公司12021年营收同比增长4.80%,实现归母净利润60.36亿元4月12日，公司公布2021年年报：2021年实现营业收入56.71亿元，同比增长4.80%，实现归母净利润0.36亿元，折合成全面摊薄EPS为0.07元，实现扣非归母净利润-0.28亿元。 单季度拆分来看，4Q2021实现营业收入12.41亿元，同比减少19.82%，实现归母净利润-0.21亿元，折合成全面摊薄EPS为-0.04元，实现扣非归母净利润-0.53亿元。 公司12021年综合毛利率上升35.33个百分点，期间费用率下降30.63个百分点2021年公司综合毛利率为40.51%，同比上升5.33个百分点。单季度拆分来看，4Q2021公司综合毛利率为45.98%，同比上升8.92个百分点。 2021年公司期间费用率为36.69%，同比下降0.63个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为26.26%/4.48%/5.94%，同比分别变化-2.05/-0.43/+1.86个百分点。4Q2021公司期间费用率为45.45%，同比上升8.61个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为33.44%/6.39%/5.62%，同比分别变化+4.95/+1.44/+2.22个百分点。 存量门店升级改造，不断推进线上化进程2021年公司在聊城、东营、淄博、济南新开4家门店，关闭了12家门店。截至2021年12月31日，公司共有120家门店，建筑面积达314.11万平方米。 同时，公司推进存量门店升级改造，打造济南华信店、中铁店两种模式的社区购物中心，完成淄博店、泰安店、潍坊店等重点门店的调改工作。在线上化建设方面，依托银座到家、银座云逛街及美团、饿了么、京东到家等平台，加快线上百货、超市业务发展。 下调盈利预测，维持“增持”评级公司业绩略低于预期，主要是由于业内竞争加剧及疫情冲击的影响，鉴于2022年1季度多地疫情出现反复的情况，且疫情恢复进程尚不明朗，我们下调对公司2022/2023年EPS的预测16%/21%至0.09/0.10元，新增对公司2024年EPS的预测0.11元。公司存量门店升级改造，不断推进线上化进程，有利于巩固公司在山东地区的竞争优势，维持“增持”评级。 风险提示：部分门店租约到期无法续租，新业态和新店拓展速度不达预期。

公司2020年营收同比减少55.87%,归母净利润-3.86亿元 公司公布2020年年报：2020年实现营业收入54.12亿元，同比减少55.87%；实现归母净利润-3.86亿元，折合成全面摊薄EPS为-0.74元，实现扣非归母净利润-4.26亿元。单季度拆分来看，4Q2020实现营业收入15.48亿元，同比减少49.25%；实现归母净利润-1.87亿元，折合成全面摊薄EPS为-0.36元；实现扣非归母净利润-1.79亿元。 公司2020年综合毛利率上升14.58个百分点，期间费用率上升19.14个百分点 2020年公司综合毛利率为35.18%，同比上升14.58个百分点。单季度拆分来看，4Q2020公司综合毛利率为37.06%，同比上升15.89个百分点。 2020年公司期间费用率为37.31%，同比上升19.14个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为28.32%/4.92%/4.08%，同比分别变化14.81/2.47/1.85个百分点。4Q2020公司期间费用率为36.84%，同比上升17.97个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为28.49%/4.95%/3.39%，同比分别变化14.10/2.37/1.49个百分点。 租金减免导致收入端承压，深化改革与线上业务齐头并进寻求突破 报告期内公司执行国家及地方政府关于新冠疫情期间租户租金减免政策，为租户减免租金1.78亿元，导致收入同比下降55.87%，为寻求突破，公司引入361考核，落实全员绩效考核，加强成本端控制，报告期内综合毛利率同比上升14.58个百分点；同时加强线上业务开展进程，上线FAS系统推动信息化建设，加快银座到家到店融合，截止2020年底，公司网上销售营业收入为9,294万元。 维持盈利预测，维持“增持”评级 我们维持对公司2021/2022年EPS分别为0.08/0.10元的预测，新增对2023年预测0.12元。公司深化改革，加强成本端控制，线上业务有望成为公司进一步增长空间，维持“增持”评级。 风险提示部分门店租约到期无法续租，新业态和新店拓展速度不达预期。

1-3Q2019营收同比减少4.50%,归母净利润同比增长33.18% 1-3Q2019实现营业收入92.12亿元,同比减少4.50%;实现归母净利润0.48亿元,折合成全面摊薄EPS为0.09元,同比增长33.18%;实现扣非归母净利润0.34亿元,同比增长107.77%,业绩超预期。 单季度拆分来看,3Q2019实现营业收入28.09亿元,同比减少2.65%;实现归母净利润-0.20亿元,折合成全面摊薄EPS为-0.04元,而3Q2018实现归母净利润-0.35亿元;实现扣非归母净利润-0.25亿元,而3Q2018实现扣非归母净利润-0.25亿元。 综合毛利率上升1.14个百分点,期间费用率上升0.54个百分点 1-3Q2019公司综合毛利率为20.40%,同比上升1.14个百分点。1-3Q2019公司期间费用率为17.94%,同比上升0.54个百分点,其中,销售/管理/财务费用率分别为13.21%/2.40%/2.33%,同比分别变化-0.36/0.26/0.64个百分点。 运营调整带来收入降幅收窄和业绩恢复 3Q2019公司新开/关闭超市门店各1家,门店总数未发生变化。山东省内零售市场竞争激烈,利群股份、家家悦等竞争对手具备较强经营能力,对公司百货及超市业态都形成一定压力。面对日益严峻的竞争态势,公司持续推进运营调整,3Q2019收入降幅有所收窄,各业态毛利率均有不同程度提升,3Q2019期间费用率也同比下降0.35个百分点,调整效果初显。 上调盈利预测,维持“增持”评级 考虑到公司收入端降幅收窄及费用控制能力的提升,我们上调对公司19-21年全面摊薄EPS的预测至0.10/0.11/0.12元(之前为0.09/0.09/0.10元),公司为山东省零售龙头,作为小市值地方国企或受益于国企改革预期,维持“增持”评级。 风险提示:区域竞争程度进一步加强,新门店培育时间长于预期。

1H2019公司营收同比减少5.28%,归母净利润同比减少4.63% 公司发布2019年中报:1H2019实现营业收入64.03亿元,同比减少5.28%;实现归母净利润6784万元,折合成全面摊薄EPS为0.13元,同减4.63%,实现扣非归母净利润5914万元,同比增长2.51%,业绩略低于预期。公司归母净利润同降主要受本期诉讼赔偿、罚款等非经常损益影响。 单季度拆分来看,2Q2019实现营业收入27.90亿元,同比减少5.22%;实现归母净利润-168.81万元,而2Q2018公司实现归母净利润581.26万元;实现扣非归母净利润-236.18万元,而2Q2018公司实现扣非归母净利润89.27万元。 综合毛利率上升0.95个百分点,期间费用率上升0.90个百分点 1H2019公司综合毛利率为19.91%,较上年同期上升0.95个百分点。1H2019公司期间费用率为17.12%,较上年同期上升0.90个百分点,其中,销售/管理/财务费用率分别为12.47%/2.38%/2.27%,较上年同期分别变化-0.07/0.31/0.66个百分点。 区域市场竞争程度加剧,收入端料持续承压 二季度公司关闭了位于济南的1家和潍坊的2家超市门店,截至报告期末公司拥有门店共130家,受托管理非上市门店47家。19年公司收入端表现平淡,主要受山东省内日益加剧的竞争及公司在严峻形势下逐步调整运营等因素影响。公司营收二季度降幅较一季度略有收窄,全年预计均将承受较大压力。 下调盈利预测,维持“增持”评级 公司收入端表现平淡,我们下调对公司19-21年全面摊薄EPS的预测分别至0.09/0.09/0.10元(之前为0.10/0.10/0.11)元,公司市净率较低,且小市值地方国企或受益于国改预期,维持“增持”评级。 风险提示: 区域竞争程度进一步加强,新门店培育时间长于预期。

公司1Q2019实现营收36.13亿元,归母净利润同比增长6.45% 4月26日,公司公布2019年一季报,1Q2019实现营业收入36.13亿元,同比减少5.33%,而Q2018营业收入同比增长7.25%。实现归母净利润0.70亿元,折合成全面摊薄EPS为0.13元,同比增长6.45%,而4Q2018归母净利润同比减少40.35%。实现扣非归母净利润0.62亿元,同比增长8.28%。业绩基本符合预期。 1Q2019毛利率上升1.42个百分点,期间费用率上升1.27个百分点 公司1Q2019归母净利润实现增长的主要原因是毛利率上升幅度大于期间费用率。1Q2019公司综合毛利率为19.13%,较上年同期上升1.42个百分点。1Q2019公司期间费用率为15.40%,较上年同期上升1.27个百分点,其中,销售/管理/财务费用率分别为11.32%/2.09%/1.98%,较上年同期分别变化0.40/0.28/0.59个百分点。1Q2019公司财务费用为7167.38万元,同比增长34.29%,主要原因是公司增加应付票据贴现借款,导致利息费用增加。 山东省零售龙头,业态丰富,门店数量众多 公司是立足山东的大型商业零售企业,覆盖百货商场、大型综合超市、购物中心三种业态。截至2019年3月末,公司拥有133家门店(含潍坊临朐华兴商城26家门店),覆盖山东省12个地市以及河北石家庄、保定、张家口3个地市。此外,公司受托管理山东银座商城股份有限公司旗下非上市门店49家。由于山东省零售市场竞争较为激烈,利群、家家悦等多家大型零售企业具有较强的经营能力,公司的市场占有率短期难以迅速提升。 维持盈利预测,维持“增持”评级 公司是山东省零售龙头,门店数量众多,2019年3月以来,我国可选消费出现明显的回暖趋势,公司以百货业务为主,预计较为受益,我们维持对公司2019-2021年EPS的预测,分别为0.10/0.10/0.11元。当前公司PB(2019E)为1.0X,显著低于近三年均值(1.4X),PS(2019E)为0.22X,显著低于近三年均值(0.30X),维持“增持”评级。 风险提示:山东省零售行业竞争激烈,跨区域扩张的风险。

公司2018年营收同比增长1.81%,扣非归母净利润为0.59亿元3月29日,公司公布2018年年报,2018年实现营业收入132.40亿元,同比增长1.81%。实现归母净利润0.46亿元,折合成全面摊薄EPS为0.09元,同比减少5.82%。实现扣非归母净利润0.59亿元,同比增长291.62%。单季度拆分来看,4Q2018营收同比增长7.25%,而3Q2018营收同比减少2.86%。业绩符合预期。归母净利润同比下降的主要原因是:针对威海乐源置业有限公司诉讼公司租赁合同纠纷一案,公司根据法院一审判决结果预提违约金0.53亿元,导致净利润减少0.40亿元。 2018年毛利率上升0.48个百分点,期间费用率下降0.43个百分点2018年公司综合毛利率为19.37%,较上年同期上升0.48个百分点。2018年公司期间费用率为16.59%,较上年同期下降0.43个百分点,其中,销售/管理/财务费用率分别为12.75%/2.18%/1.66%,较上年同期分别下降0.03/0.20/0.19个百分点。单季度拆分来看,4Q2018公司综合毛利率较上年同期上升0.58个百分点,期间费用率较上年同期下降3.23个百分点。 山东省零售龙头,业态丰富,门店数量众多公司是立足山东的大型商业零售企业,覆盖百货商场、大型综合超市、购物中心三种业态。截至2018年末,公司拥有133家门店(含潍坊临朐华兴商城26家门店),覆盖山东省12个地市以及河北石家庄、保定、张家口3个地市。此外,公司受托管理山东银座商城股份有限公司旗下非上市门店49家。由于山东省零售市场竞争较为激烈,利群、家家悦等多家大型零售企业具有较强的经营能力,公司的市场占有率短期难以迅速提升。 维持盈利预测,上调至“增持”评级公司成本费用控制效果渐显,收入端出现回暖迹象,我们维持对公司2019-2020年EPS的预测,分别为0.10/0.10元,新增对公司2021年EPS的预测为0.11元。当前公司PB(2019E)为1.0X,显著低于近三年均值(1.4X),PS(2019E)为0.22X,显著低于近三年均值(0.31X),上调至“增持”评级。 风险提示:山东省零售行业竞争激烈,跨区域扩张的风险。

事件:银座股份发布三季度报告,2017年公司前三季度实现营业收入为96.54亿元,同比增长0.09%,单季度实现营业收入为29.71亿元,同比增长1.43%;实现归属于母公司净利润为0.32亿元,同比下降为11.01%,Q3单季度实现归母净利润为-0.18亿元;扣非后归属于公司净利润为0.16亿元,同比下降为25.66%,单季度实现扣非后净利润为-0.24亿元;整体符合预期,对此我们点评如下:收入端改善主要是新开门店。公司新开济南盛福店、临沂人民广场店、济南堤口路店3家门店。目前公司旗下拥有的门店数达到120+家(潍坊临朐华兴商场24家门店),覆盖山东省13地市和河北省。同时,公司受托管理大股东山东省商业集团有限公司控股子公司山东银座商城旗下所有非上市门店47家。从营收角度来看,公司收入端整体三季度单季增速较Q1增速快。 毛利率下降约0.5%,费用率继续呈现下降趋势。2017年前三季度毛利率为18.42%,相较去年同期下降0.5%;销售费用率为12.66%,相较去年同期下降为0.08%;管理费用率为2.26%,相较去年同期下降为0.38%;财务费用率为1.89%,相较去年同期下降为0.19%;资产减值损失/营业收入为-0.06%;预付款项较年初增长35.88%,主要系本期预付的租金增加所致。应收利息较年初变动较大,主要系本期收回衡水鹏翔房地产开发有限公司应返还租赁定金计收的利息。其他流动资产较年初增长45.86%,主要系本期留抵的进项税额较多。在建工程较年初增长80.54%,主要系淄博中心店二期项目投入增加。应付利息较年初减少30.30%,主要系期末借款较期初减少。一年内到期的非流动负债较年初减少53.36%,主要系本期偿还到期的借款所致。 自有物业估值折价高,国企改预期推升估值。公司控股股东商业集团为大型国企,旗下九大产业化发展,“银座”作为驰名商标是集团重要身份标识。现代零售是集团核心业务之一,银座股份作为集团旗下唯一上市零售企业,是集团整合零售资源的唯一主体。茂业系两度举牌,推动商业集团两度增持,大股东之间的股权博弈,或引发企业物业价值重估。集团资本注入、员工持股计划遭茂业系一票否决,但在中央、地方政府持续推进国企改革的大背景下,商业集团继续寻求最优方式推进零售业整体上市及员工激励计划,改革预期仍存。NAV净资产估值法约为109.9亿元,市值相对NAV估值折价率超过50%。自有物业面积约为122万平方米,物业重估价值约为140亿元(根据搜房网数据),而负债总计为82亿元,重估价值NAV=140+51.90-82=109.9亿元,目前市值仅为43.79亿元(截止2017年10月27日收盘),折价率超过50%。 目标价14.83元,维持“买入”评级。股权博弈或推进公司价值重估,国企改革预期仍存,公司依托商业集团转型全渠道大有可为。预计2017-2019年营业收入127.62、128.56、129.81亿元,同比-0.6%/0.7%/1.0%;归母净利润为0.60、0.79、1.02亿元,同比170.39%/32.70%/28.20%;参考银座股份自有物业估值,给予2018年PS=0.6X,目标市值为77.13亿元,目标价14.83元,维持“买入”评级。

公司2017上半年虽然收入和归属净利各降0.5%和9.4%,但与2016年相比降幅已明显收窄,且2Q17环比1Q17显著改善:上半年收入降幅较1H16收窄15.2个百分点,较2016全年也收窄11.5个百分点,其中一、二季度各降0.8%、0.12%;归属净利降幅也较1H16收窄33.3个百分点,其中二季度增长143%;我们测算,剔除资产减值损失、投资收益及营业外收支,上半年经营性利润总额同比下降19%,其中一季度降27%,而二季度实现15%的良好增长。 1.上半年收入略降0.5%,其中商业略降0.02%;综合毛利率减少0.6个百分点。 公司2017上半年实现营业收入66.83亿元,同比微降0.5%,其中一二季度各降0.8%和0.12%;毛利率同比减少0.6个百分点至18.12%。商业收入同比略降0.02%至66.75亿元。 分业态,上半年仅购物中心收入实现正增长,增速为3.01%,体现新业态的成长性,其中一二季度各降0.01%和增6.86%,二季度改善明显(同比+16.6ppt,环比+6.87ppt);百货商场上半年收入略降0.08个百分点至41亿元,其中一二季度各降0.84%和增0.9%,二季度也有所改善(同比+2.52ppt,环比+1.74ppt);大型综合超市上半年收入同比下降1.87%至17.94亿元,二季度1.01%的降幅也有所收窄(同比+5.79ppt,环比+1.53ppt)。2017年一、二季度主营业务收入各降1.29%和增0.67%,毛利率各降0.67和0.27个百分点,二季度均有所改善。 公司上半年新开3家超市门店,即济南盛福店、临沂人民广场店、济南堤口路店;目前门店总数达124家(潍坊临朐华兴商场24家门店),覆盖山东省13地市和河北省,同时受托管理银座商城旗下所有非上市门店47家。 分地区,上半年河北地区收入增幅最大,增8.49%至2.98亿元,青岛、菏泽、莱芜、淄博、济南等地均有不同程度的增长。其中,莱芜、菏泽、淄博和河北一、二季度收入均正增长,主力地区济南一季度收入降1.54%,二季度增2.24%,改善明显;其余地区一、二季度收入均有所下降。 地产业务由于本期仅有商铺出售(2016年同期销售了部分商铺和车库),收入大幅下降78.81%至859.53万元。 从子公司来看,除保定银座、威海宏图、青岛银座、青岛乾豪亏损收窄外,其余子公司净利润均有下滑;利润贡献占比最大的东营、淄博两家子公司净利各降17.41%、16.16%至3634万、3824万;滨州银座利润降幅最大达70.25%,主因该区域新开万达等竞争店,同业竞争加剧;因利息支出减少,青岛银座投资公司减亏2850万。 2.期间费用率减少0.42个百分点至15.89%。销售费用减少736万元,费用率略降0.05个百分点至11.82%,主要来自于广告宣传费和长期待摊费用的下降;管理费用减少1668万元,费用率减少0.24个百分点至2.18%,主要由于在管理费用核算的税金调整到税金及附加项目进行核算,剔除该因素后,管理费用同比略有下降;因银行借款减少,财务费用减少939万元,费用率减少0.13个百分点至1.89%。 3.收入下降及毛利率下滑,少数股东损益亏损,归属净利下降9.42%。上半年营业利润、利润总额各降20.03%、18.28%;有效税率减少2.35个百分点,净利润下降12.93%至3043万。此外,青岛乾豪(持股54%)、石家庄东方城市广场(持股55.14%)等上半年各亏损3672万元、752万元,导致少数股东损益亏损1955万元,最终归属净利润下降9.42%至4998万元。 维持对公司的观点。(1)业绩改善空间大:公司2Q16-4Q16季度净利率均为负,2017年以来虽已转正,但仍低于1%,我们判断未来业绩改善的动力主要来自购物中心稳定成长、地产减亏及毛利&费用控制等;(2)市值处于低位:年初至今下跌11%,当前市值仅43亿元,为2009年以来低位(最低2014年3月仅34亿元,最高2015年6月达89亿元);(3)关注国改机会:中长期看,我们预计公司更大和可能超预期的业绩弹性将来自集团资产注入、治理和激励机制改善等,以带动规模和净利率有效提升,加快业绩释放进程。 维持盈利预测。考虑到地产业务自2016年对公司亏损影响逐渐减少,我们预计2017-2019年EPS为0.21元、0.29元和0.36元,同比增长404%、36.93%和24.46%;对应当前8.3元的PE为38.8倍、28.3倍和22.8倍,对应2017年PS0.3倍。按其2017年约136亿元收入规模,若给予0.4倍PS,维持13.08元目标价和“买入”的投资评级。

核心观点:短期内业绩下降非主要矛盾,长期看国改落地及商业地产价值重估。营收端,公司营业收入37.02亿元,同比-0.8%,降幅大幅收窄,主要系三四线销售回暖及新店开业带动。毛利率方面,较去年下降约-0.75%;受新店开业影响,期间费用率略有上升。我们认为短期内,公司业绩下降已反映在预期内,长期看公司国改落地,新任管理层上任,整体国改进展有望推进,关注集团资产注入、战投及员工持股情况,考虑公司价值重估及国改预期,给予2018年PS=0.6X,目标价14.83元,维持“买入”评级。 事件:2017年4月25日,银座股份发布17Q1报告,2017Q1实现营业收入37.02亿元,同比-0.8%,归属母公司净利润0.37亿元,同比-25.31%,归属母公司扣非净利润0.31亿元,同比-30.11%,业绩延续年报下降趋势,短期内承压,期待国改落地。 收入端降幅收窄,但仍承压。公司拥有及托管的零售门店168家,其中,2017年在山东省内新开济南盛福店。目前,公司旗下拥有的门店达到122家(潍坊临朐华兴商场24家门店),覆盖山东省13个地市和河北省。公司业绩大幅收窄,部分二线城市销售回暖及青岛和谐广场/乾豪商城新店开业,带动公司业绩提升。 毛利率下降,费用率上升。17Q1毛利率下降0.75%,期间费用率上升0.41%,主要系开店数量增加,营收无大幅增长,销售费用率及管理费用率大幅上升,导致净利润率水平大幅下降。 NAV净资产估值法约为104亿元,市值相对NAV估值折价率超过50%。自有物业面积约为122万平方米,物业重估价值约为140亿元(根据搜房网数据),而负债总计为86亿元,重估价值NAV=140+40-86=94亿元,目前市值仅为46亿元,折价率超过50%。 商业集团VS茂业系,期待两相博弈推进经营改善。公司控股股东商业集团为大型国企,旗下九大产业化发展,“银座”作为驰名商标是集团重要身份标识。现代零售是集团核心业务之一,银座股份作为集团旗下唯一上市零售企业,是集团整合零售资源的唯一主体。茂业系两度举牌,推动商业集团两度增持,大股东之间的股权博弈,或引发企业物业价值重估。集团资本注入、员工持股计划遭茂业系一票否决,但在中央、地方政府持续推进国企改革的大背景下,商业集团继续寻求最优方式推进零售业整体上市及员工激励计划,改革预期仍存。 目标价14.83元,维持“买入”评级。股权博弈或推进公司价值重估,国企改革预期仍存,公司依托商业集团转型全渠道大有可为。预计2017-2019年营业收入127.62、128.56、129.81亿元,同比-0.6%/0.7%/1.0%;归母净利润为0.60、0.79、1.02亿元,同比170.39%/32.70%/28.20%;参考银座股份自有物业估值,给予2018年PS=0.6X,目标市值为77.13亿元,目标价14.83元,维持“买入”评级。

银座股份4月26日发布2017年一季报。报告期内公司实现营业收入37.02亿元,同比下降0.8%,利润总额5645万元,同比下降29.91%,归属净利润3731万元,同比下降25.31%,扣非净利润3088万元,同比下降30.11%,摊薄每股收益0.07元,净资产收益率1.24%,每股经营性现金流0.23元。 简评及投资建议。 一季度收入37.02亿元,同比下降0.8%,毛利率同比减少0.75个百分点。分地区(见表1),青岛、莱芜、菏泽、淄博和河北地区分别实现13.43%、4.19%、4.35%、4.39%和4.88%的增长,其余地区均有不同程度下降,其中德州降幅最大,同比下降13.03%。除临沂毛利率增加0.61个百分点外,其他地区均降。 分业态(见表2),购物中心收入同比基本持平,而百货商场和大型综合超市各降0.84%和2.54%。毛利率,购物中心、百货商场和大型综合超市各减少2.54、0.68和0.33个百分点。 公司一季度于济南地区新开一家大型综合超市,目前旗下拥有122家门店(潍坊临朐华兴商场24家门店),覆盖山东省13个地市和河北省,同时受托管理大股东子公司银座商城旗下所有非上市门店46家。下季度将于临沂、德州、和菏泽地开设2家百货商场和1家大型综合超市。 期间费用率同比减少0.46个百分点至14.44%,其中销售费用率增加0.16个百分点至10.86%,管理费用率减少0.49个百分点至1.84%,财务费用率减少0.13个百分点至1.75%。费用率降低不抵收入和毛利率下降,一季度营业利润同比下降31.58%至5334万元,营业外收支及所得税费率变化不大,最终归属净利润同比下降25.31%至3731万元,扣非净利同比下降30.11%至3088万元。 对公司的观点。公司2017年有望受益于百货弱复苏、地产减亏等实现业绩恢复性增长,中长期看,公司更大和可能超预期的业绩弹性将来自集团优质资产注入、治理和激励机制的改善等,以此带动规模和净利率的有效提升,加快业绩释放进程。 维持盈利预测。考虑到地产业务自2016年对公司亏损影响逐渐减少,我们预计2017-2019年EPS为0.21元、0.29元和0.36元,同比增长404%、36.93%和24.46%;对应当前8.56元的PE为40.8倍、29.5倍和23.8倍,对应2017年PS0.33倍。按其2017年约136亿元收入规模,若给予0.5倍PS,可对应13.08元目标价,维持“买入”的投资评级。 风险与不确定性。未来如果继续实施重资产扩张战略将给业绩增速带来不确定性;资产整合进程具有较多不确定性。

银座股份发布2016年年报,公司业绩符合预期 银座股份发布2016年年报,报告期内公司实现营业收入128.45亿元,同比下降11.97%;实现归母净利润0.22亿元,同比减少78.72%;实现扣非后归母净利润0.12亿元,同比减少88.61%。其中四季度营业收入32.0亿元,减少7.63%,降幅较前三季度略有缩窄;归母净利润-0.14亿元,亏损额同比上升46.61%,主要系新开项目影响所致。公司业绩符合预期。 主业承压,房地产收入大幅减少 受宏观经济增速放缓、电商冲击、行业竞争加剧等多方面影响,公司零售业仍承受较大压力。报告期内公司商业实现营收119.11亿元,同比下降5.47%;房地产业实现营收1.16亿元,同比下降90.16%,主要系上年青岛银座投资开发公司与山东银座置业天桥分公司商品房已于2015年实现大部分交房,因而本期售房较少。从商业业态看,公司百货/大型综合超市/购物中心分别实现营业收入77.94/34.62/6.56亿元,分别同比变动-6.80%/-3.42%/0.20%。分地区看,公司除新进地区青岛之外,其他地区营收皆出现下滑。 综合毛利率略有提升,新开门店亏损导致公司利润进一步下降 报告期内公司综合毛利率为19.08%,同比提升0.36个百分点。其中商业业态毛利率为13.97%,同比减少0.40个百分点;房地产业务毛利率为33.41%,同比增加23.88个百分点,系2015年李沧项目售房成本过高造成亏损,2016年该项目售房大幅减少亏损亦大幅下降。报告期内公司期间费用率为17.34%,同比大幅提升1.96个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别为12.74%/2.51%/2.08%,分别同比变动1.27/0.27/0.41个百分点。公司费用率增加一方面受营收下降影响,另一方面系公司在省内继续实施扩张策略,报告期内新开10家门店,新开项目培育期费用率较高所致。 鲁商集团旗下零售业务资源唯一主体,关注大股东资产注入进程 公司控股股东山东省商业集团(鲁商集团)曾就避免和消除与本公司同业竞争作出承诺,将本公司作为未来整合鲁商集团所控制的商业零售业务资源的唯一主体。鲁商集团以零售业为主体布局有九大业务,零售资产丰富,历史上曾多次向公司注入优质成熟门店。山东省国企改革持续推进,公司有望获得大股东资产注入,整体经营业绩或将因此获得提升。 2017年公司业绩有望迎来恢复性增长,维持公司“增持”评级 随着公司新开项目逐渐度过培育期,2017年公司业绩有望迎来恢复性增长。预计公司2017-2019年营业收入分别为137.04/142.08/146.64亿元,归母净利润分别为1.01/1.50/1.69亿元,分别同比增长356.48%/48.73/12.63%,EPS分别为0.19/0.29/0.32元。公司自有物业约120万平方米,重估价值近200亿元,公司目前市值存在明显折价。给予公司2-2.2倍PB,对应目标价11.5-12.65元,维持“增持”评级。 风险提示:公司新开门店持续亏损;大股东资产注入不达预期。

简评及投资建议 毛利率增加不抵收入下降及费用率增加,归属净利降78.72%。公司2016年实现收入128.45亿元,同比下降11.97%,零售业务继续受实体店竞争和电商分流等冲击。毛利率同比增加0.36个百分点至19.08%,主因房地产毛利率的提升。销售和管理费用率同比增加1.54个百分点至15.25%,主要来自结构性增长;财务费用率同比增加0.42个百分点至2.08%。由于子公司亏损较多,有效所得税率增加69.57个百分点至130.45%,最终归属净利下降78.72%至仅2208万元,扣非净利降88.61%。 2016年公司新开10家门店。公司2016年共新开4家百货和6家大型超市,位于青岛、济南、临沂、东营等地。除青岛乾豪商城为自有物业外,其余均为租赁,青岛乾豪商城总建面6万平米,其余新增的百货门店面积均为2~3万平米。 2017年初以来,公司已新开济南盛福店1家门店。截至年报披露,公司拥有覆盖河北和山东13个地市的122家门店,托管门店45家。 零售业务多数区域收入和毛利率双降,地产结算收入大幅减少。分业务,商业业务收入同比下降5.47%至119.11亿元,毛利率减少0.4个百分点,估计主要与消费环境偏弱、竞争加剧等有关;地产业务由于2015年房产集中交付,2016年收入大幅下降90.16%至1.16亿元,毛利率增加23.88个百分点至33.41%,公司地产业务子公司银座投资开发大幅减亏8706万元,主要由于收入下降带动成本相应减少,另一家子公司乾豪房地产开发亏损扩大3221万元至4212万元,主要由于利息不能资本化、市场处于培育期等,以上两家地产子公司2016年累计减亏5485万元。 分地区,青岛地区受益于新开乾豪商城,收入大增76.25%至1.92亿元,其余地区收入均有不同程度的下降,收入占比最高的济南地区收入略降0.58%,其余收入占比较高的淄博、东营、泰安等收入均下滑7~11%。根据披露的子公司信息,仅山东银座置业实现利润2.04%的正增长;利润贡献占比最大的东营、淄博两家子公司净利分别下滑25.36%和9.99%至6639万元和7734万元;临沂子公司利润下降幅度最大达82.04%,主要由于新开的4家门店尚处市场培育期,因而费用较高。 收入下降致期间费用率增加1.96个百分点。销售费用减少3644万元,费用率增加1.28个百分点至12.74%,管理费用减少473万元,费用率增加0.27个百分点至2.51%,均主要由于收入下降带来的费用率结构性增长;财务费用增加2456万元,费用率增加0.42个百分点至2.08%,最终期间费用率增加1.96个百分点至17.34%。 关注国企改革机会。公司曾于2015年4月披露定增方案,并于2016年3月更新草案。主要内容为拟发行股份收购大股东鲁商集团及其关联方所拥有的17家子公司100%股权及临沂居易置业98%的股权,总价值约36.45亿元,同时募集配套资金12.28亿元。虽然该方案在2016年3月30日股东大会上未获通过(因茂业系否决),但其无论是改革举措还是力度,以及对业绩的增厚效果,均为未来可能的改革再次启动奠定了良好基础;结合山东省政策环境以及公司董事会已换届等近期出现的积极变化,关注公司国企改革的可能机会。 对公司的观点。公司2016年业绩已降至谷底,2017年有望受益于百货弱复苏、地产减亏等实现业绩恢复性增长,中长期看,公司更大和可能超预期的业绩弹性将来自集团优质资产注入、治理和激励机制的改善等,以此带动规模和净利率的有效提升,加快业绩释放进程。 更新盈利预测。考虑到地产业务自2016年对公司亏损影响逐渐减少,我们预计2017-2019年EPS为0.21元、0.29元和0.36元,同比增长404%、36.93%和24.46%;对应当前9.83元的PE为45.9倍、33.5倍和27倍,对应2017年PS0.38倍。按其2017年约136亿元收入规模,若给予0.5倍PS,可对应13.08元目标价,维持“买入”的投资评级。 风险与不确定性。未来如果继续实施重资产扩张战略将给业绩增速带来不确定性;资产整合进程具有较多不确定性。

管理层换届期待公司新变化 公司公告称,原董事长张文生由于工作变动辞去银座股份董事长等所有相关职务,公司董事会全票通过推举王志盛为公司董事长、马云鹏为公司总经理(近五年历任山东省商业集团办公室主任,山东福瑞达集团公司总经理),聘任庄敏为财务负责人(近五年历任公司审计内控部部长,贵宾卡管理中心副总监)。 地产价格上涨带动物业价值提升 公司在山东地区经营百货、超市业态多年,逐步在当地形成了品牌优势。根据公司财报披露,截止2016年一季度,公司总经营面积279万方,经营门店数量112个,其中百货购物中心门店数42个。经营物业中自有物业20个,建筑面积超过130万方。覆盖山东济南、青岛、淄博、东营等主要城市,随着这轮地产价格上涨公司物业价值也相应提升。 盈利预测及投资建议 (1)14、15年盈利子公司的合并净利润分别为3.1亿、2.7亿,近两年公司整体业绩下滑的主要原因是青岛地产及购物中心项目亏损所致,并非主业断崖式下滑,随着青岛公司逐步减亏,公司的利润会逐步回归正常水平。(2)随着这一轮地产价格上涨,公司的物业价值也相应抬升。 预计公司16-18年EPS分别为0.04元、0.19元、0.32元,当前股价分别对应17年、18年57XPE、34XPE,维持“买入评级”。 风险提示: (1)电商冲击百货业态; (2)经济疲软消费整体不景气 (3)国企改革进度低于预期

我们1月10日发布专题报告《2017年,零售国企改革更值得期待》,主要观点:(1)必要性:以国企体制机制为主的百货零售公司历经几年冲击,盈利能力显著下滑,亟待改变,同时新零售转型融合新思维新技术,发展新业态新服务成为大势所趋,都迫切需要治理激励机制变革;银座股份为典型代表;(2)可行性:零售公司目前处于业绩、市值、估值低点,而资产仍优,这种结构使得公司具有业绩改善、资产价值兑现以及投资回报的空间,这对大股东、产业资本和管理层参与推动改革有较大吸引力;(3)好的案例:行业内部已出现鄂武商(高比例股权激励)、王府井(引入战投+大股东优质资产注入)等的成功示范效应,改善和转型空间大。 基于以上逻辑及山东省近期国企改革政策动态,我们梳理了银座股份的投资要点: 业绩:2016年净利约降80%,仅约2000万净利已至业绩低谷,预计2017年有望迎来恢复性增长。主要来自:(1)2016下半年以来,零售公司收入端呈现弱复苏迹象,且2017年春节黄金周消费进一步印证趋势;(2)经过5年左右时间,百货受电商冲击已基本消化,线下渠道经过调整转型后,其在新零售背景下的服务体验优势和成本优势等再次显现,收入端有边际增量;(3)三年左右的严控三公消费,负面影响已基本消化,而我们跟踪发现,3Q2016以来部分区域龙头的购物卡销售已逐渐恢复正增长;(4)随着地产业务亏损减少甚至消除,以及新店逐渐培育成熟,业绩压力减轻,这也是导致2016年净利大幅下降的主要原因。中长期看,公司更大和可能超预期的业绩弹性将来自集团优质资产注入、治理和激励机制的改善等,以此带动规模和净利率的有效提升,加快业绩释放进程,而这也是我们更期待的。 国企改革:山东政策密集出台,公司改革方案再启或可期待。继2016年12月明确员工持股试点细则后,山东省国资委2017年1月25日又发布《关于省属国有企业混合所有制改革发挥中小股东作用的指导意见》,创新性地倡导构建公平参与的资本引入机制,发挥中小股东在公司治理中的制衡作用,切实保障中小股东利益。考虑到公司在山东零售业的龙头地位,且之前已提议过改革方案(未获2016.3.30股东大会通过),我们认为随着山东整体国企改革的推进,不排除公司再启改革方案的可能性,从而有望以较快速度和较深程度来分享改革红利,主要方式或仍将为:(1)资产注入,解决同业竞争,夯实区域竞争力;(2)员工持股计划,加强激励;(3)引入战投,优化治理结构。 茂业系举牌:持股14.31%印证公司价值,值得持续关注。公司股价2016年累计跌14.8%,跑输行业约10个百分点,市值在50亿元左右,动态PS低位徘徊在0.3-0.4倍附近,而物业价值仍高(RNAV约112亿元,是市值的2.1倍)、现金流充裕(2015年CFO/市值约4倍),以上均为吸引产业资本的优秀禀赋。截至2016年9月底,茂业系旗下中兆投资和茂业百货各持有公司10%和4.31%股份,合计14.31%,均价9.14元(对应公司当前10.17元股价的浮盈率为11%);大股东鲁商集团及其一致行动人合计持股37.63%。在国企改革的大背景和混改趋势下,茂业系的后续动向及银座大股东的相应举措值得持续、密切关注。 盈利预测。考虑到地产业务自2017年对公司亏损影响的减少和消除,以及业绩恢复性增长,预计2016-18年EPS为0.04元、0.21元和0.25元,同比增长-81%、437%和18%;对应2017年PE为49倍,PS为0.4倍。按其2017年约131亿元收入规模,给予0.6倍PS,对应15.08元目标价,维持“买入”评级。