铜铅锌多板块布局，高分红回报股东。1）公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商，全资持有或控股并经营十四座矿山，截至 2022年底，公司保有铜金属资源储量 624.8万吨，铅金属资源储量 161.6万吨，锌金属资源储量 284.4万吨，铁矿石资源储量 2.6亿吨，盐湖锂资源量 210.1万吨。2）产量：2022年公司铅精矿产量 5.1万吨，锌精矿产量 11.2万吨，铜精矿产量 14.4万金吨，铁精粉产量 181万吨。3）2022年铜类产品板块营收占比 64%，毛利占比 57%。4）公司坚持高分红回馈股东，股息率高于同行业。公司上市以来，累计分红 15次，累计现金分红 71.5亿元，上市以来分红率高达 50.2%。 玉龙铜矿改扩建顺利投产，铁矿、冶炼亦有增量。1）玉龙铜矿技改投产，对应 3万吨矿铜增量。公司拥有西藏玉龙铜矿和内蒙古获各琦铜矿，2023年计划生产 13.3万吨铜精矿，玉龙铜矿一二选厂技改项目已于 11月正式投产，矿石处理量由 1989万吨/年增至2280万吨/年，玉龙铜矿铜金属量由 12万吨增至 15万吨。2）双利矿铁矿扩产。双利矿业二号铁矿改扩建工程于 4月 1日开工，该项目设计采出铁矿石 300万吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石 20万吨/年。3）冶炼：公司目前已形成电铅 10万吨/年、电解铜21万吨/年、锌锭 10万吨/年、锌粉 1万吨/年、偏钒酸铵 2,000吨/年的产能，西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目（项目预计总投资 19亿元，建设期 24个月）2023年 4月 8日全面开工建设，项目建成后，将形成年产电铅 20万吨、金锭 6吨、银锭 430吨生产能力。 首次覆盖给予增持评级。公司拥有优质矿产资源，玉龙铜矿改扩建投产后，预计增加 3万吨矿铜产能，打开公司成长空间，将充分受益铜长期上涨周期。预计 23/24/25年净利润为 29.7/34.5/37.5亿元，对应 PE 为 11.4/9.8/9.0X ，PB（LF）为 2.2，均低于可比公司均值，且公司上市以来累计分红率高达 50.2%，考虑到公司低估值、高分红属性，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：铜等基本金属价格下跌、扩建项目进度不及预期、产量不及预期