投资要点 事件: 巨化股份发布公告,董事会通过《2011年非公开发行股票方案的议案》,拟以不低于19.93元/股的价格,非公开发行不超过8500万股,募集资金不超过16.5亿,投资以下项目:(1)20kt/aTFE及其下游产品项目,(2)49kt/a新型氟致冷剂项目,(3)28kt/a新型食品包装材料项目,(4)30kt/aODS替代品技改项目,(5)购买土地使用权项目,(6)补充流动资金。其中大股东巨化集团承诺认购不低于本次非公开发行股份总数的10%。 点评: 增发项目完成后,产品结构将更为优化,盈利能力得到提升。公司拟投资的4个项目具备以下两个特点,一方面项目以新产品为主,国内都处于发展初期,如PVDC,HFC125,HFC-32,FEP等;另一方面各个项目并不是独立的,都能融入公司现有产品体系。如30kt/a的PCE原料来自于公司自产的甲烷氯化物,而自身又能供给HFC-125作为原料,TFE是F22的下游产品,同样又是公司含氟聚合物,HFC-125的原料。因此我们认为上述项目贯彻了公司围绕主营业务,发挥竞争优势;以延伸产业链,优化产品结构,提升产品档次为目标的发展战略;上述新项目将充实公司现有的产品网络,对公司未来做大做强将起到非常关键的作用。公司所有项目投产后,根据公司公告预测,每年将新增营业收入27.8亿元,新增净利润3.4亿元,假设此次发行8500万股计算,EPS将能提升0.49元左右。 增发项目体现公司的技术底蕴,投资时点正合时宜。公司拥有国家级企业技术中心,博士后工作站以及国家氟材料工程技术研究中心;此次拟投资项目体现了公司的技术底蕴。PVDC作为二战美军战时食品保鲜的专用材料,虽然目前已广泛应用于食品保鲜行业,但其合成工艺仅有DOW,日本吴羽公司和旭一道公司等少数几家公司所掌握。公司2000年投入该项目,经过10年的努力实现了稳定生产,产品未来在国内保鲜膜和食品包装市场具有很大的发展空间。公司的HFC-125,HFC-32等制冷剂新品种虽早已完成了技术储备,但是并没有在市场中率先推出,公司产品一直以F22和F134-a等传统品种为主。而目前HFC-125以及其与HFC-32混配的HFC-410A逐步完成导入期,公司即开始小规模生产,大规模建设。因此当2-3年后,HFC-125,HFC-410A等新型制冷剂逐渐成为主流品种时,公司项目也恰好完工,可实现投资效益最大化。 大股东参与增发表明集团对公司长期发展充满信心。公司作为巨化集团最核心的资产和唯一的资本平台,是集团十二五期间成功实现转型升级,由基础化工向材料化工转变的关键;因此公司发展和集团发展的方向一致。而大股东巨化集团承诺以现金方式按照与其他发行对象相同的认购价格,认购不低于次非公开发行股份总数的10%,所认购的股份的限售期为三十六个月。大股东参与增发也表明集团对公司的长期发展充满信心。 行业景气,政策支持;公司业绩将持续增长,维持“推荐”评级。我们对于氟化工行业仍维持前期观点:1.从行业周期分析,由于前期行业低迷,部分闲置产能已淘汰,国内目前实际产能基本平衡,而未来F22等产能扩张受限;此外受到国外装置关停,原材料供应短缺等因素的影响,我们判断氟化工行业景气周期将持续。2.政策方面,国家对于萤石资源及氟化工产业的扶持政策有利于进一步改善氟化工行业的供求结构,推动氟化工产业链价格上涨;而公司作为国有龙头企业将尤为收益。我们暂不考虑增发股本摊薄以及增发项目对利润的贡献,预计公司2010,2011,2012年EPS分别为0.85元,1.08元和1.46元,维持“推荐”评级。

点评: 天竹产业联盟是由吉林化纤子公司河北吉藁化纤以竹纤维提供商的角色联合下游的竹纤维纺纱及服装企业共68家企业自发成立的联盟体。天竹联盟大会是每年一届的联盟盛会,几乎集中了联盟内的所有企业以及其它有意向加入联盟的企业。通过会议我们有如下观感: 联盟大会规模大,规格高,竹纤维受重视程度空前。此次大会参会人数300余人,为历届会议最高。除联盟企业外,参会人员还包括纺织工业协会,化纤协会,工信部消费司纺织处等对口单位的领导;近十家县市的县长,其中包括国内化纤纺织头牌强县的绍兴县领导。会上各领导都强调竹纤维作为新型纤维具有独特的优势,肯定了竹纤维的发展前景;其中工信部纺织处曹处长明确提出,竹纤维作为生物质纤维的一种,其发展将在十二五期间获得政策支持。会议上联盟宣布将在绍兴县建立竹纤维及产品的联盟陈列馆。 联盟内企业对天竹品牌,对竹纤维认同度极高,联盟凝聚力强。通过两天和下游纺织面料企业的交流,我们发现下游客户对于竹纤维的认同度非常高,且对吉林化纤或河北吉藁形成了较强的依赖性。目前联盟企业都具备了一定的销售规模,很多企业互相已形成上下游稳定的产业链,今年大部分企业的效益比去年有明显的提升。此外今年联盟大会上有相当多的新面孔参会,下游客户的类型有所扩充。 竹纤维面料开发正大力推进。会议上,国家纺织产品开发中心研究员祝丽娟详细介绍了目前竹纤维面料的开发情况。由吉藁公司牵头,联合开发中心及下游企业共同开发了竹纤维含量较高的高档混纺面料,如竹纤维/棉,竹纤维/毛,竹纤维/麻,竹纤维/涤纶,竹纤维/针织,纯竹纤维等等。竹纤维除原有内衣,袜子,毛巾,家纺面料等传统领域发展为可应用于各种高档外衣服装的面料。而下游面料开发的成功将有助于推动竹纤维需求的增长。 我们的观点。通过参加天竹联盟大会,我们前期推荐公司的理由得到进一步的确认。(详见11月25日深度报告《竹纤维破茧成蝶,吉林化纤老树发新枝》)通过对下游客户的调研,我们判断公司经营拐点已如期而至,未来2-3个季度,业绩将会持续环比上升;我们维持公司2011、2012年增发摊薄后每股0.34、0.72元的盈利预测;但由于目前12月份下游客户观望情绪渐浓,销量可能会小幅下降,以及考虑到正常情况下,四季度公司都会有部分全年费用需一次性提取,我们调低2010年四季度单季每股盈利预测至0.06元。我们认为竹纤维业务正面临前所未有的发展机遇,而行业发展正契合公司产能提升的时机,双重共振将使公司老树焕发新枝。我们维持对公司的“推荐”评级。

受益于棉花涨价,竹纤维行业迎来快速成长期。我们认为尽管近期棉价出现短暂调整,但是在种植成本提高,国内供应短缺及商品长期牛市预期等多重因素的影响下,预计棉花价格长期仍将处于高位。在此背景下,竹纤维和粘胶纤维相比不再仅具有性能优势,还将具有明显的成本优势;行业机会值得关注。 公司占据竹纤维行业中的主导地位。吉林化纤在竹纤维领域已耕耘十余年,是竹纤维行业的独行者,目前占据竹纤维市场80%以上的市场份额。 公司通过掌控原材料供应和成立天竹联盟等方式已建成完整的竹纤维产业链,未来2-3年内,公司将有12万吨竹浆粕和5万吨竹纤维陆续投产。 我们认为公司将迎来业绩拐点。公司产品结构调整初见成效,本部有各一套粘胶短纤和长丝设备已改成竹纤维生产装置。目前公司竹纤维产能达到5.5万吨,相比于1.7万吨长丝和1.7万吨粘胶短纤产能,竹纤维已成为公司最主要的业务。未来公司竹纤维,差别化丝等高毛利产品产能将持续扩大,亏损产品规模逐步减小。 给予“推荐”评级:我们判断公司业绩在经历多年低迷后,4季度将是出现拐点的时间窗口。我们预计公司2010年,2011年,2012年的EPS分别为-0.11元,0.34元和0.72元,给予“推荐”评级。(注:2011,2012年EPS为假设增发1.7亿股,募集10亿元摊薄后的数据)风险提示:棉价大幅下跌的风险,竹纤维市场扩张低于预期的风险。