业绩简评 华谊兄弟2011年实现营业收入8.92亿元,同比减少16.73%;归属于上市公司股东净利润2.03亿元,同比增长35.99%;EPS为0.34元,此前公司已公布业绩预告,因此符合市场预期。 经营分析 2011年为电影小年,2012年有望反弹:2011年为华谊兄弟电影业务小年,共上映8部影片,主要的收入贡献来自《非诚勿扰2》、《新少林寺》、《全球热恋》3部影片;缺乏当年首映的强势大片。2012年公布的7部计划上映影片中,《一九四二》、《太极》、《画皮2》票房预期较高,有望对公司电影业务形成强有力的业绩支撑。参照2010年在《唐山大地震》、《狄仁杰之通天帝国》、《非诚勿扰2》3部大片重点贡献下取得17亿总票房的历史,并辅以影院渠道扩张带动的票房增长;2012年公司电影总票房有望上升至20亿。 精品剧涨价与发行成功率提升推高电视剧业务毛利率:2011年新增实现收入的电视剧为12部,其中《你是我爱人》、《夫妻那些事》均进入湖南卫视独播剧场,市场影响力较高。由于投拍剧全部成功发行,且受益于精品剧价格高增长的行业景气,电视剧业务毛利率提升至62.12%,对2011年公司业务利润率提升起到关键作用。网络版权收入占全年电视剧销售收入的22.87%,在新媒体渠道的销售前景值得持续看好。 多方布局剑指首屈一指:2011年公司新增6家影院投入运营,并有5家影院仍然在建。2012年公司计划开业15家影院;因此公司旗下运营影院将于今年突破20家。作为电影行业的龙头制作公司,在影院环节积极布局,其“制片-发行-放映”垂直一体化前景已初现。公司围绕影视产业链进行多方布局,过去两年长期股权投资以每年近1.5亿的额度增加。在影视内容主业的夯实之外,公司在渠道、衍生品环节的布局带来持续的成长空间。 投资建议 电影行业呈寡头垄断格局,公司作为强势制片方,积极布局影院环节,打造“制片-发行-放映”垂直一体化将持续巩固其行业地位;电视剧的业绩亮点体现其持续打造的制片人团队趋于成熟;“内容-渠道-衍生品”产业链的布局则持续打开公司的成长空间。我们预测2012-2014年EPS分别为0.52、0.67、0.85元,当前股价下对应PE分别为27、21、17倍,维持“买入”评级。

业绩简评 华策影视2011年实现营业收入4.03亿元,同比增长43.01%;实现净利润1.54亿元,同比增长60.11%;EPS 为0.8元。由于公司此前公布业绩预告,因此符合市场预期。同时公司2012年一季度业绩预告盈利2780-3600万元,同比增长10-40%。 经营分析 毛利率持续高企,2012年量升支撑业绩的重要性突出:受益于精品剧价格高涨,且公司成本控制得当,2011年公司投拍剧收入达2.56亿,同比增长41.11%,而毛利率上升至58.81%。外购剧收入为1.24亿,同比增长27.02%,毛利率为64.65%,持续高企。2012年下游渠道短期购买力瓶颈传导至电视剧行业将体现为价格驱动的增长将趋缓,年报已披露待发行与制作中投拍剧有《钟馗传说》、《施公案》、《天涯明月刀》、《薛平贵与王宝钏》等,将支撑2012年投拍剧业绩。尚在拍摄中的《全家福》等剧以及计划开拍21部695集电视剧,则为进一步的产能释放奠定基础。 企划人员快速扩充,面向多屏市场:2011年公司员工数快速扩张,增加至126人,其中主要扩充为企划人员;而此前公司已公告使用超募资金持续投资积累优秀剧本资源,运营思路呈现出加大产能储备的特点。在传统的电视剧形式之外,公司的经营计划中提出适度尝试电视专题片、纪录片、微电影、网络剧、手机微视频等不同类型的视频产品,丰富自身的产品线以面向电视台、视频网站、互动电视、手机屏四屏市场。 产业链拓展力度加大:2011年公司产业链拓展较为进取,在新媒体发行、衍生品开发、电影院线、影视文化基地多个领域频频发力,旨在打造影视产业平台,以突破单一的电视剧产品线,寻求更为广阔的成长空间。并购的西安佳韵社2011年实现净利润2000万,符合预期。 投资建议 我们仍然长期看好渠道多元化背景下电视剧行业的长期增长空间,并认为华策影视的成本控制与企划运营能力有望支撑其电视剧项目较高的投资回报率。在传统电视剧业务之外,面向多屏的产品开拓思路,对电影、衍生品、影视文化基地等领域的布局拓展有望打开新的成长空间。 预测2012-2014年EPS 分别为1.07、1.44、1.89元;当前股价下PE 分别为27、20、15倍,维持“买入”评级。 风险点:电视剧滞销、人才流失。

业绩简评 公司2011年实现营业收入13.06亿元,同比增长12.37%;归属于母公司净利润3.94亿元,同比增长24.07%;EPS 为0.63元,业绩低于预期。 经营分析 户外广告带动广告业态转型:广告业务2011年收入增速达18.46%,其中户外广告增速达43%。08年以来公司持续布局户外广告业务,并实现精细化运营与跨区域扩张。2009-2011年公司户外收入增速分别为23%、45%、43%;博瑞眼界净利润增速分别为-4.47%、68.82%、131.73%,精细化运营成为户外广告净利润高速增长的驱动因素。目前成都地区的报媒与户外广告仍为广告业务收入与净利润贡献的主力;随着跨区域项目经历磨合后进入精细化运营,武汉银福、海南三乐项目有望在成为广告增长的强劲支撑并推动业态转型。拓展全案广告策划也将是业态升级看点。 印刷发行成本压力加大,发行业务开拓电商物流市场:印刷业务收入平稳增长,并受益于外接印刷业务快速增长,但毛利率仍稳中有降,体现出成本上升压力较大。发行业务毛利率大幅下滑10个百分点,平面媒体增速放缓与人力成本持续上升的经营压力导致净利润明显下滑;11年下半年,公司启动电商配送业务,发行业务有望受益于四川电商市场的增长。 游戏发展低于预期,业态跟随行业趋势转型:游戏业务收入缓慢增长1.22%,梦工厂净利润同比下滑32%。2011年底梦工厂股权转让对赌期结束,业绩承诺未实现。公司对梦工厂以及北京手中乾坤计提减值准备共计6637万,并对手中乾坤实施减资。游戏业务发展低于预期与行业景气下滑有关;公司加大网页游戏、社区游戏、手机游戏开发力度,并引入高端团队,高起点运营<Auditio2>;业态转型有望改善当前的增长趋势。 管理机制驱动产业结构优化升级:未来公司的增长亮点仍然从再造管理模式、完善管理机制着手驱动产业结构优化升级的探索。户外广告的进一步拓展,加大整合营销力度,以及加大项目并购尤其是质地优、体量大的项目的新媒体创新型并购是2012年经营计划的重大看点。 投资建议 预测2012-2014年EPS 分别为0.75、0.88、1.01元,当前股价下对应PE为17、15、13倍,盈利预测中未包含新媒体外延式扩张假设。未来公司投资的关键在于产业结构优化升级的效果。维持“买入”评级。 风险点:外延式扩张、产业结构优化进展缓慢。

事件华谊兄弟发布关联交易公告,披露与苏州影城签署《许可使用协议》和《服务协议》,以及“上海嘉定文化城”项目《商标许可使用协议》内容。 评论“苏州影城”与“上海嘉定文化城”项目带来许可使用和服务费收入:华谊兄弟通过全资子公司华谊兄弟实景娱乐有限公司与“苏州影城”签署《许可使用协议》和《服务协议》,实景娱乐授权苏州影城使用“华谊兄弟”品牌及电影资源并向苏州影城提供咨询顾问服务,苏州影城按协议约定向实景娱乐支付许可使用费和服务费。同时,实景娱乐与“上海嘉华”签署《商标许可使用协议》,授权上海嘉华使用华谊兄弟品牌,上海嘉华按协议约定向实景娱乐支付许可使用费。 苏州影城项目许可费金额在1亿左右:与苏州影城签署的《许可使用协议》约定许可期限为25年,苏州影城向华谊兄弟开业前支付固定金额许可使用费,开业后的许可使用费按影城收入的一定百分比计算。根据关于“苏州电影城项目”关联交易的公告披露,开业前的许可使用费金额在7760万到1.552亿元之间,而本次交易须提请12月30日的股东大会审议,因此预计将计入2012年财务报表,直接形成业绩增厚。同时实景娱乐2011年已为苏州影城提供影城推广相关咨询服务,服务费为1000万元,增厚2011年业绩。 上海嘉定文化城项目关联交易亦带来业绩增厚:上海嘉定文化城项目关联交易涉及开业前许可费不超过净资产绝对值的5%,即7760万元,董事会审议通过后即可实施,因此有望计入2011年财务报表,带来业绩增厚。以2500万授权许可费进行计算,加上苏州影城1000万服务费,我们预计增厚2011年业绩0.05元左右,上调2011年盈利预测至0.35元。 投资建议我们上调公司2011-2013年EPS分别为0.35、0.65、0.80元,当前股价对应2011-2013年PE分别为45、24、20倍,维持“买入”评级。

业绩简评 华策影视发布三季度业绩预告,归属于上市公司股东的净利润为1.19-1.36亿元,较去年同期增长40-60%,延续高增长态势,业绩符合预期。 经营分析 《命运交响曲》热播:除中报中已披露的产品发行情况外,三季度《命运交响曲》、《施公奇案2》等部分产品获得发行许可并完成部分销售。《命运交响曲》为公司100%投资的年度大戏,于10月3日在安徽卫视与深圳卫视开播,首播当日即以1.15%的收视率夺得卫视同时段收视冠军,并持续占据微博热门话题排行榜单;同时在奇艺、乐视网实现新媒体同步播出,在奇艺上线5天播放量即突破千万,进入热播榜前三甲。 专业制作水准保障精品剧售价高企:目前国内卫视频道黄金档精品电视剧年需求量在100部左右,公司专业的制作水准与成熟的经营模式持续保障年度重点剧目进入黄金档,卖出高价;并受益于精品剧集网络版权的飙升趋势。公司持续补充企划人才,团队人员已扩充至接近百人,其中重点打造企划团队,并设置企划项目审查环节,以保障选题与剧本的质量;并寻求国际顶尖主创团队共同制作。前有《爱上查美乐》、后有《命运交响曲》均成为黄金档及新媒体热播剧集。 强大发行能力支撑业绩成长性:今年以来公司实现收入的重点剧目中,泰剧《花环夫人》、港剧《金枝欲孽》与《施公奇案2》均为引进剧,公司发行的引进剧亦能定价在一百多万,持续实现高毛利率体现了强大的发行能力。除了已有片源之外,公司打造国内最大二轮剧供片集散中心,并面向传统电视台与新媒体渠道的发行模式将进一步奠定业绩成长性的基础。 投资建议 我们维持公司2011-2013年的盈利预测,分别为1.37、1.95、2.73元,同比增长61%、44%、43%。对应当前股价PE分别为33、23、17倍。 多屏时代精品影视内容供求失衡的格局将使影视尤其是电视剧行业继续维持良好的景气度;公司善于打造精品剧与强大的发行能力将充分分享下游的激烈竞争带来的精品电视剧上涨趋势;而二轮剧供片集散中心试水“辛迪加”运作,有望在电视台产业化逐步提升的过程中,受益于逐步释放的电视内容交易市场,分享国内电视行业工业化进程中的专业分工带来对内容的渴求这一时代机遇。维持“买入”评级。

事件 公司公布中报,上半年实现营业收入 11.82亿元,同比下降62.10%;实现净利润4.13亿元,同比增长1159.35%;EPS 为1.0元;营业收入同比大幅下降是因为公司不再代理湖南省内电视台媒体广告所致,上半年业绩符合预期。 公司同时公告子公司华丰达出资 7111.11万元以增资扩股方式取得新疆广电网络10%的股权。 评论 网络业务增势良好,增值业务收入快速增长:上半年公司大力推动湖南省内有线网络资产整体上市,目前旗下总用户数已经超过400万户,较2010年底增长5.26%;其中已发放机顶盒370万台,数字化率达92.5%;双向网改已完成覆盖用户200万户。增值业务除了继续增加内容资源库的建设,更大力推广互动电视教育产品-电视家教,电视体彩、电视股票、卡拉OK、互动游戏、电视商城、生活资讯等多个新业务已通过立项并上线试运营。上半年公司网络业务实现收入8.02亿元,同比增长19.05%,税前利润1.82亿元;增值业务快速增长,已实现收入9113万元,增速达51.03%,其中湖南长沙的增值业务收入已经超过基本收视业务收入。 参股新疆广电网络,跨区域网络整合再次突破:公司的跨区域网络整合持续突破,此次以7111.11万元以增资扩股的方式参股新疆广电网络10%的股权。新疆广电网络目前控制用户134.71万户,实际拥有用户数98.05万户,其中96.31万户为数字电视用户;受托经营管理的11家网络分公司的36.66万用户也有望并入。新疆广电网络预计将于2011年底完成双向化改造,双向覆盖用户101.40万户,资产质量良好。按照当前的98.05万用户数,本次收购价格为725元/户,交易价格合理。2010年新疆广电实现净利润2483.43万元。除了今年已实现跨区域并购的河北保定、青海西宁、以及新疆网络,公司仍有10多个大型投资投资项目正在积极商洽推进之中。 资产管理规模稳步扩大,投资业绩保持优势:深圳达晨创投上半年新增基金规模39.07亿元,美元基金扩募1200万美元,管理资产规模超过100亿,上半年实现投资管理收入2702.65万元。达晨创投上半年新增投资40个项目,并有4个项目进入上市程序。上半年公司处置可供出售金融资产取得的投资收益为5.5亿,目前持有上市公司股权账面值仍有6.46亿。 旅游、广告业务发展势头良好:长沙世界之窗上半年实现利润2195万元,超过2010年净利润1721万元。广州韵洪上半年实现净利润830万元,奠定全年良好增长的基础。但影视节目业务由于成本快速上升,毛利率下滑较快,而酒店上半年仍亏损188万元,但较09年以来,已明显趋于扭亏。 看好持续收购带来的有线网络规模化运营前景:参考美国有线网络运营商的成长过程,往往是通过并购迅速做大做强的;以Comcast为例,上个世纪90年代以来,几乎每年都有并购行为,其中2002年斥资475亿对AT&T的收购,获得了38个州近210万有线电视用户。目前中国的有线网络运营仍然呈现明显的区域性特征,“一省一网”也未完全实现。中国有接近2亿户的有线网络电视用户,受制于区域性经营,各省有线网络的用户多数不超过500万户;用户规模的限制与网络区域性的划分不利于有线网络公司大力推广增值业务,以及在三网融合背景下与电信行业形成竞争。而公司的跨区域网络整合进度在业内处于领先水平,持续收购将奠定公司规模化运营的基础。 投资建议 维持 2011-2013年EPS为1.421、1.600、1.705元的判断。公司的长期投资价值仍在于随着湖南省内增值业务的开展渐成气候,持续并购带来的规模化运营市场空间,公司有线网络业务的盈利水平有望经历量变到质变的飞跃; 公司有望在跨区域运营领域实现真正突破,成长为大型有线网络运营商。维持对公司的“买入”评级。

业绩简评 华谊兄弟2011年上半年实现营业收入3.3亿元,同比增长63.24%;实现净利润6365万元,同比增长125.09%;EPS为0.11元,业绩符合预期。 由于去年上半年基数较低,今年一、二季度公司营业收入均实现高增长,同比增速分别为67.22%、59.34%;毛利率分别为52.22%、57.67%;费用率同比增长较快,主要原因是业务规模扩大所致;公司员工规模已达573人,同比增长27.33%。两个季度净利润率分别为21.90%、16.54%。 经营分析 影视主业增长势头良好:电影业务上半年有5部影片上映,销售收入同比增长133.26%,仍然主要受益于《非诚勿扰2》。电视剧业务新增发行4部作品,收入虽较去年同比下滑0.90%,但得益于成本的下降,毛利率提升10.63个百分点,达到50.20%。公司的电视剧计划较年初有所减少,全年计划形成收入的电视剧为12集,389部。下半年上映的电影预计为《全球热恋》、《星空》、《开心魔法》3部。 影院、音乐、游戏业务继续培育:较去年同期,公司新增音乐、影院及游戏业务共实现营业收入3881.21万元。其中的影院业务,公司已建成投入运营5家,分布于北京、重庆、武汉、合肥四个城市,在建影院为7家。 整体而言,影院、音乐、游戏业务目前仍处于培育期。 产业链布局快速推进,新增长点可期:上半年公司明确提出“内容-渠道-衍生品”的主线之后,围绕主营业务实现了一系列产业链布局。其中苏州、深圳坪山、上海嘉定三个“文化城”项目开启实现品牌乘数,带来授权收益的前景;而参股突围电影、与美国传奇影业的合作,则有益于整合具有国际水准的电影制作力量,增强电影主业,形成新的内容品牌。 投资建议 预计公司2011-2013年每股收益分别为0.419、0.596、0.788元,对应当前股价估值分别是36、25、19倍。就2011业绩而言,年初市场对于影视主业预期较高,超预期的概率不大;但几个“华谊兄弟”文化城及主题公园项目进入履行期,有望初步带来授权收入。就长期投资价值而言,公司的看点仍然在于综合性传媒集团的发展前景,以及影视行业高景气背景下,持续出品盈利能力较强的产品组合、打造新的内容品牌,并围绕内容品牌实现产业运营;而影院业务经由培育期后,将成为公司分享电影市场繁荣景气的另一关键因素。维持“买入”投资评级。

博瑞传播2011年上半年实现营业收入6.48亿元,同比增长18.8%;实现归属于上市公司股东的净利润1.98亿元,同比增长26%,每股收益为0.32元;符合市场和我们的预期。 传统主业增势良好:上半年公司经营的最大亮点来自于广告业务,收入与利润总额分别同比增长32%和50%,主要得益于作为西南地区强势媒体,成都商报在广告资源扩容、挖潜增效寻求整合营销突破过程中仍能维持较快增速,以及户外广告业务经历布局后进入高成长期。印刷业务虽然毛利率小幅下降,但商业印刷效果拓展良好;而发行业务承受人力成本上升压力,在成本控制的举措下,仍然实现了稳健增长并维持52.85%的毛利率。 网游业务形成梯次化布局:公司继续巩固MMO客户端游戏业务,实现稳定用户数量并提升ARPU值,同时已自主研发网页游戏引擎,即将上线; 晨炎、锐意通新业务进展顺利。通过持续的并购与自主研发相结合,公司的游戏产品线架构已趋于完善,并形成梯次化布局。 发行投递业务逐步延伸至电子商务,创意成都将投入运营:公司依托发行渠道网络,投资1000万元组建了专业化的现代电子商务物流企业,并在此基础上逐步延展独立的电子商务平台,发行投递业务向电子商务转型升级值得期待。而创意成都认租率已超过30%,今年即有望贡献业绩。 新媒体业务整合推动由“点”到“面”协同发展:在游戏产品线趋于完善、发行投递业务逐步延伸至电子商务、广告业务向整合营销拓展的进程中,公司实际上逐步形成了新媒体内容研发运营、电子商务平台搭建、整合营销业态布局的发展格局,在公司坚定的战略执行力推动下,通过实践新媒体事业部机制,有望真正实现由“点”到“面”协同发展的突破。 仅考虑内生性增长,预测公司2011-2013年EPS分别为0.672、0.827、1.022元,对应当前股价PE估值分别是22、18、15倍。我们认为优秀的产业经营能力、坚定的战略执行力、有效的管理层激励形成的系统优势奠定了公司的长期投资价值。从长期增长的视角,当前公司股价的低位盘整实际上给予投资者战略性建仓的机会。维持“买入”评级。

事件 公司公告股权激励计划草案:拟授予激励对象447.5万份期权,占公司总股本的3.96%。其中首次授予403.5万份,授予公司现有高级管理人员及核心业务技术人员61人;预留44万份,用于激励公司在未来一年内培养和引进的人才。 期权行权价格为42.58元,行权条件为:以2010年净利润为基数,2011-2013年净利润较2010年的净利润增长率不低于30%、70%、130%,同时加权平均净资产收益率分别不低于9%、10%、11%。符合行权条件基础上,在授权期满12个月起至48个月止,激励对象可按30%、30%、40%的比例行权。 评论 业绩考核压力较小:公司考核基数为2010年净利润9617.76万元,对应EPS为0.851元,2011-2013年增长率不低于30%、70%、130%对应EPS分别为1.11、1.45、1.96元,大幅低于我们的预测(1.41、2.01、2.84元)。 该考核条件达到为大概率事件,激励对象获得相应股权有保障。 激励对象覆盖面广,稳定团队保持核心竞争力:公司2010年底员工总数66人,本次股权激励计划首次授予61人,激励对象覆盖面广,囊括管理、企划制作、发行营销、行政财务法务、品牌宣传全部业务部门的主要人员。公司作为领先的民营电视剧制作发行商,近年来在电视剧企划制作、发行营销以及成本控制各方面在业内持续保持优势、高速成长并维持高毛利率与拥有稳定的团队,且不断培育出成熟的业务人员密切相关。尤其是公司采用的项目跟踪管理制的独特运营模式,实现有效率地组织少量人员支撑较大规模电视剧产能的运作,在未来几年产能不断扩大的过程中,稳定团队与人才对于保持核心竞争力具有重大意义。本次股权激励几乎涉及公司的全部员工,进一步增强团队的稳定性。 发行能力进一步巩固,持续引入专业人才:公司聘任邓昌明先生为副总经理,并授予30万份期权。邓昌明先生多年来在广电系统从事宣传、营销、制片人、编导、管理等工作,并曾在重庆广播电视集团担任要职。重庆广播电视集团长期以来都是公司的重大客户,此次邓昌明先生的加盟有利于巩固公司已有的市场份额,而邓昌明先生在广电系统内拥有丰富经验,使得公司在赵依芳、余海燕之外,又增添一核心制作发行力量。公司专门预留44万份股权,用于激励在未来一年内培养和引进的人才,由此可见公司持续的人才战略。 投资建议 我们预测公司2011-2013年EPS分别为1.41、2.01、2.84元,参照当前股价,2011-2013年PE分别为30、21、15倍。此次股权激励计划的推出,体现出公司在保持影视行业最重要的人才资源优势上维持了一贯的务实作风,我们仍然看好公司电视剧走精品路线的盈利前景与布局新媒体发行、完善产业链的战略在多屏时代的机遇,维持“买入”评级。

事件 公司公布2011年上半年业绩预告,净利润为5300-5620万元,同比增长65-75%,超出市场预期,符合我们的预期。今年以来公司已推动一系列并购完善产业链布局,尤其是今九广告并购落地,我们重新测算公司2012年并表后的备考利润。 评论 内生持续高增长可期,受益于行业景气及运营效率进一步提升:公司上半年净利润在5300-5620万元,接近去年全年净利润水平,较去年上半年同比增速高达70%左右。我们在研究报告《内生增长与外延扩张并举》中已详细分析,公司现有内生增长的空间主要在于继续分享公关及整合营销行业成长的景气度,以及所服务的客户行业对于整合营销投入的持续增加、服务延伸所涉及的新服务类型的快速成长。而公司2011年加强运营效率管理,优化所服务客户的收入与利润率结构,提升利润率水平。精细化运营管理使公司继续保持执行优势,为未来几年延续内生高速增长打开新的空间。而公司对于娱乐营销等领域的不断孵化,亦为内生性高增长提供持续的动力。 系列并购完善产业链布局,收购资产质量较高:公司今年以来实施的系列并购,大力推动了在广告、公关、活动展览子行业的产业链布局。收购的今九广告、金融公关、思恩客均为整合营销领域中资产质量较高的标的。尤其今九广告是行业中为数不多的可同时提供全案广告代理、媒介代理购买、公关活动服务的综合性广告公司。参考国际大型传播集团的发展经验,对于广告行业的大力布局延伸,对于公司摆脱公关公司的定位,走向整合营销传播集团,并最终实现业务的协同发展具有长期战略意义。我们认为公司在广告营销行业仍会继续大力布局,使集团业务结构进一步优化。公司的收入与利润结构将从服务泛IT、汽车、消费品行业拓展至房地产、财经公关,并思恩客主要服务与互联网广告营销领域,进一步切入互联网行业。 系列并购在并表后快速增厚公司业绩:仅考虑内生性增长,我们预测公司2011-2013年净利润分别为0.94、1.18、1.53亿元。若考虑今年系列并购行为带来的备考利润,2012年公司净利润可达1.96亿元左右,2012-2013年摊薄后EPS可达1.50、1.86元。并表业绩的增厚主要来自于今九广告、金融公关与思恩客。随着公司继续坚定推行外延战略,由并购带来的直接业绩增厚,仍然是未来几年公司业绩快速提升的重要看点。 投资建议 我们考虑公司的系列并购行为,上调公司2011-2013年摊薄后EPS为1.20(全年备考)、1.50、1.86元。目前A股市场对于公司通过并购实现产业链布局,且维持业绩高成长性的逻辑认同度较高,分歧在于当前股价对应2011年并表前利润估值并不便宜。我们延续中期策略寻求业绩相对确定性的思路,认为在传媒行业中,蓝色光标仍然为短期内业绩高成长相对确定的品种。而公司2012年之后的净利润水平,虽然有待于观察其并购子公司未来的表现,但作为本身内生性增长能够维持高速增长,并有能力通过提升管理效率和孵化新业务不断打开新的增长空间,管理实力居于业内领先的公司,在持续的并购过程中,有能力做到良好的管理输出,维持其收购资产的盈利能力,兑现业绩承诺。当前公司股价对应2011-2013年备考EPS,PE为30倍、24倍、19倍。我们采用PEG=1的估值方式,对应2011年40%以上的增长,认为公司股价仍有上涨空间。维持“买入”评级。 风险 点国内整合营销行业整体规范程度较低,公司通过不断并购要实现迅速成长,需具备很高的管理输出能力。经营规模与经营范围不断扩张过程中,整体管理能力与运营效率是否提升始终具备较高的不确定性。

事件 公司公告通过华丰达以现金2000万收购四川新世纪持有的西宁数字电视信息网络有限公司(西宁公司)17.09%股权,并以现金6000万元向西宁公司增资扩股。收购和增资完成后,华丰达将持有西宁公司49%的股权。 评论 西宁网络质量优良,交易价格合理:西宁公司2010年底用户数为15.72万户,基本上为双向机顶盒,少部分为单向机顶盒。西宁公司采用HFC技术作为主要传输方式,网络带宽为860M系统,有线网络光节点总数为392个,每个光节点覆盖用户400户左右,基本上都具备了双向功能。此次公司以8000万现金获取49%股权,收购价格为1039元/户,与公司今年的省网整合以及河北保定网络整合的价格相近。公司通过华丰达大力推动跨区域网络收购整合,预计未来对于资产质量优良、已基本完成双向改造的有线网络的收购价格也将维持在1000元/户左右。而西宁公司用户ARPU值达359元/户,用户价值较高。 持续收购奠定有线网络规模化运营基础:遵循规模经济的路径,公司完成省内网络整合后,跨地区扩张,整合更多有线网络资产,是扩大用户规模的关键。美国1996年电信法案颁布后,有线网络行业并购活动交易量大为上升,有线网络运营商通过跨区域的网络收购兼并和上下游产业链的投资,成为行业中的巨型公司;在三网融合背景下,中国的有线网络行业也将遵循同样的发展逻辑。有线网络作为传媒领域的子行业,具有前期资本开支巨大、后期维护升级费用相对低廉之财务运行特征,遵循边际成本递减、边际效益递增的经济学逻辑;因此扩大用户规模对于业内公司发展战略具有决定性作用。参考美国有线网络运营商的成长过程,往往是通过并购迅速做大做强的;以Comcast为例,上个世纪90年代以来,几乎每年都有并购行为,其中2002年斥资475亿对AT&T的收购,获得了38个州近210万有线电视用户。目前中国的有线网络运营仍然呈现明显的区域性特征,“一省一网”也未完全实现。中国有接近2亿户的有线网络电视用户,受制于区域性经营,各省有线网络的用户多数不超过500万户;用户规模的限制与网络区域性的划分不利于有线网络公司大力推广增值业务,以及在三网融合背景下与电信行业形成竞争。而公司的跨区域网络整合进度在业内处于领先水平,持续收购将奠定公司规模化运营的基础。 增值业务有望渐成气候:我们在研究报告《明晰主业架构,重新审视投资价值》已详尽分析,公司在完成省内网络深度整合之后,迎来增值业务推广元年。省内网络双向改造率的大幅提升、对增值业务研发的大力投入、推广力度的加强,将推动公司增值业务进入快速发展阶段。而持续的并购,不断带来双向用户增量,则为公司增值业务的运营不断打开市场空间。而公司对所收购的省外网络将实施的管理输出,也将提升旗下网络公司的整体运营能力。 投资建议 公司对保定公司与西宁公司的并购带来的净利润增量较我们在《明晰主业架构,重新审视投资价值》预测的有线网络业务3.6亿净利润比例较小;且对公司采取分部门企业价值估算的结论影响较小。我们暂不调整公司盈利预测,维持2011-2013年EPS为1.421、1.600、1.705元的判断。短期内我们仍给予公司136.6亿元的估值。但随着湖南省内增值业务的开展渐成气候,持续并购带来的规模化运营市场空间,公司有线网络业务的盈利水平有望经历量变到质变的飞跃。维持对公司的“买入”评级。 风险点 增值业务推广效果低于预期;投资收益波动性较大。

投资逻辑、 主业定位有线网络运营与资产管理:长期以来,公司业务涵盖广告、有线网络、影视内容、地产旅游、投资管理等,且背靠湖南广电;至2010年,公司的主营业务收入与毛利中,占比最大的业务来自于广告制作代理。自2011年开始,公司不再代理湖南省内各家媒体的广告经营业务;从大股东处“断奶”之后,公司主业定位于有线网络运营与资产管理业务,主业架构更加明晰。有线网络运营与资产管理业务将成为公司经常性利润项目的最重要支撑与增长点。 省网资产整体上市,深度整合释放业绩:通过本次资产重组公司将实现湖南省内除中信国安四市一县外的有线网络的深度整合,将完全享有截至2010年底拥有的380万户有线电视网络用户产生的全部收益。深度整合带来的管理效率提升、公司对于增值业务的运营进入推广元年等因素将带来有线网络业务的业绩释放。而公司持续推进的跨区域发展,将为未来进一步做大做强有线网络业务打开新的增长空间。 打造四大平台,投资价值待重新审视:公司各项业务经过多年培育后,已逐步形成网络平台、投资平台、文化传媒平台、地产旅游平台的四大平台布局。在有线网络之外,资产管理业务的管理费与提成收入也将形成经常性利润项目,而影视广告业务的平稳增长、主题公园良好的发展势头、酒店业务逐步扭亏都进一步提升公司的盈利能力;公司的投资价值值得重新审视。 投资建议 我们预测公司2011-2013年EPS为1.421、1.600、1.705元,对应当前股价PE分别为17.17、15.25、14.31倍,无论在有线网络子行业还是整个传媒行业都处于估值水平低端。而我们重点采取分部门企业价值估算,对公司给予136.6亿元的估值,对应当前4.06亿的股本,目标价为33.65元。 相对于当前24.4元的股价,仍有接近40%的上涨空间。维持对公司“买入”的评级。

投资逻辑 内生性增长享受公关良好景气及汽车、消费品业对整合营销持续投入:公司现有内生增长的空间主要在于继续分享公关及整合营销行业成长的景气度,以及所服务的客户行业对于整合营销投入的持续增加、服务延伸所涉及的新服务类型的快速成长。在经济转型与消费升级的背景下,未来三年公关行业有望维持年均20-25%良好的增长势头,而行业市场的热点仍将紧随大众消费升级周期演变。公司来自汽车与消费品行业的收入近几年高速增长与这两个行业景气度高企有关;广告先行、公关随后带来的良好机遇,以及对于整合营销的持续投入,使得公司所服务的汽车与消费品行业收入有望加速增长。对于互联网行业加大布局,则优化了泛IT业的客户结构。 外延扩张完善产业链布局并推进“行业拓展、服务延伸”战略:公司大力推进外延式扩张,旨在完成广告、公关、DM、活动展览子行业的产业链布局,转型整合营销传播集团;而在“行业拓展、服务延伸”两个层面,目前公司则着重寻找成长潜力较大的行业与服务类别优先布局,以分享整合营销市场中高速成长的行业与服务类别的收益,进一步提升公司的业绩增速。在不断实现外延式扩张的同时,保障净利润的高速增长。 股权激励稳定现有经营团队,保障公司核心竞争力:公司拥有富有行业经验的管理层、规范的运营架构、高效的信息管理系统,管理和人才优势是其持续居于业内领先水平的核心竞争力。公司的股权激励措施有利于稳定现有经营团队,保证管理与执行优势,在外延式扩张大力推进的过程中,实现管理输出,使得并购公司能够在业绩承诺期之后,在业务上形成良好的协同效应。 投资建议 由于目前公司停牌推进的并购项目尚未公告,我们暂不将该项目纳入盈利预测,仅从内生性增长角度出发,预测2011-2013年EPS为0.781、0.989、1.279元,对应停牌前股价PE分别为40、32、25倍,我们看好公司通过持续性的并购孵化不断完善产业链,做大做强的战略路径,及其良好的内生性增长趋势;维持对公司“买入”的投资评级。

事件 1.公司拟以超募资金6664万元向全资子公司香港蓝色光标公共关系有限公司增资,用于以增资及股权收购的方式投资AriesCapitalLimited(金融公关集团)40%股权。 2.公司全资子公司北京蓝色光标顾问有限公司以自有资金合资设立北京蓝色光标娱乐传媒咨询有限公司,北京蓝色光标公关顾问有限公司出资102万,占51%股权。 评论 布局财经公关、娱乐营销,完善传播服务链条:投资金融公关,公司获得良好机遇进入财经公关领域;设立蓝色光标娱乐传媒则意味着公司进入娱乐营销领域。公司的战略目标是成为一流的专业传播服务集团,建立包括广告、公共关系服务及活动管理等传播增值服务在内的专业传播服务链条。此次在财经公关、娱乐营销领域的布局,对于目前公司以IT、汽车及快速消费品行业为主的业务形成重要补充。公司对金融公关的投资,以2011财年扣除非经常性损益后的净利润的10倍市盈率确定交易价格,估值较为合理。 金融公关业绩有望持续增长:“财经公关”是指企业为了寻求和维护其在资本市场投资者和那些对投资者有重要影响的人士心中特定形象和价值定位,而展开的一系列设计展示解释和沟通等公关推广活动,从而增强投资者持股信心,使其股票价格和上市公司真实价值匹配。在沪深股市未来三年每年保持300-400家新上市企业的发展前景下,中国基于IPO的财经公关市场潜力巨大;但国内财经公关市场目前呈“五分天下”的格局,主要市场份额由夏商集团、颐合财经、奇智财经、怡桥财经、九富投资五家公司瓜分。金融公关集团目前在新加坡、香港、台湾等亚太地区财经公关市场拥有领先优势,且计划进入中国大陆市场,本次投资的增资部分5000万港币用于中国大陆地区的业务拓展;鉴于其在国外成熟市场的经验和专业素质,未来业务拓展的空间巨大。金融公关集团承诺2012年业绩增长20%以上;预测未来三年有望保持年均20%的增速。 战略布局娱乐营销前景可期:娱乐营销是指借助娱乐活动,通过各种活动形式与消费者实现互动,将娱乐因素融入产品或服务,从而促进产品或服务取得良好的市场表现。在网络时代,娱乐营销最大的特点就是互动性强和快速传播,已成为最容易成功和影响力最大的营销方式之一。公司通过设立合资公司孵化娱乐营销业务,以把握快速增长的市场,且采用了较并购方式成本更为低廉的孵化模式。而先前公司试水网络贺岁剧《窈“跳”淑女》与话剧《当司马TA遇见韩寒》的成功先例,则为娱乐营销业务的开发和拓展奠定了经验基础。 投资建议 按照最新股本,我们预测公司2011-2013年每股收益分别为0.863、1.204、1.535元,同比分别增长78.43%、24.72%、38.19%。参照停牌前股价31.35元,2011-2013年估值分别为36、26、20倍,我们看好公司通过持续性的并购孵化不断完善产业链,做大做强的战略路径,及其良好的内生性增长趋势;我们维持对公司“买入”的投资评级。

2010年业绩符合市场预期。华谊兄弟2010年营业收入10.72亿元,同比增长77.4%,净利润1.49亿,同比增长76.46%;每股收益0.44元,业绩符合市场预期。分配方案为每10股发现金股利2元,以资本公积金转增股本,每10股转增8股。 电影业务继续受益于行业景气。2010年为公司电影业务大年,收入6.24亿,同比增长209.4%,占收入比例58.2%,主要贡献来自于《唐山大地震》、《狄仁杰之通天帝国》和《非诚勿扰2》。2011年公司计划上映电影6部,执行制片大片仅有《画皮2》,为产量小年。2010年中国电影市场票房增长63.9%,总票房突破百亿,维持高景气度;公司几部大片票房持续超预期也受益于行业景气。2011年公司上映的电影仍将受益于行业的高景气度。 2011年电视剧业务放量。2011年公司计划形成收入的电视剧为17部,约547集,较2010年大幅增长;销售价格预计将在2010年的基础上稳定增长。预计2011年电视剧业务的业绩增长在50%以上。 公司逐步完善内容、渠道、衍生品产业链布局。公司定位综合娱乐集团的战略布局进一步完善;并提出打通内容、渠道、衍生品产业链,实现规模经济与范围经济优势为目标。内容制作领域除了影视、艺人经纪、音乐、游戏,还有望布局综艺节目、演出、广告等业务;渠道资源拓展体现为影院、新媒体发行的推进;衍生品领域尝试主题公园、文化旅游。 目前股价对应11年PE38倍,12年PE28倍,维持“增持”评级