维持买进评等,目标价19.5元:大华第三季获利略低于预期,主因费用增加,但公司在海外成长性强,加上全面解决方案、物联网布局完整,毛利率维持稳定,未来每年营收、获利成长可望超过30%,维持「买进」评等。目标本益比维持前次26倍,EPS计算基础采用2016年与2017年平均值0.75元,目标价由原先20元略下降至19.5元,潜在上涨空间34.9%。 第三季获利略低于预期:大华第三季营收30.2亿元,季减5%,年增28%,低于元大/市场预期8%/12%。毛利率由第二季37.7%略上升到38%,符合预期,但费用大幅上升,造成营业利益2.45亿元,季减51%,年减2%,低于元大/市场预期36%/36%。业外在其他收益挹注下,共获利0.77亿元。税后获利3.6亿元,季减27%,年增21%,低于元大/市场预期12%/12%,EPS0.12元。 海外市场为公司未来发展重心:大华近年大举发展海外市场,上半年海外营收18.6亿元,年增33%,而毛利率由去年同期39%上升至43.1%,显示海外市场不仅营收稳定成长外,毛利率增加更是公司获利成长的因素。预估未来一段时间,海外市场的成长仍是大于中国境内成长,因此公司第三季起增设海外分支机构,除加强客户服务外,希望复制中国境内全面解决方案至海外,再提升业绩及毛利率。 费用上升,主因海外投资及研发费用增加:大华为求海外市场成长,第三季投资不少金额至海外设立分支机构,因此费用增加。另外为启动新一波成长,公司成立大数据及先进研究院,研发人员增加亦是第三季费用上升的原因,估计第四季投入金额较为和缓。 产业杀价情况较为和缓:公司认为安控产业由过去拼硬体设备时代逐渐进入客户服务时代,价格战意义不大。研发资源投入,在视频及大数据分析,以及客户效能提升才是未来重点。

维持买进评等,维持目标价43元:大华第四季获利符合预期,是少数在大陆不景气时,获利仍表现好的个股。公司 2016年预估本益比19.5倍,比中国境内相关公司本益比为低,显示大华股价不高。公司在海外成长性强,加上全面解决方案、物联网布局完整,未来每年营收成长可望超过30%,成长远优於同业,维持买进评等。目标本益比维持前次26倍,并以大华2016年预估EPS 1.65元计算,维持目标价43元,潜在上涨空间33.3%。 第四季获利符合预期:大华去年第四季营收RMB 42.5亿元,季增80%,年增58%,优於元大/市场预期9%/8%。毛利率由第三季37.5%下降到35.1%,低於预期,主因低毛利率产品比重增加以及海外杀价压力影响。营业利益RMB 6.4亿元,优於元大/市场预期7%/11%。税後获利6.11亿元,季增106%,年增46%,优於元大预期3%/低於市场预期6%,EPS 0.53元。 去年第二季後营运拐点出现:大华在全面解决方案(Total Solution)发展比海康威视晚2-3年,海康威视全面解决方案的客户占比75%,大华则仅50%,通过组织人员改革、市场规模扩大、技术创新…等方式,公司全力朝往安控全面解决方案发展,从去年第二季後效益逐渐显现,获利呈现年增,使得去年税後得以成长21%,远优於2014年成长1%。今年第一季公司预估获利成长近100%。 海外市场仍为未来成长重心:大华挟国内低成本的优势,以对手主流产品的半价在海外市场与其他国际品牌竞争,取得不错的成果,2014年大华营收成长36%,其中海外成长69%,2015年营收成长37%,海外成长达62%,预估未来海外市场仍是公司成长重心。 2016/17年获利调整不大,预估税後获利成长40%/ 37%, EPS1.65/2.26元,仅较先前预估下修1%/1%。

重申买进评等:本中心预估广电运通未来几年营收年增率可望逾25%,系受惠於ATM产品业务成长以及新产品线 (清分机与VTM (远程智慧银行)) 与ATM外包服务业务成长强劲。本中心重申该股买进评等,目标价下修至人民币32元,系依据25倍2016年预估每股盈余人民币1.26元推估而得,隐含69.8%上档空间。本中心本益比目标倍数由36倍调降至25倍 (位於该股历史区间8-52倍的中下缘),以反映A股投资价值全面下滑。若以稀释後2016年每股盈余人民币1.05元计算,目标价为人民币26元,隐含38.0%上档空间。 2015年第四季获利回顾:依据中国会计准则计算,广电运通2015年第四季自结营收人民币18.6亿元 (季增145%、年增23%),较本中心预估低2%但符合市场预期。营业利益率从2015年第三季的16.2%升至第四季的21.4%,营业利益人民币3.98亿元,符合市场预估。税後纯益人民币4.20亿元,每股盈余人民币0.47元,较本中心/市场预估低5%/16%,主要系因业外亏损高於预期。 我们预期未来几年整体营收可望年成长逾25%,系受惠於:1) ATM及AFC (自动售检票系统) 产品业务成长;2) 新产品线 (如清分机与VTM等) 进入迅速成长阶段;3) ATM外包服务业务强劲成长,营收可望年增逾40%;4) 进一步并购武装押运公司。 公司拟办理私募现金增资人民币31亿元,将用於:1) 建立全国金融外包服务平台;2) 增加大股东 (GRG) 持股,使公司具备武装押运业务资格。我们已将股本潜在稀释率20.4%计入目标价推算。 2016年第一季与2016-17年展望:本中心预估2016年第一季受淡季影响,营收将季减47% (年增40%)。2016/17年预估值维持不变,预估每股盈余将分别年增26%/26%至人民币1.26/1.59元。

维持买入评级,目标价人民币37元:海康威视是全球及中国最大安控公司,去年4季度财报虽低于预期,但公司2016年预估市盈率仅13.7倍,远比国际及中国境内相关公司市盈率为低,股价便宜。海康威视在海外增长性强,未来每年营收增长近40%,仍远优于同业,维持买入评级。目标市盈率维持前次19倍,并以海康威视2016年预估EPS人民币1.94元计算,目标价人民币37元,潜在上涨空间38.6%。 4季度财报低于元大/市场预期21%/19%:海康威视公告去年4季度自结财报,依据大陆会计准则,营收人民币86.5亿元,环比增长26%,同比增长32%,低于元大/市场预期7%/1%,营业利润率由3季度的23%下滑至4季度20%,低于预期,主因低毛利率的工程施工比重提高,拉低公司毛利率。4季度营业利润人民币17.3亿元,环比增长9%,同比增长2%,低于市场预期24%。业外方面受益于其他收益挹注,共盈利人民币5.75亿元,合计税后盈利人民币20.7亿元,环比增长33%,同比增长6%,EPS0.51元,低于元大/市场预期21%/19%。 2015年税后盈利增长26%,远优于同业:海康威视2015年营收增长47%,远优于同业增长约10%为佳,税后盈利58.7亿元,同比增长26%,EPS1.44元,仍高于同业盈利增长不及10%。 毛利率为盈利增长的关键:海康威视下半年毛利率低于预期,主因低毛利率的中小企业、硬盘的买卖以及工程施工比重较高的影响,造成公司盈利低于市场预期。公司未来仍以降价策略,抢夺市占率,公司希望毛利率能渐渐止稳。 由于公司去年4季度营收及毛利率低于预期,因此下调2016/17年预估税后盈利8%/10%,EPS1.94/2.64元,同比增长35%/36%。

初次纳入研究范围,给予买入评级:广电运通为中国第一大及全球第七大ATM制造商。本中心初次将该股纳入研究范围,给予买入评级,目标价为人民币45元,系根据36倍2016年预估每股收益人民币1.26元推算而得。我们预估未来几年该公司营收同比增长率将逾25%。若以稀释后2016年预估每股收益人民币1.05元推算,目标价为人民币38元,隐含25.3%上涨空间。 享有多重营收增长动能:研究中心预估直至2017年营收将有逾25%的同比增长率,原因在于公司:1)ATM与AFC(自动售检票系统)产品业务强劲增长;2)新产品线如清分机(纸币辨识设备)、VTM(远程智能银行)等处于快速增长期(我们预估明年将有超越150%的同比增长率),尤其是VTM有望受惠于网络银行趋势及相对于银行分行的成本优势;3)ATM外包业务强劲增长,营收有望同比增长逾40%;4)进一歩并购武装押运公司,营收有望翻倍增长。 并购更多武装押运公司:武装押运为ATM外包服务的重点项目,而广电运通于2014年规划在二、三年内并购20-30家押运公司以强化市场地位。该公司截至2015年11月底已并购9家押运公司,我们预估2016年将另并购9-10家武装押运公司。本中心预估押运服务将贡献2016年营收约10%,同比增长率相当于100%以上。 公司拟进行私募现金增资人民币31亿元,所募集资金将用于:1)建立全国金融外包服务平台;2)增加大股东(GRG)持股,使公司具备武装押运业务资格。我们已将股本潜在稀释率20.4%计入目标价推算。 2015-17年展望:研究中心预估未来在多重增长动能提振下,2015/16/17年营收有望同比增长27%/29%/32%,税后净利润则是同比增长14%/23%/26%,每股收益为人民币1.03/1.26/1.59元。

推展全面解决方案为重心 维持买入评级,目标价人民币43元:大华是全球及中国第二大安控公司, 2016年预估市盈率19.7倍,比中国境内相关公司市盈率为低,显示大华股价不高。大华虽然3季度盈利低于预期,但在海外增长性强,加上全面解决方案、物联网布局完整,未来每年营收增长有望超过30%,是红潮效应代表性个股,维持买入评级。目标市盈率维持前次26倍,并以大华2016年预估EPS人民币 1.67元计算,目标价人民币43元,潜在上涨空间30.6%。 3季度盈利低于预期:大华3季度营收23.6亿元(人民币),环比增长4%,同比增长47%,略优于预期。毛利率由2季度37.6%略下滑至37.5%,略低于预期。由于费用过高,造成营业利润人民币2.51亿元,环比下降24%,低于预期。业外在其他收益贡献下,共盈利人民币0.9亿元。合计税后盈利人民币3亿元,EPS 人民币0.26元,环比下降17%,同比增长36%,低于元大/市场预期26%/21%。 推展全面解决方案,有利于营运正向发展:大华在全面解决方案(Total Solution)发展比海康威视晚2-3年,海康威视全面解决方案的客户占比75%,大华则仅50%,公司全力朝往安控全面解决方案发展,通过组织人员改革、市场规模扩大、技术创新等方式,以及成立覆盖公安、金融、智能建筑、能源、交通、文教、司法监狱等八大业务部,推广全面解决方案,预期未来效益逐渐显现。 短期费用增加,为提高明年业绩准备:大华3季度营收环比增长4%,但费用率由2季度23.1%上升至3季度26.9%,造成盈利低于市场预期。由于大华在海外同比增速超过50%,公司花较大费用布局海外据点。另外公司初期推广全面解决方案,所花人员及费用亦需提高,短期费用难以明显下滑,但我们认为对公司长期业绩发展为正面。 受费用增加超过预期影响,调降大华2015/16年预估税后盈利10%/ 9%, EPS人民币1.17/1.67元,增长16%/43%。 维持买入评级,目标价人民币43元,潜在上涨空间30.6% 大华是中国第二大安控公司,国际同业有AXIS、Avigion和FLIR等,在中国同业主要为海康威视、大立和汉邦高科等。以2016年来看,中国同业预估市盈率45.8倍,比大华19.7倍为高,显示大华股价不高。大华虽然3季度盈利低于预期,但在海外增长性强,加上全面解决方案、物联网布局完整,未来每年营收增长有望超过30%,是红潮效应代表性个股,维持买入评级。目标市盈率维持前次26倍,并以大华2016年预估EPS人民币1.67元计算,目标价人民币43元,潜在上涨空间30.6%。

维持买入评级,目标价40元:海康威视是全球及中国最大安控公司,3季度财报虽略低于预期,但公司2016年预估市盈率仅16.2倍,远比国际及中国境内相关公司市盈率为低,股价便宜。海康威视在海外增长性强,未来每年营收增长有望超过40%,是红潮效应代表性个股,维持买入评级。目标市盈率维持前次19倍,并以海康威视2016年预估EPS2.11元计算,目标价40元,潜在上涨空间16.7%。 3季度财报略低于预期:海康威视3季度营收人民币68.8亿元,环比增长25%,同比增长48%,略低于元大/市场预期4%/4%,但毛利率由2季度的41.3%下滑至3季度39.2%,低于预期。3季度营业利润15.6亿元,环比增长28%,同比增长31%。业外方面受惠于其他收益拉动,共盈利2.9亿元,合计税后盈利15.9亿元,环比增长37%,同比增长33%,EPS0.39元,低于元大/市场预期14%/7%。 海外市场有望维持60%高增长:中国安防品牌在政府有意扶植的情况下,发展快速,并在达成规模经济之后,挟国内低制造成本的优势,以较低的价格在海外市场与其他国际品牌竞争,并取得不错的成果,2009年-2014年海康威视海外营收的CAGR达57%,远胜过竞争对手,公司预估2015/16年有望维持60%高增长率。 毛利率为盈利增长的关键:海康威视3季度毛利率低于预期,主要受低毛利率的中小企业及硬盘买卖比重较高的影响,造成公司盈利略低于市场预期。公司未来仍以降价策略,抢夺市占率,公司希望毛利率一年下滑比率能控制在1-2%水平。 由于公司3季度毛利率低于预期,因此下调2015/16年预估税后盈利5%/8%,同比增长37%/34%,EPS1.57/2.11元。

事件 海康威视(002415CH,买入)于10月19日晚间公布3季度财报。 研究中心观点 海康威视公布3季度财报,营收68.8亿元(人民币),环比增长25%,同比增长48%,略低于元大/市场预期4%/4%,但毛利率由2季度的41.3%下滑至3季度39.2%,低于预期,分析原因应该是低毛利率的工程施工比重较高。3季度营业利润15.6亿元,环比增长28%,同比增长31%。业外方面受惠于其他收益拉动,共盈利2.6亿元,合计税前盈利18.2亿元,税后盈利15.6亿元,环比增长35%,同比增长31%,EPS 0.38元,低于元大/市场预期16%/8%。 海康威视在政府有意扶植的情况下,发展快速,并在达成规模经济之后,挟国内低成本的优势,以较低的价格(约对手主流产品的半价),在海外市场与其他国际品牌竞争,并取得不错的成果,使得海康威视每年平均营收增长超过40%,并在2014年取得全球安控产业的龙头地位,市占率10.9%,未来仍有很大增长空间。 4季度进入安控传统最旺季,估计海康威视营收持续向上,全年营收仍有机会增长50%以上,毛利率改善情况成为公司盈利的关键。 ? 海康威视即将在10月22日举行分析师会议,届时我们将出具正式报告。

首次纳入研究范围,给予买入评级,目标价人民币47元:大华是全球及中国第二大安控公司,2016年预估市盈率19.5倍,比中国境内相关公司市盈率低,显示大华股价不高。大华在海外增长性强,加上全面解决方案布局完整,营运拐点出现,每年营收及盈利增长有望超过30%,是红潮效应代表性个股,首次纳入研究范围,给予买入评级。目标市盈率以过去五年市盈率区间(7-45倍)中间值26倍,并以大华2016年预估每股收益人民币1.83元计算,目标价人民币47元,潜在上涨空间36.4%。 利用低成本优势进军海外市场:大华利用国内低成本的优势,以对手主流产品的半价在海外市场与其他国际品牌竞争,取得不错的成果,2014年大华营收增长36%,其中海外增长69%,是主要增长来源,预估未来海外市场仍是公司增长重心。目前大华在全球安控市占率为5.6%,仅次于海康威视10.9%,未来仍有很大增长空间。 拐点出现,营运大转机:大华过去一年调整营运方向及组织架构,造成盈利表现不佳,直至今年2季度进入旺季,公司组织调整出现成果,营收环比增长88%至人民币22.7亿元,毛利率回升至37.6%,税后人民币3.6亿元,每股收益人民币0.31元,环比增长249%,同比增长18%,盈利明显转正,营运出现拐点,公司认为未来业绩及毛利率将渐入佳境。 推展全面解决方案,有利于营运正向发展:大华在全面解决方案TotalSolution)发展比海康威视晚2-3年,海康威视全面解决方案的客户占比75%,大华则仅50%,公司全力朝安控全面解决方案发展,通过组织人员改革、市场规模扩大、技术创新等方式,以及成立覆盖公安、金融、智能建筑、能源、交通、文教、司法监狱等八大事业部,推广全面解决方案,预期未来效益逐渐显现。 大华受益于海外增长性高,预估2015/16年营收增长32%/36%,2015/16年税后盈利增长32%/41%,每股收益人民币1.30/1.83元。