菜百股份：北京黄金珠宝老字号公司经营黄金珠宝业务已有近 40年历史，目前已成为北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业，截至 2023年 9月底，共拥有覆盖北京各行政区和天津、河北、包头、西安、苏州的 80家直营连锁门店。产品上，以黄金产品为主，其中贵金属投资产品收入占比过半；渠道上，采用全渠道营销策略，线下深耕华北地区，线上业务占比持续提升。黄金消费高景气，带动公司业绩快速增长，2023年前三季度，公司营收和归母净利润同比分别+45.1%/+66.4%。 行业：金价持续上涨，高景气有望延续金价是影响黄金消费的核心因素之一，今年以来，金价持续攀升，不断创历史新高；截至 4月 12日，伦敦现货黄金价格达2401.50美元/盎司，上金所现货黄金价格达 567.21元/克。我们认为本轮金价持续上涨的主要原因是美元信用减弱、地缘政治风险加剧，全球各国央行大幅增加黄金储备。展望后市，全球“去美元化”趋势延续，黄金的货币属性持续凸显；此外，今年是全球选举大年叠加地缘扰动因素，金价中枢有望持续抬升，带动黄金珠宝行业高景气延续。 核心看点：直营模式下业绩弹性高，全渠道拓展促增长从销售环节来看，金价波动对品牌商毛利率的影响程度为直销模式≥加盟寄售模式＞加盟买断模式＞加盟指定供应商模式，公司门店坚持全直营模式，将充分受益于行业高景气，金价持续上涨带来高业绩弹性。公司拓店提速，继续加密北京门店布局的同时，深耕北京以外已开设门店区域市场，据公司发布的2024年 2月 26日投资者关系活动记录表，2024年计划新开设门店 10-20家左右；此外，公司持续发力电商业务，2023H1收入占比提升至 18.3%。 投资建议预计公司 2023-2025年营收分别为 162.62/201.36/227.53亿元，同比增速分别为 48.0%/23.8%/13.0%；归母净利润分别为 7.05/8.42/9.33亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为53.1%/19.4%/10.9%；EPS 分别为 0.91/1.08/1.20元，最新股价（4月 15日收盘价 15.38元）对应 PE 分别为 17/14/13倍。我们认为公司作为北京黄金珠宝老字号，黄金产品定价更具性价比，全直营模式充分受益于行业高景气，金价持续上涨带来高业绩弹性；门店向全国化布局迈进，华北地区加密、华北以外地区拓展及电商业务三大引擎将驱动业绩持续增长。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

公司发布 2023 年度业绩快报，2023 年公司实现营收 714.36 亿元/+13.37%，归母净利润 22.14 亿元/+30.23%，扣非归母净利润 21.56 亿元/+24.83%。单 2023Q4 来看，公司实现营收 93.70 亿元/-1.08%，归母净利润 2.50 亿元/-27.41%，扣非归母净利润 1.76 亿元/-49.93%；业绩有所承压，预计受到 2023 年 12 月 14 日公告的子公司诉讼相关事宜影响。 黄金消费高景气+公司积极开拓市场，带动全年业绩稳健增长2023 年公司业绩整体实现稳健增长，一方面受益于消费市场的持续恢复回升，尤其是黄金消费的高景气；据中国黄金协会数据，2023 年全国黄金消费量同比+8.78%，其中黄金首饰/金币及金条同比分别+7.97%/+15.70%。 另一方面，公司积极开拓市场，大力提升“藏宝金”、“凤祥囍事”主题店的市场布局，升级换新零售店主题形象，全年净增各类网点 385 家，截至 2023 年末公司黄金珠宝核心板块拥有海内外营销网点共计达到 5994 家（其中海外银楼 15 家）。同时，公司不断在金饰产品设计、开发、生产上推陈出新，促进黄金首饰消费的提升，全年公司黄金珠宝的批发收入和零售收入实现同比增长。 投资建议我们认为随着公司市场化改革不断推进，管理机制有望持续优化；在金价+工艺创新带来的送礼&自戴等新需求共同催化下行业高景气仍将延续，叠加公司门店的持续扩张，业绩有望稳健增长。结合业绩快报，我们下调此前盈利预测，预计 2023-2025 年营收分别为 714.36/801.04/880.44 亿元（原预测为 742.58/842.39/943.41 亿元），EPS 分别为 4.23/4.94/5.48 元（原预测为 4.50/5.28/5.99 元），2024 年 3 月 5 日收盘价（71.53 元）对应 PE 分别为 16.9/14.5/13.1 倍，维持“买入”评级。 风险提示黄金价格大幅波动，行业竞争加剧，门店拓展不及预期，子公司上海老凤祥典当有限公司涉及的诉讼相关风险。

事件概述公司发布2023年三季报，前三季度，公司实现营收124.94亿元/+39.81%，归母净利润10.95亿元/+17.69%，扣非归母净利润10.54亿元/+21.20%；单Q3来看，公司实现营收44.20亿元/+15.15%，归母净利润3.55亿元/+2.86%，扣非归母净利润3.47亿元/+12.35%。 分析判断::黄金产品消费高景气延续，线上业务保持较快增长2023年前三季度，公司实现营收124.94亿元/+39.81%；分产品来看，镶嵌类/素金类产品营收分别为7.55/104.71亿元，同比分别-22.48%/+51.67%，黄金产品消费高景气延续，镶嵌产品表现仍较弱；分渠道来看，自营线下业务实现营收12.33亿元/+43.15%，电商业务实现营收15.6亿元/+74.51%，加盟业务实现营收95.46亿元/+36.07%。 前三季度净开店5215家，线下门店稳步拓展2023年前三季度，公司终端门店数量累计净增215家（加盟店154家、自营店61家），其中，Q1/Q2/Q3分别净增21/98/96家（加盟店1/85/68家、自营店20/13/28家）。截至三季度末，公司终端门店数量达4831家（加盟店4521家、自营店310家），其中，一二线城市门店占比32%，三四线及以下城市门店占比68%。 毛利率结构性下滑，费用率基本持平2023Q3，公司毛利率17.78%/-0.13pct，主要系毛利率相对较低的素金类产品占比提升；期间费用率5.59%/+0.03pct，其中，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.98%/0.56%/0.06%/-0.01%，同比分别+0.02pct/-0.02pct/-0.01pct/+0.04pct。 投资建议三季报业绩符合我们预期，我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年公司营收分别为156.94/187.02/219.27亿元，EPS分别为1.24/1.51/1.80元，2023年10月31日收盘价（14.76元）对应PE分别为11.9/9.8/8.2倍，维持“买入”评级。 风险提示消费市场恢复不及预期、金价大幅波动、门店拓展不及预期。

事件概述公司发布2023年三季报，前三季度，公司实现营收16.83亿元/+34.95%，归母净利润2.03亿元/+131.19%，扣非归母净利润1.60亿元/+121.68%；单Q3来看，公司实现营收6.01亿元/+19.78%，归母净利润5744万元/-13.88%，扣非归母净利润5457万元/-8.50%。 分析判断:剔除去年同期高基数影响，3Q3业绩表现仍较为亮眼2023Q3，公司实现营收6.01亿元/+19.78%，归母净利润5744万元/-13.88%，主要系去年上半年公司门店受疫情影响反复遭遇阶段性暂停堂食，1-6月的宴会订单延期在Q3集中举办，从而导致2022Q3业绩基数较高。相较于2019年同期，2023Q3公司营收和归母净利润分别增长86.42%/141.01%，表现亮眼。 食品业务迅速增长+展店提速导致费用上升，拖累短期盈利能力2023Q3，公司毛利率25.29%/+1.78pct，净利率9.55%/-3.74pct；期间费用率13.45%/+4.55pct，其中，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.87%/6.56%/0.06%/1.96%，同比分别+3.02pct/+0.86pct/+0.01pct/+0.66pct。我们认为费用率上升主要系：1）公司食品业务仍处于初创成长期，快速增长的同时投流等费用也较多；2）新开门店固定投资增加导致折旧摊销有所增加，今年前三季度，公司累计新开门店7家（其中，酒楼门店4家、婚礼门店1家、富茂2家），预计到今年底尚有2-3家新门店开业。 股份回购彰显未来发展信心据公司2023年9月25日发布的公告，公司拟以自有资金2250-4500万元回购股份50-100万股（占公司总股本0.19%-0.38%），回购价格不超过45元/股，回购实施期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内。本次回购的股份拟用于员工持股计划或股权激励，有利于健全公司长效激励机制，充分调动公司管理团队、核心骨干及优秀员工的积极性。 投资建议公司的三轮驱动战略已初步成形，餐饮业务稳步前进，宾馆业务已经驶上发展的快车道，食品业务增长迅速，有望共同驱动业绩持续攀升。我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年公司营收分别为23.68/30.44/36.44亿元，EPS分别为1.04/1.48/1.90元，2023年10月30日收盘价（30.01元）对应PE分别为28.8/20.3/15.8倍，维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险，结婚率大幅下降，门店拓展不及预期，新业务拓展不及预期。

改革焕新，三年行动计划推动新一轮发展复盘公司发展历程，经历了多次改革和调整，其中2018-2022年的两轮“双百行动”打破股权固化僵局、推进职业经理人制度、完善市场化选人用人和薪酬分配机制，有效调动了核心管理层的积极性和公司的经营活力；2023年3月，公司制定了《老凤祥股份有限公司全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025年）》，在管理优化基础上有望迎来新一轮发展。 渠道扩张带动市占率提升，产品创新打造品牌印记我们认为我国大众珠宝市场短中期仍处于渠道驱动阶段，一方面，目前绝大部分珠宝品牌设计、产品同质化严重，产品力、品牌力感知程度不强；另一方面，珠宝产品由于货值高、重体验等因素较为依赖线下渠道，因此现阶段大众珠宝品牌进行市场渗透的方式更多是加大渠道布局、尽可能多地触及消费者，以门店数量换取市场空间。近年来，公司凭借“五位一体”的营销体系，实现了门店的快速扩张，2020-2022年，老凤祥累计净增门店1716家，截至2022年末，共计拥有营销网点5609家，仅次于周大福（截至2023年3月底周大福珠宝门店7404家）。 海外珠宝品牌均有其经典产品代表（如梵克雅宝的“四叶草”系列），并树立了其独特的品牌心智和内涵；我们认为在新工艺、新国潮背景下，坚持产品创新并形成独特品牌印记也正是国内珠宝品牌脱颖而出，对消费者形成持续粘性的关键。近年来，公司凭借自主设计和生产能力，持续进行产品创新，全年产品更新率维持在25%以上，新产品销售额占比维持在20%-30%的水平；同时不断挖掘品牌内涵，打造系列化产品，如“藏宝金”系列、“凤祥喜事”系列等。 高资产周转率，推动ROE行业领先K金、镶嵌等产品具有“高毛利、低周转”的特点，足金产品则具有“低毛利、高周转”的特点；各珠宝品牌因产品结构不同，盈利路径亦有差异。公司黄金产品和加盟店占比较高，拉低整体毛利率和净利率；而总资产周转率较高，带动公司ROE行业领先。 盈利预测与投资建议预计公司2023-2025年营收分别为742.58/842.39/943.41亿元，同比增速分别为17.85%/13.44%/11.99%；归母净利润分别为21.70/25.56/29.14亿元，同比增速分别为27.61%/17.81%/13.98%；EPS分别为4.15/4.89/5.57元，最新股价（10月12日收盘价59.97元）对应PE分别为14/12/11倍。 我们认为随着公司市场化改革不断推进，管理机制有望持续优化；在金价+工艺创新带来的送礼&自戴等新需求共同催化下行业高景气或将延续，叠加公司门店的持续扩张，业绩端将迎来较快增长。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示黄金价格大幅波动，行业竞争加剧，门店拓展不及预期。

事件概述公司发布2023年中报，2023H1，公司实现营收80.74亿元/+58.37%，归母净利润7.40亿元/+26.45%，扣非归母净利润7.07亿元/+26.06%；单Q2来看，公司实现营收39.52亿元/+68.63%，归母净利润3.74亿元/+26.82%，扣非归母净利润3.51亿元/+25.63%。2023H1，公司整体毛利率18.46%/-3.69pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.93%/0.56%/0.07%，同比分别-1.33pct/-0.26pct/-0.05pct。公司拟每10股派发现金股利3元（含税）。 分析判断:持续深化产品研发，黄金消费延续高景气公司持续深化产品研发，加深IP合作力度，2023H1黄金产品新增莫奈联名系列，镶嵌产品重磅推出国家宝藏文化创意钻饰系列和莫奈花园国际艺术珠宝系列。2023H1，公司素金类产品/镶嵌类产品/品牌使用费收入分别为67.31/5.26/4.29亿元，同比分别+71.7%/+2.6%/+36.6%，黄金产品消费延续高景气，镶嵌产品处于周期性阶段调整。 上半年净增门店119家，电商业务增长亮眼2023H1，自营（线下）业务收入8.28亿元/+46.0%，平均店效同比+26.6%（其中，黄金类/镶嵌类同比+33.0%/-16.8%），自营门店净增33家至282家；加盟业务收入59.76亿元/+57.2%，平均店效同比+52.5%（其中，黄金类/镶嵌类同比+64.3%/-6.8%），加盟门店净增86家至4453家。2023H1，线上业务收入11.55亿元/+91.3%，占比14.3%/+2.5pct；其中，素金类/镶嵌类/银饰及其他类产品销售收入同比分别+111.3%/+60.6%/+36.2%。 投资建议结合中报业绩，我们调整此前盈利预测，预计2023-2025年公司实现营收分别为156.94/187.02/219.27亿元（原预测为140.04/162.32/186.33亿元），EPS分别为1.24/1.51/1.80元（原预测为1.27/1.48/1.72元），2023年8月25日收盘价（15.69元）对应PE分别为12.7/10.4/8.7倍，维持“买入”评级。 风险提示消费市场恢复不及预期、金价大幅波动、门店拓展不及预期。

事件概述公司发布 2023 年中报，2023H1，公司实现营收 30.06 亿元/38.26%，较 2021 年同期+30.92%；归母净利润 2.09亿元/+38.85%，较 2021 年同期+3.26%。单 Q2 来看，公司实现营收 14.82 亿元/+60.96%，较 2021 年同期+26.04%；归母净利润 0.84 亿元/+54.02%，较 2021 年同期-12.63%。 分析判断: 黄金消费高景气，带动业绩增长结合当前消费需求，公司持续加大特色黄金产品线研发，2023H1，传统黄金首饰产品实现收入 11.24 亿元/+72.46%，占比37.40%/+7.42pct；时尚珠宝首饰产品实现收入15.61亿元/+23.47%，占比51.93%/-6.22pct；皮具实现收入 2.02 亿元/+11.77%，占比 6.68%/-1.62pct；代理品牌授权及加盟服务收入 0.88 亿元/+55.42%，主要系加盟店快速扩张。 深耕细作增强单店业绩，加盟模式加速展店2023H1，自营模式实现收入17.96亿元/+18.27%，占比59.76%/-10.10pct，自营店净关29家至295家；其中，珠宝业务通过第三方平台线上销售交易额 6.81 亿元，实现销售收入 5.59 亿元/+19.71%。2023H1，加盟代理模式实现收入 11.46 亿元/+83.30%，占比 38.14%/+9.37pct，主要系珠宝业务快速展店，加盟店净增 89 家至 923家。 传统黄金首饰占比及加盟模式占比提升，导致毛利率同比下降2023H1，公司毛利率 26.90%/-5.06pct，主要系产品结构中传统黄金首饰占比提升及渠道结构中加盟模式占比提升所致；传统黄金首饰/时尚珠宝首饰毛利率分别为 9.00%/31.96%，自营模式/加盟代理模式毛利率分别为31.80%/19.92%。费用端来看，2023H1，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为14.10%/1.60%/0.56%/1.03%，同比分别-3.65pct/-0.47pct/-0.18pct/-0.39pct。 投资建议结合中报业绩，我们下调此前盈利预测，预计 2023-2025 年公司实现营收分别为 55.50/66.80/79.82 亿元（原预测为 57.34/70.60/85.08 亿元），EPS 分别为 0.45/0.56/0.68 元（原预测为 0.48/0.59/0.75 元），2023 年 8月 24 日收盘价（6.36 元）对应 PE 分别为 14.0/11.4/9.3 倍，维持“买入”评级。 风险提示消费市场恢复不及预期、金价大幅波动、加盟拓展不及预期、商誉减值风险。

事件概述公司发布 2023年半年报，2023H1，公司实现营收 10.82亿元/+45.18%，归母净利润 1.46亿元/+589.46%，扣非归母净利润 1.05亿元/+750.52%，实现经营性净现金流 2.57亿元/+57.48%；单 Q2来看，公司实现营收 5.42亿元/+68.83%，归母净利润 0.73亿元，扣非归母净利润 0.44亿元，同比扭亏为盈。 分析判断: Q2净利率超 2019年同期，全年展店提速2023H1，公司营收和归母净利润较 2019年同期分别+46.89%/+30.47%，净利率 13.46%，较 2019年同期-1.69pct；2023Q2，公司营收和归母净利润较 2019年同期分别+69.91%/+77.78%，净利率 13.52%，较 2019年同期+0.60pct；作为传统旺季，今年 1月份的前 3周（春节前）受宏观环境影响，公司业务经营受限，对一季度的经营产生了较大的影响。上半年公司共新开 5家门店（同庆楼酒楼 1家、婚礼会馆 1家、富茂酒店 1家、新品牌餐饮 2家），目前正在筹备的门店 61家（同庆楼酒楼 4家、婚礼会馆 2家、富茂酒店 4家、鲜肉大包加盟店 51家），除鲜肉大包店外，预计共有 8家门店将于下半年开业。今年新开门店较多，一方面，上半年新开门店仍处于爬坡期（尤其是北城富茂）；另一方面，由于大量人员储备而增加的工资薪金支出导致费用攀升，公司上半年盈利能力尚未完全释放。 食品业务仍属初创成长期，公司预计全年略有盈利食品业务方面，上半年公司在夯实安徽区域市场的同时，全面进入江苏、武汉市场，并已在南京、武汉建立了分仓，报告期末公司已开设了同庆楼食品直营商超门店 133家，同时还加大赋能全国经销商，同众多优质经销商达成战略合作协议。2023H1，公司食品业务实现营收 8124万元/+113.9%，增长势头强劲；但由于渠道拓展、供应链建设等一次性费用较多，食品公司实现亏损 586万元。未来随着食品工厂的投产、鲜肉大包店连锁加盟的规模化复制，食品业务有望加速放量。 投资建议公司利用同庆楼大型餐饮的优势不断延伸产业链，目前已形成餐饮、宾馆（富茂）、食品业务三轮驱动的发展格局，迈入加速发展期。我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年营收分别为 23.68/30.44/36.44亿元，EPS分别为 1.04/1.48/1.90元，2023年 8月 21日收盘价（32.40元）对应 PE 分别为 31.1/21.9/17.0倍，维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险，结婚率大幅下降，门店拓展不及预期。

事件概述公司发布 2023年半年度业绩预增公告，预计 2023H1实现归母净利润 1.25-1.70亿元，同比增长 493.32%-702.78%；扣非归母净利润 0.90-1.21亿元，同比增长 625.27%-881.20%。 分析判断: 业绩符合我们预期，公司经营韧性凸显单 Q2来看，预计公司实现归母净利润 0.53-0.97亿元，扣非归母净利润 0.28-0.60亿元，同比扭亏为盈，主要系去年同期受疫情影响，公司门店阶段性暂停堂食导致业绩承压。公司定位于大众聚餐与宴会服务，需求相对较为刚性，在今年上半年消费市场总体弱景气的情况下业绩表现依然靓丽，凸显了公司的经营韧性。 鲜肉大包开放加盟，早餐+预制菜的社区零售新模式据挖贝网消息，Q2公司首次开放鲜肉大包连锁店加盟，首批在合肥地区开放加盟商 100家；鲜肉大包店开在社区，包括面点、各种肉包烧麦及预制菜等产品。据公司 2022年年报，截至 2022年底公司已有鲜肉大包店 20家，未来随着加盟模式的成熟，鲜肉大包门店有望快速在全国复制，并加速食品业务的放量，打造公司新增长极。 餐饮+宾馆+食品业务三轮驱动，公司进入加速发展期公司利用同庆楼大型餐饮的优势不断延伸产业链，目前已形成餐饮、宾馆（富茂）、食品三项业务互相驱动、互相促进的发展格局：1）同庆楼门店盈利能力较强，今年起拓店进入快车道，据公司 2022年年报，预计今年全年新开 4-8家门店，并拓展 10家门店物业作为新店储备。2）宾馆业务构建直营门店与委托管理双模式驱动，据公司 2022年年报，预计今年全年新开 2-4家门店，并发展经营委托管理项目 1-3家。3）产品+渠道+供应链多维发力食品业务，产品上不断完善六大产品体系，全面提升产品力；深度运营渠道，打造线下商超直营+线上带货代销运营+经销商赋能为一体的销售渠道；筹建臭鳜鱼、面点、大厨菜三大食品工厂及配套物流配送基地等，全面提升食品公司的供应能力。 投资建议公司经营韧性较强，我们维持此前盈利预测，预计 2023-2025年营收分别为 23.68/30.44/36.44亿元，EPS 分别为 1.04/1.48/1.90元，2023年 7月 11日收盘价（35.17元）对应 PE 分别为 33.7/23.8/18.5倍，维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险，结婚率大幅下降，门店拓展不及预期。

我国珠宝行业进入新一轮景气周期，集中度有望持续提升。据中宝协数据，2022年我国珠宝行业市场规模约7190亿元，其中黄金和钻石饰品消费贡献近7成：1）黄金饰品市场规模约4100亿元，金价波动主导短期需求，产品创新驱动中期需求高景气；2）钻石饰品市场规模约820亿元，短期婚庆需求回补支撑增长，中长期渗透率与客单价提升空间大。从竞争上来看，我国珠宝行业短中期仍处于渠道驱动阶段，随着龙头品牌加速扩张，行业集中度有望持续提升。 公司定位时尚年轻，珠宝女包双轮驱动。公司成立于1996年，主要产品为珠宝首饰（包括K金、镶嵌、足金、培育钻等产品）和时尚女包，旗下有“CHJ 潮宏基”“VENTI 梵迪”和“FION 菲安妮”三大品牌，截至2022年末共有1158家珠宝门店。分产品结构来看，时尚珠宝首饰为公司主要收入来源，近两年传统黄金首饰占比提升；分销售模式来看，自营收入占比过半，加盟收入贡献不断提升。 产品为体，渠道为翼，驱动业绩增长。产品端，以时尚设计作为核心能力，不断深化产品差异化和品牌年轻时尚定位；渠道端，加快加盟店拓展，据公司发布的2023年3月3日投资者关系活动记录表，预计未来三年门店仍有接近翻倍空间，同时数字化建设不断提升门店运营质量。 女包业务方面，菲安妮近年来持续进行品牌年轻化及渠道转型，业绩有望重回增长。从财务表现来看，在净利率和周转率双重驱动下，未来公司ROE有望进一步提升。 投资建议：我们预计2023-2025年公司营收分别为57.34/70.60/85.08亿元，归母净利润分别为4.30/5.26/6.63亿元，对应EPS分别为0.48/0.59/0.75元，当前股价（2023年6月14日/7.69元）对应PE分别为16/13/10倍，低于行业平均水平，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示: 消费市场恢复不及预期、加盟拓展不及预期、商誉减值风险。

[Table同_S庆楼：民营餐饮老字号，经营韧性强同庆楼品牌始创于1925年，至今已有近百年历史，是国家正式认定的中华老字号餐饮企业。公司定位于大众聚餐与宴会服务，坚持“好吃、不贵、有面子”的经营理念，凭借强大的内部管理体系和完善的供应链系统，发展成为华东地区规模较大的连锁企业，截至2022年底，在安徽、江苏、北京等地拥有直营门店84家。公司经营韧性较强，疫前（2017-2019年）净利率维持在11%-14%之间，疫情期间（2020-2022年）也仍保持盈利且净利率在5%以上，疫后（2023Q1）净利率迅速回升至13.4%；盈利质量较高，2017年以来经营净现金流持续为正且净现比大于1，为公司经营及展店提供有力的资金支撑。 餐饮&婚礼行业：疫后需求修复，海阔凭鱼跃1）餐饮市场：重启增长，连锁化率加速提升。随着去年12月防疫政策松绑，餐饮消费正逐步恢复，据国家统计局数据，2023Q1全国餐饮收入累计同比+13.9%，显著高于社零整体增速（+5.8%）；同时，疫情影响下行业连锁化率加速提升，从2019年的13.3%提升至2021年的18.0%，但较美国和日本（2021年连锁化率分别达54%和49%）等成熟市场仍有较大提升空间。 2）婚礼市场：需求刚性，缺乏全国性头部品牌。婚庆需求较为刚性，疫后率先迎来集中释放，据婚礼纪平台数据，今年1月平台用户活跃度较去年四季度提升3倍，春节、五一、国庆、元旦等热门档期预约咨询量均呈现大幅增长，同时，个性化和一站式婚礼服务成为行业新趋势；目前行业集中度相对较低，缺乏全国性头部品牌。 未来看点：餐饮宴会+酒店+食品，多业态打开增长空间近年来，公司以餐饮为核心不断向外延伸新业务，2020年新成立了餐饮、婚礼、新餐饮、宾馆和食品五大事业部，形成了餐饮宴会+住宿+食品制造多轮驱动、多业态并存的发展新格局。 1）餐饮宴会：盈利能力较强，开店提速+老店改造驱动增长。公司品牌口碑好、性价比高，且具有一站式婚礼宴会服务能力，竞争优势较为显著，疫前门店整体净利率稳定在13%-14%水平，盈利能力较强。疫后公司步入拓店快车道，据公司公告，预计2023年新开4-8家门店，并拓展10家门店物业作为新店储备；同时，公司通过对老店进行升级改造，实现存量门店业绩和口碑的双提升。 2）富茂酒店：构建直营门店与委托管理双模式驱动。富茂为集餐饮+宴会+住宿服务于一体的五星级酒店，目前已开业3家，疫后有望加速爬坡，实现盈利能力的持续提升；同时，富茂储备充足，据公司官网、公司公告，目前至少有6家储备门店，今年计划完成2-4家新店开业。此外，公司还将以“富茂Fillmore”品牌对外输出管理，据公司公告，今年计划发展经营委托管理项目1-3家。 3）食品：产品+渠道+供应链多维发力，未来放量可期。公司将持续发力产品、渠道以及供应链，产品上不断研发、迭代，大单品臭鳜鱼潜力初现；渠道上不断深化，打造线下商超直营+线上带货代销运营+经销商赋能为一体的销售渠道；供应链上持续完善，筹建臭鳜鱼、面点、大厨菜三大食品工厂及配套物流配送基地等，全面提升食品公司的供应能力。 投资建议公司为餐饮与婚礼宴会行业的稀缺老字号品牌，短期婚礼宴会刚需集中释放，带动业绩修复，中长期预制菜等新业务打开增长空间。我们预计2023-2025年公司营收分别为23.68/30.44/36.79亿元，归母净利润分别为2.71/3.85/4.98亿元，EPS分别为1.04/1.48/1.90元，4月27日收盘价（36.28元）对应PE分别为34.8/24.5/19.1倍，参考可比公司相对估值，给予公司2023年40倍PE，对应目标股价为41.60元，较当前收盘价（36.28元）仍有14.7%的增长空间，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示疫情二次冲击，食品安全风险，结婚率大幅下降，门店拓展不及预期。