业绩符合预期，空白区域加速扩张成亮点，远期看内生外延并举，美味鲜有望顺利达成 2026年收入 100亿、营业利润 15亿的目标。 投资要点： 维持“增持”评级。在不考虑并购因素的背景下，归因于整体需求的持续疲软，下调公司 2024-2025年 EPS 预测至 0.96/1.23元，同比-56%/+29%（前值分别为 1.01/1.27元），给予公司 2026年 EPS 1.61元，同比+31%，维持目标价 33.33元，维持“增持”评级。 业绩符合预期，空白市场加速扩张成亮点。2023年实现营收/净利润/扣非净利润 51/17/5亿元，同比-3.8/+387/-5.8%；Q4单季度分别实现12/30/0.6亿元，同比-14/+394/-60%；2023年公司进一步强化对于空白市场的扩张，因此 2023年末公司区县开发率达到 72.24%，同比提升 4.12pct。 管理费用率增加对冲成本下行，盈利能力基本持平。2023年毛利率同比+1pct，主要归功于黄豆、添加剂等原材料价格下降，扣非净利率同比-0.21pct，下滑主因新管理层对内部团队进行了显著优化导致解除劳动关系补偿费用增加，因此管理费用率同比+1.28pct。 股权激励落地，高质量发展可期。公司拟向 329名中高层核心骨干推出限制性股票激励方案，占公司股本总额的 1.83%，本次股权激励方案在着重强调收入规模扩张的同时，兼顾经营质量的提升，我们认为公司未来将呈现高质量发展的特征。考虑到公司当前全国化挖潜空间巨大，我们看好公司未来内生外延并举，从而顺利达成美味鲜 2026年收入 100亿、营业利润 15亿的目标。 风险提示：管理优化力度不及预期；诉讼事件影响净利润等

维持“增持”评级。考虑到消费弱复苏，下调2023-2025年EPS至0.75/1.01/1.27元，同比+199%/+35%/+26%（前值分别为0.83/1.04/1.29元）（2023年业绩不考虑诉讼事件的影响），参考可比公司给予2024年33XPE，下调目标价至33.33元（前值为46.03元）。 组织架构重塑，激励力度强化。公司于12月下旬完成了组织架构的变革，将原来的17个大区整合为9个事业部；同时公司提出未来将显著提升销售人员待遇，叠加股权激励的预期落地，我们判断公司内部潜力将逐渐得到释放，因此整体管理效率将呈现持续改善的趋势。 打造产品矩阵，提升产品势能。过去受限于管理机制的僵化，酱油/蚝油等主业产品增长乏力。未来公司将把握住行业向复合化及健康化发展的趋势，设立主推/主销/助销产品矩阵，我们认为顺应消费潮流的产品矩阵的树立将逐渐提升公司产品端的竞争优势。 挖掘存量经销商潜力+补充增量优质经销商，同步提升渠道深度/广度。公司过去管理粗放导致渠道粘性弱，未来将细化对于经销商的激励考核，从而充分挖掘大经销商的潜力，配合产品力的同步提升，以实现在非主销区市场份额的提升（当前公司70%收入集中在东南沿海五省，外部市场挖潜空间广阔），同时公司提出要在2024年通过补充优质新经销商来实现对于县级市场的全面覆盖（当前县级市场覆盖率仅70%），我们看好管理优化背景下公司渠道力的逐步提升。 风险提示：改革效果不及预期；消费弱复苏；食品安全风险等