投资要点 大旺又一城项目进展超预期:公司大旺项目经过两次拿地和快速开工,近期公寓部分已经开始销售。据现场了解及媒体公开报道,公寓B座五一期间去化超过50%,均价超过5000元。预计C座也将于近期开始销售。由于该项目毗邻轻轨站、面积小总价低,得房率超过160%,且后期有海印运营商业做升值背书,我们中性预计,年内能够完成B座的全部和C座过半面积的销售;该项目的结算将基本保障2013年地产业务的平滑过渡; 2013年两大业务有明显改善预期:一直以来我们看好公司的逻辑在于公司独特的商业物业运营能力及基于此的抗周期能力。今年以来股价下跌主因在于去年外延放缓及化工低于预期。现在看2013年两方面都有改善预期: 商业物业经营方面,13年预计增量有,一再跳票的花城汇将于年中开业、上海森兰项目有望年内开业、奥特莱斯全年经营;预计2014年展贸城一期有望投入运营、大旺商业部分的招商完成;我们预计2013年下半年开始,公司商业物业经营业务又将进入一个较快的扩张期。 化工业务方面,一直波动的炭黑业务已经确认剥离,置换入业绩稳定的总统大酒店项目;高岭土业务去年受到北海基地拖累,业绩再次低于预期。近期公司推动了产品策略调整,以及部分固定资产折旧摊销去年完成,我们预计2013年的情况是茂名基地稳步增长,北海全年微幅亏损,整体较2012年将有较大提升。 目前股价已经低估:目前股价在10元左右,基本回到2009年10月我们开始重点推荐时的价格区间。然而这数年间公司已有长足进步:完成了近3000亩土地的项目储备;多个重磅项目的开业和旺销;完成了业务模式的转型。 考虑到公司从2013年下半年开始,两块主营业务均将有望较快增长预期,以及近年来公司商业物业运营的核心竞争力已一再验证,运营模式也有充分的优化调整,我们认为公司目前价格已有低估。我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.00、1.27、1.42元,参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价为14元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目受到外部因素影响,开业慢于预期的风险;行业景气继续下滑造成提租困难的风险等

事件:海印股份公告2013年一季报,收入同比增6.12%至4.63亿元;归属于上市公司股东的净利润同比下滑35%至5798万元。实现EPS0.12元。投资要点 房地产结算波动造成业绩落差:根据过去几期财报,公司预收款项科目中,除少量团购款及预收货款外,大部分为海印星玥项目预收售房款。对比2012和2013年一季度的预收款项波动,可知2013年一季度地产结算明显下降(2012年一季度预收款减少8400万元,2013年一季度增加16万元)。我们预计地产业务结算波动在一季度形成1000万元左右的净利润落差。根据我们在公司肇庆项目现场的走访,预计年内肇庆两项目的地产应能形成部分结算,届时地产业务对全年业绩的扰动将明显下降;乐观预期是地产业务贡献的净利润与去年基本持平; 炭黑也是扰动因素之一:炭黑原材料价格上升挤压该项业务毛利率造成净利润大幅下滑,参考同行业企业黑猫股份的一季报,我们估计公司炭黑业务应是出现亏损。公司年报已经披露将用总统大酒店资产置换出炭黑项目,我们预计上半年若能完成此项置换,则炭黑业务的亏损应不会对全年业绩产生较大影响; 商业与高岭土业务较为平稳:剔除以上两块业务的扰动,我们测算一季度商业与高岭土业务增长较为平稳。根据现场走访了解,花城汇项目将于近期开业,年报公告的上海森兰项目预计也将于年内开业。我们预计全年商业仍将可能稳定增长且确定性较高,同时高岭土业务产品策略和激励调整之后,盈利能力也将有望得到改善。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.00、1.27、1.42元,参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价14.00元,维持公司买入评级。 风险提示 未来储备项目进展慢于预期的风险;北海基地高岭土产品销售量低于预期,以及新产品推广的市场风险等。

事件:永辉24日公布一季报,收入同比增22.6%至76亿元,净利润同比增133%至2.76亿元,摊薄EPS0.36元。公司另外公布一季度开店4家,关店4家,新签约门店8家。 投资要点 业绩好于市场预期:今年一季度对于零售企业,景气并非很高。永辉业绩增速较快,一方面是去年同期基数较低,另一方面也得益于经营策略的及时调整(基于对今年行业景气较低的判断,永辉抓住了1-2月份的假日旺季,经营策略阶段性地从求收入增长向求利润转变,降低了非必要的促销力度),也反映了过去两年公司高速扩张后食品品类供应链得到明显优化(毛利率、销售占比明显提升)。我们分析认为,食品品类的提升,以及次新区域的改善,将是2013年公司业绩保持快速增长的主要驱动力。 毛利率、费用率逐步改善:由于品类结构的原因,永辉的毛利率一直较同行业低;此外公司过去几年区域上铺得太开,新区域投入的促销力度较大,也对整体毛利率有一定压力。随着服装品类的改善以及公司份额在次新区域提升后供应链的理顺及促销力度的调整,我们预计毛利率未来会有微幅提升的趋势。费用率方面,一方面人效随着规模效应的显现会有一个逐步提高的过程,同时本次增发的完成也会大幅缓解公司的资金压力,财务费用率有望明显降低。 扩张节奏有所调整:一季度公司开店速度有所放慢,主要系节假日因素。我们预计二季度开始开店会加快,全年预计新增门店45家左右。另外公司关闭了4家社区门店,我们认为对整体经营不会产生太大影响。 财务与估值:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.99、1.28和1.67元,考虑到公司未来两年将延续在次新区域加密网络的策略,规模效应将得到体现,并且供应链持续优化后能看到食品品类毛利率的上升,则业绩增速有望维持在行业较高水平,我们认为公司可较目前享受更高的估值水平,同时参照我们的DCF估值结果,对应目标价31.46元,对应2013-2014业绩的估值为32X和25X,维持公司增持评级。 风险提示:新区域培育期若未能如预期般缩短,则有可能出现利润增速低于预期的风险;公司较快的开店节奏带来现金流压力。

投资要点 收入符合预期:单季度收入首次突破30亿元,同比增幅虽不高,但在同店增速较低、展店不多的一季度,能实现两位数的增速,已属可贵,增长应主要来自于次新店的培育。此外,按照往年一季度收入全年占比的情况来看,2013年收入增速应能达到我们预期的18%。 毛利率、费用率继续改善:综合毛利率虽环比有下降,但同比提升0.38%,我们分析应是百货和家电业务毛利率有所改善。费用率方面,销售费用率微升0.8%至12.57%,波动基本符合季节规律;财务费用率随着增发完成、贷款利息下降而出现明显改善(去年同期财务费用454万元,今年-937万元,仅此带来的净利润弹性贡献超过8%)。我们预计这一利好将增厚全年业绩约3000万元左右。整体而言,一季度净利润同比增长21.26%至1.66亿元、中报预计增长20%-30%的幅度,基本符合我们之前全年增27%的预期。 财务与估值 观察公司最近几次定期报告,强烈的感觉是随着过去三年几个购物中心的培育超预期、外籍团队基本理顺超市业务,公司未来三五年的整体发展战略和模式路径已经非常清晰,探索期已经过去,公司经营已经步入正轨,进入一个可以看到网络稳步下沉、运营持续优化、可以预期业绩稳步增长的阶段。 考虑公司近期完成的增发,但不考虑本次年报送股分红事宜,摊薄后我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.34、1.71和2.11元,目前超市类零售企业13年动态估值基本在17倍左右,基于公司目前已经显示出成功迹象的多业态扩张策略,以及有望维持高于同类区域零售企业的成长性,我们给予公司2013年23X的估值,对应目标价30.82元,维持公司增持评级。 风险提示 公司新开门店未来存在培育期受竞争及消费力波动的影响而亏损的风险:CPI波动及反腐倡廉对可比门店收入的影响;行业景气继续下滑的风险等。

投资要点 品牌结构进一步完善:2011年提出532战略之后,合肥三洋一直致力于产品和品牌的多元化,一方面对冲未来三洋品牌租约到期后的风险,一方面也顺应终端需求差异化、个性化及消费升级的大趋势。2012年推出的帝度品牌定位相对高端,去年以来随着渠道多元化的积极推进销售良好;而中低端定位及三四线市场方面,合肥三洋一直没有合适的品牌去切入。本次荣事达品牌的回归,有助于帮助公司获取1月底家电下乡政策到期后,中小品牌逐步退出后留出的市场份额。 独立渠道模式有待验证:逻辑上来看,独立的渠道模式有助于保持不同定位的品牌之间的区隔并维持各自的价格体系,从去年帝度品牌的扩张来看,该策略效果不错。但是定位较低的荣事达采取这样的高成本模式,“性价比”仍有待进一步观察。 财务与估值 我们看好公司的核心理由在于其中高端定位、产品力先导的战略匹配消费升级及需求个性化的发展方向,较强的渠道管理和创新能力有望保证品牌和产品的落地。我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.68、0.88、1.09元,参考同行业企业的平均估值水平,也考虑未来公司冰箱品类从无到有、电机产品升级的明确增长点,我们在可比公司平均估值水平上给予20%的估值溢价,给予公司2012年EPS14X的估值,对应目标价9.52元,维持公司买入评级。 风险提示 帝度品牌销售低于预期的风险;原材料价格大幅波动的风险等。

事件:公司近日公布2012业绩,收入同比增18.56%至100.06亿元,归属于上市公司股东的净利润同比增31.84%至3.43亿元,EPS1.27元。公司利润分配预案为::以2012年12月31日的总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利8元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增10股。 投资要点 收入符合预期,百货是亮点:公司整体收入迈过100亿元门槛,基本符合我们101亿元的预测。其中四季度单季度收入同比增长22%,较前三季度的增速继续上升,显示次新门店培育速度较快,及三四线城市消费增长好于一二线。分业务来看,增长最快的为百货业务,主要得益于次新门店的培育;家电增速下滑较为明显,但已经明显好于其他区域零售企业;超市业务保持平稳,增速在13%。 主营毛利率受景气影响小幅下滑:2012年公司综合毛利率为21.27%,同比提升0.63%,主要来自于公司门店网络的扩大及份额上升带来的议价能力提升,体现在其他业务收入的提升上。主营业务毛利率为15.63%,同比微降0.24%,我们认为在去年的行业景气下,零售企业进行了较多的促销和营销活动,必然对毛利率有负面影响。其中以家电业务的下降最为典型。预期随着公司购销规模的继续提升,以及行业景气提升、上游去库存化完成带来的产业链毛利空间的提升,未来公司主营毛利率会重新回到小幅提升的轨道。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.34、1.71、2.11元,基于公司目前已经初步显示出成功迹象的多业态扩张策略,以及能够维持高于同类区域零售企业的成长性,我们给予公司2013年23X的估值,目标价小幅调整为30.82元,维持公司增持评级。 风险提示 公司新开门店未来存在培育期受到竞争及终端消费力波动的影响而亏损的风险:CPI波动及反腐倡廉对公司可比门店收入的影响;行业景气继续下滑的风险等。

事件: 海印股份公布2012年报,全年收入同比增长14%至20.85亿元;净利润同比增长11%至4.31亿元,EPS0.88元。 投资要点 从公司两块主业来看,商业基本符合预期,尤其是在2012年整体商业行业经营较为低迷,且自身新项目不多的情况下,维持了相对稳定的增长。未来数年公司租赁业务的储备项目充足,2013年至少有奥特莱斯的全年经营、花城汇半年以及新公告的森兰项目半年经营;公司预计年底汽车城能够开业,有望成为2014年的重要增长点。 公司高岭土业务持续低于预期:全年高岭土收入同比增19%至2.96亿元,销量同比增11.45%至66.86万吨,吨价小幅回升。从净利润来看,在去年低基数上有增长,但是绝对值仍然偏低,对EPS的贡献不到0.01元。与上半年及前三季度的数据对比来看,四季度北海基地亏损有所增加。原因主要可能有:1.过去两年在北海收购的部分高岭土矿品位较低,造成生产成本上升;2.水泥建材、橡胶等行业景气不高,北海基地原先规划的高端产品目前阶段销售未达预期;3.北海基地前期固定资产投资偏大造成折旧摊销高;等等。预计13年茂名有望稳定增长,北海仍可能小幅亏损。 炭黑业务收入一直在公司整体中占20%-30%的份额,利润贡献一直有波动,产销规模较小是业绩波动的主要原因。按照公司公告,公司拟以置入集团所有的总统大酒店资产方式,置出茂名环星化工,实现炭黑业务的剥离。集团并承诺总统大酒店未来数年净利润分别为2013年600万元、2014年720万元、2015年864万元。集团提供的业绩承诺的确定性显然远高于公司继续经营炭黑业务,因此我们预计本次资产置换对上市公司形成一定利好。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.00、1.27、1.42元,参考商业行业目前14X的估值水平,对应目标价14.00元,维持公司买入评级。 风险提示 未来储备项目进展慢于预期的风险;北海基地高岭土产品销售量低于预期,以及新产品推广的市场风险等。

事件:永辉超市公布2013年一季报预报,预计一季度归母净利润同比增长约100%。去年同期的净利润为1.18亿元,EPS0.15元。 投资要点 一季度业绩预告大幅超预期:自去年三季度以来,永辉单季度业绩出现明显反转,我们认为这主要得益于公司扩张策略的调整。2010年上市之后,公司一直采取积极扩张的策略,尤其2011-2012年先后进入10多个新省区,其中11个区域门店数在5家以下,门店过于分散,规模效应难以显现,多个新区域的培育期亏损拖累了整体业绩。但是随着2012年下半年公司扩张策略转入网络加密,以上次新区域的亏损状况得以显著改善,其中较为典型的有河南和江苏区,预计2013年东北片区也将有显著改善。 CPI逐步回升,永辉有望受益:近日公布的一月份CPI环比增速创一年以来的新高。我们预计通胀预期有可能再次成为零售行业投资的一条主线,这其中生鲜、食品、日化销售占比超过80%的永辉受益最为明显。在去年下半年较低的同店增速基础上,我们预计今年下半年公司成熟门店的同店增速可能超过10%。 毛利率、费用率逐步改善:由于品类结构的原因,永辉的毛利率一直较同行业低;此外公司过去几年区域上铺得太开,新区域投入的促销力度较大,也对整体毛利率有一定压力。随着服装品类的改善以及公司份额在次新区域提升后供应链的理顺及促销力度的调整,我们预计毛利率未来会有微幅提升的趋势。费用率方面,一方面人效随着规模效应的显现会有一个逐步提高的过程,同时本次增发的完成也会大幅缓解公司的资金压力,财务费用率有望明显降低。 财务与估值:我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.65、0.92和1.22元,考虑到公司未来两年如能延续在次新区域加密网络的策略,同时受益于CPI回升带来的同店增长,则业绩增速有望维持在较高水平,我们认为公司可较目前享受更高的估值水平,同时参照我们的DCF估值结果,对应目标价31.09元,对应2012-2013业绩的估值为48X和34X,维持增持评级。 风险提示:新区域培育期若未能如预期般缩短,则有可能出现利润增速低于预期的风险;定增虽完成,但公司较快的开店节奏仍然带来现金流压力。

事件:苏宁电器发布公告称,随着公司持续推进“科技转型、智慧服务”的发展战略,云服务模式进一步深化,已逐步探索出线上线下多渠道融合、全品类经营、开放平台服务的业务形态,公司将更名为苏宁云商集团股份有限公司。 投资要点 我们认同公司对于未来商业形态是“店商+电商+零售服务商“的表述:这样的表述既是基于线上+线下+平台的业态阐述,也是对于苏宁未来大平台战略的展现。过去苏宁的崛起是因为把握了上游产能快速扩张后需要更有效率的渠道模式,未来苏宁的再次崛起应该是因为在上游产能过剩、供应链议价力向消费端转移的大趋势下,通过“线上+线下的前台产品销售”来掌握消费者、通过“平台销售和平台服务能力”来黏住制造商的两大策略来实现的。 换句话说,通过云商战略,苏宁有望实现上下游的通吃。 平台业务未来的核心竞争力在于服务:目前阶段,流量仍然是制造商品牌选择平台的核心指标,但是在制造和渠道分离、消费行为不断升级的大趋势下,我们认为厂商会更多地关注平台所能够提供的增值服务和供应链效率,换句话说,未来平台运营者不会只是来的都是客、全凭嘴一张、坐地收钱的菜市场经营者,而应是努力为制造商提供服务、提高效率、分担成本、分享信息的角色,既是球场管理者和规则制定者(平台)、也是教练(服务),也是球员(店商+电商)。 云商并非虚无缥缈的概念:苏宁的云商概念,与以往最为不同的是加入了零售服务商的概念,我们认为这贴合了我们对于“平台业务未来的核心竞争力在于服务能力”的判断,而苏宁基于二十年实体店运营而产生的、过去十多年持续投入的后台体系、物流能力、供应商管理能力,恰恰是未来平台服务的最核心基础,苏宁在向零售服务商转型的方向上具备一定的优势。 财务与估值我们预期苏宁2012-2014年归属于母公司所有者的净利润分别为31.9亿元、36.6亿元和44.3亿元,EPS分别为0.43、0.49和0.60元。给予2013年17倍的估值,目标价8.33元,维持公司买入评级。 风险提示:网购竞争风险、行业复苏慢于预期的风险、运营成本上升的风险等。

事件 苏宁电器今日公布2012年易购的经营数据,全年实现152亿元含税收入,另有虚拟产品收入15亿元,未经并表的红孩子实现收入16.2亿元。 投资要点 易购收入符合我们的预期:152亿元的销售收入,可能略低于市场的预期,但是基本符合我们之前对于12年150亿元含税收入的预测。易购主营收入同比增长超过155%、红孩子同比超过210%,均远超了2012年电商行业两位数的增长水平,也超越了主要竞争对手的增速。 收入已经不应该是关注的重点,电商行业正面临经营转变:电商行业过去数年高歌猛进,显着地分流了传统零售业态的市场份额。但是我们分析认为,电商得以快速发展,除了消费者对于性价比和便捷性的需求之外,更主要是由于产能过剩的上游存在去库存化的迫切需求,而电商是能够最有效率地去库存化的业态。我们认为,随着2013年上游部分行业去库存化的趋于结束,以及网购渗透率的趋于饱和,整个行业的增长速度将会明显放缓,我们预计2013年电商行业的增长在50%左右;更多公司的KPI会从收入规模和份额向盈利能力理性回归,价格战不再是核心竞争策略,毛利率将成为关注的重点指标,也成为行业业绩弹性的主要来源。 2013年下半年或许能看到账面盈利:基于对行业竞争手段向理性回归的判断,我们乐观预计随着毛利率的提升,2013年下半年就能看到电商行业的账面盈利出现,包括易购和京东等主要企业。 具体到苏宁易购,我们预计其2013年主营收入增长67%至250亿元,毛利率在6%左右。 财务与估值 我们预期苏宁2012-2014年归属于母公司所有者的净利润分别为31.9亿元、36.6亿元和44.3亿元,EPS分别为0.43、0.49和0.60元。给予2013年17倍的估值,目标价8.33元,维持买入评级。 风险提示:网购竞争风险、行业复苏慢于预期的风险、运营成本上升的风险等。

事件 据网易财经报道,工信部近日公布“《移动通信转售业务试点方案》(征求意见稿)”,征求结束后,会向符合条件的民营资本企业发放一批虚拟运营牌照,获牌照的企业可通过互联网或者租用运营商网络的方式,经营基本电信业务。据报道,苏宁已在申请队列之中。 投资要点 虚拟运营的核心模式是批发转零售:从英国经验看,虚拟运营商的收入和利润来源主要包括几块:1.Airtime(通话时间)的批发转零售差价;2.合约手机的销售收入和提成;3.非合约(Offline)手机及充值卡的销售收入和差价;4.保险与延保;5.自有手机分销业务的批发;6.客户资源共享带来的其它收益。 苏宁现有的业务资源与虚拟运营商的要求最为匹配:虚拟运营商属于轻资产模式,核心资源在于客户和门店网络,而苏宁现已积累超过8000万的活跃会员,实体门店1600家,相对于其他虚拟牌照的申请方如迪信通等等,苏宁的资源优势比较明显;其次,苏宁已经具备了多年与上游运营商和设备制造商合作、博弈的经验,2012年预计通讯品类销售近200亿元,对于产业链的理解和控制力尤为突出;第三,苏宁已经具备了相对完备的物流配送网络,未来基于易购平台的对外物流服务能力也在建设中,有望保障基于虚拟运营业务的分销业务展开。 虚拟运营商牌照的发放仍在征求意见的阶段,即便获取牌照后,预计该项业务的开展仍有一定不确定性。预计中短期内不会对公司业绩有大的贡献。 财务与估值 我们看好公司的核心逻辑在于看好其毛利率弹性,预期公司2012-2014年归属于母公司所有者的净利润分别为31.9亿元、36.6亿元和44.3亿元,EPS分别为0.43、0.49和0.60元。给予2013年17倍的估值,目标价8.33元,维持公司买入评级。 风险提示: 网购竞争风险、行业复苏慢于预期的风险、运营成本上升的风险等。

事件 合肥三洋公布三季报,前三季度公司实现收入28.88亿元,同比增3.56%,实现归属于母公司所有者的净利润2.57亿元,同比增0.14%;EPS0.48元。 其中,三季度单季度实现收入11.51亿元,归属于母公司所有者的净利润0.98亿元,分别同比增16.26%和20.02%。 投资要点 三季度经营明显改善:公司前三季度收入与净利润均是同比微升,较中报的负增长均有所改善。从单季度的数据来看,公司经营情况的好转更为明显。 收入同比增16%,净利润同比增21%。考虑3季度钓鱼岛事件可能对日系品牌的销售影响,公司的收入回升难能可贵。能够实现逆市增长,主要得益于公司今年以来在三四线渠道加强洗衣机产品的营销投入和渠道管理,冰箱产品也积极扩张渠道。 看好公司产品竞争力和新品类扩张:一直以来公司坚持品质为先的竞争策略,除了能够维持较高毛利率之外,在景气下滑的周期中还可以稳步提升市场份额;随着今年以来公司在三四线市场的投入加大和对渠道管理力度的加大,我们预计公司各品类能维持高于行业平均的增速。 财务与估值 我们预期公司2012-2014年收入分别为42.75亿元、53.63亿元和65.50亿元,分别同比增长9.8%、25.4%和22.1%,收入增长主要来自于洗衣机业务的逐步复苏、冰箱产品的快速推广和明年电机产品的订单提升。我们预计归属于母公司所有者的净利润分别为3.64亿元、4.69亿元和5.83亿元,分别同比增长13.4%、28.9%和24.2%。EPS分别为0.68、0.88和1.09元。参考同行业企业的平均估值水平,也考虑未来公司冰箱品类从无到有、电机产品升级的明确增长点,我们在可比公司平均估值水平上给予25%的估值溢价,给予公司2012年EPS14X的估值,目标价9.52元,维持公司买入评级。 风险提示 行业复苏慢于预期的风险; 冰箱品类销售低于预期,营销成本投入高于预期的风险; 原材料成本大幅上升,挤压毛利率的风险等。

事件. 步步高公布三季报,前三季度实现营业收入73.78亿元、同比增长17.42%,归属于上市公司股东的净利润2.47亿元、同比增长33.29%,其中,第三季度实现净利润7337.5万元,同比增长43.41%。前三季度每股收益0.91元。 投资要点营收符合预期,利润增长超越同业:公司单季度与累计营收增速仍然保持17%+的较高水平,净利润超过30%的增速也显著超越行业平均水平。快速稳健的增长主要得益于公司“超市+百货、稳健+互动”的外延扩张策略。去年同期新开的13家门店,布点深入三四级市场,竞争环境相对缓和,目前培育情况良好;近年新开的购物中心及综合体,如步步高广场长沙店、岳阳店,武冈购物中心等均表现出了较强的竞争力和内生增长。 毛利率与费用均保持稳定:综合毛利率较中报有微幅下降,全年预计能有微幅上升;同时得益于三四线城市较为宽松的竞争环境,以及较快的收入增速,销售费用率呈现微降的趋势,管理费用率也基本保持稳定。 超市继续下沉,购物中心稳步推进:三季度超市业务继续向湘西吉首、张家界、怀化,湘南永州等三四线城市渗透;百货业务新开耒阳二店和江西宜春购物广场。城市综合体业态的稳步布局,一方面在与当地传统业态的竞争中获取份额,另一方面与公司其他业态形成良性互动,为未来公司多业态下沉奠定物业基础和租金优势。 财务与估值. 我们预期公司2012-2014年收入分别为102亿元、122亿元和141亿元,分别同比增长21%、19%和16%,归属于母公司所有者的净利润分别为3.39亿元、4.12亿元和4.87亿元,分别同比增长30%、21%和18%。EPS分别为1.25、1.52和1.80元。基于公司在多业态扩张和供应链优化上已经呈现的经营努力,以及高于同行业平均水平的成长性,我们给与公司2012年业绩24倍PE估值,对应目标价30.00元,维持公司增持评级。 风险提示. 行业景气继续下滑的风险;CPI下滑可能对同店增速形成影响;新店培育期的风险.

事件 海印三季度收入5.4亿元,同比增21.28%,1-3季度累计收入15亿元,同比增17.95%;三季度净利1.14亿元,同比增27.4%,累计净利3.07亿元,同比增23.55%;EPS0.62元。 投资要点 业绩符合预期:三季报数据符合我们之前“2012年业绩增速逐季度环比上升”的预测,尤其是前三季度地产业务结转少于预期的情况下,收入与利润稳步增长,更显主业增长良好,充分显示了在景气下行的周期中公司独特模式的竞争力和确定性; 25日大跌主要是广州南沙免税区影响:我们认为该政策对公司奥特莱斯影响不会太大;奢侈品品牌经营讲求商圈和集群,一般区域内也只能容纳一家奥特莱斯。海印又一城奥特莱斯开业至今,销售畅旺,国庆八天销售4750万元,已经成为华南地区唯一的、比较成功的奥特莱斯项目,至今仍有奢侈品品牌积极接洽进驻。我们分析认为南沙地区的建设、招商和培育仍待观察,预计不会对又一城形成冲击,相反可能带来刚好的奢侈品消费人流; 预计明年是商业大年,值得期待:公司2011年公布了多个储备项目,从公司披露的信息来看进展均快于预期。我们预计明年增量将至少有奥特莱斯和花城汇的全年经营、国际汽车城的入市,以及部分存量项目的集中提租,预计将有望带来2013全年商业超过40%的增长。 财务与估值 我们预计公司2012-2014年收入分别为20.28亿、24.84亿及27.54亿,每股收益分别为1.01、1.35、1.50元,其中商业+高岭土业务的实际净利润贡献分别是0.74、1.13和1.30元,分别对应的增速是55%、52%和18%(未考虑展贸城二期、周浦、肇庆等项目,考虑主业较快的增速,我们给予公司2012年主业30倍的估值,对应目标价26.00元,维持公司买入评级。 风险提示 存量项目提租幅度小于预期,可能导致商业业务部分增长慢于预期; 花城汇、未来其他储备项目达产存在受到外部因素的影响,慢于预期的可能

投资要点 公司公告2012年三季报,三季度单季度实现收入61.79亿元,同比增长38.96%;实现净利润1.44亿元,同比增长40.78%;前三季度累计实现收入179亿元,同比增长43.46%,实现净利润3.36亿元,同比下滑9.53%,实现EPS 0.44元。 收入增长依然强劲:三季度公司新增门店18家,累计门店239家,与去年同期相比,门店增加59家。快速外延扩张是推动公司收入在疲软的零售景气中快速增长的主要驱动力,充分显示公司品类差异化策略和大店策略的竞争力。我们预计全年收入有同比增长35%至240亿元。 规模效应初现,拉动业绩反弹超预期:过去几个季度公司新开门店分布相对集中于次新区域,拖累上半年业绩表现的河南、东北和北京大区今年以来分别新开6家、5家和5家新店,随着未来公司网络的进一步加密和大店策略下单店产出的稳步提升,规模效应有望拉动公司业绩增速继续改善。 增发落定有望显著降低财务成本:上月10亿元增发方案的确定,有望在未来给公司节约超过5000万元的财务费用,并且通过门店改造、后台升级等投入,显著改善门店的消费体验和集客能力。 财务与估值我们假设全年公司仍能实现50家门店的扩张目标,可比门店实现10%的销售提升,预计2012-2014年公司收入分别为240、307和381亿元;预计在新进区域和服装品类经营稳步改善的情况下综合毛利率小幅回升;同时规模效应推动公司费用率稳步改善,相应预计公司2012-2014年公司每股收益分别为0.62、0.85、1.16元(以上未考虑本次增发摊薄),考虑到公司有望维持较快的扩张速度,也参考其海外同类型公司Whole Foods、Fresh Market等目前40倍的估值水平,我们相信公司可享较高估值水平,按照我们的DCF估值,我们给予公司28.47元的目标价,对应增发摊薄前2012-2014年的EPS 预计分别为46X、34X 和25X,维持增持评级。风险提示新店培育慢于预期的风险;CPI 下降对单店产出的影响;门店经营成本持续上升的风险等。