公司发布2017年一季报,实现营业收入4.78亿元,同比增长60.41%;归母净利润5,520万元,同比增长130.09%,对应每股收益为0.35元。公司一季报业绩与此前快报一致,符合我们和市场的预期。我们认为公司配网节能业务将继续拉动公司业绩增长,继续看好公司未来发展,维持买入评级,目标价65.00元。 支撑评级的要点 配网节能业务贡献多数盈利:由于去年1季度公司配网节能业务尚未并表,且配网节能业绩从2016年下半年开始放量,因此本期公司营收和归母净利润分别同比大幅增长60.41%和130.09%,我们预计配网节能业务1季度为公司贡献净利润约3,500万元。 资产负债率较高,或有融资需求:自配网节能业务注入上市公司之后,公司资产负债率一直保持在70%以上的较高水平,在16年下半年新签订单之后,更是再上一个台阶。2016年末和2017年1季度末,公司资产负债率分别为76.18%和74.73%。考虑到配网节能业务的EMC模式对初始资金投入要求较高,且公司大部分项目仍处于建设期和分享期前段,我们判断随着业务规模扩大,公司后续进行股权融资的概率较大。订单执行正常,后续超预期看新订单:对比公司2016年年报拟定的2017年经营计划和2017年一季报数据,公司1季度配网节能业务的营收和净利润情况均在预期之内,在手订单都在有序执行,项目建设和回款状态正常。考虑公司给出的经营计划仅基于目前在手订单,因此若公司后续有新订单落地,则公司2017年及未来的业绩仍存在超预期的空间。 评级面临的主要风险 配网节能项目推进慢于预期,区域用电需求增速下降程度超预期。 估值 我们预计公司2017-2019年每股收益分别为1.43、1.78、2.17元,对应市盈率分别为34.9、28.1、23.1倍,维持买入评级,目标价65.00元。

1、公司业绩符合我们预期。2017年第一季度,公司实现营业收入2.48亿元,同比增长3.43%;营业成本1.92亿元,同比增长18.52%;营业利润0.34亿元,同比减少34.62%,主要原因是营业成本的增长幅度大于营业收入的增长幅度;利润总额0.55亿元,同比增长5.77%,主要是由于收到2017年农网改造专项补助资金1,900万元,而去年该项补助是在第四季度收到,因此1季度营业外收入增加2,100万元;净利润0.47亿元,同比增长4.44%;归属净利润0.49亿元,同比增长4.26%。 2、受自发电同比减少和销售电价下调影响,公司毛利率同比下降。1季度受来水较差和鱼背山水库除险加固工程施工导致未能发电等原因,公司在重庆地区自发电量同比下降25.86%,从而导致较贵的外购电比例增加,抬升了供电成本。另外,根据《关于调整工商业用电价格的通知》(渝价?2016?96号),自2016年6月1日起,重庆市内一般工商业用电价格下调0.0055元。因此,公司在1季度的平均售电价格低于去年同期水平,也对毛利率产生不利影响。1季度公司毛利率为22.58%,同比减少了9.92个百分点。 3、售电量增长幅度应大于收入增长幅度,全年业绩向好。如上分析,公司1季度的平均售电价格应小于去年同期水平,营业收入增长3.43%表明售电量同比增长幅度更大,公司全年售电量前景可期。由于去年是从6月1号开始向下调整工商业用电价格,因此全年来看,今年全年售电价格的下降幅度应小于1季度的下降幅度,因此全年营收增速会好于1季度。 4、公司自有装机陆续投产,有利于提高售电业务盈利水平。公司计划在今年5月份投产2.5万千瓦,2018年4月投产0.96万千瓦。我们预测2017-2019年公司自发电量分别为8.52、9.46和9.55亿千瓦时,由于自发水电的度电成本明显低于外购电,因此自有水电装机的增长将降低公司营业成本,提高毛利率水平。 5、三峡集团再次增持,公司或成“三峡电网”整合平台。根据2017年1季度十大股东明细,长江电力已经是公司第二大股东(今年3月31号与中节能完成股权交割),而作为长江电力的全资子公司,长电资本在该季度继续增持公司股份,持股比例从1.12%(对应2016年报十大股东中的长电创新投资,该公司在2017年2月13号更名为长电资本)增加到3.12%。截至目前,三峡集团共持有17.4%,相比实际控制人水利部的24.09%仅相差6.69%。如我们之前的系列报告所分析,增持公司股份是三峡集团的重要战略,意在取得控股权。目前重庆政府想在电改取得重大突破的意愿强烈,三峡集团重点将重庆作为配售电业务布局区域,“三峡电网”已悄然成型。三峡水利长期深耕配售电领域,在技术、网架和渠道具备明显优势,而且作为上市公司,融资渠道丰富,因此以公司为平台整合“三峡电网”顺理成章。 6、“优质大水电+地方电网”模式成就电改第一股。公司有望与三峡电站开展直供电,将优质低价水电引入自己电网内,一是显著减少外购电成本,二是凭借此优势能在万州地区争夺更多的售电份额。此外,如果以公司为平台整合三峡电网,公司规模将有5倍以上的增长空间,而且三峡电入渝能极大增强三峡电网的终端电价优势,公司将名副其实的成为售电领域第一标的。 7、维持买入评级。我们维持之前的盈利预测,2017-2019年公司的每股收益分别为0.29、0.33和0.35元,估值分别为42.4、37.3和35.2倍。考虑到三峡集团成为二股东带来的直供电交易和发展空间,维持买入评级。

公司在配网节能业务注入之后,目前是国网体系内唯一的服务型上市公司,我们认为配电网节能业务将对公司未来业绩带来持续提升,同时传统售电业务将稳定地为公司提供业绩支撑,我们同时看好公司受益于电改推进,有望成为用电服务侧龙头企业,首次覆盖给予公司买入的投资评级,目标价65.00元,对应于2017年45倍市盈率。 支撑评级的要点 配电网节能业务持续驱动业绩增长:电改推进将改变电网公司传统盈利模式,以节能业务为核心的用电服务业务有望成为电网公司的新增长点。据我们测算,国网区域内配网节能市场空间将达到约900亿元。预计公司2017年底在手的分享期订单额将达到75亿元左右,有力支撑未来业绩增长。同时若公司后续有新订单落地,则业绩存在进一步超预期的空间。 传统电力业务提供稳定业绩支撑:虽然到我国用电量增速放缓,但售电侧放开可能带来公司售电盈利的改善,同时经济形势有企稳回升迹象,我们保守预计公司售电业务的营收和毛利率在未来将基本维持平稳。 或成为国家电网参与市场化竞争的载体:随着电改深入,国网公司已成为新的让利方。公司是资深配电网运营企业,同时拥有融资便利,我们认为国网有动力将公司作为载体,积极投资增量配网以对冲利益流失。结合节能服务,公司在配售电市场中的竞争力将显著提升,发展前景更为可期。 评级面临的主要风险 配网节能项目推进慢于预期,同业竞争解决进度不达预期,区域用电需求增速下降程度超预期。 估值 我们预计公司2017-2019年每股收益分别为1.43、1.78、2.17元,对应市盈率分别为34.9、28.1、23.1倍,首次覆盖给予买入评级,目标价65.00元。

公司是重庆万州地区的地方电网公司,拥有发配售一体化电力业务。过去一直受制于外购电渠道单一、昂贵等因素而业务发展受到限制。目前重庆地区电改进展顺利,加之三峡集团成为第二大股东,公司发展天花板被打破。公司与三峡集团优势互补,面临历史性发展机遇:与三峡电站开展直供电,显著减少外购电成本,而且更可以借此以有竞争力的终端销售电价在万州地区争夺更多的售电份额;此外,公司很可能成为“三峡电网”的整合平台,并凭借低价水电供应在重庆售电市场中大放异彩。“优质大水电+地方电网”模式将把公司打造成我国电改第一标的。我们给予其买入的首次评级,目标价格15.55元。 支撑评级的要点。 厂网一体发供电业务是公司利最核心的来源,随着外购电渠道瓶颈的解决,公司盈利能力明显增强。公司在万州地区拥有自己的独立电网,大部分售电量需要通过向国网外购来解决,成本较高。公司有望与三峡电站签署直供电协议,显著减少外购电成本,增强盈利能力。 三峡集团晋升公司二股东,引爆公司增长潜力。国资委已经批复中节能将股权转让给长江电力,三峡集团成为公司第二大股东,未来很可能成为控股股东。三峡集团拥有优质大水电,而公司作为重庆当地电网架构最完善的地方电网公司,长期深耕配售电业务领域,两者优势互补,有利于公司在重庆售电市场争取更大份额。 “三峡电网”雏形初现,公司有望成为整合平台。重庆市政府积极推动电改取得实质性进展,有望成为我国电改样板。目前“三峡电网”共涉及4家地方电网公司,其中公司的网架结构最为完善,而且作为上市公司具备融资渠道丰富优势,一旦成为整合平台,公司的业务规模会有5倍左右的增长。 评级面临的主要风险。 重庆电改进展不达预期;三峡电站直供电进展不达预期;股权变动进展滞后;市场波动。 估值。 我们预计公司2017-2019年的每股收益分别是0.29、0.33和0.35元,对应当前股价的市盈率分别为39.8、35.0和32.7倍,首次覆盖给予买入评级,目标价为15.55元。