报告摘要: 去年红枣主产区受灾致使上半年收入增速快于净利润增速:由于去年原枣成本大幅增加为公司带来成本压力,虽然今年主要产品1Q出厂价提升40%,但提价未能完全传导成本压力,使得今年上半年毛利额受到压制,带来营业利润规模未跟随市场规模的扩大而相应增长。 深加工产品收入占比不断提升:上半年收入贡献最大的依然是健康情和精品红系列,但二者收入占比已由去年同期的73.7%下降至今年中期的66.2%,深加工系列的枣片、蜜饯及其他产品收入同比增长60%、49.8%、和135%,而后三种产品盈利能力好于前两种产品,预计未来产品结构优化将会提升整体毛利率。 季节性因素导致上半年门店拓展速度低于预期:上半年新增门店数269家,减少53家,门店净增数为216家,低于公司预期,这主要是由于上半年是销售和开店的淡季,一般经销商会选择在3Q和4Q开店,且下半年节假日较多也会促进经销商开店。 修炼内功将为今年主基调,预计下半年毛利率将好于上半年:回顾近期公司开展的一系列工作—布局上游原材料基地、收购经销商门店变为旗下直营店,意义都旨在搭建未来快速扩张的后方牢靠根据地。而8000吨深加工募投项目将在明年逐步达产、经销商门店将逐步转为熟店等都将有助于维稳盈利能力,因此我们判断明年将为业绩将较今年有更好表现。此外,由于近20%销售方式由经销转为直营模式,因此下半年毛利率将好于上半年。 盈利预测、估值和投资建议:预计2011-2013年收入为8.3亿元、11.2亿元和15亿元,增速为26.6%、34.2%和34.4%;2011-2013年归属母公司净利润为1.2亿元、1.7亿元和2.4亿元,增速为30%、38%和40%,EPS分别为1.657元、2.292元和3.22元,维持“买入”评级。

事件: 公司发布上半年经营数据:上半年共实现营业收入2.8亿元,同比增长73.8%;归属于母公司净利润8930万,同比增长64.24%,对应EPS为0.82,基本符合我们在中报前瞻中对其63%净利润增速的预测。 对此,我们点评如下: 收入增长略超预期,下半年终端网点数还将快速增加:分产品看,拳头产品蛋白粉/维生素/矿物质系列产品贡献1个亿收入,同比增长91%,且由于去年底涨价因素以及上半年采用了一些原来库存的原材料双重因素,导致此类产品毛利率在今年上半年原料成本普涨的情况下,较去年同此上升2.1个百分点。此外,从收入分地区增长看,西北、华北、东北地区分别增长177%、93.4%、93.1%,这一态势也符合今年在全国拓展渠道网点的经营思路,预计年底终端网点数可达2万个。 上半年净利润增速低于收入增速主要由于本次费用率高于去年同期9.3个点:去年年底由于计划签约姚明,因此公司有意在上半年控制了品牌推广费,导致去年营销费用呈现出前低后高的态势。而今年上半年品牌推广费已达12.6%。目前对于下半年的营销活动公司已经做了安排,预计全年费用率将保持这一水平。 项目储备丰富,为产品更新做足准备:上半年公司拥有营养素补充剂和保健食品批准证书39项,在途申请待批的新产品50余项,为公司未来产品更新换代、产品线继续扩张打下良好的基础。 上调盈利预测:预计2011-2013年收入分别为5.6亿元(YOY62%)、8.8亿元(YOY57%)和13.6亿元(YOY54%),分别调高7.6%、4.7%和4.8%;归属母公司净利润分别为1.7亿元(YOY85%)、2.6亿(YOY50%)、3.9亿(YOY54%),上调幅度为8.3%。维持“买入”评级,年内目标价72-84元。

好想你发布中期业绩快报:上半年收入规模可达4.03亿元,同比增长26%,营业利润规模达5921万,同比增长0.56%,归属母公司净利润规模为6333万元,同比增长9.1%,EPS 为0.86元,业绩低于我们的预期。 对此,我们点评如下: 上半年收入增速快于利润增速原因是受制于原材料成本压力:由于销售模式主要以专卖店为主,因此终端网点复制扩张速度很快,成为收入规模增长的主要动力。但由于去年原枣采购成本大幅增加为公司带来较大成本压力,虽然今年主要产品1Q 出厂价提升40%,但提价未能完全传导成本压力,使得今年上半年毛利额受到压制,带来营业利润规模未跟随市场规模的扩大而相应增长。 修炼内功将为今年主基调,预计下半年毛利率将好于上半年:回顾近期公司开展的一系列工作—布局上游原材料基地、收购经销商门店变为旗下直营店,意义都旨在搭建未来快速扩张的后方牢靠根据地。而8000吨深加工募投项目将在明年逐步达产、经销商门店将逐步转为熟店等都将有助于维稳盈利能力,因此我们判断明年将为业绩将较今年有更好表现。此外,由于近20%销售方式由经销转为直营模式,因此下半年毛利率将好于上半年。 维持前期盈利预测:预计2011-2013年收入分别为8.3亿元、11.2亿元和15亿元,增速为26.6%、34.2%和34.4%;2011-2013年归属母公司净利润分别为1.2亿元、1.7亿元和2.4亿元,增速为30%、38%和40%,EPS 分别为1.657元、2.292元和3.22元,维持“买入”评级。

维持前期盈利预测不变:预计2011-2013年收入分别为8.3亿元、11.2亿元和15亿元,增速为26.6%、34.2%和34.4%;2011-2013年归属母公司净利润分别为1.2亿元、1.7亿元和2.4亿元,增速为30%、38%和40%,EPS分别为1.657元、2.292元和3.22元,维持“买入”评级。

净利润同比大幅增长,净利率提升已得体现:本期净利润规模同比去年大幅增长除了主业增长很快外(预计上半年收入增长近30%、净利润增长70%),公司还将旗下一家子公司股权于当期出售,获得投资收益1个亿以上。此外,上半年收入增速远低于主业贡献的净利润增速的原因主要还是来自于产品结构升级带来的毛利率提升、行业竞争格局趋稳带来的费用率的下降,符合我们对其今年是盈利拐点的判断。 长期看,乳制品板块格局凸显变局,有利于伊利实现千亿收入规模目标,维持前期《乳制品行业景气上行拐点显现》及《伊利股份-长期投资价值凸显》中对未来几年发展方向的定位:1,45%乳制品生产企业被淘汰出局、行业继续保持13%增长过程中将使得拥有全国性品牌、渠道资源及完整品类的龙头企业如伊利受益;2,自建奶源基地可以确保放心奶源的有效供给,极大消除消费者对安全性的担忧;3,行业格局稳定、竞争趋缓也为伊利股份今后盈利能力提升提供外界可行性条件;4,伊利股份短期目标是收入规模500亿,长期发展目标是收入规模达1000亿(对应市场份额30%左右),公司将通过不断完善产业链结构、扩充产能、加强营销来实现这一目标,长期投资价值凸现。 上调今明两年盈利预测:预计2011-2013年收入分别为358亿、429亿和512亿,增速分别为20.6%、19.9%和19.3%;归属母公司净利润分别为12.5亿(上调11%)、16.5亿(上调4%)和20.9亿,增速分别为61.3%、31.9%和26.8%;对应的EPS分别为0.78元、1.03元和1.318元(未考虑增发摊薄)。 估值和投资建议:由于公司净利率水平一直很低(2010年净利率2.68%),因此只要净利率水平稍有提升,都将带来业绩的大幅提升,而我们已经从中报中看到了这一趋势。(结合可比上市公司估值情况以及伊利股份正处业绩拐点期,按照30X11PE/25X12PE计算,合理价值区间应为23.4-25.8元,维持“买入”评级。