北京科锐(002350.CH/人民币12.95,买入)发布公告:公司与北京三丰达科技有限公司签署投资协议书,双方拟投资设立河南锐丰达能源有限公司,公司以自有资金出资3,250万元,占其总股本比例65%,北京三丰达以自有资金出资,占其总股本的35%。 由于股东大会尚未审议该议案,我们维持公司2012、2013、2014年每股收益预测为0.55、0.74、0.96元,维持15.40元目标价及买入评级。 谨慎探索新业务 公司一直专注于配电行业的专业应用,今年来虽然通过自身发展及投资积极培育了永磁机构真空开关业务,有望在电网及往外的铁路市场取得突破,但公司产品布局在配网及中压行业,市场定位于电网的格局尚未改变。 公司希望在与电相关的领域寻求新的业务增长点,考虑到光伏领域竞争过于激烈,投入巨大,且未来技术路线及盈利模式均不清晰,公司结合自身优势及特点,选取节能环保及清洁能源销售作为新兴业务的切入方向,为公司下一个五年的成长做战略储备。 有利于发挥双方优势,天然气分销可能是近期重要业务 河南是耗能大省,制造业基础较好,在沿海制造业向中西部转移的过程中,未来还可能有更大的耗能及用电需求,未来在天燃气等清洁能源销售及节能领域市场空间较大。 北京三丰达科技公司是发改委第一批节能服务备案企业,也是国机(北京)节能检测中心的参股企业(49%参股),在北京、安徽、河南有一定规模的合同能源管理业务。公司涉足节能环保领域,有利于发挥在京的地域、信息优势及公司的网络渠道优势,同时,公司对配电行业理解深刻,可有效提升合资公司的项目实施能力。 由于合同能源管理的盈利模式目前也不够清晰,我们预计河南锐丰达能源公司近期的重要发展方向可能在天然气分销方面。 后续还将通过内生扩张发展上游 公司缺乏负荷开关、灭弧室等核心元器件产业,直接影响了产品质量控制,随着配电网改造建设及配网自动化的推进,配电一次设备的可靠性与稳定性要求越来越高,客观上要求公司对关系到成套设备安全稳定运行的核心元器件加强控制。同时,公司2012年营业收入有望达到14亿元,随着规模的扩大,上游扩张的经济性凸现。 公司在环网柜等产品方面存在确实的扩张需求,近期收购四川电器集团未成功,预计公司可能加速通过设立、参股上游环节企业实现对核心上游的控制。 公司发展潜力较大 公司的进一步发展面临一些有利的行业环境,如配电网行业的投入将稳健增长,以及配网行业集中度将在内部及外部压力下以超过我们预期的速度向优势企业集中,但也面临产业链不完整(缺乏核心上游)、市场单一(只做电网)的遗留问题。 公司下一步上台阶,除开在配网及配网自动化建设中进行优势聚集之外,新的发力点可能在核心上游扩张以及铁路等市场拓展方面。

北京科锐公司发布了终止与四川电器集团关于收购的框架性协议:由于未能就交易价格达成一致,公司与四川电器集团控股方汇源集团(电业)及四川电器协商,终止股权收购及增资协议,任一方不需赔偿违约金。 北京科锐公司在此次收购中表现出了谨慎的经营态度以及规范严格的财务准则,我们维持公司2012、2013、2014年每股收益预测为0.55、0.74、0.96元,考虑到并购不成功,将目标价市盈率由30倍下调至28倍,并相应下调目标价至15.40元,维持买入评级。

公司发布半年报告,实现营收9.37亿元,增长20%,净利润1.06亿元,下滑28%,不考虑去年同期减持金融资产因素和今年长园盈佳所得税退税因素,公司实现净利润预计同比增长30%左右。我们认为目前公司的企业价值和股票价值较同行业上市公司明显被低估,维持9.45元目标价和买入评级。

公司是国内电力开关制造龙头企业,在GIS、敞开式断路器及部分元器件等核心产品上竞争优势突出,集团层面已初步具备了输配电总包能力。近年来,公司经营管理趋于规范,经营状况持续好转,在划归国网产业部后,独立自主性加强,战略定位更加清晰;同时,集团和公司发展模式有望进一步向“集约化”模式靠拢,成本及费用率都有望逐步下降。我们将目标价格下调至8.64元,维持买入评级。

北京科锐(002350.SZ/人民币13.20, 买入)发布2012 年中期业绩报告:公司上半年实现收入4.71 亿元,同比增长54.1%,实现归属上市公司股东利润3,157万元,同比增长38.86%,公司业绩略高于市场一致预期。 受产品结构的影响,公司净利润率继续下降报告期内毛利率呈现下滑趋势,上半年综合毛利率下滑4.89 个百分点。公司毛利率下行的主要原因为产品结构的被动变化。 2011 年下半年至今,公司在山东等地获得了毛利率较低的一次设备订单,其中柱上分界开关、负荷开关毛利率低于15%;同时毛利率较高的故障诊断类产品有效订单不多(订单有,但技术参数不全,难以交付生产),预计下半年情况可能略有好转。 适时调整营销模式并加强管控,费用率持续下降公司之前的销售费用率、管理费用率均大大高于同行企业,2009-2010 年,公司期间费用率在9 家同类企业中最高,2011 年,公司期间费用率略有降低,但不计财务费用的期间费用率仍然位列第二。 公司费用率特别是销售费用率的下降,一方面是电网公司自身发展模式转变带来的影响,即电网开始向集约化发展模式转型后,市场的区域壁垒被大大削弱,在集中招标模式下的总体销售费用具备了下降的可能性。 另一方面,公司针对电网公司自身方式发生的转变而造成的客户特征变化,调整了营销策略,更加注重销售的团队协作,并在物资采购方面加强内管管控,费用率了出现持续的下降。

北京科锐(002350.SZ/人民币11.87,买入)发布2012年中报业绩快报:报告期公司实现营收4.7亿元,同比增长54.1%,归属上市公司股东利润3,200万元,增长38.86%,高于市场预期。 订单结构导致毛利率下滑。公司自1季度以来,毛利率呈现下滑趋势,预计上半年毛利率较上年同期下滑在3.5个百分点以上。但报告期内公司毛利率下行的主要原因系公司近期大订单中毛利率较低的一次设备占比较高,并不是降价所致(相反,部分产品价格略有回升)。公司年底至今在山东等地获得大单,其中柱上负荷开关、分界开关设备居多,且山东电力集团等地的集中招标主要采用“打大包”的方式,订单毛利率较低。 公司持续受益于电网集约化发展。配电网多数设备的招投标权以往主要集中在市、县级供电公司,在国内主要电网企业均开始推行集团化管控、集约化发展模式以来(特别是国家电网公司推行“三集五大”以来),配电网设备招投标、建设、监管均趋于集中和规范,区域壁垒逐渐瓦解。 在国家电网公司形成两级物资招标平台后,已经完成标准化的主要配网设备招投标基本在省级电网企业层面具体执行,提高了竞争的透明度,也提高了行业的竞争门槛。公司是国内有较大规模的配网设备企业,主要产品在业内有较好的口碑;公司受益于电网的集约化转型。 配网行业将保持稳健增长,但市场将进一步集中。行业发展的侧重从发电到输电、最后到配用和用电是电力行业发展的客观规律,在今后相当长的时期内,配电行业投入在电网总投入中的占比,可能会逐步提高;加上大量中西部趸售代管县级供电企业改制,资产关系理顺后,电网投资意愿加强,预计国内配网行业有望在较长时期内将保持比较稳健的增长。 由于配电网设备故障危害相对较小,长期以来,市场参与者对配网设备的质量重视度也比较低,配电网设备是电网设备的重灾区。集中招标模式下,设备的监造、质量管理将更加严格。而从目前国家电网公司的物资集约化程度及“三集五大”发展战略来看,设备招投标有可能逐步实现从两级物资平台向一级物资平台的过渡,即包括配网设备在内的更多设备可能会直接纳入国家电网公司总部的招投标管理体系。届时,地域壁垒将进一步消除,加之部分优势企业具有的资本驱动优势,行业可能出现进一步的集中。

我们看好公司核心竞争力持续提升,看好公司全球低压电器行业地位不断提升。维持目标价19.40元和买入评级。考虑近期两笔收购,我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为0.97元、1.32元和1.54元。

维持目标价9.45元和买入评级。考虑定向增长(按照0.81元/股摊薄计算,本次定增计划新增股本约8,624万股)情况下,我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为0.35元、0.50元和0.67元,维持目标价9.45元和买入评级。另外,2012年盈利预测中未考虑金融资产减持贡献。如果不考虑定向增发情况,我们预计公司2012年的每股收益有望超过0.35元。

长园集团(600525.SS/人民币7.20,买入)发布中标通知公告,公司电网板块在国网第三次集招合计斩获1.89亿订单。另外,公司在核岛电缆附件应用取得重大突破,获得中广核838万元的订单。 电网板块频获大单,高盈利水平为业绩高增长奠定基础。从公司上半年公告的仅参与集中订单情况来看,公司电网板块共获得5亿订单,一般来说,公司集招和非集招订单比例大约是6:4左右(集招量提升,该比例也可能提升),从电网招标量来看,我们预计下半年电网招标总量有望超过上半年。 总体来看,公司电网板块订单收获颇丰。另外,公司在产品创新和成本控制具备优势,电网板块的整体净利润率超过17%(不含东莞高能),电网板块订单和盈利水平有力保障公司业绩高增长。

维持目标价 14.00 元和买入评级。我们预计公司行权费用可能较公司之前预测的减少,待公司发布授予公告后,我们另外再调整之前的盈利预测。受制于产能和渠道约束,本部盈利能力较强的优势产品增长缓慢,过去两年公司将资源重点配置企业布局方面。通过对公司发展历程的分析,我们认为公司已进入“拐点期”,未来2-3 年优势产品,尤其C-GIS 有望实现较快增长。 考虑期权费用后,预计公司2012-2014 年有望实现每股收益为0.52、0.70 和0.97元,给予2012 年27 倍市盈率,维持目标价14.00 元和买入评级。

投资要点 经过两年低调布局,公司已进入优势产品市场扩张期。受制于现有产能和场地约束以及募投项目实施地变更因素,公司优势产品发展明显受到限制,但公司将企业资源重点配置架构布局方面,公司人员结构、组织架构、产品结构和营销渠道方面都进行了明显的调整和优化,随着福清基地的陆续投产,我们预计公司已进入优势产品市场扩张期。 优势产品市场发展前景较好,尤其是C-GIS产品。公司优势产品预制式电缆附件、C-GIS和SMC是针对配用电设备的产品创新,目前三类产品市场规模尚不大,处于市场发展期。尤其C-GIS,以其小型化、高可靠和免维护等优异特点,被视为可能成为新一代中压开关柜的主流技术路线。目前国内中压开关柜市场容量约500亿,C-GIS占比不超过10%,在国内C-GIS领域,外/合资依然占据了70%的份额。C-GIS尤其是2008年以后在铁路、城轨和城市配网领域出现较快增长。 完善成套系列和营销渠道,布局潜在C-GIS客户渠道市场。在技术壁垒相对较低的中压领域,公司以技术创新赢得一定行业地位,借助资本市场力量,完善了开关柜成套系列,同时加快拓展营销渠道。 目前在工业和新能源能领域,C-GIS刚起步,公司通过中压真空开关柜和低压开关柜系列进入潜在C-GIS客户,为C-GIS在新领域推广奠定渠道基础。 评级面临的主要风险 优势产品市场开拓进度低于预期。 估值 首次给予买入评级和目标价14.00元。考虑期权费用后,预计公司2012-2014年有望实现每股收益为0.52、0.70和0.97元,给予2012年27倍市盈率,给予目标价14.00元,首次给予买入评级。

经过2010-2011年的战略架构形成阶段,公司形成了辐射功能材料和智能电网设备主营业务板块和股权投资板块,奠定了“三轮驱动”的战略架构,确立打造世界一流的辐射功能材料和智能电网设备供应商的战略目标。当前,公司进入了战略架构加快发展期,明确板块发展思路,聚焦主业夯实产品和创新体系,经过三年的加快发展,公司的主营板块核心竞争力和品牌影响力将显著提升,战略并购有望成为公司主营业务跨越式发展的有效手段。鉴于行业整体估值中枢下移,给予2012年27倍市盈率,下调目标价至9.45元目标价格,并维持买入评级。

事件1:许继电气(000400.SZ/人民币19.75,买入)6月1日发布公告,公司拟与中国电力财务有限公司(下称“中电财”)签订《金融服务协议》,由中电财为公司提供存款业务、结算业务、贷款及融资租赁业务、办理票据承兑及贴现、承销公司债券、提供担保、办理财务和融资顾问、信用签证及相关的咨询、代理业务等金融服务。 结论:许继电气与中电财签订《金融服务协议》,标志着公司融入国家电网资金管理平台,也是公司进一步顺应国家电网公司“集约化”发展模式的体现,该举措将对公司的规范经营、提高效率产生积极影响。 事件2:公司另外公告出售旗下部分子公司股权,许昌许继印制板有限公司注册资本134.47万元人民币,公司出资47.45万元人民币,持有该公司35.29%的股权;许昌许继电联接有限公司注册资本253万元人民币,公司出资62万元人民币,持有该公司24.51%的股权。根据公司战略发展需要,董事会同意拟通过公开挂牌的方式转让公司所持有的上述两家公司的股权,转让后公司将不再持有上述公司的股权。 结论:许继电气出售的这两家公司主要从事电力设备配件类产品加工,规模很小。出售这两家公司股权,符合集团“聚焦主业”战略。“聚焦主业”,剥离集团和上市公司非优势业务,也符合国网“行就发展,不行就整合或剥离”的装备类产权主体做大做强要求。 投资建议:不考虑资产注入,我们预计2012-2014年的每股收益分别为0.78、1.10和1.42元,维持23.40元目标价及买入评级。

支撑评级的要点 聚焦主业,四年调整,集团朝着电气系统解决方案提供商转变,资源得到了有效整合。在聚焦主业发展战略指引下,集团历经四年调整,完成了生产、研发和销售资源的有效整合,逻辑上,聚焦主业是符合国网集约化发展中的系统集成能力提升方面要求的。目前,集团整体组织架构适合电气系统解决方案提供商。 季度营收增长80%,归属母公司股东净利润增长27%,经营性现金流持续明显好转,配网和电网及发电系统增长较快,系公司聚焦主业成果。1季度毛利率下降1个百分点,营收大幅增长80%,主要系配网和电网及发电系统增长较快,尤其是配网产品,无奈母公司财务费用增长较快(109%),导致归属母公司股东净利润增长大幅低于营收增长,仅增长27%。 2012年继续巩固聚焦主业成果,我们预计发展模式进一步顺应国网集约化战略,费用率下降值得期待。2012年国网将全面推行“三集五大”发展模式,随着公司与中电装备、国网磨合的深入,我们预计公司在巩固聚焦主业成果的基础上,发展模式将进一步顺应国网集约化战略,公司本部的管理和销售费用率将逐步进入稳定的下降通道。 评级面临的主要风险 销售和管理费用开支增长依然未顺应国网集约化战略。 估值 不考虑集团资产注入,预计2012-2014年每股收益0.78、1.10和1.42元,给予2012年30倍市盈率,维持目标价23.40元和买入评级。

我们预计2012-2014 年每股收益为0.93、1.25 和1.63 元,基于2012 年28倍市盈率,给予26.00 元的目标价,首次给予买入评级。