公司发布 2023 年年报&2024 年一季报： 1） 2023 年： 实现收入 7.49 亿元（同比+20.2%），归母净利润 1.58 亿元（同比+15.7%），扣非净利润 1.36 亿元（同比+47.0%）；单 Q4 实现收入 1.86 亿元（同比+10.4%），归母净利润 0.35 亿元（同比-28.3%），扣非净利润 0.29 亿元（同比+9.5%）； 2） 2024Q1： 实现收入 1.92亿元（同比+11.9%），归母净利润 0.42 亿元（同比+20.4%），扣非净利润 0.35亿元（同比+15.0%）。离焦镜表现靓丽、传统镜片结构升级， 24Q1 收入&利润实现逆势增长。离焦镜增长亮眼，产品结构持续升级。 2023 年公司“轻松控” 系列产品实现销售额1.33 亿元（同比+70%）， 2024Q1 实现销售额 0.41 亿元（同比+50%）， 延续靓丽增长， “轻松控 Pro” 产品占比稳步提升。伴随客户结构不断优化，客户网络持续扩张，大中型客户基数提升，同时医疗渠道拓展提速，抖音&小红书平台种草加大发力，“轻松控” 势能有望持续向上。大单品战略成效卓越，龙头地位强化。 公司聚焦“1+3” 大单品战略，核心大单品轻松控系列、 PMC 超亮系列、 1.71 系列、防蓝光镜片增长靓丽， 2023 年 PMC/1.71系列产品收入分别同比+近 80%/+30%， 三大明星产品收入占常规镜片比例达52.3%； 2024Q1 公司 PMC/1.71/防蓝光系列收入分别同比+77%/+33%/+22%，三大明星产品占比进一步提升至 54%。 2024 年 4 月，公司宣布与全球摄影和光学传奇品牌德国徕卡公司达成镜片领域独家合作协议，双方将在品牌运营、技术研发、精准成像、光学设计、精密制造、市场推广等方面全方位深化合作，共同开启中国高端镜片市场新篇章。根据沙利文数据， 2023 年明月镜片零售量位居行业第一，凸显领先地位。毛利率稳步上行，品牌投放转化提升。 2023 年公司毛利率为 57.6%（同比+3.6pct）， 24Q1 毛利率进一步提升至 58.1%（同比+1.9pct），主要得益于产品结构升级&离焦镜快速放量。 2023 年归母净利率为 21.0%（同比-0.8pct），销售/管理/研发费用率分别为 19.7%/10.5%/3.7%（分别同比+3.5pct/-0.7pct/+0.1pct）， 24Q1 销售费用率为 18.7%（同比-0.6pct，环比-0.1pct）， 销售费用投放效率优化。现金流&营运能力较为稳定。 2023 年净经营现金流为 2.09 亿元（同比+0.62 亿元）， 24Q1 净经营现金流为 0.22 亿元（同比-0.10 亿元）；营运能力方面，截至 2024Q1，应收账款周转天数为 71 天（同比+2 天），应付账款周转天数为 62 天（同比-28 天），存货周转天数为 85 天（同比-17 天）。盈利预测与投资评级： 公司传统镜片量价齐升&结构优化，离焦镜零售渠道加速渗透&医疗渠道蓄势待发，盈利能力稳步上行。我们预计 2024-2026 年归母净利润分别为 1.9 亿元、 2.4 亿元、 2.9 亿元，对应 PE 分别为 26.8X、 21.9X、 17.9X，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格波动，终端需求不及预期， 近视防控新品市场开拓不及预期。

公司发布 2023年报及 2024年一季报： 1） 2023年： 公司实现收入 43.3亿元（同比+27.4%），归母净利润 4.3亿元（同比+60.7%），扣非归母净利润 4.2亿元（同比+61.8%）；其中 Q4实现收入 12.2亿元（同比+33.5%）， 归母净利润 1.1亿元（同比+128.7%），扣非归母净利润 1.1亿元（同比+123.2%）。 2）2024Q1： 公司实现收入 11.0亿元（同比+21.3%），归母净利润 1.5亿元（同比+74.5%），扣非归母净利润 1.4亿元（同比+64.5%）。公司自主品牌产品结构、渠道结构持续改善助推品牌高端化，代工延续改善，盈利能力表现超预期。 品牌高端化稳步推进，新兴电商渠道加速拓展。 2023年公司零食/主粮/保健品及用 品 分 别 实 现 收 入 21.7亿 元 /20.9亿 元 /0.6亿 元 ， 同 比+10.9%/+50.4%/+54.4%，主粮依托于国内自主品牌实现快速增长。 分品牌来看： 1）麦富迪：稳健增长，主推 barf、羊奶肉、双拼粮等系列大单品，聚焦“BARF霸弗系列” 等高端产品，产品结构向上； 2）弗列加特：增速预计快于麦富迪，主推“大红桶冻干” 和“高机能烘焙粮” 等明星产品。 分渠道来看： 1）直销： 2023年实现收入 12.4亿元（同比+57.0%），公司深耕天猫、京东等主流平台，同时抓住直播电商红利，借抖音等新兴平台弯道超车，据麦乐多数据， 2024年 1-3月抖音宠物市场成交额累计同比+88.1%，远超天猫（同比+31.9%）及京东（同比-5.2%）； 2）经销： 2023年实现收入 16.7亿元（同比+19.1%），持续构建全国性经销网络，深化渗透各地区宠物门店、宠物医院等专业零售终端。 海外市场库存去化，代工业务延续改善。 根据海关总署数据，宠物食品 23Q4/24Q1（1-2月）出口额分别为 22.9/14.3亿元，分别同比+21.3%/+36.5%，延续改善趋势。代工业务伴随下游客户库存去化， 2023年代工业务（OEM/ODM）实现收入 14.1亿元，同比+18.0%，毛利率提升 5.3pct 至 30.5%；我们预计 24Q1公司代工业务延续改善，且在规模效应释放叠加汇率支撑下盈利能力表现突出。 品牌和渠道结构优化，代工业务边际修复，盈利能力超预期提升。 2023年/2024Q1公司毛利率分别为 36.8%/41.1%（分别同比+4.3pct/+6.9pct），毛利率显著改善主要系： 1）渠道结构优化，高毛利直销渠道占比提升， 2023年提升 5.4pct 至28.6%； 2）自主品牌收入占比提升，尤其弗列加特系列、 Barf 系列、羊奶肉包系列等中高端品牌及产品占比提高； 3）海外代工业务边际改善； 4）原材料价格维持 低 位 。 2023年 /2024Q1公 司 净 利 率 分 别 为 10.0%/13.6% （ 分 别 同 比+2.1pct/4.1pct ） ， 2023年 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为16.7%/5.8%/1.7%/-0.31%； 2024Q1销售 /管理/研发/财务费用率分别为17.3%/5.5%/1.6%/-0.6%，同比+2.9pct/+0.7pct/-0.26pct/-0.9pct。 现金流逐步改善，营运效率改善。 2023年/2024Q1公司分别产生净经营现金流6.2亿元/0.6亿元（分别同比+3.1亿元/+0.2亿元），截至 2024Q1末公司应收账款周转天数 25.4天（同比+6.2天），应付账款周转天数为 26.2天（同比+4.8天），存货周转天数为 94.0天（同比-10.5天）。 盈利预测与投资评级： 持续看好公司自主品牌高端化升级和国产替代加速，预计2024-2026年归母净利润分别为 5.9亿元/7.9亿元/9.9亿元，对应 PE 分别为33.2X/24.8X/19.6X，维持“买入” 评级。 风险提示： 国内竞争加剧，原材料价格、汇率波动，海外市场拓展不利，贸易摩擦等。

公司发布 2023年年报： 2023年公司实现收入 395.44亿元（同比-0.6%），归母净利润 30.86亿元（同比+9.9%）；单 Q4实现收入 103.42亿元（同比+2.1%），归母净利润 9.49亿元（同比+75.5%）。 Q4下游需求复苏驱动提价落地，公司盈利改善超预期。展望 24Q1，受纸浆供给扰动、浆价上行超预期，文化纸涨价函频发、落地情况较好，预计 Q1盈利超预期、实现 9.5亿元左右。 木浆系：提价稳步落地，盈利持续改善。 2023H2公司非涂布文化纸/铜版纸分别实现收入 67.68/19.27亿元（分别同比+15.5%/+32.4%），毛利率分别为 17.6%/13.4%（分别环比+2.0%/1.3%）。 2023Q4木浆市场价格环比+8.3%，双胶纸/铜版纸价格分别环比+10.0%/+12.3%，浆纸同涨共驱盈利改善。 2024Q1海外纸浆供给扰动不断、浆价持续上行，叠加 3月文化纸招投标旺季催化下游需求增加，公司提价稳步落地，预计盈利延续亮眼表现。 废纸系：产能投放顺利，高端箱板纸盈利稳健。 2023H2公司箱板纸实现收入 52.48亿元（同比+11.7%），毛利率 17.0%（环比+4.8%）。 2023年公司南宁一期项目中 100万吨高档包装纸顺利投产，盈利表现稳健，考虑 2024年市场上箱板瓦楞纸产能增量有限，且当前纸价已基本消化进口纸零关税冲击，后续伴随下游消费复苏，公司产能持续爬坡，预计盈利逐步提升。 南宁二期稳步推进，成长动能充沛。 截至 2023年公司合计产能突破 1200万吨，其中浆、纸产能分别合计达 500万吨和 714万吨。此外，南宁二期项目后续投资明确，计划将建设特种纸 40万吨、化学浆 35万吨、化机浆15万吨产线及相关配套措施，项目预计总投资不超过人民币 70亿元。 盈利持续改善，分红派息提升。 2023Q4公司毛利率为 17.1%（同比+3.9%，环比+0.4%），归母净利率为 9.2%（同比+3.8%，环比+0.2%），受益于产品提价落地，公司盈利能力持续提升；费用端方面， Q4期间费用率为 5.9%（同比-0.8%），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.4%/1.8%/1.3%（分别同比+0.02%/-0.2%/+0.3%/-0.9%），公司费用管控优化。分红方面，公司拟从 10股派 2元（分红比例 19.9%）提升至 10股派 3元（分红比例 27.2%），后续随着盈利改善、资本开支缩减，分红有望稳中有升。 资源禀赋优势突出，林地潜力有望释放。 截至 2023年末，公司老挝基地纸浆林种植保有面积达 6万公顷，以每年新增 1-1.2万公顷种植规模稳步推进，并在可预见的未来逐步加大种植力度；目前老挝基地自营林和百姓合作林种植面积约各 50%面积分布，后续随着当地居民种植效应，积极性逐步提升，百姓合作林种植面积将随之加大。全球木片供给强约束，需求逐步增长，木片供需缺口或持续放大，公司林地资源优势预计将持续突显。 现金流表现优异，营运能力稳定。 2023年公司经营性现金流为 66.18亿元（同比+27.94亿元）。截至 2023年末公司存货周转天数 53.65天（同比+6.45天）、应收账款周转天数 19.06天（同比+0.87天）、应付账款周转天数 44.59天（同比+2.97天）。 盈利预测： 我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 38.3、 45.0、53.8亿元，对应 PE 为 11.0X、 9.3X、 7.8X，维持“买入”评级。 风险提示： 需求复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。

公司发布 2023年年报： 2023年实现收入 11.76亿元（同比+22.2%），归母净利润 1.28亿元（同比+68.9%）；单 Q4实现收入 2.70亿元（同比+17.0%），归母净利润 0.30亿元（同比+11.6%）。 Q4计提商誉减值 530万元，主要系轻加盟未达业绩承诺目标，实际经营利润表现稳健，高毛利功能产品占比稳步提高，渠道、营销体系持续丰富。 健全数字化零售体系，功能性产品增长亮眼。 2023年公司新设“数据运营部” 、“用户运营部” ，深度挖掘和分析有效数据，优化售前售后服务管理模式，推动产品结构升级。 1）功能性产品： 2023年公司加强功能性产品的科普力度和营销推广活动，功能性镜片销量稳中有进（同比+43.1%），其中离焦镜片/成人渐进镜片销量分别同比+79.1%/+55.7%。 2）自有品牌： 2023年自有品牌镜片销量占比 65.8%（销量同比+6.0%） 。 老店提质增效，新零售高速发展。 公司完善线下销售网络并积极布局新零售渠道，2023年 直 营 / 电 商 / 分 销 收 入 分 别 为 9.23/1.84/0.69亿 元 （ 同 比+22.2%/+44.7%/-13.1% ）， 直 营 /电 商 毛 利率 分 别为 69.9%/42.8% （ 同 比-1.0pct/+7.8pct）。 1）线下： 截至 2023年末，线下直营/加盟门店数分别为 495/20家（同比+3/-1家），与综合商超及医疗机构合作逐步深化，单店收入稳步上行，直营门店单店收入达 186万元（同比+21.4%），坪效为 2.73万元/㎡.年（同比+12.3%）。 2）线上： 2023年线上合计 GMV 达 2.08亿元（同比+44.5%）， GMV 转换率为 88.6%（同比+0.1pct）， 其中官方旗舰店/微商城/博镜抖音直播间 GMV 分别为1.52/0.24/0.23亿元（同比+23.9%/+211.0%/+213.9%）， Q4线上合计 GMV 为0.59亿元（同比+46.6%）；抖音本地生活平台前端 GMV 达 1.11亿元，累计转化门店收入为 0.74亿元，新零售营销模式亮点可寻，线上线下互联互通。 3）轻加盟： 截至 2023末，镜联易购平台注册用户数达 9038家，实际活跃眼镜零售门店数达 432家，累计完成活跃眼镜零售门店交易额约 638万元，未达业绩承诺目标。 盈利能力稳步改善，费用管控成效显著。 2023年公司毛利率为 63.1%（同比+1.2pct），费用管控成效逐步体现， 2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 40.5%/7.8%/0.4%/0.4%（同比-2.4pct/-1.3pct/+0.4pct/-0.6pct），归母净利率为 10.9%（同比+3.1pct）。展望未来，伴随公司产品及渠道能力逐步升级，盈利能力预计保持稳健。 现金流改善，营运表现稳定。公司 2023年产生净经营现金流为 2.81亿元（同比+0.73亿元）。营运能力方面，截至 2023年末，公司应收账款周转天数为 17天（同比-0.5天），应付账款周转天数 37天（同比-5天），存货周转天数 139天（同比-5天），营运能力保持稳定。 盈利预测与投资评级： 公司深耕眼镜赛道，功能产品持续放量，同时直营连锁稳健扩张，线上+线下融合发展，坪效稳步提升。我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 1.5亿元、 1.8亿元、 2.1亿元，对应 PE 分别为 19.5X、 16.2X、 14.0X，维持“买入” 评级。 风险提示： 宏观环境波动风险、直营坪效提升不及预期、加盟拓展不及预期。

公司发布 2023年业绩快报： 2023年实现收入 116.66亿元（同比+4.0%），归母净利润 12.55亿元（同比+17.9%），扣非归母净利润 11.48亿元（同比+22.5%）；其中 Q4实现收入 34.65亿元（同比+5.4%），归母净利润3.03亿元（同比+16.1%），扣非归母净利润 2.42亿元（同比+29.8%）。 公司收入及利润实现稳健增长，主要系整家战略稳步推进，新渠道持续发力； 同时降本增效措施的成果体现， 板材利用率及人效实现有效提升。 多品牌布局深化，内生动能充足。 公司持续推行“多品牌、全品类、全渠道”大家居战略，强化橱柜、木门等品类终端营销落地，推动收入高质量增长。 分品牌来看： 1）索菲亚： 整家定制 3.0战略迭代，全品类销售表现亮眼，客单值稳步提升，积极把握旧改趋势、实现流量突破； 2）米兰纳： 延续快速开店模式，下沉市场拓展提速，开拓橱柜品类、逐步完善整家战略； 3）司米： 伴随经销商体系调整完毕， 2024年计划持续开拓终端门店，推动设计师渠道与装企渠道建设； 4）华鹤： 重视高定品牌调性及招商进展，有望逐渐走出逆势、贡献增量。 渠道结构持续优化，零售稳健、大宗改善、整装高增。 分渠道来看： 1）经销： 品牌矩阵逐步成熟，品类融合逐渐完善，渠道机制不断优化， 315营销旺季公司积极备战，伴随战略布局稳步推进， 2024Q1在去年同期低基数下有望实现靓丽增长； 2）大宗： 主动进行合理管控及规划，有望保持平稳发展， 2024年预计进一步拓展海外市场； 3）整装： 推行经销商零售装企与总部直营装企同步运营模式，通过独立管理团队与产品系列，持续赋能经销商及装企公司，公司整装渠道竞争力逐步加强， 2024年推动橱柜产品终端布局，同时加强渠道门店建设、维护合作装企公司，实现多品牌、全品类布局。 盈利预测与投资评级： 预计 2024-2025年归母净利润分别为 14.8亿元/16.6亿元，对应 PE 分别为 10.4X/9.3X，维持“买入”评级。 风险提示： 地产复苏低于预期、原材料价格波动、旺季消费复苏不及预期。

口腔护理ODM龙头，内生外延双轮驱动发展龙头，内生外延双轮驱动发展。公司成立于1997年，深耕口腔护理行业二十余载，始于牙刷生产制造，逐步延展业务边界，围绕口腔护理及个人卫生用品领域布局多元化品类矩阵。公司持续拓宽产品品类，ODM+自主品牌、海内外并重共驱发展。2015-2022年营业总收入由4.72亿元提升至10.50亿元（CAGR为12.1%），归母净利润由0.51亿元提升至0.97亿元（CAGR为9.7%），业绩稳健增长。 行业稳健成长，细分赛道持续扩容。行业稳健成长，细分赛道持续扩容。1）口腔护理行业：中国口腔清洁护理市场规模稳步扩张，2021年市场规模达521.7亿元（2017-2021年CAGR为7.7%），未来成长主要源于牙膏牙刷等基础品类高端化升级驱动均价提升，以及漱口水等新兴细分赛道涌现推动行业扩容。牙刷生产以ODM代工为主，竞争格局分散，区域集中度较高，下游品牌竞争激烈，CR5约30%；牙膏品牌竞争格局稳定，民族品牌加速崛起，2021H1本土企业牙膏产量占比达50.4%。2）湿巾行业：全球湿巾市场稳步扩容，欧美发达国家为消费主力，2019年欧美市场规模合计占比达60%；国内仍处早期发展阶段，人均消费水平约为6元/人（欧美发达国家达百元以上），居民卫生意识强化有望驱动湿巾产品渗透率提升。 内生：ODM主业经营稳健，自主品牌稳步推进。ODM方面，公司客户资源优质稳定，持续深化合作，供应份额有望提升；着力提升自动化智能化水平，降本增效成果显著，2022/2023H1分别减员171/57人，人均创收持续提升，2023H1产品平均准期交付率达95%，牙刷产品准期交付率达历史最高水平。自主品牌方面，公司将发展自主品提升至战略高度，2022年对产品、品牌进行焕新升级，品牌渠道建设稳步推进，业绩有望改善。 外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。1）薇美姿：薇美姿系口腔护理龙头品牌商，旗下舒客品牌市场份额排名第四，品牌建设能力突出。倍加洁收购薇美姿落地、持股比例达32.2%，有望强化产业链协同；2）善恩康：善恩康系国内益生菌原料供应商，菌株库丰富，下游客户资源稳定，产能落地有望释放业绩弹性。 盈利预测与评级：预计2023-2025年公司营业收入同比+6.1%/+20.4%/+17.9%至11.14/13.42/15.82亿元，归母净利润同比+23.0%/+52.4%/+23.1%至1.20/1.82/2.25亿元，对应PE为16.8X/11.0X/8.9X。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新客户拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、商誉减值风险。

公司发布 2023年三季报： Q3实现收入 3.70亿元（同比-13.4%），归母净利润 0.32亿元（同比-35.7%），扣非净利润 0.30亿元（同比-24.6%）。 公司 Q3盈利承压主要系下游大客户订单调整，预计 Q4有望恢复常态下单节奏。新巨丰 Q3收购纷美 28.22%股权落地、并表后增厚利润，且强强联合有望充分发挥规模优势、国产替代加速。 战略协同加速拓展，国产替代延续。中国无菌包装市场生产技术门槛较高，利乐等外资供应商长期占据主导地位，近年来公司凭借供应链优势形成高性价比产品，与下游头部客户深度绑定，加速抢占市场份额， 2022年公司占中国液态奶市场无菌包装销量份额已提升至 13.3%（2020年为9.6%）。公司内生外延战略布局，有望提升产业资源协同（纷美为蒙牛核心供应商）、加速海外市场拓展（纷美外销市场业务占比高达 45.2%），推动产业链纵深布局。当前纷美包装产能高达 338亿包、 2023年意大利工厂投产后，产能有望进一步提升；新巨丰产能为 180亿包、募投项目投产后合计产能将为 280亿包，整合后市场份额有望显著提升，规模效应快速释放。 成本下行、 盈利改善，费用管控稳定。 2023Q3公司毛利率为 23.0%（同比+4.71pct），主要受益于原材料价格下行。 Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.21%/8.41%/0.71%/-0.63%，同比-2.01pct/+5.41pct/+0.10pct/+1.82pct，归母净利率为 8.75%（同比-3.03pct） ，主要系股权激励摊销费用影响（2023年 3248万元、 2024年 2348万元）。 现金流逐步改善，营运效率改善。 2023Q1-3公司产生净经营现金流 2.09亿元（同比+1.37亿元），主要系销售收入回款增加。截至 Q3末公司应收账款周转天数 82.30天（同比-3.47天），应付账款周转天数为 44.20天（同比-6.01天），存货周转天数为 82.02天（同比+21.47天）。 盈利预测与投资评级： 我们预计 2023-2025年归母净利润分别为 1.8、3.1、 3.7亿元，对应 PE 为 28X、 16X、 13X，维持“买入”评级。 风险提示： 市场需求复苏不及预期、竞争加剧、原材料价格超预期上涨

公司发布 2023年三季报： Q3公司实现收入 3.58亿元（同比-12.6%），归母净利润 4242万元（同比-31.0%），扣非归母净利润 4080万元（同比-9.5%）。公司 Q3经营环比改善、高基数下同比仍承压，伴随海外客户库存消化进入尾声&全球市场稳步拓展，预计 Q4订单有望明显提升。 海外下单节奏逐步恢复，国内市场延续高增。 外销方面，公司持续深耕海外市场，市场龙头地位稳固，深度绑定 PetSmart、沃尔玛、亚马逊、韩国Coupang、 Target、 Chewy、日本 JAPELL、日本 ITO 等全球优质客户，出口额占比连续多年保持在 30%以上。 1）外销：主要受下游大客户去库进度影响，伴随传统旺季到来，客户补库需求显现；此外，公司积极开发新市场、拓展新客户，有望逐步贡献增量。 2）内销：公司积极加大自主品牌建设，叠加无纺布贡献增量。产能方面，公司募投宠物垫项目新增 22.5亿片产能逐步释放，为全球市场扩张奠定基础。 成本压力缓解， 毛利率稳步提升。 2023Q3公司毛利率为 21.9%（同比+6.6pct，环比+3.3pct），主要受益于原材料价格高位下降。 Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.92%/2.68%/1.55%/-0.34%，同比+0.7pct/-0.3pct/+0.3pct/+5.3pct，归母净利率为 11.86%（同比-3.16pct）。 现金流明显优化，营运效率改善。 2023Q1-3公司产生净经营现金流 1.67亿元（同比+1.01亿元），截至 Q3末公司应收账款周转天数 69.98天（同比-1.54天），应付账款周转天数为 42.30天（同比-3.98天），存货周转天数为 51.93天（同比-0.10天）。 盈利预测与投资评级： 宠物赛道优质标的，产能稳定扩张，客户多点开花，全球市场稳步拓展，原材料价格下行有望贡献利润弹性，我们预计2023-2025年归母净利润分别为 1.3、 1.6、 1.9亿元，对应 PE 为 21.8X、17.5X、 14.7X，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格不及预期、海外需求下滑、市场竞争加剧。

公司发布 2023 三季报： 2023Q1-Q3 实现收入 29.60 亿元（同比-12.1%），归母净利润 3.34 亿元（同比-37.8%），扣非归母净利润 2.84 亿元（同比-42.3%）；单 Q3 实现收入 11.17 亿元（同比+3.2%），归母净利润 1.30亿元（同比-32.5%），扣非归母净利润 1.14 亿元（同比-37.1%）。受益于客户库存优化、订单修复，收入回正；利润端承压主要系产品结构变化&去年同期汇兑基数较高。雕刻机底部回暖，电子烟换代短暂承压，多元业务结构护航成长。 雕刻机客户 CRICUT 去库结束（ 23Q2 存货同比-39.2%，环比+0.2%）、下单修复，叠加新品&旺季等因素驱动，预计雕刻机 Q3 环比延续改善，同比增长靓丽；电子烟方面，公司供应链持续升级，核心模组、整机均已量产，暂由于客户产品系列迭代，出货略受阻碍；未来伴随新代产品普及&产能爬坡，电子烟有望恢复快速增长；此外，公司宣布墨西哥建设生产基地，未来有望承接美国汽车电子增量订单。公司深耕智能制造并与客户深度绑定，预计在健康环境、智能控制部件、汽车电子等领域，均持续开新品、扩份额， Q3 预计均实现稳健增长。盈利短期承压，稳步修复可期。 单 Q3 毛利率为 28.7%（同比-4.5pct），净利率为 11.7%（同比-6.2pct）。盈利承压主要系产品结构调整（高毛利电子烟占比预计下滑） &汇兑高基数，伴随 Q4 整机、核心模组产能利用率提升，盈利有望修复。从费用表现来看，单 Q3 期间费用率为 16.3%（同比 +3.8pct ） ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为1.8%/5.4%/8.2%/0.9%（同比-0.0pct/+0.3pct/-1.1pct/+4.6pct），财务费用波动主要系汇兑影响。现金流略承压，营运能力稳定。 2023Q1-Q3 净经营现金流为 3.31 亿元（同比-4.58 亿元），单 Q3 为 0.34 亿元（同比-1.95 亿元），略承压预计主要系客户账期正常波动。营运能力方面，截至 2023Q1-Q3 应收账款周转天数为 107.91 天（同比-1.56 天），应付账款周转天数为 92.41 天（同比-6.93 天），存货周转天数为 108.59 天（同比-16.57 天）。 盈利预测： 预计公司 2023-2025 年归母净利润为 4.9/6.6/8.0 亿元，对应PE 分别为 29X、 22X、 18X，维持“买入”评级，盈利预期略下调主要系电子烟产能爬坡不及预期。 风险提示： 下游需求恢复低于预期、产能爬坡不及预期。

公司发布 2023 年第三季度报告： Q3 公司实现收入 50.21 亿元（同比+0.9%），归母净利润 2.53 亿元（同比+40.6%，环比+68.1%），扣非净利润 2.42 亿元（同比+38.2%，环比+155.1%）。 Q3 伴随低价纸浆及木片原材料逐步到厂耗用，此外提价稳步落地，公司吨纸盈利环比改善。成本下行、需求复苏， Q3 吨盈利抬升。 成本方面， Q3 伴随低价木浆耗用量增加、国内木片价格下跌，浆纸系成本压力缓解；价格方面， 7 月以来渠道补库及下游需求复苏带动公司提价落地、预计出货量同比增加，截至Q3 末白卡纸市场价格较 7 月初低点+13%，吨盈利稳步抬升。当前纸浆供需两旺、 10 月龙头白卡纸延续提价，预计 Q4 盈利环比向上。利润结构优化，扩产步伐稳健。 产能方面，目前公司山东基地以差异化、高附加值为主攻方向，持续研发液包、淋膜、办公用纸等深加工产品；江苏基地致力于持续提升机台效率，产能利用率稳步提升，成本优势凸显。此外，下半年公司山东基地 PM8 文化纸机产能稳步爬坡，中长期江苏基地 80 万吨高档特种纸板、三期年产 100 万吨高档包装纸板产能将持续贡献增量，成长路径清晰。成本下降、生产管理提效，盈利能力改善明显。 2023Q3 公司毛利率为15.8%（同比+1.0pct，环比+3.2pct），伴随低价成本耗用、提价落地，毛利率环比改善明显； 2023Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/3.0%/3.8%/1.6%（同比-0.03pct/-0.2pct/+0.5pct/-0.8pct），归母净利率为 5.1%（同比+1.4pct，环比+1.7pct），公司研发持续加大投入、生产管理效率提升，净利率稳健上行。现金流回暖，营运效率稳定。 2023Q3 公司净经营现金流为 4.62 亿元（同比+1.26 亿元）， 经营改善带动 Q3 现金流回暖；营运能力方面，截至 Q3末公司存货/应收/应付周转天数分别为 64 天/18 天/70 天（分别同比-6 天/+2 天/+2 天），营运效率保持稳定。 盈利预测与投资评级： 公司产品结构差异化，优质产能稳健扩张，预计 Q4需求复苏、提价落地， 盈利有望延续向上，预计 2023-2025 年归母净利润分别为 3.1 亿元/10.2 亿元/12.4 亿元，对应 2023-2025 年 PE 分别为27X/8X/7X，维持“买入”评级。 风险提示： 经济复苏低于预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期

公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 60.69亿元（同比+5.7%），归母净利润 3.90亿元（同比+0.3%），扣非归母净利润 3.80亿元（同比+4.2%）； 其中 Q3公司实现收入 22.64亿元（同比+6.0%），归母净利润 1.68亿元（同比-0.8%），扣非归母净利润 1.68亿元（同比+5.9%）。 Q3消费淡季公司自主品牌表现平稳，代工及工程业务恢复增长势头， 整体收入及经营利润增长稳健。 自主品牌表现平稳， 工程、代工增长靓丽。 分业务结构来看： 1）自主品牌零售： 公司聚焦床垫核心品类、丰富沙发产品线， 预计自主品牌表现平稳； Q4公司积极备战“蜜月喜临门”活动，预计旺季叠加低基数、增长有望提速。 2）自主品牌工程：公司推进客户结构及业务模式优化、提升经营质量， 预计酒店装修业务增长稳健；此外伴随线下旅游场景恢复， 预计酒店床具业务实现高增； 3）代工：宜家、欧派等核心客户订单充足， 预计国内业务恢复高增、国际业务稳步复苏， 且预计Q4增长提速。 Q3开店提速，电商增长稳健。 自主品牌零售分渠道来看： 1）线下：截至 Q3末公司门店数 5081家（较年初+379家，较上半年末+215家），其中喜临门/喜眠/M&D（含夏图）门店数分别为 3496/1585/556家（分别较年初+216/+163/-15家）， Q3渠道延续扩张及下沉，喜眠、可尚新开店占比逐渐提升；我们预计后续公司开店节奏或将放缓，转为聚焦及深耕新渠道及新产品系列。 2）线上： Q3电商延续稳健增长势头，伴随线上套系化销售推进、价格带进一步拓宽，且抖音、快手等平台持续发力， Q4旺季电商有望延续高增。 毛利率稳定， 费用投放优化调整。 2023Q3公司毛利率为 32.5%（同比-0.2pct），代工及工程渠道复苏略有影响，整体毛利率同比保持稳定； Q3公司销售/管理/研发费用率分别为 18.3%/4.7%/2.0%（分别同比+2.4pct/-0.2pct/+0.04pct），归母净利率为 7.4%（同比-0.5pct），受费用分摊节奏影响销售费用率同比提升、管理费用率已现改善，预计 Q4降本增效效果显现，净利率水平有望保持稳定。 Q3现金流表现靓丽。 2023Q3公司产生净经营现金流 3.51亿元（同比+1.44亿元），回款增加及采购支出减少， Q3现金流表现靓丽；截至 Q3末公司应收账款周转天数为 41天（同比-19天）、主要系票据结算增加，应付账款周转天数为 89天（同比-14天），存货周转天数为 81天（同比-6天），营运表现整体稳定。 盈利预测与投资评级： 公司产品、渠道持续扩张，经营趋势稳健，预计伴随费用投放效率提升，盈利能力稳步向上。预计 2023-2025年归母净利润为 5.5亿元/6.8亿元/8.1亿元，对应 PE 为 13.5X/11.0X/9.3X，维持“买入”评级。 风险提示： 线下消费恢复不及预期、 渠道扩张不及预期。

公司发布 2023 年第三季度报告： 2023Q1-3 公司实现营业收入 25.47 亿元（ 同比+2.4%），归母净利润 1.66 亿元（ 同比+1.0%），扣非归母净利润 1.09 亿元（ 同比+13.9%）； 其中 Q3 实现营业收入 10.41 亿元（ 同比-1.6%），归母净利润 0.90亿元（ 同比+24.8%），扣非归母净利润 0.66 亿元（ 同比+20.2%）。 家居消费淡季、公司零售端经营平稳、大宗严控风险影响收入表现；此外公司降本提效成果显现，利润表现优异。平台办事处赋能零售，大宗严控风险，整装预计高增。 1）零售： 2023Q3 收入 5.8亿元（同比+4.1%），毛利率为 39.2%（同比+3.7pct），伴随地产及促家居消费政策相继出台及落地，公司零售端经营稳健；截至 Q3 末，厨柜/衣柜/木门/阳台卫浴 / 玛 尼 欧 门 店 数 分 别 为 1831/1192/666/96/140 家 （ 较 上 年 末+39/+101/+105/+22/+20 家），公司积极推动平台分公司、办事处的招商突破与终端门店赋能，渠道下沉延续。 2）大宗： 2023Q3 收入 3.5 亿元（同比-16.7%），毛利率为 12.3%（同比-2.8pct），公司通过代理运营加大优质央国企拓展力度、严控客户风险，渠道策略较为保守，高基数下同比回落。 3）海外： 2023Q3 收入 0.8亿元（同比+63.5%），毛利率为 17.9%（同比-2.9pct），公司针对北美、澳洲及东南亚采取差异化市场策略，管理团队调整到位，海外收入增长提速。 4）整装：公司深化与头部家装公司合作，同时发力拎包渠道，截至 Q3 末整装门店 151 家（较年初新增 60 家），预计整装延续高增。多品类协同， 占领存量市场先机。 2023Q3 厨柜/衣柜/木门分别实现收入 6.2 亿元/3.1亿元/0.7 亿元（同比-8.5%/+6.1%/+31.9%），毛利率分别为 29.1%/31.5%/5.6% （同比+1.0pct/+4.8pct/-0.3pct）。公司横向推动品类多元化，橱衣木品类协同效应深化；此外积极布局存量市场，通过合作家居维修、家装公司等拓宽局改业务入口，协同经销商建立供应体系，有望持续贡献增量。产品方面，公司自研烤漆产品性能突出、毛利率高，有望驱动客单值提升及收入增长提速。原材料价格回落、降本增效成果显现，盈利能力提升。 2023Q3 公司毛利率为 29.8% （同比+1.9pct），原材料价格较同期回落，公司毛利率提升明显； Q3 销售/管理/研发费用率分别为 12.1%/4.2%/5.3%（同比-0.3pct/+0.2pct/+0.9pct），归母净利率为 8.6%（同比+1.8pct），公司积极推进供应链优化，围绕技术创新发展战略打造数字化研产供销的核心数智力、提升柔性生产水平，降本增效成果显现。现金流回暖，营运能力提升。 2023Q1-3 公司净经营现金流为 2.28 亿元（同比+1.48亿元），营运能力方面，截至 Q3 末公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为76 天/16 天/99 天（分别同比-0.2 天/+3.1 天/-7.4 天），伴随销售回款增加，以及公司进一步优化库存及供应商采购管理，公司现金流回暖、营运能力提升。 盈利预测与投资评级： 公司强化管理赋能与零售变革，渠道、品类仍处扩张期，整装发展提速，我们预计 2023-2025 年归母净利润为 3.0/3.7/4.3 亿元，对应 PE 分别为 13X/11X/9X，维持“买入”评级。 风险提示： 线下消费复苏不及预期、地产超预期下滑、行业竞争加剧

公司发布 2023年三季报： Q3公司实现收入 40.14亿元（同比+10.4%），归母净利润 9.91亿元（同比+16.1%），扣非净利润 9.57亿元（同比+29.4%）。 2023Q3收入表现稳健，转换器量价齐升，墙开逆势份额快速提升，无主灯、新能源等新业务增长靓丽；受益原料价格红利，叠加产品结构优化、降本增效持续落地，盈利能力稳步提升。 传统业务增长稳健，新业务快速放量。 1）转换器：基本盘稳健，轨道插座、升降插座等产品热度延续，产品矩阵持续丰富，预计 Q3量价齐升、整体稳健增长。 2）墙开：延续逆势增长，预计仍保持双位数以上增长，加速拓展高端&下沉市场，份额快速提高； 3）无主灯：公牛+沐光双品牌共同发力，公牛品牌依托原有渠道快速放量，沐光招商开店进展顺利。 4）新能源充电设施：持续丰富产品矩阵，创新枪桩两用交流方案、迭代直流产品线，进一步加强渠道拓展能力，同时加快核心零部件与大功率群充产品自研自产进度。 渠道综合化&专业化升级，国际化战略稳步落地。 1） C 端渠道：加强公牛全品类旗舰店和专卖区建设，巩固五金渠道能力基础，加速拓展装企合作。 2） B 端渠道：聚焦企业大客户、工程大项目开发业务，积极打造区域地产、保障性住房、教育、医院等领域的标杆工程。 3）海外渠道：加快海外市场渠道建设，发展中国家复制国内成功经验，以转换器为核心品类突破市场，加快本土化经销商体系建设；发达国家逐步开拓垂直电商和线下代理商渠道，充电枪、便携式储能等产品取得良好市场反馈。 产品结构优化，盈利能力提升明显。 2023Q3毛利率为 44.7%（同比+5.7pct），产品结构升级及原材料价格回落（Q3铜价同比-7.4%）驱动毛利率提升； Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.4%/4.4%/3.7%/-0.7%（分别同比+0.4pct/+0.2pct/-0.7pct/-0.2pct），归母净利率为 24.7%（同比+1.2pct）。 现金流表现靓丽，营运效率提升。 2023年 Q1-3公司产生净经营现金流 40.20亿元（同比+20.39亿元），业绩稳健增长驱动现金流改善；截至 Q3末公司应收账款周转天数 4.6天（同比-0.9天），应付账款周转天数为 75.1天（同比+6.0天），存货周转天数为 47.8天（同比-7.9天），营运能力优化。 盈利预测与投资评级： 业绩确定性强，估值历史底部，传统业务经营边际改善且延续产品升级，新业务成长可期。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 38.3/44.9/52.1亿元，对应 PE 为 23X/20X/17X，维持“买入” 评级。 风险提示： 原材料价格波动风险，业务拓展不及预期风险。

公司发布2023三季报：2023Q1-Q3实现收入29.84亿元（同比+19.9%），归母净利润3.97亿元（同比+20.0%），扣非归母净利润3.79亿元（同比+19.7%）；单Q3实现收入11.23亿元（同比+27.2%），归母净利润1.61亿元（同比+55.3%），扣非归母净利润1.59亿元（同比+55.8%）。整体表现符合预期。产销景气，价盘逆势稳增。根据我们测算，受益于新增产能爬坡，产销持续创新高，Q3销量超8万吨（环比约+1万吨），均价约为11000元/吨（环比约+200元/吨），吨净利约2000元/吨（环比基本持平）。吨净利环比维持稳定主要系，1）高价钛白粉Q3入库（钛白粉Q2均价环比+4%），2）新增研发费用&信用减值（谨慎性计提）合计约1500万（还原后吨盈利环比提升）。此外，浆价回暖&低价浆仍入库，预计木浆贸易止亏。公司切入海外核心客户供应链，凭质量&性价比优势持续扩张份额，2023H1外销收入同比+72%，占原纸销售比例约26.7%，预计Q3外销占比进一步提升。产品结构扩张，成长空间广阔。2023年6月公司8万吨装饰原纸新增产能顺利落地，设计产能达35万吨，我们预计2023年公司产销量有望达约30+万吨。 展望未来，公司仍有40万吨特纸产能有待释放（含装饰原纸），预计2024-2025年逐步投产，且产品切入食品、医疗、工业等特种用纸，成长路径清晰。盈利能力稳步改善，费用管控优异。Q3毛利率为20.6%（同比+5.0pct，环比+1.8pct），净利率为14.3%（同比+2.6pct，环比+0.8pct）。尽管钛白粉价格提升&季度内费用波动，但低价浆入库&价盘高位稳增，盈利能力稳步改善。从费用表现来看，单Q3期间费用率为4.9%（同比+2.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/1.2%/3.5%/-0.4%（同比+0.3pct/+0.1pct/+1.3pct/+1.0pct），季度费用略波动，但整体仍维持稳定。现金流&营运能力略承压。2023Q1-Q3净经营现金流为-0.44亿元（同比-4.21亿元），单Q3为-1.31亿元（同比-1.05亿元），现金流略承压预计主要系增加原材料采购。营运能力方面，截至2023Q3应收账款周转天数为48.68天（同比+5.01天），应付账款周转天数为79.01天（同比-17.77天），存货周转天数为90.70天（同比-1.95天）。投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.7、6.8、7.5亿元，对应PE估值12.6X、10.6X、9.6X，维持“买入”评级。风险提示：成本超预期波动，需求复苏不及预期。

公司发布 2023年第三季度报告： 2023Q1-3公司实现收入 9.05亿元（同比+23.9%），归母净利润 0.98亿元（同比+101.2%），扣非净利润 0.94亿元（同比+129.2%）；其中 Q3公司实现收入 3.07亿元（同比+11.9%），归母净利润0.31亿元（同比+9.6%），扣非净利润 0.31亿元（同比+21.3%）。 Q3开学旺季、经营稳健，直营坪效稳步提升；加盟前期铺垫逐步完善，单店模型逐步打磨、后续有望加速转化。 流量结构多元，自有品牌及功能产品高增， 预计直营坪效稳步提升。 线下方面，Q3开学旺季催化配镜需求，此外抖音本地生活持续引流，然而受平台流量扶持政策及竞争环境影响到店业务贡献趋于稳健， Q3转化核销收入 1476万元；线上方面，公司加强主流电商平台合作及强化线上会员体系建设， Q3线上 GMV 同比+27%至 5108万元。此外，公司通过优化产品矩阵提升客单值及盈利水平，一方面积极培育高毛利自有品牌， Q1-3自有品牌镜片销量同比+63%，另一方面高单值的功能镜片增长稳健， Q3离焦镜片销量同比增长 88%，暑期离焦镜片配镜量同比增长超 70%。我们预计伴随公司强化线上+线下引流转化，且产品结构持续优化，直营门店坪效有望稳步提升。 数字化加盟稳步推进， 期待单店模型跑通。 2023年公司提出大力发展以地区服务商为基石的轻加盟思路，从供应链（代理全球 100+知名品牌、具备高效运营中心及存货管理系统）、品牌（六大自有品牌具备影响力、渠道专业度高）、流量（抖音本地生活平台引流、中心化运营提高 ROI）、资本（服务商入股获得资本增值）及信息化（收购汉高信息充分利用垂直 ERP 系统）五个维度赋能加盟商，有望提升市场份额的同时促进行业生态繁荣发展。 Q3镜联易购平台注册用户数新增 1299家至 8749家、加盟用户数新增 243家至 507家，加盟转化率有所提升。目前公司不断完善镜联易购平台产品品牌矩阵、通过数字化工具提升加盟流程效率、打磨加盟单店模型，我们预计注册规模及转化率有望进一步提升。 自有品牌带动毛利率提升， 盈利能力稳健。 2023Q3公司毛利率为 60.8%（同比+2.7pct），自有品牌发展带动毛利率上行； Q3销售/管理/研发费用率分别为39.8%/7.0%/0.6%（分别同比+0.8pct/-0.5pct/+0.6pct），归母净利率为 10.1%（同比-0.2pct），盈利能力保持稳健。 旺季备货增加，经营现金流稳定增长。 2023Q1-3公司经营活动现金流为 2.50亿元（同比+0.97亿元）， 销售收款增加带动现金流增长。截至 Q3末公司存货周转天数为 139天（同比-15天） 、 应收账款周转天数 16天（同比-3天） 、 应付账款周转天数 51天（同比-9天）， 营运效率整体稳定，应付账款增加主要系旺季备货增加影响。 盈利预测与投资评级： 公司直营稳健扩张，线上+线下融合发展、产品结构优化，坪效稳步提升；数字化加盟稳步推进，前期铺垫逐步完善， 后续转化有望加速。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 1.3亿元/1.8亿元/2.4亿元，对应 PE分别为 26X/19X/14X，维持“买入” 评级。 风险提示： 宏观环境波动风险； 直营坪效提升不及预期；加盟拓展不及预期。