我们下调公司2011年-2013年的EPS分别为0.20元、0.32元和0.46元,目前股价对应于公司未来三年内PE分别为44、28和20倍左右,公司目前各项业务经营稳定,煤矿达产将实现煤化工业务的一体化,硝基复合肥盈利能力强,且未来公司尿素、浓硝酸、硝酸铵、双氧水业务经营稳健,公司整体毛利率有望得到回升,且未来公司存在强烈的资产注入预期,长期投资价值显著,我们维持公司长期买入评级。

二级市场投资建议 我们预测公司2011年-2013年的EPS分别为0.49元、0.79元和1.15元,公司目前各项业务经营稳定,煤矿达产后将实现煤化工业务的一体化,双氧水盈利显著,且未来公司尿素、浓硝酸、硝酸铵业务经营稳健,公司整体毛利率有望得到回升,管理层二级市场大幅增持公司股票提振投资者信心,且未来公司存在强烈的资产注入预期,长期投资价值显著,我们维持公司买入评级。

公司10年主营收入20.88亿,同比增长34.4%,归属母公司净利润5670万元,对应EPS0.14元/股,大幅低于市场预期。其中Q4净利润同比大幅下降97%,环比下降94%,单季盈利0.00元/股,主要原因在于原料煤涨价和系统低负荷运行的影响成本上升,幅度高于产品价格的上涨。 煤炭成本上升超预期。10年尿素、硝酸铵价格上涨5%-10%,收入增长符合预期,同时煤炭价格上涨20%至600元/吨,我们估计影响净利润约5000万元,公司新益煤矿仍处矿井建设,仅少部分工程煤产出,未能带来自产煤矿成本优势。我们预计11年国际油价保持100美元背景下,国内煤炭价格有持续走高的可能,公司仍然面临较大的成本压力。 三项费用率提高。10年公司三项费用率提高1.3个百分点达到15.8%的历史最高水平,其中销售费用率从去年的3.4%提高到4.7%,源自公司10年新增双氧水生产,运距和运费都大幅增加。受设备检修影响,公司管理费用同比增长32%,管理费用率持平。为满足生产需要,公司新增40%银行长期借款,同时银行贷款利率调高导致财务费用同比增长35%,我们预计未来费用率难于大幅下降。 经营能力底部回升。公司10年总资产周转率和存货周转率分别从09年底部回升至0.5、4.9。公司ROE水平从09年的1.5%的历史最低显著回升至4%,仍未达到历年平均水平。 10年12月公司控股股东柳化集团引入战略投资者增资扩股,注册资本由目前的2.2亿元增加至4.24亿元,我们认为通过增资,集团进一步收购中成化工股权的可能性加大,该公司目前属于集团托管,具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能,和盛强化工有同业竞争,未来可能进行整合。 我们下调公司11和12年EPS分别为0.35和0.45元,静态PE33倍,估值并不便宜。长期来看,公司是两广最大煤头尿素企业,具备区域优势,维持“增持”评级。公司高管增持股票一定程度上反映对公司经营的信心。 风险提示:shell装置运行不稳定,双氧水市场需求低迷影响业绩提升。

事件 公司发布2010年年报,2010年公司实现营业收入20.87亿元,同比上涨34.37%,归属母公司所有者净利润为5669万,同比增长164.1%,每股收益0.14元。公司主要收入来源于尿素、硝酸铵、浓硝酸、双氧水的销售。 评述 1.双氧水和硝酸铵销量上升,盈利能力大幅改善 公司生产装置产能发挥效率提高,合成氨产量增加带动下游产品产量提升,特别是硝酸铵营业收入同比大幅上升83.1%,并且控股公司盛强公司双氧水二期工程在09年底投产,产能扩张到20万吨,营业收入比去年同期增加107.95%。由于上述产品毛利率在公司产品结构中属于毛利率较高的产品,因而利润增幅明显高出收入增幅。 2.煤炭成本上升和销售费用大幅增加侵蚀公司利润 公司主要原料为煤炭,年耗煤量大约为120万吨,2010年公司每吨煤炭成本上涨200元,年增加成本达到2.4亿元。虽然尿素、硝酸类产品在成本推动下价格有所上涨,但是由于涨幅低于成本涨幅,各产品的毛利率普遍有所下降,甲醇甲醛等化工产品出现亏损。 由于双氧水和硝酸铵主要是面对区外市场,并且都属于危险化学品,市场开拓和运输费用较高,因而销售费用同比大幅提升,明显侵蚀公司利润,我们预计随着公司产品在区外市场逐步占据份额,未来销售费用将能够保持稳定。 3.煤矿投产降低公司生产成本 公司子公司新益煤矿控股60%的凹子冲煤矿已经顺利投入生产,年产能达到21万吨,新益煤矿一号矿业有望于今年投入运营,我们预计合计将产煤30万吨,按照每吨煤炭到厂价800元,成本600元计算,将为公司节省成本达到6000万元,增厚EPS为0.12元。公司通过向上游延伸产业链,可以有效规避煤炭价格上涨带来的成本压力,提升下游产品的竞争力。随着公司后续煤矿逐步投入运营,公司的资源优势也将越加明显。 4.产量增加和产能扩张提升公司盈利能力 由于公司合成氨装置产能利用率一直较低,从而使下游生产装置不能达到完全利用,既影响了营业收入也增加了产品成本,我们预计随着公司逐渐掌握shell粉煤加压气化装置和原固定床装置技改后,合成氨装置的负荷将有所提升,从而提升下游产品产量,有利于公司营业收入增加。 公司正在利用中成化工技术将现有20万吨/年双氧水产能扩大到30万吨/年,该项目预计于今年能够投产,在双氧水毛利率达到30%以上,盈利能力较强,在扩产后将明显增加公司业绩。 我们认为由于双氧水和煤炭资源将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,业绩会快速增长。预计公司2011年、2012年和2013年的EPS分别为0.47元、0.58元和0.70元,对应的PE为23.3、18.9、15.7倍。公司在产业链上下游的开拓和产品毛利率的大幅度回升将明显提升公司盈利能力,我们给予公司“增持”评级

投资建议 受化肥行业回暖、尿素价格复苏,硝酸铵和硝酸价格上涨影响公司业绩出现了较好的增长,特别是公司煤炭自给率逐步提升,将带动尿素和硝氨毛利增长,增厚EPS0.12元,国际油价在2011年高位运行有利于煤化工发展,我们预测2010-2012年盈利为0.15元、0.43元和0.58元,由于公司2010年第四季度实现EPS仅0.01元,在化肥淡季公司业绩还不够理想,给予谨慎推荐投资评级。

公司是国内具有先进清洁煤气化技术装置的煤化工企业,一直致力于打造上下游一体化的产业链条、完善产品结构。目前公司的煤化工产业链较完整,可依据市场的需求变化及时进行产品结构调整,可以有效抵抗市场波动风险。 我国尿素价格在7月底触底反弹之后稳中有升。在成本、出口和后期冬储市场启动等因素影响下有望继续保持上行趋势,尿素的盈利能力也将显著改善。 由于合成氨为高耗能行业,受节能减排影响较大,同时尿素价格受出口等因素影响价格高企,市场上出现了尿素、硝铵、硝酸等行业争夺合成氨的现象,合成氨价格上涨推动了浓硝酸、硝酸铵等产品的价格持续上涨。 公司目前拥有20万吨/年27.5%稀品双氧水产能,配套4万吨/年50%浓品双氧水的生产能力,今年将通过利用广东中成技术进行技改将盛强化工产能扩大到30万吨,上半年贡献50%以上的净利润,是公司净利润新的增长点。 贵州兴义凹子冲煤矿(无烟粉煤)目前已进入生产阶段,公司煤炭自给率将逐步提升,公司尿素和硝酸氨等产品的综合毛利率将进一步提升。 未来如果中成化工成功并入柳化集团后,将形成中成化工与柳化集团控股的盛强化工的双氧水同业竞争的可能,因此,未来为解决同业竞争,将中成化工资产注入上市公司的预期强烈。 我们下调公司2010年-2012年的EPS分别为0.32元、0.49元和0.79元,目前股价对应公司未来三年的PE分别为34、22和14左右,我们维持公司买入评级。

区域优势明显,保障公司盈利基础. 公司是广西地区最大的尿素生产企业,由于广西地区尿素供不应求,公司尽享区域优势带来的收益。公司也是两广地区唯一的硝酸铵和浓硝酸生产企业,产品的毛利率一直在25%左右,是公司利润的主要来源。华南地区电子、造纸、基础设施建设等下游需求保持强劲增长,拉动硝酸铵和浓硝酸价格保持高位,提升公司盈利水平. 双氧水成为公司新的利润增长点. 公司控股子公司拥有20万吨双氧水产能,华南地区双氧水需求强劲,双氧水价格不断走高。该部分资产盈利能力良好,上半年贡献公司53%的净利润,成为公司新的利润增长点。 煤矿明年有望投产,降低公司成本. 公司煤矿明年将逐步投产,我们预计明年产量达到20万吨,提高公司原料自给率,降低公司生产成本。公司煤矿产能有望持续扩大,进一步降低生产成本。 CDM项目确认将有望明年实现. 公司CDM项目正在等待联合国审批,明年有望确认收入,预计每年将增加公司2000万净利润,增厚EPS0.05元。 我们认为由于煤矿明年正式投产将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,明年业绩会快速增长。预计公司2010、2011和2012年的EPS分别为0.22元、0.76、0.93元,对应的PE为53.27、15.42和12.6倍,维持公司“增持”评级

公司10月23日发布10年三季报,1-9月主营业务收入同比增长47.1%,归属母公司净利润5610万元,对应EPS0.14元/股,低于市场预期。主要原因在于Q3单季净利润同比大幅下降30%,环比下降60%,单季实现盈利0.02元/股,大幅低于市场预期。 公司业绩下降的主要原因是受销售费用和管理费用大幅增加影响,环比分别增长180%、150%,同比增加230%、91%。据公司介绍,销售费用率高达7%的主要原因在于三季度公司加大对广东,海南,湖南地区双氧水销售,运费增加。管理费用率高达6.5%的主要原因在于维修成本的费用化,以往都是在年末,今年二铵和盛强公司在7月份开始进行维修,盛强化工去年5月份开始合并报表。 Q3公司产品市场价格环比上升,广西尿素市场价格环比上升11%至1850元/吨,硝酸系列和双氧水等产品市场回暖,价格回升,单季度主营业务毛利率上升3个百分点。1-9月公司加大产品结构调整提高盈利产品负荷,主业毛利率由去年同期的13.5%增加至18.6%。 4季度以来,受石油价格上行影响,国内化工产品价格大幅上涨,10月20日以来,联合化工、开封晋化纷纷提高硝酸铵出厂报价,公司多孔硝铵产品上涨20%至2700元/吨,同时受益于国际化肥价格上涨,出口增加,公司尿素价格环比上升。我们预计公司Q4营业利润将继续环比上升。 集团目前托管的中成化工具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能,如果未来进一步收购其股权,有可能因为同业竞争而进行整合。 鉴于Q3公司业绩大幅低于预期,我们下调公司10和11年EPS分别为0.25和0.47元,静态估值并不便宜。长期来看,看好公区域优势和拓展煤化工产业链的发展战略,存在资产整合预期,公司高管大幅增持公司股票,平均成本约8.87元/股,我们认为也反映了对公司未来经营的信心,管理层利益与公司利益一致,公司未来业绩释放的动力增强,维持“增持”评级。主要风险在于双氧水产品市场需求较差影响业绩。

事件: 公司2010年10月23日发布三季报。公司前三季度共实现1588.84百万元,同比上升47%;归属于母公司所有者的净利润为56.1百万元,同比上升2623%。实现每股收益0.14元。公司第三季度业绩增速同比下降,单季度营业收入提升49.6%,归属于母公司所有者的净利润下降16.5%。 主要产品量价齐增,三季度产品毛利率环比提升,双氧水明年产能可达30万吨 公司2010年第三季度营业收入大幅增长的原因在于主要产品如:尿素、浓硝酸、硝铵、双氧水较好的市场需求以及持续攀升的价格。受益于产品涨价,公司三季度产品综合毛利率20.07%,而二季度综合毛利率水平为16.62%,毛利率环比提升幅度较大。公司上半年双氧水产量同比增长70%,同时盛强公司净利润24.98百万元,占合并净利润的53%,贡献可观。盛强化工双氧水产能最早于2010年年底经技改提升至30万吨,毛利率可达30%以上,预计2010年可为公司贡献EPS为0.14元左右。 煤矿2011年可投产,加强煤炭自给率 公司2008年收购新益煤矿,一号井年产能30万吨,目前正在申请安全许可证,预计2011年可投产。凹子冲煤矿正在进行技改后验收,预计2011年可投产。综上,我们预计2011年公司可自给煤矿20万吨。随着新益煤矿三个井口的陆续投产,公司将加在煤炭的自给率,形成产业链优势。 中成化工整合尚需时日 中成化工主要产品为合成氨、双氧水和尿素,预计未来集团将其收购后,其业务与公司可形成同业竞争关系,预计整合可能性较大,但尚需时日。 CDM项目预计于2011年确认 公司CDM项目已经在联合国注册,目前运转良好,预计将于2011年确认收入,届时将预计为公司贡献净利润2000万元。 我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.22、0.49、0.61元,对应于公司2010年10月22日收盘价11.99元,动态市盈率分别为54倍、24倍、20倍。给予“增持”的投资评级。

三季报数据。 2010年1-9月份公司实现营业收入15.9亿元,同比上涨47.03%,归属母公司所有者净利润为5609万,同比增长27.24倍,每股收益0.14元。其中三季度公司实现营业收入6.2亿元,同比上涨49.59%,实现归属母公司所有者净利润959万元,同比下降16.5%。实现每股收益0.02元。公司主要收入来源于尿素、硝酸铵、浓硝酸、双氧水的销售。 产品价格回升和产能投放带动营业收入大幅上升。 公司三季度营业收入增速明显,同比上涨49.59%,我们认为这主要是化工品价格在今年8月份以后普遍上涨引起的。今年上半年尿素价格持续低迷,进入八月份后由于粮食价格上涨刺激了农业用肥需求,同时由于国际尿素价格持续上扬,国内尿素出口量明显增加,另外由于国内天然气价格上涨使气头尿素成本上涨近200元。在需求、出口和成本三重因素影响下尿素价格在8月份后即开始上涨。 8月份以后由于天然气价格上涨和尿素需求的增加,液氨价格大幅上涨,从而推动浓硝酸和硝酸铵成本上升,同时由于节能限电等因素影响硝酸生产企业开工率不足,带动浓硝酸和硝酸铵价格持续上涨。双氧水产品在成本和需求的拉动下也有一定的涨幅。另外公司子公司盛强化工在09年12月份扩建双氧水产能达到20万吨,也促使了销售收入的增加。 “三费”大幅上升拉低公司盈利水平。 公司三季度“三费”合计比去年同期增加5735万元,同比增加116.6%。 其中销售费用同比上涨137.10%,管理费用也同比上涨91.09%,这可能是因为公司子公司盛强化工今年三季度增加了浓品双氧水的产量,而该产品的消费地较远,并且所需运输装置要求也更加严格,从而大幅增加了销售费用。另外公司三季度销售收入比同期增速明显,也带动了销售费用和管理费用的进一步增加。而由于公司今年年初发行5亿元短期融资券,造成三季度财务费用同比增加740万。三费的大幅增加明显拉低了公司盈利水平。 四季度盈利能力将有所改善。 我们预计随着10月份以后淡季储备开始和经销商备货时间提前的影响,尿素价格在四季度将维持在较高水平,并且公司引进的Shell干煤粉气化装置工艺技术在充分掌握后将使尿素生产成本下降近200元,我们预计四季度在尿素价格回升和单位生产成本下降因素影响下,尿素的毛利率将回升到15%。 作为公司浓硝酸产品主要下游需求的广东省电子行业增长强劲,而硝酸铵也处于销售旺季。在需求和成本的双重拉动下,我们预计今年四季度浓硝酸和硝酸铵价格将有一定的上涨。双氧水产品在下游造纸、纺织行业需求增加的影响下,价格也持续上涨,我们认为由于公司所处华南地区双氧水供需基本平衡,在成本和需求的拉动下,价格将能保持高位。 在公司主营产品价格持续上涨的因素影响下,公司四季度盈利能力将有一定的改善。 煤矿和双氧水扩产项目明年贡献业绩,提升企业盈利空间。 公司控股的贵州新益煤矿和凹子冲煤矿有望明年出煤,预计明年煤炭产量达到40万吨,煤炭生产成本为600元,市场煤炭到厂价在800元左右,扣除所得税后将节省成本6000万元,增厚EPS0.15元。公司通过向上游延伸产业链,收购煤炭资源,可以有效规避煤炭价格上涨带来的成本压力,提升下游产品的竞争力。随着煤炭价格不断上升,公司的资源优势也将越加明显。 另外公司正在利用中成化工技术将现有20万吨/年双氧水产能扩大到30万吨/年,该项目预计于今年年底投产,由于双氧水盈利能力较强,在扩产后将明显增加公司业绩。 资产注入预期强烈。 公司控股股东柳化集团年初托管了国内最大的双氧水生产厂商中成化工(中成化工20万吨产能,控股公司湖南智成40万吨产能),占华南地区产能的一半以上,盈利能力良好。在集团正式收购后该资产有可能注入上市公司以解决同业竞争问题。该资产注入后将明显增加公司利润。 假设及盈利预测。 我们认为由于双氧水和煤炭资源的注入将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,业绩会快速增长。预计公司2010年、2011年和2012年的EPS分别为0.21元、0.42元和0.46元,对应的PE为57.1、28.5、26.1倍。虽然PE高于煤化工行业平均水平,但公司在产业链上下游的开拓和尿素毛利率的大幅度回升将明显提升公司盈利能力,我们给予公司“增持”评级