口腔护理ODM龙头，内生外延双轮驱动发展龙头，内生外延双轮驱动发展。公司成立于1997年，深耕口腔护理行业二十余载，始于牙刷生产制造，逐步延展业务边界，围绕口腔护理及个人卫生用品领域布局多元化品类矩阵。公司持续拓宽产品品类，ODM+自主品牌、海内外并重共驱发展。2015-2022年营业总收入由4.72亿元提升至10.50亿元（CAGR为12.1%），归母净利润由0.51亿元提升至0.97亿元（CAGR为9.7%），业绩稳健增长。 行业稳健成长，细分赛道持续扩容。行业稳健成长，细分赛道持续扩容。1）口腔护理行业：中国口腔清洁护理市场规模稳步扩张，2021年市场规模达521.7亿元（2017-2021年CAGR为7.7%），未来成长主要源于牙膏牙刷等基础品类高端化升级驱动均价提升，以及漱口水等新兴细分赛道涌现推动行业扩容。牙刷生产以ODM代工为主，竞争格局分散，区域集中度较高，下游品牌竞争激烈，CR5约30%；牙膏品牌竞争格局稳定，民族品牌加速崛起，2021H1本土企业牙膏产量占比达50.4%。2）湿巾行业：全球湿巾市场稳步扩容，欧美发达国家为消费主力，2019年欧美市场规模合计占比达60%；国内仍处早期发展阶段，人均消费水平约为6元/人（欧美发达国家达百元以上），居民卫生意识强化有望驱动湿巾产品渗透率提升。 内生：ODM主业经营稳健，自主品牌稳步推进。ODM方面，公司客户资源优质稳定，持续深化合作，供应份额有望提升；着力提升自动化智能化水平，降本增效成果显著，2022/2023H1分别减员171/57人，人均创收持续提升，2023H1产品平均准期交付率达95%，牙刷产品准期交付率达历史最高水平。自主品牌方面，公司将发展自主品提升至战略高度，2022年对产品、品牌进行焕新升级，品牌渠道建设稳步推进，业绩有望改善。 外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。1）薇美姿：薇美姿系口腔护理龙头品牌商，旗下舒客品牌市场份额排名第四，品牌建设能力突出。倍加洁收购薇美姿落地、持股比例达32.2%，有望强化产业链协同；2）善恩康：善恩康系国内益生菌原料供应商，菌株库丰富，下游客户资源稳定，产能落地有望释放业绩弹性。 盈利预测与评级：预计2023-2025年公司营业收入同比+6.1%/+20.4%/+17.9%至11.14/13.42/15.82亿元，归母净利润同比+23.0%/+52.4%/+23.1%至1.20/1.82/2.25亿元，对应PE为16.8X/11.0X/8.9X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新客户拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、商誉减值风险。

三季度业绩增长稳健，盈利能力再创新高。公司2023年前三季度实现总营收52.49亿元（YOY+32.47%），归母净利 7.46亿元（YOY+50.60%），扣非归母净利 7.26亿元（YOY+52.18%），毛利率同增 1.75pcts 至 71.18%，归母净利率同增 1.71pcts至 14.21%。其中，单三季度实现收入 16.22亿元（YOY+21.36%），归母净利润2.46亿元（YOY+24.24%），归母扣非净利 2.47亿元（YOY+25.95%），单季度毛利率同增 0.67pcts 至 72.66%，销售费率同减 1.09pcts 至 42.62%，管理费用率同减 2.30pcts 至 5.83%，研发费率同减 0.26pcts 至 2.30%，归母净利率同增0.35pcts 至 15.20%。营运指标方面。 1-9月资产减值损失合计 9914万，其中存货跌价损失 8856万（主要系产品迭代升级后对升级前产品的计提）。 旗下品牌矩阵实现全面增长， 主品牌进一步奠定国货龙头地位。 2023Q3公司旗下多个品牌在行业淡季的背景下均实现良好增长，彰显出较强的集团化运营优势。 其中，主品牌珀莱雅同增约 30%-，营收占比约 80%。 彩棠同增约 70%-，悦芙媞、 OR 同增 50%+。主品牌珀莱雅核心系列如红宝石、双抗系列仍保持良好势能稳步放量。 源力系列专门开设培育自播号，更精准匹配客群，日销具备较大提升空间。近期推出的中高端能量系列稳步夯实客群基础，在超头直播间推出套组初步试水，未来在线下渠道具备较大发展潜力。 品牌后续将在产品端重点完善源力系列及防晒、美白品类， 并在渠道端夯实运营优势， 线上做好大促与日销、自播和达播的平衡，对线下商场专柜升级优化，提升柜台形象及单产，多维贡献增长驱动力。根据天猫预售榜单， 2023年双 11大促中，珀莱雅位列预售首日美妆行业 TOP1，进一步彰显国货龙头地位。 子品牌表现可期， 多点发力贡献业绩增量。 子品牌中，彩棠后续将持续完善底妆类目，加快粉底液、气垫、粉饼、粉霜等底妆产品的升级推新，根据天猫预售榜单， 2023年双 11大促中，彩棠位列预售首日彩妆 TOP2，后续仍具备较大成长空间；悦芙媞持续优化品类结构，后续在原料、配方等方面持续升级，提升产品科技力； OR 将进一步整合研发和供应链资源，开发独有原料，升级配方，优化品牌定位。 公司布局多个细分赛道共同奠定长期增长天花板，持续打磨自身集团化运营多品牌矩阵的能力，有望在行业淡季中持续贡献亮眼表现。 盈利预测与投资建议。 公司践行大单品策略稳步进行品牌升级，多品牌矩阵卡位多个赛道打造高成长天花板，伴随组织协同及渠道高效运营，有望打造新一代平台 型 化 妆 品 集 团 。 我 们 维 持 预 计 公 司 2023-2025年 收 入 分 别 为83.04/104.92/131.24亿元，同增分别 30.0%/26.3%/25.1%，归母净利润分别11.07/14.53/18.67亿元，同增分别 35.4%/31.3%/28.5%，公司当前市值对应2023年 PE 为 36倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；新品推广/子品牌孵化不达预期；产品质量管理风险。