二三线城市电子一条街改造进行时.电子消费快速增长和传统商圈的配套落后使传统电子一条街的改造势在必行,一线城市已提前完成,多业态化和购物环境提升成为改造的主要方向。 参与旧改,打造IT购物广场为主的建筑综合体。公司有较为成熟的电子专业市场建筑综合体建设和运营经验,同时借助大股东华强集团在文化科技领域的产业投资,参与旧改时获取土地有较大的优势。 财务杠杆仍有1倍的提升空间。公司位于深圳的华强广场项目租金稳定,价值约60亿元,可以用于向银行抵押获取贷款用于发展,目前公司的财务杠杆仍较低,相对公司的净资产,按照30%的净负债率仍有1倍的提升空间。在财务杠杆放至最大的情况下,预计公司净资产年均增长速度能达到22%。 运营效率高,项目储备略显不足。公司运营效率较高,项目毛利率、存量资产周转率和财务状况均较好,但项目土地储备略显不足。另外,公司的商业管理能力仍有较大的提升空间。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.35元/股、1元/股和1.4元/股,公司内在价值在11-14.4元之间,主要是综合体开发业务和IT卖场管理业务贡献价值,目前公司股价相对公司内在价值有25%以上的折价,我们给予公司买入评级。 风险提示:公司能否持续获得用于发展的土地和商业管理能力能否复制成功是公司面临较大的风险。

短期业绩下滑,盈利能力上升。公司一季度实现营业收入3.4亿元,同比增长70%,归属上市公司股东的净利润0.12亿元,同比下降78%,每股收益0.01元,同比下降79.53%。公司短期业绩下降主要受三期开业后折旧费用和财务费用大幅度提升、而租金和入住率尚未到达稳定水平和按直线法摊销免租期租金影响,公司毛利率从61.4%下降至32.3%,短期业绩下滑。但公司经营性现金流净额同比增长108%,管理费率下降至4%,低于历史平均水平,同时公司提高财务杠杆,盈利能力进一步上升。 三季度将是公司业绩拐点。由于目前经济复苏,北京市商业地产价格上升、空置率下降,公司将受益于行业景气度提升出租率和租金将随着提升,同时,8月份之后三期A免租期摊销结束,公司平均租金将提升4/3,如果出租率从根据年报数据我们测算的60%提升至90%,不考虑租金上涨的情况下,三期A租金收益有望在三季度环比增长100%,公司营业收入有望在3季度环比增长50%。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2011年营业收入18亿元的预测,预计每股收益将上升至0.38元/股。尽管公司短期业绩下滑,但公司各项业务未发生重大变化,我们仍维持公司内在价值为8.5-13元之间的判断,公司目前股价为9.95元,相对公司较好状态下内在价值有23.5%的折价,给予公司买入评级,如果短期业绩下滑造成公司股价波动,是较好的买入机会,三季度业绩大幅回升将是公司股价上涨的一个催化剂。 风险提示:公司短期内业绩下滑影响股价表现,三期A出租率和租金不能如期提升。

受济南项目处于投入期费用增加影响,业绩低于预期。公司2010年实现营业收入4.47亿元,归属上市公司股东净利润1.92亿元,每股收益0.29元,略低于预期,主要由于公司济南项目目前仍处于投入阶段,产生费用所致。 济南华强广场将进入收获期。济南华强广场将于2011年3月底开盘,2012年逐步贡献利润。项目位于市核心区,周边项目售价约1.7万,由于属于商业楼盘,不受限购令直接影响,目前登记会员已经达到3000名,我们认为项目前景较好,全部销售预计能够实现销售收入25.5-30亿元,贡献每股收益1.27元。 战略较清晰。公司采用电子专业市场+房地产的模式在全国扩张,一方面通过销售住宅回笼现金流,另一方面通过将成功运营的电子专业市场用于银行抵押获得发展的资金,同万达模式和宝龙模式相一致。公司在深圳的华强广场项目已经获得了相应的运作经验。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011年、2012年每股收益为0.35元和1.54元,分别按照房地产开发业务10倍的市盈率水平和房地产出租业务30倍的市盈率水平对公司进行估值,我们认为公司的合理价值是12.1元,目前公司股价相对公司合理价值被低估22%,我们维持公司买入评级。 风险提示:公司济南广场项目销售不畅,公司业绩低于预期。

投资要点: 受结算项目毛利率较低影响,业绩低于预期。公司2010年实现营业收入30亿元,归属上市公司股东净利润4.4亿元,每股收益0. 441元,分别同比增长20.73%、0.37%和0.46%,净利润和每股收益低于预期,主要原因是结算项目毛利率水平低于我们假设。 地产开发业务逢营效率高。公司存量资产周转率升至1.2倍,营业费用和管理费用控制在5.6%,经营效率处于行业领先地位。股东权益同比增长68. 9%,全年实现合同销售59.2亿元,同比增长47. 9%。 战略逐步转型。公司正逐步转向城市综合体开发运营商,泰安、东营和济南鲁商城市广场已开业运营,项目经营良好,2010年租金回报率达到8.7%. 大股东强力支持,财务稳健。公司应付大股东款达到33亿元,占总资产的29%o在集团资金的支持下,公司财务安全并无太大担忧,并有在低谷期通过收购进一步发展的机会。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2011年、2012年每股收益为0. 74元和1. 06元,公司每股NAV为13.9元,当前股价对应2011年和2012年动态市盈率分别为11.5倍和8倍,相对公司NAV折价38.8%,按照15倍2011年动态审盈率和25%的NAV折价水平计算,我们认为公司合理价值是11.1元,当前股价相对于公司内在价值被低估,我们维持公司买入评级。 风险提示:地产市场受调控影响出现崩溃,公司短期内业绩大幅下滑