公司作为全国最大皮革专业市场之一,正由原来的产地市场逐步走向连锁化的销地市场道路,其盈利空间更为广阔。公司经营模式独特,新老市场提租金空间稳定,异地扩张能力强,现有项目支撑未来三年持续快速增长,我们预计公司2014-2016年的EPS分别为1.10元、1.40元和1.65元,对应PE为13X、10X和9X,维持“推荐”评级。 拟建乌鲁木齐海宁皮革城:公司公告,拟于深圳君豪置业集团有限公司成立合资公司,共同开发建设乌鲁木齐海宁皮革城项目,公司占股51%,君豪置业占股49%。“君豪新城”项目用地为君豪置业事先取得,总面积约150万平方米,规划总建筑面积300万平方米,其中已建商业、公寓、幼儿园用房约100万平方米。现拟将其商业部分中一独栋商业房(商业面积约11.5万平方米,地下停车场2万平方米)用于皮革城项目的合作开发。君豪置业另需支付三年市场宣传推广费用累计4,500 万元,项目预计于2015年秋季投入使用。 项目地理位置优越,区域优势明显:乌鲁木齐地处欧亚大陆腹地,南北疆交通的枢纽,交通便捷,是我国西部对外开放的重要门户,是公司推进“外延式扩张”的重要战略城市。项目位于乌鲁木齐市五家渠市商贸集中区,项目附近汽车城、家具城、机电城、奥特莱斯广场、独栋商务办公楼等均在建设中,商业、经济较为发达,有望与海宁皮革城实现客源共享和互补。项目距乌鲁木齐市中心半小时车程,地理位置较为优越,市场辐射能力强,我们认为项目选址具备了开发建设“海宁皮革城”的良好条件。 公司外延扩张稳步推进,成长空间明确:目前已公告了哈尔滨、天津、海宁六期、济南、郑州、乌鲁木齐6个新项目,未来还有望在西安和呼和浩特等地拓展。公司哈尔滨和佟二堡三期项目将于四季度投入营业,测算两项目可合计贡献14-16年EPS为0.06元、0.15元和0.05元,今年下半年有望迎来新一轮快速成长期,而本部六期、天津、济南和郑州项目预计2015年开业,北京项目正处于拆迁阶段,预计2016年开业。公司储备项目充沛,可支撑未来三年持续发展。 关注今年冬季市场恢复情况,商铺和住宅销售驱动14年业绩弹性:们预计公司仍待确认收入的项目有:1)东方艺墅剩余住宅销售结算约1亿元;2)斜桥加工项目将进行大部分结算约有1亿元;3)海宁五期酒店式公寓约4亿元:4)本部三期部分销售确认收入约1亿元,合计约7亿元,考虑到公司2个新增项目均将在四季度开业以及整体租金提升幅度有限的情况下,商铺和住宅销售将成为公司14年业绩弹性的主要驱动力。 风险提示:新区域市场培育低于预期;市场需求低于预期;经济放缓导致租金下降。

投资建议。 公司作为全国最大皮革专业市场之一,正由原来的产地市场逐步走向连锁化的销地市场道路,其盈利空间更为广阔。公司经营模式独特,新老市场提租金空间稳定,异地扩张能力强,现有项目支撑未来三年持续快速增长,我们预计公司2014-2016年的EPS分别为1.10元、1.40元和1.65元,对应PE为13X、10X和9X,维持“推荐”评级。 投资要点。 终端需求较为疲软,预计14年整体提租幅度不大:受行业暖冬以及三公消费影响,终端需求较为疲软。从公司各大市场来看,部分小商户好于大商户,外地好于本地。客流方面,实现同比微增长,其中旅游大巴数量有所减少,其他车辆基本持平。在终端销售出现一定幅度下滑的情况下,我们判断公司14的提租空间有限,而15年提租计划仍待观察冬季市场恢复情况。 公司外延扩张稳步推进,成长空间明确:目前已公告了哈尔滨、天津、海宁六期、济南、郑州5个新项目,未来还有望在西安、乌鲁木齐和呼和浩特等地拓展。公司哈尔滨和佟二堡三期项目将于四季度投入营业,测算两项目可合计贡献14-16年EPS为0.06元、0.15元和0.05元,今年下半年有望迎来新一轮快速成长期,而本部六期、天津、济南和郑州项目预计2015年开业,北京项目正处于拆迁阶段,预计2016年开业。公司储备项目充沛,可支撑未来三年持续发展。 商铺和住宅销售业务增强公司14年业绩弹性:我们预计公司仍待确认收入的项目有:1)东方艺墅剩余住宅销售结算约1亿元;2)斜桥加工项目将进行大部分结算约有1亿元;3)海宁五期酒店式公寓约4亿元:4)本部三期部分销售确认收入约1亿元,合计约7亿元,考虑到公司2个新增项目均将在四季度开业以及整体租金提升幅度有限的情况下,商铺和住宅销售将成为公司14年业绩弹性的主要驱动力。 逐步完善“海皮城”,积极探索线上发展道路:受制于品牌集中度,以及皮装较高的价格和特殊的工艺要求,目前皮革产品仍以线下体验消费为主,电商冲击有限。另一方面,针对线上分流压力,公司积极应对,集中打造自己的电商平台,于去年9月推出“海皮城”,重点引进企业商户入驻,目前入驻商户已达70家,SKU约3000个,客单价1500-2000元。14年公司将继续加大平台建设,增强前端功能板块,加快签约商户入驻以及推动手机端APP开发,构建消费闭环体验,我们认为在不断地市场细分下,未来专业化平台类存在巨大发展机会。 风险提示:新区域门店培育低于预期;开店速度低于预期。

投资建议: 预计14-15年EPS分别为1.21、1.38元,目前股价对应PE分别为10X、8X,公司享受民营机制红利,员工激励充分,积极转型升级,进入业绩释放期,业绩弹性较大且持续性强,维持“推荐“评级。 投资要点: 业绩符合预期:公司发布半年报,2014上半年实现营业收入37.75亿元,同比下降5.61%;归属于上市公司股东的净利润3.24亿元,同比增长16.09%;扣非后净利润2.33亿元,同比下降14.52%,非经常性损益主要来自于子公司拆迁补偿款;每股收益0.564元;业绩符合预期。 主力店基本持平:公司上半年收入37.75亿元,同比下降5.61%。分行业来看,商业收入34.6亿元,同比增长1.6%;地产收入2.3亿元,同比下降55.73%,主要是由于2013上半年确认了较多徐州国际广场项目销售。分门店来看,本部店收入仍能基本持平(略降0.34%),在严控三公消费和行业持续低迷的背景下实属不易;剔除本部店后,其他门店收入增长3.38%,外延增量包括来自2013年开业的南京河西店(6月28日开业)和扬中店(9月30日),以及2014年5月1日开业的铜陵店。 毛利率大幅下滑:2014上半年销售毛利率21.24%,同比下滑3.8个百分点。分业务来看,公司各项业务毛利率均有下降。商业毛利率19.41%,同比下降2.97个百分点,可能与新开门店以及促销力度加大有关。地产业务毛利率23.11%,同比下降10.2个百分点,估计主要是所确认项目的盈利能力差异。2014上半年期间费用率11.85%,同比下降0.53个百分点。销售费用率3.85%,同比下降0.02个百分点;管理费用率6.09%,同比下降0.37个百分点。财务费用率1.91%,同比下降0.14个百分点,主要是上半年利息支出和手续费均减少。 扩张稳步推进:截止2014年6月,公司百货门店数11家,合计约63万平米,其中仅大冶店、河西店和铜陵店为租赁物业,自有物业占比70%。公司目前拥有约9个储备商业项目,合计约95万平米(为目前总存量的1.5倍)。预计2014下半年还可能新开宿迁国际广场和泗阳雨润新天地(自建);预计投资额超40亿元的徐州和淮安2个自建项目将在2015年底前后开业;委托大股东代建的5个项目目前均已开工,预计有望在未来2-3年陆续开业。 积极转型升级:公司加大对传统百货经营模式的转型升级,逐步增强体验性消费的比重,加强对场内营业员促销能力的培训,建立对营业员的长效管理和业绩提成机制。公司努力创新电商经营模式,探索手机APP在营销活动中的灵活应用,尝试扫码等多渠道购物方式,加大在微信、微博等新媒体投放广告的比重。公司积极寻找与公司战略具有互补和延伸的并购机会,以丰富公司零售业态的多样性及提升住宅地产的配套性。 风险提示:宏观经济下行;新开门店低于预期。

投资建议: 预计公司2014-2015年EPS 分别为0.61元、0.71元,目前股价对应PE 分别为12X、11X。公司是山东省商业龙头,店龄结构合理,通过托管银座商城门店,已开始为整体上市作铺垫,维持“推荐”评级。 投资要点: 公司业绩符合预期:公司发布半年报,2014上半年实现营业收入71.8亿元,同比下滑1.14%;实现归属于母公司所有者的净利润为1.61亿元,同比下滑5.17%;扣非后净利润1.63亿元,同比增长5.41%;EPS0.3098元;业绩符合预期。 商业主业基本持平:2014上半年实现营业收入71.8亿元,同比下滑1.14%。分业务来看,商业营业收入71.5亿元,同比增长0.11%;房地产营业收入3634.21万元,同比下降71.50%。分地区来看,济南、淄博、菏泽、泰安、东营、滨州、德州、河北区域均有小幅下滑,威海市大幅下滑31.34%,主要是区域市场竞争激烈,客流量下降较大。潍坊市增长较好,主要是2013年10月公司收购了银座集团临朐华兴商场有限公司,2014年合并了该公司收入,导致收入同比增长较大。 毛利率大幅提升:2014上半年公司销售毛利率19.35%,同比上升1.39个百分点,主要是:(1)在打折促销力度下降及公司店龄结构改善双重影响下,公司毛利率改善;(2)高毛利的其他业务收入同比增长22.70%,带动公司毛利率上升。2014上半年期间费用率14.89%,同比上升1.03个百分点。其中,销售费用率11.27%,同比上升1.04个百分点,主要是公司业务扩张导致职工薪酬和租金费用有所增加;管理费用率2.25%,同比上升0.14个百分点,主要是公司业务扩张及提高职工薪酬;财务费用率1.36%,同比下降0.16个百分点,主要是公司偿还了部分借款,利息支出减少。 继续完善门店布局:2014年上半年,公司进一步推进零售主业立体化发展战略,积极推进省内县级市场选点拓展,加快完善全省战略布局,逐步打造多业态协同发展格局,同时兼顾省外发展。公司先后在泰安、淄博、滨州、潍坊开设6家门店,其中,收购的临朐华兴商场新开3家门店,公司旗下拥有的门店覆盖山东省12个地市和河北省石家庄、保定,门店总数达到98家。此外,公司托管的大股东山东省商业集团有限公司控股子公司山东银座商城股份有限公司旗下所有非上市商品零售门店44家。 地产收益陆续确认:公司现在主要在建项目包括青岛乾豪项目、青岛李沧项目和济南顺河街项目等。乾豪项目5.5 万平米百货部分将在2014 年底前开业,4.5 万平米写字楼预计将自2014 年开始确认收益;李沧项目7.8 万平米商业部分预计将于2015 年一季度前开业,约7.5 万平米地产预计将在2015-2016 年确认收益;济南顺河街项目将在2015 年完工开业,并在2015-2016 年确认部分地产项目收益。 风险提示:宏观经济下行;新开门店低于预期。

投资建议 预计公司2014-2015年EPS为1.55元、1.64元,对应当前股价PE为11X、10X。公司是全国布局的连锁百货龙头,积极推行品牌集中化管理,毛利率有望持续提升,经营能力突出,积极战略转型,期待国企改革,维持“推荐”评级。 投资要点 业绩符合预期:公司发布半年报,2014上半年实现营业收入94.3亿元,同比下滑6.0%;归属于上市公司股东的净利润3.8亿元,同比上升2.1%;扣非后净利润3.2亿元,同比下滑10.8%;EPS0.817元;业绩符合预期。 营收下滑明显:受市场环境影响,上半年实现营业收入94.3亿元,同比下滑6.0%,同店增速下降7.9%。分商品类别看,受生活方式转变影响,运动、儿童以及化妆类商品呈上升态势,女装类商品同比持平略有下降,除此以外,其余商品均呈现下降态势。其中受基数效应以及政策影响,金银珠宝类、食品类以及男装类商品降幅较大。分地区以及门店类型看,北京、广州等经济发达区域的门店销售降幅高于其他地区,尤其是北京地区门店受政策影响较其他地区更为显著。太原王府井、兰州王府井、昆明王府井等成长型门店仍然保持了一定的销售增幅,成为公司整体销售增长的主力。 费用压力凸显:百货主业毛利率为18.36%,同比提升0.77个百分点。在保持平稳开店同时,公司毛利率持续提升,充分显现出公司较好的毛利率管理效果。通过调整产品结构、推进主要品牌集团统一管理和自有品牌开发等措施,公司毛利率仍有提升空间。2014上半年期间费用率14.62%,同比上升1.37个百分点。其中,销售费用率11.23%,同比上升1.06个百分点,主要是租赁费和人工成本增加;管理费用率3.08%,同比上升0.39个百分点,主要是人工成本增加;财务费用率0.31%,同比下降0.09个百分点,财务费用率同比下降主要是利息收入增加。 完善连锁布局:面对全新的市场环境和严峻的经济形势,公司有重点、有针对性的推进发展工作,配合战略转型,积极推进业态创新,加大未进驻省会项目以及同城多店项目的开发力度,完善连锁布局。焦作王府井筹备工作继续稳步推进,预计将于2014年下半年开业。洛阳王府井购物中心和乐山王府井购物中心进入筹备期,预计将于2015年上半年开业。与此同时,综合考虑市场环境、公司战略转型需要以及门店发展趋势,湛江王府井百货停止对外营业。 继续推进变革:在确保效益平台稳定的同时,公司将加快转型变革,打造互联网时代的全新王府井。继续推进商品经营方式的变革,提升商品经营能力,建立以顾客为中心的生态圈,提升顾客经营能力。全力推进平台建设,构建线上线下高度融通的全渠道,虚拟货架、虚拟专柜、扫码购、王府井APP、王府井微信、云店、王府井网上商城(www.wangfujing.com)以及王府井移动商城等多渠道的构建正在稳步推进。在发展业态上,在创新传统综合百货业态的同时,重点发展购物中心和奥特莱斯业态,完善购物中心、奥特莱斯的运营筹划体系,谨慎发展百货店项目,在网点布局上,将全国布点、同城多店、区域深耕充分结合。深化体制改革,建立创新的平台型组织,增强公司活力。 风险提示:宏观经济下行;新开门店低于预期。

预计14-15年EPS分别为1.86元、2.25元,目前股价对应PE分别为10X、9X。公司是吉林省商业龙头,省内占据绝对优势,低成本扩张,门店培育期短,管理层激励充分,高管增持驱动利益一致,物业价值严重低估,维持“推荐”评级。

预计14-15年EPS 分别为0.28元、0.34元,目前股价对应PE 分别为27X、22X。公司主力店钟楼店14 年迎来恢复性增长,次新店宝鸡店和西旺店14年稳定增长,医院业务成长空间大,高新医院净利率持续提升,西安国际医学中心打开扩张空间,维持“推荐”评级。 业绩超出预期:公司发布半年报,2014上半年实现营业收入19.6亿元,同比增长4.2%;归属于上市公司股东的净利润1.4亿元,同比增长51.0%;扣非后净利润1.3亿元,同比增长43.5%,主要是受益于毛利率和费用率的双重改善;EPS0.194元;业绩超出预期。 医院快速增长:面对行业的变革,公司结合自身优势和特点,坚持与时俱进的经营思路,紧跟市场潮流,2013年底钟楼店改造升级顺利完成,2014上半年钟楼店收入与去年同比基本持平,次新店(宝鸡店和西旺店)继续贡献增量。上半年高新医院通过狠抓医疗质量、服务质量、强化优势科室、不断推进医院综合实力的稳步提升,实现了医院经营业绩持续快速的增长,医疗业务收入2.5亿元,同比增长21.2%。 毛利率稳步提升:2014上半年销售毛利率20.20%,同比提升1.20个百分点,主要来自主力门店装修完毕后内生增效、两大次新店逐渐培育成熟以及高新医院盈利能力持续改善。分业务看,零售业务毛利率16.66%,同比上升0.59个百分点;医疗业务毛利率29.48%,同比上升4.08个百分点,主要是高新医院通过改善病源结构、增加高端服务和提价等手段实现毛利率大幅提升。2014上半年期间费用率10.68%,同比下降0.84个百分点,体现公司较强的费用管控能力。其中,销售费用率3.03%,同比下降0.37个百分点;管理费用率6.57%,同比上升0.04个百分点;财务费用率1.08%,同比下降0.42个百分点。 短期看净利率提升:参考同为民营医院的宿迁人民医院高达20%以上的净利率,高新医院净利率仍有较大提升空间。通过提价、调整住院病人结构、提供高端服务等措施,高新医院净利率有望持续提升:(1)提价。高新医院门诊挂号费、诊疗费、药品价格都在西安市同级别同类型医院中处于较低水平,2011年转为营利性医院后,可根据医院战略定位自主定价;(2)调整住院病人结构。住院病人逐渐以床位周转快、病情重、费用高为主,提高毛利率;(3)提供高端服务。设立国际部,提高服务层次,从而提高盈利水平。 长期增长看扩张:从政策面看,民营资本进入医疗领域是大势所趋。从地区发展空间看,目前整个高新区只有高新医院一家三甲医院,高新区目前总病床数只有1400 张,而按照国际标准每1000 人12 张床位,高新区80 万人口的潜在需求病床数为9600 张,医疗缺口巨大。公司拟募集资金15 亿用于投资建设西安国际医学中心项目(原西安圣安医院项目),打造西安市高端化民营医疗服务集团。同时,公司将借助高新医院的医疗平台,通过收购、兼并、合作等方式扩大经营规模,提高公司在医疗行业的市场竞争力和抗风险能力。 风险提示:宏观经济下行;西安国际医学中心建设低于预期。

投资建议。 我们预计公司14-16年EPS分别为0.27元、0.34元和0.42元,对应PE分别为27X、22X和18X。我们长期看好公司优异的管理能力、供应链整合能力以及短时间难以模仿的差异化生鲜经营模式。维持公司“推荐”评级。 投资要点。 高基数下净利润实现16.37%的增长,业绩符合预期:2014年上半年公司实现营业收入177.03亿元,同比增长16.37%,实现归属上市公司股东的净利润4.53亿元,同比增长43.53%,EPS为0.46元,扣非后归属于母公司净利润3.86亿元,同比增长13.40%,业绩符合预期。分拆数据,2季度实现营业收入83.64亿元,同比增长22.94%,实现净利润1.47亿元,同比增长30.01%。 公司上半年营收增长主要得益于较好的同店增长(两年期可比门店同比增长约5.51%)和外延扩张下新开门店的拉动:报告期内,公司新开11家门店,我们预计公司2014年新开门店数在40-60家;全年营业收入增速可维持在20%左右,新签约门店40家,总签约门店数达167家,主要集中在新区和次新区。从开店的分布来看,网点铺设主要集中在成熟区,福建和重庆共开店5家,其余新区合计开店6家。分区域来看,福建和华西分区域实现营收52.69亿元和61.00亿元,同比增长10.61%和19.78%。北京和安徽地区收入同比增长达到了23.09%和25.01%,而华东大区收入递增尤为明显,增长率为105.93%。随着公司调整扩张节奏,加强精细化管理,减少无效促销,13年次新区、新区经营状况已实现好转,我们判断安徽14年能基本实现盈亏平衡,河南较13年减亏幅度继续缩小,江苏也将有不同程度的经营改善。 公司综合毛利率19.43%,同比提升0.07个百分点:主营业务毛利率增加0.26个百分点至16.49%。分品类来看,生鲜及加工得益于对上游供应链资源的整合和统采优势的进一步体现,毛利率均较上年同期提高了0.08个百分点;食品用品平衡营业收入和毛利率水平的同时实现了较高的毛利额,毛利率同比增加0.4个百分点;服装由于清理部分库存致使营收增速受到一些影响,但仍将毛利率维持在29.15%的较高水平。费用方面,公司期间费用率增加0.47个百分点,销售管理费用率为16.04%,较去年同期增加0.49个百分点,其中人工薪酬同比上涨32.75%和租赁费用同比上涨21.76%。 物流体系不断完善,满足公司发展需求:公司彭州农产品加工配送中心二期项目于去年12月完工;重庆西永物流二期生鲜工程已投入试运行;安徽肥东物流二期生鲜工程于去年12月底交付使用;其他各大区也在积极落实物流项目。完善的物流体系和优化的供应链系统将是公司另一重要的核心竞争力。 探索全渠道O2O模式,加大电商领域投入力度:永辉微店自1月份上线后,效果明显,目前在福州8家门店进行试运行,配送方式为顾客自提或送货上门,后续公司将逐渐加大电商投入力度,微店完善升级后将适机推广至公司全国门店,目前北京大区已着手APP相关事务筹备,并计划在今年10月左右实现APP上线及配送到户服务,届时O2O的聚集效应将有效助力公司在京津冀区域的高速发展。我们认为公司积极布局和探索O2O模式,长远来看,有利于持续提升公司门店聚客能力和盈利能力。 风险提示:经济下滑,新开门店培育低于预期。

投资建议 公司作为全国最大皮革专业市场之一,正由原来的产地市场逐步走向连锁化的销地市场道路,其盈利空间更为广阔。公司经营模式独特,新老市场提租金空间稳定,异地扩张能力强,现有项目支撑未来三年持续快速增长,我们预计公司2014-2016 年的EPS 分别为1.10 元、1.40 元和1.65 元,对应PE为13X、10X 和9X,维持“推荐”评级。 投资要点: 受商铺和住宅收入确认减少及无新市场增量贡献影响,上半年营收较去年同期出现较大下滑:2014 年上半年实现营业收入14.13 亿元,同比下滑16.55%,实现归属上市公司股东的净利润5.98 亿元,同比增长2.08%,每股收益为0.53 元,扣非后归属于母公司净利润5.78 亿元,同比下滑0.33% 。业绩符合预期。同时公司预计1-9 月净利润增速为-5.00%-25.00%。 由于公司市场开发进度差异,导致了各年市场商铺及配套物业销售的不均衡,本期商铺及配套物业销售收入同比下降66.57%;公司唯一的房产项目东方艺墅已是尾盘销售,本期住宅开发销售收入同比下降85.16%,这是营业总收入下降的主要原因。另外,公司的物业租赁及管理收入继续保持快速增长,同比增长52.40%。 综合毛利率稳步提升,费用控制良好:公司上半年综合毛利率同比增加0.37 个百分点至72.84%,主要是去年同期商铺及配套物业销售和住宅开发销售收入占比较高,而本期却是 物业租赁及管理收入为主,后者毛利率水平高于前者,导致成本有所下降。费用方面,销售费用率减少0.44 个百分点至2.94%,管理费用率为2.29%,较去年同期提升0.18 个百分点,受定期存款利息增加所致,本期获得财务收入约2486 万元,期间费用率合计减少1 个百分点至3.49%。 公司外延扩张稳步推进,成长空间明确:目前已公告了哈尔滨、天津、海宁六期、济南、郑州5 个新项目,未来还有望在西安、乌鲁木齐和呼和浩特等地拓展。公司哈尔滨和佟二堡三期项目将于四季度投入营业,测算两项目可合计贡献14-16 年EPS 为0.06 元、0.15 元和0.05 元,今年下半年有望迎来新一轮快速成长期,而本部六期、天津、济南和郑州项目预计2015 年开业,北京项目正处于拆迁阶段,预计2016 年开业。 公司储备项目充沛,可支撑未来三年持续发展。 商铺和住宅销售业务增强公司14 年业绩弹性:我们预计公司14 年可确认收入的项目有:1)东方艺墅剩余住宅销售结算约1.2 亿元;2)斜桥加工项目将进行大部分结算约有3 亿元;3)海宁五期酒店式公寓约4亿元:4)本部三期部分销售确认收入约1 亿元,合计约9.2 亿元,考虑到公司2 个新增项目均将在四季度开业以及整体租金提升幅度有限的情况下,商铺和住宅销售将成为公司14 年业绩弹性的主要驱动力。 风险提示:新区域门店培育低于预期;开店速度低于预期。