公司上半年盈利符合预期,财务费用下降显著。公司上半年收入1.87亿,同比增10.94%,环比增2.74%;净利润2890万元,同比增20.06%,环比增10.98%;基本每股收益0.20元。销售毛利率34.44%,同比环比均略有下滑;净利率15%,同比环比均上升,主要是由于三项费用率的下降,其中主要来自财务费用的大幅下降。由于主业中风电行业回款帐期有3-6月滞后,收入增长同时,应收帐款也有所增长。存货增加主要来自公司的市场策略,在行业底部增加低成本库存所致。 结构泡沫业务同比增50.92%,毛利下滑主要由于新产能投产及Kits加工业务并入。上半年公司结构泡沫业务同比增50.92%,环比增28.83%,毛利率下滑8.71个点,主要由于募投产能的投产而销售还未体现;此外募投的Kits成套加工业务并入,相对毛利率较低,从而带动整体毛利率的下降。我们认为虽然风电行业上半年开工不足,但行业每年新增15GW左右的装机容量不会改变。除了天晟的新增产能,并无其他供需面的变化。目前风电行业正处于的底部,公司的盈利水平仍得以维持,我们判断未来几年公司产能消化和盈利水平保持问题不大。但由于今年风电行业受政策影响,整体开工进度滞后,我们对于今年公司的订单完成情况下调预期,对明年产能消化作相对保守测算,下调结构泡沫业务的收入和盈利。 软质发泡收入下降,主要受到需求影响;后加工业务毛利率下降,因新事业部产生的成本费用较高。 新轨交业务值得期待,储备项目之一即将进入可研。公司半年报披露新成立轨交事业部,主要从事轨交内饰配套,利于扩展公司发泡材料的应用领域,提高产品毛利率。PET结构泡沫的产业化可研提上日程,体现了公司储备项目进入量产的信号。PET结构泡沫的量产,可能带来同比目前公司市值的新市场(见深度报告)。 我们认为从公司与思瑞安合作、储备项目的推进等均体现了公司迅速有效的执行力,作为一家具备核心技术、未来潜力巨大的新材料公司,长期成长性可期。 下调盈利预测,维持公司强烈推荐的投资评级。出于对风电行业景气度回升缓慢的谨慎考虑,我们对公司盈利预测作出调整(见表1),下调公司11-13年EPS为0.50、0.84、1.48元。考虑到公司储备项目可能带来的巨大潜力,维持对公司强烈推荐的投资评级,未来6-12月的目标价格为29.4-42.0元。 风险提示:风电行业开工率继续下滑,公司产能消化缓慢,产品利润下滑。储备项目进度低于预期,无法获得突破,市场开拓缓慢。核心技术人员流失风险。

公司发布2011年中期报告,实现总营收6.7亿元,同比增长46.28%;净利润1.3亿元,同比增长90.99%;基本每股收益0.55元。 投资要点: 公司上半年实现净利1.3亿,同比增长90.99%。总体延续了去年下半年的趋势,盈利水平持续提升。公司2011年上半年实现总营收6.7亿元,同比增长46.28%,环比增长19.17%;净利润1.3亿元,同比增长90.99%,环比增长17.99%;基本每股收益0.55元。上半年销售毛利率32.85%,同比环比均有上升;三项费用率9.54%,同比环比均下降;销售净利率19.86%,同比增长,环比略下降,主要由于所得税优惠政策到期,税率大幅提高所致。从各项指标看,我们认为公司今年上半年总体延续了去年下半年的趋势,产品销量稳中有升,盈利水平持续提高。 公司上半年利润贡献大半来自电工聚酯业务,主要受益于太阳能背板的旺盛需求。 公司电工聚酯产品销量同比增10.23%,营收增71.39%,毛利润占主营业务比重达到63.17%,毛利率40.47%。公司电工聚酯业务中,光伏聚酯产品受益于太阳能背板行业需求旺盛,单价和盈利均高于普通聚酯产品。虽然光伏聚酯行业的竞争在加剧,但公司产品定位高端,且短期受限于设备,产能无增长,而下游需求增速达到30%以上,因此我们认为以占据高端市场为目标,公司光伏聚酯产品今明两年的价格和毛利率应可维持。 电工聚丙烯等产品收入和毛利率均稳中有升。除电工聚酯产品外,其他产品的收入同比环比均有增长,毛利水平稳中有升。无卤阻燃片材产品因新产能投放,尚未达产,毛利率有所下降。我们认为公司现有产品处于结构调整,盈利向上的阶段;随着下半年IPO的部分项目投产,明年新增产能释放,收入和盈利均有进一步提升空间。 首次给予强烈推荐的投资评级。我们预测公司2011-2013年基本每股收益为0.88、1.12、1.48元,复合增长率29.2%。目前股价对应2011年PE31.6倍。考虑到公司未来成长性和不可多得的自主研发能力,给予公司强烈推荐的投资评级,6-12个月目标股价33.6-39.2元。 风险提示:油价上涨导致原材料成本高企。光伏行业增速下滑、竞争加剧,导致产品价格大幅下降。

投资要点: 作为以持续创新驱动的公司,天晟未来极有可能成长为全球高分子发泡材料领域的领导者。公司拥有清晰的发展战略,在高分子发泡材料领域的积累和体现出的极强的新技术新产品开发能力是公司的核心竞争力所在。由于公司掌握了国内首创的结构发泡技术,使其能够立足现有,且积极拓展新市场。公司现有产品和储备项目均处于市场空间非常广阔的领域,预计市场空间可达到300亿以上。竞争对手均是海外巨头,呈现蓝海竞争的态势。公司现有业务产能释放后,业绩将迅速增长;若储备项目能够持续发力,其带来的收入和盈利完全可以再造一个或几个天晟;我们认为公司未来3-5年甚至更长时间的高增长是可以期待的。 结构泡沫材料:空间大、技术壁垒高、寡头垄断、国内供应接近空白。到2012年,全球结构泡沫需求预计可达8万吨以上,预计产值可达到约50亿元。未来1-2年内全球产能约在5万吨,供不应求的局面将会持续。结构泡沫材料技术壁垒高,产品学习曲线长,目前加上天晟全球仅三家量产厂商,寡头垄断局面将持续。 结构泡沫材料将成为公司业绩快速增长的核心来源,与国际巨头合作将为公司全球化战略打下良好基础。公司募投项目可带来近4亿的销售收入,毛利率水平50%以上,未来两年结构泡沫将成为公司利润快速增长的核心来源。与全球第一大复合材料商思瑞安中国的合作将能迅速提升公司的全球市场份额,在营收和利润上带来跳跃式发展,预计合资公司年均收入可达5.5亿元。通过合资公司,未来天晟还将布局海外市场,打造国际品牌。 公司储备项目潜力巨大,可再造一个或几个天晟。公司储备项目空间广阔,具备蓝海竞争的特点,如发泡聚丙烯项目年需求可达30万吨,对应至少180亿的市场。 公司本身在结构发泡领域有核心技术,我们判断公司储备项目成功的概率不低。 若干储备项目只要成功突破一个都可能带来一倍或几倍于于目前规模的市场,这也是我们认为公司核心投资价值所在。 维持公司强烈推荐的投资评级。我们预测公司01-13年EPS为0.69、1.07、1.57元,复合增长率51%,作为一家具备核心技术、进入国际化市场竞争、未来潜力巨大的新材料企业,我们给予公司强烈推荐的投资评级,未来6-12月的目标价格为37.45-42.8元。 风险提示:风电行业景气度大幅下滑,公司产能消化缓慢,产品利润下滑。储备项目进度低于预期,无法获得突破,市场开拓缓慢。核心技术人员流失风险。

投资要点: 与国际一流的复合材料厂商合作,获得战略和收益的双赢。公司合作对象思瑞安复合材料实力强劲,旗下拥有如AIREX?等国际知名复合材料品牌,在轻质复合材料市场占有率全球第一。合资公司能够获取天晟产品在国内的迅速反应能力和成本优势,通过思瑞安在国内风机芯材市场的强大渠道,从而有利于双方进一步扩大市场份额,增强产品定价能力,取得双赢局面。在海外,天晟与思瑞安的强强联合,有利于天晟借力合作方国际化的运作经验,树立国际化的产品形象,降低未来在海外市场拓展的成本和风险;而思瑞安得以借助天晟强大的研发实力、丰富的产品线、较低的成本,进一步扩展海外市场,保持国际领先地位。 交易解读:1)天晟未来产能扩张的消纳将通过合资公司解决,合资公司拥有天晟板材的独家经销权,此举可以大大降低天晟渠道扩展费用和市场开拓的风险;2)思瑞安集团拥有天晟产品在海外市场的独家经销权(且锁定销售数量),既有利于思瑞安海外市场格局的稳定和货源保证,又利于天晟海外市场的开展、国际化高品质形象的建立;3)思瑞安不仅拥有PVC 结构泡沫,还拥有全球75%以上的轻木资源,其板材在国内将独家通过合资公司销售,配套天晟成套芯材的加工能力,利于双方产能利用率的提升,有望成为天晟新的利润增长点;4)共享双方在国内结构泡沫市场的收益,预计合资公司年均收入达5.5亿元。 此次合作是思瑞安集团首次在华合作,公司网站报道其视天晟为最强的产品和技术合作伙伴,天晟的市场地位可见一斑。我们预期此次合作仅为天晟国际化战略的第一步,未来可以期待天晟逐步成长为复合材料领域的国际龙头。 首次给予公司强烈推荐的投资评级。我们预测公司11-13年EPS 为0.97、1.61、2.36元(暂未考虑合资公司收益),复合增长率达35%。目前公司股价对应2011年41倍PE,我们看好公司在新材料业务方面的良好成长性,未来极具潜力。首次给予公司强烈推荐的投资评级,未来6-12月的目标价格为56.4-64.4元。 风险提示:风电行业政策发生重大转变,装机增速下滑。新产品产业化进度缓慢。