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周大生 休闲品和奢侈品 2019-07-03 22.95 27.46 29.96% 23.85 3.92% -- 23.85 3.92% -- 详细
珠宝行业内资龙头,主打加盟扩张+尽享三四线消费红利:1)公司主业为“周大生”品牌的珠宝首饰设计、推广和连锁经营,深耕珠宝行业20年,截止18年末品牌价值增至377亿元,仅次于“周大福”名列第二位。2)公司控股股权为周宗文一家,通过周氏投资以及金大元合计持股62.99%,具备绝对控制权;3)与港资珠宝企业直营模式不同,公司主打加盟经营与三四线下沉,总门店数由14年2199家增长至19年Q1的3457家(其中自营店296家/加盟店3161家,18年净开店625家)。受益16-18年门店加速扩张和珠宝销售回暖,公司18年收入增长至48.70亿元(其中63%为镶嵌首饰,23%为素金首饰),业绩增长至8.06亿元,16-18年业绩CAGR达31.7%,且连续8年ROE(加权)超20%,成长势头强劲;3)员工激励方面,公司18年1月向高管及核心员工授予限制性股票964万股(占总股本2.0%),18-21年解锁条件相比17年业绩CAGR约14.2%,实现中长期利益绑定。 三四线加速品牌渗透+非婚庆钻石需求提升,国内珠宝行业马太效应有望延续:1)短期催化:5月珠宝社零销售额YoY+4.7%较显著回暖,4-5月合并同增2.7%环比3月YoY-1.2%同样改善;叠加5月末以来黄金价格持续上涨以及宏观经济等外部不确定因素有所缓解,市场对珠宝消费的数据改善预期部分修复;2)中长期趋势:①婚嫁需求奠基+非婚嫁需求提升,国内人均珠宝消费金额仍具潜力:国内2016年的人均珠宝消费量约54美元,低于同期美国(307美元)和日本(180美元)。拆分来看,国内目前夫妻结婚时购买钻戒的占比约47%,相比同期美国日本60~72%的渗透率水平仍具备一定提升潜力;非婚嫁钻石需求则在消费升级下对不同重要场景(如首饰、纪念日、嘉奖自己等)需求增长下,有望共同推动人均钻石珠宝消费的提升。②珠宝品牌商加速下沉,三四线珠宝首饰渗透仍有空间:根据世界黄金协会数据,珠宝品牌商开发较成熟的一线城市拥有钻石首饰的人群比例约61%,而二三线该比例仅48%和37%。未来在珠宝品牌商加速下沉二三四线城市下,低线城市珠宝首饰渗透率仍有提升空间。③珠宝龙头相比地方品牌更具优势,行业马太效应有望延续:全国具备知名度的龙头珠宝商在品牌力、产品力、加盟商ROE、供应商议价能力上均具备优势,国内2016年珠宝行业CR10的市占率约16.3%,预计未来行业集中度进一步将是大势所趋。 品牌提升+产品迭代升级+轻资产加盟扩张,公司逐步筑高壁垒。1)加大品牌营销+独家百面钻石,公司品牌及产品优势有望继续提升:公司品牌主打时尚属性,品牌宣传支出位居行业前列,开创性在珠宝行业采用林志玲以及Angelababy等明星代言人营销,吸引年轻人消费市场;并在珠宝产品的上全国独家代理比利时百面切工钻石,形成产品差异化优势;2)主打标准化加盟而非直营,更有利于实现品牌快速扩张:与港资直营和老凤祥等经销模式,公司主打更易品牌扩张的加盟模式,并在近年来对门店经营和运营管理实现了标准化,帮助公司在更快速扩张门店网络的同时保证对加盟商的管理能力和品牌维护能力,并进一步提升为盈利能力,公司2018年毛利率达到34%,净利率16.6%,高于行业平均(周大福、周生生2018年毛利率24-27%,净利率5-7%)。3)钻石加工配送委外+素金指定供应商运作,供应链整合下实现更轻运营:镶嵌类产品上,公司充分利用位于深圳水贝的地理优势(聚集了全国90%以上的大型珠宝类加工企业),将附加值较低的环节如钻石加工及配送等外包,核心专注高附加值的品牌运营及销售。在素金产品上,公司让加盟商向指定供应商采购公司指定范围内的产品,并自行与供应商结算货款,公司则从中收取一定比例的产品品牌使用费,相比传统素金的批发模式能进一步减轻库存压力(公司18H1存货22亿元,远低于周生生、六福等),实现更轻资产地扩张。4)龙头珠宝商仍集中一二线,公司率先下沉三四线具备先发优势。相对一线龙头而言,周大生做为行业内较早专攻三四线城市的珠宝品牌(70~80%门店均开在三四线),虽然18-19年两年间港资和内资珠宝品牌等均开始纷纷布局三四线,但我们认为企业在经营策略和市场打法的切换和磨合上仍均需要一定时间。而周大生已率先专攻三四线市场,在先发优势下已对产品矩阵(更具性价比)、品牌定位、供应商采购(轻资产合作)、加盟商管理(渠道端)均打造出更适应中长尾市场的成熟模式,短期内在三四线的市场开拓上仍具备较好护城河。 公司未来成长性在哪?三四线展店持续+品牌力下单店增长+外延并购协同,公司成长性有望延续。1)门店数量扩张:一二线加密+三四线下沉,门店扩张预计仍有45%潜力:公司在门店扩张上采用一二线自营定位样板店,三四线加盟扩张实现快速下沉。我们以公司目前开发相对较成熟的四川和河南地区为基准,假设地区人均店面密度/地区人均GDP代表公司在该地区的开拓程度。中性假设下取四川和河南的开拓程度均值的80%为公司未来在各地区的成熟开拓程度,经测算得到公司成熟期开店数量为4992家,开店空间约为1617家,门店扩张仍有约47.9%潜力;2)单店毛利提升:镶嵌类占比及品牌力提升,单店收入及利润仍有潜力:以18年数据来看,公司自营和加盟单店收入(397万元和188万元)相比周大福(2000万元)仍有较大差距。未来在除婚嫁的钻石需求外,公司积极打造应用不同场景的钻石产品矩阵,迎合消费者的非婚庆钻石需求,以及持续加大品牌的宣传力度,中长期维度下单店销售额及产品加价率的提升仍有较大潜力。3)外延并购:公司财务投资Ido16.6%股权,后续两大珠宝品牌商在渠道、产品、研发等多维度的战略合作值得期待。 投资建议:买入-A投资评级。受益三四线城市珠宝红利及品牌力建设下单店收入提升,我们预计公司在2019-21年分别净开店345家/268家/241家,自营店2019-21年单店收入增速分别为8.5%/7.1%/5.3%,加盟店的单店收入增速为8.2%/7.3%/5.6%。测算得到公司2019-21年整体收入增速为19%/17%/14%,整体归母净利润9.9亿元/11.9亿元/14.0亿元,对应增速分别为23%/20%/18%。我们认为公司目前受到一定非控股股东北极光的减持影响(过去1年已减持5%,未来4个月仍存在集中竞价减持总股本5%的可能性),在未来3年业绩复合增速仍有望达20%的增速下,对应2019-21年PE分别仅17x、14x、12x,短期资金面的不利因素或已被市场部分反映,在中长期投资维度下,当前时点具备一定估值优势,结合DCF模型估测的每股权益价值区间,给予6个月目标价42.00元。 风险提示:宏观经济风险、开店不及预期、单店数据不及预期。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-06-27 21.81 -- -- 23.85 9.35% -- 23.85 9.35% -- 详细
大众珠宝品牌中的渠道王者,周大生轻资产模式快速成长。 消费层次、黄金偏好、以及珠宝加工工艺成熟的三重驱动下,我国大众珠宝品牌占据消费者心智。对于大众珠宝品牌而言,为了满足消费者对于线下试戴和产品保真性的需求,当前最重要的是开拓线下渠道。周大生专注于品牌运营、渠道管理、产品研发和供应链整合,采取轻资产“品牌使用费+加盟”模式快速扩张, 剑指品牌珠宝相对空白的三线及以下城市。 截至 2018年年底,周大生门店数量已达 3375家,位居业内第二, 市占率由 2014年的4%显著提升至 2017年的 5.7%,位列行业第三。测算全国开店空间约 5000家,周大生仍有较大的成长空间。 品牌建设迎来收获期,产品设计立足长远。大众珠宝品牌跑马圈地的同时,品牌的建设与维护是渠道开拓坚实的后盾。公司先后聘请林志玲、以及Angela baby 作为公司的品牌代言人,品牌宣传效果较佳。 公司的广告费近三年平均费用率维持在 1.55%的低位水平,品牌进入收获期。业内目前仅周大生与周六福采取“品牌使用费”模式,周大生率先崛起,品牌力已有所建树,当前周大生品牌溢价较高, 品牌使用费、加盟费收入规模均高于周六福。长远来看,公司着眼产品设计,背靠广袤渠道布局吸引国际设计师,创立多系列社交情景珠宝。公司试水互联网子品牌 Design Circles,产品风格时尚前卫;入股恒信玺利,布局婚庆情感品牌 I DO。公司将逐步从渠道扩张向产品设计及品牌故事等品牌长远驱动力倾斜。 短期金价上涨提升行业景气度,长期人均珠宝消费仍有空间。 我国珠宝消费以黄金饰品为主,受金价影响较大。美国非农数据爆冷,美国经济放缓预期抬升,美元降息概率加大, 已实行负利率的欧元、日元降息空间有限, 叠加贸易战避险情绪升温,黄金价格有望进入上升通道。黄金珠宝首饰通过重量赚取加工费的主流模式决定了销量弹性即利润弹性,黄金价格的走高有望刺激黄金珠宝首饰销量增长,从而增厚珠宝企业业绩。长期来看,人均珠宝消费与人均 GDP 相关性较强,我国人均珠宝消费额仍有较大的增长空间。此外, K 金、钻石珠宝等高毛利产品渗透率有望持续提升,珠宝企业盈利水平有望提升,率先进行非金珠宝布局的企业有望受益。 投资建议: 行业比较来看,周大生、周六福均凭借轻资产模式获得了较高的 ROE 与快速的增长。其他品牌的策略和模式转型涉及到公司管理架构的改变,非一蹴而就,周大生作为率先采用该模式的公司有望快速抢占市场的核心资源。短期来看,公司业绩有望受益于黄金价格上涨,长期来看,公司有望依托于广阔的渠道布局,立足产品设计,形成品牌、品类多元化的珠宝龙头企业。预计 2019-2021年公司实现 EPS 2.05、 2.39、 2.81元/股,对应 PE 16、 14、 12x,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示: 行业景气度受经济下行影响;模式被竞争者复制;渠道开拓不及预期;珠宝行业同质化;金价上涨不及预期
周大生 休闲品和奢侈品 2019-06-14 20.92 -- -- 36.48 14.00%
23.85 14.01% -- 详细
高成长的全国镶嵌首饰龙头 公司是我国黄金珠宝龙头企业,也是一线品牌中唯一以镶嵌品类为主定位的品牌。公司近年来门店数以及销售规模保持较高增速,通过重点发展镶嵌品类、充分渠道下沉的差异化策略,短短数年间跃居行业前三,整体市场份额约为;钻石镶嵌市场份额达到,仅次于周大福。受益于高同店增长和展店扩张,2015-2018年,公司收入/利润CAGR分别为21.29/31.68%。公司连续八年ROE超过,显示出良好的回报率。 公司的各项竞争优势都在持续强化,主要包括:1)产品优势:镶嵌品类通过系列化、设计感打造差异性,百面美钻特色产品,高性价比定位;2)品牌优势:持续扩张、经营稳健的门店是最好的品牌宣传;3)管理能力:精细化管理能力加强:供应链管理、灵活弹性加盟商监管和辅导;4)先发优势:累积的网点资源、优质加盟商资源、上游议价能力、良好的的品牌形象。我们将详细讨论公司管理能力、市场天花板、行业竞争格局等投资者最关注的三个问题 行业分析:钻石为王黄金珠宝行业增长根本原因在于消费升级,年轻的消费群体(即千禧一代和Z世代)的崛起,使得钻石品类成为最受欢迎的品类;多场景的消费可能性,以及消费克拉数的提升也将带动复购率提升和客单价提升。消费偏好的变化将长期受益于钻石镶嵌,享有高于行业的增长。 风险提示 1)宏观经济增速下行对可选品类销售拖累较大,导致同店增速放缓;2)行业龙头加速门店扩张,渠道库存水平提升,最终影响品牌商销售增长;3)非控股股东减持对股价造成压制。 投资建议:高成长的全国镶嵌首饰龙头,维持“买入”评级我们综合采用绝对估值和相对估值测算,出于审慎考虑,我们认为公司合理估值区间为38.13-41.46元。对应应2021PE为14-16X。预测公司2019-21年净利润10.08/11.89/14.06亿元,相应PE估值15/13/11倍,由于宏观环境变化对可选的冲击以及减持流动性折价影响,公司近期股价回调较大,长期布局机遇显现。维持买入评级。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-06-13 20.73 25.50 20.68% 36.48 15.04%
23.85 15.05% -- 详细
“周大生”是主打钻石镶嵌首饰,以加盟模式为特色的中高端珠宝知名品牌。公司采取轻资产、整合运营型经营策略,专注于品牌运营、渠道管理、产品研发和供应链整合。2016-2018年均营收复合增速 30%,年均净利润复合增速 37%。2019Q1,公司营收 10.97亿元,同比+17.04%;扣非归母净利润 1.85亿元,同比+23.16%。截至 2019年 3月 31日,公司门店总数为 3457家,其中自营店 296家,加盟店 3161家,已经形成全国范围内成熟的连锁渠道网络,未来标准化加盟门店的持续拓展输出是重要看点。 钻石珠宝在三四线城市渗透空间广阔,原钻开采商和珠宝零售商掌握产业链定价权,全国性品牌商龙头有望强者恒强:我国珠宝市场规模 6,965亿元,镶嵌饰品占 20%左右。目前一线城市钻石首饰渗透率达 61%,三四线城市仅为 37%,三四线是未来钻石消费的主要增长点。钻石珠宝是一个由原钻开采商和珠宝零售商定价的产业,销售给终端消费者时价格在 1万元的钻石珠宝,原钻成本大约在 1381元左右。而珠宝零售商以品牌和渠道为王,奢侈珠宝品牌是核心竞争力,中高端珠宝渠道是核心竞争力。目前品牌端集中度较低,CR10占比为 18.8%,行业洗牌时期龙头市占率有望提升。 公司核心优势和未来看点主要体现在差异化品类、规模化渠道、标准化加盟管理和外延并购四个方面:①公司以钻石镶嵌为主的差异化产品布局,契合新一代消费者需求,成熟配货模型已实现产品标准化管理;②加盟模式占领三四线消费者认知,规模具有先发优势,经测算公司潜在门店数可达4583家,仍有 36%增长空间,而伴随品牌力的逐步提升,单店收入亦有提升空间;③多年深耕细作,业内领先的标准化加盟商管理制度是公司持续发展的基石;④财务投资 I Do 16.6%股权,后续与公司业务协同值得期待。 公司成长性高,盈利能力强,ROE 连续保持在 20%以上,股权激励计划彰显信心:2014-2018年,公司净利润从 3.24亿元增长至 8.06亿元,年均复合增速为 25.6%;综合毛利率由 30.27%提升至 34%,ROE 近年来保持在20%以上,高于其他珠宝公司。2018年 1月发布第一期股权激励计划,考核目标对应 2018-2021利润年均复合增速为 14.19%。 投资建议 公司是全国性珠宝品牌龙头,标准化加盟输出值得期待。预计 19-21年归母净利润 9.81/11.17/12.60亿元,同比+21.70%/13.82%/12.85%,当前市值对应 PE 为 15.7x/13.8x/12.2x,首次覆盖给予“买入”评级,目标价 39元。 风险提示 行业景气度下滑、竞争加剧、销售费用上升、开店不及预期、原始股东减持
周大生 休闲品和奢侈品 2019-05-02 22.42 25.30 19.73% 34.68 1.11%
23.85 6.38% -- 详细
收入稳步增长,门店扩张速度减缓。2019Q1营收稳步增长,与上年同期增速基本持平。镶嵌产品持续高速增长。自营门店净减少,加盟门店增速放缓,截至报告期末,公司门店总数为3457家,净增加82家,增量显著下降,目前自营店296家,新开5家,净减少6家,加盟店3161家,新开119家,净增加88家。 毛利率大幅增长,利润率稳增,费用率总体同比提升。2019Q1净利率17.67%,同比提升0.55pct,环比提升1.76pct。2019Q1毛利率37.35%,同比提升2.44pct,环比增长4.56pct,达到两年内最高水平。主要系镶嵌产品占比持续提高。2019Q1期间费用率15.01%,同比提升1.32pct,环比下降2.3pct;销售费用率12.43%,同比下降0.57pct,环比提升0.41pct;管理费用率2.74%,同比提升0.9pct,环比下降2.15pct,报告期第一期股权激励股份支付分摊费用以及无形资产摊销费用增加导致管理费用上升;财务费用率-0.17%,同比提升1pct,环比下降0.55pct。应收票据及应收账款比年底增加0.87亿元,主要由于公司自营业务联营专柜的春节期间销售在3月结算较为集中,部分商场在报告期末尚未完成货款结算,自营业务应收账款较年初增幅较大所致。存货方面,由于大量采购原材料,相比去年底增长3亿。经营性现金流相应同比减少2.48亿元。 领先模式+先发渠道+品牌营销三驾马车拉动公司增长:1)生产和销售模式:公司采用独特的委外加工+指定供应商生产模式和自营+加盟销售模式,使公司能够深耕价值更高的供应链整合、研发设计、品牌推广环节,加速实现规模扩张。2)渠道:公司的充分让利渠道&轻资产扩张,以加盟的形式抢先布局三四线城市,成功实现弯道超车。3)品牌和营销:经多年努力,公司品牌价值约301.58亿元,仅次于周大福。我们维持公司2019、2020年盈利预测9.80、11.50亿元,新增2021年归母净利润预测13.4亿元,对应的PE分别为17、14、12倍,维持“强推”评级。看好公司在三四线城市的渠道下沉和门店竞争力,维持公司2019年目标价38.70元,对应23倍PE。 风险因素:宏观经济下行导致消费需求不振,渠道下沉不达预期。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-05-01 22.55 -- -- 34.68 0.52%
23.85 5.76% -- 详细
(一)一季度营收增长1.59亿元,扣非利润提升0.34亿元 公司一季度实现营业业务收入10.97亿元,相比上年同期增加1.59亿元,主要受益于公司持续的市场拓展带来市场份额的提高,运营管理精细化加深,核心竞争力进一步提升。公司一季度归属扣非净利为1.85亿元,较上年同期增加0.34亿元,主要受益于报告期内产品销售快速增长、市场扩张加速等因素,公司的运营能力和盈利能力稳步增强。公司一季度经营现金流金额为-3.29亿元,相比上年同期下降304.78%,主要由于深圳营销服务中心项目建设以及春季订货会备货需要使得原料采购较上年同期增长所致。 (二)综合毛利率水平提升2.43pct,期间费用率增加1.32pct 公司2019年一季度销售毛利率为37.35%,相较去年同期上升2.43个百分点;销售净利率为17.67%,同比上升0.55个百分点。毛利率的提升得益于加盟店的比重增长,加盟店模式通过收取毛利率为100%的管理服务费和品牌使用费提升整体的毛利率。期间费用率为15.01%,相比上年同期上升1.33个百分点。销售/管理/研发/财务费用率分别为12.43%/2.53%/0.21/-0.17%,对比去年同期分别变动-0.57/0.68/0.21/-1.00个百分点。管理费用上涨主要由于报告期第一期股权激励股份支付费用分摊以及无形资产摊销费用增加所致;财务费用大幅上升是由于报告期因银行借款增加而支付的借款利息增加650.42万元所致。 (三)“品牌+供应链整合+渠道”产业模式,提升公司整体协同价值 渠道方面,2019年公司继续保持较快的市场拓展速度,截止2019年一季度,公司共拥有门店3457家,年初至今增加82家,其中自营店296家,年初至今减少6家,加盟店3161家,年初至今增加88家。 公司以品牌为出发点,依靠下游终端市场提供的驱动力,运用供应链分工的方式实现了生产管理成本的降低,并且还将资源集中在品牌建设与推广、供应链整合和终端渠道建设等核心价值环节。为此,公司建立了一套有效的原材料供应商、委外生产商/指定供应商甄选、管理、考核和淘汰机制,以实现对产品质量控制、生产进度、生产成本和供应链渠道变化等信息的及时掌控和快速反应。同时针对业务规模的不同增长,公司与整体实力最强的数家全国性物流公司建立了长期合作关系,提高货品送达的效率和精度,日订单处理能力不断提升。 (四)品牌与产品高度契合,产品矩阵聚焦时尚女性 公司品牌定位为追求品质生活的时尚女性提供精品珠宝首饰。基于此定位,公司确立了以钻石首饰为主力产品,百面切工钻石首饰为核心产品,黄金首饰为人气产品,彩宝首饰/金镶玉首饰/铂金首饰/K金首饰等为配套产品的产品组合策略。同时为了适应品牌的定位、地域消费需求的差异性,公司根据不同的设计风格和主题,制订标志款、人气款、配套款相结合的款式风格组合,建立了多维度的产品款式库。目前,公司通过定位活力女孩、怡然佳人、知性丽人、魅力精英、星光女神等五类消费者,设计十余种不同系列,充分满足多种多样的需求定位。 投资建议 周大生一方面加大市场拓展力度,市场份额稳步提高,努力提升品牌的影响力与辐射面,2019年一季度实现加盟门店净增88家(对比2018年同期加盟门店净增113家);另一方面加大产品开发力度,充分发挥公司钻石镶嵌产品的竞争优势,不断丰富完善产品线,满足市场多样化消费需求。因此我们预测公司2019/2020/2021实现营收60.63/73.05/85.79亿元,净利润10.03/12.27/13.99亿元,对应PS2.69/2.23/1.90倍,对应PE16/13/12倍,维持“推荐”评级。 风险提示 行业品牌竞争加剧;加盟店管理经营不善;原材料价格波动。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-05-01 22.55 -- -- 34.68 0.52%
23.85 5.76% -- 详细
1Q19业绩符合预期,门店延续快速扩张 公司发布2019年一季报,1Q19实现营业收入10.97亿元,同比增长17.04%;归母净利润1.94亿元,同比增长20.81%;扣非净利润1.85亿元,同比增长23.16%,符合我们预期。1Q19加盟店净增加88家至3161家,自营店净减少6家至296家,门店总数达3457家,保持扩张节奏。 受益产品优化毛利率持续抬升,带动净利率上行 1Q19公司毛利率延续上升趋势,同比提升2.44pp至37.35%,主要得益于加盟占比提升以及产品推陈出新。销售费用率同比下降0.57pp至12.43%;管理费用率同比上升0.69pp至2.53%,主要由于新增股权激励费用,净利率同比提升0.55pp。报告期公司经营性现金流净额为-3.3亿元,主要由于自营店商场回款较慢、营销总部铺货以及小贷发放增加所致。 看好公司由渠道红利向管理和品牌红利过渡,维持买入评级 公司过去的渠道红利在于在三四线市场抢占先发优势,充分享受三四线城市红利。现阶段则表现为门店梳理和加盟商优胜劣汰后的展店加速、关店减少,开店速度与质量均有明显提升。公司亦在不断加强产品和管理优势,2018年年报中对于2019年展望直指运营体系建设和产品研发加强,包括广告营销的投入增加、建立产品研发中心以提高原创产品比例、自营加盟信息化打通共享库存、门店形象全面升级等。我们认为公司在加盟体系管理标准的输出上显著优于同类型企业,将帮助公司未来由渠道红利向管理与品牌红利过渡。 经济企稳背景下珠宝终端景气度逐渐回暖,品牌化红利下龙头公司竞争优势更加明显,叠加公司自身开店速度与质量进入新阶段,我们维持2019年加盟店净增加600家的开店预测。预计19-21年归母净利润为10.4、13.0和15.9亿元,对应增速分别为29.0%、24.6%、22.7%。我们维持公司合理价值42.8元/股不变,对应19年20XPE,维持买入评级! 风险提示 宏观经济低迷,抑制可选消费的需求释放;市场竞争加剧,品牌加速开店抢夺市场;中小品牌出清速度低于预期。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-04-30 21.70 -- -- 35.16 5.90%
23.85 9.91% -- 详细
经营符合预期 2019Q1,公司实现营业收入10.97亿元,同比增长17.04%;归母净利润1.94亿元,同比增长20.81%;扣非后归母净利润1.85亿元,同比增长23.16%,业绩符合预期。19Q1资产减值损失2260万元,同比大幅增加,主要因部分素金类存货计提存货跌价准备所致;其他收益3763万元,同比增加63.55%,主要因钻石采购形成的增值税返还同比增加所致 毛利率大幅提升,净利率持续优化 盈利能力方面,2019Q1公司毛利率为37.35%,同比大幅提升2.43pct。期间费用方面:总费用率为14.80%,同比增加1.12pct。其中,销售费用率12.43%,同比下降0.57pct,管理费用率2.53%,同比上升0.69pct,主要因股权激励费用影响;财务费用率-0.17%,同比上升1.00pct,主要因借款及会对损益增加。受益于毛利率的大幅拉升,公司净利率上升0.55pct至17.67%。 加盟镶嵌同店良好,维持高展店预期 截至2019年3月31日,公司门店总数为3457家,其中自营店296家,加盟店3161家,2019Q1净开店82家。公司从2018年开始展店提速明显,2018年净开店651家,其中加盟店/自营店分别净开625家/26家。2018年,加盟店平均单店收入118.07万元,同比增长11.16%,自营渠道单店收入396.84万元,同比增长11.64%。我们预计2019年仍将保持较高展店速度。 风险提示 同店增速不及预期;股票解禁压力。 成长机制卓越,龙头优势持续加强,维持“买入”评级 受益于市场份额稳步提高、产品结构持续优化、品牌建设加强以及精细化运营能力提升以及优秀的激励机制,公司经营业绩持续超预期。当前竞争格局对公司更为有利,我们认为19年公司仍将维持高速展店趋势,加速抢占市场份额,龙头优势持续加强。预计2019/2020/2021年净利润分别为10.10/11.81/13.38亿元,我们认为,基于公司的高增长龙头地位,相对估值给予18-20xP/E合理,合理估值区间为37.33-41.47元,维持“买入”评级。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-04-26 22.55 29.34 38.85% 35.24 2.14%
23.85 5.76% -- 详细
18年公司营业收入和净利润分别同比增长27.97%和36.15%,扣非后净利润同比增长32.53%,ROE 达到22.18%;其中第四季度单季营业收入与净利润分别同比增长21.53%与20.01%,收入与盈利增速环比前三季度有所放缓,与黄金珠宝行业趋势一致。公司拟每股分红0.65元,每10股转增5股。 较快的开店拓展速度和加盟单店镶嵌批发收入增长是公司经营高增长的主要驱动力,全年净开店651家(直营净增26家,加盟净增625家),净开店23%左右,年末门店合计3375家,加盟门店占比91%。分渠道来看,18年加盟业务收入增长35.14%(单店收入增长11.15%),其中镶嵌批发收入增长38.83%(单店增长14.2%),代表素金批发的品牌使用费收入增长26.01%(单店增长3.65%); 自营线下收入增长10.86%(单店收入增长11.64%,素金优于镶嵌),自营线上收入增长23.69%,收入占比达到7.18%。 18年公司综合毛利率同比提升1.62pct,其中加盟业务毛利率同比提升1.36pct; 期间费用率小幅上升0.45pct,控制较好,其中销售费用率下降1.05pct,管理费用率与财务费用率分别上升0.80pct 与0.71pct。18年经营活动净现金同比上升3.3%,年末公司存货较年初增加22.93%,应收账款较年初下降13.56%。 深耕低线市场、擅长加盟运营,聚焦钻石珠宝领域叠加年轻化的营销策略将推动公司未来充分分享国内珠宝首饰消费个性化与结构升级的红利,线下门店的快速扩张和新店高占比为公司中短期业绩增长提供良好保障,电商业务也与线下珠宝销售形成良好的互补效应,充足的资金与充分的激励制度也将保证其后续更好的经营发展。公司以扁平化轻资产模式运营,近几年来年毛利率和净利率均处于上升状态,历年ROE 表现明显优于同业公司平均水平。 财务预测与投资建议 根据年报和消费整体大环境,我们微幅下调公司未来3年收入预测,上调毛利率预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为2.04元、2.45元和2.88元(原预测19-20年每股收益为2.02元和2.43元),参考可比公司2019年平均估值,给予公司19年22倍PE,对应目标价44.88元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、产品品质出现重大瑕疵等。
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事件:公司公布年报,2018年收入同增28.0%至48.7亿元,归母净利同增36.2%至8.1亿元;分红方面,公司计划每10股派发6.5元现金股利,现金分红比例39%,并以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 加盟渠道活力持续释放,带动公司2018年整体收入高增28.0%至48.7亿元。具体来看: 1)加盟收入持续高歌猛进:2018年加盟渠道净增加625家门店,期末门店数量达到3073家,其中新开门店820家,主要集中在华东、华中、西南和华北地区(分别新开179/163/147/129家),加之加权单店报表收入增长达到11.2%,带动加盟渠道收入高增35.1%;同时,细拆加盟三块业务增长,发现加盟销售收入增速快于品牌使用费及加盟管理服务费收入增速,侧面显示镶嵌产品在加盟渠道销售占比提升,这也带动了加盟业务毛利率上行1.4pp至33.7%。 2)线上业务蓬勃发展:线上销售同增24%至3.5亿元,主要由镶嵌类产品增长带动收入增长以及综合毛利率提振;渠道方面,天猫旗舰店占销售收入96%以上,其他渠道包括招商信用商城、云集等。 3)自营线下业务稳健增长:自营渠道2018年净增26家至302家,加之加权单店收入同比增长达到11.6%,带动收入增长11%。 分产品来看:镶嵌首饰增速迅猛,素金/镶嵌毛利率皆有提升。从几块主要业务来看,不仅素金、镶嵌首饰随产品结构改善各自毛利率较17年分别有2.8/1.1pp的提升,毛利率较高的镶嵌首饰的收入增速快于素金,亦利好公司综合毛利率提升,2018年公司综合毛利率提升1.6pp达到34.0%。 盈利预测与投资评级:考虑到公司18年门店扩张集中在下半年,我们认为次新店的营收释放、新店的开拓将助力公司19年继续维持高速增长,公司在2019财务预算中也做出了15%-25%的收入和利润增长预期,预计19/20/21年公司归母净利同增25%/18%/17%至10.1/11.9/13.9亿元,对应PE17/14/12X,作为渠道下沉迅速、运营质量持续提升的珠宝零售龙头,维持“买入”评级。 风险提示:零售意外遇冷、展店不及预期、原料价格大幅波动
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盈利预测及投资评级:预期公司持续受惠三、四线红利以及国内消费升级利好品牌化趋势,搭配激励以及持股计划有望持续推升业绩释放。微幅调整19-21年归母净利润分别为10亿、13亿、16亿,同比增长 25%、25%、24%;对应2019年04月22日收盘价的PE分别为17/13/11x。给予“审慎增持”评级。 风险提示:三四线消费能力提升不达预期,品牌提升不达预期。
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事件:周大生2018年实现营业收入48.7亿元,同比增长28.0%;实现归属于上市公司股东的净利润8.1亿元,同比增长36.2%;毛利率为34%,较去年同期增长1.7个百分点;净利率为16.6%,较去年同期增长1.0个百分点;ROE为20.5%,较去年同比增长2.9个百分点;EPS为1.7元/股,较去年同期增长28.2%。 点评 展店速度优秀,单店收入增速提升 2018年公司依托优秀的供应链整合能力,采用外延式、规模先行的渠道建设战略建立了覆盖面广且深的“自营+加盟”连锁网络,公司全年净增加651家门店,其中加盟门店净增625家,自营门店净增26家,目前公司拥有3375家门店,扩张能力优秀。细分来看,自营店及加盟门店单店收入增速分别为12.1%、11.2%,单店收入增速提升主因镶嵌类产品发展迅速,产品结构进一步提升。 公司毛利率为34%,盈利能力优秀 受益于毛利率较高的镶嵌类首饰占比进一步提升及公司门店扩张速度较快,公司盈利能力提升明显。细分来看,加盟业务及自营线下业务毛利率分别较上年同期增长1.4、0.1个百分点,公司整体毛利率达34%,盈利能力优秀。 分红比例高,业绩目标增强市场预期 2018年公司新增现金分红3.17亿元,分红率及股息率分别为39%、2%,同时拟每10股转赠5股以回馈股东。此外,2019年公司财务预算目标为收入增速15%-25%;净利润增速15%-25%,业绩目标的公布利于增强市场预期。 维持公司“增持”评级 我们预计公司2019-2021年营业收入分别为59.01、67.37、76.55亿元;归属母公司股东的净利润分别为10.02、12.07、14.38亿元;EPS分别为2.06、2.48、2.95元/股;对应PE分别为16.75、13.90、11.67倍。考虑到公司产品结构契合消费趋势、有望受益于低线城市消费升级、在珠宝行业处于领先地位,我们看好公司在珠宝行业的发展,维持“增持”评级。 风险提示:新店拓展不达预期;经济整体景气度较低导致行业回暖不及预期;重要股东减持风险。
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2018年营业收入同比增长27.97%,归母净利润同比增长36.15% 公司2018 年实现营业收入48.70 亿元,同比增长27.97%;实现归母净利润8.06 亿元,同比增长36.15%;实现扣非归母净利润7.52 亿元,同增32.53%。业绩符合公司前期发布的业绩快报。公司拟向全体股东每10 股派发现金股利6.5 元(含税),以资本公积向全体股东每10 股转增5 股。 单季度拆分来看,4Q2018 实现营业收入13.28 亿元,同比增长21.53%;实现归母净利润2.11 亿元,同比增长20.01%,实现扣非归母净利润1.86 亿元,同比增长18.10%。公司在19 年财务预算中预计19 年收入与净利润增长区间均位于15%-25%。 综合毛利率上升1.62个百分点,期间费用率上升0.46个百分点 2018 年公司综合毛利率为34.00%,较上年同期上升1.62 个百分点。其中素金/镶嵌首饰毛利率为19.92%/ 25.96%,同比分别上升2.76/ 1.13 个百分点。 2018 年公司期间费用率为13.98%,较上年同期上升0.46 个百分点, 其中,销售/ 管理(含研发)/ 财务费用率分别为10.66%/2.79%/0.54%, 较上年同期分别变化-1.05/ 0.80/ 0.71 个百分点。 渠道加速拓展,镶嵌饰品维持高增长 公司渠道数量维持高增长,全年净增门店651 家。分渠道看,公司自营/加盟单店收入同比分别增长11.64%/ 11.15%,线上收入则同增23.69%。分产品看,镶嵌首饰收入同增33.17%维持高增长,加盟品牌使用费同增26.01%,折射公司素金制品市占率的进一步提升。 维持盈利预测,维持“增持”评级 我们维持对公司19-20 年归母净利润分别为9.82/11.63 亿元的预测, 新增对21 年归母净利润预测13.26 亿元,公司渠道拓展能力强,有望在行业整合期进一步拓展市占率,维持“增持”评级。 风险提示: 三四线市场空间拓展不达预期,黄金珠宝消费低于预期。
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事件:周大生发布《2018年年度报告》,2018年全年实现营收48.7亿元,同比增长27.97%;营业利润16.56亿元,同比增长34.38%;归属上市公司股东的净利润8.06亿元,同比增长36.15%。其中Q4实现营业收入13.28亿元,同比增长21.53%;Q4实现归属于上市公司股东净利润2.11亿元,同比增长20.01%。公司全年业绩符合预期。 展店速度加快营收呈现高增长。报告期内,国内珠宝等中高端消费品市场需求升级,且呈现加速向头部品牌集中的趋势,作为龙头企业,公司营业收入同比增长27.97%,其中加盟店营收同比增长35.14%呈现高增速,主要由于公司在三四线城市以加盟店模式快速展店,叠加低线地区消费水平稳步提升,公司营业收入进入高速成长。截至报告期末,公司门店总数3375家,其中自营门店302家,加盟门店3073家,全年净增加门店651家。同时积极布局线上市场,18年线上营收同比增速23.69%维持高增长。 品牌溢价提升带动综合毛利率增涨。报告期公司综合毛利率34%,同比上升1.65pct,其中素金首饰、钻石镶嵌首饰毛利率分别为19.92%、25.96%,同比分别增长2.76pct、1.13pct。毛利率高增长源自公司特有的“情景风格珠宝”满足广大消费者对产品个性化要求的提升,以及公司加强产品设计研发和品牌形象标准化管理。公司品牌溢价提高推动产品毛利率增涨。公司费用合理管控,整体费用率合理增长。报告期期间费用率为13.98%,较去年同期上升0.46pc。销售费用率下降1.05pct,管理费用率(含研发)和财务费用率分别上升0.80pct、0.71pct,主要由于公司新增股票激励计划和短期借款利息以及黄金租赁费用增加所致。 渠道建设品牌管理,公司业绩增长具备较强确定性。公司来业绩增长主要来自三方面。一方面,公司继续采用加盟模式拓展低线城市,加大低线城市门店覆盖密度和积极开拓未覆盖区域。其次,公司加强品牌建设,实施标准化和集中统一管理流程强化品牌形象。打造品牌独特价值,瞄准中高端消费人群,强化情景珠宝设计及研发,提升品牌溢价。此外,公司瞄准科学营销,通过搭建云平台,新增CRM系统,针对门店和消费者信息构建网络化、信息化平台,实现精准营销,进一步推动盈利能力的增长。随着渠道建设的完善、品牌价值的提升以及,公司业绩具备较强的确定性。 盈利预测与投资评级:公司品牌溢价能力提升、渠道升级,未来前景良好,我们维持业绩预期,预计公司19/20/21年实现收入60.78/72.61/83.05亿元,增速24.82%/19.44%/14.39%,同期实现净利10.08/12.37/14.50亿,同比增速13.63%/15.17%/16.05%,EPS为2.07/2.54/2.98,对应PE为16.51/13.46/11.48,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:加盟管理及产品质量控制风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名