重申买进评等:过去六个月以来新松机器人股价均在人民币23-26元左右徘徊,可能系因投资人认为公司缺乏短期利多。然而,长期看来,我们仍看好该公司,不仅因其为中国首屈一指的机器人业者,是中国机器人采用率提升趋势及中国政府进口替代政策下的最大受惠者,也因为其明确的长期成长策略。据本中心预估,公司2016-18年获利年复合成长率可望达20%,成长动能包括 1) 公司持续推出新产品;及 2) 与全球一线企业合作。因此本中心重申买进评等,但2016/17年每股盈余估值下修8%/13%以反映本中心调整毛利率/营业费用假设。目标价因此调降至人民币30元,仍依据85倍2017年预估本益比推得。 新产品资讯更新:除了高成长潜能的协作机器人,例如在2015年11月发表的中国首部7轴协作型机器人及复合型机器人 (有关协作机器人的详细资讯,请参见本中心9月2日发布之报告《2016台湾机器人与智慧自动化展重点摘要》),新松机器人也于2016年7月推出创新的6轴并联机器人,具备手动人工示教及视觉系统。而在服务型机器人方面,新松机器人也开发出多种零售、陪伴及家务机器人,具有自动充电及防撞功能。 与全球一线业者合作资讯更新:除了2015年11月与Siemens (专精于可编程逻辑控制器 (PLC)、工业电脑及MES) 及Omron (专精于工业化感测器) 建立夥伴关系,以及于2016年2月与Schneider (专精于电源及能源管理) 策略性结盟,新松机器人更于2016年5月与京东商城进一步签订策略性结盟协议,意味其将物流解决方案事业版图由一般的工业客户拓展至逐渐崛起的电子商务领域。 财报/展望:2016年第二季营收季增51%至人民币5.35亿元,毛利率下滑1.4个百分点至32.1%,系因产品组合不佳所拖累,营业利益率上升5.7个百分点至19.5%,主要系营收规模扩大所赐。整体而言,每股盈余季增106%至人民币0.07元。展望2016年第三季,我们预估营收将季减21%,系因第三季为传统淡季及受到第二季高基期影响。毛利率/营业利益率可望大致稳定维持在上一季水准,每股盈余则将季减20%至人民币0.06元。

重申买进评等:2013-15年获利强劲成长 (年复合成长率37%),主要受惠于以下强劲需求,包括 1) 中国政府为减少空气污染,积极推广电动巴士;2) 中国制造商为解决工资上涨问题,积极导入工业自动化。管理层持续看好业务展望,预估2016-18年获利年复合成长率将维持20%,考量中国总体环境不明朗与2015年基期甚高,如此强劲的营运展望着实令人印象深刻。与管理阶层访谈后,我们认为未来三年支撑获利成长目标的三大动能包括:1) 电动车产品从电动巴士扩大至物流电动车和乘用电动车;2) 统包解决方案 (伺服驱动器+马达+编码器) 销售成长,以提高每单位工业自动化系统的内容价值;3) 切入轨道交通新市场 (牵引系统和控制系统)。因此,我们重申买进评等,2016/17年获利预估大致不变。然而我们将目标价由人民币62元调整至人民币30元,以反映5月18日除权息的100%股票股利。 2016年第一季财报/ 2016年第二季展望: 2016年第一季营收季减37%至人民币5.68亿元。毛利率季增3.4个百分点至48.5%,系受惠于较佳的产品组合,但因人员扩编导致营业利益率季减6.2个百分点至16.7%。整体而言,每股盈余季减37%至人民币0.09元。我们预期2016年第二季营收季增24%,毛利率可望持稳但营业利益率将季增4.4个百分点至21.2%,主要受惠于营收规模扩大。整体而言,我们预期2016年第二季的每股盈余将季增20%至人民币0.1元,2016年每股盈余年增17%至人民币0.6元。 对美的/Kuka并购案的看法:据管理层表示,美的/Kuka合并其实有利于汇川,系因在中国政府进口替代政策的支持下,此合并案将为汇川的机器人零组件业务创造庞大潜在商机。

调降评级至“持有-超越同业”:自本中心10月初初次报告发布以来,博实股价已上涨60-70%。尽管博实切入新兴医疗机器人领域有望持续带动长期增长,但近期毛利率表现不佳(2015年3季度毛利率37.7%,低于2014年3季度/2015年2季度的52%/40.4%),短中期可能限制股价进一步上涨空间。因此,本中心将博实评级由买入调降至“持有-超越同业”,并将2015/16年预估每股收益下调12%/14%至人民币0.26/0.32元。本中心据此下调目标价至人民币25元。一旦毛利率出现更多回升迹象,及/或公司医疗机器人发展进度快于预期,我们亦可能重新改持正面看法。 毛利率表现弱于预期:管理层将2015年3季度毛利率疲弱归因于1)核心的自动包装业务产品组合不利,系因大环境不佳,客户较不愿意采用高端解决方案;及2)为了提供客户更全面的服务项目,服务业务转型成本增加。由于此二项不利因素可能持续一段时间,因此短期内毛利率恐难如市场预期般回升至2014年水平(45-50%)。 2015年3季度回顾与2015年4季度展望:2015年3季度营收环比下降47%至人民币1.4亿元。毛利率/营业利润率分别环比下降2.7/15.3个百分点至37.7%/14.3%。整体而言,2015年3季度每股收益人民币0.04元,环比下降59%。展望2015年4季度,我们预期营收将环比下降11%,但受益于年底投资收益较高,每股收益有望环比增长6%至人民币0.04元。 其他重点摘要:管理层表示1)2015年盈利增长目标同比增长5-25%维持不变(本中心预估为同比下滑6%),但亦承认此目标达成难度较高;2)博实医疗机器人研发进度合乎预期,手术机器人仪器预计2016年底取得产品登记许可,微创手术机器人则预期在之后1-2年获得许可。

重申买入:新松股价自10月以来已上扬30-40%,主要因中国政府发布新政策利好,例如十三五计划。正如我们在中国机器人产业初次报告中提到的,三大利好将持续嘉惠机器人厂商,我们认为新松是中国新兴的机器人产业的最佳代表,系因新松1)产品项目较为完整多元;2)垂直整合程度较高;3)与中国政府关系较为紧密。因此,研究中心维持买入评级,目标价人民币86元。 与Siemens及Omron战略性结盟将逐渐带来利好:新松于11月宣布与Siemens(专精于可编程逻辑控制器、工业计算机、EMS)及Omron(专精于工业化传感器)战略性结盟。我们认为结盟关系将逐渐为新松带来利好,系因可帮助新松由稳健的机器人硬件供货商转型为全方位系统整合商,在中国即将迎来工业4.0之际掌握更多商机。 2015年3季度回顾:营收环比下降34%至人民币3.34亿元。毛利率提升0.4个百分点至36.5%,系因产品组合稍微转佳。尽管营收规模较小,营业利润率仅下滑1.0个百分点,系因营业费用控制得宜。整体而言,每股收益环比下降30%至人民币0.1元。 2015年4季度展望:研究中心预估营收环比增长58%,系因4季度通常是主要机器人项目营收认列的高峰。整体而言,我们预估每股收益环比增长51%至0.16元。 其他重点摘要:管理层表示1)2015年营收目标为同比增长10-30%,2016-17年营收增长有望更为强劲,系因新产能将逐渐发挥;2)沈阳3厂将于2016年10月完工,届时机器人年产能将达5,000组(目前的1厂与2厂合计为1,500组)。

初次纳入研究范围,给予买入评级:汇川凭借着变频器与伺服驱动器的领先技术,不仅可受益于工业机器人产业的向上周期,更有望搭上中国电动车与工业自动化的长线趋势。虽然中国房地产产业动能放缓可能拖累汇川电梯变频器本业(占30-40%营收),但本中心预估电动车、工业自动化与工业机器人需求提升仍将推升营运,2016-17年营收年复合增长率达27%。有鉴于此,我们初次将该股纳入研究范围,给予买入评级;目标价人民币51元系根据35倍2017年预估市盈率推估,隐含43%上涨空间。 搭上长期性电动车趋势:本中心预估汇川的新能源业务(主要为电动车应用)2016-17年营收年复合增长率达60%,主要受益于1)政府抗污政策强力支持;2) 与中国最大客车制造厂宇通的独家伙伴关系;3) 切入电动乘用车市场。 搭上长期性工业自动化趋势:由于中国政府积极推动“智能制造”政策,本中心预期汇川的运动控制业务(主要为服务器系统)将会受益,2016-17年营收年复合增长率达35%。动能主要来自于产品组合扩大,自目前的伺服驱动器延伸至伺服马达与编码器,可为客户提供更全面的工业自动化解决方案。 搭上长期性工业机器人趋势:汇川致力于成为工业机器人关键零组件制造厂,产品线中已具备伺服驱动器与编码器,且工业机器人控制器与机械视觉系统已进入客户的审核阶段。虽然工业机器人营收贡献仍不高(低于10%),但该业务具备强劲的增长潜力,不仅受益于政府的积极支持,且公司完整的产品组合亦能提供客户一站式服务。 盈利展望:本中心预估汇川2016/17年每股收益达人民币1.2/1.5元,年复合增长率24%,且2013-15年复合增长率已高达33%。

初次纳入研究范围,给予买入评级:博实为中国石化产业的自动化包装解决方案供应大厂。虽然石化产业发展渐趋成熟,2013-15年增长速度逐渐放缓 (营收/每股收益年复合增长率各为-1%/+5%),但我们预估该公司 1) 潜在市场将扩张至较具长期增长潜能的产业;且2) 服务业务营收增加推升毛利率扩张,有望带动公司2016-17年增长 (营收/每股收益年复合增长率各为15%/20%)。因此,本中心初次将博实纳入研究范围,给予买入评级,目标价人民币26元,系以60倍2017年预估市盈率推得,隐含50%上涨空间。 新潜在市场扩张有望带动营收增长:博实运用其在自动化包装领域的深厚专业技术,切入其他传统产业,包括食品业、饲料及盐业,上述产业为了降低人事成本,急于引进自动化设备。此外,博实也将业务版图扩大至较具长期增长潜能的产业,例如绿色能源、3D打印及医疗机器人等领域,我们认为此举有望进一步带动公司未来几年营收增长。 毛利率扩张有助推升盈利增长:随着博实自动化设备的装置数量增加,其1) 备品备件;2) 维护;3) 维修与改善的服务业务需求亦随之增长,我们预估服务业务营收占比有望由2015年的24%增加至2017年的33%。本中心预估这可带动毛利率由2015年的45.2%增长至2017年的47.9%,系因服务业务的毛利率(55-65%)高于公司平均水平(40-50%)。 医疗机器人趋势兴起之际占据有利地位:哈尔滨工业大学持有博实24%股份,而其为医疗机器人研究领域龙头。我们认为博实可凭借此关系,在医疗机器人趋势兴起之际取得优于同业的竞争地位。根据Winter Green Research,医疗机器人的潜在市场范围年复合增长率达30%,2021年有望达200亿美元。

初次纳入研究范围,给予买入评级:在有望持续嘉惠中国机器人厂商的三大利好带动下,本中心预估新松将在同业中展现最强劲的增长力道,营收年复合增长率自2013-15年的24%攀升至2016-17年的32%,主要归功于该公司1)产品组合较为完整多元;2)垂直整合程度较高;3)与中国政府关系较为紧密。有鉴于此,我们首次将新松纳入研究范围,给予买入评级,目标价人民币86元,隐含52%上涨空间。 产品组合较为完整多元:新松为中国最大的机器人厂商,中国工业机器人市占率约达4%,原因是该公司产品组合较为完整多元,为客户提供多样化工业解决方案,涵盖汽车、EMS、半导体、物流等领域。除了工业机器人外,新松的业务版图亦扩及服务型机器人、自动导引车(AGV)、特殊用途机器人、军用机器人等,使其得以全方位把握机器人风潮崛起的商机。 垂直整合程度较高:相较于多家中国同业,新松垂直整合程度较高,可自制主要的机器人零组件,无须过度依赖国外供货商提供控制器与伺服系统,因而使新松享有较大的成本优势,同时提供优于同业的售后服务。 与中国政府关系较为紧密:沈阳自动化研究所持有新松27%股份,而其为中国政府研发军用与特殊用途机器人的重要研究机构。在此关系下,新松不仅可因政策支持获得更多资源,亦能切入特许的国防项目,如军用机器人等。 盈利展望:研究中心预估新松2016/17年每股收益达人民币0.9/1.2元,年复合增长率35%,高于2013-15年的26%。