事件：公司发布 2023年半年报。23H1公司三大核心业务均实现正增长，总收入达3.4 亿元，同比+63.7%；实现归母净利润3610.6 万元，同比+86.1%；其中单Q2收入1.9 亿元，同比+70.8%；归母净利润2075.5 万元，同比+73.0%。 采掘设备市场持续发展，机械装备用缸有望受益。受益于煤炭行业资本性投入增加及先进产能释放，行业需求旺盛，依靠多年技术积累及工艺积淀，全链条加工产业优势，公司产能有效发挥，采掘设备用缸收入同比大幅增长，拉动机械装备用缸整体收入上涨， 23H1 公司机械装备用缸实现收入2.4 亿元（+89.1%）。目前公司“年产7000 套挖掘机专用高压油缸项目”已投入使用，随着产能爬坡，公司机械装备用缸产品收入有望进一步上行。 油气弹簧市场广阔、渗透率持续提升，产能释放将进入增长快车道。经过近几年的市场验证，公司油气弹簧产品已获市场认可，下游客户逐步推广使用油气悬架，市场规模有所扩大，同时在新能源车型快速渗透，在军工领域随着多款“军用多桥重载车辆”、“某型水陆两栖装甲车”试制跟车工作顺利开展，产品订单有望进一步增加。公司“年产2万支重载车辆油气弹簧项目”已于2022 年11 月建成，产能逐渐释放， 23H1 油气弹簧产品实现收入2387.9 万元（+135.1%）。未来，伴随着产能爬坡释放，有望延续高增长态势。 商用货车需求回暖，自卸车专用油缸触底反弹。根据中汽协数据，我国商用货车销量经历2021-2022 年连续下滑后，市场有所回暖，2023H1 销量达175.1万辆，同比增长15.3%，改善明显，拉动自卸车专用油缸销量增长。同时公司自卸车专用油缸境外销售继续保持同比增长。23H1公司自卸车专用油缸共实现收入6245.6 万元（+11.0%）。 盈利预测与投资建议。我们预计公司23-25 年归母净利润分别约为0.9/1.1/1.3亿元，未来三年归母净利润复合增速有望达27.9%。考虑到公司在自卸车用油缸、机械装备用油缸领域技术相对完善、成熟，具有一定的品牌、上下游资源及客户渠道优势，油气弹簧产品有望打造第二增长曲线，同时综合考虑不同市场间的流动性差异，给予公司2024年10 倍PE 估值，对应目标价9.50 元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险。

主要观点： 专注液压油缸， 多应用领域布局。 公司成立于 2004年， 专业从事于中高压油缸的研发、 生产、 销售。 目前万通液压业务体系为“一个领域、 三大产品、 四个下游应用行业” 。 即以液压油缸为基础， 开发自卸车专用油缸、 机械装备用缸及油气弹簧三个大类产品， 聚焦汽车、能源采掘、 工程机械和军工四个应用行业。 自卸车行业有望触底回升， 境外收入不断增长。 根据中国汽车工业协会数据， 2023年 4月我国商用货车实现销量 30.95万辆， 同比增长62.31%。 考虑到 2022年 4月低基数， 2023年 1-4月我国商用货车累计销量 114.76万辆， 同比增长 7.95%， 2023年行业有望回升。 根据公司 2022年报业绩说明会， 自卸车专用油缸境外收入在 2020-2022年CAGR 为 81.90%， 2022年同比增长 62.47%。 根据公司公开发行说明书， 自卸车专用油缸海外销售毛利率显著高于境内销售毛利率， 海外业务有望成为公司重要利润组成部分。 煤炭需求总量稳定增长， 煤矿智能化改造推动设备迭代。 2022年煤炭占我国一次能源消费比重为 56.2%， 同比提升 0.2pct。 煤炭价格自2020年以来维持在相对较高水平， 能够支持煤炭企业资本开支。 《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》 提出到 2025年， 大型煤矿和灾害严重煤矿基本实现智能化。 煤矿智能化建设的核心是提高煤矿生产运行过程中各方面的机械化、 无人化水平。 煤矿智能化建设势必会增加对新型智能化采掘设备的需求。 采掘设备进入设备替换周期。 煤机装备市场需求的增长主要来源于三个方面， 新增煤炭产能的需求、 煤矿机械化率提升的需求、 原有煤机的更新换代需求。 我国煤机产品设计寿命周期一般为 5-8年， 2017年之后煤炭开采和洗选行业固定资产投资的上升， 预计到 2023-2024年煤机更新替换需求将开始逐渐回升。 根据华经产业研究院的预测， 2022-2025年煤炭采掘设备更新替换需求合计市场空间为 2210.9亿元。 工程机械行业不断取得新突破。万通液压自 2015年开始研发挖掘机油缸， 2021年公司成功研制千吨级履带起重机油缸、 大吨位挖掘机高强度高刚度高可靠性全车油缸， 2022年为多家中小型挖掘机主机厂批量配套整机油缸， 客户包括徐工集团、 三一重工、 中联重科等行业龙头企业。 我们认为， 目前公司在工程机械行业已经实现了 0-1的突破，市场份额未来有望逐步提升。 油气弹簧渗透率较低， 市场空间广阔。 我们选取中国重型商用货车（GA>14吨） 销量作为油气悬挂的主要市场， 2021年我国重型商用货车销量为 191.52万辆， 2021年我国油气悬挂需求量为 7.05万套， 假设重型卡车仅前桥搭载一套油气悬挂， 则油气悬挂的市场渗透率仅为3.68%， 考虑到目前油气弹簧主要应用在非公路自卸车、 半挂车和多桥重型运输车， 每辆车搭载油气悬挂数量不止一套， 则油气弹簧渗透率更低。 公司油气弹簧业务具有较强的增长潜力。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年， 净利润分别为 0.98亿元、 1.22亿元、 1.43亿元， EPS 分别为 0.82元、 1.03元、 1.20元， 对应 P/E 分别为 8.70倍、6.93倍、 5.94倍。 我们判断 2023年公司机械装备用缸、 油气弹簧业务仍有较大增长空间， 目前公司估值水平较低， 因此首次覆盖给予其“买入” 评级。 风险提示： 煤炭采掘行业资本开支不及预期； 自卸车销量反弹不及预期； 油气弹簧渗透率提升不及预期； 军工项目进展不及预期。