事项:公司公告年报,实现营业收入5亿元,同比增加2.20%;归母净利润7756万元,同比减少36.69%;扣非后归母净利润5907万元,同比减少3.10%。 2016年一季度,公司实现营业收入1.64亿元,同比增加48.09%;归母净利润1767万元,同比增加28.03%。 主要观点 1.公司年报及一季报业绩符合预期。 2015年公司营业收入5亿元,同比增加2.2%;归母净利润7756万元,同比减少36.69%;扣非后归母净利润5907万元,同比减少3.10%;其中非经常性损益为1850万元,同比减少4306万元,差异主要来自14年处置子公司取得的投资收益。子公司广东双林实现营收4.95亿元,净利润1.25亿元;唯康药业及振兴电业由于处于停产状态,分别亏损1965万元、1253万元,拖累公司业绩。 公司一季度实现营收1.64亿元,同比增加48%;归母净利润1767万元,同比增加28%。考虑到收入端增长几乎全部来自广东双林,公司一季度仍处于债务重组进程中,振兴电业资产尚未剥离,业绩符合预期。 2.广东双林是公司核心优质资产,浆站获批超预期。 2015年广东双林实现血浆供应272.54吨,生产投浆268.7吨,完成全年目标,各单采血浆站效价比2014年均有所提高,提高幅度10%以上。浆站开拓方面进展超预期,目前已获批广东廉江、东源、遂溪三家新浆站,其中廉江浆站已于2月通过获得采浆许可证,正式开始采浆。我们预计今年双林将在广东地区开设5-8家新站,山西省4个已建成的浆站可顺利拿证采浆。此外,根据定增预案,公司还拟在广西、湖南、湖北、安徽等地开设新站。我们判断公司今年预计将新增10家以上浆站,占领稀缺浆源资源,强力带动公司未来3年业绩的快速提升。 3.债务重组日渐明朗,摘帽可期 公司控股股东振兴集团负有多笔到期未清偿债务及经济诉讼,目前振兴集团就自身债务已与包括信达资产在内的资金方进行商谈。债务融资方案虽尚未最终确定,但振兴集团已有望解除上市公司股权冻结,同时也为剥离振兴电业股权、完成股改承诺扫清障碍,摘帽可期。 4.盈利预测及投资建议 广东双林是公司优质核心资产,过去四年由于历史问题未能获得发展,但从近期浆站开设情况看,管理层已重振旗鼓,采浆量三年至少翻一番,吨浆利润将提高。同时,债务重组问题日渐明朗,摘帽可期。我们预计16-18年公司EPS为0.63、0.89、1.31,对应PE为49X、34X、23X,维持“强烈推荐”投资评级。 5.风险提示: 债务重组不达预期;公司新浆站开设进展不达预期。

主要观点 1.资本市场正处于医药工业增速下行阶段的资产配置荒,创新药和制剂出口等药品公司少之又少,来那度胺获批上市将提升公司长期估值水平。 过去5年医药工业受医保控费等影响,行业增速从23%一路下跌到8%,未来三年控费形式严峻,品种竞争激烈的公司盈利能力将大幅下降,而创新药和制剂出口等公司因具有稀缺性估值水平将走高,如恒瑞药业、华海药业、京新药业和通话东宝等,双鹭药业完全属于此类型企业。我们与市场不同的观点有,第一,市场认为双鹭药业一线品种贝科能将持续受到医保控费影响,增速下滑,盈利能力将大幅下降;我们认为,贝科能的增速下滑预期从2013年持续到现在,从2015年财报和2016年一季报已经显现,后续股价反应利润下滑的边际效应将大幅减弱。第二,贝科能产品有两个属性,使其不至于像市场想象的其他辅助用药大幅下滑,一个属性是产品特征,注射用复合辅酶有很强的药物经济学属性,其会较少肝病和肿瘤等患者的治疗时间和治疗费用,不属于传统“辅助用药”,二是其仍然是独家品种,对下游依然有较强的议价能力,预期销售额下降空间不大。从这个角度说,今年随着重磅产品来那度胺等产品的获批上市,盈利能力将步入上升通道。 2.来那度胺不只是双鹭的事情,更是一个中国医药产业走向世界市场的吃螃蟹者,食药监局给予绿色通道表明国家对于创新药的支持态度。 关于政策的意会:达沙替尼的国产药上市是一个专利挑战的问题,也是一个国家对外资医药企业和内资企业的一个态度问题,鼓励中国企业勇于创新之意可见一斑。 关于专利挑战:双鹭无效了Celgene 来那度胺在中国的核心专利,上市销售不存在障碍,预计能顺利进入国家医保目录。在中国的销售反过来也会促进药品在欧洲的注册。国内来那度胺还没有其他企业按照3.1类进行临床,至少3年内公司在国内不存在其他公司竞争,而Celgene 在欧洲的核心专利到2024年,所以未来8年两家垄断的可能性很大。 关于国内市场规模:来那度胺是一线的难治/复发性多发性骨髓瘤(MM)的孤儿药,基本上独霸了市场,其市场地位不用赘述。全球发病率约2/10万左右,每年新增患者10万以上,中国新增患者1.5万左右,疾病不能治愈,只能维持等待合适的骨髓配型。进口产品定价5.8万每月,年费用约70万。但我们认为按照中国的消费市场环境,很难接受,所以我们认为很有可能Celgene 会采用百时美施贵宝销售达沙替尼的策略,假定买1赠1。那么费用在35万/年,这样我们认为双鹭的定价在15-20万/年比较合理。假定患者使用周期在2年,则国内每年有3万适用人群,市占率20%的话,双鹭会有9-12亿元市场,按照净利润率50%计算,将赚取5亿元左右的利润,未来 3年时间有望再造一个双鹭。 3.投资建议: 预计公司2016-2018年EPS 分别为0.75/0.92/1.29元,对应目前股价PE 分别为37.5、30.5、21.8倍,来那度胺进入绿色通道短期刺激股价大幅上涨,但中长期来看随着产品的获批与上市销售以及在国外开发的进展,将使公司股价长牛。由于短期股价涨幅较大,暂给予“推荐”的投资评级。 4.风险提示: 贝科能等产品盈利能力大幅下滑。

1.广东又一浆站获批,速度超预期 公司公告在江门鹤山市设立鹤山单采浆站,这是短短三个月内继廉江、东源浆站后,在广东省获批的又一浆站,获批速度超预期。公司去年12月份公布的定增预案中涉及广东五个浆站,值得注意的是新获批的鹤山浆站并不在已公告的规划浆站名单中。这意味着双林在广东省的开站实力不可小觑,我们预计将开设5-8家新站。从廉江浆站获批到拿到采浆证的速度来看,广东地区的浆站建设期短,验收等行政手续耗时短,一般只需三个月,因此双林今年在广东地区的新浆站很快能贡献浆量。此外,公司在山西省已有4个浆站建设完毕,只待拿证,我们预计和顺浆站上半年拿到采浆许可证的可能性很大,另外三个浆站有望下半年拿证。 2.新站倍增,采浆量三年至少翻倍。 公司目前运营浆站共5个,包括广西4家及山西1家,我们估计15年采浆量约300吨。从目前新浆站开设的情况来看,双林16年将新增10家以上浆站,浆站资源倍增,浆量增长潜力巨大。再考虑到原有浆站的增长,我们预计16年采浆量约370吨,三年至少翻倍。双林主要有白蛋白、静丙、狂免、破免等4个制品,其中破免提价幅度较大,因此16年双林也将调整生产结构,增加破免浆投量,预计将提高吨浆利润,增厚公司业绩 3.债务重组日渐明朗,摘帽可期 公司控股股东振兴集团负有多笔到期未清偿债务及经济诉讼,目前振兴集团就自身债务已与包括信达资产在内的资金方进行商谈。债务融资方案虽尚未最终确定,但振兴集团已有望解除上市公司股权冻结,同时也为剥离振兴电业股权、完成股改承诺扫清障碍,摘帽可期。 4.盈利预测及投资建议 广东双林是公司优质核心资产,过去四年由于历史问题未能获得发展,但从近期浆站开设情况看,管理层已重振旗鼓,采浆量三年至少翻一番,吨浆利润将提高。同时,债务重组问题日渐明朗,摘帽可期。我们预计15-17年公司EPS为0.32、0.61、0.89,对应PE为88X、47X、32X,维持“强烈推荐”投资评级。 5.风险提示: 债务重组不达预期; 公司新浆站开设进展不达预期。

投资要点 1.通过外延式扩张提高医院覆盖网络,精细化管理提升内生性增长动力。 发挥大股东和上市公司优势资源,外延式并购形成医院的全国布局,目前公司有9家医院。强综合、大专科(肿瘤与妇产)战略,通过财务、战略和运营管控等医院精细化管理提升内生性增长动力。 2.打造A股首家肿瘤精准治疗全产业链闭环 目前拥有瓦房店第三医院、萍乡赣西和平安医院等肿瘤医院(科室);拟与成都中医药大学建立肿瘤医院和质子中心,与全国排名前十的河南省肿瘤医院建立质子治疗中心;收购分子病理和肿瘤基因诊断企业杰傲湃思,拥有美国CAP分子病理实验室认证;集团和上市公司拥有11个靶向药物处于临床和临床前研究阶段;未来将引进细胞免疫治疗等技术。打造A股首家肿瘤精准医疗全产业链闭环的公司。 3.投资建议: 我们认为,随着2013年底医疗服务业40号文的彻底贯彻执行,医疗服务行业已经进入供给侧改革爆发周期。公司已经形成完善的收购医院的方法体系,对被收购医院的管理模式将实现多方共赢。公司在肿瘤专科等打造全产业链闭环。预计2015-2017年EPS分别为0.13/0.21/0.23元,对应PE分别为116/71/65倍。由于公司停牌期间股市下跌幅度较大,暂时给予“推荐”的投资评级。 4.风险提示: 收购医院整合的风险;被收购医院业绩不达预期;