公司深耕内镜耗材领域， 海外先行并逐步发展成为国内领先企业。 公司海外发展起步较早， 于 2014年实现境外规模销售， 2023Q1-3海外销售收达入 1.66亿元（占比约 51%） ； 公司产品涵盖内镜微创诊疗耗材及仪器，主要产品市占率逐年提升，公司 2018-2022年营收 CAGR达到 24.9%， 归母净利润达 31.2%。 2022年公司止血夹产品国内市场占有率达 15.7%， 全球市占率达 4.0%。 止血夹产品“3+N” 联盟地区未入围， 我们预计对公司业务影响有限。 我们估算联盟地区用量不足全国用量的 15%；公司测算止血夹产品集采数量对应销售额约为公司 2023年国内营收的 5.7-6.3%，约占公司整体营收的 2.9-3.2%， 体量较小。 对于未来可能的价格联动， 我们认为公司在供应链管理、 自动化生产及产品迭代中具有优势， 仍具备维持较高毛利率的能力。 双极产品翻开 ESD 诊疗新篇章， 未来看好“设备+耗材” 一体化模式。 双极回路技术可大幅减少 ESD 手术热损伤风险， 扩大手术适用人群， 更适合于植入型医疗器械患者。 公司具备完整双极诊疗技术整体解决方案， 可搭配高频手术设备、 一次性使用双极高频切开刀、 双极高频止血钳、 双极电圈套器使用。 公司已获得相关产品 FDA、 CE 和国内注册证， 并在欧洲形成双极产品批量销售； 2023年国内双极设备推广受疫情及反腐影响， 看好未来“设备+耗材” 一体化模式。 海外推进自有渠道建设， 自主品牌销售有望贡献营收新增量。 公司目前海外销售以 ODM 为主， 正逐步转型开展自有渠道建设。 截止 2023Q3， 自有品牌经销占比已提升至 16.8%。 疫后公司加大海外销售团队参与学术展会和客户拜访力度， 已完成欧洲分公司的选址工作，积极开拓空白市场和新客户，2023H1实现海外新客户数量增长18%。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2023-2025年收入 CAGR 为 35%，归母净利润 CAGR为 34%， 当前股价对应 PE 21/17/13倍。 采用可比公司估值法， 考虑到公司创新双极产品的技术先进性， 给予公司 2024年 27倍 PE， 对应目标价 124.24元， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示集采政策风险； 海外自有品牌产品推广进展不及预期； 双极产品市场推广情况不及预期。

事件：公司发布2023年业绩快报。 公司预计2023年实现营收6.78亿元（同比+52%），实现归母净利润5797万元（同比+167%），实现归母扣非净利润4450万元（同比+359%）。报告期末，公司总资产15.95亿元（较期初+9%）；归母所有者权益13.80亿元（较期初+9%）。 单Q4预计实现营收2.49亿元（同比+52%），实现归母净利润1278万元（同比-3%），实现归母扣非净利润723万元（同比+36%）。 AQ-300海外取证将丰富海外产品矩阵，看好海外高端机型破局。 公司积极布局海内外营销网络，拓宽对各等级医院的覆盖度，全方位提高品牌影响力。公司海外业务当前处于以多产品为核心策略的阶段，AQ-300海外取证将丰富海外产品矩阵、提升公司品牌力，并满足海外市场需求。随着未来公司产品力与售后能力的持续提升，海外市场有望得到进一步发展。 聚焦软性内窥镜主业，学术活动增强品牌效应。 公司以“专精特新”为方向，聚焦主业，不断提升产品力。依托于AQ-300的持续发力，公司品牌效应逐渐增强，“澳华杯”CBI全国病例大赛等使得临床医生通过实操感受产品性能；以产品的持续打磨与升级为客户稳定提供满意的内镜解决方案，获得更多的临床端认可，推动营业收入的稳步增长。公司销售、管理、研发费用均呈现增长趋势，基本与公司收入增长趋势相匹配。 盈利预测与投资建议根据业绩快报调整盈利预测，我们预计公司2023-2025年营收为6.78/10.14/14.43亿元（前值6.65/10.01/14.26亿元），CAGR为48%；归母净利润为0.58/1.23/1.91亿元（前值0.60/1.21/1.87亿元），CAGR为106%；当前股价对应2023-2025年PS为11/7.4/5.2倍。考虑到公司仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，维持2024年11倍PS，对应目标价83.25元，维持“买入”评级。 风险提示1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

事件：公司发布2023年全年业绩预告。预计2023年实现营收6.61-7亿元（同比+48-57%），实现归母净利润5176-6531万元（同比+138-201%），实现归母扣非净利润3855-5210万元（同比+298-438%）；若剔除股份支付费用对损益的影响，预计2023年年度实现归母净利润8134-9489万（同比+119-155%）。其中2023Q4预计实现营收2.32-2.71亿元（同比+41-65%），实现归母净利润657-2012万元（同比变动-50%至+53%），实现归母扣非净利润128-1483万元（同比变动-76%至+179%）。 费用端：1）2023年，公司实施了限制性股票激励计划，向激励对象授予共计500万股股票，2023年股份支付费用同比增加。2）2023年公司在市场营销体系、品牌影响力建设、产品打磨与升级等方面加强投入，费用呈增长趋势。 AQ--300支撑业绩高速增长，反腐影响减退后220244年国内有望持续放量。 依托新产品AQ-300上市，公司进一步加强市场营销体系建设、拓宽各等级医院覆盖度，全方位提高品牌影响力；通过对产品持续的打磨与升级，性能与服务质量得到临床端的认可。我们预计反腐影响减退、设备招采节奏恢复正常后，2024年公司有望凭借高质量的产品性能及多镜种覆盖等优势实现持续放量。 海外AQ--300取证成为22024年新看点，深耕欧洲渠道助力实现海外高端机型破局。公司海外业务当前处于以多产品为核心策略的阶段，公司将会深耕欧洲渠道，同时在欧洲地区复制慕尼黑子公司的服务和维修模式。随着高端机型在海外市场的销售以及公司品牌力的持续提升，将进一步满足海外市场需求，驱动公司海外业务发展。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营收为6.65/10.01/14.26亿元，CAGR为47%；考虑股份支付费用影响，调整归母净利润为0.6/1.21/1.87亿元（前值0.8/1.36/2.09亿元），CAGR为105%；当前股价对应PS为10/6.7/4.7倍。考虑到公司仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，给予公司2024年11倍PS，对应目标价82元，维持“买入”评级。 风险提示：1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

国内消化道癌疾病负担重、内镜检查需求量大，国产软镜设备厂商未来市场空间广阔。我们认为未来随着癌症早筛的范围扩大与加速渗透，将扩大居民对癌症防治知识及内镜筛查的知晓度，提升高危人群内镜筛查的依从性，提高健康人群参与内镜体检的意愿度，共同催化软性内镜诊疗需求释放。结合供给方面，内镜医师及麻醉医师的数量上升、内镜检查结构转型、医疗机构对内镜设备配置的增加，可有力承接内镜诊疗需求的释放。2022年奥林巴斯、富士、宾得三家日本厂商占据我国80%以上的软镜市场份额，国产软镜厂商的替代空间广阔。 AQ-300携光学放大内镜、可变硬度肠镜，窗口期冲刺三级医院核心市场。4K超高清内镜AQ-300在制造工艺、成像画质、光学染色、镜体等多方面实现技术突破，搭载全新主机、5LED光源、光学放大内镜、可变硬度镜体、十二指肠镜、双焦内镜、小镜种等重磅登场，对标奥林巴斯最新代X1系统。我国三级公立医院消化内镜诊疗量占比超过65%，澳华AQ-300有望在X1系统尚未进入国内的窗口期破局进口厂商垄断的三级医院核心市场。 内镜系统升级+镜种布局齐全，业绩快速增长具有可持续性。公司积极突破系统升级与配套镜体研发工作，2023年8月推出17款多平台兼容细镜，灵活满足不同科室诊疗需求，并实现AQ-200Elite款升级系统适配消化高端镜种。针对产品对应的三级医院，针对性组建销售团队，着力开拓三级医院入院渠道，提升高端产品的品牌效应，为高端产品进入国际市场打下坚实基础。公司2023年10月推出新一轮股权激励计划，目标A要求2024-2026年营收目标达9.9、14.0、20.0亿元（同比增长50%、41%、43%），彰显公司对业绩增长信心。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年收入CAGR为47%，归母净利润CAGR113%，当前股价对应PS分别为12.6/8.4/5.9倍。考虑到公司在软性内镜领域细分赛道的国产新起之秀，仍处于推广阶段，费用率较高，采用PS估值更为合理；公司作为专注于软镜赛道的国产龙头企业，产品具有创新性并实现赋能临床，给予公司2024年11倍PS，对应目标价82元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）研发失败或导致产品放量不达预期；2）医疗事故风险或导致推广不及预期；3）进口品牌国内设厂或加剧国产化竞争风险；4）海外市场拓展或引发国际化经营风险。

事件：公司发布2023年三季报。 公司23Q1-3实现营收3.76亿元（+11%），归母净利润1.18亿元（-16%），归母扣非净利润1.11亿元（-14%），实现毛利率64.1%（同比下降1.6pct） ,实现净利率30.8%（同比下降10.3pct）； 23Q3实现营收1.08亿元（-24%），归母净利润2886万元（-52%），归母扣非净利润2521万元（-55%）。 高基数叠加新老产品过渡期，影响23Q3表观收入。 公司23Q3营收同比下降主要系1） 22Q3因史赛克新产品上市备货，导致公司内窥镜镜体发货量呈现高基数； 2）受史赛克新旧两代产品迭代的影响， 23Q3公司内窥镜镜体发货短期需求下降。 23Q1-3归母净利润及归母扣非净利润同比下降主要系受股份支付和对联营企业投资损失的影响，若剔除两方面直接影响，归母净利润及归母扣非净利润分别同比增长约2.4%、 5.2%。 史赛克1788正式发布，订单有望快速释放。 2023年9月，公司与史赛克合作的1788已于北美上市， 运用多光谱荧光成像技术，进一步实现癌症边界诊断并将运用诊疗领域拓展， 1788光源组搭配显像剂CYTALUX?可实现肺癌和卵巢癌术中辅助，助力史赛克实现临床科室广覆盖。 公司二代整机产品陆续获批， 多渠道将带来整机新机遇。 2023年10月， 公司联营企业国药新光4K超高清内窥镜系统获批； 中国史赛克赛镜TS884K荧光内窥镜系统获批； 公司自有渠道品牌二代整机产品已有光源系统获批， 摄像系统有望年内获批。 二代整机系统未来将作为主力产品推向市场，有望成为营收贡献新增量。 盈利预测与投资建议： 受三季度大客户新老产品过渡期影响，公司短期业绩承压， 我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.9/2.7/3.4亿元（前值为2.2/3.0/3.8亿元）， CAGR为22.6%。随史赛克新品发布及整机系统陆续获批，公司有望展现业绩增长弹性， 维持2024年28倍PE估值，对应目标价63元，维持“买入”评级。 风险提示： ODM业务大客户依赖性较高；整机业务市场拓展不及预期； 汇率波动风险。