2024Q3业绩超预期。 2024Q1-Q3， 公司实现营业收入 663.31亿元， 同比增长14.65%； 归母净利润 280.25亿元， 同比增长 30.2%。 2024Q3， 公司实现营业收入315.22亿元， 同比增长17.3%；归母净利润166.63亿元， 同比增长31.8%。 三季度受长江流域的来水改善， 梯级电站发电量同比增加等多重因素的影响， 公司主要业绩指标全面向好， 同比大幅提升。 来水偏丰发电量同比提升。 2024年前三季度， 乌东德水库来水总量约 888.52亿立方米， 较上年同期偏丰 12.56%； 三峡水库来水总量约 3131.10亿立方米，较上年同期偏丰 20.26%。 2024年前三季度， 公司境内所属六座梯级电站总发电量约 2358.14亿千瓦时， 较上年同期增加 15.97%。 其中乌东德 311.76亿 KWh（+16.54%） ， 白鹤滩 464.64亿 KWh（+9.43%） ， 溪洛渡 490.04亿 KWh（+22.49%） ， 向家坝 266.43亿 KWh（+14.34%） ， 三峡电站 685.39亿 KWh（+18.89%） ， 葛洲坝电站 139.89亿 KWh（+6.25%） 。 财务费用下降明显， 投资收益稳增。 2023年前三季度公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.19/1.33/0.53/12.75%， 较 2023Q1-Q3分别变化-0.02/-0.07/+0.12/-3.56pct。 我们认为财务费用的下降主要与公司在低利率环境下进行的债务置换有关。 投资收益方面， 2024Q3公司对联营企业和合营企业的投资收益为 39.26亿元， 同比去年增长 19.73%， 与参股上市公司的三季报表现基本匹配。 历史首次中期分红彰显价值。2024年12月13日，经长江电力第六届董事会 第三十六次会议审议， 公司 2024年中期利润分配预案为： 以公司总股本244.68亿股为基数， 每 10股派发现金股利 2.10元（含税） ， 共分派现金股利 51.38亿元（含税） 。 本次中期分红对应 24H1现金分红率 45.22%。 这是公司历史上首次进行中期分红， 我们认为此举有助于夯实投资者信心， 彰显公司的长期投资价值。 风险提示： 来水不及预期， 电价大幅下降， 政策变化。 投资建议： 维持 “优于大市” 评级。 我们维持原有盈利预测不变， 预计2024-2026年归母净利润 342/363/380亿元， 同比增速 25.5/6.3%/4.8%。 当前股价对应 PE=21.3/20.1/19.2x， 给予 21-21.5倍 PE， 对应 31.1-31.8元/股合理价值， 较目前股价有 4.3%-6.7%溢价空间， 维持“优于大市” 评级。

山高环能：聚焦废弃油脂资源化利用。公司前身“金宇车城”原业务涵盖房地产、丝绸销售等领域，2019-2020年间通过一系列资本运作清理存量低效资产，确立了以废弃油脂资源化为核心的战略目标并更名为“山高环能”。截至目前，公司拥有餐厨垃圾处理产能5130吨/日，居于行业前列，已在近二十个主要城市实现项目网络化布局,核心产品工业级混合油（UCO）是生产生物航煤（SAF）的重要原材料，并已与国际能源巨头达成稳定供应合作。 行业β：SAF大规模应用渐行渐近。【内部催化】：2024年9月18日，国家发展改革委、中国民航局在京举行SAF应用试点启动仪式，三大航司的12个航班将正式加注SAF。10月30日，发改委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》提出支持生物航煤发展。【外部催化】：2023年10月，欧盟理事会通过了《ReFuelEU航空法规》，规定了航煤供应商掺混并在欧盟机场供应的SAF的最低比例：从2025年2%开始。我们认为该项强制添加政策有望快速拉动SAF和原材料UCO的需求量，据我们测算2025年，欧盟SAF和UCO的刚性需求有望达到130万吨/186万吨（约占2023年中国UCO出口量的90%）。 公司α：技术为核，资本为翼，管理为纲,主业迎来发展良机。【技术】：公司拥有多项餐厨垃圾处理专利，最大程度做到餐厨垃圾应收尽收，综合提油率高于行业平均水平。【资本】：公司大股东山东高速集团与各地政府、大型企业都建立了良好的合作关系，可为山高环能主营业务的拓展提供助力和协同。【管理】：公司22年初曾制定未来三年1.8/2.7/4亿元扣非利润的股权激励目标，但因UCO价格下跌、产能扩张进度不及预期、高额财务费用、诉讼计提预计负债等因素使得目标未完成。2024年公司执行一系列标准化+数字化战略，并于11月接连收购株洲瑞赛尔和郑州绿源合计500吨/日的餐厨垃圾处理项目，经营情况2025年有望迎来拐点。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为0.10/0.83/1.23亿元（+11.7%/743.3%/47.2%），当前股价对应PE分别为274.9/32.6/22.2x。通过多角度估值，预计公司合理估值7.2-7.53元，相对目前股价有24.8%-30.5%溢价，给予“优于大市”评级。 风险提示：产能扩张不及预期风险；诉讼计提预计负债风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。