投资建议公司是浓香白酒泰斗，国窖 1573稳踞中国三大高端白酒阵营，卓越团队能打胜仗，生产&渠道规模经济，东进南图战略加速。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为 100.10/125.13/154.81亿元，同比增长 25.83%/25.00%/23.72%，对应 9月 28日 PE 34/27/22倍（市值 3,404亿元），给予“买入”评级。 泸州老窖：浓香白酒泰斗1）公司是浓香白酒泰斗，拥有始建于明万历年间的“1573国宝窖池群”，历史 440余年，拥有创制于元朝的“泸州老窖酒传统酿造技艺”，传承 690余年，旗下国窖 1573稳踞中国三大高端白酒阵营。 2）公司实控人为泸州市国资委，截至 2022H1，合计控制公司 50.77%股权。2021A，公司实现收入 206.42亿元（+23.96%），归母净利 79.56亿元（+32.47%）；2022H1，公司实现收入 116.64亿元（同比+25.19%），归母净利 55.32亿元（同比+30.89%），增长动能强劲。 双国宝奠定品牌势能，卓越团队能打胜仗1）国窖 1573，双国宝奠定品牌势能。国窖 1573，成功树立顶级高端酒的品牌势能，使用“1573国宝窖池群”和“泸州老窖酒传统酿造技艺”酿造，是公司顶梁柱，最新批价在 920元左右，较 2017年 9月批价上涨约160元，在消费升级的大势下，批价坚挺，持续高端化。 2）卓越管理团队，能打胜仗。公司管理团队营销力强大，董事长刘淼先生、总经理林锋先生均是营销好手，2015年掌舵以来，推动公司“柒泉模式”转向更适合深度分销的“品牌专营模式”，逐步树立起“双品牌、三品系、大单品”的品牌战略；公司 2017年重回营收 100亿阵营，持续快速增长，目标直指“重回白酒行业前三”，2021年股权激励激发活力，2022年公司计划力争营收同增 15%以上。 东进南图战略加速，生产&渠道规模经济1）高端酒：东进南图战略。公司加速推进“东进南图战略”，在巩固华北、西南、华中强势区域的同时，加大华东、华南、河南区域投入力度，加大低度国窖 1573的战略布局，精准营销推动渠道精耕。 2）1952加码次高端，黑盖培育年轻消费者。公司 2021年推出泸州老窖1952、黑盖等战略新品，通过 1952加码公司次高端 900元价格带，通过百元高线光瓶酒黑盖，培育年轻消费群体。 3）生产&渠道：规模经济持续强化。公司生产、渠道端规模经济持续强化，利润水平持续提升，公司归母净利率近 3年提升 11.84pct。生产端，摊薄固定成本，公司近 3年毛利率提升 8.17pct，渠道端，受益新零售渠道扁平化趋势，近 3年销售费用率降低 8.55pct。 风险提示经济超预期波动风险、疫情反复风险、食品安全风险。

投资建议公司是酒类流通龙头，核心团队善于化危为机，成功构筑强势渠道力、保真品牌力，核心成长来源于酒类流通行业市占率提升、名酒成长带动、精品酒市场挖掘。我们预计公司 2022-2024年归母净利分别为 7.37/9.85/13.22亿元，增速 9.14%/33.56%/34.29%，对应 9月 29日 PE 分别为 17/13/9X（市值 125亿元），给予“买入”评级。 华致酒行：酒类流通龙头1）华致酒行是酒类流通龙头，聚焦精品酒水的全渠道营销和服务，获得茅台、五粮液等名酒认可，覆盖约 2000家连锁门店、3万余家直供终端网点。 公司实控人为吴向东先生，控制公司 69.96%股权（22H1）。 2）2021A，公司收入/归母净利分别为 74.60/6.76亿元，2014-2021年 CAGR分别为 30.65%/31.72%；22H1公司收入增长 35.94%至 53.75亿元，归母净利下降 12.44%至 3.21亿元。 核心团队善于化危为机，构筑强势渠道力公司渠道建设和运营能力强大，以董事长吴向东先生为核心的管理团队，具备强大的渠道开拓能力，善于化危为机，2020年疫情压力下反超壹玖壹玖、22H1东部优势区受冲击下仍实现整体收入增长 36%，从这两个点就能看出来。目前，公司成功在全国覆盖约 2000家连锁门店、3万余家直供终端网点，在全国拥有 36个仓库，覆盖 23个省份、3个直辖市。 买真（名）酒到华致，逻辑链条打通在强大渠道护城河、可靠保真数据链的基础上，公司以“永做名酒厂金牌服务员”为使命，成功获得茅台、五粮液、汾酒、古井、习酒、酒鬼酒等名酒认可，打通“公司渠道力品牌力+名酒产品力品牌力=买真（名）酒到华致”的逻辑链条，从而占据消费者心智。 酒类流通行业空间大，华致市占率提升空间大2017年，我国酒类流通市场规模超万亿元，其中白酒流通市场约 7000亿元。市场很大，但酒类流通龙一的市占率不到 2%（华致酒行），远不及美国酒类流通龙一的 32%市占率（南方格雷兹酒业），华致酒行市占率提升空间巨大。 左手名酒共同成长，右手精品酒挖掘机遇1）挤压式增长时代，“以茅五泸为代表的名酒”的成长胜率进一步提升，“集中度提升+消费升级”共振，作为“名酒厂金牌服务员”的华致酒行自然受益。 2）同时，公司积极与各大名酒合作，开发定制精品酒，包括钓鱼台精品酒（铁盖）、荷花系列酒、赖高淮、古井 1818等，毛利率高于名酒，凭借公司对消费者偏好的精准把握，发现并弥补市场空白。 风险提示疫情反复风险、精品酒销售波动风险、政策调整风险。

投资建议公司是中国粽子龙一、“中华老字号”，线下渠道壁垒强大，粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.77/2.28/2.75 亿元，增速-8.84%/29.12%/20.79%，对应9 月26 日PE分别为24/19/15X（总市值42 亿元），给予“增持”评级。 五芳斋：中国粽子龙一公司是中国粽子龙一，主营粽子、月饼、烘焙等研产销，实控人为厉建平先生、厉昊嘉先生父子，合计控制公司37.55%股权。2021A，公司粽子产能4.5 亿只（产能利用率76%）、月饼销量266 万kg，实现收入/归母净利28.92/1.94 亿元，同比+19.48%/+36.28%；22H1，公司实现收入18.09/2.42亿元，同比-15.32%/-20.78%，主要由于华东地区疫情反复影响。 粽子行业格局好，月饼行业机会多1）粽子行业：格局较稳固。2021 年，粽子行业市场规模约为84 亿元，未来有望保持中高个位数增速。格局方面，按疫情前2019 年数据，我国商超渠道粽子CR3 约68%，其中龙一五芳斋市占率约30%，三全、思念跟随。 2）月饼行业：集中度蕴藏机会。2021 年，月饼行业市场规模约为221 亿元，未来有望保持中高个位数增速。月饼行业竞争较粽子行业更激烈，中国主要月饼玩家有苏州稻香村（在线上、线下占据领先市场份额）、广州酒家（销量占比约4%，定位中高端、市占率超过10%）、五芳斋（销量占比约1%，定位中高端）、桃李面包（定位中端）、元祖股份（定位中高端）等。 “中华老字号”，线下渠道强1）线下渠道壁垒，较同业强：公司树立了较同业更强大的渠道壁垒，2021年，公司门店总数达到478 家，已登陆华东、华中地区的主要城市（嘉兴、杭州、上海、武汉等），并深入大型商圈、交通枢纽等高势能区域。 2）优秀团队树立品牌力：公司是全国首批“中华老字号”企业，厉建平先生、马建忠先生、厉昊嘉先生带领的核心团队，具备优秀的管理力与营销力，成功建立起覆盖全国的商贸、连锁门店、电商的全渠道营销网络。 粽子受益消费升级，月饼、烘焙大有可为1）疫情改善，产销预期环比双升：公司生产基地和门店核心都在华东等地区，22H1 华东疫情压力显著，公司生产、销售两端同时受到挤压，影响短期业绩，随着下半年疫情逐步改善，公司下一阶段产销预期环比改善。 2）粽子业务受益消费升级，领先开发新属性：公司是中国粽子龙一，商超渠道市占率达约30%，地位稳固，叠加粽子行业格局良好，公司在消费升级方面受益的确定性强，同时，通过领先开发粽子市场的礼品、零食、主食属性，公司粽子业务增长水平有望进一步提高。 3）布局月饼、烘焙等食品，大有可为：公司IPO 募投项目将新增4,350 万只烘焙食品（月饼、绿豆糕、蛋黄酥）及1,304 万袋速冻食品（汤圆、烧卖、馄饨）产能，市场空间大有可为。 风险提示疫情反复风险、拓品类不及预期风险、政策调整风险。