北陆药业发布2010 三季报,归属股东的净利润为3408.3 万元,同比增长27.56%,实现每股收益0.33 元。 投资要点:主营业务收入同比下滑29.91%,主要是公司主动收缩药品经销业务规模,利润主要来源药品生产业务依旧增长22.99%,增速略高于中期药品生产营收。对比剂行业平稳发展保证药品生产业务营收持续稳定增长。由于低毛利率药品经销业务比例减少,综合毛利率大幅攀升至54.26%。对比剂使用意识提高、诊疗设备普及、CT、磁共振诊断需求持续增加都会促进对比剂销量的增长。 1-9 月归属母公司的净利润增长27.56%,低于中期净利润增速。积极构建九味镇心颗粒营销网络,前三季度销售费用同比增长26.3%。管理费用较去年增加较少,财务费用大幅下降,1-9 月共获得约291 万元利息收入。 九味镇心颗粒生产线和注射剂车间等募投项目受新版GMP 影响,最终完工时间将会延后,但对业绩不会产生重大影响。公司继续加大对精神类药物领域的投入,对抗抑郁药阿戈美拉汀进行研发。公司重点关注的九味镇心颗粒进入山西省地方医保目录,为该产品日后推广打下良好基础。未来公司还将继续开展进入地方医保的申请工作。 投资建议:公司对比剂产品增速稳定,今后管理费用率会逐步降低。我们预计北陆药业2010年、2011、2012 年每股收益分别为0.44 元、0.58 元、0.84 元。目前估值合理,未来九味镇心颗粒销售一旦放量,会对业绩产生较大促进作用,我们维持公司“增持”评级。

第三季度增速放缓,利润下滑:3季度公司产品销量微幅上升3.28%,由于销售均价下调,部分地区招标进度晚于预期,导致产品销售额下滑1.98%。贷款利息资本化和研发投入增加,使得财务费用和管理费用分别大幅上升62.68%、41.52%,吞噬部分营业利润。未来随着募集资金到位,会缓解公司财务负担。 定位高端输液市场,受益包材结构升级:公司生产的大输液产品均为双管双阀非PVC 软袋,产品定位相对较为高端。大输液产品包材结构正面临重大调整,玻璃瓶逐渐被淘汰,由于能降低二次污染几率,用药安全性高,软袋比例在未来几年将会得到迅速提高。国内部分地区软袋使用率较低,河南等地去年仍然使用塑瓶,因此软袋市场发展空间广阔。双管双阀软袋在招标时单独定价,生产厂家较少,从而增加产品中标几率。相对于普通软袋,双管双阀软袋使用时,由于加药口和输液口相互分离,可以避免交叉污染。 因地制宜,采取自主营销和商业代理两种模式:公司考虑各地的商业环境,浙江、广东地区采取商业代理模式,且有自己销售队伍,对终端进行维护。 山东、北京、上海地区采取自主营销。山东省内销售增速较慢,未来增长主要来自于基层大输液市场扩容。 募集资金用于上游膜材、连接口管盖自产,产品成本有望降低:SPC 组合盖是下属华仁塑胶专门给公司软袋产品配套,未来2个管盖生产成本不超过0.3元。膜材成本占比达到20%,公司计划自己生产软袋膜材,单袋成本将降低约30%。成本降低能换来产品价格下调,有利于双管双阀加速取代其他输液品种。 肾科液制剂业务有望成为公司下一个利润增长点:今年已拿到血液置换液的生产批文,全年销量有望达到50-60万袋,该类产品毛利率为80%以上。相对血液透析,血液置换的效果更佳,患者耐受性更好。目前医院使用的血液滤过置换液是由内部配制,容易产生质量问题。腹膜透析液也有望在今年底明年初获准生产,并且公司在年初就组建学术营销团队。百特透析液销售额达到8-9亿元,有一定市场容量供企业发展。百特销售的是PVC 产品,而公司产品为非PVC 包材结构,上市后的定价预计会略低于百特同类产品。器官保护液是另一类重点开发新产品,该项目与交大进行合作,替换国外同类产品。 投资建议: 我们预测华仁药业2010年、2011年、2012年EPS 分别为0.34元、0.49元、0.74元。公司专注于生产双管双阀非PVC 软袋,明显受益于大输液包材结构升级,生产成本有逐渐降低的趋势。我们首次给予公司“增持”评级。

事件:新华医疗在10月8日和10月11日两个交易日中累计涨幅达到12.51%,远远跑赢沪深300指数和医药板块6.72%和-0.07%的同期涨幅,走势强劲。 核心业务尚处于高景气周期初期,成长空间依旧广阔。公司是国内消毒灭菌设备龙头,作为核心业务,消毒灭菌设备的收入占比在70%左右。公司消毒灭菌设备的景气周期始于2009年,主要得益于基层医疗机构建设对医院消毒灭菌设备市场的推动。从2010年上半年公司经营业绩来看,医院消毒灭菌设备延续了良好的增长势头,其中清洗消毒器销售同比增长80%。考虑到地方政府积极响应新医改政策加大医疗卫生投入的缘故,2009-2011 年基层医疗机构的建设计划仍在继续落实,且未来存在超预期的可能。而更为重要的是,即将实施的新版GMP 标准的严格程度在中国制药史上前所未有,必将掀起一波药企生产改造的高峰,加上新医改推动的药品市场扩容,必将推动制药用灭菌设备的采购高峰。参考1998 年版GMP 标准出台后,公司灭菌设备在1999-2002年期间复合增长率提高至55%,故公司制药用灭菌设备的增速在未来三年内值得期待。因此,我们认为,公司消毒灭菌设备业务的高景气周期才刚刚开始,随着新版GMP 标准的实施将逐步步入景气高峰,保守估计在未来3 年内将保持30%-40%的高增长。 内生和外延发展双管齐下,打造医疗器械航母。公司在消毒灭菌设备核心业务的基础上,正重点发展基数较小、但受政策推动增长迅速的大输液生产线和医用环保设备等业务。而在外延式增长方面,公司立足于大股东淄矿集团的资金支持,并购战略已经初启,未来对外并购或将成为公司的一种常态。 随着内生和外延发展双管齐下,公司“以灭菌设备为核心,多业务协同发展,打造成为国内医疗器械航母”的宏伟蓝图已经开始勾勒。 盈利预测及投资评级我们维持原有的盈利预测,即不考虑后续外延式并购的因素,预测新华医疗2010-2012年EPS分别为0.47元、0.70元和0.99 元。我们认为,公司核心业务尚处于景气周期的初期,景气高峰即将到来;而公司内生性增长和外延式并购并举的发展战略,将有助于打造国内医疗器械航母的宏伟蓝图。我们认为,公司近期股价的良好势头是资本市场对公司价值的肯定,是一个良好的开端,但当前仅仅28.88 亿元的总市值尚无法体现其产业价值及未来增长潜力,故我们维持新华医疗“买入”的投资评级,6-12 个月目标价31.37 元不变。 风险提示:新GMP标准出台等政策的效果低于预期;大规模并购进程延缓。