核心观点公司创新业务和对外投资成果颇丰。旗下数媒公司充分发挥数字出版的专业优势，由其作为出版方的爆款国产 3A 游戏《黑神话：悟空》在 2月获批版号， 8月 20日上线后销量大超预期； 而通过基金投资的 AR 眼镜 Rokid 于 7月发售的新品 AR Lite 获得不错的销售成绩，且也可体验《黑神话：悟空》。 公司二季度收入下滑主要受一般图书业务影响，但因一般图书业务的毛利率较低，因此公司整体毛利率提升较大。 但依然持续看好公司持续且稳健的分红能力，作为浙江国有教育出版公司具有强壁垒，且资金充沛， 教材教辅核心主业稳健。 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润 11.15/12.25/13.46亿元，同比-26.09%/+9.87%/+9.84%， 2024年 8月 22日收盘价对应 PE为 18.89/17.19/15.65x。 事件据 2024年半年报，报告期内，公司实现收入 52.33亿元，同比减少 5.06%；归母净利润 5.06亿元，同比减少 30.03%；扣非归母净利润 4.83亿元，同比减少 27.37%。 2024年二季度，实现收入 25.29亿元，同比减少 10.47%；归母净利润 3.96亿元，同比减少 31.49%；扣非归母净利润 3.75亿元，同比减少 30.87%。

公司为浙江省属出版龙头。浙版传媒是以图书、电子音像制品和期刊等出版物的出版和发行为主业，融合数字出版、数字媒体、数字营销、信息技术服务、在线教育与培训等新兴业态于一体的大型综合文化企业。现有4家子集团、11家出版单位，120余家全资和控股法人单位，7000余名各类从业人员，旗下4家出版社入选全国百佳图书出版单位。 现金储备丰富，高分红防御价值出众。公司2024H1营业收入52.33亿元，同比下降5.06%，主要系公司一般图书收入同比下降；归母净利润5.06亿元，受所得税政策变化影响，同比下降30.03%。公司现金储备丰沛，2024H1准货币资金（现金+交易性金融资产-短期借款）达118.55亿元，截止至8月21日，为公司总市值0.51倍。分红方面，公司2023年向全体股东每10股派现金股利人民币3.90元（含税），共计派息8.67亿元，以8月21日收盘价计算，股息率3.70%。 立足出版主业，深耕原创精品出版。2024H1公司出版图书6950种，同比增长7.65%，其中新书2439种，同比增长2.31%。公司重视主题出版与重点出版，推进“溯源”主题出版工程、文化浙江出版工程、宋韵文化出版工程、传统文化创新出版工程等，同时发力构建“溯源铸魂”“文化浙江”“文艺攀峰计划”等各类重点项目库。美术社拓宽国内顶尖IP合作，成功签约《原神插画集VOL.3》《原神美食图鉴》《明日方舟漫画：123罗德岛》等具有市场潜力的选题。教育出版方面，公司把握义务教育课程标准修订和教材重新选用契机，教育社初中《数学》《科学》、美术社《艺术〃美术》（一至九年级）等教材通过教育部审定，选用征订实现全省覆盖，《信息科技》小学、初中段共13册教材正式出版发行，实现《信息科技》学科全学段覆盖。 构建数字化出版体系，担任《黑神话：悟空》出版方引发关注。公司强化数字技术赋能传统业务转型，利用新技术新应用打造以电子书、有声书、视频内容、知识服务为核心的多元融合出版体系。其中，火把剧场前台框架已搭建完毕，储备了一批短剧内容资源，游戏营销推广深化布局，《黑神话：悟空》获批游戏版号，引发市场关注。数字教育板块，“浙江省数字教材服务平台”上线2024年春季教材教辅资源96种，上新“课后服务课程”板块，上半年平台数字资源下载量达数十万次。电音社与学而思合作的“摩比爱数学”智能教辅累计出版18.5万册，推进数字融合配套教辅资源矩阵建设。我们认为，公司拥有数字出版、营销、网络游戏业务开展的多项资质，积极拓展“纸质图书+数字资源”融合服务产品规模，未来有望将数字出版业务作为发展重点，升级迭代数字内容平台，培育新的增长点。强化发行板块优势，线上渠道贡献新增量。公司持续完善阵地牢固、网点齐全、空间聚合、高度融合的线上线下双循环发行体系，不断提升精品内容供应和全民阅读服务保障能力。浙江新华拓展公域电商矩阵190家，实施“千人主播”孵化项目，形成线上复合业态。“钱塘鸿书”持续迭代开发“书店+”云上空间，构筑惠民文化平台。同时，公司旗下出版社进一步丰富“短视频+直播”形式与内容，打造多维度、立体化的传播媒介集群。人民社各类平台用户总数突破300万，美术社搭建书法美育直播间，少儿社建立多平台、多达人流量联动机制打造爆款产品，《侦探菜小白科普推理故事书》《苹果花开》等图书销售位居线上渠道童书新书榜前列。我们认为，随着持续耕耘新媒体营销赛道，公司线上线下发行连锁体系建设将更加完善，从而有望带动公司发行业务的持续增长。 盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.52元/股、0.55元/股和0.59元/股。参考可比公司，我们认为，公司主营业务保持稳定增长，随着短剧、游戏领域合作的深化、线上营销渠道的铺展，数字出版及数字发行业务有望得到快速增长，从而提升公司整体盈利能力，给予公司2024年22-25倍PE估值，对应合理价值区间为11.44-13.00元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。盈利预测假设。1）公司持续巩固行业内全国领先地位，并通过持续铺展线上营销渠道，提升传统业务的规模与盈利能力，推动2024-2026年发行业务收入实现3.61%/3.82%/3.87%增长。2）公司大力开展各类出版工程，并持续推动数字化转型升级，公司发力数字教育、短剧、游戏等新领域，建设多元融合出版体系，《黑神话：悟空》获批游戏版号，引发市场关注，有望推动2024-2026年出版业务收入实现4.59%/4.42%/4.47%增长。风险提示：行业政策变动风险，出版发行业务不及预期，数字化业务发展不及预期。

国有出版龙头，望深度受益AI和和MR发展，首次覆盖给予“增持”评级。公司在夯实图书出版发行主业的同时，一方面以全资子公司博库集团为线上业务的核心，加强图书发行，携手阿里成立“天下网商”进军电商服务，投资开发“火把知识”布局知识服务。另一方面以青云在线为阵地发展教育业务，开办“STEM”课程迎合素质教育大趋势，结合VR开发虚拟实验课程。公司各项业务有望深度受益AI和MR的技术进步。我们预测2023-2025年EPS分别为0.70/0.77/0.82元，参考可比公司估值给予目标价10.40元，首次覆盖给予“增持”评级。 深耕浙江面向全球，业绩稳健分红较高。公司是浙江省属出版集团，业务涵盖出版、发行、在线教育、数字产品等，下属八个出版社，形成以少儿、社科、文学、艺术、文教、生活六大类别为主的产品线。过去3年归母净利润均保持正增长，2018-2022年线上图书销售收入CAGR达31%，2022年股息率4%，主业稳步推进。 股参股Rokid等新兴科技企业，望与主业相得益彰。公司通过春晓数字出版基金参股国内AR龙头Rokid，后者的产品已与iPhone空间视频拍摄相结合。同时，Rokid的产品重量轻易佩戴，或与数字阅读、虚拟实验、STEM课程相结合，创新内容展现形式。 教育业务方兴未艾，青云在线已具备先发优势。全资子公司青云在线开设国内稀缺的“STEM”课程，目前已在探索和AI相结合，拓展K12人工智能教育，符合我国素质教育大趋势。同时VR实验课等新型课程已经上线，抢占MR教育先机。 风险提示：：图书销售不及预期，新业务拓展不及预期等