星源材质：昔日隔膜龙头王者归来。公司成立于2003年，分别于2006年和2007年突破掌握了湿法和干法隔膜的制备关键技术；2013年，公司成功开拓国际市场，开始向LG 批量供货；2014年公司首条湿法隔膜产线开始投产；2016年上市后公司产能扩张进一步提速，目前公司已形成深圳、合肥、常州三大生产基地。但受新能源车补贴退坡和公司常州基地产能释放较慢影响，公司17-20年利润增速相对缓慢，但20年下半年开始，随着常州产能释放，公司业绩呈现季度环比持续改善。 行业研判：2021年隔膜进入供需紧平衡周期。湿法隔膜工艺复杂，对设备精度和稳定性要求高。优质设备是行业入场券，而制钢所、布鲁克纳等设备产能已被龙头隔膜公司锁定，基于隔膜设备占海外设备公司营收占比较低和设备厂商相对单一的客户结构，预计未来优质设备产能增加缓慢，相对有限的隔膜产能增长仍主要集中在隔膜龙头厂商。二线隔膜厂因近年来隔膜价格战造成的盈利亏损和行业洗牌，扩产能力较弱，海外隔膜厂因成本劣势和较为保守的战略规划，扩产有限。叠加21年开始的新能源车爆发增长，隔膜将进入2年左右的供需紧平衡周期，存在涨价预期。 公司分析：蛰伏已过，湿法产能迎来收获期。公司技术布局全面，设备工艺能力领先。公司申请专利数超300，领先国内同行。同时与LG 保持高度合作关系，已获得LG 在涂覆领域众多核心专利的全球授权。公司具备湿法隔膜设备设计能力，湿法设备绑定德国布鲁克纳，根据自主开发设计的工艺技术向国内外专业设备厂商定制，能够确保隔膜设备与自主工艺技术高度匹配，满足生产高品质隔膜的高精度标准要求。经过产线调整和客户验证，公司常州基地已于20年开始批量出货宁德时代、比亚迪等国内大客户，21年公司有望进一步突破海外客户。公司计划在瑞典建设湿法及涂覆膜生产线，并与Northvolt 签订六年约33.4亿元供货协议，凸显公司湿法隔膜产品优势，有望为今后海外客户拓展提供示范效应。公司也于今年5月公告了南通基地规划，100亿元总投资和30亿平的产能规划也体现了公司在常州基地工艺及客户理顺后已具备大规模上产能的基础，有望进入产能快速释放周期。 盈利预测与投资建议。受益于隔膜行业洗牌的供需紧张和公司产能扩张，利润有望保持高增长，预计2021-2023年 公司归母净利润3.04、5.86和8.93亿元，分别对应PE 93.01、48.18、31.64倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：湿法隔膜价格下降超预期，新能源车销量不及预期，技术路线切换。

容百科技：三元正极龙头，高镍浪潮下乘势而起。容百科技成立于2014年，凭借中韩核心团队的早期技术积淀和对金和锂电、电池材料回收公司TMR、前驱体公司EMT 的并购整合，公司实现高起步。湖北、贵州、韩国基地相继落地，叠加19年上市带来资金优势，公司站稳三元正极龙头地位。2016年率先突破高镍三元正极关键工艺技术，2017年成为国内首家大规模量产NCM811的正极材料企业，20年容百三元正极销量达2.62万吨，销量年化增速约50%，8系产品占比超80%。 行业研判：三元正极赛道优质，高镍渗透率持续提升。2020年以来，随着补贴政策放松能量密度考核及CTP、刀片技术的成熟，低成本的铁锂电池相对优势改善。 然而，铁锂面临降本瓶颈和续航瓶颈两大问题，预计未来三元仍将占据国内60%以上份额。细分来看，国内400km 以下中低端车型有望推广铁锂，随着电池应用高镍技术的成熟带来安全性能改善，预计高镍会替代5系占领国内中高端车型。 目前国内三元正极市场竞争格局较分散，未来高镍化时代有望带来三元正极集中度提升。镍含量提升带来三元结构不稳定性增加，如何在高比容量下保持安全稳定性成为关键。高镍三元工艺复杂度和技术壁垒相比中低镍提升，8系高镍制造费用比5系高近一倍，高镍龙头公司技术know-how 优势带来的良率提升可进一步降本，高镍公司间成本差距会拉开，龙头可通过低成本优势提升集中度。 公司竞争力：高镍研发领先，产能扩张+一体化筑高墙。公司技术布局全面，高镍研发行业领先。公司研发人员数量及人均薪酬均处于行业前列，专利申请数量上，容百因历史较短专利数量相对落后，但已经超过了成立时间更早的长远锂科和振华新材，正在快速追赶当升和巴莫。公司具有七大核心技术，覆盖前驱体，正极材料烧结、改性工艺和金属回收。高镍在研产品储备丰富，进度领先同行业1-2年。 容百科技具有自行设计、建设产线的能力，工程技术与装备优势行业领先。产线整体建设周期比同行大约缩短一半，具有高效率快速扩产能力。正极产能加速扩张，贵州、湖北和海外基地全面发力，25年年产能超30万吨。公司坚持大客户战略，与宁德时代、SK、孚能科技、亿纬锂能等国内外主流厂商合作良好。布局前驱体产业链一体化降本，预计21年以后前驱体自供率持续提升，带来正极毛利率改善。 盈利预测与投资建议。公司是高镍正极龙头，受益行业快速发展。预计2021-2023年归母净利润6.1、10.2和14.0亿元，对应PE56、33、24倍，参考可比公司平均估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，高镍三元渗透率提升不及预期