海螺水泥发布业绩预增公告。 海螺水泥刚刚发布了2010年业绩预增公告,称净利润同比增长超过50%。这意味着2010年每股收益将超过1.50元,高于市场一致预期的1.49元。照此推算,10年4季度的每股收益将超过0.61元,同比增长64%以上。 我们目前1.61元的预期预计还有上行空间。 鉴于海螺水泥宣布净利润比09年增长50%以上,并且该公司的吨毛利已经从10年3季度的69元/吨增加至10年12月的接近150元/吨,我们认为我们目前1.61元的2010年每股收益预测可能还有0.10元左右的潜在上行空间,这样的话,实际结果就可能超过市场预期近15%。 11年2季度初预计还将发布11年1季度业绩预增公告。 目前华东水泥价格仍然强劲,大大高于10年1季度的水平。随着中国农历新年即将来临(距现在只有不到4周的时间),水泥价格在节日期间将很快企稳。我们认为水泥价格在农历新年之前的调整将有限,因此,海螺水泥11年1季度的每股收益同比增幅也应该会远高于50%。 估值。 我们将海螺水泥近期的股价调整视为买入机会。我们重申其“买入”评级和48.20元的目标价,后者基于20倍的2011年预期市盈率推导得出。

平均售价强劲程度超预期. 受到供需基本面稳健的支撑,海螺水泥所在市场的水泥价格强劲程度远胜预期。此外,鉴于公司改变了市场策略(从竞争转向合作),海螺已成为市场“领头羊”而且在华东水泥市场展现出强调的定价能力。 从2011年起公司或加大整合力度. 在中国所有的主要水泥生产商中,海螺水泥的杠杆比率最低而经营性现金流水平最高。由于政府控制新增产能建设,海螺很有可能加速整合步伐从而自2011年起维持100亿元以上的资本支出水平,因为公司的内生性扩张应会明显放缓。 鉴于平均售价假设提高,上调公司盈利预测值. 虽然我们把海螺水泥2010/2011/2012年的销量假设值分别下调了6.5%/4.8%/2.9%,但我们把公司这三年的平均售价假设值上调了3.2%/6.1%/6.1%。相应的,我们给出的海螺水泥2010/2011/2012的毛利/吨预测值分别上调至76/92/104元/吨。我们把该股的2010/2011/2012年每股收益预测值分别从Rmb1.52/1.99/2.64元上调至1.61/2.41/3.21元。 估值:重申“买入”,目标价从30.40元上调至48.20元. 我们采用市盈率法推导出该股目标价并把预测基期向前滚动1年,把2011年预期市盈率设为20倍(先前的2010年市盈率为20倍),这符合瑞银VCAM模型得出的估值水平。鉴于海螺水泥实现了比预期更强劲的利润,我们预计市场将推高海螺水泥A股的估值。

湖北市场已见底回升. 随着本地需求改善和华东市场提价,湖北水泥市场已先于我们预期而回升。 2010年10月份以来,湖北水泥价格已上涨约50%。由于2011年起将限制水泥新产能建设,我们预计华新水泥所在的市场价格将上涨。 对水泥价格回升非常敏感. 由于2010年3季度盈利能力较弱,华新水泥对水泥价格回升非常敏感。我们估计水泥均价每上涨1%,华新水泥2010年的每股收益就能提升6.5%。 上调盈利预测. 我们将华新水泥2011/2012年的水泥均价预测值调高4.3%/7.9%,并相应将2011/2012年每股收益预期从1.44元/1.62元调高至1.85/2.15元。我们的盈利预测已充分考虑了2011/2012年潜在配股可能带来的稀释效应。 估值:重申“买入”评级;目标价从23.15元升至37.40元. 我们基于调高后的盈利预测上调目标价。为了反映华新水泥配股计划潜在的稀释效应,我们在合理估值50.00元(我们是基于贴现现金流的估值法,并采用瑞银VCAM工具具体预测影响长期估值的因素)的基础上给予15%的折让,获得目标价。我们假定加权平均资本成本为7.9%。

天时地利与人和。 中国经济的发展特别是城市化进程的不断前行以及国家大力推进节能减排及控制水泥产能的举措保证了水泥市场供需的持续改善,此乃天时;海螺水泥在华东与华南的深耕以及在中西部地区的不断拓展,此乃地利;而在产能受控大企业市场份额稳定背景下,行业整合不断推进中,大企业间越来越默契的协作,此乃人和。 盈利增长的高确定性。 我们相信,在行业整体的结构性改善中,海螺水泥受量价齐升的驱动,其盈利增长将具有很高的确定性。我们预期,至2012年,海螺水泥的销量保守估计可以由2009年的1亿1800万吨增加至近2亿吨,而吨毛利可以由2009年的60元/吨逐步提升至88元/吨,由此我们对于海螺2010/11/12年的盈利预测自1.51元/1.89元和2.30元分别提升至1.52元/1.99元和2.64元。 房地产调控风险更多只是在心理层面。 首先,我们认为保障性住房的建设可以保证房地产的开工并支撑水泥需求。 同时,一旦由于房地产调控影响了房地产的开工及经济增速,国家会在短期内出台刺激政策或者放松调控,因此对于水泥需求影响必定有限。 估值:重申买入评级,目标价微调至30.40元。 我们重申海螺水泥买入评级并基于20倍2010年PE,微调目标价至30.40元。在行业发展的上行周期,基于盈利能力的PE估值更加能体现公司的成长性。