广汽集团是覆盖完整汽车产业链的综合性集团：广汽集团涵盖整车、零部件、汽车商贸服务、汽车金融等，是国内产业链最为完整的汽车集团之一。广汽集团的利润结构包括两大部分，并表业务（自主整车板块、商贸等控股子公司）和联营与合营公司的投资收益（广汽丰田、广汽本田及零部件公司等）。 高研发投入支撑广汽集团自主业务长足发展：高研发投入为广汽自主业务长足发展保驾护航，广汽集团2019年研发投入为50.4亿元，高于同期的长城汽车、长安汽车、吉利汽车（不包括吉利控股）等。广汽集团从2018-2019年连续高研发投入，为未来3-5年新技术和新车型的投放提供了保障。广汽自主板块在燃油车、新能源汽车核心技术上均具行业领先水平，如全新GPMA模块化架构、钜浪动力系统、高效率燃油发动机及混动专用发动机、第二代纯电平台GEP2.0等。2021年公司将发布较多新车型，燃油车包括轿车Empow55(针对10-15万元市场)，传祺GA4中期改款，传祺GS8全新换代。新能源车包括全新Aion Y、Aion S的中期改款等。新车型的不断投放，有望拉升广汽自主2021-2022年销量，从而带动广汽自主业务业绩回升。 广汽自主组织机构不断优化，促进研产销一体化：广汽集团自主板块形成了以广汽研究院统筹研发，广汽乘用车和广汽埃安负责燃油车、新能源的生产销售的组织体系。为了加强公司研产销一体化，广汽集团对自主板块组织架构不断优化，使公司以用户为导向，更高效地响应市场需求。2019年，广汽集团新设整车事业本部、零部件事业本部、商贸事业本部等，强化广汽集团自主品牌一体化经营和沟通协调效率。2020年，广汽集团继续对组织机构进行优化，设立经营管理委员会，与整车事业本部合署运营，以强化一体化运作，实现经营管理层的一体化，提升自主品牌体系竞争力。 日系车市场份额不断提升，“两田”稳步增长：2012年，受中日关系影响，日系车市场份额下降。2015年，日系车市场份额开始复苏，2020年1至9月提升至23.8%。广汽丰田和广汽本田逆势增长，市场份额提升。2020年，乘用车行业增速为-6.05%，广汽丰田销量达76.5万辆，增长12.2%，为广汽丰田销量最高值。广汽本田销量达80.4万辆，增长4.3%。广汽丰田和广汽本田目前是公司主要投资收益贡献者，从广汽集团的发展历史看，投资收益充当现金牛业务。联营与合营公司投资收益占营业利润比重仅在2016-2018年低于100%。2020前三季度，联营与合营公司投资收益为74.04亿，营业利润为49.59亿元，占比超过149%。因此，我们预计，受益“两田”稳步增长，公司2020-2022年投资受益分别为100.07亿元、109.8亿元和120.45亿元，贡献稳定现金流。 2021-2022年乘用车行业将迎周期复苏：2020年我国乘用车销售2013.6万辆，下降约6.1%，我国乘用车市场连续3年负增长。2017-2020年乘用车行业的下降原因包括2016-2017年购置税刺激政策对购车需求的透支效应，GDP增速放缓，“棚改”等对三四线城市群体购买力的削弱，以及2020年疫情削弱了大部分行业人群的购买力。汽车市场需求具备明显周期属性，美日韩等发达国家车市调整时间通常在3-4年，我国汽车市场尚未达到饱和状态，2021-2022年我国汽车市场有望迎来复苏。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为61.7亿元、90.3亿元和132.2亿元，对应EPS分别为0.60、0.88和1.29元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为17、12和8倍。我们看好公司自主板块新产品周期，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求持续低迷、公司新车型不及预期、新能源汽车行业发展不及预期。