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中炬高新 综合类 2019-12-11 39.39 49.04 26.95% 39.30 -0.23% -- 39.30 -0.23% -- 详细
事件:公司发布公告,1)全资子公司美味鲜收到关于厨邦股权转让协议的《裁决书》,仲裁确认厨邦的股权转让协议不具法律效力,美味鲜和朗天慧德仍将分别持有厨邦80%和20%股权不变;2)董事会决定免去张卫华先生副总经理职务,主因在美味鲜公司收购少数股东权益过程中,张卫华先生存在严重失职行为。 公司表示后续将力争解决厨邦小股东问题。2019年前三季度阳西厨邦公司净利润增速仅为4.52%,低于美味鲜整体(19.08%),我们认为有一部分原因在于小股东问题,可以看出公司解决问题的决心,公司也表示后续会通过包括但不限于重新洽谈,诉诸法律等手段,力争解决厨邦小股东问题,我们认为股权收回仍可期待。“强集团化管理”,经营效率有望提升。前期公司发展过程中存在经营效率、员工薪酬与激励水平低于同行的问题,大股东宝能计划通过人事、采购、销售统一管理,达到“强集团化管理”,结合股权激励、KPI调整,团队执行力更强,实现经营效率提升。 2019年是宝能入主后调整的一年,我们仍看到积极的变化,公司计划2023年收入/销量达到百亿,2018-2023年化收入增速19%,2020年收入加速可期。 渠道下沉适当加速:一方面,根据草根调研,公司通过发展二批商为一批商,积极开拓县级市,Q1-Q3整体净增经销商145个,同时发展北部、中西部等空白市场,Q1-Q3收入分别增18.7%/26%,另一方面,今年通过重新签订合同、销售政策与激励机制变化等,激发经销商和销售积极性,同时计划后期在销售合同中加大稽查要求(前期经销商管理较宽松)、每年增经销商300个(今年Q1-Q3增145个),力求渠道下沉稳中有进,适当加速。 餐饮渠道开拓向好:今年以来公司加大餐饮渠道宣传力度,在线下建设餐批旗舰店和流通旗舰店,效果良好,店均收入增30%以上;同时计划明年开始要求业务人员担负开拓餐饮客户的责任(目前只是管理经销商)。 后备产能充裕,多品类开花:公司阳西美味鲜工厂去年11月投产食用油产能约10万吨,其他品类醋/料酒/耗油均处于以销定产状态,全部投产后阳西调味品产能超120万吨,平台化布局逐步形成。 投资建议:不考虑少数股东权益收回,预计2019-2021年每股收益分别为0.86元、1.12元、1.32元,给与6个月目标价49.04元,相当于调味品板块42倍估值,维持买入-A评级。 风险提示:公司治理动荡及行业竞争加剧风险。
中炬高新 综合类 2019-12-09 39.14 54.00 39.79% 40.95 4.62% -- 40.95 4.62% -- 详细
我们关于中炬高新的核心看法:长期继续看好,宝能和美味鲜将不断形成合力,未来在宝能管理赋能、美味鲜有效优化的背景下中炬高新核心调味品业务有望重回收入20%增长,利润30%以上增长快车道。主要理由如下: 一、少数股东权益收不回来影响不大,未来逐步通过各种方式减少影响。 二、销售未来会加速,宝能向美味鲜输出管理能力,酱油的收入增速有望重新回到15-20%增长!我们认为公司在销售上有改变,并开始解决,我们非常期待未来半年公司的销售收入特别是酱油的销售收入增速加快。厨邦酱油在餐饮,省外非核心区域(福建广西海南浙江)以外都有很多区域可以扩张。 另外公司苦心开发近一年半的餐饮渠道有望在未来两年有所突破,主要是核心区域的餐饮市场。要明确一点宝能是对目前的美味鲜有正向赋能作用的,这点非常关键。 三、未来公司有望通过人员调整组织架构优化,更好的优化成本和费用,使得利润率提升的空间和概率都提高。 我们基于对公司基本面的发展趋势不断向好的判断,宝能对公司的持续赋能,全新激励制度出台以及公司半年报、三季报展现出的公司发展前景,继续看好中炬高新。 公司公告了公司新的激励制度,同时公司三季报显示美味鲜业绩继续稳健增长,中炬高新毛利率略升,费用率变化不大 美味鲜销售体系不会被破坏,只会被不断优化。新激励制度注重对收入的考核、对中层骨干的奖金分配、对超额奖励的制定上,有利于提升公司整体战斗力。我们认为:全新的激励制度是宝能为中炬高新带来的强大动能,考核指标上的变化有望打开公司收入的增长通道,同时有望助力公司的销售毛利率持续提高。 盈利预测与估值 预计中炬高新19/20/21年纯调味品收入为46.8/57.3/70.8亿元,调味品部分净利润为8.1/10.6/13.7亿元,对应纯调味品部分EPS为1.02/1.33/1.72元/股。给予2020年调味品35倍估值,纯调味品部分目标价为46.6元,考虑地产市值为60亿元,总市值看到430亿,对应公司目标价为54元,“买入”评级。 风险提示:激励成效不显著风险,房地产业务风险,市场风险,原材料价格波动风险,食品安全风险。
马莉 3
中炬高新 综合类 2019-12-06 37.50 -- -- 41.15 9.73% -- 41.15 9.73% -- 详细
20%股权收购终止,仲裁结果不影响经营业务,预计将继续争取解决厨邦问题。2018年12月,公司计划以3.4亿元收购朗天慧德持有的广东厨邦剩余20%的股权,以实现100%的控制权。但该股权转让因朗天慧德法人代表撕毁协议,且与公司时任三名高管签署要求终止合同、另行洽谈的会议纪要而被迫终止。公司与朗天慧德均向仲裁委员会提出仲裁申请,委员会日前裁决,判定公司与朗天慧德间原先签署的《广东厨邦食品有限公司股权转让协议》不具有法律效力,厨邦公司股权结构保持不变,美味鲜维持80%持股比例,两次仲裁公司共需承担承担仲裁费用358万元,本次仲裁结果不会对公司经营业务造成影响。从聚焦主业的战略角度出发,我们认为后续不排除公司后续会通过重新洽谈、法律等手段,力争解决厨邦小股东的问题。 宝能入驻,加强管理,提高战略定力。2018年9月,宝能系下的中山润田以24.92%的持股比例成为公司第一大股东。Q4公司董事会换届后,宝能系代表占四席,开始推进对战略的根本把控。2019年3月,公司的实际控制人由中山火炬高新技术产业开发区管理委员会变更为宝能集团董事长姚振华。此后,积极推进公司战略发展,进一步明确聚焦主业,新管理层上任后,公司发展战略更为清晰,发展节奏更市场化:1)明确激励机制,提升人员效率,年中公布《绩效考核与薪酬激励制度》,除了考核指标向收入倾斜外,还包括奖金分配向中层业务骨干倾斜,设置超额奖励。2)招兵买马加速销售布局,公司计划大幅增加销售费用和销售人员,以更快的速度开拓市场,开展办事处裂变,尽快完成全国化布局。新管理层对公司发展战略已经明晰,激励配套做出相应改进,激发活力释放潜力,迈向五年双百。一系列的改革举措推动下,为公司奠定管理发展基础,民营体制进一步释放活力。 投资建议:公司23年目标营收过百亿和年产销量过百万吨,薪酬考核落地激发员工活力,体制机制优化提升公司效益,收购未完成不掩盖宝能入主后对公司经营能力和战略定力的全方位提升,五年双百可期。预计19-21年公司营收分别为48/57/66亿,同比+15/18/17%;归母净利为7.1/8.9/10.8亿,同比+17/25/21%,PE分别为44/35/29X,维持“买入”评级。 风险提示:渠道拓展不达预期;原材料价格波动风险;食品安全风险
中炬高新 综合类 2019-12-06 37.50 -- -- 41.15 9.73% -- 41.15 9.73% -- 详细
事件: 中炬高新发布公告,公司收购厨邦公司少数股东股权的事项仲裁有终局裁决,最终仲裁结果:( 1)确认朗天慧德与中炬高新之间的《广东厨邦食品有限公司股权转让协议》不具有法律效力;( 2)驳回中炬高新的全部仲裁反请求;( 3)本案本请求仲裁费为人民币 2,243,550元,朗天慧德与中炬高新各承担 50%,即人民币1,121,775元;( 4)本案反请求仲裁费为人民币 2,457,750元,全部由中炬高新承担。 投资要点u 厨邦公司少数股东股权事由来源: ( 1) 2012年,为做大做强厨邦品牌,公司在阳西成立厨邦公司,建设美味鲜厨邦食品阳西生产基地,实施异地低成本扩张战略,项目总投资为 14.98亿元。其中美味鲜公司持股 80%,引入战投朗天慧德持股 20%。在当时中山产能逐渐饱和,厨邦公司将成为公司中长远业绩的重要组成部分,当时规划成立以后税前的销售利润率达产后 12.67%, 15年的平均值为 10.95%。 ( 2) 2019年 3月,公司公告美味鲜公司拟收购朗天慧德持有的美味鲜控股子公司厨邦公司 20%的股权。截至 2018年底,厨邦公司的全部股权价值为 25.28亿元,对应 20%的股权价值为 5.057亿元,本次交易以此为依据确定交易价格为人民币3.4亿元。交易完成以后,厨邦公司将成为美味鲜公司的全资子公司。 ( 3)厨邦公司最近三年的财务数据201620172018厨邦营收(亿元) 10.4313.0215.26调味品收入(亿元) 28.9534.5338.17厨邦净利润(亿元) 1.952.663.22占净利润的比重% 47.5% 52.05% 47.28%资料来源: wind、华金证券研究所u 仲裁结果不会对中炬高新的主营业务产生影响: 中炬高新目前主营业务稳定,美味鲜公司的管理层也稳定,在今年提高激励措施力度和形成更加清晰的布局以后,未来三年的增速可期。厨邦的少数股东结构不会对公司的经营产生影响。( 1)目前管理层稳定。人员变动主要是在母公司的层面,旨在优化公司内部结构,提高执行效率,而美味鲜公司方面仍然是由张卫华总在主持工作。母公司更多的是对厨邦公司的后勤、人事、采购、行政、财务进行日常监管,促进内部的效率。( 2) 增强激励的力度。公司发布 2019年核心管理人员薪酬与绩效考核管理制度,更加重视有质量的收入和利润的双增长,有望激励管理层完成更高的指标。 ( 3) 业绩释放可期。从产能、产品、渠道的梳理来看,公司收入有望在未来几年进入加速期,而且随着阳西规模效应继续显现+公司改革措施效果显现+增大控费增效力度,利润率也有较大的提升空间。 ( 4)预计公司后续仍将就收回公司少数股权进行积极协 商。 u 投资建议: 我们预测 2019-2021年公司收入同比增长 13.2%/20.7%/20.6%;净利润同比增长 20.6%/29.2%/23.5%; EPS 为 0.92/1.19/1.47元/股(暂不考虑厨邦公司少数股权的收回),目前股价对应 PE 估值 41.0/31.7/25.7倍,给予买入-A 的评级。 u 风险提示: 调味品销售不达预期,公司改革不达预期,区域扩张不达预期
中炬高新 综合类 2019-11-25 47.46 54.00 39.79% 47.86 0.84% -- 47.86 0.84% -- 详细
召开经销商会议、举办厨师训练营,管理层荣获“最佳董事会奖”殊荣 厨邦致力于经销商体系培训,今年已在广东、河南等地召开经销商会议,通过开展“打造高效团队,提高运营能力”、“7步打造餐批旗舰店,单店销量提升30%”等专题培训,提升销售团队的业务能力。同时公司积极开展厨师训练营,邀请各地厨师现场烹饪,分享菜品,目前已经开展到第十三期。厨师训练营有利于公司加深与厨师的联系,进而加速打开餐饮市场。 2019年11月8日,中炬高新获得了2019年上市公司口碑榜的最佳董事会奖。体现了宝能入主之后董事会所取得的卓越成效,也是资本市场对中炬高新董事会的肯定。 新的激励考核改革持续带来强大动能 公司对激励考核制度进行了改革,营业收入、归母净利润及净资产收益率的各自权重,从2:6:2,调整为4:4:2,收入指标权重增加,这与公司五年“双百”的目标一致,更侧重于对收入的考核,激励公司员工的战斗力,打开公司收入增长通道。 公司三季报显示美味鲜业绩继续稳健增长,中炬高新毛利率略升,费用率变化不大 美味鲜公司基本延续上半年以来的增长速度,继续保持稳定高姿态的增长。前三季度实现营业收入33.57亿元,同比增加4.37亿元,增幅14.97%,实现归母净利润5.43亿元,同比增加0.87亿元,增幅19.08%。美味鲜公司单三季度实现营收10.95亿元,同比增速14.3%,相较于2018年单三季度6.41%的增速翻了一番。美味鲜公司单三季度实现归母净利润1.81亿元,同增0.27亿元,增幅17.53%,而2018年单三季度的归母净利润增速只有1%。 中炬高新前三季度毛利率为39.2%,同比上升0.13PCT。三项费用率总体变化不大,其中销售费用、管理费用及财务费用占比分别为9.77%、8.99%及1.17%,分别同比上升0.02、上升0.16和下降0.09PCT。在毛利率上升、费用率变化不大之下,归母净利润增长继续高于营业收入的增长,营业总收入/归母净利润达到35.31/5.46亿元,同比增长11.57%/12.32%。 盈利预测与估值分析 预计公司19/20/21年纯调味品收入为46.8/57.3/70.8亿元,调味品部分净利润为8.1/10.6/13.7亿元,对应纯调味品部分EPS为1.02/1.33/1.72元/股。给予2020年调味品35倍估值,纯调味品部分目标价为46.6元,考虑地产市值为60亿元,总市值看到430亿,对应公司目标价为54元,“买入”评级。 风险提示:激励成效不显著风险,房地产业务风险,市场风险,原材料价格波动风险,食品安全风险。
中炬高新 综合类 2019-11-08 46.37 -- -- 48.10 3.73%
48.10 3.73% -- 详细
事件: 我们近期前往中炬高新(600872)进行了调研,就公司经营情况与公司进行了交流。 点评: 三季报业绩保持稳增,核心品类和核心区域保持稳增。公司2019年前三季度营收和归母净利润分别同比增长11.6%和12.3%,Q3营收和归母净利润分别同比增长14.9%和22.3%。分产品来看,前三季度酱油、鸡精鸡粉、食用油和其他营收分别同比增长9.9%、19.2%、33.3%、29%。从销售区域来看,核心区域南部区域营收同比增长12.3%,东部、中西部和北部区域分别同比增长11.9%、26%和18.7%。 未来将持续拓展渠道。公司未来将持续推进“稳步发展东南沿海、重点提升中北东北、加速开拓西南区域、逐步发展西北市场”的渠道规划战略。目前,公司销售渠道在全国337个地市级已经开发275个,开发率达到81%。未来将加快空白地级市和三级市场区县的开发力度。目前区县覆盖率不到40%。未来将重点覆盖人口密集、经济发展比较好的区县。公司也在积极布局线上渠道,并逐步开拓海外市场。三季度,公司经销商数量净增加145个,三季度末经销商总数达到1009个。未来经销商数量还将持续增长。 持续丰富品类和扩充产能。公司调味品目前品类主要包括酱油、鸡精鸡粉、食用油等,销售占比分别约为65%、12%和9%。近几年,公司陆续推出了蚝油、料酒、米醋、酱类等产品。未来公司将进一步完善酱油产品结构。上半年完成了淡盐、小淘气低盐酱油和海鲜、蒸鱼风味酱油的全新升级,并完成了其它多品类产品的《2019-2023年产品开发初步计划》。公司在产能布局上主要拥有中山和阳西两大生产基地。预计到2020年酱油总产能达到60万吨,其中预计阳西40万吨,中山20万吨。未来几年蚝油、料酒、食用油、鸡精鸡粉产能都将扩大。 加大内部激励,争取实现五年“双百”目标。公司制定了五年“双百”目标,即到2023年营收达100亿元,调味品产能达到100万吨。未来要实现这个目标,主要通过以下路劲:进一步丰富产品品类和扩大产能;持续开拓全国化市场,增加经销商数量;增加销售人员,少增加或不增加其他管理人员;加大对核心团队的激励。今年对核心管理人员的薪酬与绩效管理制度进行了改进。新制度注重对收入、利润和收益率的考核;设置了累计奖励,奖金分配由原来高管占比高向中层、技术骨干及低层倾斜。加大内部激励,有利于提高工作积极性,为实现“双百”目标奠定基础。 投资建议:预计公司2019-2020EPS分为0.91元和1.08元,对应PE分别为51倍和43倍。公司调味品业务将持续丰富产品结构和渠道拓展,业绩有望保持稳增,维持谨慎推荐评级。 风险提示:食品安全问题、行业竞争加剧等。
中炬高新 综合类 2019-11-06 44.92 54.00 39.79% 48.10 7.08%
48.10 7.08% -- 详细
企业激励机制是企业经营管理效率提升的重要手段 企业激励机制的相关经济学理论有委托代理理论、最优契约代理理论、管理层权力理论。我国学者对企业绩效激励的分析研究表明,为提高企业绩效,公司应加强薪酬委员会在薪酬管理中的作用,引进高层次管理人才,不断激励高层次管理人才。同时,海底捞以人为本的考核制度,永辉超市“合伙人”制度,华为差异化员工激励制度都是现阶段国内员工激励的良好案例调味品行业标杆海天通过股权和薪酬激励的方式取得了良好的效果调味品行业的特点为:利率高、消费刚需、产品差异化大、集中度正提升。 从激励的角度,我们看好未来行业龙头海天、中炬等公司的发展空间。 2019年半年报显示,海天上半年营业收入101.60亿元,同期增长16.51%,归母净利润27.51亿元,同比增长22.34%。海天人均薪酬17.6万元,虽然不是行业最高,但还是远高于行业平均水平11.42万元。 中炬高新发布2019年度半年报显示:公司制定了新的激励制度,同时美味鲜公司保持高增长,收入和毛利率增长稳定,费用率控制得当 2019年上半年,实现营业总收入23.92亿元,比上年同期增加2.18亿元,增幅10.03%;净利润4.06亿元,同比增加0.31亿元,增幅为8.26%,其中归属于母公司所有者的净利润3.66亿元,同比增加0.27亿元,增幅为7.99%。扣除非经常性损益的净利润3.46亿元,同比增加0.19亿元,增幅为5.86%。 同时公布的还有新的企业激励制度,相比之前,新制度注重对收入的考核、对中层骨干的奖金分配、对超额奖励的制定上,有利于提升公司整体战斗力。 我们认为:全新的激励制度是宝能为中炬高新带来的强大动能,考核指标上的变化有望打开公司收入的增长通道(厨邦以沿海发达省份作为支撑,通过独特的海鲜酱油打造样板地区,进而逐步往中东部等省份以及三四线城市渗透的策略有望通过的绩效激励快速推进)同时有望助力公司的销售毛利率持续提高(考核指标变化会对公司技术人员产生良好的激励作用,有助于公司未来产品品质的提升、产品研发的加速以及产品成本的控制)。 盈利预测与估值 预计公司19/20/21年纯调味品收入为46.8/57.3/70.8亿元,调味品部分净利润为8.1/10.6/13.7亿元,对应纯调味品部分EPS为1.02/1.33/1.72元/股。给予2020年调味品35倍估值,纯调味品部分目标价为46.6元,考虑地产市值为60亿元,总市值看到430亿,对应目标价为54元,20%以上空间,“买入”评级。 风险提示:激励成效不显著风险房地产业务风险市场风险原材料价格波动风险食品安全风险。
中炬高新 综合类 2019-11-06 44.92 -- -- 48.10 7.08%
48.10 7.08% -- 详细
事件:2019 前三季度公司实现营收35.31 亿元,同比+11.57%;归母公司净利润5.46亿元,同比+12.32%;每股收益0.68 元,同比+12.33%。报告期内美味鲜公司营业收入33.57 亿元,同比+14.97%,实现归母净利润5.43 亿元,同比+19.08%;中汇合创营业收入7849 万元,同比+71.37%;中炬精工公司收入5679 万元,同比-2.89%。 投资要点u 调味品业绩增速符合预期,稳步推进多渠道:报告期内美味鲜公司的营业收入33.57亿元(同比+14.97%),实现归母净利润5.43 亿元(+19.08%),占总营收比重的95%以上;其中Q3营收10.95 亿元(+14.3%),归母净利润1.81 亿元(+17.53%),增速较符合预期。分产品看,主营大单品酱油收入21.39 亿元(+9.85%),鸡精鸡粉实现3.95 亿元(+19.20%),增速相对前两个季度持平,平稳发展;而食用油、料酒等其它产品实现3.54 亿/4.48 亿元,同比+33.27%/28.97%,保持快速的增长。分区域来看,公司为推动新兴市场的发展,继续大幅增加中西部和北部经销商数量,达到264/338 个,推动中西部和北部实现+25.95%/+18.69%的快速发展,东部和南部等传统成熟区域也保持双位数稳健增长。 房地产业务贡献有所增加:报告期内中汇合创继续收回售房款,营收实现7849 万元(+71.37%),归母净利润实现2426 万元(+82.96%),其中Q3 实现1755万元营收(+196.45%),归母净利润425 万元(+9.82%)。公司其它子公司业务占比较小,波动不扰主营业务的稳健增长。 加强控费增效,凸显盈利能力:公司前三季度综合产品毛利率39.20%,同比+0.13个pct;销售费用率和管理费用率分别为9.77%(同比+0.02pct)和8.99%(同比+0.16 个pct);报告期内费用率小幅上升,主要系公司内部继续调整组织架构、员工调薪等因素影响;整体销售净利率17.01%,基本持平,保持较强盈利能力。 单三季度来看,由于较低毛利率的食用油等产品放量,毛利率环比下滑约有2 个pct;同时公司在逐步改革过程中,控费增效力度加强,期间费用率有所下降,推动净利率Q3 进一步上升至17.05%,环比提升约0.4 个pct。未来随着阳西规模效应继续显现+公司改革措施效果显现+增大控费增效力度,净利润率还有更大的上升空间。 投资建议:继续看好宝能入驻后带来的民营体制的活力,增强公司的控费增效能力和落实激励措施,我们预计公司2019-2021 年的EPS 为0.92、1.19 和1.47 元,实现ROE 水平在17.9%、19.9%、21.0%,维持买入-A 评级。 风险提示:调味品销售不达预期,公司改革不达预期,区域扩张不达预期
中炬高新 综合类 2019-11-06 44.92 -- -- 48.10 7.08%
48.10 7.08% -- 详细
酱油/食用油放量+中西部地区发力带动Q3业绩提速 19Q1-3公司实现营收35.31亿元,同比+11.57%,折合Q3单季度实现营收11.38亿元,同比+14.93%,增速环比提升明显,主要原因在于美味鲜延续上半年的增速+中汇合创公司第三季度确认收入1755万元,同比增长近2倍;19Q1-3实现归母净利润5.46亿元,同比+12.32%,折合Q3单季度实现归母净利润1.80亿元,同比+22.32%,增速环比显著提升,主要原因在于美味鲜业绩提速+本部减亏。19Q3公司回款同比+11.58%,与收入增速基本相符。总体而言,19Q3公司营收及利润增速同比均显著提升,业绩基本符合市场预期。聚焦美味鲜,19Q3美味鲜实现营收10.95亿元(同比+14.3%),实现归母净利润1.81亿元(同比+17.53%),仍维持稳健增速。分产品看,19Q3美味鲜收入增长主要归功于酱油/食用油业务的放量,其中Q3酱油业务实现6.70亿元,同比+8.56%,增速环比略有下滑,不过仍贡献36%的收入增量;食用油则实现营收1.53亿元,同比+42.23%,增速环比显著提升,贡献31%收入增量;此外鸡精鸡粉实现营收1.24亿元,同比+13.57%。分区域看,中西部区域放量拉升公司业绩;在公司“稳步发展东南沿海、重点提升中北东北、加速开拓西南区域、逐步发展西北市场”的渠道规划战略带动下,19Q3中西部区域经销商净增加12个,从而带动中西部区域营收同比+28.78%,贡献了32%的收入增量;大本营南部地区则实现营收4.79亿元,同比+13.04%,与总盘基本相符。 三因素导致美味鲜毛利率略有下滑;期间费用率、净利率基本维持稳定 毛利率:19Q1-3公司整体毛利率达39.20%,同比+0.12ppt,其中19Q1-3美味鲜毛利率为39.01%,同比-0.17ppt,美味鲜毛利率略有下滑主因:(1)高毛利酱油产品结构占比下降导致毛利率被稀释;(2)味精和I+G等原材料价格略有上升;(3)公司采取了降价等促销方式加速开拓市场;净利率:19Q1-3公司整体净利率达17.01%,同比略微下滑0.02ppt,期间费用率方面,19Q1-3期间费用率同比+0.08ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.02ppt/-0.02ppt/+0.17ppt/-0.09ppt。 内部考核+激励优化并施有望激活内生动力,助力5年“双百”目标实现 19年是宝能入主中炬的第一个完整经营年,也是公司体制松绑的第一年。为充分激发内生动力促进5年“双百”目标实现,公司考核与激励并施:1.考核方面:公司将营业收入、归母净利润及净资产收益率的考核指标权重从2:6:2调整为4:4:2,突出收入指标权重,与公司五年“双百”的目标一致;2.激励方面:奖金分配从原来向高层管理人员倾斜改为向中层业务骨干倾斜,有利于激发核心业务人员的斗志;超额奖励上,在原来完成目标提取归母净利润5%作为奖励的基础上,根据指标完成情况,对完成率达到1.1倍及1.2倍的情况,分别提取归母净利润超额部分15%及25%加入到奖金包,有利于激发员工的积极性和创造性从而促进公司业绩的提升。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为46.18亿元/53.93亿元/62.32亿元,同比+10.8%/16.8%/15.6%;实现归属上市公司净利润为7.23亿元/8.84亿元/10.77亿元,同比+19.0%/22.3%/21.9%,折合EPS为0.91元/1.11元/1.35元,对应PE为48X/39X/32X。当前调味品板块整体估值为64倍,考虑到内部考核+激励优化并施有望激活内生动力,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上,维持“推荐”评级。 风险提示: 行业竞争加剧或需求下行、成本快速上涨、食品安全风险等。
中炬高新 综合类 2019-11-06 44.92 -- -- 48.10 7.08%
48.10 7.08% -- 详细
公司发布三季度业绩,净利润增长12.3%。报告期内,公司实现营业收入35.3亿元(+11.6%);归母净利润5.46亿元(+12.3%)。Q3单季实现收入11.8亿元(+14.9%),实现归母净利润1.8亿元(+22.3%)。公司综合毛利率39.2%(+0.13pcts);期间费用率19.9%(+0.09pcts),净利率维持在17.0%。公司业绩符合市场预期。 完善产品结构,提升主打品类的全国市场影响力。报告期内,美味鲜公司实现收入33.57亿元,同比+14.97%,归属母公司净利润5.43亿元,同比增长19.1%。酱油产品稳健增长,蚝油延续高增长态势。上半年,酱油/鸡精鸡粉/酱类/蚝油分别同比增长10.44%/19.32%/12.01%/60.93%。公司聚焦厨邦品牌与核心产品,加大对消费趋势的研判和产品开发力度,2019年完成了淡盐、小淘气低盐酱油和海鲜、蒸鱼风味酱油等的全新升级。 持续推进市场开发与下沉,餐饮渠道增速提升。公司提出“稳步发展东南沿海、重点提升中北东北、加速开拓西南区域、逐步发展西北市场”的渠道规划战略。2019年上半年,新增经销商111个(总数达到975个),开发空白地级市15个,实现全国地级市已开发275个,开发率达到81%。东南区域仍维持10%以上增速,中西部、北部地区增速则高达20%以上。餐饮产品销售同期增长41.49%,远高于公司整体销量增幅。 盈利预测与投资评级。预计公司2019/2020年EPS分别为0.91元/1.12元,对应PE为48.1X/38.9X,估值与同行业可比公司的中值水平相当,但低于海天味业(19年56.5倍)。公司的PE水平(TTM)接近于近五年以来的均值。考虑到公司阳西基地已开启低成本扩张之路,厨邦智造、精益生产等带来盈利能力的持续改善,维持“增持”评级。 风险提示。原材料价格波动风险;行业景气度下降风险。
中炬高新 综合类 2019-11-06 44.92 -- -- 48.10 7.08%
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事件: 中炬高新 2019年 10月 31日发布 2019年三季报, 1-9月,公司实现营业总收入 35.31亿元,同比增长 11.57%;实现归母净利润 5.46亿元,同比增长 12.3%;摊薄每股收益 0.68元。加权 ROE 14.66%,同比增加 0.03个百分点。 调味品业务的实施主体美味鲜公司 1-3Q2019收入为 33.57亿元,同比增长 14.97%;归母净利润 5.43亿元,同比增长 19.08%。剔除调味品业务的其他主营业务(包括房地产、物业租赁等)同期实现收入 1.74亿元,同比减少 0.71亿元。 点评: 中西部、北部加快调整,小品类持续扩张。 美味鲜公司 1Q/2Q/3Q2019的收入增速分别为 15.32%/15.26%/14.30%,公司继续沿袭了 2018年的深度扩张策略: 1)继续大力开拓市场,发展经销商。 2018年末经销商数量 864家, 3Q2019报告期末达到 1009家,净增加 145家,加快了渠道细分优化。公司在中西部地区以及北部地区的经销商数量 1Q/2Q/3Q2019分别净增加 22/21/14和 17/32/12家,同期南部和东部大本营市场经销商数量仅增加 2/4/4家和 3/12/6家。总的来看,公司经销商数量在非成熟区域保持高速增长,且总量上高于成熟区域,可见公司一方面在潜力增量市场进行渠道下沉和“经销商赛马机制”的决心,另一方面对存量市场进行渠道整合、优胜劣汰。分区域来看, 1-3Q2019东部/南部/中西部/北部的营业收入分别达到 8.12/14.31/6.04/4.88亿元,增速 11.94%/12.26%/25.95%/18.69%,中西部、北部地区收入增速较快,均高于 15%,有重点、有系统地进行市场开拓扩张。 2)按销售模式划分,公司分销/直销收入分别为 32.68/0.68亿,同比增长 15.99%/-8.45%;分销模式占据主流。 3)产品品类进一步丰富,鸡精鸡粉、食用油及其他小品类等产品占比持续扩张。分品类来看,酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入占比分别为 64.1%/11.8%/10.6%/13.4%,同比变动-3.2/0.4/1.4/1.4个百分点;收入分别为 21.39/3.95/3.54/4.48亿元,同比增速 9.85%/19.20%/33.27%/28.97%。综上所述,我们预计 2019年全年会继续延续三季度情况,公司向着调味品多元化平台持续努力发展。 调味品板块盈利水平上升,公司费用率平稳。 1-3Q2019, 中炬高新整体毛利率达到 39.20%,同比增长 0.13个百分点,调味品毛利率为 39.01%,同比下降 0.17个百分点。主要原因是产品结构变化(酱油占比下降,其他品类上升)、原材料价格略有上升(主要是味精和 I+G),以及公司采取了降价等促销方式加速开拓市场。报告期内费用率小幅上升,公司整体共上升 0.09个百分点:销售费用率 9.77%,同比下降 0.02个百分点;管理费用率 5.98%,同比下降 0.01个百分点; 财务费用率 1.17%,同比下降 0.09个百分点,研发费用率 3.01%,同比上升 0.17个百分点。调味品板块美味鲜公司盈利能力逐年提高,近三年一期的净利润率分别为 14.5%/16.2%/16.5%/17.7%。在毛利率下降、费用率变化不大之下,归 母净利润增长继续高于营业收入的增长,主要是本期投资收益 1218万元,同比增长 861万元,增幅 241.22%(本期政府补助增加了 861万元);另少数股东损益 4,994.6万元,同比增长 4.49%(主要原因阳西厨邦公司 2019年 1-9月净利润为 2.5亿元较上年同期增加 1,081万元,增幅为 4.52%,与少数股东损益增幅基本一致),归属母公司的净利润占净利润的比例增大。 房地产收入下滑。 公司本部 1-9月实现营业收入 0.34亿元,同比减少 1.03亿元,降幅 75.18%;其中第三季度没有确认资产转让收入,单季营业收入 871万元,同比下降 5.44%。 1-9月实现归母净利润-2,308万元,同比减少 3,890万元 (主要是 2018年一季度转让物业形成利润约 4400万元);其中 7-9月归母净利润为-598万元,同比减亏 484万元,减亏幅度 44.74%。中汇合创公司 1-9月实现主营业务收入 7,849万元,同比增加 3,269万元,增幅 71.37%;其中第三季度营业收入 1,755万元,同比增加 1,163万元,增幅 196.45%。 1-9月归母净利润 2,426万元,同比增加了 1,100万元,增幅82.96%;其中 7-9月归母净利润 425万元,同比增加了 38万元,增幅 9.82%(主要是三季度计提及结转土地增值税增加以及委托贷款等投资收益同比减少近 700万元)。中炬精工公司 1-9月实现营业收入 5,679万元,同比减少 169万元,降幅 2.89%;其中第三季度营业收入 1,523万元,同比减少 133万元,降幅 8.03%。 1-9月归母净利润 193.4万元,同比减少了 2.6万元,降幅 1.33%;其中 7-9月归母净利润 92.4万元,同比增加了 38.4万元,增幅 71.11%。总的来说,非调味品业务不及预期,但公司有望凭借调味品业务实现收入、利润双突破。 盈利预测与评级:我们预计中炬高新 2019-2021年归属母公司所有者净利润分别为 7.49、 9.69和 11.38亿元,对应摊薄每股收益分别为 0.94、 1.22和 1.43元。维持公司“买入”评级。 股价催化剂: 费用率特别是销售、管理费用的进一步下降;公司调味品产能迎来密集投放期;公司房地产项目于 2019年开始预售。 风险因素: 1)原材料、价格波动风险; 2)渠道拓展进度不及预期的风险; 3)产能扩张不达预期的风险; 4)经营及决策效率持续低于同行业民营企业,竞争力降低的风险; 5)食品安全问题; 6)房地产业务受宏观政策调整而低于预期的风险; 7)跨行业经营的风险。
中炬高新 综合类 2019-11-05 44.47 49.00 26.84% 48.10 8.16%
48.10 8.16% -- 详细
事件: 公司公布三季报,实现营业收入 35.31亿元,同比增长 11.56%; 实现归母净利 5.46亿元,同比增长 12.3%。其中美味鲜公司实现营业收入 33.57亿元, 同比增长 14.97%;归母净利润 5.43亿元,同比增长19.08%.美味鲜单三季度实现营收 10.95亿元,同增 14.3%,实现归母净利 1.81亿元,同增 17.53%。 美味鲜及中汇合创营收增长较快: 分产品看,美味鲜单三季度增速略有放缓,酱油实现营收 6.69亿元,同增 8.56%;鸡精鸡粉实现营收 1.24亿元,同增 18.94%; 蚝油、料酒、食用油增长迅速。在渠道方面, 单三季度新增经销商 34个,新增主要集中在北部及中西部地区等公司相对弱势区域,目前经销商总数量达到 1009个。中西部地区三季度营收增速较快,达到 28.78%,其他地区均略低于平均增速。 中汇合创公司第三季度确认收入 1755万元,同比增长近 2倍。 美味鲜毛利率受结构及成本影响微幅下降。 受到大豆、谷氨酸价格影响,前三季度毛利率同比 2018年略下降 0.17,为 39.01%。并且,低毛利产品高增速导致产品结构有一定改变,公司降价促销等方式也影响毛利率水平,单三季度毛利率为 37.78%。 美味鲜期间费用率为18.12%,较去年同期下降 0.03%, 维持在低位水平。其中销售费用下降 0.21%,管理+研发费用上升 0.08%,财务费用上升 0.09%。 本部亏损以及投资收益影响综合利润增速。 19年 Q3公司本部收入 871万元,同比下降 5.44%;归母净利-598万元,同比减亏 44.74%。另外,本期投资收入 1218万元,同增 241.22%,对于利润亦有贡献。 新考核与奖励机制激发公司活力: 新考核将收入权重从 20%上调至 40%,奖金分配由高层向中层骨干倾斜,同时增大奖金包规模,有效推动“双百”目标的实现。 盈利预测: 预计 2019-2021年 EPS 为 0.89、 1.1、 1.4元,对应 PE 为49、 40、 31倍,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格变动;销售不及预期
中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 52.00 34.61% 48.10 7.68%
48.10 7.68% -- 详细
投资建议:因受成本压力下调 2019-21年 EPS 预测 0.89、1.07、1.23元(前次 0.93、1. 11、1.33元) ,参考可比公司给予主业 2019PE 52倍(对应 379亿元估值)、房地产 35亿元估值,继续看好公司长期区域扩张成长性,上调目标价至 52元(前次 49元) ,维持增持。 业绩符合市场预期。2019Q1-Q3营收 35.3亿元、增 11.6%,扣非前后归母净利润 5.46、5.2亿元,增 12.3%、10.8%。Q3单季收入 11.38亿、 增 14.8%, 扣非前后归母净利润 1.8亿、 1.74亿, 增 22.1%、 22.1%。 美味鲜保持平稳快速增长。1)分业务看,Q3单季较低基数美味鲜增 14.3%,毛利率为 37.8%,受结构调整、原材料价格上升略降,净利润增 17.5%,其中酱油、鸡精鸡粉、食用油营收 6.7、1.2、1.5亿元,增 8.6%、18.9%、42.2%,酱油、食用油增速平稳中略降,鸡精鸡粉增长加速。房地产确认收入 1755万、增 193%,汽车零部件营收 0.15亿,降 10.6%,本部同比减亏约 484万。2)分区域看东区、南区、中西区、北区增 11.6%、13%、28.8%、13.7%,中西区持续加速,东区及南区保持平稳,北区增速放缓较为明显。3)Q3单季净利率升 0.95pct,其中毛利率升 0.77pct,销费用率升0.46pct,管理及研发费用率降 0.44pct,经营净现金流增 11.9%。4)综合来看 Q3主业增速平稳略升带动收入加速,成本压力虽上升但控费下盈利能力平稳。 Q4有望平稳增长。激励落地后业绩改善明显,Q4有望保持快速。
中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 50.00 29.43% 48.10 7.68%
48.10 7.68% -- 详细
点评事件: 公司公告 2019年三季报, 前三季度营业收入 35.31亿元,同增 11.57%; 归母净利 5.46亿元,同增 12.32%;扣非后 5.20亿元,同增 10.79%;经营现金流净额 8.88亿元, 同增 43.92%; EPS 为 0.68,同增 12.33%;销售毛利率 39.20%, 同比提升 0.13pct;净利率 17.01%,同比微降 0.02pct。 单三季度营收 11.38亿元,同增 14.93%;归母净利1.80亿元,同增 22.32%; 期间销售毛利率 37.89%, 同比提升 0.77pct; 净利率 17.05%, 同比提升 0.52pct。 美味鲜稳健增长, 中汇合创收入增加近两倍,本部减亏美味鲜单三季度营收 10.95亿元, 同增 14.3%, 体量与单二季度持平,增长稳健。 美味鲜单三季度的毛利率 37.78%,环比/同比均有所下降,原因包括:产品结构变化( 高毛利的酱油占比下降) , 原材料的价格略有上升, 以及公司采取了降价等促销方式加速开拓市场。 在毛利率同比下降的背景下, 净利润更快增长, 营业利润率提升,体现出经营效益改善和规模效应扩大。 产品分项,单三季度酱油、鸡精鸡粉、 食用油、 其他品类的收入分别为 6.70、 1.24、 1.53、 1.42亿元,同比增速分别为 8.56%、 18.94%、42.23%和 24.66%。 酱油环比有所减速, 新产能释放在即, 提速可期。 鸡精鸡粉单三季度再提速,表现较好。食用油延续二季度的增长势头,增长 40%以上快速放量、 占比提升。其他小品类也保持不错的增长,其中, 蚝油和醋的表现较好,前三季度总体增速超过 50%。 地区分部,单三季度东部、南部、中西部、北部区域的收入分别为 2.61、4.79、2. 10、1.39亿元,分别同比增长 11.55%、13.04%、28.78%、13.74%。 东部和南部市场增速平稳,中西部市场再次提速,北部市场增速回落。 但可以看到, 中西部和北部市场的开发均未减缓, 单三季度各自净增12家经销商。 合计算, 单三季度净增 34家经销商,总数达到 1009家。 中汇合创单三季度确认收入 1755万元, 同增 193.33%,贡献收入增量; 但利润增幅较小仅 9.82%,主要原因是单三季度计提及结转土地增值税增加以及委托贷款等投资收益同比减少近 700万元。本部单三季度亏损约 600万元,同比减亏约 500万元,对报表拖累减少。 费用率改善、 净利率提升,预收款和现金流相对平稳单三季度销售费用率 8.72%,同比提升 0.78pct,环比降低 1.69pct。 管理费用率( 含研发) 8.98%,同比/环比分别降低 0.44pct/0.76pct。 环比二季度来看, 销售费用和管理费用率改善较为明显, 财务费用也有所减少,使得净利率环比提升。目前, 毛利率受成本端和产品结构变化的压制,短期难以明显提升,未来主营业务净利率提升主要依靠收入规模扩大后规模效应下的费用率改善。 报告期末预收款 1.08亿元,常态偏低但也属于合理区间。单三季度的经营性现金流净额为 2.14亿元,比较平稳健康。报表总体正常。 盈利预测与评级: 三季报环比改善符合预期,考虑新产能释放在即以及 2020年春节更加靠前, 春节备货季可能向前延伸, 我们对四季度的销售和报表持乐观的态度。 全年看, 营收 49亿元左右,利润接近 7.5亿元仍是大概率。 公司的核心业务板块持续稳健增长, 新产能释放在即,配套制度以及激励也及时到位, 中长期看,公司五年“双百”的规划和目标大概率实现。 测算 2019-2021年收入增速分别 18%、 18%、 16%;归母净利增速分别为 22%、 23%、 24%。 2020年美味鲜的净利润有望超过 9亿元,对应 EPS为 1.15。按照 35亿给地产业务对应估值,同时考虑成长性和溢价,对应 2020年 EPS 给美味鲜 40倍 PE,对应 365亿元市值, 目标总市值400亿元, 对应目标价 50.00元,“买入”评级。 风险提示: 宏观经济下行影响餐饮行业,导致餐饮渠道增速放缓; 原材料价格波动;食品安全问题等。
中炬高新 综合类 2019-11-04 44.67 47.00 21.67% 48.10 7.68%
48.10 7.68% -- 详细
Q3中炬实现收入/业绩14.8%/22.1%,其中美味鲜收入/业绩14.3%/17.5%,收入符合预期,业绩略超预期。中炬19前三季度实现收入35.31亿元,同比增加11.56%,归母净利润5.46亿元,同比增加12.3%。其中单Q3公司收入/业绩14.8%/22.1%。单Q3回款增长11.6%,略低于收入增长,经营净现金流略有增加。 单Q3美味鲜稳健发展,地产低基数下高增。拆分业务板块来看,美味鲜收入/业绩14.3%/17.5%,继续稳健发展,地产板块:中汇合创第三季度确认收入1,755万元,低基数下同比增长近2倍。本部同比减亏484万,带动了合并报表业绩增长。 品类、渠道继续滚雪球,保障收入稳健。分品类来看,Q3酱油稳中有降,增长为9.8%(Q2为10.87%),鸡精粉增速达到19.2%(Q2为14%),环比增速提升,食用油及小品类增速高于公司整体增速。分区域看,东部、南部增长约10%,中西部和北部区域在20%的平台增长。在消费环境走弱背景下,公司通过品类导入、渠道扩张保持稳健增长。 Q3毛利率有所强化,销售投入有所加大。19Q3毛利率37.9%,同比提升0.8%,公司反馈单三季度美味鲜毛利率略有下降,因此整体Q3毛利率变动主要系地产、本部的贡献加大。市场投入略有加大,致使销售费用率同比提升0.8%至8.7%,管理费用率同比收窄0.4%,虽然员工薪酬提升,但公司提质增效、规模效应保障管理费用率下行。财务收益略有增加,净利率提升1%至15.8%,总体呈现健康发展态势。 明年展望:薪酬考核落地,预计收入将有所加速。公司今年为实控人变更的第一年,整体以战略调整、KPI梳理和人员调整为主,而明年为调整后的检阅年,我们判断,KPI指引变化(营业收入:归母净利润:净资产收益率由2:6:2调整为4:4:2)为公司战略布局的微观体现,未来几年公司将力争加快收入增长,实现23年营业收入过百亿和年产销量过百万吨的双百目标,良好的激励机制也将为加速发展保驾护航。 投资建议:薪酬考核落地,长期思路更加清晰,维持“强烈推荐-A”评级。Q3调味品业务保持稳健,品类渠道扩张加快。地产及本部在低基数下高增,带动业绩略超预期。今年中炬进行了战略、KPI等深层调整,明年为调整后的检阅年,我们预计收入增长指标将有所加速。略调整19-20年eps预期至0.87、1.04(前次0.88、1.04),给与20年40X,叠加40亿地产,上调目标价至47元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济波动消费低迷,渠道扩张进度低于预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名