事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入8.33亿元（-5.88%），归属上市公司股东净利润1.70亿元（-34.13%），扣非后归属上市公司股东净利润1.46亿元（-40.91%）。 二线品种开始放量，收入结构得到优化。2022年上半年公司收入出现下滑，主要是由于在集采续约中核心品种培美曲塞的价格出现一定幅度下滑，此外市场竞争激烈导致销量有所下降。但公司二线品种步入放量阶段，奥沙利铂注射液（第五批集采中标品种）销售收入超过1.44 亿元，其他5个上市产品贡献收入约1.13亿元。上半年培美曲塞收入占比约为68%，与2021年全年相比下降11.9pct，收入结构得到优化。境外销售收入约3170万元，已超过2020年全年收入近15%，与2021年同期基本持平。 产品梯队不断完善，有助于确保业绩持续增长。2022年上半年，公司有多个产品获批上市。在境外注册方面，醋酸奥曲肽注射液、丙戊酸钠注射用浓溶液、左乙拉西坦注射用浓溶液和普乐沙福注射液获得英国上市许可；奥沙利铂注射用浓溶液和多西他赛注射液获得德国上市许可。在国内方面，分别有注射用硼替佐米、普乐沙福注射液、左乙拉西坦注射用浓溶液和丙戊酸钠注射用浓溶液获批上市。持续丰富的产品梯队有助于降低存量品种收入增速放缓或下滑对于公司整体业绩的负面影响，确保业绩持续增长。 研发投入加大，创新药和仿制药齐头并进。2022年上半年公司研发费用为1.71亿元（+55.53%），占营业收入比例为20.49%，与去年同期相比增加8.09pct。创新药方面，生物药物研发主要聚焦多特异性抗体、抗体偶联药物（ADC）、mRNA肿瘤疫苗等前沿技术路线；小分子聚焦和自有生物药物联合用药潜力的靶点，并积极探索PROTAC等前沿技术平台，其中HY-0003(first-in-class，造影效果优于同类型产品)有望于今年申报临床。仿制药方面，公司在上半年提交了硫代硫酸钠注射液和醋酸奥曲肽注射液上市申请，预计继续申报制剂项目超过10个，年均滚动申报生产批件10-20个项目，取得生产批件10个左右。 盈利预测与估值：由于核心品种培美曲塞价格和销量下降，同时公司研发投入加大，我们认为会对2022年业绩造成一定负面影响，但公司已经进入产品线快速丰富期，通过产品梯队的不断完善，并借助集采快速放量，中长期来看可以有效分散单品种降价的压力，确保业绩持续增长。我们预计2022-2024年公司收入分别为17.61、20.16和24.60亿元，同比增速为-3.4%、14.4%和22.0%；归母净利润分别为3.15、3.65和4.78亿元，同比增速-29.5%、16.2%、和30.8%，以8月25日收盘价计算，对应PE分别为30.2、25.9和19.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：培美曲塞降价幅度超预期；产品获批/纳入集采进度低于预期，导致放量时间延迟；海外注册/市场开拓进度低于预期。

事件： 公司发布 2021年报，实现营业收入 18.24亿元（+33.69%），归属上市公司股东净利润 4.46亿元（+29.87%），扣非后归属上市公司股东净利润 4.10亿元（+26.22%）。 培美曲塞平稳增长、 二线品种开始放量。 分产品来看， 2021年培美曲塞收入为 14.47亿元（+17.09%），保持平稳增长。奥沙利铂注射液、多西他赛注射液、紫杉醇注射液、注射用盐酸苯达莫司汀中选国家第五批集采， 陆续从 2021年 9月开始执标， 进入放量期。其中多西他赛收入为 1.51亿元（+64.68%），奥沙利铂注射液收入 0.77亿元。考虑到 2021年集采执行时间有限，我们认为上述品种在 2022年有望迎来较快增长。 阿扎胞苷收入 1.05亿元（+487.69%），该产品为国家第三批集采品种，在 2021年继续保持高速增长态势。 国内产品梯队不断完善， 有望借助集采确保业绩持续增长。 2021年，公司国内注册获批奥沙利铂注射液、注射用盐酸苯达莫司汀、盐酸伊立替康注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液等 4个品种， 2022年至今已经有注射用硼替佐米和左乙拉西坦注射用浓溶液获批上市，目前还有 11个品种在国内处于注册待批准阶段。 公司在国内申报的品种均为市场规模较大、技术难度较高、有望在较少竞争情况下进入带量采购产品，预计在集采后仍然具有较好的盈利能力。 研发投入加大， 创新药布局逐渐清晰。 2021年公司研发费用为 2.48亿元（+179.6%）， 占营业收入比例为 13.61%。其中创新药研发投入7558.22万元（+720.51%）。 截止 2021年年底，公司在研项目 80余个,并包括 10个一类创新药项目。在仿制药方面， 除继续推进注射剂研发外， 注射用环磷酰胺，以及紫杉醇白蛋白注射液、 醋酸戈舍瑞林缓释植入剂、醋酸兰瑞肽缓释制剂、盐酸多柔比星脂质体注射液、铁剂等复杂注射剂和其他重点项目研发，预计将于 2022年开始陆续申报国内外注册。 一类创新药 HY-0003造影剂有望在 2022年年底申报临床， HY-0002有望在 2023年初申报临床， 公司创新药布局逐步清晰。 境外收入大幅增长， 有望成为新的业绩增长点。 2021年公司境外收入为6729万元（+143.96%），预计主要由阿扎胞苷等品种增长带动。 负责英国及欧洲药品销售的子公司 SEACROSS PHARMACEUTICALS LTD（英国海玥）实现净利润 1484万元。 目前公司在海外已有 12个品种获批上市， 2021年总共新增获批 50个批件，公司累计海外自主和授权合作方批件达超过 200个，已覆盖 51个国家，较 2020年新增约 15个国家，同时 2021年已递交注册的海外批件（含自主和授权合作方批件）为 110个，目前海外注册待批的批件超过 160个。除继续深耕英国市场外，公司已经启动美国 FDA 认证 现场检查准备工作，同步开展环磷酰胺等品种申报。 随着境外产品数量的丰富和覆盖区域的扩大，预计境外市场将成为公司新的业绩增长点。 盈利预测与估值： 由于核心品种培美曲塞在集采续标中有所价格下降，我们认为会对公司 2022年业绩造成一定影响，但 2022年起，公司将进入产品线快速丰富期， 通过产品梯队的不断完善，保证公司持续有产品借助集采放量，中长期来看可以有效分散单品种降价的压力，确保业绩持续增长。同时公司境外收入的快速增长也将成为新的业绩增长点。 我们预计 2022-2024年公司收入分别为 18.22、 20.91和 25.25亿元，同比增速为-0.1%、 14.8%和 20.7%；归母净利润分别为 4.22、 4.79和 5.76亿元，同比增速-5.3%、 13.5%、和 20.2%，以 4月 7日收盘价计算，对应 PE 分别为 27.5、 24.3和 20.2倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 培美曲塞降价幅度超预期； 产品获批/纳入集采进度低于预期，导致放量时间延迟；海外注册/市场开拓进度低于预期。