公司2015Q1实现营业收入1.7亿元,同比增长3%,净利润1141万元,同比增长14%。 主营化学原料药及化学制剂。公司是扬州市国资委下属唯一医药上市公司,主要从事化学原料药、化学制剂的研发、生产与销售。2014年营业收入6.6亿元,增长7.28%,净利润0.4亿元,增长15%。其中原料药收入1.7亿元,同比增长1.7%,贡献毛利0.5亿元;制剂收入4.9亿元,增长8.8%,贡献毛利3.0亿元。 两大原料药重点品种。氢化可的松与地塞米松磷酸钠是公司两大原料药产品。两者都属于肾上腺糖皮质激素,具有将强的抗炎、抗病毒、抗休克及免疫抑制作用。临床上常用于风湿性关节炎、痛风、支气管哮喘、皮炎、角膜炎等。2014年两者合计收入超过1亿元,占原料药收入的62%,受化工原料成本下降影响,毛利有较大幅度上升。 四大制剂重点品种。依巴斯汀、爱普列特、非洛地平、薄芝糖肽注射液是公司四大制剂品种。其中依巴斯汀片用于各种过敏性疾病,公司2002年首仿成功,2009年进入医保目录后开始爆发性增长。2014年收入达到7166万,同比增长34%,预计未来几年该品种仍能保持30-40%的增长速度;公司的非洛地平缓释胶囊在2010年获得生产批件,为独家剂型,非洛地平缓释片正在评审,预计未来将成为公司重要的片剂产品。 盈利预测:预计2015-2017公司EPS为0.37/0.49/0.66元,对应PE分别为78/59/44倍。公司目前估值不低,但考虑公司属于扬州市国资委下属唯一医药上市平台,有望受益于江苏省国企改革的推动,拥有外延并购、股权激励等预期,给予买入评级。

1.事件. 联环药业发布2015 年一季报,报告期内实现营业收入1.72 亿元,同比增长2.80%;归属于上市公司股东净利润1140.90 万元,同比增长14.39%,扣非后净利润1151.51 万元,同比增长12.18%。EPS 为0.07 元/股。 2.我们的分析与判断. (一)业绩符合预期,费用控制良好. 公司一季度实现归属上市公司股东净利润同比增长14.39%,基本符合预期,收入端同比增长2.80%,利润端表现好于收入端主要是由于公司一季度费用控制好于2014 年,公司毛利率52.05%,比去年上升0.03个百分点,净利润率6.64%,比去年上升0.08 个百分点,销售费用率32.36%,比去年下降2.13 个百分点,管理费用率8.93%,比去年上升1.2 个百分点,费用整体控制良好,同时仍有较大提升空间。 (二)增发已获证监会核准批复,落地在即;外延式发展已经提上日程,值得期待. 2015 年3 月3 日,公司非公开发行股票申请获得证监会审核通过。 2015 年4 月7 日,公司非公开发行股票获得证监会核准批复。根据非公来发展进程推测,预计公司增发会在近日完成落地。 另外,公司在2014 年年报中近几年来首次提出外延式的相关描述,我们认为公司不仅将外延式发展上升到战略层面,也同时被列入2015年公司的经营计划中,外延式提上日程,公司有望开启内生外延双轮驱动之路,2015 年外延式值得期待。 (三)未来亮点还看国企改革. 2014 年年中,江苏省发布国企改革相关文件,国企改革大幕徐徐拉开,若后续改革持续推动,公司作为扬州市国资委旗下唯一的医药上市平台,大概率有望受益,根据江苏国企改革文件所示的可能的方法路径,我们推测公司未来受益方向有三:激励机制改善、资产整合和资产注入(控股股东联环集团在上市公司体外有两块医药资产值得关注:联博药业、扬州扬大基因)、混合所有制改革。另外,公司的四大主力品种(薄芝糖肽注射液、爱普列特片、依巴斯汀片、非洛地平缓释胶囊&片)都颇具特色,产品力出众,目前体量较小,都不足1 亿,未来5 年都是看3.投资建议. 暂未考虑增发摊薄,预计2015-2017 年EPS 分别为0.34、0.41、0.49元,对应PE 分别为101、84、70 倍。公司作为扬州市国资委下唯一医药上市平台,若国企改革持续推进,公司有望受益。公司四大主力品种颇具特色,未来成长空间大,为业绩改善提供弹性。公司外延式提上日程,值得期待。公司目前市值不大,变化弹性较大。维持“推荐”评级。 4.风险提示. 国企改革进展低于预期

1. 扬州市国资委旗下唯一医药上市平台,有望受益于国企改革。2014 年年中,江苏省发布国企改革相关文件,国企改革大幕徐徐拉开,若后续改革持续推动,公司作为扬州市国资委旗下唯一的医药上市平台,大概率有望受益,我们推测受益方向有三:激励机制改善、资产整合和资产注入(控股股东联环集团在上市公司体外有两块医药资产值得关注:联博药业、扬州扬大基因)、混合所有制改革。 2. 四大主力品种颇具特色,为公司未来业绩快速成长提供巨大支持。公司是一家化药生产销售企业,以制剂为主导。公司并不是品种及其一般的纯普药企业,我们认为其四大主力品种(薄芝糖肽注射液、爱普列特片、依巴斯汀片、非洛地平缓释胶囊&片)都颇具特色,产品力出众,未来5 年都是看3~5 亿级别品种,目前体量较小,改善提升空间较大,待内部机制捋顺,未来放量可期。另外,我们推测另一个特色品种、未来有望成为主力的复方非洛地平缓释片2015 年有望获批上市。 3. 外延式发展已经提上日程,开启内生外延双轮驱动之路。公司在2014年年报中近几年来首次提出外延式的相关描述,我们认为公司不仅将外延式发展上升到战略层面,也同时被列入2015 年公司的经营计划中,外延式提上日程,公司有望开启内生外延双轮驱动之路,2015 年外延式值得期待。 4. 增发已获批,加码主业,主力未来发展。2015 年3 月3 日,公司非公开发行股票申请获得证监会审核通过。2015 年4 月7 日,公司非公开发行股票获得证监会核准批复。我们认为公司此次增发主要用于加码主业,产能释放有利于公司未来稳步成长。另外,我们认为增发发行通过将释放审批通道,若公司外延式有所拓展,通道将不是障碍。 5.公司投资建议:暂未考虑增发摊薄,预计2015-2017 年EPS 分别为0.34、0.41、0.49 元,对应PE 分别为75、62、52 倍。公司作为扬州市国资委下唯一医药上市平台,若国企改革持续推进,公司有望受益。公司四大主力品种颇具特色,未来成长空间大。公司外延式提上日程,值得期待。 公司目前市值较小,变化弹性较大。首次覆盖,给予“推荐”评级。