2010EPS 0.40元,符合预期 2010年公司实现收入4.34亿元,同比增长48%,实现净利润5390万元,同比增长22.40%,实现EPS 0.40元,符合预期。分配预案为10转10派1元。 规模效应和品牌溢价提升综合毛利率1.07点至49% 随着公司规模的快速扩大和研发投入的持续增加,公司品牌影响力的提高增强了公司产品的定价能力。2010年公司投入研发费用1448万元,研发投入强度持续增强,获得5项实用新型专利以及2项外观设计专利,年底拥有17项专利。除服装毛利率基本持平外,公司鞋类和装备类毛利率均有一定程度上升。考虑公司的持续品牌投入和行业领先策略,公司主导产品毛利率未来仍将稳中有升。 快速推动渠道拓展,市场份额将继续提高 2006-2010年我国户外运动服饰及装备市场年复合增长44.2%,公司积极的产品研发和渠道拓展推动公司市场份额持续提高,我们测算公司2010年国内市场份额为11%,提高0.1个点,销量继续保持国内第一。公司2011年春夏季和秋冬季订货会分别增长52%和72%基本锁定2011年高增长格局。2010年新增的185家和2011年公司计划的300家净增店面将提高2012年公司业绩高增长。 公司合理价值42.05元-46.48元/股,维持“谨慎推荐”评级 公司渠道拓展积极,费用释放充分,我们调高了公司渠道扩张步伐,预计2011-13年EPS 为0.72元、1.10元和1.58元,综合PEG 相对估值和绝对估值,我们测算公司合理价值42.05元-46.48元/股,维持“谨慎推荐”评级。

2010EPS1.14元,略超预期 2010年公司实现收入6.33亿元,同比增长67.09%,营业利润 1.2亿元,同比增长71.55%,实现净利润0.908亿元,同比增长67.96%,实现EPS1.14元,略超预期。利润分配预案为10转10,每股派现1元。 加盟收入增长73%至6亿元,渠道扩张超预期,经营效率持续提高 借助募集资金2010年公司门店快速扩张44%至1166个,超预期16个,其中直营店128个,加盟店1,038个,加盟收入增长73.26%至5.7亿元。2010年公司对加盟商的出货折扣率提升2%,使加盟体系的主营业务利润率较上年上升2.11%。2010年公司存货周转率达到2.88次同比提高10%。公司计划使用超募资金10.6亿元中的5亿元购臵8,000-18,000平米店铺开设加盟店,能够缓解三四类市场核心商圈商铺价格和租金持续增加导致的加盟商资金压力。2010年底公司员工553人环比中期增长11%。 错位竞争和互利共赢为公司赢得未来5年的持续高增长 公司产品渠道准确定位到三四线城市避开了国际品牌的竞争,同时依托引进再创新的新产品开发策略在畅销产品上不逊于国内龙头公司,依托性价比为公司赢得了一个较好的中间市场。随着国家中小城镇的加快建设和互利共赢发展策略的继续执行,国内龙头公司加快直营等都构成公司未来5年持续高增长的推动力。 调高2011-12EPS2.08元和3.29元,维持“推荐”评级 公司渠道拓展、超募资金响应时间、经营效率、人员跟进等均呈现积极进取的态势,我们小幅调高公司渠道扩张预期,提高2011-12年EPS至2.08元和3.29元(原分别为2.04元和3.21元),合理价值119元/股,维持“推荐”评级。

处于高速增长期的民营时尚休闲装公司 公司主营青春休闲装的品牌经营,产品定位于三四线城市的16-29岁的消费群体,终端平均价格约60-90元,采取以加盟为主(占84%)的轻资产模式实现高周转,产品85%以订货会方式销售,自然人马鸿为实际控制人。 国内时尚休闲装市场年增速17%,市场向龙头加速集中 受消费频率和习惯的变迁,国内时尚休闲装比例仍将继续扩大,年均增速将达17%。时尚休闲装竞争的核心为产品设计和成本控制,时尚文化源泉仍来自欧洲,国内时尚休闲服公司在产品设计理念上多依赖外来导入,依托国内强大的生产能力和广阔的市场空间,龙头公司发展规模实现成本领先的基础上与国际品牌做性价比竞争。 互利共赢的发展策略推动公司进入从规模优势到品牌溢价的高增长期 公司完善的成本控制能力、国家大力发展中小城镇、公司积极总结国内龙头公司的发展得失、借助逾10亿元的超募资金和兼顾各方利益的发展策略将为公司赢得一个相当长的持续互利的高速增长期。 风险提示 中国宏观经济增速持续下滑将打击消费信心;公司的品牌影响力提升策略未能匹配渠道拓展规模和产品定价。 合理价值101.91~118.94元/股,低估34%以上,给予“推荐”评级 我们预计公司2010-2012年每股盈利为1.12元、2.04元和3.21元,年复合增长率68.99%。我们绝对估值和相对估值结果显示公司合理价值为101.91元-118.94元,公司目前股价低估34%至56%,给予“推荐”评级。

MB改善空间仍然巨大,MC稳步推进 随着三四线城市的加快建设,公司MB渠道深化和产品结构充实仍有很大的增加空间。以目前全国3600余个县看,不论是随着国家加大对中小城镇建设的推进带动的城镇数的增长,还是静态看东部地区经济加快向中西部转移带动的中小城镇经济增速加快所引致的消费增速加快,公司的渠道拓展仍有3倍以上的增长空间。同时从产品结构看,公司不断丰富的多系列产品将提高三四线城市服装的选用范围,提高销售深度。在MB盈利快速回升基础上,公司MC将稳步推进,未来一年将集中精力做好现有门店,在效益提升至稳定水平后再开放加盟。MC童装目前已进入快速发展轨道,同行巴拉巴拉童装目前已在全国300多个城市建立起1500余家专卖店。 多品牌策略符合时尚服饰发展规律,品牌培育能力优势将推动业绩超预期增长 时尚休闲服饰消费的崇尚和追随属性决定了时尚休闲服饰行业未来竞争格局将是强者愈强,市场集中度不断提升的过程,强势公司将获得市场拓展和份额提高的双重推动。强大的品牌塑造能力将有力推动公司多方位的跨越式增长。2011年公司春季订货会同比增长预计超过40%。新成立的邦购(bang-go.com.cn)事业部AMPM品牌专攻线上销售,坚持高品质和高价格实现和实体门店的优势互补。 维持2010-2012年EPS0.76元、1.06元和1.45元,合理价值37.21元,维持“推荐”评级 强大的品牌塑造和维护能力决定公司领军时尚休闲服饰的发展方向,借助金融危机实现全国区域布局的点面升级顺利完成为公司建立了强大渠道壁垒,公司将进入“早转型、早受益”的正向激励循环,未来3年业绩有望不断超预期,基于谨慎性原则,我们暂维持2010-2012年公司EPS0.76元、1.06元和1.45元预测,公司当前合理价值为37.21元,维持“推荐”评级。

前三季度EPS0.28元,符合预期 2010年前3季度实现收入48.52亿元同比增长57.54%,实现净利润3.2亿元同比增长7.16%,实现EPS0.32元,符合预期。三季报公司预计2010年净利润同比增幅为0-40%。 加盟快速回升带动经营效率不断提高 居民收入提高、中低端服饰消费不断向三、四线城市的推进和公司适时调整的加盟定价策略等推动下,公司加盟商开店积极性显着回升。3季度公司加盟店新增约160家达到2900余家,加盟收入同比增长53%,在收入占比中超过50%,加盟体系经过反思、巩固和再升级后,公司加盟商质量和可持续拓展能力得到显着加强。前三季度公司存货周转天数81天,同比改善35%,经营效率连续5个季度持续提高。 直营发展策略初显规模效益,先发优势将不断体现 开直营带大店策略符合品牌服饰发展的国际演变规律和我国服饰消费的未来发展方向,公司坚持学习、创新和超越于国际竞争对手的策略虽经波折,但随着MC系列及可能的进一步品牌升级策略的不断推进,公司大店的先发优势将不断体现,同时作为A股唯一的直营占比超过40%的品牌服饰公司将成为我国服饰消费中期高增长中的弹性最大的公司,我们认为公司直营品牌投入、市场架构、管理团队等均已越到迎接直营规模效益的临界点。公司的渠道优势、设计优势和品牌策划能力将为公司未来业绩超预期提供强大动力。三季度公司直营店达到约600家,增幅不足10%,直营收入增幅近70%。 合理价值37.21元,维持“推荐”评级 公司MC发展逐步超预期,我们调高了公司直营系列规模利润弹性,我们维持2010年EPS0.76元,调高2011-2012EPS至1.06元和1.45元(原分别为0.98元和1.35元),我们测算公司合理价值为37.21元,当前股价低估29%,维持“推荐”评级。