公司发布2024半年度报告，2024H1业绩同比增长10.35%，综合毛利率同比提升1.86pct，公司上半年业绩稳中有增。网内来看，1-7月电网投资完成额为2947亿元，同比增长19.2%，预计2024年电网投资超6000亿元，同比增加711亿元，实现两位数以上快速增长，特高压建设持续推进。网外来看，得益于新能源及储能等行业的持续发展，公司网外业务实现多点开花。公司持续推进国际市场开拓，预计海外业务将带来持续增量。预计2024H2特高压逐渐进入交付期，柔性直流逐渐上量，业绩进入上升区间，公司直流业务未来可期。 事件公司发布2024半年度报告，2024上半年实现营业收入68.36亿元，同比下降5.10%，归母净利润6.28亿元，同比增加10.35%；扣非归母净利润6.11亿元，同比增加15.90%。 简评2024H1业绩稳中有增，盈利能力上行1）2024上半年归母净利润/扣非归母净利润分别为6.28/6.11亿元，同比增加10.35%/15.90%，稳中有增。 2）单二季度实现收入40.26亿元，同比增加3.38%；归母净利润3.91亿元，同比下降4.26%；扣非归母净利润3.85亿元，同比增长0.43%。预计系公司受到交付节奏影响，以及纯总包类业务逐渐剥离、较高基数等因素综合所致。 3）2024上半年综合毛利率达20.90%，同比增加1.86pct。预计由于公司持续剥离纯总包类业务，单机设备类销售有利于盈利能力的提升；以及降本增效、产品结构优化等原因综合所致。 4）公司受益于网内电网投资整体上行，网外新能源需求增长等多维驱动，电力设备行业需求旺盛，预计公司H2交付将更为集中。 聚焦设备类业务，预计H2特高压逐渐进入交付期1）①智能变配电业务收入21.23亿元，同比略降2.09%，②智能电表15.99亿元，同比增加9.9%，毛利率增加1.39pct，③智能中压供用电业务14.16亿元，同比增加5.01%，毛利率高增5.34pct。预计得益于电表大额订单逐渐交付，一次设备等需求增加，以及持续推进降本增效、工艺优化等。2）新能源及系统集成收入9.99亿元，同比下降29.74%；直流输电1.48亿元，同比下降41.7%。预计系公司逐渐剥离总包类业务，受到直流订单确收节奏等影响等，预计直流项目订单在2024H2更为集中确认。 柔性直流催化密集，直流业务未来可期1）国内：已有多条线路明确将采用柔直技术。2024年预计核准陕北-安徽、陕西-河南、蒙西-京津冀、甘肃-浙江等多条直流特高压。蒙西-京津冀、甘肃-浙江预计将采用柔性直流技术，新增南疆-川渝线路预计也将采用柔直。公司将充分受益于直流特高压建设以及柔性直流技术的推进。 2）海外：特高压/柔直输电出海与国内业务形成增量共振。①4月底国家电网披露沙特中南、中西柔直换流站项目采购信息。沙特中南、中西两个项目送端和受端共计招标12套柔直换流阀。②4月国家电网签署“巴西东北特高压项目”特许经营权协议。预计该项目总投资约260亿元，大体可以对标国内一条直流整线。 3）2024年1-7月电网投资完成额为2947亿元，同比增长19.2%，预计2024年电网投资将超6000亿元，同比增加711亿元，实现两位数以上快速增长。电网基本盘不断夯实，公司作为国内特高压换流阀的核心供应商之一，国网特高压市场保持领先；仪表市场份额保持领先；一次设备中标实现同比增长；南网市场扎实推进。 2024H1网外市场多点开花，海外市场稳步拓展1）网外市场多点开花。紧跟网外央企客户和行业客户需求，充分挖掘市场增量。工商业储能一体机、PCS、EMS实现多家央企中标突破。实现首个零碳预制舱项目突破；牵引综自中标多条铁路改造项目等。 2）国际市场增量显著。2024H1年海外营收达1.48亿元，同比高增84.24%。欧标充电桩、直流控制保护实现新加坡、德国等发达国家市场突破。落地尼日利亚电表、智利配网运维等项目，国际业务稳步提升。 业绩预测预计公司2024/2025年归母净利润为12.2/16.7亿元，对应PE24.8/18.0x。风险分析1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。 2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。 3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期。 4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。 5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。 6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升。

2024年上半年营收同比降 5.10%，归母净利润同比增 10.35%。 2024年上半年，公司实现营收 68.36亿元，同比降 5.10%；综合毛利率 20.90%，同比增 1.86pct；归母净利润 6.28亿元，同比增长 10.35%。 我们认为，公司归母净利润同比增长源于： 毛利率同比增 1.86pct 等。 半年度利润分配预案： 拟每 10股派发现金红利 1.86元（含税）。 2024年上半年期间费率同比增加。 2024年上半年，公司期间费率 9.62%，同比增 1.29pct。其中， 研发费率同比下降， 销售费率、财务费率、 管理费率同比增加。 具体来看： （1）销售费率 3.22%， 同比增 1.08pct。 （2）管理费率 2.96%，同比增 0.50pct。 （3）研发费率 3.86%，同比降 0.32pct。 （4）财务费率-0.42%，同比增 0.03pct。 2024年第二季度营收同比增 3.38%，归母净利润同比降 4.26%。 2024年第二季度，公司实现营收 40.26亿元，同比增 3.38%；综合毛利率 22.74%，同比降 0.89pct；归母净利润 3.91亿元，同比降 4.26%。 我们认为，公司归母净利润同比下滑主要源于：毛利率同比降 0.89pct，期间费率同比增 0.62pct 等。 第二季度期间费率同比增加。 2024年第二季度，公司期间费率 10.03%，同比增 0.62pct。 销售费率、财务费率同比增加，管理费率、研发费率同比下降。 具体来看： （1）销售费率 3.82%，同比增 1.48pct。 （2）管理费率 2.10%，同比降 0.02pct。 （3）研发费率 4.45%，同比降 0.94pct。 （4）财务费率-0.35%，同比增 0.10pct。 夯实电网基本盘，网外市场多点开花。 上半年，换流阀中标青藏Π期扩建工程 1.79亿元。仪表市场份额保持领先；一次设备中标实现同比增长；智慧配电网示范项目成功中标河南、山东等地项目。南网市场扎实推进。电抗器中标金额实现历史突破， 500kV 安全可控综自系统实现首台套供货。数字化站监测终端、输电线路监测装置实现南网市场突破。 网外市场： 工商业储能一体机、 PCS、 EMS 实现多家央企中标突破。完成江西鹰潭零碳台区示范工程、河北石家庄台区储能示范工程等项目建设。实现首个零碳预制舱项目突破；牵引综自中标多条铁路改造项目。

事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收68.36亿元，同比-5.10%；归母净利润6.28亿元，同比+10.35%；其中2024Q2，公司实现营收40.26亿元，同比+3.38%，归母净利润3.91亿元，同比-4.26%。公司2024H1实现毛利率20.90%，同比+2.17pcts；净利率10.58%，同比+1.50pcts，期间费用率9.62%，同比+1.44pcts，公司实施全流程降本，实施订单“三算三比”，上半年盈利提升效果显著。 上半年特高压交付略淡，后续特高压有望加速交付，公司业绩有望攀升。按照产品划分，2024H1公司智能变配电系统实现营收21.23亿元，同比-2.09%；智能电表15.99亿元，同比+9.90%；智能中压供用电设备14.16亿元，同比+5.01%；新能源及系统集成9.99亿元，同比-29.74%；充换电5.50亿元，同比-0.91%；直流输电系统1.48亿元，同比-41.70%，特高压交付略淡。从产品盈利性看，智能变配电系统毛利率23.12%，同比-0.42pcts；智能电表27.56%，同比+1.39pcts；智能中压供用电设备20.33%，同比+5.34%；新能源及系统集成6.50%，同比+0.08pcts；充换电设备及其它制造服务12.44%，同比+1.25pcts，直流输电系统51.50%，同比+2.33pcts。随着后续高毛利率的特高压直流输电系统订单的交付，公司业绩有望攀升。 营销能力全面加强，网内外、国内外多点开花。国网：上半年换流阀中标青藏Ⅱ期扩建工程1.79亿元。仪表市场份额保持领先，计量互感器首投首中；一次设备中标实现同比增长；智慧配电网示范项目成功中标河南、山东等地项目。南网：电抗器中标金额实现历史突破，500kV安全可控综自系统实现首台套供货。数字化站监测终端、输电线路监测装置实现南网市场突破。网外：工商业储能一体机、PCS、EMS实现多家央企中标突破。完成江西鹰潭零碳台区示范工程、河北石家庄台区储能示范工程等项目建设。实现首个零碳预制舱项目突破；牵引综自中标多条铁路改造项目。国际市场增量显著：欧标充电桩、直流控制保护实现新加坡、德国等发达国家市场突破。落地尼日利亚电表、智利配网运维等项目。 盈利预测：公司作为国内换流阀的核心供应商，下半年柔性直流特高压项目开启招标，公司有望率先受益。随着特高压项目逐步交付，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.95/17.19/20.19亿元，同比增长28.8%/32.8%/17.5%。公司2024-2026年对应PE估值分别为23.5/17.7/15.0x，维持“增持”评级。 风险提示：特高压建设不及预期、竞争加剧风险、统计及测算误差。

事件:许继电气2024年8月30日发布2024年半年度报告：2024H1，公司实现营收68亿元，同比-5%；归母净利润6.3亿元，同比+10%；扣非归母净利润6.1亿元，同比+16%；销售毛利率20.9%，同比+1.9pct；销售净利率10.6%，同比+1.5pct。 其中，2024Q2，营收40.3亿元，环比+43%，同比+3%；归母净利润3.9亿元，环比+65%，同比-4%；扣非归母净利润3.9亿元，环比+70%，同比+0.4%；销售毛利率22.7%，环比+4.5pct，同比-0.7pct；销售净利率11.4%，环比+2.0pct，同比-0.7pct。 投资要点:2024年上半年营收同比相对平稳，多项业务盈利能力同比有所提高。2024H1，公司智能变配电系统实现营收21.2亿元，同比-2%，毛利率23.1%，同比-0.4pct；智能电表营收16.0亿元，同比+10%，毛利率27.6%，同比+1.4pct；智能中压供用电设备营收14.2亿元，同比+5%，毛利率20.3%，同比+5.3pct；新能源及系统集成营收10.0亿元，同比-30%，毛利率6.5%，同比+0.1pct；充换电设备及其它制造服务营收5.5亿元，同比-0.9%，毛利率12.4%，同比+1.3pct；直流输电系统营收1.5亿元，同比-42%，毛利率51.5%，同比+2.3pct。 公司是柔直头部企业，有望受益柔性直流需求释放。国内特高压受益于风光大基地的建设投运迎来新一轮核准高峰，据国家能源局2024年工作安排，2024年特高压有望开工3条直流。此前柔直仅少量示范工程，据国家电网信息，2024年柔直开工1-2条，柔直渗透率有望快速提升。此外，国内外海风柔直行业也迎来了发展机遇期。公司是目前国际领先的具备特高压直流输电、柔性直流输电设备成套能力和整体解决方案能力的企业，形成了由±1100千伏及以下特高压直流输电、±800千伏及以下柔性直流输电、直流输电检修和实验服务等构成的特高压业务体系。 盈利预测和投资评级：公司是柔性直流头部企业，预计2024-2026年公司有望实现营业收入185/206/233亿元，同比增速分别为+8%、+12%、+13%；归母净利润为12.9/17.0/20.9亿元，同比增速分别为+28%、+31%、+23%，当前股价对应PE分别为23X、17X、14X。 由于公司业绩稳健，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：政策变化风险，市场竞争风险，原材料价格波动风险，特高压建设不及预期，电网投资不及预期。

公司各板块盈利能力持续提升2024年一季度，公司实现营业收入28.1亿元，实现归属于母公司股东的净利润2.37亿元，同比增长47.39%；毛利率18.27%，同比提升4.63个百分点，毛利率提升原因是低毛利业务的收入减少，各板块毛利率水平均有所改善。分板块看，智能中压一次设备板块毛利率同比提升超5个百分点，充换电设备及制造服务板块、智能变配电板块毛利率同比提升3.5-4个百分点，新能源及系统集成板块、智能电表板块毛利率同比提升约1个百分点。 公司是特高压直流核心设备供应商公司是目前国际领先的具备特高压直流输电、柔性直流输电设备成套能力和整体解决方案能力的企业，形成了由±1100千伏及以下特高压直流输电、±800千伏及以下柔性直流输电、直流输电检修和实验服务等构成的特高压业务体系。公司直流输电主要产品和业务包括直流输电换流阀、直流量测设备、直流输电控制保护系统、直流仿真系统、数字化换流站及换流阀运维等。 2023年公司中标陇东-山东直流控保、金上-湖北换流阀、宁夏-湖南直流控保、哈密-重庆换流阀。公司积极跟进陕北-安徽、甘肃-浙江等特高压项目。近期公司中标的项目包括国网2024年第六批采购项目换流阀约17,877.96万元。国外特高压方面，公司前期为土耳其、巴基斯坦等国家的特高压项目提供换流阀等核心设备，持续跟进沙特等国家的特高压项目。 柔直打开公司长期成长空间海风柔直方面，公司前期中标三峡如东海上风电项目、三峡阳江青洲海上送出工程两条海上柔直线路的换流阀，目前三峡如东项目已建成投运。随着深远海上风电项目建设，公司积极跟进海上柔直工程，打开公司长期成长空间。 盈利预测预测公司2024-2026年收入分别为181、202、224亿元，EPS分别为1.20、1.58、1.89元，当前股价对应PE分别为27、20、17倍，看好公司作为特高压直流核心供应商受益于特高压建设，柔直为公司带来长期成长空间，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示特高压建设进度不及预期；柔性直流推广进度不及预期；大盘系统性风险。

事件： 公司发布 24 年一季报，实现营收 28.1 亿元，同比-15％，归母净利润 2.37 亿元，同比+47%，扣非归母净利润 2.26 亿元，同比+57%。盈利能力方面， 24Q1 毛利率为 18.27%，同比+5.06pct，归母净利率 8.44%，同比+3.86pct，扣非归母净利率 8.05%，同比+3.64pct。盈利能力显著提升，喜迎开门红，业绩超市场预期。 新能源 EPC 业务剥离略影响收入端增长。 Q1 公司营收同比-15%，我们认为主要系 23 年同期公司新能源 EPC 业务仍在表内贡献收入，随着“一例五律”考核细则的推行落地，经营重规模更重质量是新时代央国企的重要改革方向。 23Q2 公司开始逐渐剥离收入体量大但利润薄的风光储 EPC 转交给集团执行，注入盈利更好的哈表所对电表业务形成补强，因此 24Q1 收入端有所承压，但利润端同比大幅增长。 特高压兑现业绩弹性，柔直打开公司远期成长空间。 23 年国网累计开工4 条特直工程，公司累计中标 6 台换流阀、 4 套直流控保，在手订单充裕。展望 24 年，国网预计开工 5 条特直工程，【蒙西-京津冀】【甘肃-浙江】将采用柔直技术，新增【南疆-川渝】同样拟采用柔直方案，国内特高压柔直渗透率提升+柔直出海中东+国内海风柔直外送三线共振打开公司远期成长空间。 费用端加大投入开拓市场，在手订单显著增长。 24Q1 期间费用合计 2.54亿元，同比+12%，销售/管理/研发/财务费用分别为 0.66/1.18/0.84/-0.15亿元，同比+5%/24%/-7%/2%，期间费用率为 9.03%，同比增 2.1pct，费用端加大投入不断开拓市场； 24Q1 末合同负债 19.5 亿元，较年初+43%，在手订单显著增长，我们预计主要系电表&网外订单大幅增长所致，24Q1 末经营活动产生的现金流量净额为 2.60 亿元，同比+402%，现金流情况亮眼。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 24-26 年归母净利润分别为11.6/16.8/18.7 亿元，同比+16%/44%/12%，现价对应 PE 分别为 23x、16x、 14x，维持“买入”评级。 风险提示： 电网投资不及预期，柔直规划开工不及预期，公司份额不及预期，竞争加剧等

事件：4月 29日许继电气发布 24年一季报。24Q1实现营业收入 28.1亿元，同比下降 15.09%，实现归母净利润 2.37亿元，同比增长 47.39%， 实现扣非归母净利润 2.26亿元，同比增长57.09%，业绩超出预期。 毛利率水平同比大幅提升，预计与收入结构变化有关。 公司 24Q1整体毛利率 18.27%，同比23Q1大幅增长约 4.63pct，是收入下滑但归母净利润表现良好的核心原因。整体毛利率同比 23全年增长约 0.27pct，变化不大，估计与 23Q1低毛利率板块收入占比高有关。费用率同比有所上 升 ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.36%/4.19%/3.00%/-0.52% ， 分 别 同 比+0.45/+1.33/+0.26/-0.07pct，整体费用率增加约 1.98pct，比 23年全年减少约 1.83pct。 现金流大幅改善，合同负债大幅提高。 24Q1公司经营现金流净额达到 2.6亿元，自 2013年以来首次一季度回正，回款情况大幅改善。公司自 2018年以来应收账款周转天数逐年下降，经营质量有明显改善。此外 24Q1合同负债大幅增加，达到 19.50亿元，相比 23年底增加约 43%，同比 23Q1增加约 55%，预计与 23年公司在特高压等领域新签订单大幅增长有关。 23年直流特高压高景气， 24年柔直行业有望迎来大幅增长。 23年直流特高压迎来高景气， 全年开工金上—湖北、陇东—山东、宁夏—湖南、哈密—重庆等 4条特高压直流项目，公司 23年特高压累计中标达 15.5亿元， 保障未来几年业绩增长。此外柔性直流业务迎来高速发展，继23年甘肃—浙江、蒙西—京津冀两个特高压项目拟采用柔性直流后， 今年疆南—川渝特高压预计也将采用全柔直技术。此外山东、上海、广东等地海风竞配均陆续采用柔性直流方案，后续柔直有望迎来持续催化。 盈利预测与评级： 公司是我国电力设备龙头企业，有望持续受益于柔性直流技术发展。我们维持 24—26年盈利预测， 预计公司 24-26年分别实现归母净利润 11.84亿、 15.75亿、 17.58亿，当前市值对应 24-26年 PE 分别为 23、 17、 16倍，维持买入评级。 风险提示： 特高压建设不及预期，柔性直流技术发展不及预期

23年业绩维持稳步增长，23Q4利润增速亮眼23年合计实现营收170.61亿元，YOY+13.5%；归母净利润10.05亿元，YOY+28.0%；扣非归母净利润8.69亿元，YOY+21.8%。毛利率18%，净利率6.95%。 23Q4实现营收63.97亿元，YOY+8.2%；归母净利润2.33亿元，YOY+70.2%；扣非归母净利润1.5亿元，YOY+68.6%。毛利率16.8%，净利率4.4%。 业务分拆来看：1、直流输电系统：实现收入7.2亿元，yoy+3.1%，毛利率42.3%，yoy-4.1pcts。 毛利率变化主要系受产品结构影响，直流输电系统板块低毛利率的数字化换流站、直流配网、测量装置等产品占比提升。 2、智能变配电系统：实现收入45.8亿元，yoy-0.9%，毛利率22.7%，yoy-1.6pcts。 3、智能中压供用电：实现收入31.4亿元，yoy+14.3%，毛利率16.3%，yoy+1.3pcts。 4、智能电表：实现收入34.8亿元，yoy+12.6%，毛利率25.2%，yoy-0.4pcts。 未来业绩增长点：特高压在手订单充足，增量看氢能、出海等1）特高压订单方面，2023年度确认收入的特高压大项目包括白鹤滩-浙江、葛南换流站改造等；在手订单包括金上-湖北、哈密-重庆、三峡阳江青洲等直流线路的部分换流阀，陇东-山东、宁夏-湖南等线路部分直流测量装置，以及部分换流站项目；截至2024年4月12日在手订单合计超过16亿元。 2）氢能方面，设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源、氢电耦合等产品与方案；2023年公司IGBT制氢电源实现首台套订货。 3）海外市场方面，公司2023年国际业务实现收入1.53亿元，yoy+98%；实现毛利率20.02%，yoy+3.98pct；收入增速及盈利能力改善均有亮眼表现。 盈利预测公司2023年经营业绩持续稳步增长，我们看好公司1）受益2024-2025年的特高压建设投运高峰期；2）受益配网自动化的投资增长；3）氢能、海外市场等贡献业绩增量。 基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至213.6、252.7、290.7亿元（原值为24年228.5亿元），归母净利润预测至12.7、15.1、17.5亿元（原值为24年16.7亿元），yoy+26.07%/+19.25%/+15.50%，对应当前估值22、18、16XPE，维持“买入”评级。 风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

23年业绩超预期，现金流表现强劲。公司公布23年年报，23年实现营收170.61亿元，同比+13.5%，归母净利润10.05亿元，同比+28.0%，扣非归母净利润8.69亿元，同比+21.8%。非经常性损益主要来自债务重组收益（5383万元）。全年减值1.04亿元，对利润产生负面影响。 受会计政策变更影响，公司所得税率偏低，对利润存在正向贡献。全年毛利率18.0%，净利率6.95%。经营活动现金流27.48亿元，同比+56.5%。分季度来看，23Q4调整后营收62.31亿元，归母净利润1.95亿元，扣非归母净利润1.50亿元，主要是四季度确认较多费用和减值。 分业务来看：智能变配电23年收入45.8亿元，同比-0.9%，毛利率22.7%。新能源及系统集成收入39.4亿元，同比+42.0%，毛利率5.4%。 智能电表收入34.8亿元，同比+12.6%，毛利率25.2%。智能中压供用电设备收入31.4亿元，同比+14.3%，毛利率16.3%。充换电设备及其他制造服务收入12.0亿元，同比+9.4%，毛利率10.6%。直流输电系统收入7.2亿元，同比+3.1%，毛利率42.3%，同比-4.0pct。毛利率下降可能与特高压项目投产较少，确认的产品毛利率偏低有关。 展望24年，直流输电、智能电表、智能变配电等有望迎来催化。直流输电：预计24年为柔直规模化建设元年，柔直换流阀价值量约为常直3倍，持续性明显增强。电表：根据国网电子商务平台，24年第一批招标中公司市占率达6.8%，排名第一。根据公司公众号，已签署安哥拉等海外电表项目。变配电&中压：根据国家电网，工作会议提出数智化坚强电网，国家能源局等近期发布配网政策，配网设备有望迎来新发展。 盈利预测与投资建议：预计24-26年归母净利润为11.4/14.8/18.6亿元，同比+13.6%/29.1%/25.8%，给予公司24年归母净利润25.0xPE，对应合理价值28.01元/股。维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期；特高压核准不及预期；海外经营风险等

事件： 4 月 10 日，公司发布年度报告， 2023 年实现收入 170.61 亿，同比+13.51%，归母净利润 10.05 亿，同比+28.03%，扣非净利润 8.69 亿，同比+21.90%， EPS0.99 元。23Q4 单季实现营业收入 63.97 亿，同比+8.17%，环比+80.22%，归母净利润 2.33 亿，同比+70.20%，环比+4.28%，扣非净利润 1.5 亿，同比+68.63%，环比+21.70%。经营性现金流 27.48 亿，同比+58.72%。 符合预期。 新能源放量高增， 充换电出海顺利。 1） 2023 年新能源及系统集成营收 3.94 亿元，占比 23.10%，同比+42.03%，毛利率 5.42%，同比+0.32pcts。公司拥有从新能源发电到储能的系列产品，新能源大客户订单同比大幅增长，储能电站 10 千伏开关舱及无功补偿装置实现南网市场突破。新兴业务氢能产业孵化成效显现，设立氢源技术分公司， IGBT 制氢电源实现首台套订货。 2） 2023 年充换电及其他服务营收 12.01 亿元，占比 7.04%，同比+9.42%，毛利率 10.57%，同比-0.68pcts。 欧标充电桩进入泰国、新加坡市场。 特高压订单有望释放。2023 年直流输电系统营收 7.16 亿元，占比 4.20%，同比+3.12%，毛利率 42.29%，同比-4.05pcts。 2023 年特高压直流开工 4 条，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标， 换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，合计中标金额超 13 亿元。 24 年陕西-安徽、甘肃-浙江（柔直）、蒙西-京津冀（柔直）、陕西-河南 4 条特高压直流有望核准开工。此外，近期海风持续催化，深远海柔直送出趋势明朗。 我们预计 2024-2025 期间柔直总投资或达 1,005 亿元，换流阀投资或为 603 亿/146 亿。 公司换流阀和直流控保产品优势明显，海上送端柔直换流阀已成功应用于三峡如东海上风电柔直工程，是我国首个海上平台柔直换流阀， 直流控保中标德国海风柔直工程， 高毛利业务有望快速放量。 智能电表享海内外双升红利。 2023 年智能电表营收 34.83 亿元，占比 20.42%，同比+12.55%，毛利率 25.24%，同比-0.36pcts。 公司 2023 年实施仪表业务整合，完成哈表所股权收购， 多次在国网电能表招标中位列第一， 市占率（许继仪表+中电装备+哈表所） 保持在 6%以上； 海外市场进展顺利， 2023 年签订智利 AMI 二期和意大利中压计量。 我们认为 2024 年国网电能表整体招标数量有望达 9000 万-1 亿只，招标金额有望超 250 亿元，同比增长 32%， 2024-2025 年电表将迎来新一轮更换峰值， 海外市场需求旺盛可持续，公司有望持续受益。 传统网内业务稳健增长。 1） 2023 年智能变配电营收 45.77 亿元，占比 26.83%，同比-0.88%，毛利率 22.66%，同比-1.55pcts，公司调整统计口径，此板块剔除储能 PCS、SVG 等业务收入。 2） 2023 年智能中压供用电设备营收 31.41 亿元，占比 18.41%，同比+14.25%，毛利率 16.26%，同比+1.32pcts，主要得益于开关柜、消弧线圈等实现满限额中标。 毛利率短期承压承压。 2023 年公司毛利率 18.00%，同比-1.04pcts。 23Q4 毛利率16.78%，同比+0.58pcts/环比-1.93pcts。 费用管控良好。 2023 年期间费用率 8.18%，同比-0.96pcts，其中销售费率/管理费率/研发费率分别为 2.88%/3.54%/4.76%，分别同比+0.01pcts/+0.09pcts/-0.17pcts。 净利率有所提升。 2023 年公司净利率 6.95%，同比+0.45pcts。 23Q4 净利率 4.37%，同比+1.47pcts/环比-2.96pcts。 投资建议： 公司在特高压及智能电网的相关业务中实力强劲，未来随着行业景气度持续回升，业绩有望继续高增。 我们预计公司 2024/2025 年营收 199.09 亿元/232.38亿元，归母净利润 12.26 亿元/16.28 亿元， EPS 为 1.2 元/1.6 元，对应 PE 为 20.59 倍/15.50 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 电网建设不及预期的风险； 竞争加剧的风险； 海外开拓不及预期的风险

2023年前三季度年前三季度营收同比增同比增16.98%，归母净利润同比增19.11%。2023年前三季度，公司实现营收106.64亿元，同比增16.98%；综合毛利率18.73%，同比降2.12pct；归母净利润7.72亿元，同比增长19.11%。 前三季度期间费率同比下降。2023年前三季度，公司期间费率9.04%，同比降1.31pct。财务费率、管理费率、销售费率、研发费率均同比下降。 具体来看： （1）销售费率2.37%，同比降0.21pct。 （2）管理费率2.52%，同比降0.44pct。 （3）财务费率-0.48%，同比降0.40pct。 （4）研发费率4.64%，同比降0.25pct。 2023年年第三季度营收同比增增18.87%，归母净利润同比，归母净利润同比增增15.51%。2023年第三季度，公司实现营收35.50亿元，同比增18.87%；综合毛利率18.71%，同比降3.06pct；归母净利润2.24亿元，同比增15.51%。 2023年年第三季度期间费率同比下降。2023年第三季度，公司期间费率10.77%，同比降2.07pct。销售费率、管理费率、财务费率、研发费率均不同程度下降。 具体来看： （1）销售费率2.78%，同比降0.40pct。 （2）管理费率2.93%，同比降0.02pct。 （3）研发费率5.61%，同比降1.15pct。 （4）财务费率-0.55%，同比降0.50pct。 特高压建设需求迫切，公司有望深度受益。根据国家电网微信公众号消息，过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。 今年，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。今年，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标；换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，中标的直流控保和换流阀等产品合计超过13亿元。我们认为，随着特高压建设持续推进，公司作为特高压直流设备核心标的，有望深度受益。盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年归属母公司净利润9.16亿元、11.62亿元、14.84亿元。对应EPS分别为0.90元、1.14元、1.46元。公司为特高压直流核心标的，同时参考可比公司估值，给予公司2023年PE25-30X，合理价值区间22.50元-27.00元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 （1）电网投资进度低于预期； （2）行业竞争加剧，产品毛利率下降。