海印股份公告完成本次非公开增发,以8.35 元/股的价格向大股东及6 家机构合计增发9988 万股,共募集资金8.34 亿元,用于海印展贸城项目及日常经营。 投资要点 大股东积极参与彰显信心:海印本次增发是近年涉房企业再融资放开后的第一家,加上专项资产管理计划的获批,显示公司特有的“商业地产持有经营+住宅地产快速回笼资金”的运营模式得到认同;大股东海印集团本次增发参与近30%,且承诺锁定三年,也充分显示了大股东对公司中长期业绩的信心; 增发将推动公司项目进度和模式创新:当广州多数传统商业企业在电商冲击下业绩出现持续下滑的时候,海印的成熟项目凭借精选商家和灵活促销维持了人气和业绩的稳定,已属难能可贵。公司未来的增长主要看新项目带来的外延增长及O2O 战略带来的内生增长。外延方面,目前公司已有在建和储备项目超过130 万平米。 其中展贸城项目虽然租入成本较低,但作为公司有史以来体量最大的自建项目,对资金的需求不言而喻;加上上海等地同时在建的多个综合体,公司近年财务费用持续上升。我们预计本次融资的完成将有助于降低资产负债率及财务成本,并直接增厚业绩;另一方面,公司正在积极推动“海印生活圈”项目,力图通过引入O2O 等新的营销策略,推动成熟项目的再提升,本次融资完成也使得公司得以更大力度推动商业业务的创新; 中长期业绩有保障:从我们一季度在番禺奥特莱斯现场走访的情况来看,该项目培育情况超越预期,二期3000 平米已经于3 月份投入运营,引入了MK、MaxMara、Escada 等知名潮牌,预计整个项目2014 年销售额有望过4.7 亿元;其余广州当地的商业项目基本维持稳定;地产项目方面,肇庆两大地产项目开发进度快于我们的预期,从售楼处交流的情况看,2014 年有望能够形成结算;此外,上海、茂名等项目也在持续推进中;我们预计随着公司现有商业项目维持稳定微增,新商业项目集中达产,以及几个地产项目进入结算期,2014-2015 年公司业绩将进入快速增长期。 投资建议:考虑本次摊薄,我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.87、1.05、1.20 元。我们长期看好公司独特的运营模式和充分的项目储备,参考商业行业目前15X 的估值水平,对应目标价为13.05 元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

公司公告2013年业绩,收入同比增24%至305亿元,归母净利润同比增43.5%至7.2亿元,EPS0.46元。此外分红预案为10股转增10股加分红2元。 投资要点 业绩与经营分析:从数字上看,EPS与我们之前的预测基本一致,但收入端少了约10亿元。我们认为收入较预期低是开店节奏、CPI波动等因素导致;毛利率水平也略有下降,这个与我们之前所说的食品用品类收入占比提升带动综合毛利率上升的逻辑似有矛盾,但放在整个超市行业不景气、电商分流加剧的大背景也能理解,因促销力度在加大,毛利率高的服类增速也一般。 几个数字有亮点:一是公司几大次新区域明显增长,二是公司日均客流上升了10.17%,三是大卖场业态同店增速5.09%,较卖场和社区店更快;前两者说明公司生鲜集客的战略仍然行得通,产品组合的吸引力较普通大卖场更强;后者说明公司近年推进的大店战略效果得到持续验证。 主线还是在外延扩张及基于此的规模效应:13年公司新增了39家门店,收入增长了24%,在规模以上的行业企业中位居前列。我们认为,在未来的两三年内,公司的发展路径仍然清晰,即继续下沉三四线城市,老区带动次新区,成熟区域不断加密网络,与购物中心匹配的大店逐步取代经营较差的单体社区店。公司有望在本轮商业低迷期初步完成全国化布局,预计到2017年可实现500家门店,600亿以上销售额。在这样的规模体量上,我们看好公司“生鲜集客+食品用品挣钱”的品类优化组合策略。其中,毛利率较高的食品用品购销规模已超过生鲜,可有效解决永辉过去过于依赖自营生鲜所造成的上游资金占用少和门店标准化复制能力弱等问题。除品类优化外,转租收入快速提升、后台规模效应显现、供应链强化和增发完成后财务状况改善等因素,也将大概率保证公司内生改善的可持续性。 财务与估值:在稳健较快外延扩张和内生良性改善的驱动下,我们预计公司14-16年每股收益(不算本次转增摊薄)分别为0.6、0.78和1.02元,预计仍为业内最快的主业增速。目前公司市盈率已经较超市行业14年29倍的平均水平更低,我们建议给予公司14年29倍 PE,同时参照DCF估值结果,目标价17.39元,维持公司“增持”评级。 风险提示:外延扩张速度和新店培育进度慢于预期,行业景气继续下滑可能导致同店不达预期等。

海印股份发布公告,在上海浦东新区以约4亿元获取一块国有用地40年使用权,该地块面积2.95万平米,规划容积率2.8,净地交付,拟开发为包含1.8万平米酒店、4.3万平米商场和2万平米公寓的城市综合体,总建面约10.32万平米。 投资要点 迪斯尼主题进一步突出:该项目距离迪斯尼乐园一期约5公里,地铁16号线周浦站约0.5公里。 我们预计未来开业后将能享受到迪斯尼带来的持续客流及物业升值。加上原有的周浦水镇项目,公司已经成为A股中迪斯尼概念较为突出,有望显著受益于迪斯尼主题的零售股之一。 2014年精彩纷呈:从我们近期在番禺奥特莱斯现场走访的情况来看,该项目培育情况超越预期,二期部分面积将于近期投入运营,引入了MK等知名潮牌,预计2014年销售额有望达到5亿元;其余广州当地的商业项目维持稳定;地产项目方面,肇庆两大地产项目开发进度快于我们的预期,从售楼处交流的情况看,2014年有望形成结算;此外,上海、茂名等项目也在持续推进中;我们预计随着公司现有商业项目维持稳定微增,新商业项目集中达产,以及几个地产项目进入结算期,2014-2015年公司业绩将有望进入快速增长期。 触网O2O有助于商业业务稳定:近期公司也发布了O2O战略,与多数企业的傍大款(微信、天猫)路径不同,海印选择了一条自运营+合作的道路,仅在技术层面借助第三方资源。我们相信其底气在于现有的差异化的业态组合、对商户的管控能力,以及区域内相对密集的布局。海印虽然并非自营模式,但是由于其精选商户,差异化做得非常突出,现有的商户组合、业态组合已经具备很强的集客能力,加上公司在珠三角运营项目接近30个,网络布局相对密集,因此我们认为公司具备自运营O2O业务的核心资源,未来有望形成客流在体内的健康循环,有助于商业运营业务的稳定。 投资建议:我们暂未根据增发事宜对模型进行调整,不计本次增发摊薄,我们预计公司2013-2015 年EPS分别为1.00、1.27、1.42元。我们长期看好公司独特的运营能力和充分的项目储备, 参考商业行业目前14X的估值水平, 对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

公司今日公告其2013年度非公开增发方案获得证监会通过。按照本次非公开增发方案,海印股份拟以不低于8.34元/股的价格非公开发行不超过1亿股,用于未来商业地产项目的开发经营等,其中大股东海印集团参与比例不低于20%。 投资要点 类房企放开再融资第一家: 这是2009年下半年以来,第一个获批通过的类房企再融资方案。我们认为,结合之前公司资产证券化方案的获批,显示公司基于专业的商业物业开发、运营能力的多样化融资尝试得到认可,本次融资完成,将为公司筹集超过8亿元流动资金,用于海印国际汽车城及其后续项目的开发、运营,有助于保障公司未来2-3年的现金流稳定及业绩增速; 2014年是业绩大年:从我们年前在番禺奥特莱斯现场走访的情况来看,该项目培育情况超越预期,预计2014年销售额有望达到5亿元;其余广州当地的商业项目维持稳定;地产项目方面,肇庆两大地产项目开发进度快于我们的预期,从售楼处交流的情况看,2014年能够形成结算;此外,上海、茂名等项目也在持续推进中;我们预计随着公司现有商业项目维持稳定微增,新商业项目集中达产,以及几个地产项目进入结算期,2014-2015年公司业绩将有望进入快速增长期。 触网O2O有助于商业业务稳定:近期公司也发布了O2O战略,与多数企业的傍大款(微信、天猫)路径不同,海印选择了一条自运营+合作的道路,仅在技术层面借助第三方资源。我们认为其底气在于现有的差异化的业态组合、对商户的管控能力,以及区域内相对密集的布局。海印虽然并非自营模式,但是由于其精选商户,差异化做得非常突出,现有的商户组合、业态组合已经具备很强的集客能力,加上公司在珠三角运营项目接近30个,网络布局相对密集,因此我们认为公司具备自运营O2O业务的核心资源,未来有望形成客流在体内的健康循环,有助于商业运营业务的稳定。 投资建议:我们暂未根据增发事宜对模型进行调整,不计本次增发摊薄,我们预计公司2013-2015 年EPS分别为1.00、1.27、1.42元。我们长期看好公司独特的运营能力和充分的项目储备, 参考商业行业目前14X的估值水平, 对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

事件:1、永辉与上海上蔬的合资公司12月27日正式揭牌,上蔬将利用自身资源寻找菜场网点,由永辉进行改造和运营,首家农改超菜市场将于明年上半年开出。2、公司上海首店暨宝山区红太阳商业广场店12月28日正式开业,黄浦区汇暻广场店将于14年1月开业,公司另已签约松江万达等3家在沪门店。 投资要点 依托本地资源进入上海:本次合资公司的挂牌标志着永辉的“生鲜集客”战略在上海进入落地阶段:预计未来永辉上蔬将主攻市区农改超菜场,永辉的独立卖场则会重点瞄准城郊和卫星城的空白区域,“双管齐下”以尽可能地降低本地化风险,为进一步的渠道扩张奠定根基。 思路清晰,外延扩张再提速:13年下半年以来,公司展店重回快速增长轨道,4季度保守估计可新开24家,全年40家店的开业计划已完成。展望未来,我们认为公司的发展思路清晰,外延扩张战略将深入执行,即坚定下沉三四线城市,老区带动次新区,成熟区域不断加密网络,与购物中心匹配的大店逐步取代经营较差的单体社区店。公司有望在本轮商业低迷期初步完成全国化布局,预计到2017年可实现500家门店,600亿以上销售额。 品类结构变化推动业绩持续改善:我们看好公司“生鲜集客+食品用品挣钱”的品类优化组合策略。其中,毛利率较高的食品用品购销规模已超过生鲜,可有效解决永辉过去过于依赖自营生鲜所造成的上游资金占用少和门店标准化复制能力弱等问题。除品类优化外,转租收入快速提升、后台规模效应显现、供应链强化和增发完成后财务状况改善等因素,也将大概率保证公司业绩内生改善的可持续性。 财务与估值 在稳健较快外延扩张和内生良性改善的驱动下,我们预计公司13-15年增发摊薄后的每股收益分别为0.462、0.605和0.795元,2013净利润增速约为50%,2014年后仍有望实现30%以上的业内最快增长。考虑到公司市销率和市毛率已下降到行业平均水平,目前当可享受一定的估值溢价,给予14年26X的相对PE,同时参照DCF估值结果,目标价为15.7元,维持“增持”评级。 风险提示:外延扩张速度和新店培育进度慢于预期,行业景气继续下滑可能导致同店不达预期等。

海印股份近日在广州发布了O2O战略及其平台海印生活圈www.hiooy.com. 投资要点 战略很务实:海印生活圈主要由三部分构成,海商会主要针对商户,其核心是依靠海印在线下对商户的吸引力和控制力,推动商户在线上投入资源;海客会主要面对消费者,通过微信+微博+自有APP、Web 引流;而将两大体系贯通的是海币,即通过积分管理和支付系统,整合海印、平台上商户及其他第三方(银行、保险、小额贷、教培机构等)的资源;线上线下结合的方式从逻辑推演来看,很务实;其次,公司对生活圈的定位首先是广州地区的生活服务平台,深耕本地,定位相当务实; 多重资源保障O2O 战略推进:与多数零售企业相比,海印最突出的资源在于基于精细化运营能力而来的在珠三角消费者心目中的良好口碑,以及通过二十多年的运营聚集的大批具备品牌吸引力的商户,类似于阿里通过精选淘宝商户打造天猫的做法,这解决了多数中小零售企业过分依赖第三方引流的问题;其次,海印生活圈线上的商户中必须是其线下的商户,因此,海印可以对线上商户的经营行为进行更好的把控,来获取数据并保障消费者体验, 由此解决纯线上平台解决不了的交易诚信和客户保障问题;第三,公司已经对现有组织架构进行调整,通过新成立的O2O 运营事业部来保障业务推进和资源整合; 生活圈将推动公司线上线下融合:由于线上商户必须也是海印线下门店的商户,因此未来线上收入的提升,也会推动公司线下门店资源的价值提升,未来海印的线上和线下将是个融合共生,相互提升价值的关系;其次,生活圈未来可能通过异业联盟、积分通用的方式,打造与其它行业的合作体系。 投资建议:不计本次增发摊薄,我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为1.00、1.27、1.42 元。前期公司公告将以参与本次增发不低于20%的方式进行增持,充分显示了对公司未来业绩持续增长的信心。我们长期看好公司独特的运营能力和充分的项目储备, 参考商业行业目前14X 的估值水平, 对应目标价为14 元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

事件:公司今日公告与中国联通广州公司签署战略合作协议,合作拓展海印生活圈项目。协议包括 由联通广州公司承接在公司下属商场铺设WIFI网络的工程、并共同承担海印生活圈的推广活动,另外,海印获取联通广州公司的最高代理资质,负责其在海印股份内外的拓展。 海印生活圈是公司拟打造的一个集客流、商流、资金流、信息流、物流为一体的线上线下整合的大平台,将深入应用移动互联技术及体内商户的实体资源,通过O2O模式打通线上线下渠道;形成立体化的会员体系,并进行全渠道精准营销。 投资要点 来得不晚,想得更清:公司显然不是这一波O2O 热潮里面冲在最前面的企业,但是从公告来看,公司对O2O的功能定位、具体做法已经想得比较清楚:线上做好海印品牌的平台,利用海印在珠三角地区的号召力,引来客流,线下铺好商场内WIFI,结合移动互联技术,引导客流在门店内流动、消费,后台将相关信息沉淀到会员系统,未来再进行精细化的营销。公司没有特别着眼于销售,而是更多地着眼于 服务消费者、服务商户、积累数据,提升体验, 精准营销,提升品牌这几点,我们认为这是目前阶段比较理性的O2O预期; 具备自运营O2O策略的资源优势:与多数企业的傍大款(微信、天猫)路径不同,海印选择了一条自运营+合作的道路,仅在技术层面借助第三方资源。我们认为其底气在于现有的差异化的业态组合、对商户的管控能力,以及区域内相对密集的布局。海印虽然并非自营模式,但是由于其精选商户, 差异化做得非常突出,现有的商户组合、业态组合已经具备很强的集客能力, 加上公司在珠三角运营项目接近30个,网络布局相对密集,因此我们认为公司具备自运营O2O业务的核心资源,未来有望形成客流在体内的健康循环,未来可能无需特别借助大平台来引流; 投资建议:不计本次增发摊薄,我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.00、1.27、1.42元。前期公司公告将以参与本次增发不低于20%的方式进行增持,充分显示了对公司未来业绩持续增长的信心。我们长期看好公司独特的运营能力和充分的项目储备, 参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

事件:步步高公布2013年三季报,前三季度实现收入84.5亿元,同比增14.54%;归属于上市公司股东的净利润3亿元,同比增21.75%,摊薄EPS0.52元. 投资要点 基本面保持稳定: 三季度单季度收入为26.69 亿元,增速环比二季度的18.4%有所下滑;毛利率和财务费用率的改善仍然是净利润增长的主要贡献因素,其中综合毛利率同比提升0.73%至21.47%。完成增发使得财务费用率从去年同期的0.25%下降到-0.29%。(仅此带来的利润弹性超过4300 万元)。 积极推动O2O 战略,有望提升省内市场控制力:继完成超市业务改造和购物中心业务初步布局之后,公司目前的战略重点是积极推进O2O。我们认为 步步高做O2O 相较传统百货更有优势,原因在于: 国内百货的模式是联营扣点,其做O2O 结果很可能是引来的客流是为商户做嫁衣; 不掌握商品,与O2O 优化供应链,提升效率的逻辑相悖; 鲜有覆盖全国的百货网络,门店规模和网络密集度都不够,其做O2O 未必比布局全国的品牌企业更有效率; 从这几个逻辑来看,我们更看好在中南地区拥有复合业态、密集网络的步步高, 相对于分散的百货企业,其天然具备推进O2O 业务的线下资源优势。 财务与估值 短期我们不认为O2O 战略能给公司带来明显的效率提升和业绩贡献。我们相信其效用可能首先表现在份额的巩固和旺季同店的提升上。我们维持2013-2015 年0.73、0.93 和1.14 元的盈利预测,给予公司行业平均估值, 对应目标价17.52 元,维持公司增持评级。 风险提示:O2O 电商项目的实施进度与效果低于预期;新开购物中心因同业竞争加剧而培育期延长:CPI 波动及反腐倡廉对超市和百货增速造成不利影响。

事件:步步高今日发布全渠道、全业态、全品类和双线零售的“O2O”战略。 投资要点 现有业态组合和网络布局是公司推进O2O战略的核心资源:我们理解,O2O作为移动互联时代零售行业最重要的创新方向,应该具备三大要素:线上入口、线下门店和结算方式。腾讯和阿里为代表的纯电商分别在努力构建在前段入口和后端结算的战略优势,留给传统零售企业的路径唯有充分发挥现有门店网络的优势,打造自身的闭环。步步高作为在中南地区拥有复合业态、密集网络的龙头连锁企业,天然具备推进O2O业务的线下资源; 与纯百货相比,公司的O2O更能落地:我们对纯百货做O2O持保留态度,原因在于:1.国内百货的模式是联营扣点,其做O2O结果很可能是引来的客流是为商户做嫁衣;2.不掌握商品,与O2O优化供应链,提升效率的逻辑相悖;3.鲜有覆盖全国的百货网络,门店规模和网络密集度都不够,其做O2O未必比布局全国的品牌企业更有效率;从这两个逻辑来看,我们更看好自营掌握商品、至少在区域内具备网络规模的连锁企业,如步步高,如苏宁等。 短期O2O难以推动业绩,近年还看稳健扩张和毛利率改善:即便是以最乐观态度来参照海外O2O策略应用最好的Macy”s等知名企业的经验,我们也难以说未来O2O会成为传统零售行业的救命稻草和业绩推手,只能说,在互联网电商时代的价格战跟前,传统线下零售只能被动挨打;在移动互联时代,随着手持设备可以成为入口,消费者可以动起来,传统线下零售好像才开始有了一点发挥现有网络优势的机会。但究竟能不能做好,我们认为关键还是看商品、品牌组合和体验营造以及效率改善。步步高的电商到年底上线,短期显然也难以贡献利润,所以我们还是基于其未来业绩的确定性来推荐。 财务与估值 我们维持2013-2015年0.73、0.93和1.14元的盈利预测。行业在过去两个月内受各种主题因素催化,对应13年的平均估值已24倍。基于公司业绩增长的确定性,我们按行业平均估值,对应目标价17.52元,维持增持评级。 风险提示:O2O电商项目的实施进度与效果低于预期;新开购物中心因同业竞争加剧而培育期延长:CPI波动及反腐倡廉对超市和百货增速造成不利影响。

事件:永辉超市公布2013半年报,上半年实现收入144亿元,同比增23.06%;归属于母公司所有者的净利润3.89亿元,同比增长102.37%。EPS0.25元。 投资要点 次新门店驱动收入增长:上半年公司展店速度并不快,同店增速也在行业平均水平。驱动收入增长的主要是次新门店、次新区域;更快的门店培育,也反映了永辉的模式特点和差异化经营能力,优于仍在传统品类结构和传统业态泥潭中挣扎的标准化大卖场企业。 食品用品品类驱动盈利改善:随着过去几年快速扩张,食品用品品类的年购销规模已超过百亿,这一品类的规模提升解决了永辉过去过于依赖生鲜带来的三个问题:1.资金占用能力低;2.整体毛利率低;3.门店复制能力弱。 尤其在生鲜担负了吸引客流的责任,服装品类首先要保证周转的情况下,食品用品承担了推动规模和提升毛利率的双重功能。从上半年情况来看,食品用品品类收入增25%,毛利率提升0.57%,都是三个品类中提升最快的。 费用率持续改善:1.财务费用同比下降了41%,我们认为年内财务费用率有望维持在较低水平;2.大店策略以及公司良好的客流支持下,转租收入增速远高于整体租金支出的增长,基本消化了租金压力。 财务与估值 生鲜集客,食品用品挣钱,这是永辉的核心品类策略。生鲜除了集客,还可以通过专业化避开与传统全品类超市直接竞争;有望维持较快的跨区域扩张速度;在未来行业经营重点从推动“一站式购物”向“提高消费者门店拜访频率”的转变过程中,永辉的品类结构兼具流量、粘度和盈利能力;也能够更好地消化租金上升的压力,因此理论上培育情况应好于传统超市。 我们预计2013-2014公司收入增速分别为27.6%和23.8%,净利润增速分别为49.6%和31%,EPS分别为0.49和0.64元,目前公司估值已经较最高点大为改善,尤其是市销率和市毛率基本与行业平均水平接近。我们认为公司可较目前享受更高的估值水平,同时参照我们的DCF估值结果,对应目标价15.73元,对应2013-2014业绩的估值为32X和24X,维持增持评级。 风险提示:扩张速度和新店培育速度慢于预期;行业景气继续下滑的风险等。

投资要点 收入符合预期:二季度单季度收入增速环比继续回升,达18.42%。上半年收入增速最快的是百货业态,得益于去年次新店以及一季度开设的衡阳店和王家湾店培育;其次是家电,得益于行业复苏,收入增速也超过30%。超市上半年新增门店四家,收入增速则为6.92%,显示同店增速仍处于低位。年化来看,我们预计全年收入增长有望符合我们17%的预期。 毛利率、费用率继续改善:综合毛利率延续了一季度上升趋势,同比增0.7%,其中主营业务毛利率提升0.44%(超市升1.03%,百货降1.05%),超市的提升主要得益于品类结构和供应链的持续优化;百货毛利率下降则是因为上半年新店促销以及黄金制品销售的快速增长。费用率方面,改善的主要驱动因素还是财务费用率,随着增发完成、贷款利息下降而出现明显改善(去年同期财务费用1057万元,今年上半年-1830万元,仅此带来的净利润弹性贡献近12%)。 财务与估值 中报数据符合我们对公司的判断,即,随着过去三年几个购物中心的培育超预期、外籍团队基本理顺超市业务,公司未来继续下沉到三四线城市,以购物中心为核心,多业态经营的差异化发展战略已非常清晰。本次增发又有望保证未来两三年内对扩张资金的需求。预计公司经营已步入正轨,进入一个可以看到门店网络稳步下沉、运营持续优化、可预期业绩稳步增长的阶段。 我们对于公司分业务的收入增速和毛利率做了微调,但收入增速及盈利增速基本保持不变。我们预计2013-2015年公司EPS分别为0.73、0.93和1.14元。基于公司目前已经初步显示出成功迹象的多业态扩张策略,以及有望维持高于同类区域零售企业的成长性(目前行业平均动态估值水平为18X),我们给予公司2013年20X的估值,对应目标价14.6元,维持增持评级。 风险提示:公司新开门店未来存在培育期受竞争及消费力波动的影响而亏损的风险:CPI波动及反腐倡廉对同店增速的影响;行业景气继续下滑的风险等。

事件:公司公告2013年上半年收入同比增2.71%至10.09亿元,归母净利润同比下降20.39%至1.53亿元,EPS0.31元。同时公司公告获取位于东莞的6.6万平米轻资产租赁项目。 投资要点 商业租赁业务稳步增长:收入增6%,净利润在1.2亿元左右(含国际展贸城项目收到的约5200万元政府补贴);扣非后下滑的主要因素为流行前线的调整(影响净利润约1600万元)和海印物管的下滑(影响约500万);其余成熟项目多数均能保持,符合公司收租特点的小幅波动。预计下半年随着业态调整的逐步结束,流行前线的业绩将有望回升。 对业绩影响较大的是地产业务的结算波动:一季度未能结算地产业务,因此业绩下滑幅度较大。二季度完成结算9201万元,净利润约3500万元,推动中报业绩改善。但仍然比去年上半年结算2.15亿元,净利润1.04亿元有所下降。我们预计年内大旺项目有望实现我们此前中性偏乐观的预测,确认销售面积约35000平米,收入2亿元左右。这样全年约贡献8000万元净利润。加上番禺海印星玥的扫尾部分,预计全年地产贡献利润11000万元左右。 从现在看未来两年,次新项目会有奥特莱斯、花城汇、总统酒店,新项目有展贸城一期投入运营、大旺商业、以及东莞星玺项目;我们预计2014年开始,公司商业业务又将进入一个较快的扩张期。地产方面,大旺项目销售顺利、明年写字楼和低密度产品预计能完成销售并确认结算;鼎湖住宅项目目前在建,预计2013年底能够开始销售,14年确认收入;纯住宅的茂名项目也将于明年开售。因此预计2014年公司地产开发业务也会较2013年有大幅增长。 不计本次增发摊薄,我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.00、1.27、1.42元。前期公司公告将以参与本次增发不低于20%的方式进行增持,充分显示了对公司未来业绩持续增长的信心。我们长期看好公司独特的运营能力和充分的项目储备,参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价为14.00元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险

大股东低位参与增发,显示对公司未来信心:增发价8.34元,对应12年业绩不到10倍估值,也是近年的股价低点;参照我们对公司今年EPS 1元的预期,动态估值仅有8倍。大股东选择了在这样的价位增发并积极参与,我们更愿意把它理解成集团在对公司未来业绩看好的预期下,对上市公司的积极增持。 未来业绩增长点较为明确: 商业:从近期现场走访的情况看,公司已有项目依托于差异化的定位和灵活的促销手法,经营情况非常稳定,并未如传统零售业态般出现业绩下滑。13年除了奥特莱斯全年经营外,花城汇将于年内开业、上海森兰项目也在积极推进,总统酒店完成置入;2014年预计将有展贸城一期投入运营、大旺商业部分的招商完成;我们预计2013下半年开始,公司商业业务又将进入一个较快的扩张期。 地产业务:大旺项目销售顺利,从我们前期现场售楼处走访的情况看,两栋公寓销售超过三分之二,低密度的别墅将于近期开售,预计年内能够完成部分地产项目的确认。 化工业务:一直波动的炭黑业务已经确认剥离,置换入业绩稳定的总统大酒店;高岭土业务今年在雨季受到的影响大为降低。预计2013年的情况是茂名基地稳步增长,北海全年微幅亏损,整体较2012年将有较大提升。 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.00、1.27、1.42元。 公司在目前动态市盈率8倍的价格上以参与增发的方式进行增持,充分显示了对公司未来业绩持续增长的信心。 参考商业行业目前14X的估值水平, 对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响,开业慢于预期的风险;行业景气继续下滑造成提租困难的风险等。

事件:永辉7月5日公告将与上海上蔬有限责任公司共同出资人民币1亿元成立合资公司经营生鲜菜市场(生鲜超市)自营业务。上蔬公司负责协调当地关系、扩张网点及当地物流硬件,永辉负责门店的日常经营。该项合作的目标是2013年度内取得5-8家网点,到2015年底力争累计达到100家菜场网点。 投资要点 以差异化业态进入成熟市场,规避竞争: 从品类结构上来看,全品类大卖场已经基本完成在一二线城市的布点,预计未来布局空间不大,并且目前正面临着购买习惯变化带来的分流压力。永辉通过在本地拥有十余批发市场,专业从事菜篮子工程数十年的上蔬集团进入上海,既解决了未来生鲜超市的货源问题、又通过差异化的业态、较小体量的门店形式切入,规避了与全品类的大卖场的直接竞争,也避免了受新业态分流的风险; 借力国企上蔬,规避本地化风险:永辉通过与国企背景的上蔬合作,由对方承担寻找网店、政府关系、当地物流硬件等方面的事务,有助于降低合资项目的本地化风险,更专注于门店的扩张和运营。而永辉通过首先引入自己擅长的生鲜经营,既能为合作方及政府解决了头疼的菜篮子经营问题,积累当地政府资源,同时也为自身未来的扩张奠定了网络基础和客群基础。 上海市政府一直在探索2400万人口的菜篮子工程的市场化运营、多元化管理路径。本次引入以生鲜经营见长的永辉超市,将有助于改善本地菜市场的经营模式和理念,也有助于缓解政府经营压力,更有助于提升社区居民的消费体验,将是一个三赢的合作。 财务与估值 我们预计2013-2014公司收入增速分别为27.6%和23.8%,净利润增速分别为49.6%和31%,EPS分别为0.49和0.64元,增速仍为行业最高。目前公司估值已经较最高点大为改善,尤其是市销率和市毛率基本与行业平均水平接近。我们认为公司可较目前享受更高的估值水平,同时参照我们的DCF估值结果,对应目标价15.73元,对应2013-2014业绩的估值为32X和24X,维持公司增持评级。 风险提示:扩张速度和新店培育速度慢于预期;行业景气继续下滑的风险等。

事件:16日公司公告将以旗下部分物业未来的租金收入打包作为基础资产,设立专项资产管理计划,拟募集不超过16亿元,用于未来经营。该方案仍需股东大会及证监会批准。 此外,16日公司股价涨停。 投资要点 融资主要用于现有项目开发:据前期现场走访了解,公司多个项目近期进展较快,计有番禺又一城酒店、肇庆大旺又一城、鼎湖又一城、国际汽车城等同时在建,预计展贸城二期开发也将早于原先预期。自2011年停止增发计划以来,公司的储备项目增加了近3000亩,业务模式从轻资产逐步向轻重结合过渡的过程中,增厚了资产也增加了对营运资金的需求。我们认为本次设立资产管理计划融资的主要是为推动现有储备项目及补充日常营运流动资金之用,也体现了大股东对旗下项目未来租金收益稳定增长的充分信心。 2013年两大业务有明显改善预期:商业物业经营方面13年预计增量有,一再跳票的花城汇预计将于6月开业、上海森兰项目有望年内开业、奥特莱斯全年经营;2014年将有展贸城一期投入运营、大旺商业部分的招商完成;我们预计2013年下半年开始公司物业经营业务又将进入一个较快的扩张期;化工业务方面,炭黑业务即将剥离并置换入业绩稳定的总统大酒店项目;高岭土业务去年受北海拖累再次低于预期后公司推动了产品策略调整,部分固定资产折旧摊销也于去年完成,我们预计2013年的情况是茂名基地稳步增长,北海全年微幅亏损,整体较2012年将有较大提升。 一直以来我们看好公司的逻辑在于公司独特的商业物业运营能力及基于此的抗周期能力,以及充足的项目储备。短期看点是月内的汽车城招商和6月的花城汇开业(预计),两项目经营情况将成为短期股价的催化剂。考虑到公司从2013年下半年开始,两块主营业务均将有较快增长预期,以及近年来公司商业物业运营的核心竞争力已一再验证,运营模式也有充分的优化调整,我们认为公司目前价格已有低估。我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.00、1.27、1.42元,参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响开业慢于预期的风险;景气下滑风险