审评阶段,同时也在开展实体瘤CAR-T治疗的相关试验,各个项目均稳步推进。公司目前布局的大部分精准医疗项目短期内难以贡献业绩,但均是行业未来的发展方向,也是公司长期发展的必然选择,产品成熟以后有望助力公司再上一个台阶。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.34、0.46和0.58元,对应公司当前股价PE分别为48.6、36.1和28.6倍。基于(1)生产激素新产品上市对公司业绩增长的推动(2)法医检测业务的高成长性(3)精准医疗业务研发管线储备丰富,我们给予公司增持-A评级。 风险提示:生产激素水针销售不达预期,政策风险,研发风险。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2019-05-01 12.15 -- -- 13.18 8.48%
13.18 8.48%
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多品类多平台发展卓有成效,并表时间互联推升增速:整体来看,我们认为:(1)时间互联全年并表推升营收,时间互联业务毛利率较低,仍需关注原业务口径,2018年原业务毛利润合计占比约83%,同比增长47%;(2)分品类看,内衣、男装、家纺三大核心品类GMV持续快速增长,内衣品类估算GMV增速超60%;(3)品类扩张使全年货币化率同比下降,全年品牌综合服务费货币化率约为4.4%,预计新品类或新品牌的拓展将继续使货币化率略有降低;(4)2018年公司GMV高增长带动供应商平均GMV及经销商平均GMV提升,规模优势进一步凸显;(5)低线城市电商渗透率较高线城市仍有差距,有望继续贡献用户增量,推动定位高性价比的南极电商快速发展。 利润主要源于现代服务业,目前业绩增速态势良好:分业务看,收购时间互联后,品牌综合服务费收入仅占据营收27%左右的份额,而移动互联网媒体投放业务占据66%的比例。由于时间互联毛利率较低,原业务毛利润占比仍然过半。其中品牌综合服务费毛利润达8.5亿元,占除货品销售业务外整体毛利润的73%。虽然公司并购时间互联后,营收体量快速扩张,但公司利润增长仍需关注原口径业务,特别是品牌综合服务业务。公司18年现代服务业营业收入实现约45%的增速,毛利润实现约47%的较高增速,推动公司业绩较快提升。 各品牌各平台GMV快速增长,核心品类GMV持续提升:分品牌看,南极人仍然占据最主要地位,维持超60%的GMV增长,其他品牌大多实现高于80%的GMV增长。分平台看,阿里平台占公司GMV比例仍然最高,全年公司于拼多多平台实现最高增速。 分品类看,内衣、男装、家纺为公司核心品类,GMV占比分别约30%、16%、15%,三大核心品类GMV持续快速增长,按照2017年南极人、卡帝乐鳄鱼的品类口径,我们估算2018年公司内衣、男装、家纺分别实现约60%、约170%、约50%的GMV增长,核心品类在细分品类中持续保持内生外延齐增长,贡献公司业绩增速。 品类扩张使货币化率下行,下半年货币化率有所回升:多品类、多品类快速扩张中,培育及扶持供应商致品牌综合服务费货币化率有所下行。近年来,公司品牌综合服务费增速低于全平台GMV增速,品牌综合服务费占GMV比例持续下降,2018年全年占比约为4.4%,上下半年分别约3.9%、4.6%。下半年,公司品牌综合服务费占GMV比例有所回升,主要是在于公司南极人品牌起始于保暖内衣品类,在该成熟品类中具有较高影响力,货币化率较高。下半年成熟品类销售占比更高,货币化率回升。 并表使利润率费用率均降低:盈利能力方面,由于时间互联毛利率、净利率、费用率均较低,自从2017年末时间互联并表以来,公司利润率费用率均呈现下滑态势。 2018年,公司毛利率约34.5%,期间费用率合计6.3%,资产减值损失占营收约0.6%,最终净利率约为26.5%。存货方面,由于公司自2016年起逐步剥离货品销售业务,公司存货金额大幅降低,2018年公司存货继续下降73%至336万元,占营收比例已降至0.1%。现金流方面,时间互联并表,使经营活动现金流入增长逾2.5倍,经营活动现金流出增加逾5.2倍,最终经营活动现金流净额增加2.5%,与2017年基本持平。 先发优势铸就目前电商渠道规模效应:相比其他纺织服装公司,南极电商转型线上更为彻底,在电商渠道发展红利期逐步积累,取得先发优势。截止2018年末,公司服务供应商866家,服务经销商4186家,拥有线上品牌店铺数量5535个,逐步形成电商渠道规模效应。2018年,供应商平均GMV增长24%,经销商平均GMV增长约5%。在GMV高速增长的带动下,供应商规模效应和经销商稳定盈利趋势可持续。 低线城市电商渗透贡献增长:2018年,电商渠道下沉的推动下,低线城市贡献主要用户量增量。目前,低线城市电商渗透率达62%,较高线城市的近70%有7.1pct的差距,低线城市电商渗透仍有增长空间。据商务部消费升级行动计划,2019年重点工作涵盖深化电商进农村综合示范,让电商企业能够在农村市场扎下根。低线城市偏好高性价比商品的消费者,与南极电商价格带定位相契合。低线城市有望继续贡献电商渠道用户增量,或将继续推动南极电商GMV较快增长。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.50、0.64和0.82元。净资产收益率分别为17.3%、18.2%和18.8%。目前PE(2019E)约为23倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:激烈的市场竞争或使货币化率及毛利率下降;品类及品牌拓张存在不确定性;平台化运营质量管控能力受挑战;控股股东及其一致行动人存在减持计划。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名