事件：公司2023年归母净利52.7-58.3亿元，同增43.27%~58.36%；扣非净利54.7-60.4亿元，同增57.83%~74.44%，其中Q4归母净利1.95-7.5亿元，同减41.27%~84.70%，环减51.17%~87.28%，中值4.73亿元；扣非净利3.49-9.25亿元，同减24.45%~71.47%，环减34.28%~75.18%。 组件价格快速降价，业绩不及预期。 出货持续增长、竞争加剧+计提减值短期盈利承压。2023年组件出货超65GW，同增超51%；Q4出货约20GW（确收约18GW），同增54%/环增23%，美国出货1GW+；受组件价格大幅下行影响，我们测算单瓦净利约5-6分，环降约6分。2024年看，我们预计Q1组件出货15-18GW，全年出货90-100GW，美国出货7-8GW，N型占比70%+硅片自供60%，持续支撑盈利。 光储协同、多元增长空间可期。公司2023年分布式出货约9-10GW，其中Q4出货约3GW，确认销售2GW（权益出货约1.5GW）；受益组件价格下行，单瓦盈利约2毛，环比基本持平；我们预计2024年保持40-50%增长；支架2023年出货9-10GW，跟踪占比超50%，Q4出货4GW，单瓦盈利约1分；我们预计2024年40-50%增长。储能2023年出货约2GWh，盈利亏损；现有12GWh产能建成，2024Q1另有14GWh电芯+系统产能投产，届时达26GWh规模，2024年出货保持高增，2028年目标全球前三。光储协同，业务多元化高增。 产能一体化扩展、海外布局启动。公司2023年底硅片/电池/组件产能达50/75/95GW；2024年底70/90/135GW，硅片自供我们预计超60GW，增厚组件盈利。海外产能上，公司规划东南亚6.5GW一体化产能+美国5GW组件，布局美国高端市场；公司意向阿联酋投建5万吨硅料+30GW晶体硅片+5GW电池组件，分三期建设；战略性全球化布局，针对后续海外市场发展。 盈利预测与投资评级：基于公司业绩不及预期，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利55/57/70亿元（2023-2025年前值为70/85/100亿元），同增50%/3%/23%，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

事件： 10 月 28 日，公司发布《2023 年三季度报告》。公司 2023 年前三季度实现营收 811.19 亿元，同比增长 39.38%；实现归母净利润 50.77 亿元，同比增长 111.34%。其中， 23Q3 公司实现营收 317.36 亿元，同比增长 41.25%；实现归母净利润 15.37 亿元，同比增长 35.67%，扣非归母净利润 14.08 亿元，同比增长 29.14%。渠道+品牌优势同步发力，为光伏组件盈利筑底。 报告期内，公司发挥全球化品牌、渠道优势以及在经销分销市场的优势，光伏组件、支架以及分布式系统的出货量较去年同期均取得显著增长， 预计 2023 年全年组件出货量为 65-70GW。同时，公司进一步丰富储能产品线，并持续拓展国内市场和海外市场，储能产品的出货量较去年同期取得显著增长， 当前在手订单充沛。除此之外，受益于自产 N 型硅片产能的逐步释放和自有电芯下线及良率提升，公司组件产品和储能产品的综合成本进一步下降，组件、储能业务盈利能力提升。N 型比例提升为公司下一重点战略，深化布局 TOPCon 技术。 目前公司210N 型 i-TOPCon 最高量产线电池平均效率已达到 25.8%，并率先实现TOPCon 组件量产功率突破 700W，且至今保持着 TOPCon 组件 24.24%的窗口效率世界纪录，产品竞争力行业领先。预计截至 2023 年底，公司N 型 TOPCon 产能将达到 40GW， 占电池片总产能的 53.33%， 未来 N 型产能占比将继续提升， 通过深化布局 N 型产业链先进优质产能，进一步巩固和提升公司的行业领先地位。此外，由于 TOPCon 和 PERC 技术路线设备兼容性较高，公司 PERC 产线未来可以升级为 TOPCon 产线。积极构建光储一体化解决方案，持续推进海外市场产能布局。 公司持续光储深度融合，构建光储一体化解决方案，预计到 2023 年底公司硅片产能达到 50GW；电池产能达到 75GW，组件产能达到 95GW，产能利用率处于较高水平。 同时， 2023 年底年底储能电池、直流电池舱及交直流产品组合产能预计将达到 12GWh，到 2024 年二季度末产能将达到 25GWh。海外布局方面， 公司已在越南及泰国建设共 6.5GW 一体化产能， 美国项目目前正在有序推进中，预计 2024 年下半年投产。 2023/10/18， 公司与AD Ports、江苏海投签署《关于天合光能阿联酋项目的合作谅解备忘录》，规划产能 5 万吨硅料， 30GW 硅片和 5GW 电池组件，分三期建设。盈利预测与投资建议。 受公司加速固定资产减值影响，我们下调了 2023- 2025 年的公司盈利预测至 70.77/99.02/107.88 亿元，对应 PE 为9.3x/6.7x/6.1x，维持“增持”评级。 风险提示： 光伏新增装机需求不足，产业链价格走势不及预期