干湿法并驾齐驱，全球化产能布局。公司深耕隔膜行业二十年，干湿法布局完备，近年来随新能源汽车及锂电池行业的快速发展，营收利润实现大幅增长。2023 年以来，在行业增速放缓的背景之下，前三季度依然保持稳健增长。公司积极推进海外产能建设，瑞典基地逐步投产，马来西亚新增规划，为全球化发展提供坚实的产能保障。 隔膜行业：全球需求方兴未艾，行业壁垒稳固依旧。我们预计到 2025 年全球隔膜需求将超 370 亿平，增长空间广阔。而国内隔膜企业凭借规模、成本和技术优势，已经成为全球隔膜的核心供应力量。在隔膜价格下行阶段，本轮周期中跨界切入的企业，产能甫一释放即直面降价压力，持续发展受阻；而对潜在新进入者而言，低盈利压制叠加融资环境收紧，突围难度进一步加大。行业壁垒高企，供给端扩张或将低于预期。 宽幅产线提效降本，成本竞争力增强。公司新一代 8 米宽幅湿法产线成功投产，单线产能提升至 2.5 亿平，效率、折旧、成本等均有大幅优化。叠加公司老产线技改、单位人工下降、涂覆效率提升、原料成本优化等措施，公司降本成效显著。未来随着先进高效产能占比提升，公司整体生产效率将大幅提升，成本端竞争力有望增强。 海外客户量增利稳，占比有望持续提升。公司深度绑定国际大客户，今年海外收入占比预计达 40%左右。近期，公司与 LGES 达成战略合作协议，再获 2024-2030 年120 亿平隔膜采购意向，24 年起大批海外新项目释放将拉动海外业务占比持续提升。考虑到海外产品相对更高的盈利水平，公司盈利结构有望迎来进一步优化。 在先进产能和海外客户加持下，公司成本和盈利端优化逻辑均强于行业，市场份额有望扩大。我们预测公司 2023-2025 年每股收益分别为 0.70、0.90、1.10 元，结合锂电产业链主流可比公司的估值水平，我们给予公司 2024 年 20 倍 PE 估值，公司合理总市值 241.8 亿元，对应目标价为 18.00 元，首次给予买入评级。 风险提示 锂电池需求不及预期；动力电池技术路线变革；行业竞争加剧导致产品价格下降；假设条件变化影响测算结果；公司海外项目推进不及预期等

事件：公司公告与 LGES 签署全球战略合作备忘录。LGES 认可公司是市场上具有最优质品质的供应商，在海外市场优先采购公司隔膜。备忘录约定在 2024 -2030 年，双方共同构建不少于 120 亿平方米隔膜采购量的全球合作框架。 获 120 亿平采购意向、海外占比有望进一步提升。我们预计 120 亿平采购框架包含干法隔膜与湿法隔膜，其中湿法隔膜为主，对应 800-900GWh电池需求。7 年期采购框架对应年均近 20 亿平隔膜，对应 150GWh 电池需求量。LGES 25 年底产能规划近 500GWh，我们预计 23 年 LGES动力电池产量 130-150GWh，未来公司在 LGES 隔膜采购份额我们预计有望提升至 30%左右。2021 年 8 月公司与 LGES 签订 43 亿元订单保供协议，为期 4.5 年，我们预计对应年均 3-4 亿平出货，此次再度签订巨额订单，充分体现 LGES 对公司认可。我们预计 23 年底公司隔膜产能40 亿平，25 年底达 80 亿平，其中欧洲规划 10 亿平、马来西亚规划 20亿平，未来海外客户拓展及出货占比有望进一步提升。 新产线效率大幅提升、助力公司平滑竞争加剧影响。公司前三季度出货18 亿平左右，同增 57%，新增产能释放后目前单月产能超 3 亿平，我们预计 Q4 出货有望维持环比 20-30%增长，23 年全年出货量我们预计达 28 亿平，同增 65%，24 年出货有望达 40 亿平+，维持 40%增长。盈利来看，隔膜环节面临过剩，24H1 或进一步小幅降价，但公司湿法第五代 8 米（有效幅宽 6.2 米）产线年中已投产，第五代产线母卷产能 2.5亿平，行业领先，降本效果显著，且海外客户收入占比稳步提升及涂覆比例提升一定程度对冲，我们预计 24 年单平净利有望维持 0.3 元。 盈利预测与投资评级：我们维持 23-25 年归母净利预期 9.50/12.42/17.19亿元，同比 32%/31%/38%，对应 PE 为 22/16/12x，考虑公司长期增长潜力高，给予 24 年 22xPE，目标价 21 元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期

事件： 公司近日发布了2023年三季度报告。 点评： 2023Q3业绩超预期增长，盈利能力同环比提升。 公司是锂电池隔膜行业领先企业，主要客户包括宁德时代、比亚迪、中创新航、亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、 LG新能源、三星SDI等海内外知名锂电池厂商。 2023年前三季度实现营收22.11亿元，同比增长5.64%； 归母净利润6.68亿元，同比增长13.56%；扣非后净利润5.74亿元，同比增长0.26%。 毛利率46.64%，同比上升1.62pct。 净利率31.06%，同比上升1.74pct。 其中，2023Q3实现营收8.54亿元，同比增长12.61%，环比增长23.43%；归母净利润2.89亿元，同比增长31.23%，环比增长47.12%；扣非后净利润2.71亿元，同比增长28.34%，环比增长89.79%。 Q3毛利率47.90%，同比上升6.83pct，环比上升2.47pct。 净利率35.23%，同比上升4.76pct，环比上升6.6pct。 在行业竞争加剧的背景下，公司Q3业绩超预期增长。 持续加大研发投入，技术创新引领发展。 公司湿法隔膜设备已迭代至第五代超级湿法线， 单线产能达2.5亿平方米， 相比于第四代湿法线提升超2倍； 干法隔膜产线迭代至第六代产线，湿法、干法原有单线产能均得到了大幅提高，有效降低单位产品成本。公司持续加大对新技术、新产品的研发投入，前三季度研发费用1.76亿元，同比增长47.90%，研发费用率达到7.96%，同比上升2.28pct。 公司于2021年开发出破膜温度大于240℃的交联隔膜，也开发出固态电解质复合隔膜，增强安全保护作用，为公司培育新的利润增长点。 积极推进全球产能布局，提升本土化配套能力。 公司持续推进全球产能建设，完善国内外生产基地布局和产能提升，在南通、佛山、欧洲瑞典以及马来西亚等地建设新的生产基地，提升为下游客户提供本土化配套的能力，加强公司海内外客户的开拓和市场份额提升。 其中马来西亚一期项目预计建成达产后年产20亿平方米湿法隔膜及配套涂覆隔膜。 投资建议： 给予增持评级。 预计公司2023-2025年EPS分别为0.75元、 1.00元、 1.25元，对应PE分别为21倍、 15倍、 12倍， 给予增持评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险； 产品价格下跌及毛利率下滑风险； 市场竞争加剧风险； 新产品新技术迭代风险；原材料价格大幅波动风险

投资要点： 事件：公司发布2023年中报，实现营收13.57亿元，同比增长1.7%； 实现归母净利润3.79亿元，同比增长3.0%；扣非归母净利润3.03亿元，同比下降16.1%。其中Q2实现营业收入6.92亿元，环比增长4%；归母净利润1.96亿元，环比增长7%；扣非归母净利润1.43亿元，环比下滑30%。 业绩符合预期，咨询费影响下管理费用有所提升。公司2023Q2毛利率45.43%，同比-4.65pct，环比-0.86pct；净利润率达28.63%，同比-2.32pct，环比+0.4pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%/13.1%/9.1%/-2.2%，同比变化-0.2/+5.2/+3.1/-2.2pct，环比变化+0.2/+5.9/+1.3/-3.1pct。财务费用率大幅下降主要系理财和利息收益提升；管理费用提升主要系股权激励与咨询费用影响。 业绩拆分：出货环比高增，干法占比提升叠加降价下单平盈利有所下滑。量：公司Q2预计出货约6亿平，环比增速近50%，远超行业平均水平；出货快速提升主要系公司产能逐步释放叠加国内客户需求放量。结构上看，Q2干湿法占比各50%，干法隔膜占比环比提升10%，主要系干法大客户去库后需求快速放量。价：干法膜占比提升叠加行业降价背景下公司Q2单平售价环比下滑约27%。利：我们预计公司Q2整体单平盈利约0.31元/平（扣非加回诉讼费用口径），环比降低0.08元/平。从结构上看：综合考虑售价下降&多效降本，我们预计Q2干法隔膜单平盈利约0.09元/平；湿法单平盈利约0.53元/平。 盈利预测与投资建议：考虑到行业竞争加剧，我们下调公司隔膜售价与单平盈利，预计星源材质2023-2025年归母净利润至9.45/12.46/16.12亿元（前值为14.5/23.7/-），三年同比增长31%/32%/29%，三年复合增速达31%，当前股价对应估值20.5/15.5/12.0倍。给予23年30倍PE，对应目标价22.11元，维持公司“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；竞争加剧单位盈利下滑。

事件： 星源材质发布 2023 年中报。 2023H1 年实现营业总收入 13.57 亿， 同比+1.7%， 归母净利润 3.79 亿， 同比+3.0%， 扣非后归母净利润 3.03 亿， 同比-16.1%。 23Q2 营收 6.92 亿元， 同比+3.3%， 环比+4.1%； 归母净利润 1.96 亿元， 同比-2.2%，环比+7.2%； 扣非后归母净利润 1.43 亿， 同比-30.1%， 环比-11.2%。 出货量持续提升。 根据公司业绩交流会， 2023H1 出货量持续增加至 10 亿平+， 23Q2出货 6 亿平、 环比增长 43%， 主要系二季度干法隔膜供不应求， 因 23Q2 产品有价格调整且干法隔膜占比提升， 单平售价下滑。 二季度湿法隔膜占比总出货量约 50%，湿法隔膜中涂覆占比 60%+、 环比稳定； 干法隔膜占比提升至 50%、 环比提升 10pct，干法隔膜中涂覆占比 10%+、 环比提升。 23H1 末公司存货 2.84 亿元， 环比下降 0.16亿元， 环比下滑 5%； 应收票据及应收账款 15.28 亿元， 同比增加 3.50 亿元， 同比增速 30%， 环比增加 0.45 亿元， 环比增长 3%。 毛利率维持稳定水平。 公司 2023H1 毛利率 45.85%、 同比-1.41pct。 扣非归母净利率 22.36%、 同比-4.74pct。 公司销售费用率 1.14%、 同比-0.21pct， 管理费用率10.25%、 同比 3.22pct， 主要系职工薪酬及咨询费增加所致， 财务费用率-0.66%、同比-1.61pct， 主要系利息收入增加所致。 报告期内公司研发投入 1.14 亿元、 同比增加 59.64%， 研发费用率 8.42%、 同比+3.06pct， 主要系公司持续加大新技术和新产品的研究和开发力度所致。 公司 23Q2 毛利率为 45.43%、 同比-4.65pct， 环比-0.86pct。 扣非归母净利率 20.62%、 同比-9.85pct， 环比-3.55pct。 公司研发费用0.63 亿元， 同比增长 56.35%， 继续加大研发投入。 持续加强新产品、 新市场的开发。 一方面， 公司通过不断提升基膜及涂覆产品研发能力， 持续为客户提供高品质的隔膜产品： 包括低闭孔湿法产品、 纳米纤维超薄涂覆膜、 油涂低成本产品等开发项目量产， 进一步提高产品的市场竞争力。 对于半固态电池市场， 公司已开展聚合物固态电解质隔膜等半固态电池隔膜的设计开发， 为推动半固态电池技术产业化提供充分的技术支持。 同时， 公司持续开展新型水处理膜等其他功能膜产品的研发， 提高公司自主创新能力和技术储备能力， 力争将公司打造成全球领先的高分子功能膜研发和制造一流企业。 投资建议： 行业竞争加剧， 我们下调盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 8.7 亿元、 11.5 亿元、 14.0 亿元， 对应的 PE 分别是 22、 17、 14 倍。 考虑公司是国内隔膜行业的龙头企业， 客户结构优秀， 涂覆占比提升， 维持“买入-B”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期； 竞争加剧； 公司新建产线投产不及预期等。

事件：星源材质发布2022年报和2023年一季报。2022年实现营业总收入28.80亿，同比+54.8%，归母净利润7.19亿，同比+154.3%，扣非后归母净利润6.83亿，同比+130.5%。23Q1营收6.65亿元，同比+0.04%，环比-15.6%；归母净利润1.83亿元，同比+9.2%，环比+39.2%；扣非后归母净利润1.61亿，同比+2.0%，环比45.3%。 涂覆占比持续提升。2022年收入利润快速提升，主要系公司出货17亿平，同比增长39%。23Q1出货4.2亿平，同比增长24%，环比下滑16%，环比下滑主要系行业去库存影响，预计23Q2下游需求将有回升。其中一季度湿法隔膜占比总出货量约60%，湿法隔膜中涂覆占比60%+、涂覆占比持续提升。23Q1公司销售商品、提供劳务收到现金6.35亿元，同比增加1%；经营活动现金流1.61亿元，同比下滑43.6%。 公司23年一季度末应收票据及应收账款14.83亿元，同比增加3.58亿元，同比增速32%，环比减少0.09亿元，环比下滑1%。 毛利率维持稳定水平。公司2022年公司毛利率为45.57%、同比+7.77pct；毛利率提升主要系公司持续优化客户和产品结构，并提升生产稳定性与生产效率、推动成本降低。扣非归母净利率23.72%、同比+7.8pct。公司销售费用率1.52%、同比0.6pct，管理费用率6.93%、同比-1.8pct，财务费用率0.21%、同比-3.6pct，随着公司产销规模扩大，销管财费用占比下降。报告期内公司研发投入2.07亿元、同比增加86.3%，研发费用率7.20%、同比+1.2pct，主要系公司持续加大湿法和涂覆工艺的研究和开发力度。23Q1公司毛利率为46.29%、同比+1.9pct、环比0.8pct；扣非归母净利率24.17%、同比+0.5pct、环比+10.1pct，主要系公司22Q4有奖金等一次性费用计提；公司研发费用0.52亿元，同比增长63.8%，继续加大研发投入。 产能建设投入加大。公司加大产能建设，以应对下游客户需求。公司主要客户包括宁德时代、韩国LG化学、比亚迪、三星SDI、亿纬锂能、中创新航、国轩高科、欣旺达等国内外知名的锂离子电池厂商。为满足客户需求，2022年公司推进南通星源“高性能锂离子电池湿法隔膜及涂覆隔膜（一期、二期）项目”，该项目年产20亿平方米湿法隔膜和涂覆隔膜，将有助于公司利用规模化生产优势降低生产成本，提高涂覆隔膜占比、助力产品结构优化。 投资建议：公司是国内隔膜行业的龙头企业，客户结构优秀，涂覆占比提升。我们看好公司的发展前景，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.0亿元、14.8亿元、18.2亿元，对应的PE分别是22、15、12倍，首次覆盖，给予“买入B”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期；竞争加剧；公司新建产线投产不及预期等。

公司发布20 22年报和2023年一季报：2022年实现收入 28.8亿元，同比增长54.81%，实现归母净利润7.19 亿元，同比增长154.25%，实现扣非后归母净利润6.83 亿元，同比增长130.46%；2023Q1 实现收入6.65 亿元，同比增长0.04%，实现归母净利润1.83 亿元，同比增长9.16%，实现扣非后归母净利润1.61 亿元，同比增长2.02%。 积极拓展新客户，业务有望维持较高增速。公司通过加强与业内全球领先企业的信息交流和业务合作，为国内外知名锂离子电池生产厂商提供具有较强竞争力锂离子电池隔膜及售后服务，充分利用公司的品牌优势和产品优势，进一步打开国内外市场。公司客户已涵盖宁德时代、比亚迪、国轩高科、中创新航、亿纬锂能、欣旺达、韩国 LG 化学、三星SDI、日本村田等国内外知名锂离子电池厂商。业务方面，公司2022 年隔膜出货量为17 亿平方米，同比增长39.6%，单平扣非净利润为0.4元，同比增长65%。我们认为，公司持续开拓国内外客户，未来业务有望维持较高增速。 积极扩大产能规模，进一步巩固公司行业地位。公司于 2023 年 2 月2 日审议通过了《关于拟对外投资的议案》，公司拟在广东省佛山市南海区投资建设锂电池隔膜生产基地。佛山基地拟总投资额为 100 亿元人民币（固定资产投资），项目拟投资建设期限分为两期，预计建设年产 32 亿㎡湿法隔膜、16 亿㎡干法隔膜及 34 亿㎡涂覆隔膜。项目建设周期自取得每期宗地之日起，6 个月内开工建设、30 个月内竣工、36 个月内投产。我们认为公司持续扩大产能规模，有望进一步提升公司行业地位。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年营收分别是47/65/82亿元，同比增长63%、38%、26%；归母净利润分别是12、16、21 亿元，同比增长66%、36%和30%，截止4 月26 日的市值对应23-24 年PE 为18、14 倍，维持“买入”评级。 风险因素：行业需求不及预期风险；原材料价格波动风险；新技术开发的风险。

公司是全球中高端锂电隔膜主流供应商公司全面掌握干法、湿法和涂覆隔膜制备技术，拥有锂离子电池隔膜微孔制备工艺的自主知识产权，并建有先进的隔膜生产线。2021年度公司实现归母净利润2.83亿元，同比增长 133.49%，锂电池隔膜业务增长强劲。根据公司业绩预告，2022年预计实现归母净利润 7.1-7.5亿元，同比增长 150.98%-165.12%。 行业集中度较高，头部企业优势显现我们测算到 2026年全球锂电隔膜需求为 428亿平方米，四年 CAGR 为 42%。目前隔膜行业市场集中度较高，根据 EV Tank，2022年国内干法、湿法隔膜市场CR3分别为 70.2%、80.5%。由于行业壁垒较高，一线厂商与二三线厂商在技术、资金上都拉开了一定差距，且由于生产设备供给有限、行业规模经济明显等原因，未来头部企业有望达成更快的扩产速度，市场集中度可能进一步提升。 产能步入高峰期，绑定布鲁克纳机械在产能方面，截至 2022年初，公司已有湿法及涂覆隔膜产能约 8亿平方米，2021年湿法及涂覆隔膜的产能利用率已超过 100%。目前在建产能包括南通星源、合肥星源以及瑞典等项目，大部分配套涂覆产线，预计 2026年公司湿法及涂覆隔膜的产能将超过 38亿平方米；在设备环节，公司与布鲁克纳机械的合作关系紧密，公司扩产规划有保障；并且公司预计推出 6.2米宽幅的湿法产线，新一代产线的生产效率的大幅提升将进一步降低生产成本。 技术、客户优势明显，重点发力海外市场在技术方面，公司建立了行业领先的研发平台，形成了包含原材料配方筛选和快速配方调整、微孔制备技术、成套设备自主设计、快速满足客户产品定制需求、全程技术服务的“产品+服务”的整体解决方案优势。目前公司客户涵盖宁德时代、比亚迪、LG ES、Northvolt 等国内外头部企业，公司的海外业务盈利能力强、客户关系稳定，通过瑞典基地有望享受海外市场电动化的发展机会。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“增持”评级。公司作为全球领先的锂离子电池隔膜供应商，围绕技术、客户端已经建立起较深的竞争壁垒。在全球汽车电动化的大趋势之下，公司着眼全球积极扩产提升市场占有率，未来有望维持高速成长。我们预计2022-2024年公司归母净利润为 7. 14、12.44、18.21亿元，对应 EPS 分别为 0.56、0.97、1.42元，对应 PE 为 35、20、14倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示产品价格下跌和盈利能力下滑风险，技术路线变更风险，汇率波动风险。

事件：公司发布2022年业绩预告，预计2022年实现归母净利润7.10-7.50亿元，同比增长151%-165%；预计实现扣非归母净利润6.80-7.20亿元，同比增长129%-143%。其中单四季度实现归母净利润1.22-1.62亿元，同比增长73%-130%，环比减少26%-44%；实现扣非归母净利润1.07-1.27亿元，同比增长10%-30%，环比减少40%-49%。 隔膜出货持续增长。受益于下游动力和储能电池需求高增拉动，隔膜需求旺盛。叠加公司产能持续释放，预计公司2022年隔膜出货17亿平，同比增长接近50%。单四季度公司实现隔膜出货5亿平以上，其中随着常州干法隔膜产能投放，干法出货占比持续提升，22Q4干湿占比各半。 2023年来看，受制于供应瓶颈和认证壁垒，隔膜供需偏紧态势松动有限，优质产能依旧紧缺。公司牢牢锁定布鲁克纳设备，产能有序扩张。同时公司绑定LG、比亚迪、宁德时代等核心下游客户，出货确定性较强。预计23年全年实现隔膜出货30亿平，同比增长76%。其中随着22Q4投产的南通湿法隔膜产线开始放量，湿法比例有望提升。 盈利能力稳中向上：单四季度来看，公司受计提费用影响，单平盈利环比大幅下滑。若加回后，预计单平扣非利润约为0.42元，较Q3仍有所下滑，主要系盈利能力更低的干法隔膜产能释放，出货占比提升。后续来看，公司新一代6.2米宽幅的湿法隔膜产线，有望进一步提升生产效率，从而降低生产成本。叠加23年盈利能力更强的湿法隔膜出货占比以及涂覆比例的提升，有望推动公司隔膜整体单位盈利稳重向上。 盈利预测及估值：：预计公司2022-2024年分别实现营业收入为26.69/63.23/91.75亿元，同比分别+28.97%/+136.88%/+45.12%；实现归母净利润0.61/35.59/47.33亿元，同比分别-8.71%/+750.46%/+46.09%；对应2022-2024年EPS分别为0.12/1.01/1.48元，对应最新PE分别为141/17/11倍，给予“增持”评级。 风险提示：锂电池需求不及预期；原材料价格波动超出预期；技术路线变化超出预期；行业竞争超出预期。

2022Q3归母净利润2.20亿元，环比增长10%，符合市场预期。2022年前三季度公司营收20.93亿元，同比增长59.19%；归母净利润5.88亿元，同比增长176.89%；扣非净利润5.73亿元，同比增长188.77%；毛利率为45.02%，同比增加9.02pct；净利率为29.32%，同比增加12.74pct。其中2022年Q3实现营收7.58亿元，同比增加56.74％，环比增长13.22%；归母净利润2.2亿元，同比增长118.33%，环比增长9.7％，扣非归母净利润2.11亿元，同比增长133.56%，环比增长3.36%。盈利能力方面，Q3毛利率为41.07%，同比+3.02pct，环比-9pct；归母净利率28.99%，同比+8.18pct，环比-0.93pct；Q3扣非净利率27.82%，同比+9.15pct，环比-2.65pct 。 Q3出货环比高增、受产品结构影响单平盈利环比略降。我们预计公司22Q3出货约4.5亿平，环比增长25%，符合市场预期，我们预计Q4出货环比增25%-30%，全年出货约17亿平，同比增长50%+。盈利来看，我们测算Q3单平盈利约0.47元/平，环比下降15%，主要系Q3公司干法隔膜产能释放，出货占比提升至50%左右所致，Q4湿法新增产能释放，我们预计全年公司隔膜单平盈利仍可维持0.5元/平左右，同增近80%。看2023年，公司湿法产品价格维持稳定，干法产品已降价0.1-0.2元/平左右，但下游比亚迪、LG等厂商需求旺盛，成本下降对冲部分降价影响，随着公司客户结构进一步优化，海外客户、涂覆膜占比仍有较大提升空间，单平盈利有进一步提升空间。 下游需求旺盛、23年出货预计持续高增。2022年Q3常州基地干法2亿平产能投产，贡献增量，常州基地2亿平、南通基地6亿平湿法产能我们预计Q4投产，合肥现有1亿平湿法产能，我们预计2022Q4新增2亿平产能，22年底公司隔膜产能有望达30亿平（干法20+湿法10），全年看隔膜出货预计17亿平以上，同比增长50%左右。后公司每年维持15亿平新增产能规划，2023年预计新增10亿平湿法+5亿平干法产能，随着新增产能释放，我们预计2023年公司出货27亿平+，同比增长60%左右。 投资建议：考虑公司产能扩张加速，我们维持2022-2024年归母净利润为8.53/14.19/20.43亿元，同增202%/66%/44%，对应PE为32x/19/13x，给予2023年30xPE，对应目标价33.3元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，市场竞争超预期，政策不及预期等

星源材质发布公告：2022年前三季度公司实现收入 20.93亿元/yoy+59%，实现归母净利润 5.88亿元/yoy+177%。 投资要点 三季度业绩符合预期，出货快速增长公司 2022Q3实现收入 7.58亿元/yoy+57%/QoQ+13%，实现归母净利润 2.2亿元/yoy+118%/QoQ+10%，实现扣非归母净利润2.11亿元/yoy+134%/QoQ+3%。预计公司 2022Q3出货 4.5亿平，环增约 30%，对应单平扣非盈利约 0.47元，环比下降约0.11元/平，主要由于干法产能上量，产品结构变化所致。 我们认为，公司产品、客户结构持续优化，持续拉近与头部公司的盈利差距。通过提升良率及效率，增加幅宽及车速，干法设备自研，成本端亦有可观下降空间。展望未来，四季度湿法上量，海外客户有望不断发力，涂覆产品占比提升，公司单平盈利有望持续提升。 产能持续扩张，优质客户保障高增需求设备方面，公司与布鲁克纳长期合作，锁定优质设备；产能方面，公司 2022Q3单季度资本开支超 5亿元，公司 2021年底干湿法产能达 16亿平，2022年底达 30亿平，2025年底有望达 85亿平。订单方面，2021年 3月公司与 Northvolt 签订 6年供应合同，金额不超过 33.4亿人民币；2021年 8月公司与 LGC 签订 4.5年供应合同，金额约 43.11亿人民币； 2022年 6月公司与 Frey 签订 7.37亿元订单。当前公司已成为 LGC、比亚迪、宁德时代等全球领先客户供应商，客户结构优质。出货量方面，我们预计公司 2022/2023年出货量达17亿平/27亿平，公司成长性佳，伴随公司成本端通过提升良率、优化车速与幅宽，有望量利齐升。 综合来看，公司积极产能布局，加快全球扩张步伐，欧洲工厂已逐渐投产，就近供应和服务全球领先客户，进一步强化公司竞争力。此外，海外隔膜供应商受制于成本压力，扩产缓慢，与下游需求远不匹配，而公司出海时间早，海外竞争力强。因此，我们认为国内隔膜供应商优势凸显，抢占海外市场，长期来看，市占率将有望持续提升，公司亦将持续受益。 经营质量持续提升，回购彰显信心公司经营质量持续提升，2022Q1/Q2/Q3公司经营活动现金流 净额为+2.86/+5.46/+1.06亿元，季度末公司资产负债率33%，进一步下降；2022Q3末短贷+长贷 27.77亿元，账面货币资金+交易性金融资产达 50亿元，财务结构持续优化；伴随公司规模化凸显、产线效率及经营效率持续优化，期间费用率持续下行。公司在 2022年 3月完成对 289人授予限制性股票 259万股，2022/2023/2024年扣非归母净利润考核分别为 6/8/13亿元。此外，公司拟回购 0.5亿元-1亿元，回购价格不超 25元/股，彰显长期成长信心。 整体而言，公司重视人才，通过股权激励等方式优化公司治理。得益于公司产品良率持续提升，规模效应不断体现，公司经营质量持续向好。 盈利预测预计 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为 8/14/19亿元，eps 为 0.64/1.08/1.49元，对应 PE 分别为 34/20/15倍。基于公司卡位优质赛道，客户优异，全球产能扩张，产业布局符合未来发展趋势，我们看好公司中长期向上的发展机会，维持“买入”评级。 风险提示政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险；产能扩张及消化不及预期。

事件：公司发布 2022年第三季度报告，1-9月公司实现营业收入20.93亿元，同比+59.19%，实现归母净利润 5.88亿元，同比+176.89%。 业绩符合预期，盈利水平持续高增。公司对应 Q3实现营业收入7.58亿元，同比+56.74%；实现毛利率 41.07%，同比+3.02pct；实现归母净利润 2.20亿元，同比+118.33%，环比+9.70%，符合预期，盈利能力维持高水平。 绑定优质客户+出货结构升级，盈利能力维持高水平确定性强。 公司产品线全面，从干法切入湿法涂覆业务成效显著，涂覆技术储备可观，可同时适用于干法和湿法基膜，强大下游需求适配能力+深厚的隔膜业务积淀加持下公司客户资源质量与数量俱佳，向宁德时代、比亚迪以及 LG 化学等全球龙头客户出货可观，充分受益于动力电池集中度提升。我们预计公司 Q3合计出货 4.5亿平左右，满产满销，对应单平净利为 0.5元以上，环比微降，应主要源于干法隔膜上量加速（其单价及单平净利低于湿法），但在涂覆占比+海外占比双重提升背景下，公司出货结构预计持续升级，盈利能力维持高水平确定性强。预计公司全年涂覆与海外占比有望实现 40%以上，单平净利维持 0.5元以上，较 2021年提升明显。 夯实竞争壁垒，海外产能建设持续深化。我们认为公司有望通过深化绑定海外客户+推动降本+持续提升涂覆占比夯实竞争壁垒，取得超越行业整体表现。公司实现干法隔膜导入海外龙头客户，盈利能力强于国内客户；干法隔膜供需松动下公司工艺积淀及规模优势更明显，有望保持较高盈利水平，同时公司涂覆方案储备全面，常州、南通项目产能高速释放，涂覆占比有望持续提升，拉开与二线厂商差距，持续夯实竞争壁垒，近期公司发布回购股份方案公告，拟以不超过 25元/股的价格回购 200-400万股用于股权激励，彰显公司发展信心及长效激励机制建设决心。公司持续深化海外产能建设，近期拟向欧洲子公司增资 8亿元以上，支撑欧洲星源二期扩产，瑞典基地已形成出货，增资落地有望助力公司进一步加强产能建设，拓展欧洲客户体系。 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 2022-2024年 公 司 营 业 收 入 分 别 为33.02/52.10/71.02亿元，同比增长 77.43%/57.78%/36.31%。归母净利分别为 8.18/14.06/19.42亿元，同比增长 189.05%/71.90%/38.13%。 EPS 为 0.91/1.22/1.68元，当前股价对应 PE 为 23/17/ 12。 风险提示：公司扩产进度不及预期；下游需求不及预期；隔膜降本进度不及预期

事件：公司发布 2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入 20.9亿元，同比增长 59.2%，实现归母净利润 5.9亿元，同比增长 176.9%；其中 Q3单季度实现营业收入 7.6亿元，同比增长 56.7%，环比增长 13.2%，实现归母净利润 2.2亿元，同比增长 118.3%，环比增长 9.7%。 点评： 隔膜量利齐升叠加费用管控优异，公司 Q3业绩同比大幅增长：受益于锂离子电池行业高景气，锂电隔膜下游需求向好。截至 2021年年底，公司拥有隔膜产能15亿平/年。考虑到常州“年产 36000万平方米锂离子电池湿法隔膜项目”和江苏“超级涂覆工厂项目”产能利用率的逐步提升，公司锂电隔膜的产销量稳定增长，且 2022Q3公司的新增出货量主要为干法隔膜。我们预计 2022Q3公司隔膜销量约为 4.5亿平方米，由此可算得公司隔膜单平方米净利润为 0.49元/平方米，相较于 2021年 0.23元/平方米的单平净利润提升 112.4%。与此同时，公司 2022年前三季度的费用率有所下降，销售、管理、财务、研发费用率分别为1.2%/6.2%/0.1%/5.7% ， 同 比 分 别 变 动 -0.5/-1.3/-4.4/+1.2pct ， 合 计 下 降5.1pct，控费能力有所提升。因此，2022Q3公司业绩同比大幅增长。随着公司现有隔膜产能持续爬坡，叠加新增产能有望进一步释放，我们看好公司未来发展。 隔膜产能持续扩产，签订保供合同深度绑定下游客户：公司持续扩增隔膜产能，于 2021年在瑞典投资 19.72亿元分三期建设 7亿平湿法基膜产能和 4.2亿平涂覆产能，其中一期项目预计于 2022年年内建成投产，将为公司新增 8000万平方米/年涂覆隔膜产能。2022年 9月 26日，公司公告拟追加投资不超过 1.92亿元，用于欧洲星源二期项目扩产 2条湿法生产线、2条涂覆生产线及配套设备。 此外，公司拟定增募集 60亿元资金，其中 50亿元将用于建设位于江苏南通的“高性能锂离子电池湿法隔膜及涂覆隔膜（一期、二期）项目”。另外，公司不断加大开拓海内外市场力度，2021年来，公司已与 LGEnergySolution，Lt、FREYRBaterryNorwayAS 签订了隔膜保供合同，总金额高达 50.5亿元，与下游客户的提前绑定，将为公司后续产能的释放提供更强的确定性。 盈利预测、估值与评级：公司锂电隔膜的产能放量进展顺利，我们维持公司2022-2024年盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润分别为 8.40/13.05/18.70亿元，折合 EPS 分别为 0.66/1.02/1.46元/股。我们持续看好公司作为锂电隔膜行业龙头在行业高景气背景下的后续发展，维持公司“增持”评级。 风险提示：产能建设不及预期，下游需求不及预期，工艺迭代风险。