国内箱变龙头业务稳健，充电网业务拐点已现。公司为国内最大户外箱式电力产品系统集成商，中高端箱式电力设备产品已取得中国铁路市场占有率第一、电力市场第一的行业地位。公司2023年、2024年推出两轮股权激励计划，电力设备板块营收维持15~20%增速。基于在户外箱式电力设备领域技术积累，公司2014年成立特来电子公司，从事充电设备研发、生产、销售以及充电网的建设与运营。据中国充电联盟统计，截至2024年8月，公司运营公共充电终端充电功率2208万kW，市占率20.0%；2024年1-8月份公司运营充电电量81.7亿度，占全市场份额23.6%，均位居国内第一。2023年特来电净利润1.72亿元，实现扭亏。 我们从充电运营、设备销售、增值服务三个维度考虑公司充电网业务盈利成长性、弹性：公司充电运营业务短期受益2024H2充电功率利用率提升，中长期通过规模效应降低费用率实现减亏甚至扭亏。2024H1公共桩车桩比上升至7.9，供需恶化，预计2024H2行业公共桩功率利用率提升，公司充电运营有望量利齐升。公司充电运营服务营收正比于新能源汽车保有量，后期费用率持续改善，通过规模效应实现减亏/扭亏；公司设备销售业务毛利率稳定，营收端正比行业新增建桩增速。公司凭借产品力、品牌知名度、和运维服务能力，获得主流车企和政企B端客户认可，享有溢价能力。 增值服务具备较高盈利潜力。除提供充放电服务外，公司在大数据增值服务、广告与电商、虚拟电厂等方面进行业务延伸。SaaS平台营收正比新能源汽车保有量，并享有高盈利水平。 盈利预测与投资建议：公司电力设备业务基本盘扎实稳健，随新能源汽车保有量持续提升，我们看好特来电经营持续改善。预计公司2024-2026年归母净利润为7.23/9.93/13.19亿元，同比增长47.22%/37.36%/32.82%。我们分别给予电力设备板块和特来电(上市公司持股77.7%)107/150亿元市值目标，对应上市公司合计223.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，应收账款发生坏账风险，行业竞争加剧风险，业绩预测和估值判断不达预期风险。

事件：公司公布半年报，2024H1公司实现营收107.82亿元，YOY-53.48%；归母净利润3.89亿元，YOY-68.57%。其中2024Q2公司实现营收62.62亿元，YOY-37.40%，环比+38.53%；实现归母净利润2.31亿元，YOY-75.92%，环比+45.30%，扣非归母净利润2.28亿元，环比+50.26%。上半年磷酸铁锂出货30.94万吨，对应单吨净利润0.13万元/吨。 点评：行业份额进一步提升，单位盈利持续改善。公司2024H1磷酸盐正极材料出货30.94万元，YOY+43.3%。根据高工锂电数据，2024H1我国磷酸铁锂出货93万吨，公司份额达33.3%，持续提升。其中2024Q2出货17.34万吨，YOY+43.3%，环比+27.5%；单吨净利0.12万元/吨，环比提升0.01万元/吨；加回资产减值和信用减值后单吨净利0.15万元/吨，环比提升0.05万元/吨。公司盈利水平持续改善，主要系公司产品结构优化、稼动率提升、精细化管理能力优秀。 产品结构优化，新产品放量明显。目前公司应用在储能领域产品销售占比33%，2024H1新产品CN-5系列及YN-9系列销量约4.79万吨，在公司销量占比15%，销量实现快速增长。CN-5产品主要针对储能场景，兼具长循环寿命和低温性能优异等。YN-9系列产品主要面向动力电池应用场景，通过改进粒径级配技术，提高材料压实密度，保证材料容量发挥和倍率性能。 产业一体化加速，布局出海产能。公司围绕正极材料，实施“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局。目前公司黄家坡磷矿取得采矿许可证，公司计划在贵州投资建设50万吨/年铜冶炼项目及新增30万吨/年磷酸铁、30万吨/年超长循环和超高能量密度磷酸盐正极材料生产项目，综合利用铜冶炼过程中产生的蒸汽、硫酸等副产品。公司设立裕能（新加坡）公司，推进西班牙年产5万吨锂电池正极材料项目。 投资建议：公司作为磷酸铁锂材料行业龙头，精细化管理能力优秀，加速布局一体化产业链，持续降本增效。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.47/18.39/27.87亿元，同比增长-40.11%/94.28%/51.55%，EPS为1.25/2.43/3.68元，对应PE分别为20/10/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，业绩预测和估值判断不达预期风险。

事件：公司公布2024年半年报，2024H1公司实现营收113.45亿元，YOY+9.41%；归母净利润-1.30亿元，YOY-140.66%。其中2024Q2公司实现营收65.34亿元，YOY+7.83%，环比+35.80%；归母净利润-1.55亿元，同/环比盈利转负。主业智能缆网业务营收符合预期，2024H2铜价对公司盈利扰动有望趋弱。公司智能缆网业务2024H1营收102.87亿元，YOY+5.98%，归母净利润1.6亿元，YOY-72.78%。其中2024Q2营收58.33亿元，YOY+2.88%，环比+30.96%；净利润-0.15亿元，由盈转亏；净利率-0.26%，环比下降约4pct，略超我们环降1~3pct预期。 根据wind数据，2024Q2铜价基本维持8万元/吨以上，铜价大幅上涨对公司盈利造成较大扰动。展望下半年，公司南通海缆数智灯塔工厂一期海缆项目有望2024Q3投产，高毛利海缆放量或对冲原材料价格波动对公司智能缆网业务盈利影响。往远期看铜价稳定后，公司盈利能力依然有望回归净利率4%以上。机场业务基本盘扎实，受益航空强国、低空经济、“一带一路”等发展机遇。公司智慧机场板块子公司京航安2024H1实现营收5.47亿元，YOY+36.28%，净利润0.36亿元，YOY-11.71%。获千万元以上合同订单17.91亿元，YOY+150.00%，主要以助航灯光工程、弱电系统工程为主。公司机场业务贡献稳定盈利，核心优势在助航灯光、空管弱电等，通用机场及支线机场建设经验丰富，公司具备智能化管理、硬件设备、EPC建设等优势。 智能电池业务在手订单充足，工商业储能出海受益全球景气度提升。智能电池业务板块2024H1实现营收4.91亿元，YOY+116.30%，净利润3.45亿元，YOY-30.14%。获千万以上合同订单11.20亿元，YOY+414.96%。报告期内实现西宁曹家堡国际机场、保加利亚、江苏曼优利等工商储项目交付，产品获得国际市场认可。铜/铝箔现有产能4.5万吨，与无锡先导、三孚新科在复合铜/铝箔设备制造签署战略合作协议。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.35/9.32/10.73亿元，同比增长35.98%/114.49%/15.13%，EPS为0.2/0.42/0.48元，对应PE分别为18/8/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、业绩预测和估值判断不达预期风险。

24上半年营收小幅增长，业绩符合预期。24上半年营收35.82亿元，同比增长4.35%；归母净利4.16亿元，同比下降19.54%，扣非净利4.31亿元，同比下降10.02%，其中，24Q2营收20.67亿元，同比增长15.75%，环比增长36.41%；实现归母净利润2.51亿元，环比增长52.12%，Q2扣非净利2.47亿元，环比增长34.23%；业绩符合预期。 电解液盈利筑底，价格下降空间有限。公司24上半年电池化学品实现营收22.93亿元，同比增长4.44%；上半年电池化学品产量15.7万吨，我们预期电解液出货近8万吨，溶剂等生产近8万吨；电池化学品毛利率13.65%，同比下降2.08%，主要系碳酸锂价格下行行业竞争加剧。预计24H1公司电解液业务盈亏平衡，全年我们预计出货量18-20万吨，同增20-30%。电解液单位盈利基本见底，年内维持吨净利百元级别。 有机氟化品受需求增加以及全球氟化品的国产替代切换窗口，公司氟化品迎来较大的增长空间。24H1有机氟化学品实现营收7.12亿元，同比下降4.72%，毛利率下滑10.17%，主要系海德福投产合并口径计算后拉低毛利。有机氟化学品上半年产量0.71万吨，行业需求基本保持稳定，未来伴随人工智能、大数据等产业发展，公司有机氟化学品有望迎来快速发展。电容化学品业务实现营业收入3.65亿元，同比增长20.07%，毛利率40%+，保持稳定。上半年电容化学品及半导体化学品预计贡献净利润近1亿元。 盈利预测与投资评级：公司2025年电解液和氟化工盈利均有望迎来修复，公司电容化学品的增长势头明显。我们预计2024-2026年公司归母净利润10.72/15.07/20.11亿元，同增6.06%/40.58%/33.42%，对应PE为21.21x/15.09x/11.31x，维持“买入”等级。 风险提示：销量不及预期风险，行业竞争加剧风险，业绩预测与估值判断不达预期风险。

事件： 公司公布半年报， 2024H1实现营收 3.61亿元， YOY +3.3%；归母净利润-766.89万元， YOY -134.87%。其中 2024Q2实现营收 2.27亿元， YOY+18.05%，环比+69.08%；归母净利润 0.04亿元，同/环比扭亏为盈。 点评：去库、稼动率不足、 副产品销售不及预期等负面因素在下半年有望好转，公司负极包覆材料盈利水平有望持续修复。 公司 2024H1负极包覆材料年化产能 7万吨/年，产量 1.98万吨，产能利用率为 56.49%。产能利用率偏低主要系公司主动去库所致。预计公司 2024H1出货 3万吨，负极包覆材料降库约 1万吨。产能利用率偏低对单位摊销、折旧影响较大，另外库存产品在 23年底经历减值，虽减值充分但未能有效贡献毛利，上半年盈利抗压。 2024Q2产能利用率有所提升，公司单位盈利修复，预计2024Q2扣非吨净利为-0.05万元/吨，环比改善 0.16万元/吨。但受 2024Q2乙烯焦油价格偏低， 从季度初 4200元/吨降至季度末 3300元/吨， 副产品有所惜售，进而负极包覆材料的归一化单吨净利尚未完全修复。随着公司负极包覆材料库存降至低位，我们预计 2024H2产能利用率有望提升，副产品有望随乙烯焦油涨价在 2024Q3集中兑现利润，看好负极包覆材料单位盈利持续修复。 行业深度亏损，产能持续出清， 公司明年或迎明朗态势。 目前行业仅龙头企业微利，公司四川昱泰凭借成本优势尚能维持微利，大连基地处于亏损状态，行业其他玩家均处于深度亏损。考虑到行业需求维持高增速，即使价格未出现明显反弹，公司 2025年有望受益产能利用率提升，单位盈利有望进一步修复。 投资建议： 电动汽车快充需求稳步提升，负极包覆材料为快充石墨重要增量原材料。目前公司市值已经跌破净资产，建议重视公司卡位稀缺属性。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.5/1.88/2.32亿元，同比增长 20.24%/279.47%/23.35%， EPS 为 0.49/1.85/2.28元，对应 PE 分别为 45/12/10倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险， 业绩预测和估值判断不达预期风险。

公司发布24年半年报，业绩符合预期。2024年H1公司营业收入300.50亿元，同减10%，实现归母净利润16.71亿元，同减19.87%，扣非净利润17.52亿元，同比减少4.74%。其中24Q2归母净利11.48亿元，同比增加8.23%，环比增加119.81%；扣非净利润11.84亿元，同比增加40.38%，环比增长109%，Q2镍业务贡献增量，业绩整体符合预期。 Q2华飞项目达产镍产品贡献增量，上半年锂电与钠电前驱体稳中有增。 Q2开始华飞12万吨MHP达产，上半年镍中间品出货11.2万吨，镍产品出货约7.6万吨（含自供），其中华飞、华越、华科吨净利润略有差异，全口径吨净利约2.5万元。全年权益出货预计13万金吨，预计可贡献归母净利润30亿元。锂电正极前驱体出货量6.7万吨（含自供），同比增长约11%。钠电前驱体的出货量百吨级。正极材料出货量5.3万吨，从华友新能源及成都巴莫净利润测算，外售前驱体及正极吨净利润约0.15万元。 铜业务盈利，锂业务一体化项目启动后有望带来成本下降。钴产品出货约2.3万吨，同比增长约13%，铜产品出货约2.5万吨，预计贡献2亿利润。预计H1碳酸锂产品出货1.9万吨，2024年5月公司在津巴布韦启动投资建设年产5万吨硫酸锂项目，锂产品一体化后有望全流程降本。 管理费用下降显著，经营性现金流净额提升。报告期内，公司通过管理降本增效，管理费用同比下降近15%。剔除同期汇兑收益，财务费用维持稳定。报告期末货币资金较一季度增24.53%，经营活动现金流量净额增至27.64亿元，同比增加54%。 级盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润36.48/43.29/47.06亿元，同增8.87%/18.67%/8.71%，对应PE为10.6x/8.9x/8.2x，维持“买入”等级。 风险提示：行业竞争加剧风险，业绩预测与估值判断不达预期风险。

报告摘要：国内活性炭龙头，卡位多孔碳稀缺赛道。公司深耕活性炭三十五载，技术创新和资源整合形成硅（水玻璃、白炭黑、硅胶）、炭（活性炭、新能源硬碳、多孔碳）双轮驱动。2023年公司活性炭、硅酸钠、硅胶业务营业收入分别为12.54/6.04/1.44亿元，营收占比为62.2%/30.0%/7.2%。2020-2022年公司木质活性炭行业市占率分别达31.6%/31.9%/32.5%，行业龙头地位凸显。 活性炭基石业务稳固，维持稳定增长。据智研咨询统计，2022年国内活性炭产量100.8万吨，其中木质、煤质活性炭产量分别为36.9/63.9万吨。下游刚性需求和对环境保护重视程度提升，2010-2022年木质、煤质活性炭产量CAGR分别达10.5%/7.4%。2023年公司木质活性炭销量达12.7万吨，其中颗粒炭约1万吨（2022年约0.3万吨），我们看好公司通过颗粒炭产品进一步打开下游市场。 硅板块水玻璃、硅胶、白炭黑业务协同发展。公司硅酸钠为硅胶、白炭黑原材料。截至2023年底，公司具有水玻璃产能（折固体）32.7万吨，硅胶2.6万吨。2024年1月公司转让元禾化工，摆脱赢创合资公司限制，拟未来进一步开拓白炭黑业务。 新能源碳材料业务板块成长空间巨大，有望再造元力。低空经济对高能量密度锂离子电池需求明确，且成本不敏感，气相沉积硅碳材料凭借碾压式性能大有可为。随气相沉积硅碳规模上量及技术进步，性价比上有望领先现有主流硅氧和旧硅碳路线，在3C、汽车、航空等领域放量。公司新能源碳材料硬碳、多孔碳生产工艺与主业活性炭相似，我们认为公司有望凭借技术和资源禀赋，解决产品一致性问题，并构建成本优势。 盈利预测与投资建议：公司作为木质活性炭龙头，硅、炭业务板块基本盘扎实稳健，我们看好公司新能源碳材料业务未来潜力。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.88/3.3/4.11亿元，同比增长21.65%/14.37%/24.62%，EPS为0.79/0.9/1.12元，对应PE分别为21/18/15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观环境变化风险，硬碳、多孔碳进展不及预期风险，业绩预测和估值判断不达预期风险。

事件：公司公布年报及一季报，2023年公司实现营收164.36亿元，YOY+41.8%；归母净利润-18.68亿元，亏损扩大。2023Q4公司实现营收52.05亿元，YOY+76.0%，环比+22.5%；实现归母净利润-3.05亿元，同比减亏3.45亿元，环比减亏4.61亿元。公司全年动力电池出货超过16GWh，YOY+50%以上。2024Q1公司实现营收29.24亿元，YOY-21.7%，环比-43.8%；实现归母净利润-2.71亿元，同比减亏1.34亿元，环比进一步减亏0.87亿元。 点评：高价原材料库存消化完成，盈利能力修复。公司2024Q1库存32.82亿元，相比2022年底72.79亿元下降明显。公司2023Q1-3整体毛利率受高价原材料库存拖累，分别为1.91%/2.86%/5.17%。2023Q4、2024Q1整体毛利率提升至14.24%/11.89%，改善明显。2024Q1毛利率下滑主要系2024Q1公司稼动率不足（仅50%）导致折旧摊销较高。在SPS量产前公司客户结构以海外客户为主，辅以高毛利的两轮车产品，我们预期公司毛利率有望进一步向上改善。 SPS拳头产品年内量产，有望提升公司软包电池成本竞争能力。公司SPS产能实现了设备投资、人工、能耗、厂房面积等方面的大幅下降，通过大电芯设计实现电芯材料成本下降，基于CTP的去模组技术实现整包成本下降，系统性技术降本。半固态电池商用化潜力巨大，当前固态电解质较为脆硬，软包加叠片工艺是固态电池的理想结构，SPS可灵活兼容半固态电池、全固态电池，满足客户平台化等通用化和低成本开发需求，目前公司SPS铁锂电池已获得吉利雷达定点。 非经营性损失对业绩影响趋弱。2023年公司参股公司SIRO受产能爬坡和供应链问题导致亏损。2024年价格调整后，我们预期SIRO亏损大幅缩窄。另外公司存货跌价、公允价值变动净收益等影响减弱。 投资建议：公司软包叠片电池适配高能量密度、高倍率场景需求，有望受益低空经济发展。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别1.34/7.46/10.75亿元，同比增长-/457.11%/44.04%，EPS为0.11/0.61/0.88元，对应PE分别为117/21/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：SPS推广不及预期风险，业绩预测和估值判断不达预期风险。

公司是国内领先的燃料电池系统供应商。 公司主要为客车、货车等商用车设计、开发并制造燃料电池系统及电堆， 与北汽福田、宇通客车、吉利商用车等国内商用车制造商建立了稳固的长期合作关系。 根据工信部数据， 截至 2024年 2月工信部累计亿华通发动机公告数 157款，占比15.0%； 2023年搭载亿华通发动机的氢燃料电池车辆上险数 1548辆，占比 20.2%。公司持续产业链资源纵向整合，向上延伸至电堆、膜电极领域。成立亿华通氢能科技，布局氢能构成双轮驱动。 政策、经济性双轮驱动，燃料电池系统装机有望实现高增速。 据中汽协数据， 2015-2023年我国燃料电池汽车累计产量 1.8万辆，距离 2025年5万辆保有量目标还有 3.2万辆差距， 2024-2025年燃料电池汽车产量有望连续两年维持翻倍增长。 政策端， 2023年底五大城市示范群部分城市第一年度奖励资金陆续落地，截至 2024年 1月累计达 7.7亿元。 按照中央：地方财政 1:1配套测算， 奖励资金落地有望超 15.4亿元， 行业内企业现金流有望改善。 经济性方面， 据香橙会数据 2024年 49t 氢能重卡已降至 100万元， “规模化” +“国产化”提升氢能重卡经济性。 产品力铸就龙头壁垒，产业链布局增厚利润空间。 1） 技术积淀深厚，产品持续迭代。公司围绕燃料电池系统的环境适应性、耐久性、可靠性等核心技术指标持续展开研发，产品关键性能接近国际先进水平； 2） 先发优势明显，客户份额领先。 公司通过示范运行、联合承接国家课题、合作开发燃料电池车型等方式与宇通客车、北汽福田等龙头企业建立了长期合作关系，形成先发优势； 3） 产业链一体化布局。 公司通过与丰田订立合资企业协议成立华丰，收购上海神力科技，参股亿氢科技向上游延伸至电堆、膜电极环节。 盈利预测与投资建议： 公司是氢燃料电池系统龙头企业，产品力、客户粘 性 优 势 明 显 。 我 们 预 计 公 司 2023-2025年 营 业 收 入 分 别 为8.01/11.70/17.25亿元，归母净利润分别为-2.26/-1.25/-0.23亿元，对应 2024年 PS 5.4倍，维持“买入”评级。 风险提示： 燃料电池汽车销量不及预期风险， 奖补发放落地进展不及预期风险， 业绩预测和估值判断不达预期风险。