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星源材质 基础化工业 2019-10-24 24.80 32.80 43.04% 28.24 13.87% -- 28.24 13.87% -- 详细
公司前三季度业绩基本符合预期,后续常州工厂湿法隔膜产能的陆续释放和国内外大客户的持续开拓有望带来较大业绩弹性。 投资要点: [Tabe_Summary] 维持增持评级。 受新能源汽车行业整体销量欠佳和公司常州工厂转固影响,前三季度业绩略低于预期;考虑公司隔膜出货量以及产品价格的变化,下调 2019-2021年 EPS 至 1.02(-0.1)、1.37(-0.07)、1.65(-0.09)元,对应下调目标价至 32.8元(原目标价 36元) ,维持增持评级。 业绩基本符合预期。公司 2019年前三季度营业收入达到 5.15亿元,同比增长 22%;归母净利润达到 1.96亿元,同比增长 9.5%;扣非后归母净利润为 1.09亿元,同比增长 27%。其中 Q3收入为 1.62亿元,同比增长 53.6%,扣非后归母净利润为 1868万元,业绩基本符合预期。 整体出货量继续上升,常州工厂转固影响短期收益。公司上半年公司隔膜销量达到 1.53亿平,Q3出货量接近 9000万平,预计全年整体出货量在 3.5-4亿平。具体来看公司第三季度对常州工厂部分产线进行转固处理,短期内对隔膜盈利有一定影响,但随着后续整体产能利用率的提升,公司盈利能力有望持续好转。 湿法隔膜产能陆续释放,持续开拓国内外大客户。公司合肥工厂今年实现扭亏为盈,目前基本处于满产状态;常州工厂 8条湿法隔膜产线其中部分已经量产,部分产线处于试生产状态,预计全部产线将于今年全部投产,届时将有效缓解公司湿法产能不足问题。此外今年以来公司相继与亿纬锂能、欣旺达、比克、孚能、合肥国轩等企业签订战略合作或者是供货协议,新增产能消化得以有效保证。 风险提示:新能源汽车销量不及预期,大客户拓展进度低于预期
星源材质 基础化工业 2019-10-18 25.20 29.58 29.00% 28.24 12.06%
28.24 12.06% -- 详细
Q3业绩承压,维持“增持”评级 公司19前三季度实现营收5.15亿,归母净利润1.96亿,扣非净利润1.09亿,分别同比+21.71%,+9.45%,+26.88%。19Q3实现收入1.62亿,归母净利润0.24亿,扣非净利润0.19亿,同比+52.83%,-8.15%,+833.50%,环比-15.18%,-75.12%,-64.77%,略低于预期。Q3业绩承压主要系Q3隔膜价格环比下滑,同时常州工厂产线转固导致成本和费用增加。我们预计公司19-21年EPS分别为1.02元,1.45元,1.92元,给予19年合理PE区间29-31倍,对应目标价29.58-31.62元,维持“增持”评级。 19Q3四费费用率环比提升,经营性净现金流下滑 19Q3公司管理费用0.2亿,环比+43%,部分系有些费用在Q2资本化,但是Q3常州两条湿法产线转固后就重新费用化。研发费用0.09亿,环比+50%。四费费用率25.93%,环比+5.51pct,同比-12.75pct。19Q3单季的经营性净现金流为-0.52亿,一方面系Q3未获得政府补助(Q2为0.61亿左右),另一方面Q3购买商品支付的现金0.71亿,环比Q2的0.21亿增加234%。 降价以及折旧增加导致公司隔膜毛利率环比下滑 公司19Q3隔膜综合毛利率38.6%,环比-15.9pct。从价格端来看,19Q3国内湿法基膜环比降价10%左右,海外客户干法隔膜价格环比下滑5%左右。从成本端来看,三季度末公司固定资产相比二季度末增加了3.66亿,其中常州湿法线单线设备资本开支1.69亿左右,两条线转固增加3.38亿固定资产,其余还有配套厂房转固,我们假设产线按照10年折旧,其余按照15-20年折旧,对应折旧增加0.08-0.09亿。 湿法隔膜国内外客户开拓相对顺利,静候常州工厂放量 公司湿法隔膜海外客户的拓展有序进行:LG化学有多个动力用隔膜项目在对接,住友,三星SDI等客户的合作有序推进,公司预计20年下半年有望批量供货。国内客户方面,公司已打入主流大客户供应链,包括宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、国轩、中航锂电等。公司常州工厂19Q3转固两条湿法产线,其余产线陆续释放产能,我们预计常州工厂满产后成品膜有效产能有望达到6亿平。 短期业绩承压,维持“增持”评级 由于产线转固导致成本和费用增加,同时隔膜产品的降价比我们之前预期的多,我们调整公司19-21年EPS分别为1.02元,1.45元,1.92元(此前的预期为1.42元,1.89元,2.42元)。参考可比公司19年平均PE28倍,考虑公司未来两年业绩有望高增长,给予19年合理PE区间29-31倍,对应目标价29.58-31.62元,维持“增持”评级。 风险提示:常州工厂量产进度和海外客户需求不达预期,竞争加剧。
星源材质 基础化工业 2019-10-16 27.80 37.00 61.36% 28.24 1.58%
28.24 1.58% -- 详细
19Q1-3扣非净利润1.09亿,同比增长26.88%,低于预期:2019年前三季度公司营收5.15亿元,同比增21.71%;归母净利润1.96亿元,同比增9.45%;扣非净利润1.09亿元,同比增26.88%,2018年毛利率为47.94%,同比下降2.17个百分点。三季度公司实现营收1.62亿元,同比增加53.61%,环比下降14.94%;净利润0.24亿元,同比下降7.57%,环比下降75%;扣非净利润0.19亿,同比增长995.9%,环比降64.92%。 Q3销量增长主要来自干法,国内减产影响公司湿法销售。Q3公司预计出货8550万平左右,同比增111%,环比增11%;其中干法隔膜预计0.63亿平,同比增115%,环比增15%,涂覆比例约27%,干法环比增长主要受益于LG储能项目恢复,需求增长;湿法隔膜0.23亿平,同比增101%,环比持平,一方面公司常州开拓宁德时代等新客户有一定增量,另一方面公司老客户如国轩等Q3减产,导致公司湿法涂覆膜环比下滑22%。1-3Q公司出货量2.4亿平,同比增56%,我们预计公司全年出货量3.5亿平,同比增52%。 Q3产品降价,及常州湿法部分产线转固影响公司盈利水平。Q3公司毛利率为38.58%,同比下降1.32pct,环比下降15.92pct。一方面国内湿法隔膜价格预计环比下降10%左右,且合肥工厂受国轩减产影响,Q3产能利用率不足,预计亏损600万左右;另一方面,常州1-2线转固,折旧及费用大增,Q3末公司固定资产11.2亿,较上季度末新增3.6亿,我们测算单季度折旧新增700万左右,同时公司管理费用新增约640万,管理费用率提升5pct至12.5%(Q2常州费用可资本化)。因此Q3公司扣非净利率下滑16pct至11.5%。 3季度费用率大增:3季度公司管理费用0.2亿,费用率提升5pct至12.5%;研发费用879万,研发费率提升2.3pct至5.4%;销售费用及财务费用率环比微降。前3季度公司三费合计1.19亿元,同比增长47.13%,费用率为23.04%,同比减少2.59pct。 经营活动净现金流下滑明显:2019年前三季度公司存货为1.61亿,较年初增加48.58%;应收账款4.68亿,较年初增长39.21%;期末公司预收账款0.41亿元,较年初减少9.1%。Q3经营活动净现金流为-0.5亿,而Q2为+0.76亿,1-3Q经营活动净现金流为0.48亿,同比下降77%。 盈利预测与投资评级:预计公司19-21年归母净利润2.42/2.44/3.65亿(扣非归母净利润为1.4/2.2/3.5亿元),同比增长9%/1%/50%,EPS为1.05/1.06/1.58元/股,对应PE为27x/27x/18x。考虑到公司是电动车龙头,平台新车型进展顺利,给予20年35倍PE,对应目标价37元,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行、降价幅度超预期、销量低于预期。
星源材质 基础化工业 2019-10-16 27.80 -- -- 28.24 1.58%
28.24 1.58% -- 详细
公司发布 2019年三季报, 前三季度实现扣非盈利 1.09亿元,同比增长26.88%; 维持增持评级。 支撑评级的要点 公司前三季度扣非盈利 1.09亿元,同比增长 26.88%: 公司 2019年前三季度实现营业收入 5.15亿元,同比增长 21.71%; 盈利 1.96亿元, 同比增长9.45%; 扣非盈利 1.09亿元,同比增长 26.88%。 2019Q3单季实现盈利 2,388万元,同比下滑 7.57%; 扣非盈利 1,868万元,同比增长 995.90%。 公司业绩符合预期。 财务费用率与经营活动现金流有所恶化: 公司前三季度财务费用率5.34%,同比提升 4.16个百分点,主要原因是利息费用增加以及汇兑损失增加导致。 经营活动现金流净额为 4,829万元,同比下滑 77.19%,主要是支付职工薪酬及税费增加所致。 非公开发行股票上市, “超级涂覆工厂项目” 顺利推进: 2019年 8月 20日, 公司非公开发行股票上市,募集资金净额为 8.43亿元, 其中 4.37亿元向江苏星源增资。 江苏星源“ 超级涂覆工厂”项目分两期,一期投建干法隔膜 8条线、 4亿平米产能,涂覆隔膜 30条线, 6亿平米产能;二期新建涂覆隔膜产线 20条, 4亿平米产能。 订单协议顺利执行, 客户结构不断优化: 公司已经与孚能科技、国轩高科、比克动力、亿纬锂能、欣旺达等电池客户签订大额订单或合作框架协议。 2019年 1-9月,公司向上述客户销售隔膜收入约为 9,835万元。 公司持续深化与原有大客户的战略合作关系,并积极开拓新的客户, 巩固强化自身的市场地位。 估值 在当前股本下,结合公司三季报与行业近况, 我们将公司 2019-2021年每股收益调整至 1.01/1.28/1.44元(原预测每股收益分别为 1.11/1.30/1.51元) ,对应市盈率为 28.1/22.3/19.8倍,维持增持评级。 评级面临的主要风险 新能源汽车需求不达预期;价格竞争超预期;新产能释放不达预期。
星源材质 基础化工业 2019-10-16 27.80 -- -- 28.24 1.58%
28.24 1.58% -- 详细
2019Q3业绩分析:公司2019Q3毛利率约为38.6%,同比下降1.3pct,环比下降15.9pct,毛利率下滑主要是因为产品降价压力大,且常州部分资产达到使用状态转固所致(2019Q3期末固定资产约为11.2亿元,2019H1期末约为7.6亿元,Q3新增3.7亿元)。Q3期间费用率合计为26.5%,同比下滑13.3pct,主要是因为出货增加,规模均摊带动费用率降低;环比提升6.1pct,主要是因为管理(+5.2pct)和研发(+2.3pct)费用提升所致。2019年1-9月份毛利率为47.9%,同比下滑2.2pct;期间费用率合计为23%,同比下滑2.6pct。 产能加速扩张,干湿法隔膜同步放量带动业绩高增:公司常州基地部分产线已经转固,新增3.6亿平湿法和4亿平干法隔膜产能预计2019年底全部投产,介时公司共计拥有隔膜产能10.8亿平,保证充足产能供应。客户方面,公司干法隔膜主要客户为LGC.、孚能、力神等,湿法隔膜已成功打入CATL、亿纬锂能、中航锂电、国轩高科等知名客户,且需求稳步提升。随湿法隔膜客户放量,预计公司2019Q4有望实现隔膜出货1.2亿平,全年3.6亿平,2020年有望实现隔膜出货6亿平。隔膜行业重资产,待新增产能正常、稳定投产后,有望释放高业绩弹性。 盈利调整及投资建议 我们预计公司2019-2021可实现归母净利润2.26亿元、3.19亿元和3.88亿元,同比分别增长2%、41%、22%,维持“买入”评级不变。 风险提示 隔膜降价超预期,出货量不及预期;解禁带来股价阶段性波动;应收账款和存货偏高;新能源车增速不及预期。
星源材质 基础化工业 2019-08-19 28.15 -- -- 30.99 10.09%
30.99 10.09% -- --
星源材质 基础化工业 2019-08-16 26.66 35.40 54.38% 30.99 16.24%
30.99 16.24%
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干法隔膜龙头,进军湿法业绩可期:公司是专业从事锂离子电池隔膜研发、生产及销售的新能源、新材料和新能源汽车领域的国家级高新技术企业,是国内第一家打破国外垄断的锂电池隔膜干法单拉技术的企业,也是第一家实现产品批量出口的隔膜制造企业。2019年H1,公司实现营收3.5亿,同比增长11.1%;实现归母净利润1.7亿元,同比增长12.3%。 高壁垒、重资产,隔膜行业转向涂覆方向:隔膜是锂电池材料中技术壁垒最高的环节,其性能的优劣对锂电池的轻量化和安全性至关重要。近年来,已经形成湿法隔膜代替干法隔膜的趋势。2019年Q1国内隔膜总产量达5.2亿平米,同比增长62%;其中湿法隔膜产量3.8亿平米,同比增长111%,干法隔膜产量1.4亿平米,同比增长1%,湿法隔膜所占份额高达73%。 扩产能提升成本优势,技术领先保障竞争力:隔膜价格自2014年Q1以来持续走低,导致公司毛利率逐年下滑,但仍处于高位,2018年公司综合毛利率高达48%。2018年公司拥有湿法隔膜产能约1.1亿平,干法隔膜产能1.8亿平。2019年,合肥星源产能利用率大幅提升,已经扭亏。常州星源新增3.6亿平方米锂离子电池湿法隔膜项目,目前一期项目2条产线已于2018年底投产,其余产线预计将于2019年底前完成安装并投入生产。“超级涂覆工厂”项目一期厂房基建基本完成,部分干法生产线及涂覆生产线正在进行安装调试。公司技术行业领先,2019年Q1干法隔膜出货量占比25%,位于行业第一,且与第二有较大距离,市场份额常年超过20%,产品市场认可度高。湿法方面,合肥星源实现扭亏,常州星源产能爬坡迅速。随着公司产能进一步释放,市场份额有望持续提升。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为1.18元、1.5元、1.81元。考虑到公司是隔膜的龙头公司,产能释放较快,给予公司2019年30倍估值,对应目标价35.4元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:新能源汽车补贴大幅度退坡的风险;公司产能扩张不达预期的风险。
星源材质 基础化工业 2019-08-15 27.44 32.00 39.56% 30.99 12.94%
30.99 12.94%
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隔膜出货量1.53亿平快速增长,大客户拓展成果显著。公司上半年隔膜销量1.53亿平米,同比增长35.90%,而且涂覆比例进一步提升。公司巩固与LG的良好合作关系,国内外其他电池厂取得了较好的进展,1月与孚能签订协议2019年至少供货4000万平隔膜,4月与国轩高科签订1亿平米湿法涂覆隔膜的框架合同,与比克签订供货合同预计2019年供货1.2亿平,并与亿纬锂能签订今年7000万元的合作协议,今年7月与欣旺达签订了5年10亿平的框架协议。目前公司深圳基地保持满产,合肥基地从8月起也已达到满产,常州基地3.6亿平米产能处于调试及试运行阶段,下半年将逐步开始供货,预计年底完工明年将有较大增长。 二季度毛利率显著提升,合肥星源实现扭亏。公司二季度综合毛利率为54.50%,环比提升4.90%,同比提升0.41%。一方面,公司海外隔膜业务上半年毛利率62.12%,同比增加1.02%,另一方面公司合肥生产基地产能利用率持续提升,上半年公司控股41.54%的子公司合肥星源营收7191万,同比大幅增长266%,实现微利2.1万元,而去年同期合肥星源亏损1683万元。2018年合肥星源亏损4526万元,对归母净利润影响1880万元,预计今年合肥星源同比将有显著正贡献。 管理费用率同比降低,经营性现金流受薪酬支出增加影响同比下滑。公司上半年销售费用率3.52%,同比增加1.8%,主要是因业绩增长职工薪酬增加较多;管理费用率8.84%,同比降低2.37%,经营效率有所提升;财务费用率5.70%,同比增加3.93%,利息支出有所增加,预计待公司非公开发行完成后将有所改善。公司应收账款4.36亿,较年初增长29.8%,存货1.36亿,较年初增长25.19%,经营性现金流1.0亿,同比下降40.15%,主要是由于支付给职工的现金增加了0.43亿。盈利预测、估值及投资评级。由于今年新能源汽车销量增速低于年初预期,我们下调公司的盈利预测和投资评级,预计公司2019-2021年归母净利润为2.48亿、3.03亿、3.77亿,同比增长12%、22%、25%,EPS为1.29元、1.58元、1.97元,考虑到公司湿法隔膜出货高速增长以及公司的行业领先地位,参考同行业估值水平,给予目标价32元,对应2019年25倍、2020年20倍PE,调整为“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量增速低于预期,新产能建设进度低于预期。
星源材质 基础化工业 2019-08-15 27.44 -- -- 30.99 12.94%
30.99 12.94%
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事件: 公司近期发布了2019年半年报:2019年上半年公司实现营业总收入3.53亿元,较上年同期增长11.09%;归属于上市公司股东的净利润1.72亿元,较上年同期增加12.33%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9035.35万元,较上年同期增长7.27%。 点评: 1.2019年上半年国内新能源汽车补贴政策滑坡,隔膜价格继续下降,同时新能源汽车销量也在7月份开始同比增速转负,但公司拥有国内外优质客户基础,客户包括LG化学、孚能科技、国轩高科等国内外知名动力电池生产厂商,2019年上半年公司分别与孚能科技、国轩高科、比克动力、亿纬锂能、欣旺达等签署了合作协议,涉及隔膜供货量大于12.6亿平方米,其中2019年供货量大于2.6亿平方米,保证了公司业绩的增长。 2.公司现有干法隔膜产能1.8亿平方米,目前正在建设“超级涂敷工厂”,项目建成后将新增锂离子电池干法隔膜年产能4亿平方米、高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力10亿平方米,目前部分干法及涂覆生产设备已安装完成,并处于调试及试运行阶段,预计所有干法隔膜生产线将于2019年四季度正式投产。 3.湿法隔膜是公司重点建设项目,规划湿法产能接近5亿平方米。公司与国轩高科成立了合肥星源,2019年上半年,合肥星源实现营业收入7190.75万元,已经扭亏;同时,公司在常州也规划建设湿法隔膜项目,规划建设总产能是3.6亿平方米,该项目预计于2019年12月底全部建成。 投资评级: 公司是国内干法隔膜龙头企业,正在建设接近5亿平米的湿法隔膜产能和4亿平方米干法隔膜产能,干湿法隔膜并举,所有项目预计将于2019年年内建成投产。我们上调2019、2020年业绩预测,新增2021年预测,预计19-21年EPS为1.29、1.44、1.59元,维持“增持”评级。 风险提示: 新能源汽车市场增速不及预期;新产能投放不及预期。
星源材质 基础化工业 2019-08-13 26.66 31.00 35.19% 30.26 13.50%
30.99 16.24%
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中报业绩符合预期。 中报业绩略高于业绩预告,符合预期,业绩增长主要系 1)1)合肥星源和深圳干法技改后的产能逐步释放,带动出货增长; 2)其他业务收入大增且毛利率高,预计可能与 B 品集中处理等业务有关; 3)上半年存在 0.81亿元左右的非经常损益,其中主要是常州和江苏星源的政府补助。 毛利率环比继续回升。 上半年隔膜不含税均价和成本预计约 2.05和 1.08元/平(-26.1%/-14.7%YoY),毛利率同比下滑至 47.3%。不过今年上半年隔膜毛利率较去年下半年提升 6.1个百分点,主要系 1)合肥基地扭亏; 2)海外客户占比较高且毛利率提升至 62%。此外,公司上半年其他业务收入约 0.41亿元(488.9%YoY),毛利率高达 90.2%,预计这部分为公司集中处理 B 品。 由于生产成本主要摊在 A 品中, B 品的毛利率较高。 湿法开始突破,干法稳健增长。 湿法方面,上半年出货预计 0.5亿平左右,同比大增,主要系合肥星源开始批量出货并扭亏。随着常州星源湿法产能在今明年陆续投产,同时公司陆续打入国内外主要动力电池厂商供应链,预计在2019年湿法环节出货量将进一步提升。干法方面,上半年深圳产线技改增加0.3-0.4亿平产能带动干法出货持续稳定增长。 进入新产能投放期。 公司产能投放比较稳健,合肥星源经过几年的优化已经批量配套国轩高科。常州 3.6亿平湿法线、超级涂覆工厂(10亿平涂覆加工线和 4亿平干法线)预计今明年将陆续投放,公司将进入新产能释放期。预计 2019年公司干湿法产能将进一步提升至 3和 2.9亿平左右,明年将分别达到 6.2和 4.7亿平。 投资建议。 预计 2019-2020年归母净利润约 2.7和 3亿元,维持“审慎推荐-A”投资评级,目标价调整至 31-33元。 风险提示: 补贴政策不达预期、产能释放不达预期、下游需求低于预期。
谭倩 3
星源材质 基础化工业 2019-08-12 26.08 38.10 66.16% 30.26 16.03%
30.99 18.83%
详细
2019Q2业绩超预期维持高增长。依据公司半年报,2019Q2实现营收1.91亿元,同比增长30.8%,环比增长17.9%;实现归母净利润9551万元,同比增长50.6%,环比增长25.36%,其中扣非净利润5324万元,同比增长40.6%,环比增长43.5%。在隔膜价格承压的情况下取得了较高速度增长,彰显其龙头地位;同时,2019H1非经常性损益约为8135万元,主要为公司收到的政府补助资金等,公司业绩超过预期。 海外毛利率,利于平滑价格下行的负面影响。在新能源车补贴退坡,国内隔膜市场价格下降的情况下,公司上半年毛利率52.25%,较年初提升4pct,其主要原因是子公司合肥国轩产能利用率提升以及降本增效改善其利润率。2019H1公司海外收入1.29亿元,占比36.64%,海外业务毛利率62.12%/+1.02pct;与之相比国内业务毛利率下降至36.94%大幅低于海外业务,公司海外业务的稳定发展有利于对冲隔膜价格下跌的负面影响。目前公司为LG化学唯一干法隔膜供应商,随着公司常州基地建设的完成和投产,公司与韩国LG化学将进入全面合作的局面,并将在深度和广度上进一步扩大合作力度,包括干法隔膜合作进一步扩大、湿法隔膜和涂覆隔膜进一步加强合作。此外,公司与日本村田等国外著名厂商也建立了业务合作关系和启动产品认证工作,未来有望进一步提升在国际市场的占有率。 湿法隔膜取得突破,后续有望持续助推业绩高增长。公司干法隔膜领先行业,已得到市场的充分认可。之前湿法隔膜处于相对滞后状态,这也是市场担心公司未来前景的重要原因。目前,湿法隔膜产能基地合肥星源经过两年亏损后,正式进入批量供货阶段,2019Q2合肥星源基本处于满产状态,并实现净利润约500万元,成功实现扭亏。合肥星源2019H1利润2万元,而去年同期亏损1683万元。同时,公司近期先后与孚能科技、国轩高科、比克动力、亿纬锂能、欣旺达签署大额订单,有利于消化持续扩张的湿法产能。随着常州星源与苏州星源的产能陆续投放,叠加国内外优质客户背书,公司的业绩有望持续高速增长。 行业将迎中长期向上通道,隔膜龙头受益显著。我们认为,从8月份开始,新能源汽车产业链将会迎来需求向上趋势,有望环比逐月增长,隔膜龙头将充分受益。站在当前时点展望2019H2,有以下利好催化因素值得期待:政策利好催化,产销数据环比改善,行业排产改善,外资与合资车企新车型的投放,特斯拉国内工厂投产、国产Model3呼之欲出,部分产品价格有望企稳或反弹甚至反转,龙头业绩增长等。新能源汽车行业投资核心在需求驱动,进而影响产业链价格与企业盈利能力,头部企业将在迎来需求向上拐点后步入中长期成长通道,公司作为隔膜龙头,将显著受益。 维持公司“买入”评级:预计公司2019-2021年将分别实现归母净利润2.44、3.08、3.66亿元,对EPS分别为1.27、1.60、1.91元,同期PE分别为20、16、13倍。基于下半年行业需求向上叠加公司产能有序投放,公司有望迎来中长期向上通道,且股价处于历史估值区间底部,给予公司目标价38.1元,对应2019年30*PE,维持公司“买入”评级。 风险提示:新能源政策波动风险;下游需求低于预期;产品价格低于预期;大盘系统性风险。
星源材质 基础化工业 2019-08-12 26.08 -- -- 30.26 16.03%
30.99 18.83%
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支撑评级的要点公司半年报业绩略超预告上限: 公司发布 2019年半年报,实现营业收入3.53亿元,同比增长 11.09%,盈利 1.72亿元,同比增长 12.33%,扣非盈利 0.90亿元, 同比增长 7.27%。 此前公司预告 2019年半年度盈利 1.66-1.71亿元,同比增长 8.83%-12.10%,扣非盈利 0.85-0.90亿元,同比增长0.91%-6.85%, 公司业绩略超预告上限。 其中,非经常损益主要是公司全资子公司江苏星源、常州星源分别收到江苏常州经济开发区财政局拨付的产业扶持奖励资金 2,200万元、 7,500万元。 三大基地产能有序释放, 隔膜销量同比高增长: 上半年合肥星源已实现批量供货, 经营进入稳步发展阶段; 常州星源年产 3.6亿平湿法隔膜项目生产厂房已交付使用,部分生产设备已安装完成,并处于调试及试运行阶段, 预计项目将于 2019年 12月完工; 超级涂覆工厂项目拟建设 8条 4亿平干法隔膜产线、 50条 10亿平涂覆隔膜产线, 公司已形成合肥、深圳、常州三大生产基地。 产能释放带动了公司出货量增长, 上半年隔膜出货量 1.53亿平方米,同比增长 35.90%,涂覆膜比例进一步提升, 拉动公司业绩增长。 接连签订大额订单协议, 客户开拓更进一步: 上半年,公司接连与孚能科技、 国轩高科、比克动力、亿纬锂能、 欣旺达等电池客户签订大额订单或合作框架协议, 意向供货量合计超 12.6亿平。公司持续深化与原有大客户的战略合作关系,并积极开拓新的客户,大额订单为公司业绩持续稳定增长提供保障。 估值在当前股本下,我们结合公司半年报调整盈利预测,预计公司 2019-2021年每股收益分别为 1.33/1.55/1.81元(原预测每股收益为 1.18/1.41/1.67元),对应市盈率 18.8/16.0/13.8倍,维持增持评级。 评级面临的主要风险新能源汽车需求不达预期; 价格竞争超预期; 新产能释放不达预期。
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公司业绩总体符合预期。2019年上半年,公司实现营收3.53亿元,同比增长11.09%;营业利润1.09亿元,同比增长2.61%;净利润1.72亿元,同比增长12.33%;扣非后净利润9035万元,同比增长7.27%,基本每股收益0.89元,公司上半年业绩总体符合预期。19年上半年,公司非经常性损益项目合计8135万元,其中计入当期损益的政府补助10672万元。 公司锂电池隔膜营收增速趋缓。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料,2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势;2017-18年增速维持在较低水平,18年营收增长10.81%;19年上半年,公司锂电隔膜销量15266.97万平方米,同比大幅增长35.90%,对应营收3.12亿元,同比略增0.5%,主要系产品价格持续承压,其中合肥星源实现营收7191万元,同比大幅增长266%,净利润扭亏为盈。 预计2019年下半年增速有望提升。19年下半年公司业绩增速将提升,其主要逻辑在于:一是我国新能源汽车销量将持续增长,19年上半年合计销售62.79万辆,同比增长53.58%,预计19年全年约150万辆,新能源汽车销售增长带动隔膜等关键材料增长;二是公司隔膜具备一定规模和客户优势。锂电隔膜上市企业比对显示,公司营收规模总体稳居第二,下游客户涵盖宁德时代、LG化学、国轩高科、比亚迪、天津力神等国内外知名企业,且18年以来相继与Murata、孚能科技、合肥国轩、比克动力、亿纬锂能、欣旺达惠州签署了合作或采购协议,上述订单执行将为公司业绩提供保障。 产能建设进度总体符合预期。产能建设方面重点关注常州基地项目,该项目包括常州星源和江苏星源两个全资子公司,常州星源为湿法项目建设主体,建设8条湿法隔膜生产线,达产后形成湿法隔膜年产能3.6亿平方米,目前部分生产设备已安装完成并处于调式及试运行阶段,预计将于19年12月完工;江苏星源为“超级涂覆工厂项目”建设主体,总建设期限36个月,其中干法项目建设期18个月,拟新建8条干法隔膜生产线,全部达成年产能为40,000万平方米,而涂覆项目建设期36个月,分两期实施,目前部分干法及涂覆生产设备已安装完成并处于调试及试运行阶段,预计可按计划完成建设并投入运营。二者达产后将进一步巩固和提升公司锂电池隔膜行业地位。 关注重大合同执行进展。18年下半年以来,公司相继签署了重大合同或采购协议,具体包括:一是18年7月,公司与Murata签署的战略合作协议,公司在协议期限(5年内)确保提供合计约2.5亿平方米隔膜;二是19年1月28日,公司与孚能科技签署了合作协议:双方合作期限为1年,并约定2019年度锂电池隔膜产品保供需求为不少于4,000万平方米,因市场、客户需求、国家政策等因素的影响,年度采购总量允许有20%以内的调整,该合同预计金额约1.02亿元;三是19年4月9日,公司公告与合肥国轩签订采购框架合同:合同有效期之内合肥国轩向公司采购湿法涂覆隔膜需求约为1亿平方米,合同有效期至19年底;四是19年4月18日与比克动力签署了《供货合同》:预计19年供应1.2亿平方米隔膜;五是19年4月25日,公司与亿纬锂能签署了《商务合作协议》,预计19年隔膜交易金额约7000万元。六是7月19日,公司与欣旺达惠州动力签署了《保供框架协议》:公司在2019-2023年协议期间,保证供应10亿平方米锂电池隔膜,协议有效期为19年6月6日起至2023年6月5日。另外,公司非公开发行已于19年3月获证监会书面核准文件,后续重点关注发行进展。 主营业务锂电池隔膜盈利仍承压。2019年上半年,公司销售毛利率52.51%,同比回落1.26个百分点。主营业务盈利能力显示:19年上半年锂电池隔膜销售毛利率为47.33%,同比大幅回落7.03个百分点,主要系产品价格下降。截止19年6月底:公司及控股子公司共申请专利266件,其中申请国外专利28件;目前已取得授权专利101件,其中授权发明专利42件,授权实用新型专利59件。考虑行业竞争格局及下游降本压力,预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压。 维持公司“增持”投资评级。暂不考虑非公开发行影响,预测公司2019-2020年摊薄后的EPS分别为1.38元与1.58元,按8月7日24.91元收盘价计算,对应的PE分别为18.1倍与15.8倍。目前估值相对行业水平合理,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:行业竞争加剧;我国新能源汽车推广不及预期;项目进展不及预期;汇兑损失。
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公司动态事项 公司发布2019年半年报。公司2019年上半年实现营业总收入3.53亿元,同比增长11.09%;实现归属于上市公司股东的净利润1.72亿元,同比增加12.33%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9,035.35万元,较上年同期增长7.27%。 事项点评 合肥星源如期扭亏,公司盈利能力显著提升 公司子公司合肥星源经营销售情况好转。2019年上半年,合肥星源实现营业收入7,190.75万元,同比增长266.01%,实现净利润2.11万元,而上年同期亏损1,683.07万元。随着合肥星源参股股东国轩高科逐步扩大采购规模,加之公司强大的客户资源优势所提供的良好销售保障,合肥星源逐步进入批量供货阶段,增厚公司业绩。受此利好影响,公司二季度整体毛利率达54.50%,环比提升4.9个百分点,同比提升0.41个百分点。 产能高速扩张,干法湿法两手抓 公司现有干法隔膜产能约1.8亿平方米,湿法产能约3亿平方米。 公司子公司常州星源投资20亿元,建设8条湿法隔膜生产线,达产后形成湿法隔膜年产能3.6亿平方米,目前厂房已可交付使用,部分生产设备已安装完成,预计19年底完全投产。江苏星源投资30亿元建设“超级涂覆工厂” ,建设8条干法隔膜生产线、50条涂覆隔膜生产线,达产后形成干法隔膜年产能4亿平方米、涂覆隔膜年加工能力10亿平方米。 公司产能高速扩张,携带技术不断升级,干、湿法两手抓,巩固龙头地位。 优质客户拓展顺利,保障新增产能消化 公司主要客户包括韩国 LG 化学、比亚迪、国轩高科、天津力神、万向集团、亿纬锂能、捷威动力等国内外知名的锂离子电池厂商。LG化学一直是公司海外市场的重要伙伴,19年上半年公司收入中海外占比 36.5%,海外业务毛利率高达 62.12%。公司不断拓展国内优质客户,2019年以来,公司先后与孚能科技、合肥国轩、比克电池、亿纬锂能、欣旺达等国内优质电池企业签订供货协议,将进一步为公司产能消化提供保障。 盈利预测与估值 楷体我们预计公司2019、 2020和2021年营业收入分别为9.70亿元、 13.80亿元和18.46亿元,增速分别为66.16%、42.34%和33.77%;归属于母公司股东净利润分别为2.39亿元、3.09亿元和3.60亿元,增速分别为7.82%、29.07%和16.41%;全面摊薄每股EPS分别为1.25元、1.61元和1.87元,对应PE为19.98倍、15.48倍和13.30倍。公司产能高速扩张,规模效应即将显现;同时,公司下游优质客户拓展顺利,跻身海内外高端供应链保障公司盈利能力。我们维持公司“谨慎增持”评级。 风险提示 下游新能源车需求不达预期,公司产能释放不达预期。
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事件 8月7日,公司发布半年报,报告期内实现营收3.53亿元,同比增11.09%;实现营业利润1.09亿元,同比增加2.61%;实现归母净利润1.72亿元,同比增12.33%;实现扣非归母净利润9035.35万元,同比增7.27%。 简评 隔膜销量同比增35.90%,毛利率持续回升。 报告期内公司锂电池隔膜销量1.53亿平米,同比增长35.90%,同时涂覆比例进一步提升。虽然隔膜价格仍在下行,但公司受益于产能提升带来规模效应、工艺技术水平提升以及降本增效持续推进,成本端降幅超过价格降幅,公司毛利率持续回升,二季度单季毛利率54.50%,已经连续第三个季度毛利率大幅增加,并已超过去年二季度54.09%毛利率水平。 合肥星源实现盈亏平衡,后续有望稳定贡献利润。 报告期内合肥星源实现批量供货,经营效益逐步提高,上半年合肥星源实现营收7190.75万元,同比大增266.01%;实现净利润2.11万元,较去年同期亏损1683.07万元增长100.13%。随着产品实现稳定供货,产能利用率提升,规模效应可有效降低摊销成本,未来将对利润将持续做出正贡献。 湿法产能逐步释放,客户开拓进展顺利。 常州8条湿法基膜生产线合计6.5亿平米产能正逐步投产,预计今年年底前可全部投产;常州超级涂覆工厂合计10亿平米涂覆加工产能也于今年7月份开始陆续投产。公司客户端开拓进展顺利,报告期内公司先后与孚能科技、国轩高科、比克动力、亿纬锂能、欣旺达签署大单,有效保障产能消化。公司在持续巩固干法隔膜优势基础上,湿法隔膜未来有望迎头赶上。 规模效应即将释放,降本、降费空间充足。 隔膜成本端受产能规模、工艺水平、能耗影响较大,公司过去深圳老厂、合肥新厂设备购置较早,单线产能较小,导致生产成本较高,随着常州工厂投产,规模效应将得到体现。目前公司湿法设备调试顺利,单线产能位居行业前列,可有效降低单位折旧成本,同时常州基地相比深圳基地在人工、用电和用气成本等具有优势,随着产品逐步定型并稳定供货,成本端有望向行业一流看齐。公司近几年期间费用率较高,但随着新基地投产稳步推进,有望回归合理水平。 盈利预测 我们预计公司2019~2021年营业收入分别为9.13、15.46、24.00亿元,归母净利润分别为2.66、3.82、5.64亿元,当前股价对应PE分别为18.80、13.09、8.87倍。维持“买入”评级。 风险提示 新能源车销量不达预期、产能释放不达预期、行业竞争加剧等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名