23年业绩维持稳步增长，23Q4利润增速亮眼23年合计实现营收170.61亿元，YOY+13.5%；归母净利润10.05亿元，YOY+28.0%；扣非归母净利润8.69亿元，YOY+21.8%。毛利率18%，净利率6.95%。 23Q4实现营收63.97亿元，YOY+8.2%；归母净利润2.33亿元，YOY+70.2%；扣非归母净利润1.5亿元，YOY+68.6%。毛利率16.8%，净利率4.4%。 业务分拆来看：1、直流输电系统：实现收入7.2亿元，yoy+3.1%，毛利率42.3%，yoy-4.1pcts。 毛利率变化主要系受产品结构影响，直流输电系统板块低毛利率的数字化换流站、直流配网、测量装置等产品占比提升。 2、智能变配电系统：实现收入45.8亿元，yoy-0.9%，毛利率22.7%，yoy-1.6pcts。 3、智能中压供用电：实现收入31.4亿元，yoy+14.3%，毛利率16.3%，yoy+1.3pcts。 4、智能电表：实现收入34.8亿元，yoy+12.6%，毛利率25.2%，yoy-0.4pcts。 未来业绩增长点：特高压在手订单充足，增量看氢能、出海等1）特高压订单方面，2023年度确认收入的特高压大项目包括白鹤滩-浙江、葛南换流站改造等；在手订单包括金上-湖北、哈密-重庆、三峡阳江青洲等直流线路的部分换流阀，陇东-山东、宁夏-湖南等线路部分直流测量装置，以及部分换流站项目；截至2024年4月12日在手订单合计超过16亿元。 2）氢能方面，设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源、氢电耦合等产品与方案；2023年公司IGBT制氢电源实现首台套订货。 3）海外市场方面，公司2023年国际业务实现收入1.53亿元，yoy+98%；实现毛利率20.02%，yoy+3.98pct；收入增速及盈利能力改善均有亮眼表现。 盈利预测公司2023年经营业绩持续稳步增长，我们看好公司1）受益2024-2025年的特高压建设投运高峰期；2）受益配网自动化的投资增长；3）氢能、海外市场等贡献业绩增量。 基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至213.6、252.7、290.7亿元（原值为24年228.5亿元），归母净利润预测至12.7、15.1、17.5亿元（原值为24年16.7亿元），yoy+26.07%/+19.25%/+15.50%，对应当前估值22、18、16XPE，维持“买入”评级。 风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

23年业绩超预期，现金流表现强劲。公司公布23年年报，23年实现营收170.61亿元，同比+13.5%，归母净利润10.05亿元，同比+28.0%，扣非归母净利润8.69亿元，同比+21.8%。非经常性损益主要来自债务重组收益（5383万元）。全年减值1.04亿元，对利润产生负面影响。 受会计政策变更影响，公司所得税率偏低，对利润存在正向贡献。全年毛利率18.0%，净利率6.95%。经营活动现金流27.48亿元，同比+56.5%。分季度来看，23Q4调整后营收62.31亿元，归母净利润1.95亿元，扣非归母净利润1.50亿元，主要是四季度确认较多费用和减值。 分业务来看：智能变配电23年收入45.8亿元，同比-0.9%，毛利率22.7%。新能源及系统集成收入39.4亿元，同比+42.0%，毛利率5.4%。 智能电表收入34.8亿元，同比+12.6%，毛利率25.2%。智能中压供用电设备收入31.4亿元，同比+14.3%，毛利率16.3%。充换电设备及其他制造服务收入12.0亿元，同比+9.4%，毛利率10.6%。直流输电系统收入7.2亿元，同比+3.1%，毛利率42.3%，同比-4.0pct。毛利率下降可能与特高压项目投产较少，确认的产品毛利率偏低有关。 展望24年，直流输电、智能电表、智能变配电等有望迎来催化。直流输电：预计24年为柔直规模化建设元年，柔直换流阀价值量约为常直3倍，持续性明显增强。电表：根据国网电子商务平台，24年第一批招标中公司市占率达6.8%，排名第一。根据公司公众号，已签署安哥拉等海外电表项目。变配电&中压：根据国家电网，工作会议提出数智化坚强电网，国家能源局等近期发布配网政策，配网设备有望迎来新发展。 盈利预测与投资建议：预计24-26年归母净利润为11.4/14.8/18.6亿元，同比+13.6%/29.1%/25.8%，给予公司24年归母净利润25.0xPE，对应合理价值28.01元/股。维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期；特高压核准不及预期；海外经营风险等

事件： 4 月 10 日，公司发布年度报告， 2023 年实现收入 170.61 亿，同比+13.51%，归母净利润 10.05 亿，同比+28.03%，扣非净利润 8.69 亿，同比+21.90%， EPS0.99 元。23Q4 单季实现营业收入 63.97 亿，同比+8.17%，环比+80.22%，归母净利润 2.33 亿，同比+70.20%，环比+4.28%，扣非净利润 1.5 亿，同比+68.63%，环比+21.70%。经营性现金流 27.48 亿，同比+58.72%。 符合预期。 新能源放量高增， 充换电出海顺利。 1） 2023 年新能源及系统集成营收 3.94 亿元，占比 23.10%，同比+42.03%，毛利率 5.42%，同比+0.32pcts。公司拥有从新能源发电到储能的系列产品，新能源大客户订单同比大幅增长，储能电站 10 千伏开关舱及无功补偿装置实现南网市场突破。新兴业务氢能产业孵化成效显现，设立氢源技术分公司， IGBT 制氢电源实现首台套订货。 2） 2023 年充换电及其他服务营收 12.01 亿元，占比 7.04%，同比+9.42%，毛利率 10.57%，同比-0.68pcts。 欧标充电桩进入泰国、新加坡市场。 特高压订单有望释放。2023 年直流输电系统营收 7.16 亿元，占比 4.20%，同比+3.12%，毛利率 42.29%，同比-4.05pcts。 2023 年特高压直流开工 4 条，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标， 换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，合计中标金额超 13 亿元。 24 年陕西-安徽、甘肃-浙江（柔直）、蒙西-京津冀（柔直）、陕西-河南 4 条特高压直流有望核准开工。此外，近期海风持续催化，深远海柔直送出趋势明朗。 我们预计 2024-2025 期间柔直总投资或达 1,005 亿元，换流阀投资或为 603 亿/146 亿。 公司换流阀和直流控保产品优势明显，海上送端柔直换流阀已成功应用于三峡如东海上风电柔直工程，是我国首个海上平台柔直换流阀， 直流控保中标德国海风柔直工程， 高毛利业务有望快速放量。 智能电表享海内外双升红利。 2023 年智能电表营收 34.83 亿元，占比 20.42%，同比+12.55%，毛利率 25.24%，同比-0.36pcts。 公司 2023 年实施仪表业务整合，完成哈表所股权收购， 多次在国网电能表招标中位列第一， 市占率（许继仪表+中电装备+哈表所） 保持在 6%以上； 海外市场进展顺利， 2023 年签订智利 AMI 二期和意大利中压计量。 我们认为 2024 年国网电能表整体招标数量有望达 9000 万-1 亿只，招标金额有望超 250 亿元，同比增长 32%， 2024-2025 年电表将迎来新一轮更换峰值， 海外市场需求旺盛可持续，公司有望持续受益。 传统网内业务稳健增长。 1） 2023 年智能变配电营收 45.77 亿元，占比 26.83%，同比-0.88%，毛利率 22.66%，同比-1.55pcts，公司调整统计口径，此板块剔除储能 PCS、SVG 等业务收入。 2） 2023 年智能中压供用电设备营收 31.41 亿元，占比 18.41%，同比+14.25%，毛利率 16.26%，同比+1.32pcts，主要得益于开关柜、消弧线圈等实现满限额中标。 毛利率短期承压承压。 2023 年公司毛利率 18.00%，同比-1.04pcts。 23Q4 毛利率16.78%，同比+0.58pcts/环比-1.93pcts。 费用管控良好。 2023 年期间费用率 8.18%，同比-0.96pcts，其中销售费率/管理费率/研发费率分别为 2.88%/3.54%/4.76%，分别同比+0.01pcts/+0.09pcts/-0.17pcts。 净利率有所提升。 2023 年公司净利率 6.95%，同比+0.45pcts。 23Q4 净利率 4.37%，同比+1.47pcts/环比-2.96pcts。 投资建议： 公司在特高压及智能电网的相关业务中实力强劲，未来随着行业景气度持续回升，业绩有望继续高增。 我们预计公司 2024/2025 年营收 199.09 亿元/232.38亿元，归母净利润 12.26 亿元/16.28 亿元， EPS 为 1.2 元/1.6 元，对应 PE 为 20.59 倍/15.50 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 电网建设不及预期的风险； 竞争加剧的风险； 海外开拓不及预期的风险

2023年前三季度年前三季度营收同比增同比增16.98%，归母净利润同比增19.11%。2023年前三季度，公司实现营收106.64亿元，同比增16.98%；综合毛利率18.73%，同比降2.12pct；归母净利润7.72亿元，同比增长19.11%。 前三季度期间费率同比下降。2023年前三季度，公司期间费率9.04%，同比降1.31pct。财务费率、管理费率、销售费率、研发费率均同比下降。 具体来看： （1）销售费率2.37%，同比降0.21pct。 （2）管理费率2.52%，同比降0.44pct。 （3）财务费率-0.48%，同比降0.40pct。 （4）研发费率4.64%，同比降0.25pct。 2023年年第三季度营收同比增增18.87%，归母净利润同比，归母净利润同比增增15.51%。2023年第三季度，公司实现营收35.50亿元，同比增18.87%；综合毛利率18.71%，同比降3.06pct；归母净利润2.24亿元，同比增15.51%。 2023年年第三季度期间费率同比下降。2023年第三季度，公司期间费率10.77%，同比降2.07pct。销售费率、管理费率、财务费率、研发费率均不同程度下降。 具体来看： （1）销售费率2.78%，同比降0.40pct。 （2）管理费率2.93%，同比降0.02pct。 （3）研发费率5.61%，同比降1.15pct。 （4）财务费率-0.55%，同比降0.50pct。 特高压建设需求迫切，公司有望深度受益。根据国家电网微信公众号消息，过去几年，受疫情、特高压核准滞后等因素影响，特高压工程与风光大基地的建设速度相比略显滞后。从建设周期看，光伏电站是3个月至6个月，风电为1年，特高压为1.5年至2年。按照正常的节奏，特高压电网应当建设先行，才能与建设速度更快的风光电站形成“源网匹配”，做到同时投产、良好消纳。目前已建成的特高压工程外送容量远不能满足清洁能源送出需要，亟须加快建设以提升新能源并网能力。 今年，金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈密-重庆特高压直流工程陆续核准开工，特高压交直流输电通道建设加快，电网建设需求持续旺盛。今年，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标；换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，中标的直流控保和换流阀等产品合计超过13亿元。我们认为，随着特高压建设持续推进，公司作为特高压直流设备核心标的，有望深度受益。盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年归属母公司净利润9.16亿元、11.62亿元、14.84亿元。对应EPS分别为0.90元、1.14元、1.46元。公司为特高压直流核心标的，同时参考可比公司估值，给予公司2023年PE25-30X，合理价值区间22.50元-27.00元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 （1）电网投资进度低于预期； （2）行业竞争加剧，产品毛利率下降。

前三季度业绩符合预期， 业绩实现稳健增长。 公司前三季度实现营收 106.64亿元（同比+16.98%） ， 归母净利润 7.72亿元（同比+19.11%） ， 扣非净利润 7.19亿元（同比+15.22%） ， 销售毛利率 18.73%（同比-2.11pct.） ， 扣非销售净利率 6.74%（同比-0.10pct.） 。 三季度收入/利润稳健增长， 收入确认结构影响毛利率。 三季度公司实现营收 35.50亿元（同比+18.87%， 环比-7.82%） ， 归母净利润 2.24亿元（同比+15.51%，环比-43.91%），扣非净利润 1.92亿元（同比+2.93%，环比-49.87%），销售毛利率 18.71%（同比-3.06pct.， 环比-4.71pct.） ， 销售净利率 7.33%（同比-1.03pct.， 环比-4.81pct.） 。 受三季度毛利率较低的直流改造工程和储能 PCS 集中确认收入影响， 公司毛利率环比有所下降。 公司特高压直流订单表现突出， 24-25年有望迎来密集交付。 今年以来我国特高压招标需求旺盛， 截至目前已完成“4直 2交” 线路主设备招标， 中标金额高达 383亿元。 公司作为特高压直流换流阀与控保设备行业领先企业，中标表现优异： 合计中标换流阀金额 9.6亿元， 份额 19%； 中标直流控保金额 3.6亿元， 份额 45%。 我们预计 2023-2025年我国特高压直流线路投运条数分别为 0/3/6条， 特高压交流投运条数分别为 3/2/2条， 24-25年有望迎来直流项目交付并网高峰。 公司限制性股票激励落地， 海外市场开拓顺利。 今年 6月公司发布 2022年限制性股票激励计划（草案修订稿） ， 行权条件为以 2021年为基数的2023-2025年净利润不低于 8.84/9.90/11.19亿元， 2023-2025年 ROE 不低于 8.4%/8.7%/9.0%； 目前已完成首次授予登记。 今年以来在中电装集团领导下公司积极开拓海外市场， 签订智利 AMI 系统及智能电表二期等项目， 新增海外订单接近 10亿元。 风险提示： 电网建设进度不及预期； 公司海外市场开拓不及预期； 上游原材料价格大幅上涨。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“买入” 评级。 考虑到公司 EPC 业务定位调整和减值计提情况， 小幅下调盈利预测。 预计 2023-2025年实现归母净利润 9.67/12.65/16.75亿元（原预测值为9.82/12.80/17.06亿元） ， 当前股价对应 PE 分别为 18/14/11倍， 维持“买入” 评级。

事件：2023年10月27日，公司发布2023年三季度报告。业绩方面，前三季度实现营业收入106.64亿元，同比增长16.98%；实现归母净利润7.72亿元，同比增长19.11%；实现扣非净利润7.19亿元，同比增长15.22%。单季度来看，公司23Q3实现收入35.50亿元，同比增长18.87%；实现归母净利润2.24亿元，同比增长15.51%；实现扣非净利润1.92亿元，同比增长2.93%。 盈利能力保持稳定，费用管控良好。盈利能力方面，2023年前三季度公司毛利率为18.73%，同比下降2.11Pcts；净利率为8.5%，同比下降0.29Pct。费用管控方面，2023年前三季度期间费用率为9.04%，同比下降1.32Pcts。其中，销售和管理费用率分别为2.37%/2.52%，同比分别下降0.21/0.44Pct。 国网招标趋势向好，网内订单较为充裕。在国网第六十八批采购（特高压项目第五次设备招标采购）推荐的中标候选人公示中，公司预中标约6.19亿元国家电网特高压设备项目，换流阀金额约61118.60万元，二次设备（交流工程）金额约752.81万元。此外，公司智能电表在国网招标份额领先，根据国网23年第一批电能表招标情况，国网电能表1批A级单相智能电能表，公司中标排名为第二名，中标总金额1.02亿元，金额占比2.58%。 加强开拓国际市场，紧跟“一带一路”步伐。公司中标意大利电力公司2023年大用户计量采购项目，电表产品首次突破欧洲市场，并为智利AMI及电表一期及二期、乌干达农村电气接入等项目提供设备供货、调试等服务。德理施尔公司负责执行的沙特智能环网柜采购项目，实现配电产品批量出口中东市场。子公司保自公司、电源公司等为巴基斯坦迈拉开关站、智利KILO直流、缅甸光伏电站等项目提供直流电源、预制舱、保护及自动化等设备供货服务。 网外业务稳步提升，多个领域逐步突破。公司大功率超级液冷充电桩、大功率充电弓、特种工程车辆充电设备等新产品，处于市场推广阶段。公司大功率超充桩HPC61-600A/1000V单枪输出功率最大600千瓦，最大电流600安、支持最大电压1000伏；在应用方面，和长安阿维塔、奇瑞等车厂合作，实现液冷充电桩小批量应用。充电桩目前在泰国已有小批量订单交付。在虚拟电厂领域，可为虚拟电厂项目建设提供一体化解决方案，目前已研制虚拟电厂运营管理平台及可调资源管控终端产品，并成功应用于宁夏、湖北虚拟电厂等项目。 投资建议：公司有望受益于“十四五”期间电网投资规模提升，我们预计公司23-25年营收为181.98、220.20、256.55亿元，营收增速分别为22%、21%、16.5%；归母净利润为9.49、12.87、15.55亿元，归母净利润增速分别为24.9%、35.7%、20.8%。对应10月27日收盘价，公司23-25年估值分为19X、14X、12X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；电网投资不达预期的风险等。

事件： 公司 23年 Q1-3实现营收 106.64亿元，同增 17%，实现归母净利 7.72亿元，同增 19%；扣非归母净利 7.19亿元，同增 15%。 Q3实现营收 35.5亿元，同增 19%，归母净利 2.24亿元，同增 16%，扣非归母净利 1.92亿元，同增 2.93%。 Q1-3毛利率为 18.73%，同降 2.12pct，归母净利率为 7.24%，同增 0.13pct，扣非归母净利率 6.74%，同降 0.10pct。 Q3毛利率为 18.71%，同降 3.06pct，环降 4.71pct，归母净利率为 6.30%，同降 0.18pct，环降 4.06pct，扣非归母净利率 5.40%，同降 0.84pct，环降 8.30pct。业绩整体符合市场预期。 控本降费持续推进，新签订单稳健增长。 Q3期间费用合计 3.82亿元，同降 0.26%，期间费用率为 10.77%，同降 2.07pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同降 0.4/0.02/1.15/0.5pct 至 2.78%/2.93%/5.61%/-0.55%，控本降费持续推进。期末合同负债 12.51亿元，同增 29%，新签订单稳健增长。 网内业务稳步推进、在手特高压订单保障利润弹性。 1）智能变配电： 截至国网前 5批招标，继电保护招标量同比+34%，二次设备需求向好，储能业务快速发展， PCS 出货量有望持续高增，我们预计公司智能变配电板块维持稳健增长，板块毛利率预计随 PCS 收入占比提升而微降。 2）电表： 23H1电表招标量同比-33%， 23H2国网第二批电表招标修复同比+76%，全年招标量同比+3%，智利项目交付有望提供收入弹性，我们预计公司电表业务全年维持平稳增长。 3）特高压： 国网已完成 4条直流工程的物资招标，公司累计中标 6台换流阀+2组直流控保系统，中标金额约 13.2亿元， 24年预计逐步确认收入+有多条柔直项目开工招标，持续增厚公司利润弹性。 网外 EPC 业务逐步剥离、利润率水平有望逐渐回升。 公司 22H2开始承接大量风光储 EPC 项目，拉动了公司储能 PCS、开关柜、变压器等配套产品的销售， 22年实现储能 PCS 累计出货约 2GW，我们预计 23年有望实现翻倍以上增长。但 EPC 服务合同额大、毛利率低，随着收入占比的提高极大拉低了整体利润率水平，23Q2公司开始剥离 EPC 业务，毛利率整体企稳，我们预计 23年底综合毛利率有望修复。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 23-25年归母净利润分别为9.15/11.64/14.27亿元，同比+21%/27%/23%， 对应现价 PE 为 20x、 15x、13x，维持“买入”评级。 风险提示： 电网投资不及预期，特高压工程推进不及预期，竞争加剧等。

事件说明：8月29日，公司发布2023年半年度报告。23H1公司实现营收71.14亿元，同比+16.06％；归母净利润为5.48亿元，同比+20.65%，实现公司持续健康高质量发展。单季度来看，公司23Q2实现营收38.51亿元，同比+5.19%；实现归母净利润3.99亿元，同比12.74%。分业务来看：1）智能变配电系统：23H1实现收入26.53亿元，同比+16.79%；2）智能中压供用电设备：23H1实现收入13.49亿元，同比+9.15%；3）智能电表：23H1实现收入13.66亿元，同比+25.77%；4）直流输电系统：23H1实现收入2.53亿元，同比-17.09%；5）EMS加工服务及其它：23H1实现收入11.74亿元，同比+60.16%；6）电动汽车智能充换电系统：23H1实现收入3.19亿元，同比-35.82%。 盈利能力稳定，费用率持续优化。 盈利能力方面，23H1毛利率为18.73%，同比-1.66pcts，净利率为9.08%，同比+0.08pct，整体保持稳定；费用率方面，23H1期间费用率为8.18%，同比-0.97pcts；其中，财务、管理、销售费用率分别同比下降0.36pct/0.66pct/0.13pct。 国网份额保持领先，南网实现突破。 公司开关柜、消弧线圈等实现满限额中标；中标“陇东—山东”特高压全国产化直流控制保护系统；省招协议库存实现多项突破。南网市场：安全可控等产品实现首次突破。网外市场：整体大幅增长，加大向方案营销、技术营销、大客户营销转变力度。国际市场：增幅明显，重点国别电网市场取得突破，签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，直销业务同比大幅增长。 经营管理水平不断提升。 有序推进智能制造，落地建设电表、配网智能工厂，开展开关柜等智能生产线产能提升，生产效率显著提高。履约交付能力持续提升。白鹤滩—浙江特高压等重大工程项目100%按期交付。“三算三比”工作扎实推进。制定业务单元盈利能力提升方案，将产品收入等与业务单元业绩挂钩，牵引盈利能力提升。聚焦单产品利润提升，严控期间费用。现金流管理成效显著。经营性现金流净额9.21亿元，同比增长468.52%。 投资建议：公司有望受益于“十四五”期间电网投资规模提升，我们预计公司23-25年营收为181.98、220.20、256.55亿元，营收增速分别为22%、21%、16.5%；归母净利润为9.49、12.85、15.53亿元，归母净利润增速分别为24.9%、35.5%、20.8%。对应9月1日收盘价，公司23-25年估值分为21X、15X、13X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险；电网投资不达预期的风险等。

事件：2023年8月28日，公司发布《2023年半年度报告》，23H1公司实现营收71.14亿元，同比+16.06%，实现归母净利润5.48亿元，同比+20.65%，实现扣非归母净利润5.27亿元，同比+20.47%，业绩符合预期。 Q2稳定增长，精细化管理促费率降低单季度来看，公司2023Q2实现营收38.51亿元，同比+5.19%，实现归母净利润3.99亿元，同比+12.74%。 23H1公司实现毛利率18.73%（同比-1.66pct），实现净利率9.08%（同比+0.08pct），销售费率/管理费率/研发费率分别为2.16%/2.31%/4.16%，分别同比-0.13pct/-0.66pct/+0.17pct，主要系“三算三比”利润管控体系推进，精细化管理控制期间费用，同时加强能量管理，虚拟电厂等研发投入。 电表&EMS加工服务贡献业绩，国际市场同比高增分业务来看，公司变配电系统/中压供用电设备/电表/EMS加工服务营收分别为26.53/13.49/13.66/11.74亿元，同比分别增长16.79%/9.15%/25.77%/60.16%。主要系去年下半年电表招标订单&中标海外电表订单贡献，EMS加工服务高增主要系EPC类业务和能量管理类业务增长。公司签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，国际业务同比+76.34%。 特高压订单将释放，股权激励彰显信心2023年1-7月电网工程完成投资2473亿元，同比增长10.4%。截至7月已开工4条特高压直流线路，我们预计年底前将再开工1-2条线路，23年已进入特高压直流投资建设高峰期，公司有望深度受益电网投资。公司技术实力较强，直流大功率充电桩和储能业务发展贡献业绩。 2023年5月底，公司发布股权激励计划，业绩考核目标以2021年为基数，23-25年净利润复合增长率分别不低于10.5%/11%/11.5%，加权平均ROE不低于8.4%/8.7%/9.0%，彰显公司对未来发展信心。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为187.08/242.77/297.84元，对应增速分别为25.41%/29.76%/22.68%，归母净利润分别为8.74/10.99/14.07亿元，对应增速15.15%/25.74%/27.97%，EPS分别为0.86/1.08/1.38元，3年CAGR为22.8%。鉴于公司良好的发展前景，我们给予公司24年24倍PE，维持目标价26元，维持“买入”评级。 风险提示：技术研发不及预期；电力投资放缓；市场竞争加剧

事件： 4月22日，公司发布2023年第一季度报告。公司2023Q1实现营业收入32.64亿元，同比+32.18%，实现归母净利润1.49亿元，同比+48.48%，扣非后1.44亿元，同比+53.70%。业绩略超预期。 业绩持续增长，费用管控增强盈利能力2023Q1公司延续2022年的高速增长态势，单季度营收突破30亿，体现行业高景气度。公司销售费用率同比-0.20pct，管理费用率同比-1.09pct，财务费用率同比-0.28pct，受益于费用管控能力提高，公司盈利能力增强，2023Q1毛利率同比-2.16pct，归母净利率同比+0.50pct。 在手现金充沛，经营状况良好2023Q1经营性现金流净额同比+75.66%，主因营收及留抵退税增长带动现金回款增加；筹资活动现金流净额同比-1628.94%，主因公司偿还中期票据3亿元；投资活动现金流净额同比-82.21%，主因公司支付的工程项目款较去年同期多0.14亿元，体现公司开工积极性高，项目进展良好。公司资产负债率41.18%，同比+0.58pct，偿债能力稳定。 特高压第二批招标开启，直流业务发展潜力足4月19日，国家电网发布2023年第二十七批采购（特高压项目第二次设备招标采购）公告，即陇东-山东特高压直流工程变电设备招标，交货时间均在2024年下半年，预计2025年上半年即可投运。根据国家电网特高压项目招标计划，今年有共有8批特高压设备招标，预计其中或还有4条特高压直流项目进入招标阶段。公司2022年在特高压常规直流与柔性直流领域市场份额排名前三，订单放量将带动公司未来直流输电业务的增长。 储能业务方面，公司具有PCS、EMS、BMS设备生产及EPC总包能力，2022年与许继集团子公司电科储能发生关联交易7.28亿元，根据公司发布《关于预计2023年度日常关联交易的公告》，预计2023年与电科储能发生关联交易27亿元，同比+270%。公司2023年储能业务有望成为新增长点。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为187.08/242.77/297.84元，对应增速分别为25.41%/29.76%/22.68%，归母净利润分别为8.74/10.99/14.07亿元，对应增速15.15%/25.74%/27.97%，EPS分别为0.87/1.09/1.40元，3年CAGR为22.84%。鉴于公司良好的发展前景，我们给予公司25年19倍PE，维持目标价26.5元，维持“买入”评级。 风险提示：技术研发不及预期；电力投资放缓；市场竞争加剧

事件： 公司发布2022年年报，公司报告期内实现营业收入149.17亿元，同比增长24.41%；实现归母净利润7.59亿元，同比增长4.81%；扣非后7.13亿元，同比增长6.74%，其中2022Q4实现营收58.02亿元，同比增长30.20%；实现归母净利润1.11亿元，同比减少23.54%，扣非后0.89亿元，同比减少25.83%。 收入稳定增长，业务结构变化显著2022年全年，公司实现智能变配电系统营收49.63亿元，同比+12.66%；EMS加工服务及其他营收27.64亿元，同比+341.65%，主要由于2021Q4公司EPC项目中标量较大，在2022Q4集中兑现业绩；直流输电系统营收6.95亿元，同比-29.58%，主要由于特高压周期波动且公司订单收入确认存在滞后性。 毛利率方面，收入增长较大的EMS加工服务及其他为5.71%，同比-5.91pct，主要系EMS业务只包含EPC收入，毛利率相对更高的PCS、EMS等收入包含在智能变配电业务，直流输电系统为46.30%，系公司高端业务线。据北极星电力网公开的中标信息统计，公司2022年中标储能EPC项目约30亿元，预计2023年EMS业务将维持较高增长。 资本结构稳定，在手现金充沛公司报告期内经营活动现金流17.32亿元，同比+32.75%，受“三比三算”改革发力，现金回款有所增长；筹资活动现金流同比-5320.16%，主因2021年9月出售子公司珠海许继25%股权并在2022年归还5亿元公司债。资产负债率42.47%，同比-0.04pct，偿债能力相对稳定。 特高压迎建设大年，直流业务助力公司发展公司具备±1100kv特高压直流输电、±800kv柔性直流输电、直流输电检修等业务体系。2023年，国家电网明确提出年内开工“6直2交”，直流开工数量为历史最高值，2023年特高压投资有望超过1000亿元。公司2022年中标国内第二个海上柔直工程——阳江海上风电工程，在特高压常规直流与柔性直流领域市场份额排名前三。高毛利业务放量或将使得公司利润呈现快速增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为187.08（原值为162.1）/242.77（原值为194.68）/297.84（新增）亿元，对应增速分别为25.41%/29.76%/22.68%，归母净利润分别为8.74（原值为8.99）/10.99（原值为10.74）/14.07（新增）亿元，对应增速15.15%/25.74%/27.97%，EPS分别是0.87/1.09/1.40元/股，3年CAGR为22.84%。鉴于公司良好的发展前景，我们给予公司25年19倍PE，维持目标价26.5元，维持“买入”评级。 风险提示：技术研发不及预期；电力投资放缓；市场竞争加剧