2023Q2业绩符合预期，研发投入占比提升。公司发布2023年半年度报告：（1）2023H1，公司实现营收66.90亿元（+6.15%，同增，下同），归母净利润11.35亿元（+11.50%），扣非归母净利润10.94亿元（+4.52%）。毛利率为64.09%（-1.13pp），主要系中药制剂、原料药及中间体成本上升所致。销售及管理费用分别为19.67亿元（+3.35%）及3.11亿元（-12.38%），费用率分别为29.41%（-0.80pp）及4.65%（-0.98pp），费用管控效果初显。研发费用6.11亿元（+10.15%），费用率9.13%（+0.33pp），研发投入持续加大。（2）2023Q2，公司实现营收32.77亿元（+16.06%），归母净利润5.53亿元（+19.04%），扣非归母净利润5.24亿元（+7.91%）。 化学制剂Q2环比改善，中药制剂持续放量。（1）化学制剂：2023H1实现营收34.80亿元（-2.42%），营收占比52.02%；其中随着二季度医院终端逐渐恢复，2023Q2实现营收18.56亿元（+18.72%），环比改善14.29%。分产品来看，2023H1消化道产品收入16.25亿元（-7.75%），促性激素产品收入13.76亿元（+2.71%），精神产品收入2.78亿元（+5.31%），抗感染产品收入1.99亿元（+2.11%）。（2）中药制剂：受益于流感及公司中药商业化推广力度加大，2023H1实现营收9.54亿元（+94.42%）；其中2023Q2实现营收4.01亿元（+83.42%），受益于参芪扶正注射液基层销售放量。研发方面，重点推进中药古代经典名方、改良药及创新药研发，目前共9项在研。产能方面，四川光大新厂区已建成并投入使用。（3）其他：原料药及中间体2023H1实现营收17.82亿元（+3.03%），其中2023Q2收入7.86亿元（-5.23%）。生物制品2023H1实现营收1.13亿元（+5.93%）。 诊断试剂及设备2023H1实现营收2.98亿元（-13.88%），其中2023Q2收入1.51亿元（-17.95%）。 自研+引进强化产品布局，有望贡献业绩增量。（1）微球高壁垒制剂：在研项目7项，其中醋酸曲普瑞林微球（1个月缓释）前列腺癌适应症于2023年5月获批，子宫内膜异位症适应症已完成Ⅲ期临床；阿立哌唑微球（1个月缓释）完成与CDE沟通，准备报产。（2）生物药：在研项目8项，其中托珠单抗新增用于CAR-T细胞引起的CRS及sJIA适应症于2023年5月获批；利普苏拜单抗（PD-1）准备附条件上市申报；司美格鲁肽糖尿病适应症完成Ⅲ期临床入组；重组抗人IL-17A/F人源化单抗及重组人促卵泡激素均已开展Ⅲ期临床。（3）BD方面，分别于2023年5月及7月引进钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB）及凝血酶抑制剂。 投资建议：公司创新驱动加速，高壁垒复杂制剂及生物药创新产品逐步兑现，业绩迎来新的增长点。我们维持原有盈利预测，2023-2025年归母净利润分别为22.36/25.87/29.19亿元，增速分别为17%/16%/13%，对应PE分别为14/12/11倍。维持“买入-A”建议。 风险提示：政策变化风险、产品降价风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。

投资要点23H1 营收持续增长， 商业化建设及研发投入加大。 公司发布 2023 年半年度报告：（1） 2023H1， 公司实现营收 4.22 亿元（+20.56%， 同增， 下同） ， 主要系泰它西普及维迪西妥单抗销量增加。 归母净利润-7.03 亿元， 亏损同步扩大 43.80%； 扣非归母净利润-7.28 亿元， 亏损同步扩大 47.03%。 亏损扩大主要系商业化能力建设投入加大及维持高研发投入所致， 2023H1 销售费用、 管理费用、 研发费用分别为3.50 亿元（+133.51%） 、 1.64 亿元（+57.68%） 及 5.40 亿元（+20.19%） ， 费用率分别为 82.89%(+40.09pp)、 57.68%（+9.13pp） 及 127.94%（-0.40pp） 。 （2）2023Q2， 公司实现营收 2.54 亿元（+26.94%） ； 归母净利润-3.80 亿元， 亏损同步扩大 87.64%； 扣非归母净利润-3.96 亿元， 亏损同步扩大 93.19%。 核心产品多项适应症进入收获期， 国际化市场有望打开。 （1） 泰它西普（RC18）作为全球首款、 同类首创 BlyS/APRIL 融合蛋白， 国内 2021 年 3 月获批用于治疗系统性红斑狼疮（SLE） ， 同年 12 月纳入医保； 目前全球正推进 SLE 的Ⅲ期临床。 适应症拓展方面， 国内类风湿关节炎已提交 NDA， 视神经脊髓炎频谱系疾病、 类风湿关节炎、 IgA 肾炎、 干燥综合征、 重症肌无力均已进入关键/Ⅲ期阶段。 商业化方面， 截至 2023H1 自免商业化团队超 600 人， 完成超 600 家医院准入。 （2） 维迪西妥单抗（RC48） 作为国内首个原创 ADC 药物， 国内 2021 年 6 月获批用于治疗 HER2 表达胃癌， 同年 12 月纳入医保； 2021 年 12 月获批用于治疗 HER2 表达尿路上皮癌， 2023 年 1 月纳入医保。 适应症拓展方面， 国内联合 PD-1 治疗一线尿路上皮癌、 HER2 低表达乳腺癌、 HER2 阳性乳腺癌伴肝转移均已进入关键/Ⅲ期阶段， 另有 8 项适应症处于临床Ⅱ 期； 海外权益已授权给 Seagen， HER2 表达尿路上皮癌、 联合 PD-1 治疗一线尿路上皮癌正于全球开展关键/Ⅲ期试验， HER2 表达胃癌在美国开展临床Ⅱ 期试验。 商业化方面， 截至 2023H1 肿瘤商业化团队近600 人， 完成超 600 家医院准入。 在研管线不断扩张， ADC 靶点布局丰富。 公司目前有 9 个分子已进入临床开发阶段， 其中 RC28（VEGF/FGF） 关于湿性老年黄斑变性、 糖尿病黄斑水肿适应症进入关键/Ⅲ期临床， 关于糖尿病视网膜病变适应症进入临床Ⅱ 期； RC98（PD-L1）已进入临床Ⅰ 期。ADC 靶点布局丰富， RC88（间皮素 ADC）、 RC108（c-MET ADC）、RC118（Claudin 18.2 ADC） 均已推进至临床Ⅱ 期阶段。 投资建议： 泰它西普及维迪西妥单抗在研适应症布局丰富， 多个管线进入收获期；海外临床加速推进， 国际化市场有望打开； 研发投入不断加大， 在研管线进一步扩张， 成长空间广阔。 我们预测公司 2023-2025 年营业收入 11.92/19.20/26.58 亿元，同比增长 54.3%/61.1%/38.5%。 首次覆盖， 给予“买入-A” 建议。 风险提示： 尚未盈利风险、 政策不确定性风险、 在研产品上市不确定性风险、 研发进展不及预期风险、 产品销售不及预期风险等。

Q2净利重回20%增长，盈利能力提升。公司发布2023年半年度报告：（1）2023H1，公司实现营收111.68亿元（+9.19%，同增，下同），其中创新药收入达49.62亿元（含税），仿制药收入基本持平；归母净利润23.08亿元（+8.91%），扣非归母净利润22.43亿元（+11.68%）；毛利率为84.16%（+0.66pp），净利率为20.51%（+0.29pp）；销售费用、管理费用、研发费用分别为36.78亿元（+12.61%）、10.84亿元（+10.98%）、23.31亿元（+6.73%），三大费用率分别为32.94%（+1.00pp）、9.71%（+0.16pp）、20.87%（-0.48pp）。（2）2023Q2，公司实现营收56.76亿元（+19.51%），归母净利润10.69亿元（+21.17%），扣非归母净利润10.23亿元（+23.47%）。 创新药营收贡献增加，仿制药集采仍部分承压。2022年创新药销售收入86.13亿元（含税），营收占比40.48%；2023H1创新药收入49.62亿元（含税），营收占比44.43%。2023H1仿制药收入基本持平，其中手术麻醉、造影等产品及新上市仿制药增速较明显；但第二批集采涉及产品因受多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，2023H1销售收入同比减少5.23亿元；2022年11月开始执行的第七批集采涉及产品2023H1销售收入同比减少5.78亿元。 创新研发实力强劲，在研管线进入密集收获期。公司创新成果显著，目前已有13款自研创新药及2款引进创新药在国内获批上市，并不断拓展适应症；在研管线储备丰富，其中10余项已处于临床Ⅲ期及以上阶段。（1）乳腺癌领域提供用药新选择。达尔西利在HR+/HER2-一线乳腺癌患者疗效数据方面达到同类最高记录，第2个适应症已于2023年6月获批；吡咯替尼第3个适应症于2023年4月获批，为HER2+乳腺癌晚期一线治疗提供新的优效选择；SHR-A1811（HER2ADC）依托公司先进ADC技术平台已快速进入临床Ⅲ期。（2）代谢领域靶点布局丰富。瑞格列汀（DPP-IV）已获批上市，HRX0701（DPP-IV/二甲双胍）已提交NDA并获受理，HR20033（SGLT2/二甲双胍）已提交NDA，诺利糖肽（GLP-1，肥胖）处于临床Ⅲ期。（3）自免领域相关靶点在研进度领先。SHR-1314（IL-17A）及SHR0302（JAK1）已提交NDA并获受理，位于同业在研进度前列；SHR4640（URAT1）处于临床Ⅲ期。（4）其他领域：SHR-1209（PCSK9）、SHR8058（NOVO3）及SHR8028（环孢素A）均已提交NDA并获受理，SHR8554（MOR）已提交NDA。 创新药出海迎来积极进展，海外临床稳步推进。（1）对外合作方面，2023年2月公司已将SHR2554（EZH2）除大中华区外的全球权益授权给Treeline，并获得1100万美元首付款，后续将陆续获得不超4500万美元的开发里程碑款及不超6.5亿美元的销售里程碑款；2023年8月公司已将TSLP单抗除大中华区外的全球权益授权给OneBio，将获得2500万美元首付款及近期里程碑款，后续将获得不超10.25亿美元的研发及销售里程碑款，还将获得后续销售提成。（2）国际临床方面，已推进至临床阶段的研发管线近15项，其中卡瑞丽珠单抗已于美国提交BLA并获受理，吡咯替尼、氟唑帕利、海曲泊帕乙醇胺及SHR0302均已处于Ⅲ期临床。投资建议：公司业绩逐步修复，创新药营收贡献增加。考虑到后续集采影响边际减弱，在研创新管线陆续兑现及国际化进程加速推进，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为47.28/56.80/69.42亿元，增速分别为21.0%/20.1%/22.2%，对应PE分别为52/44/36倍。首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示：研发进展不及预期风险、在研产品上市不确定性风险、政策不确定性风险、销售不及预期风险等。

2023H1盈利质量提升，研发投入加大。公司发布2023年半年度报告：（1）2023H1，公司实现营收59.54亿元（+19.43%，同比增速，下同），归母净利润6.01亿元（+37.55%），扣非归母净利润5.95亿元（+42.23%）；毛利率26.60%（+1.53pp），净利率10.09%（+1.33pp）；销售、管理及研发费用分别为2.68亿元（+1.88%）、2.44亿元（+7.53%）及3.52亿元（+24.59%），占营收比重分别为4.49%（-0.77pp）、4.10%（-0.46pp）及5.91%（+0.24pp）。2023H1利润端优于销售端，主要系成本下降带动毛利率上升及费用率下降所致。（2）2023Q2，公司实现营收28.69亿元（-0.53%），归母净利润3.62亿元（+26.98%），扣非归母净利润3.61亿元（+27.96%）；2023Q2营收增速略有下滑，主要系2022Q1受上海疫情影响部分销售延迟至2022Q2所致。 CDMO表现亮眼，有望持续发力。CDMO业务具备制造端优势，2023H1实现营收11.39亿元（+23.70%），毛利率44.77%（+3.69pp）。（1）研发：已布局PROTAC、ADC、多肽等新技术平台，其中已为客户提供多肽小数量服务；横店CDMO研发中心预计2023年8月底投用。（2）产能：CDMO多功能中试车间及高活化合物车间已于2023H1投用，新增两个API多功能车间预计2023Q4投用，柔性化生产能力将进一步提升。（3）服务项目：商业化阶段项目247个（+18%），研发阶段项目363个（+79%）；API项目共69个（+25%），其中17个已进入生产商业化。（4）客户群体：聚焦bigpharma、国内biotech、欧洲CDMO公司及美国biotech四大客户，2023H1国外客户占比64%，国内客户占比36%。 原料药制剂一体化布局稳步推进。（1）原料药中间体业务注重成本控制，2023H1实现营收42.04亿元（+18.50%），毛利率18.52%（+1.16pp），主要得益于原材料价格大幅下降。项目建设方面，公司已对战略品种07110实施新工艺改进，降低成本；另新建AH22081生产线，计划2023年8月完成建设。（2）制剂业务多产品化发展，2023H1实现营收5.74亿元（+17.80%），毛利率50.38%（-0.64pp）。 公司现有120多个制剂品种，已立项18个项目，2023年预计新增5个品种，产品结构有望不断优化。 投资建议：公司三大业务协同发展，利润端表现优异；研发实力突出，产能国内最大；CDMO竞争优势明显，有望持续发力。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为12.28/14.98/18.03亿元，增速分别为24.2%/21.9%/20.4%，对应PE分别为17/14/11倍。首次覆盖，给予“买入-A”建议。 风险提示：行业政策变动风险、药品研发风险、汇率波动风险、原材料价格上涨风险等。

2023H1 业绩继续稳中向好。 公司发布 2023 年半年度报告： 2023H1 公司实现总营收 203.85 亿元（+12.02%） ， 归母净利润 14.34 亿元（+6.96%） ， 扣非归母净利润 14.27 亿元（+12.24%） ； 其中 2023Q2 实现总营收 102.71 亿元（+10.85%） ，归母净利润 6.79 亿元（+6.65%） ， 扣非归母净利润 6.70 亿元（+16.85%） 。 公司经营业绩继续稳中向好， 2023H1 营收及扣非归母净利润自 2020 年以来首次恢复双位数增长， 主要系医药商业 2023H1 实现营收 136.31 亿元（+11.19%） ， 保持稳健增长； 医美业务 2023H1 实现营收 12.24 亿元（+36.40%） ， 快速放量。 医美海内外双循环发展， 有望保持高增长态势。 2023H1 医美板块快速增长， 实现营收 12.24 亿元（ +36.40%） 。 海外医美盈利能力提升， Sinclair 2023H1 实现销售收入 7629 万英镑（约 6.69 亿元人民币） （+26.07%） ， EBITDA 1260 万英镑。 国内医美快速放量， 欣可丽美学 2023H1 实现收入 5.16 亿元（+90.66%） 。 医美重点产品涵盖注射填充类产品及能量源设备， 其中 Sinclair 引进的皮肤动能素预计2023Q4 提交海外注册； MaiLi Extreme 国内已完成受试者疗效指标收集； V20 能量源设备国内预计 2023Q3 完成注册受理递交。 随着全球医美市场不断开拓及创新医美产品陆续引入国内， 公司医美业务有望继续保持高增长态势。 创新在研管线储备丰富， 即将密集收获。 医药工业聚焦内分泌、 自免及肿瘤三大核心领域， 2023H1 中美华东实现营收（含 CSO 业务） 60.54 亿元（ +10.04%） 。 公司创新产品管线布局丰富， 创新药及生物类似药在研项目 51 个。 其中肿瘤领域，引进全球首创 ADC 新药索米妥昔单抗（卵巢癌） 计划 2023Q3 提交 BLA， 目前已获批先行引入海南； 迈华替尼（晚期非鳞非小细胞肺癌） 计划 2023 年内提交上市申请。 内分泌领域， 围绕 GLP-1 靶点深度布局， 利拉鲁肽糖尿病&减肥适应症已获批上市， 司美格鲁肽及德古胰岛素已启动Ⅲ期临床。 自免领域， 用于治疗斑块状银屑病的 HDM3001（ 乌司奴单抗生物类似药） 上市申请已获受理， 引进创新产品ARCALYST?（CAPS） 预计 2023 年提交 BLA。 随着在研产品陆续获批， 有望贡献业绩高增量。 投资建议： 公司各业务板块齐发力， 医药工业创新在研管线即将密集收获， 医药商业积极推进创新业务， 医美及工业微生物高速发展。 我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 29.87/36.45/44.97 亿元， 增速分别为 19.5%/22.0%/23.4%， 对应 PE 分别为 22/18/15 倍。 首次覆盖， 给予“买入-A” 建议。 风险提示： 政策不确定性风险、 投资并购风险、 新药研发风险、 在研产品上市不确定性风险、 产品销售不及预期风险等。